La pandemia de coronavirus y el colapso de los precios del petróleo exacerban las debilidades crediticias subyacentes de los países. Por ello, en Fitch Ratings consideran que probablemente habrá más impagos de bonos. Argentina, Ecuador y Líbano ya han caído en default en 2020, igualando el récord de tres incumplimientos de los bonos soberanos calificados por Fitch en 2017.
Los bonos soberanos más expuestos son aquellos con fundamentos crediticios generalmente débiles, como deuda alta y credibilidad política débil; y aquellos que dependen de exportaciones de productos básicos, del turismo, o con grandes requisitos de financiamiento externo, como las emisiones en moneda extranjera y la falta de reservas.
Fuerte presión a la baja sobre las calificaciones
Solo en los cuatro primeros meses de 2020, hubo un récord de 29 rebajas crediticias (de las cuales ocho han estado dentro del rango «CCC / CC / C / RD»). También ha habido un cambio brusco en las perspectivas a un saldo negativo neto de 28 (a pesar de las rebajas), comparando con las cuatro de finales de 2019. Esto amplifica la tendencia a largo plazo de la disminución de las calificaciones promedio de los mercados emergentes (EM). Alrededor del 29% de todas las calificaciones están ahora en las categorías «B / C / D».
Pocos soberanos «CCC» / «CC» evitan el valor predeterminado
Esto incluye a los bonos soberanos calificados en «CCC / CC / C» post-default. Solo cinco bonos degradados o originalmente asignados a una calificación de «CCC» han evitado un incumplimiento. Para los que no pagan, el tiempo promedio de incumplimiento para ingresar al rango «CCC / CC / C» es de solo siete meses, en comparación con 40 meses para los bonos soberanos del rango B.
Los casos de default son relativamente raros
Fitch ha registrado solo 23 incumplimientos de bonos soberanos en 14 países desde que comenzó su cobertura de este activo a mediados de la década de 1990. Ha habido un marcado aumento en los valores predeterminados desde 2016.
Las causas de los incumplimientos
Los valores predeterminados son multifacéticos y reflejan factores idiosincrásicos y comunes. Pueden reflejar la capacidad y la disposición a pagar; solvencia y liquidez; predominantes factores macroeconómicos, de financiamiento externo y fiscales; y / o gobierno, desarrollos del sector político o bancario; choques abruptos o tendencias de combustión lenta.
El pequeño tamaño muestral de los incumplimientos soberanos impide nuestra capacidad de llevar a cabo un análisis estadísticamente significativo de su causa.
Sin embargo, al observar las medianas para incumplimientos calificados por Fitch, el crecimiento del PIB y la gobernanza disminuyen drásticamente antes del incumplimiento, los déficits presupuestarios se amplían y la deuda gubernamental aumenta bruscamente a niveles altos.
Pixabay CC0 Public Domain. El FMI recomendará aprobación de línea de crédito flexible para Chile por 23.800 millones de dólares solicitada por el Banco Central
El Fondo Monetario Internacional (FMI) dio a conocer que el Directorio Ejecutivo del organismo se reunió en una sesión informal para discutir la solicitud del Banco Central de Chile referida a una Línea de Crédito Flexible (FCL, por sus siglas en inglés) de dos años por un monto de 23.800 millones de dólares.
Estos recursos permitirán aumentar en más de 60% la disponibilidad de liquidez internacional de acceso inmediato para el Banco Central.
De acuerdo con el comunicado publicado el 12 de mayo, esta línea de crédito, que está disponible solo para países que tienen muy sólidos fundamentos macroeconómicos, tiene por objeto proteger a las economías ante eventuales shocks externos al proporcionar un acceso amplio y por adelantado a los recursos del FMI, sin condiciones ex post.
Asimismo, señala que, de acuerdo con el sólido marco de política y la trayectoria de Chile, la directora gerente del FMI, Kristalina Georgieva, recomendará al Directorio Ejecutivo del organismo la aprobación de la solicitud del acuerdo FCL cuando próximamente esta instancia considere formalmente la solicitud del Banco Central.
La FCL es una facilidad de carácter precautorio, complementaria a las fuentes propias de liquidez externa provenientes por ejemplo de las reservas internacionales. Su disponibilidad tiene por objeto ayudar a alcanzar los objetivos del Banco Central ante eventuales situaciones de shocks externos severos, como los que podrían acompañar a un agravamiento significativo de los efectos globales de la crisis originada por el Covid19. La facilidad no está destinada a financiar gasto público. Esta línea no está sujeta a la condicionalidad de los tradicionales programas de ajuste del FMI para países que enfrentan una crisis de balanza de pagos.
