La Asociación de Empresas de Asesoramiento Financiero (Aseafi) celebrará el próximo 18 de febrero su V Evento Online, ‘El foco en los mercados emergentes y el Latibex. Análisis y oportunidades de inversión’, en el que se analizará la situación macroeconómica de los diferentes mercados emergentes, y los escenarios que se plantean con su previsible evolución a medida que vaya remitiendo la crisis sanitaria y avance la nueva relación con el gobierno americano.
Asimismo, y de la mano de reconocidos profesionales de BMO Global AM, Andbank y Mapfre Gestión Patrimonial, se debatirán las peculiaridades de las diferentes zonas geográficas, las oportunidades que ofrecen los distintos tipos de activos y las estrategias de inversión más interesantes que existen en estos momentos.
El Latibex también tendrá espacio en este evento que contará con Jesús González Nieto, director de Latibex y del MAB, quien, junto a Miguel Ángel Cicuéndez, socio director de CONSULAE EAF y vicepresidente de Aseafi, realizará una exposición detallada de este mercado. Todo ello, en un encuentro que será presentado y moderado por la periodista de Radio Intereconomía Susana Criado.
Por su parte, David Cano, socio director de AFI Analistas Financieros, expondrá a nivel macro la situación de las diferentes economías emergentes y las perspectivas en el corto y medio plazo, ante un previsible escenario de mejora de la crisis sanitaria, y de las relaciones con el nuevo gobierno de EE.UU.
Tras la exposición de Afi Analistas Financieros, se abrirá un coloquio en el que participarán Luis Martín, head of sales de BMO Global AM, Marian Fernández, responsable de Macroeconomía en Andabank, y Daniel Sancho, responsable de inversiones en Mapfre Gestión Patrimonial. Los tres tratarán de analizar en detalle las diferentes áreas geográficas, los diferentes activos y se expondrán diferentes estrategias de inversión.
En definitiva, este encuentro supone una buena oportunidad para todos aquellos que quieran profundizar en la actualidad y en las perspectivas de los mercados emergentes, así como conocer las claves y las mejores estrategias para invertir en ellos con éxito.
Para realizar el registro, todos los interesados pueden hacerlo a través del formulario que Aseafi ha habilitado en el siguiente enlacey, en cuanto a la difusión del evento, todos los usuarios registrados recibirán un enlace desde el que podrán conectarse.
La asistencia será válida por 1 hora de formación para la recertificación EIA, EIP, EFA y EFP, de EFPA y también por 1 hora de formación para los certificados por el IEAF, visualizado el evento completo y transcurrido el mismo, superando un test que todos los profesionales registrados recibirán en sus correos electrónicos.
Este evento será desarrollado con la colaboración de Latibex, Efpa España, IEAF, Finect y con El Asesor Financiero, Citywire, Funds Society, Valencia Plaza y Rankia como media partners.
Claudia Calich, directora de Renta Fija de Mercados Emergentes en M&G Investments, comenta, en el siguiente artículo, los riesgos y oportunidades que presenta hoy en día la deuda emergente.
Puede acceder al artículo completo, publicado en la revista de Funds Society, a través de este enlace.
Los fondos de inversión españoles disfrutan, en general, de un grado elevado de liquidez que les permitiría atender un aumento de los reembolsos. Así lo dice el artículo “Test de estrés para fondos de inversión mobiliaria”, elaborado por Ramiro Losada y Albert Martínez, en el que se presentan los últimos resultados de los test que la CNMV realiza sobre los fondos, con datos a 30 de junio de 2020.
Únicamente en el escenario más adverso contemplado, un número reducido de fondos (ocho, un 1,77% del total estudiados) podría experimentar dificultades. Estos fondos pertenecen a las categorías de renta fija de “soberano y corporativo” y “corporativo de alto rendimiento” y “otros” (fondos globales y de retorno absoluto).
El mercado español de fondos de inversión está ampliamente dominado por fondos de instituciones de inversión colectiva en valores mobiliarios (UCITS) y fondos cuyas características son muy cercanas a las descritas en la directiva sobre UCITS (cuasi-UCITS). Esto hace que, en general, sean vehículos de inversión con un alto grado de diversificación y con poco apalancamiento. Es por ello que los resultados del test de estrés aplicado a estos fondos arroja conclusiones positivas.
Así, solo en escenarios muy extremos algunas categorías de fondos podrían presentar problemas y siempre de forma limitada. Únicamente cuando se considera un estrés mayor que el que se produjo durante la Gran Recesión o el shockproducido por el COVID-19, las categorías de soberano y corporativo, corporativo de alto rendimiento y otros presentan algún fondo con problemas de liquidez. En concreto, estos fondos con falta de liquidez representan el 2,5%, el 16,7% y el 1%, respectivamente, en cuanto al número total de fondos en cada categoría. Si se atiende a cuánto representa en porcentaje el patrimonio de estos fondos con respecto al patrimonio total de su categoría, las cifras son: 0,5%, 3,9% y 0,2%.
El estudio dice también que, incluso en el escenario más adverso, en el que algunos fondos pueden presentar problemas de liquidez, su impacto sobre los mercados de renta fija y renta variable es muy limitado. En concreto y de media, su repercusión sería como máximo de 3,09 puntos básicos en los activos de deuda pública, 7,95 puntos básicos en los activos de deuda privada de grado inversión, 5,59 puntos básicos en los activos de deuda privada de grado especulativo y 8,17 puntos básicos en los activos de renta variable.
