Una vez formulada nuestra hipótesis de recuperación económica/sanitaria, podemos compararla con el ritmo real de recuperación económica y, en consecuencia, determinar las expectativas implícitas que incorpora el mercado estadounidense de renta variable. Si utilizamos el índice S&P 500 como indicador del mercado bursátil estadounidense, los inversores parecen adquirir cada vez más confianza en uno de los dos escenarios económicos (recuperación en forma de «V» o en forma de «U») y las principales proyecciones sobre el sector de atención sanitaria conexas.
En Columbia Threadneedle, asignamos la mayor probabilidad a una recuperación estilizada en forma de «U» de la economía estadounidense (gráfico 4), aunque la probabilidad asignada a una recuperación más lenta en forma de «L» también es significativa.
No obstante, albergamos menos optimismo con respecto a Europa, donde asignamos la mayor probabilidad a una recuperación en forma de «L» (gráfico 5).
Habida cuenta de estas proyecciones probabilísticas relativamente modestas sobre la trayectoria de la recuperación económica en Estados Unidos y Europa, Ed Al Hussainy, director de Análisis Macroeconómico, prevé que solo se registrarán modestos aumentos en los tipos de interés y los rendimientos de los bonos en ambas regiones.
Con independencia de la trayectoria de la recuperación económica y de los mercados financieros tras la COVID-19, no debemos olvidar que, antes del estallido de la pandemia, las economías desarrolladas se hallaban inmersas en una tendencia a largo plazo de crecimiento relativamente reducido provocada por varios años de desfavorables condiciones demográficas, elevados niveles de la deuda, etc. La pandemia podría repercutir en algunas tendencias vinculadas al gasto en consumo, la globalización empresarial, los mayores niveles de endeudamiento y las iniciativas de política pública, si bien parece poco probable que se traduzca en una aceleración de la demanda agregada si partimos de la tendencia de las últimas décadas.
Si combinamos las perspectivas económicas a largo plazo con un punto de partida relativamente elevado para las valoraciones de renta variable, sobre la base del ratio PER corregido por ciclicidad (CAPE), una medida creada por John Campbell y Robert Shiller, entonces las rentabilidades de mercado previstas podrían ser modestas en términos históricos. En el gráfico 6 se observa que el CAPE ascendía a 27,6 a principios de mayo. Partiendo de este valor, las rentabilidades previstas a 10 años del S&P 500 han sido, por lo general, inferiores al 10% y negativas en algunos casos. En el horizonte de los 10 próximos años, prevemos unas rentabilidades medias del 4%-6%, dentro de un rango del -2%-8%.
Sin embargo, las valoraciones del mercado en general pueden resultar engañosas. Según Empirical Research, «las grandes empresas de crecimiento, las 75 firmas de gran capitalización con las mejores credenciales de crecimiento en general, cotizan ahora a casi cinco veces el PER histórico del mercado sobre una base equiponderada, una valoración que no se veía desde diciembre de 1999. Durante la pandemia, estas compañías han registrado un comportamiento extraordinario, con rentabilidades de dos dígitos por encima del mercado durante la caída y también durante el repunte». Por lo tanto, las percepciones sobre la valoración y la rentabilidad del mercado podrían estar sesgadas por la admiración que muestran los inversores por las compañías con unas perspectivas de crecimiento visibles en un mundo ávido de crecimiento, en lugar de por un notorio optimismo con respecto a la recuperación de la COVID-19. En consecuencia, en una recuperación en forma de «U», las distorsiones creadas por este sesgo podrían generar mayores oportunidades para la selección de valores fuera de estos pocos valores de gran capitalización.
El gráfico 7 muestra que los inversores presentan opiniones divergentes sobre el futuro de los diferentes sectores. A todas luces, los inversores han formado sus propias opiniones sobre cómo la recuperación económica de la paralización inducida por la pandemia incidirá en la recuperación de los beneficios de los diferentes sectores, que clasifican en los diferentes escenarios con forma de «U», «V» o «L». Cuando se desglosa de este modo, los inversores parecen actuar de forma más racional que algunos observadores que se centran en lo que las medias del mercado están indicando.
Los inversores podrían pecar de optimistas cuando determinan qué sectores experimentarán una recuperación más rápida, pero parece que existe tanta oportunidad para reajustar las expectativas dentro del mercado como necesidad de que las medias del mercado caigan de forma sustancial.
Conclusión
El futuro es caprichoso, motivo por el que resulta muy complicado formular previsiones y, en cierto modo, por el que existen los mercados financieros en primer lugar. Deberíamos esperar que los mercados intenten anticipar futuros acontecimientos complejos, y que experimenten una volatilidad adicional conforme esas expectativas cambian en función de los acontecimientos. Un mercado que no intenta descontar el futuro es un mercado irracional.
Columna de Colin Moore, director mundial de inversiones en Columbia Threadneedle Investments.
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