La FCL no impone acciones previas al país que la contrata ni condicionalidades ex post en caso de que se realicen desembolsos. Basta con que el país cumpla con los exigentes criterios de calificación.
Desde su creación en 2009, México, Polonia y Colombia han contado con acceso a esta línea, a los que se agregaría Perú, país que también está a la espera de la aprobación formal.
Pixabay CC0 Public DomainPhoto: Jools-Black . Piqsels CC0
BlackRock decidió desarrollaruna innovadora gama de productos con cobertura cambiaria a pesos mexicanos.
«Hace un año lanzamos productos de renta fija internacional y ahora estamos lanzando 4 ETFs de renta variable internacional para que los inversionistas mexicanos puedan invertir en acciones de empresas de Estados Unidos, Europa y Japón sin volatilidad cambiaria», explicó Giovanni Onate, director del Segmento Institucional para BlackRock México.
Los 4 ETFs son los siguientes:
CSPXX – US Equities (S&P 500)
IJPAX – Japanese Equities
CEUX – European Union Equities
IMEAX – Developed Europe Equities
Otra ventaja que destaca Onate sobre estos productos es que se apalancan de la estructura UCITS, por lo que el costo para el inversionista mexicano es atractivo.
«Estamos expandiendo el universo de opciones para que el inversionista mexicano tenga acceso a instrumentos mediante los cuales pueda materializar su perspectiva de inversión incluyendo la variable del tipo de cambio. Como fiduciarios a nuestros clientes, es parte de nuestra obligación ayudar a nuestros clientes navegar en aguas tempestuosas, no solo en aguas tranquilas», añadió.
De acuerdo el responsable de BlackRock, el escenario actual presenta retos importantes para los grandes inversionistas institucionales.
La volatilidad se ha incrementado de forma drástica, con el índice VIX subiendo a niveles cercanos al 12% en febrero, por arriba de 80% en marzo, y actualmente en 35%. Esta volatilidad ha sido aún mayor en países emergentes, en donde las divisas se han depreciado de forma significativa mediante el dólar, como es el caso de México, donde el peso se ha depreciado más de 30% en menos de un mes.
«En México, por ejemplo, las Afores tienen el 80% de sus activos concentrados en México, lo que limita la posibilidad de acceder a los beneficios de un portafolio más resiliente con una mayor diversificación internacional. Además, uno de los factores clave de la inversión en activos internacionales es el nivel de tipo de cambio y la volatilidad cambiaria. Una inversión en un activo internacional que haya tenido un buen rendimiento en un determinado año, pero que la divisa de ese activo se haya depreciado mediante el peso mexicano, va a afectar nuestro rendimiento en pesos mexicanos», concluye el directivo que considera que «en tiempos de volatilidad, hay cosas que podemos controlar».
Pixabay CC0 Public Domain. La superintendencia de Pensiones chilena aprueba cambios en el régimen de inversión de los fondos de pensiones
La Superintendencia de Pensiones de Chile ha informado que los fondos de pensiones chilenos cuentan con una nueva alternativa de inversión en activos nacionales, lo que permitirá aumentar la diversificación de los recursos previsionales de los trabajadores y generar mejores condiciones para la capacidad de acumular ahorros en el largo plazo.
Además, se autoriza una nueva inversión en el extranjero en títulos representativos de oro. Las medidas toman en consideración la evolución del mercado financiero nacional e internacional, los cuales experimentan una importante volatilidad en los instrumentos de renta fija y de renta variable.
Los cambios, en los cuales la superintendencia viene trabajando desde el año pasado, introducen perfeccionamientos al régimen de inversión de los fondos de pensiones para ampliar las alternativas de inversión, dar mayor flexibilidad a estas operaciones, homologar criterios entre inversiones en Chile y en el extranjero, y generar mayores eficiencias.
De esta manera, se amplían las posibilidades para que los fondos construyan portafolios de inversión más diversificados en la perspectiva de lograr una adecuada rentabilidad y seguridad de las inversiones que se realizan, facilitando, entre otros aspectos, la opción de financiamiento indirecto a pequeñas y medianas empresas chilenas.
Las modificaciones al régimen de inversión de los fondos de pensiones fueron aprobadas por el Consejo Técnico de Inversiones y visadas por el ministerio de Hacienda. Esto se suma a la reciente decisión del Banco Central de Chile de aumentar el límite para la inversión en activos alternativos, el pasado 15 de abril.