Además, los resultados mostrados no han tenido en cuenta la posible aplicación de medidas de gestión y mitigación de riesgos de liquidez (con excepción del uso de colchones de efectivo, que sí están incluidos). Y es que, de haber problemas, las entidades gestoras tienen la posibilidad de utilizar medidas ordinarias adicionales (comisiones de suscripción o reembolso y swing pricing), así como medidas que pueden activarse en circunstancias excepcionales (side pockets y suspensiones de reembolsos). La aplicación de estas herramientas de gestión de liquidez debería ayudar a reducir todavía más tanto la magnitud de los shocks como el consecuente impacto en los precios de mercado, dice el estudio de la CNMV.
El análisis
Los fondos de inversión pueden sufrir problemas de liquidez en momentos de estrés en los mercados financieros. Un claro ejemplo de este tipo de problemas fue el que se produjo en el Reserve Primary Fund en EE.UU. tras la quiebra de Lehman Brothers. En aquella situación se puso de manifiesto la existencia de un comportamiento estratégico por parte de los inversores, los cuales tienen un incentivo para ser los primeros en reembolsar sus participaciones en momentos de estrés financiero. De esta forma, los inversores tratan de solicitar reembolsos cuando la cartera del fondo cuenta con una mayor proporción de activos líquidos para minimizar sus riesgos y evitar asumir los elevados costes de transacción generados por la posible venta de los activos menos líquidos. Este incentivo se conoce en la literatura económica como first-mover advantage, es decir, la ventaja para el que da el primer paso, y está también presente cuando un fondo invierte en activos que pueden ser ilíquidos en momentos de estrés. De hecho, los reguladores y supervisores internacionales identifican ese riesgo de liquidez como la principal vulnerabilidad de los fondos de inversión. Esto se debe a que la existencia de reembolsos masivos podría llegar a afectar al precio de los activos en los que invierte el fondo y terminar actuando como un vector de transmisión del riesgo sistémico, según explican los reguladores.
En esta línea, la Autoridad Europea de Valores y Mercados (ESMA) publicó un marco conceptual y una metodología denominada STRESI, para la realización de simulaciones de estrés en el sector de fondos de inversión. Esta metodología consiste en tres pasos: la generación de un shock de reembolsos, la medición del impacto que el shock tiene en el fondo (determinado por la liquidez de su cartera y las decisiones de los gestores a la hora de liquidar activos para satisfacer reembolsos) y, por último, su repercusión en los mercados de instrumentos financieros.
A partir de ese marco de trabajo, y aunque con algunas diferencias, la CNMV ha diseñado un test de estrés para el sector de fondos de inversión monetarios, UCITS y cuasi-UCITS. En este caso, las categorías en que se han clasificado los fondos de inversión mobiliarios son: i) fondos de deuda pública mayorista, ii) fondos de deuda pública minorista, iii) fondos de renta fija corporativa con grado de inversión, iv) fondos de renta fija corporativa de alto rendimiento, v) fondos de renta fija mixta, vi) fondos de renta variable mayorista, vii) fondos de renta variable minorista y viii) otros fondos de inversión (globales y retorno absoluto). La muestra no tiene en cuenta los garantizados, que penalizan los reembolsos fuera de las ventanas de liquidez preestablecidas.
Resultados del test del estrés con datos a 30 de junio de 2020
En términos de liquidez, medida a través del enfoque HQLA, para poder afrontar un shock negativo que pudiera suceder durante los siguientes seis meses, se observa que la media ponderada para la mayoría de categorías se sitúa en torno al 50% del patrimonio del que disponen los fondos. Solo las categorías que incluyen bonos corporativos se encuentran por debajo, especialmente la que incluye los fondos con un gran porcentaje de bonos corporativos de alto rendimiento en sus carteras. Es importante destacar que en todas las categorías existe un porcentaje de fondos (que varía desde muy bajo a relativamente alto) con una liquidez disponible muy por debajo de la media. Esto es especialmente relevante para las categorías de soberano mayorista, y soberano y corporativo.
En cuanto al impacto de shocks de reembolsos sobre las diferentes categorías de fondos, se puede observar cómo los fondos de inversión mobiliarios son, en general, resistentes a los escenarios planteados. Solo en el escenario más extremo, el 16,7% de los fondos de la categoría de bonos corporativos, el 2,5% de los fondos de la categoría de bonos soberanos y corporativos, y el 1% de los fondos de la categoría denominada otros podrían experimentar problemas de liquidez. Estos mismos fondos suponen el 3,9%, el 0,5% y el 0,2% del total del patrimonio en cada una de las categorías.
Por último, como se puede comprobar en el siguiente cuadro, el impacto en los precios de los mercados de deuda y renta variable cuando los fondos se enfrentan a escenarios de reembolsos adversos es limitado. “Como era de esperar, si la venta de activos que los gestores tendrían que realizar fuera por el método de cascada, el impacto sería muy inferior al que se produciría si lo hiciesen por el método a prorrata”, explican los autores del estudio.
En cualquier caso, incluso en el escenario más adverso, y con el método de liquidación a prorrata, los precios de los activos de renta variable caerían en media 8,17 puntos básicos, los de la deuda privada con grado de inversión lo harían en 7,95 puntos básicos; los de la deuda privada high yield, en 5,59 y los de la deuda pública, en 3,09 puntos básicos, según es estudio.
