Ante la preocupación de muchas empresas por la liquidez y la deuda, debido a la prolongación de los confinamientos, ¿hay forma de distinguir entre los ganadores y perdedores? Luke Newman, gestor del fondo United Kingdom Absolute Return de Janus Henderson Investors, expone sus ideas sobre las oportunidades y riesgos para los inversores, tanto a largo como a corto plazo.
Actualmente hay muchos interrogantes, tanto sobre el impacto del coronavirus como por las respuestas de los gobiernos en sus esfuerzos por «aplanar la curva» (reducir la tasa de contagio).
Por su parte, el equipo de gestión liderado por Luke Newman ha dedicado las últimas semanas a mantener conversaciones con los equipos directivos y asesores de las empresas de diversos sectores, para tratar de entender el impacto económico de la paralización económica en su modelo de negocio. En concreto, se han centrado en los efectos que tienen en los balances las restricciones de las autoridades y los daños que puede provocar un apalancamiento operativo excesivo en los modelos de negocio con capacidad limitada para racionalizar los costes. En las últimas semanas, las empresas han tenido que tomar decisiones increíblemente difíciles; para muchas, a corto plazo el objetivo era simplemente la supervivencia. Muchas empresas han sufrido fuertes parones que, lejos de plantear una desaceleración, apuntan a unos ingresos nulos.
Ahora es evidente reconocer los riesgos potenciales a los que se enfrentan y deben responder a las cuestiones sobre liquidez y apalancamiento. Las empresas se enfrentarán a nuevos retos ante la ausencia de test de anticuerpos eficientes o una vacuna oportuna que se apruebe y produzca en grandes cantidades. En este contexto, en Janus Henderson esperan que muchas empresas respondan a las presiones sobre los balances.
La prueba de la refinanciación
La magnitud o el impacto diluido de cualquier posible solicitud de capital supone especular de momento. Pero, aunque a muchas empresas les costará lidiar con los importantes cambios en las condiciones económicas, habrá oportunidades para que los inversores participen en la recapitalización de empresas por lo demás bien posicionadas que podrían salir de esta situación con una posición competitiva más fuerte que antes de esta crisis.
En el mercado actual, el equipo gestor de Janus Henderson considera cuatro categorías amplias de posibilidades de refinanciación:
1) Las empresas que iniciaron la crisis con una deuda importante podrían requerir una reestructuración significativa. Ahora mismo apenas hay ganas de que los bancos «recuperen las llaves» y fuercen un impago, por lo que, a corto plazo, muchos acuerdos de deuda probablemente se relajarán o aplazarán, dejando unos valores del capital muy reducidos para negociar eficientemente como opciones ante unos niveles de deuda mucho mayores.
2) Empresas con problemas de liquidez que, por su actividad, se han visto muy perjudicadas por la paralización impuesta por los gobiernos. Entre ellas estarían las empresas relacionadas con los viajes y las que requieren mucho capital, que han tenido problemas de flujo de caja al agotarse el negocio. En circunstancias normales, cabría esperar una emisión de derechos para refinanciar las operaciones de la empresa. Sin embargo, las emisiones de derechos pueden llevar varias semanas, ya que se necesita que los auditores y otras partes implicadas aprueben la estructura, lo que sugiere una mayor demanda de colocaciones de acciones para cubrir el déficit de financiación. Esto conlleva riesgo de dilución para los accionistas existentes, ya que podrían no respetarse automáticamente los derechos preventivos (por los que los accionistas existentes pueden rechazar primero cualquier emisión de nuevas acciones).
3) Aunque muchas empresas podrían no tener problemas de liquidez inmediatos, las perspectivas de una recuperación en forma de «V» se han moderado y las consecuencias del alto desempleo y una relajación gradual de las restricciones sociales probablemente rebajarán las previsiones para 2021. Aunque las luces se mantienen encendidas para las que a menudo son empresas de gran calidad, una tolerancia cada vez menor al apalancamiento alentará la demanda de reducir la deuda neta con el tiempo. Las valoraciones probablemente tendrán en cuenta cualquier riesgo de dilución, aunque no sea inmediato, ofreciendo a los inversores a largo plazo la oportunidad de acumular posiciones en empresas que, por lo demás, están bien posicionadas.
4) Las ayudas estatales son una vía probable para empresas importantes que no logran convencer a los inversores de que pueden superar las restricciones políticas y sociales del mundo tras la covid-19. Aunque el Gobierno británico ha dejado claro que prefiere el capital privado a una solución estatal, parece difícil que las emisiones de derechos de las compañías aéreas, por ejemplo, se vean respaldadas, debido a la incertidumbre sobre las reservas, junto con el alto coste de las devoluciones de tarifas, obligaciones de pedidos de aviones y el repliegue de las coberturas de combustible.
Más riesgos compensados por oportunidades
La duración de las paralizaciones y cómo los gobiernos elijan gestionar las restricciones económicas y civiles ejercerán claramente una mayor presión sobre los balances corporativos en las próximas semanas y meses. La respuesta de los gobiernos a picos temporales de las tasas de contagio del coronavirus, con posibles paralizaciones y continuas restricciones, supondrá riesgos adicionales para el valor del capital. Pero también habrá oportunidades para los inversores que acumulen posiciones a largo plazo en empresas resistentes suficientemente bien capitalizadas para sobrevivir en este periodo y generen valor para los accionistas en los próximos años. Para los inversores que operan en mercados a largo y corto plazo, ambas situaciones ofrecen oportunidades.
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