En línea con esta medida, la superintendencia considera adecuada la incorporación de nuevos instrumentos dentro de la clase de activos alternativos, lo que permitirá ampliar las posibilidades de inversión en el mercado nacional a través de cuotas de fondos de inversión públicos que invierten en títulos de emisores nacionales como pagarés, mutuos hipotecarios con fines habitacionales y facturas. Todos estos deben ser regidos por la Ley Única de Fondos.
Además, los cambios al Régimen de Inversión de los Fondos de Pensiones incluyen lo siguiente:
1. Se aprueba una nueva alternativa de inversión en títulos Representativos de Oro. Esto abre una opción de protección en escenarios de incertidumbre, permitiendo de esta manera una mayor diversificación y rentabilidad en los fondos de pensiones. Esta inversión también se computará dentro del límite para activos alternativos.
2. Se excluyen del límite estructural de renta variable las inversiones extranjeras en los sectores inmobiliario e infraestructura. Esto homologa este criterio ya aplicable a las inversiones nacionales.
3. Se permite contabilizar los saldos en cuenta corriente en moneda extranjera dentro de las inversiones autorizadas para tener cobertura cambiaria. Esto evitará ineficiencias y costos adicionales para los fondos de pensiones, específicamente cuando se producen descalces de fecha entre compra y venta de instrumentos que tienen exposición a la misma moneda.
4. Se modifican los criterios de significancia para determinar si un vehículo de inversión de renta variable, con inversión poco significativa en títulos restringidos, es susceptible de inversión por parte del fondo Tipo E.
5. Se modifica la metodología de medición del riesgo de contraparte para derivados que operan fuera de Bolsa (over the counter), pasando desde una metodología de nocionales a una medición a valor de mercado (mark to market). Esto, con el objetivo de lograr mayor precisión en la medición de este riesgo.
6. Se elimina la exigencia de traducciones de los contratos enviados a la superintendencia de Pensiones asociados a inversiones en el extranjero.
Con el objetivo de implementar lo anterior, se modificará el compendio de normas del sistema de Pensiones, para lo cual con esta fecha se publica una nueva norma en consulta que recibirá comentarios hasta el próximo lunes 18 de mayo.
En dicha norma complementaria se destaca la disposición que establece que cuando un activo alternativo cuente con un porcentaje de garantía estatal, esa parte garantizada no computaría en el límite de activos alternativos, pasando a ser parte del límite aplicable a los instrumentos estatales. Esto último, en la proporción para la cual se establezca esa garantía respecto del capital. Lo anterior significa que, por ejemplo, si un activo es garantizado en un 60% por el Estado de Chile, ese 60% se contabilizaría dentro del límite de inversión en instrumentos estatales. De esta manera, sólo el 40% restante se contabilizaría en el límite de activos alternativos.
Foto cedidaJoaquín Fabré, nuevo socio responsable de Banca & Finanzas en Baker McKenzie. Baker McKenzie refuerza su oficina en Barcelona con la incorporación de Joaquín Fabré y Gemma Piqué
La oficina de Barcelona de Baker McKenzie anuncia la incorporación de Joaquín Fabré como nuevo socio responsable de Banca & Finanzas y de Gemma Piqué como counsel de Laboral. “Con estos fichajes, Baker McKenzie refuerza su equipo y presencia en Barcelona y da un fuerte impulso estratégico a ambas áreas de práctica”, aseguran desde la firma.
Joaquín Fabré cuenta con amplia experiencia en asesoramiento de operaciones financieras complejas nacionales y transfronterizas, así como operaciones de financiación sindicadas sometidas a ley extranjera, productos alternativos de financiación y diseño y ejecución de estrategias de reestructuring. En los últimos cinco años ha trabajado en Latham & Watkins y posee amplia experiencia profesional en otras firmas y despachos internacionales.
Fabré asegura estar “muy satisfecho de poder unirme a la oficina de Barcelona del principal despacho global para asesorar a nuestros clientes en un área tan relevante como Banking & Finance. Vivimos un contexto con importantes retos para nuestros clientes y poder ayudarles en estos momentos constituye, sin duda, un desafío apasionante para mí”.
Licenciado en Derecho y con un máster en Estudios Jurídicos Internacionales por la American University, Washington College of Law, Fabré es experto en asesoramiento a bancos y otras instituciones financieras, así como a prestatarios y emisores corporativos en una amplia gama de operaciones financieras.