Víctor Martínez ha sido nombrado nuevo miembro del Comité de Acreditación y Certificación de EFPA España, organismo encargado de gestionar todos los aspectos relacionados con los exámenes de certificación y las propuestas de concesión de los certificados que aprueba la Junta Directiva de la asociación. Este Comité de EFPA España está presidido desde el pasado año por José Manuel Ortiz.
Víctor Martínez es un directivo con más de 30 años de experiencia en la industria financiera, con conocimiento de múltiples áreas de negocio del sector, como la fiscalidad, comercio exterior, análisis de riesgos, gestión y conducción de equipos, entre otros. A lo largo de su trayectoria profesional ha estado vinculado a la labor formativa de equipos dentro del sector financiero y, durante los últimos años, ha participado en procesos formativos dirigidos a la gestión y planificación de grandes patrimonios. En la actualidad, Martínez es consultor formador independiente en el área financiero, anteriormente, trabajó como consultor y formador focalizado en el área financiera y en la mejora de la gestión del cambio de la empresa Linking People Consulting y también ha desempeñado diferentes cargos directivos en CaixaBank.
Martínez es MBA por La Salle New York University, cuenta con un postgrado en Asesoramiento Financiero por la Universidad Pompeu Fabra y un postgrado en Ahorro y Previsión por la misma universidad. Además, es European Financial Advisor y European Financial Planner, y además, cuenta con el Certificado LCCI.
Santiago Satrústegui, presidente de EFPA España, explica que “contar con Víctor Martínez en el equipo del Comité de Acreditación y Certificación, uno de los pilares fundamentales de EFPA España, es un auténtico privilegio. Víctor Martínez cuenta con un largo recorrido en el sector financiero y con una trayectoria focalizada en la formación y la gestión de cambios y mejora en los equipos. Además, cuenta con certificados EFPA y tiene un estrecho vínculo con la asociación”.
En la actualidad, EFPA España cuenta con más de 35.000 miembros certificados, consolidándose así a la asociación como la entidad de referencia para la certificación de los profesionales de entidades de crédito y de empresas de servicios de inversión en España para que cumplan los requisitos de cualificación mínima, a la hora de ofrecer servicios de asesoramiento e información a clientes.
Foto cedidaAnn Steele, gestora de carteras de renta variable europea en Columbia Threadneedle Investments. Ann Steele, gestora de carteras de renta variable europea en Columbia Threadneedle Investments
Existen varios motivos para mostrarse optimistas en 2021. En Columbia Threadneedle Investments descartan una recuperación en forma de “U”. Según explica Ann Steele, gestora de carteras de renta variable europea, la letra que se impondrá en 2021 será la “V”, de “vacuna”. El escenario central de la gestora sugiere un despliegue de las vacunas en todo el continente europeo a principios de 2021, lo que permitirá a las compañías y a los consumidores reanudar una actividad “normal”. Y, aunque se registren demoras o se impongan nuevos confinamientos, el impacto económico de la COVID-19 debería reducirse de forma sustancial en 2021.
Columbia Threadneedle Investments prevé un importante repunte de los beneficios corporativos, que se vieron vapuleados durante la pandemia, así como un respaldo en forma de estímulos fiscales en toda Europa, inyecciones de liquidez por parte de los bancos centrales y la recuperación de las compañías y los consumidores. El desempleo aumentará a buen seguro, pero muchos de los consumidores europeos que han mantenido sus puestos de trabajo han venido ampliando sus reservas de efectivo: en el segundo trimestre de 2020, la tasa de ahorro de los hogares en la zona euro marcó un máximo histórico del 24,6% (1).
La Unión Europea ha acordado un paquete de estímulos por valor de 750.000 millones de euros (2) para combatir la pandemia, mientras que a lo largo de 2021 deberían seguir presentes las medidas de expansión cuantitativa y unos tipos de interés en mínimos históricos por parte del Banco Central Europeo, el Banco de Inglaterra y otros bancos centrales de Europa.
Muchas compañías europeas han recortado costes y han mejorado las eficiencias operativas tras el estallido de la COVID-19. Así pues, el escenario central de Columbia Threadneedle Investments aboga por que la renta variable europea se mantendrá bien respaldada. Ahora bien, prevén que algunas firmas no sobrevivirán o saldrán renqueantes de la crisis. Habrá ganadores y perdedores, por lo que la generación de rentabilidad dependerá, como siempre, de la selección de valores.
En su opinión, los ganadores europeos en 2021 se dividirán en dos categorías. La primera estará formada por compañías competitivas a escala internacional que cuentan con robustas franquicias, competentes equipos directivos y un excelente poder de fijación de precios; a menudo, los modelos de negocio de estas compañías blindaron los beneficios de las turbulencias de 2020 e incluso (en los sectores de atención sanitaria y tecnología, por ejemplo) permitieron a las compañías aprovecharse en cierto modo de la “nueva normalidad”.
En la segunda categoría se incluyen las compañías que sí acusaron un descenso de los beneficios y cuyas cotizaciones se vieron ferozmente vapuleadas: hacia finales de año, se hallaban fuertemente sobrevendidas y algunas no merecían tan severo castigo. Prevén que muchas de estas firmas registrarán un sólido repunte de los beneficios en 2021. A cierre de 2020, muchas compañías en Europa resultaban tan baratas que anticipamos una oleada de fusiones y adquisiciones.
Al igual que en 2020, la selección de valores revestirá una importancia crucial y se beneficiará de los puntos fuertes de Columbia Threadneedle Investments, donde las decisiones de inversión están respaldadas por un amplio equipo de experimentados analistas sectoriales.
Además de las vacunas, otros dos temas determinarán la evolución de los mercados europeos de renta variable en el arranque de 2021: Reino Unido y la Unión Europea, y el impacto de la nueva presidencia estadounidense de Joe Biden.
Las compañías británicas y europeas podrían afrontar perturbaciones comerciales el próximo año como consecuencia de la reorganización de las cadenas de suministro. No obstante, dada la buena voluntad de ambas partes para allanar cualquier dificultad, en Columbia Threadneedle Investments prevén que los problemas más significativos acabarán siendo transitorios.
Entretanto, el presidente electo Joe Biden ya ha tenido un efecto positivo en los mercados mundiales: los índices bursátiles se anotaron un fuerte avance tras las elecciones estadounidenses y cuando se anunciaron los principales nombramientos de su gabinete. El renovado impulso mundial contra el cambio climático podría revelarse duradero, especialmente con la próxima Conferencia de las Naciones Unidas sobre el Cambio Climático y la promesa de China de alcanzar la neutralidad de carbono de aquí a 2060 (3). Esto supone un buen augurio para las estrategias que adoptan criterios ambientales, sociales y de gobierno corporativo (ASG).
2020 ha sido un año complicado para los inversores. Entre el nivel máximo y el nivel mínimo (registrado en marzo, el punto álgido del pesimismo), el índice Euro Stoxx 50 cedió casi un 40% (4). No obstante, conforme nos adentramos en 2021, el pesimismo se va desvaneciendo. Y esto significa que los inversores en renta variable tienen posibilidades de cosechar ganancias.
Anotaciones:
(1) Comisión Europea, https://ec.europa.eu/eurostat/documents/2995521/10663666/2-02102020-BP-EN.pdf/f30ab193-3e6d-2bfb-8916-dd058322105e 2 de octubre de 2020.
(2) Bloomberg, https://www.bloomberg.com/news/articles/2020-07-21/eu-leaders-reach-deal-on-750-billion-euro-virus-recovery-fund 21 de julio de 2020.
(3) BBC.co.uk, “Climate change: China aims for ‘carbon neutrality by 2060’”, 22 de septiembre de 2020.
(4) Bloomberg, abril de 2020.
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Ariel Bezalel, principal gestor de la estrategia Dynamic Bond de Jupiter Asset Management. Ariel Bezalel, principal gestor de la estrategia Dynamic Bond de Jupiter Asset Management
Cuando el año pasado escribía que estábamos posicionando la estrategia Flexible Bond para soportar choques imprevistos y proteger el capital de los inversores en un momento en el que los mercados estaban festejando como en 1999, mis mayores preocupaciones eran los malos datos macroeconómicos y el riesgo político, no la aparición de una pandemia. El mundo y nuestra vida cotidiana han cambiado de forma inimaginable desde entonces y quiero agradecerles la confianza y paciencia de la que han hecho gala.
Por fortuna, el pasado mes de marzo la estrategia se adentró en la crisis con un posicionamiento defensivo, lo que nos permitió capear la volatilidad y aprovechar oportunidades interesantes de compra en deuda corporativa justo antes de que los bancos centrales salieran en tromba a sostener los mercados. La estructura barbell de la estrategia, que conjuga deuda pública estadounidense y australiana con vencimientos a medio y largo plazo (como cobertura frente al riesgo a corto plazo y la deflación a largo plazo) y posiciones selectivas en deuda emitida por empresas sólidas, fue el factor clave en su evolución. Tengo el placer de afirmar que gracias a eso, la estrategia Flexible Bond mostró un muy buen comportamiento en un año tremendamente impredecible.
Fijándonos en los mercados financieros un año después, parece que cuanto más muda todo, más inmutables se tornan algunas cosas. Los mercados vuelven a estar de celebración y las esperanzas de reflación abundan. Detrás de este optimismo se esconden expectativas de «espíritus animales» keynesianos y de liberación de la demanda acumulada cuando las vacunas posibiliten la reapertura de las economías, paquetes de ayudas públicas como las anunciadas por el presidente electo Biden y la política persistentemente expansiva de los bancos centrales.
Las perspectivas para la renta fija privada parecen, en efecto, halagüeñas: los bancos centrales pusieron las cartas sobre la mesa el pasado mes de marzo con su apoyo a los mercados de bonos corporativos. Sin embargo, la pandemia también dejará tras de sí un mundo muy diferente. Si el año pasado nos enseñó algo, fue que hay que tener presentes los riesgos de acontecimientos extremos inesperados. Estos riesgos de acontecimientos extremos no pueden preverse y, como ocurrió el año pasado por estas fechas, los mercados de activos de riesgo son potencialmente vulnerables ante las sorpresas. Considero que un enfoque flexible que distribuya las inversiones entre una cuidada selección de bonos corporativos y una exposición sustancial a la deuda pública de los mercados desarrollados será una forma prudente de conjugar el riesgo y la recompensa en 2021.
La deflación es «el precio del mañana«
El corolario de la «apuesta por la deflación» es estar corto en el dólar estadounidense y los bonos del Tesoro estadounidense y ponerse largo en materias primas en previsión de un boom económico posterior a la pandemia y una reactivación de las fuerzas inflacionistas. Nuestro posicionamiento es el contrario. Seguimos convencidos de que las presiones deflacionistas, no las inflacionistas, son todavía las fuerzas dominantes. Esperamos que las rentabilidades de los títulos de deuda pública se mantengan en los bajos niveles actuales, o incluso más bajos, que la fortaleza del dólar se estabilice y que las materias primas sigan dando muestras de volatilidad.