«Estamos muy satisfechos de poder incorporar a Joaquín Fabré y contar con su experiencia y conocimiento para poder asistir a nuestros clientes en esta área tan relevante. Con su incorporación y la de Gemma Piqué como counsel de Laboral, nuestro despacho reafirma su ambiciosa estrategia en estos complejos momentos, con la clara vocación de poner a disposición de nuestros clientes toda nuestra experiencia y talento, reforzando de forma muy relevante las áreas financiera y laboral, especialmente relevantes en la actual coyuntura», subraya Javier Menor, socio director de Baker McKenzie en Barcelona.
Asimismo, Gemma Piqué se incorpora como counsel de Laboral desde Deloitte Legal, donde ejercía como gestora principal senior en Barcelona. Es licenciada en Derecho en ESADE y cuenta con un máster en Derecho Laboral y Seguridad Social por la misma institución. Además, Piqué cuenta con amplia experiencia nacional e internacional asesorando a empresas del sector público y privado en asuntos laborales (contratación, procedimientos disciplinarios, geográficos y movilidad funcional, modificaciones sustanciales de las condiciones de trabajo), transacciones, due diligences y reestructuración de negocios.
Foto cedidaJosé María Roldán (AEB), Emilio Ontiveros (AFI), José María Méndez (CECA), de izquierda a derecha.. AEB: “Los bancos tendrán que hacer un gran esfuerzo para acometer la transformación que exigen los principios de banca responsable”
Expertos del sector financiero, inversores, ONG y autoridades abordaron en Madrid los desafíos que afronta la banca para cumplir con los principios de banca responsable, una iniciativa del Programa de las Naciones Unidas para el Medio Ambiente (UNEP FI) que establece un estándar mundial sobre lo que es un banco responsable y representa el primer marco global del sector para incorporar la sostenibilidad a todas las áreas de negocio. El evento se produjo antes de que estallara la crisis del coronavirus.
A través de su adhesión a los principios de banca responsable, medio centenar de bancos firmantes, entre los que figuran entidades españolas como Santander, BBVA, CaixaBank y Bankia, formalizaron su compromiso para alinear sus actividades empresariales con los Objetivos de Desarrollo Sostenible (ODS) de Naciones Unidas y el Acuerdo de París sobre cambio climático.
Para el presidente de la Asociación Española de Banca (AEB), José María Roldán, “el gran desafío ahora es cómo aplicar los seis principios en la operativa diaria de los bancos. De nuevo, los bancos tendrán que hacer un gran esfuerzo para acometer la transformación que exigen estos principios. Se necesitan cambios profundos en la gestión, el proceso de toma de decisiones, la cultura de las organizaciones y el desarrollo de capacidades de liderazgo responsable y ético”.
El presidente de AFI, Emilio Ontiveros, destacó en su ponencia que “la banca española tiene la ocasión de hacer suyo el reto de integrar los riesgos derivados del cambio climático en su actividad, al igual que ya hacen los bancos centrales y los supervisores, que evalúan el impacto de estos riesgos sobre la estabilidad financiera. Estos riesgos, asociados al cambio climático son singulares y analíticamente complejos, dado que su distribución temporal y la estimación de sus probabilidades no es fácil”.
En opinión de Ontiveros, “la comunidad inversora es cada día más consciente de esas exigencias y la banca, lejos de actuar de forma reactiva, puede liderar la adaptación a estos nuevos criterios. Las preferencias por las modalidades de financiación verde, desde los bonos a otros tipos de inversión crediticia, constituyen una oportunidad que ya aprovechan algunas empresas españolas”.
El director general de la CECA, José María Méndez, aseguró que “la construcción de una economía más sostenible será clave en la próxima década: la sostenibilidad en todas sus dimensiones sociales y ambientales debe convertirse en parte integral de nuestra economía”.
Con todo, el Gobierno, de forma preventiva, otorgó a primeros de abril a la CNMV y a las sociedades gestoras de instituciones de inversión colectiva poder para establecer periodos de preaviso para los reembolsos, con el objetivo de ayudarles a manejarlos mejor en caso de ser necesario. Así, y aunque de momento no parece que sean necesarias, las gestoras tienen esta posibilidad sobre la mesa por si la situación empeora, algo que podría ocurrir si los inversores venden fondos, por ejemplo, ante necesidades de liquidez o porque, alarmados por las caídas de los valores liquidativos de los fondos más defensivos -los más vendidos-, llegan a pensar que lo mejor es salir hacia liquidez o depósitos. O si, ante una circunstancia así, las gestoras se toparan con que parte de las carteras fuera menos líquida de lo contemplado.