Aunque indudablemente el crecimiento y la inflación repuntarán cuando las economías reabran debido a las reducidas bases de comparación, esperamos que este efecto se diluya después de uno o dos trimestres a lo sumo y ciertamente no estaríamos ante el arranque de una nueva tendencia inflacionista. La aceleración de la inflación no se ha dado ni siquiera en China, que ha registrado un fuerte rebote en su crecimiento económico desde que entró en la fase de recuperación de la crisis de la COVID-19.
Ello es debido a que existe una combinación de factores estructurales —el exceso de deuda, el envejecimiento de la población y las alteraciones provocadas por la globalización, la tecnología y la mano de obra barata— que está conteniendo la inflación. Salvo la evolución demográfica, la pandemia ha acelerado todas estas tendencias.
El excedente de capacidad en el mercado laboral y las expectativas de aumento de los precios entre la población apuntan a un prolongado entorno de inflación baja. Los salarios llevan 40 años registrando un crecimiento escaso en las economías desarrolladas, lo que significa que actualmente los trabajadores apenas tienen poder de fijación de precios frente al capital. El creciente poder de los monopolios internacionales, junto con los elevados niveles actuales de desempleo a raíz de los recortes de costes derivados de la pandemia, crean una dinámica que seguirá tirando a la baja de los salarios durante algún tiempo.
Estamos en los albores de una revolución tecnológica que tiene un efecto inherentemente deflacionista para los precios. La pandemia nos ha servido un adelanto, ya que las empresas desarrollaron formas aún más eficientes de trabajar, lo que presiona a la baja los salarios y el empleo, y todos echamos mano de servicios y aplicaciones digitales de coste reducido por infinidad de motivos, desde el entretenimiento y la salud hasta la alimentación y los productos básicos. Las perturbaciones provocadas por la Inteligencia Artificial, la robótica y la automatización lastrarán aún más el reducido crecimiento de los salarios. Esta fuerza es tan poderosa que en su libro, titulado The Price of Tomorrow, el tecnológo Jeff Booth se pregunta si todo eso terminará poniendo fin a la «era de la inflación».
La deflación a largo plazo se ve agravada por el envejecimiento poblacional que sufren las economías desarrolladas. El gráfico que figura debajo muestra la clara correlación entre la mediana de edad de una población y los tipos de la deuda pública a largo plazo de ese país.
La deuda, los demócratas y la ley de los rendimientos decrecientes
En el último recuento, la deuda mundial ascendía a 280 billones de dólares y subiendo. Ante semejante acumulación de deuda en la economía mundial (gran parte de la cual es improductiva), cualquier repunte de los tipos de la renta fija pública creará volatilidad en los activos de riesgo y provocará que los tipos de los bonos vuelvan a caer. El ascenso de los tipos de los bonos no ayuda a la Reserva Federal a alcanzar sus objetivos de inflación a largo plazo. Como señaló recientemente el banco de inversión HSBC, una subida de los tipos del 1 % hoy equivale a una subida del 3 % o el 4 % hace 20 años.
Sin embargo, el crecimiento es extremadamente difícil de generar en un mundo muy endeudado. La teoría económica afirma que cuando se usa en demasía uno de los factores de producción (tierras, mano de obra o capital), termina entrando en escena la ley de los rendimientos decrecientes y, en este caso, hemos usado en demasía la deuda. A consecuencia de ello, la eficacia de la política presupuestaria está disminuyendo: en la década de 1950, 1 $ de deuda generaba alrededor de 0,80 $ de PIB, mientras que esta cantidad es inferior a 0,40 $ en la actualidad. Esa es una de las múltiples razones por las que soy escéptico sobre la capacidad para generar inflación de los grandes programas de ayudas de los demócratas en EE. UU.
En el plano político, el Congreso sigue estando muy dividido a pesar de la ilusión despertada por la victoria completa del presidente Biden y los demócratas. La mayoría demócrata es tan exigua que la vicepresidenta Harris tiene el voto de desempate y muchos de los nuevos demócratas son moderados. Eso podría hacer que la aprobación de grandes paquetes de gasto fuera más ardua de lo que creen muchos partidarios de la teoría de la reflación. Además, en un país tan burocrático e influenciado por los lobbies como EE. UU., podrían pasar años antes de que la aprobación de un plan de infraestructuras empiece a dejar huella en la economía en forma de crecimiento e inflación.
Multitud de oportunidades, pero el análisis crediticio es crucial
A tenor del apoyo que brinda la política de los bancos centrales, los bonos Investment Grade y High Yield son una buena inversión, aunque es crucial realizar un análisis crediticio exhaustivo. Muchos modelos de negocio parecen vulnerables ante unas perspectivas de crecimiento más complejas, especialmente en los sectores cíclicos y los que presentan mayores niveles de endeudamiento. Las tasas de impago han aumentado en EE. UU. y seguirán haciéndolo.
La estrategia invierte más del 40 % en bonos High Yield de negocios eminentemente defensivos que pensamos que pueden sobrellevar un periodo prolongado de volatilidad económica. Dentro de estos negocios capaces de resistir a lo largo del ciclo, se encuentran algunas empresas de comida rápida y comida a domicilio, supermercados, farmacéuticas y servicios de televisión en streaming, que han experimentado un gran auge durante la pandemia. Muchas de estas empresas tienen calificaciones BB, lo que nos permite encontrar rendimientos que oscilan entre el 3 % y los dobles dígitos en títulos que brindan oportunidades para conseguir el cupón más la devolución del principal.
También hemos tomado una posición del 5 % en bonos de empresas petroleras y gasistas, donde hemos encontrado oportunidades en productores estadounidenses y europeos tanto en títulos High Yield como Investment Grade. La producción de petróleo se apresta a descender este año, lo que debería impulsar los precios al alza.
En cuanto a la deuda pública, en un mundo donde los bonos con rendimientos negativos suman 17 billones de dólares viene a la memoria el dicho «en el país de los ciegos, el tuerto es el rey». Recientemente incorporamos a la estrategia deuda pública china a diez años que, con sus intereses del 3,5 % frente al 1,1 % de los bonos del Tesoro estadounidense, constituía una oportunidad atractiva. Como he mencionado antes, la economía china está creciendo con fuerza sin señales de inflación, aunque se caracteriza —como el mundo desarrollado— por una población activa en descenso, un crecimiento demográfico muy lento, un crecimiento de la productividad estancado y una burbuja crediticia, lo que significa que el crecimiento económico del país tenderá a la baja. Por todo ello, los rendimientos reales positivos de China ofrecen cierto atractivo.
Las recesiones suelen ser cortas y violentas, mientras que las recuperaciones son largas y graduales. Este año nos deparará indudablemente más sorpresas y nuestra estrategia mantiene un grado suficiente de flexibilidad para adaptarse a los cambios. Estoy convencido de que nuestra capacidad para invertir en los mercados de renta fija de todo el mundo nos otorga la libertad y flexibilidad necesarias para gestionar el riesgo y, al mismo tiempo, tratar de conseguir rentabilidades positivas, y para mí sigue siendo un privilegio poder invertir en su nombre.
Columna de Ariel Bezalel, responsable de estrategia del área de renta fija en Jupiter Asset Management.
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Las acciones estadounidenses rebotaron en enero, un indulto para los inversores que aguantaron un desafiante 2022. El rally de las bolsas estaba impulsado por la creciente confianza de los inversores en que los tipos de interés puedan estar cerca de máximos. El mercado está empezando a poner en precio la posibilidad de que la Reserva Federal pueda pausar pronto el ciclo de subidas de tipos, seguido de recortes en los tipos en la segunda parte de 2023. Como resultado, se han beneficiado del rally los activos más arriesgados, como las compañías growth o las acciones con sensibilidad a tipos altos. Aunque mejoró el sentimiento general en el mercado, hay algo de precaución sobre si el movimiento haya representado un punto de inflexión real u otra trampa del mercado bajista.
Al terminar enero, el mercado entró en la parte más ajetreada de la temporada de resultados del cuarto trimestre. Aunque por el momento solo han publicado resutlados una parte de las compañías, los comentarios de los equipos directivos siguen siendo conservadores en un contexto de incertidumbre en el lado de la demanda. A pesar de unas expectativas de beneficios más bajas, el tono del mercado pareció alinearse más con las expectativas de un soft landing que con un escenario de hard landing.
El 1 de febrero, la Reserva Federal anunció una subida de tipos de 25 puntos básicos al final de su reunión de dos días, alegando inflación persistente. Esta subida lleva ahora la tasa de tipos de interés hasta el 4,5%- 4,75%, desde el 0%- 0,25% anterior a la primera subida, en marzo de 2022. La Fed anticipa que serán apropiadas más subidas de tipos para que la inflación regrese al 2%. El presidente de la Fed, Jerome Powell, afirmó que aún no se han reflejado todos los efectos de las subidas de tipos, y que todavía hay más trabajo por hacer. La siguiente reunión del FOMC es el 21-22 de marzo.
Después de casi tres años, China reabrió sus fronteras el 8 de enero y puso fin al requisito de guardar cuarentena a los viajeros que llegaran al país, desmantelando el ultimo componente de su estricta política de cero covid. Los inversores están optimistas con la perspectiva de que la reapertura y la recuperación de la segunda economía mundial podría ayudar a impulsar una recuperación económica más generalizada.
El rendimiento del arbitraje de fusiones en enero estuvo impulsado por acuerdos que realizaron avances significativos hacia su conclusión. Shaw Communications (SJR/B CN-C$39.60-Toronto) y Rogers Communications tuvieron éxito en la defensa de su fusion de 25.000 millones de dólares canadienses frente al Comité de Competencia canadiense en el tribunal federal de apelación de Canadá. Las partes esperan ahora la aprobación del Departamento canadiense de Innovación, Ciencias y Desarrollo Económico, la última aprobación que queda para que se pueda cerrar el trato. South Jersey Industries, Sierra Wireless, y Meridian Biosciences recibieron respectivamente la aprobación del regulador y las tres operaciones se cerraron en enero. Las ofertas anunciadas en enero incluyeron la adquisición por 8.000 millones de dólares de Evoqua Water Technologies por Xylem, la adquisición por 1.000 millones de dólares canadienses de Magnet Forensics porThoma Bravo, y la compra por 2.000 millones de dólares de CinCor Pharma por AstraZeneca están creando nuevas oportunidades de inversión.