Las otras herramientas, con el beneplácito de la CNMV
Pero no es la única herramienta a su alcance: a la hora de asegurar que las gestoras valoran correctamente sus carteras de inversión y gestionan bien su liquidez, cuentan con recursos adicionales, como establecer comisiones de reembolso,los cargos o ajustes por dilución, el swing pricing, o el valor liquidativo dual, si bien no todos suelen aplicarse en España. Pero son herramientas que pueden resultar útiles en momentos de gran movimiento de los inversores en fondos, ya salgan o entren de estos vehículos y por eso «la CNMV ha dado indicaciones sobre la conveniencia en ciertos casos de valorar al precio bid o de aplicar esquemas de swing pricing”, según explica en su boletín trimestral.
En dicho documento, el supervisor explica que por el momento no se han producido incidencias para atender los reembolsos ni ninguna suspensión de éstos, como sí ha ocurrido en casos puntuales en otros países de la UE pero deja claro que realiza un seguimiento especial de las gestoras con mayor exposición a activos menos líquidos o de menor calidad crediticia. Y hace un balance de su labor desde que estalló la crisis del coronavirus, pues sus trabajos principales han estado relacionados con la atención a las condiciones de liquidez de los activos de las carteras de los fondos y con la evolución de los reembolsos por entidad, «todo ello en contacto permanente con las sociedades gestoras y con el fin de seguir la situación y recordarles las obligaciones así como las herramientas de gestión de la liquidez que tienen disponibles». Y de ahí su recomendación de medidas como las mencionadas.
Porque, «¿hasta qué punto se protege el valor de la inversión del partícipe en un fondo cuando se producen inversiones o desinversiones de otros partícipes? ¿En qué medida las gestoras o los promotores del fondo establecen mecanismos que minoran el impacto de los costes de transacción derivados de la actividad del resto de partícipes?”, se pregunta tambiénCarlos Fernández Herraiz, profesor del Master in International Finance del IEB y Senior Advisor de Grant Thornton Spain, en un reciente artículo titulado ‘Los mecanismos de protección al partícipe ante suscripciones y reembolsos’; una reflexión muy adecuada en el momento actual, con una alta volatilidad y actividad de los inversores. “La protección ante los costes de transacción inducidos por la actividad de terceros se vuelve de gran relevancia en entornos de mercado como los actuales, donde la volatilidad y el aumento de los diferenciales de compra y venta se hacen patentes en algunas clases de activos”, explica en el estudio, ubicado en el informe ‘Reflexiones jurídicas y financieras pos-COVID-19” elaborado por el Departamento de Investigación del IEB, y en el que analiza en qué consisten esas herramientas recomendadas en algunos casos por la CNMV para valorar mejor las carteras y proteger a los partícipes de los fondos en momentos de alta actividad en los flujos.
Comisiones de reembolso
Entre los mecanismos sencillos de protección más sencillos, explica Fernández, está la aplicación generalizada de comisiones de reembolso, ya sea de forma temporal o durante toda la vida de la inversión. “Las comisiones de reembolso son muy habituales, por ejemplo, en los fondos garantizados o en los fondos de inversión con un objetivo a vencimiento. Sin embargo, suelen ser percibidas con un cierto rechazo en los fondos que no invierten con objetivos a vencimiento y las gestoras suelen preferir evitarlas”, explica. Un caso particular de ese modelo son los “dilution levy/adjustment” es decir, los cargos o ajustes por dilución. Estos cargos se aplican cuando se producen entradas o salidas de grandes inversores en los fondos, para evitar que los partícipes que están en el fondo carguen con los costes del rebalanceo de la cartera.
Según explica el experto, el cargo o tasa de dilución (dilution levy) se aplica solamente al inversor grande que produce la necesidad de un rebalanceo importante, si bien el ajuste de dilución (dilution adjustment) se aplica a todos los inversores que suscriben o reembolsan el fondo el mismo día que un gran inversor lo suscribe o reembolsa.
Swing pricing
Otro mecanismo que se utiliza crecientemente en la industria, y recomendado por la CNMV en ciertos casos, es el llamado swing pricing: responde a la misma necesidad, proteger al partícipe que está invertido y hacer cargar con los costes de transacción del rebalanceo a los partícipes que entran o salen del fondo. Sin embargo, difiere notablemente del dilution levy: “En primer lugar, el swing price es un mecanismo de ajuste de precio. Se trata de un ajuste que se hace al NAV para aquellos inversores que adquieren o reembolsan el fondo en función del flujo neto de entrada o salida del día. Lo que ocurre es que la gestora establece en función de una serie de parámetros una estimación del coste de rebalanceo de la cartera. Así, el swing pricing se suma al valor liquidativo del fondo en caso de que exista una suscripción neta en el fondo durante ese día, y se resta del valor liquidativo en caso de que haya un reembolso neto en la jornada”, explica el experto.
Esto equivaldría, dice, a añadir un diferencial a partir del precio medio que nos da la valoración de la cartera en su valor liquidativo, que se aplicará en función de que exista una suscripción o un reembolso neto en el fondo. “Cuidado, porque esto significa que un inversor que esté vendiendo un día que se produce una suscripción masiva se verá favorecido por el swing pricing, y un inversor que esté comprando un día que se produce una venta masiva se verá igualmente favorecido. Sin embargo, en el caso contrario, los inversores que suscriban un día de fuerte suscripciones se verán penalizados, y aquellos que reembolsen en un día de fuertes salidas se verán igualmente penalizados”, advierte.
Para evitar tener que aplicar la provisión de swing pricing todos los días, se suele establecer el llamado “swing pricing parcial”, que aplica sólo cuando se supera un determinado volumen de negociación sobre el tamaño total del fondo, añade el experto, y pone como ejemplo más de un 2% del valor del fondo en condiciones normales, o más de un 1% en condiciones de mercado de volatilidad elevada.
El swing pricing tiene la ventaja de que es menos “agresivo” que una comisión explícita, que resulta igual de efectivo a la hora de aislar al inversor en el fondo del impacto de los costes de transacción de terceros, y que desincentiva el trading excesivo sobre el fondo. Sin embargo, se aplica a cualquiera que entra o sale del fondo sin que se den condiciones especiales, e incluso puede darse el caso de inversores que se vean favorecidos por estar en el lado contrario del flujo neto de entrada o salida al fondo, añade Fernández.
Valor liquidativo dual
Otra forma de proteger al partícipe, y que también tiene el beneplácito del supervisor español, es cambiando la valoración a la compra y a la venta de cualquier operación con el fondo, explica en el artículo. “Esto no se aplica en todos los mercados, pero existen jurisdicciones donde es posible valorar los fondos con un valor liquidativo a la compra y un valor a la venta. Se trata de los llamados fondos con valor liquidativo dual. No existe un único valor liquidativo sino dos, y se determinan en función de la valoración de la cartera a precio de “compra” o a precio de “venta”, añadiendo aquellos costes vinculados a la suscripción o el reembolso que sean necesarios”, indica Fernández.
En su opinión, este modelo es más puro que el swing pricing, puesto que se aplicará por definición un “bid-ask” a la hora de comprar o vender el fondo que refleja de forma aproximada el coste estimado de liquidar la posición o de comprarla en función de los niveles de oferta y demanda que existen en el mercado para los activos en cartera. Sin embargo, la existencia de dos valores liquidativos puede presentar más complicaciones administrativas y desde el punto de vista de back office, frente a los fondos con un valor liquidativo único, advierte.
El error de los margin calls
Un error es considerar a los margin calls, dice Fernández, como medidas de protección al partícipe, puesto que son mecanismos contractuales que garantizan la seguridad de los brokers cuando financian una posición apalancada de un cliente. “El margin call es, literalmente, una llamada de márgenes, es decir un requerimiento de aportación de nuevas garantías. Se solicita cuando las garantías existentes no son suficientes (desde un punto de vista contractual) para que el broker desee mantener el apalancamiento ofrecido a su cliente”, explica.
Otra cosa son los “capital call”, añade, que es una forma de proteger a los inversores en los fondos de private equity: “Mejor dicho, es una forma de que los inversores no tengan que desembolsar su dinero y que este permanezca en una cuenta u ocioso mientras que los gestores de private equity están buscando oportunidades para desplegar el capital de sus inversores. Así, las capital call son las llamadas al cumplimiento del compromiso de aportación de capital que el inversor en private equity realiza en el período de suscripción. Por ejemplo, un inversor se compromete a invertir 1 millón de euros en un fondo de private equity, pero no desembolsará su dinero hasta que no vaya recibiendo capital calls que además serán de un importe adecuado para cubrir las adquisiciones y los gastos que el fondo realice/incurra en cada momento”.
Pixabay CC0 Public Domain. Credit Suisse AM registra una rentabilidad superior al índice de referencia GRESB ESG.
FLAIA organiza la tercera edición de su foro sobre real estate, direct lending y deuda privada en 2020. Desde la gran recesión de 2008, los préstamos directos han sido el segmento de más rápido crecimiento de la industria de inversión alternativa.
Asimismo, los activos bajo gestión de prestamistas directos han crecido un 20% anual, alcanzando los 4,5 billones de dólares a nivel mundial, según Preqin, miembro de la FLAIA.