Los bonos convertibles arrancaron 2023 con fuerza, con el mejor mes de rentabilidad desde 2020, impulsado por una serie de factores pero, en general, porque el apetito por el riesgo se ha incrementado con el inicio del año. Además, hemos visto que algunos de los bonos con peor comportamiento en 2022 han pasado a ser los mejores en lo que va de año. Algunas de nuestras posiciones equivalentes a renta fija se han beneficiado de una “delta de crédito”, en la que una mejora en la percepción del balance de una compañía y de su acceso al capital causa que los inversores demanden los bonos. El resultado ha sido que en un mes se han acumulado los retornos que muchos inversores esperaban para todo 2023.
Seguimos viendo oportunidades este año en el mercado de convertibles. Las emisiones equivalentes a renta fija todavía ofrecen rendimientos a vencimiento convincentes, incluso después de los últimos movimientos. Muchos de estos bonos son la única deuda en el balance y les quedan tres o cuatro años para llegar a vencimiento. Esperamos que estos bonos se incrementen a la par con el tiempo, construyendo una sólida base para obtener rendimientos. Hemos visto que algunas compañías han recomprado este tipo de bonos en el mercado secundario o que han ofrecido un intercambio por nuevos convertibles. Anticipamos más ofertas de intercambio a lo largo del año. También es probable que algunos emisores de convertibles sean objetivos de compra, lo que convertiría sus bonos en convertibles a la par si la adquisición se realiza en efectivo, o en convertibles en la empresa adquirente si se utilizan acciones. Cualquiera de los dos resultados sería deseable para los propietarios de convertibles.
Las nuevas emisiones continuaron siendo anémicas este mes, pero lo que sí hubo fue una demanda significativa, con ofertas de gran tamaño a precios muy elevados. Esperamos que las compañías usen convertibles para captar financiación este año para reducir el coste derivado de los intereses y extender los vencimientos con una estructura de ‘covenants’ ligeros. Creemos que muchas compañías han retrasado el momento de ir al mercado y que los convertibles ofrecen a las empresas una forma atractiva de añadir capital a sus balances a un bajo coste. La emisión continuada nos permite mantenernos actuales y esperamos añadir de manera selectiva nuevas emisiones a nuestra cartera para mantener el perfil de riesgo asimétrico que queremos conseguir.
Pixabay CC0 Public Domain. Los estímulos monetarios y gubernamentales a debate: ¿nos hemos vuelto adictos a ellos?
Junto a la palabra coronavirus y vacuna, estímulos es el tercer término que más hemos escuchado y leído durante los últimos meses, e incluso años. Por decirlo de algún modo, los estímulos de los bancos centrales y de los gobiernos se han convertido en parte central del tratamiento para frenar la crisis del COVID-19. Sin embargo, los analistas de las gestoras se plantean diferentes interrogantes sobre los riesgos de estos programas y sus consecuencias.
Según Brad Neuman, CFA y director de estrategia de mercado de Alger (empresa del Grupo La Française), los balances de los principales bancos centrales -la FED, el BCE, el BoJ y el BoE- han aumentado en una cantidad sin precedentes de 8 billones de dólares en el último año. Esta espectacular avalancha de dinero hace que la expansión de 2 billones de dólares experimentada durante la crisis financiera mundial de 2008 parezca insignificante. «Aunque creemos que son múltiples los factores que han impulsado la expansión de la relación precio/beneficio de las acciones, el crecimiento de los balances de los bancos centrales y su impacto en la liquidez y los tipos de interés han desempeñado un papel importante», matiza Neuman.
En opinión de los analistas de Lazard Frères Gestion, las medidas de QE establecidas por los bancos centrales están proporcionando una panacea a corto plazo. “Si bien el cóctel de déficit público y relajación cuantitativa es poderoso a corto plazo, y sus limitaciones son bastante lejanas, no deja de plantear interrogantes, y especialmente el del posible impacto en la inflación. Una aceleración crearía un problema de credibilidad del banco central, pero resolvería en parte el problema del aumento de la deuda pública. Sin embargo, esto no sería una buena noticia para los inversores en bonos del Estado, que verían el poder adquisitivo de sus inversiones erosionado por el aumento de los precios. Creemos que este riesgo es mayor que el de que los impuestos suban bruscamente, pero tiene la ventaja de ser más fácil de manejar: nada obliga a los inversores a invertir en bonos del Estado a una tasa cercana al 0%”, señala.
Para Esty Dwek, responsable de estrategia Global Macro en Natixis IM, desde hace tiempo los mercados de activos de riesgo y renta variable en particular eran “adictos” a los estímulos monetarios. Según explica, desde la reacción de pánico colectivo en el 2013 que detonó una escalada en el rendimiento de los bonos del Tesoro de EE.UU., los mercados han demostrado que casi siempre requieren abundante liquidez y tasas bajas de la Reserva Federal.
“Enfrentados con la pandemia global, los gobiernos imitaron los movimientos de los bancos centrales y también prepararon medidas extraordinarias de estímulos en el área fiscal. Estos iban a ser temporales, pero muchos ya se han extendido, y todos los ojos están puestos hoy en cómo el Congreso de EEUU va a presentar su programa CARES Act 2. Actualmente, este apoyo es necesario –y no solo para los mercados – sino que hay también muchas consecuencias a largo plazo que los inversionistas optan por ignorar. En este contexto, ¿nos hemos vuelto todos (economías y mercados) adictos a los estímulos?”, reflexiona Dwek.