Los próximos 19 y 20 de mayo, FLAIA ofrecerá a los participantes del foro una actualización de sus miembros a medida que la situación económica continúa desarrollándose. El registro está disponible a través del siguiente enlace.
Pixabay CC0 Public Domain. El factor del sentimiento en momentos de crisis
La información mueve a los mercados: la historia financiera demuestra claramente que suele haber numerosos factores emocionales y de comportamiento que influyen en los mercados junto a los motores fundamentales de la economía. Sin embargo, según el CIO de NN Investment Partners, Valentijn van Nieuwenhuijzen, ese efecto del sentimiento sobre los mercados es incluso más intenso en periodos de grandes crisis como la actual.
“Estamos atravesando un shock inédito en la economía real y los mercados. Comprender qué factores emocionales están moviendo a los mercados junto a lo que está ocurriendo en los fundamentales subyacentes es esencial para tomar buenas decisiones en circunstancias de tensión”, asegura en un podcast publicado en la página web de la gestora.
Van Nieuwenhuijzen destaca que el hecho de que este tipo de datos provengan de fuentes de información alternativas, medios de comunicación o redes sociales, hace que, por definición, sean mucho más actuales que la mayoría de las estadísticas de datos corporativos o macroeconómicos que, como mucho, se publican semanal o mensualmente. “Con el mundo entero moviéndose a un ritmo sin precedentes durante esta crisis, los datos actualizados y rápidos son muy útiles para comprender dónde nos encontramos realmente”, añade.
En ese sentido, Richard Peterson, director ejecutivo de MarketPsych -un proveedor global de datos de sentimiento del mercado que colabora con NN IP- hace hincapié en que el análisis del sentimiento es una nueva forma de mirar a los mercados que está aquí para quedarse. “Si observas el flujo de noticias o el ambiente en las redes sociales, puedes ver qué información está influenciando las decisiones de la gente”, señala en el mismo podcast. En el caso de la crisis desatada por el brote de coronavirus, a través de esas herramientas puedes medir de qué forma está teniendo en cuenta la ciudadanía la rapidez con la que se expande la infección o la gravedad de la cuarentena. Algo que, apunta, aún no puedes hacer con los datos económicos tradicionales.
Esto, según Peterson, no significa que el sentimiento sea algo “irracional”, sino que, más bien muchas veces se basa en emociones, como el pánico o el deseo, que no pueden ser cuantificadas de forma matemática. “Cuando están asustadas por un virus o una nueva amenaza, las personas no pueden ser racionales porque no cuentan con precedentes y tienen que descubrir la manera de transitar la situación. Es en este tipo de crisis cuando puedes medir conceptos como el miedo o la incertidumbre a través de la comunicación”, asegura.
En ese sentido, admite que ese tipo de datos pueden ser desafiantes para los inversores, ya que son “ruidosos” y “no lineares”. “Las crisis o los picos informativos ocurren de forma periódica: por eso utilizamos técnicas como el aprendizaje automático para poder capturarlos”. Por ejemplo, MarketPsych se basa en los sentimientos expresados en los medios digitales y las redes sociales para elaborar series temporales con las que cuantificarlos.
Se trata de una fórmula que en NN IP comenzaron a utilizar en las estrategias multiactivo y que han empezado a trasladar a otros equipos, complementándolos con los análisis fundamentales para lograr una perspectiva más amplia sobre lo que ocurre. Van Nieuwenhuijzen revela que, tras el brote de coronavirus, el equipo de multiactivos comenzó a analizar la evolución de las señales del comportamiento para observar si los niveles de pánico alcanzaban el pico. “Con frecuencia, después de que la preocupación de los inversores llegue al máximo, se produce un repunte técnico, como el que hemos visto en las últimas semanas en los mercados de renta variable”, afirma.
De ahí que se muestre convencido de que gran parte del pánico despertado en los mercados en marzo se debió a esas fuerzas del comportamiento. “La perspectiva que nos dieron entonces los datos del sentimiento nos ayudó a transitar por los mercados y prepararnos para el repunte en renta variable”, admite.
Pixabay CC0 Public Domain. El concepto de “short duration” en un entorno desafiante
En este entorno desafiante, vamos a recorrer 5 puntos cruciales para un fondo de duración corta: dislocaciones de precios, baja duración de crédito, efecto pull back, riesgo de liquidez y diversificación de cartera.
En esta crisis, fuimos testigos de lo que se denomina un aplanamiento de las curvas de crédito, por el cual la parte corta ofrece rendimientos mayores que la parte larga. En los primeros días/semanas de ventas, el único juego para los inversores era el de recaudar la mayor cantidad de efectivo posible para hacer sus fondos más resilientes y estar preparados para las salidas.
¿Y qué preferiría vender? ¿Un bono a largo plazo que acaba de perder 30 puntos? ¿O un bono a muy corto plazo que hasta ahora solo ha perdido un par de puntos? Todos tienen la misma respuesta a esa pregunta, por lo que todos intentan hacer lo mismo al mismo tiempo: vender bonos a los que solo les quedan unas pocas semanas o meses de vida. Muy rápidamente, los compradores marginales se evaporaron provocando que los precios de esos bonos a corto plazo cayesen en picado. Los precios ya no reflejaban sus fundamentales, sino más bien el coste de la liquidez inducido por el pánico. En ese punto, los precios están completamente dislocados.
Lo que es importante entender es que una caída de 10 puntos en un bono a tres meses conduce a un rendimiento al vencimiento mucho mayor (en términos anualizados) que una caída de 10 puntos en un bono a cinco años.Tikehau Taux Variables tenía una gran liquidez en el momento de las ventas masivas y no solo no vendimos nada, sino que nos pusimos delante de los inversores desesperados por vender a cualquier precio. De esta manera, aprovechamos puntos de entrada atractivos en bonos a corto plazo con el objetivo de aumentar el rendimiento de la cartera y mantener la duración de crédito baja.
En momentos como este, es imposible escapar de la volatilidad y las correcciones del mercado. La pregunta es: ¿cuánto tiempo tardará en recuperarse? Aquí necesitamos identificar los diferentes tipos de bonos a corto plazo. Hay bonos «bullet» (el emisor no tiene opción de refinanciarlos antes de su vencimiento) con un vencimiento corto (entre 1 y 12 meses). Hay bonos «yield-to-call» (el emisor tiene la opción de refinanciarlos antes) con un vencimiento a largo plazo o incluso a perpetuidad, pero en el que tiene una fuerte convicción de que el emisor los refinanciará dentro de los próximos de dos a 12 meses. Y hay bonos “called” (el emisor ha anunciado oficialmente que refinanciará los bonos entre los próximos 10 a 30 días hábiles).
Si hiciste bien tu trabajo seleccionando créditos, siguiendo un enfoque fundamental, logrando evitar “defaults” y acertando en las refinanciaciones, entonces la respuesta a la pregunta anterior es bastante sencilla: cuanto menor sea la duración de su crédito, menor será el tiempo de recuperación. ¿Por qué? Porque a medida que pasa el tiempo, sus bonos a corto plazo eventualmente vencerán o serán reembolsados, lo que le permitirá recuperar toda su caída de precios. Eso es lo que llamamos el efecto pull-back-to-par.
Esa es exactamente la razón por la cual Tikehau Taux Variables entró en la corrección con una duración de crédito muy baja de 0,6 años y la mayoría de sus bonos vencen o serán reembolsados en 2020 (al menos el 56% del fondo debería vencer o ser reembolsado este año).
Ya hemos hablado acerca de cómo los mercados de crédito pueden dejar de funcionar a medida que la liquidez se evapora y conduce a precios dislocados. Es fácil entender que ser un vendedor forzoso para recuperar liquidez en este tipo de entorno puede ser muy perjudicial para los inversores. Entonces, ¿cómo tratar de garantizar un flujo de liquidez constante sin tener que vender nada? La única forma de hacerlo es beneficiarse de la liquidez natural de los bonos que se posee. Esta es la consecuencia directa de tener una duración crediticia baja.
Por ello, gestionamos Tikehau Taux Variables con un modo “run-off”: a medida que pasa el tiempo, los bonos a corto plazo se mantienen hasta vencimiento o son reembolsados. Recuperamos así la corrección del mercado y reinvertimos el efectivo «naturalmente» generado en otros bonos a corto plazo. Y así sucesivamente.
Finalmente, una característica muy importante es la diversificación: no poner todos los huevos en la misma cesta limita el impacto en el rendimiento de un fondo en caso de “default”. Es por eso que Tikehau Taux Variables tiene más de 120 posiciones (a fecha 30 de abril).
A 30 de abril, la estrategia tenía un 16,6% de efectivo y equivalentes, una duración de crédito de 1 año y un rendimiento a vencimiento del 4,2% con una calificación promedio BBB- Investment Grade.
Tribuna de Laurent Calvet, gestor de estrategias de crédito en Tikehau Investment Management