En su opinión, si bien el apoyo ha sido masivo y en una escala más allá de 2008-2009, quedan muchos desafíos para el crecimiento global y para salir de esta crisis. Pese a las proliferación de las campañas de vacunas, aún no hemos vencido al virus, lo que sugiere que aún no hemos salido de esta crisis.
El último análisis sobre las perspectivas de cara a 2021 de Edmond de Rothschild AM señala que una consecuencia de estos estímulos es que los bancos centrales han tomado el control de los mercados, pero desde hace unos años. “El desplome del mercado en el cuarto trimestre de 2018 fue provocado por la normalización de la política monetaria y por la retirada de liquidez por parte de los bancos centrales. El rebote de 2019 comenzó tan pronto como Jerome Powell decidió detener el endurecimiento monetario y se aceleró cuando la Reserva Federal inyectó nueva liquidez. El colapso del mercado llegó a su fin abruptamente el 24 de marzo cuando la Fed anunció que iba a aplicar una política monetaria ultra-expansiva. En sólo unos meses, los balances de los principales bancos centrales se inflaron tanto como en los años de flexibilización cuantitativa que siguieron a la quiebra de Lehman Brothers”, resume el documento para ponernos en contexto.
Y reconoce que el desafortunado precedente de 2018 provoca que los bancos centrales se muestren dispuestos a volver a la política normal de forma mucho más gradual que antes. En consecuencia, la política monetaria seguirá prestando apoyo a los mercados, aunque en menor medida. “La expansión de los balances seguirá siendo fuerte, pero se reducirá drásticamente en comparación con el excepcional año 2020. Aunque es muy improbable que se produzca un cambio de política, tendremos que seguir de cerca la evolución de la situación”, destaca.
Esta reflexión también es válida para los gobiernos que, según destaca el documento de Edmond de Rothschild AM, han cambiado de filosofía. “Tanto Estados Unidos como Alemania han puesto en marcha programas de estímulo sin precedentes, a riesgo de dejar en suspenso, durante el tiempo que sea necesario, el objetivo de equilibrar el presupuesto. La Unión Europea ha ideado su propio plan de estímulo utilizando una entidad supraeuropea para emitir deuda. El pragmatismo es más que nunca la consigna. Por el momento, la política fiscal en 2021 parece menos expansiva, pero no se pueden descartar nuevas medidas para estabilizar la recuperación”, explica.
¿Hasta cuando?
La pregunta que se plantea ahora Dwek es hasta cuándo serán suficientes estos estímulos. “ En nuestra opinión, no se trata solo de escala y alcance, aunque sí importan. La pregunta es qué medidas ayudarán a evaluar el éxito. Las medidas de desempleo se utilizan tradicionalmente, pero las estructuras divergentes de los mercados laborales en Europa y Estados Unidos sugieren caminos muy diferentes. En Europa, los esquemas de licencia han logrado mantener empleada a una gran parte de la población, mientras que en los EE.UU. La idea era alentar a las empresas a volver a contratar empleados cuando reabrieran. La preocupación, especialmente en Europa, es que varios sectores tardarán tanto en recuperarse, especialmente en la industria de servicios, que el desempleo aumentará o los planes de empleo a corto plazo deberán ampliarse continuamente. En EE.UU., es posible que el desempleo no retroceda hasta la estimación de pleno empleo de la Fed (~ 4%) durante mucho tiempo. Si tomamos la economía estadounidense como ejemplo, el gasto de los consumidores es probablemente uno de los indicadores clave del éxito”, señala.
A corto plazo, desde Edmond de Rothschild AM consideran que los bancos centrales han sido muy claros y ya han manifestado su intención de proporcionar más apoyo en 2021. “La Reserva Federal seguirá ampliando su balance y manteniendo compras mensuales de 120.000 millones de dólares en bonos del Tesoro y valores respaldados por hipotecas hasta que se hayan hecho progresos sustanciales en el retorno al pleno empleo y la inflación alcance los niveles objetivo. La situación es la misma en Europa. No se espera que el BCE deje de expandir su balance antes de marzo de 2022”, afirma.
Su principal conclusión es que esta nueva postura refleja un cambio filosófico: los bancos centrales ya no quieren arriesgarse a permitir que las expectativas de inflación se desmoronen. “Se basan en modelos que utilizan la curva de Phillips, un concepto que se ha visto seriamente menoscabado en los últimos años. Al mismo tiempo, la emisión sin precedentes en los principales países, particularmente en Estados Unidos, les ha obligado a intervenir en la financiación del mercado de bonos para detener una sequía de liquidez que está minando la recuperación”, explica al respecto el análisis de Edmond de Rothschild AM.
Pixabay CC0 Public Domain. Los activos de infraestructuras privadas toman protagonismo en las estrategias temáticas y ESG
Allianz Global Investors (Allianz GI) ha anunciado el lanzamiento de su nueva estrategia Allianz Resilient Opportunistic Credit (AROC). Según explica la gestora, esta estrategia se concibe como una ampliación natural de la oferta de deuda de infraestructuras actual de Allianz GI.
Además, destaca que este fondo proporciona a los inversores institucionales en deuda de infraestructuras acceso a la gama completa de sectores, que van desde las infraestructuras core (básicas), como, por ejemplo, los servicios públicos regulados, hasta las infraestructuras “core ++/value-add», como, por ejemplo, la tecnología o la energía de próxima generación.
La cartera de AROC tiene como objetivo un perfil crediticio promedio de B + e invertirá en activos reales, centrándose en empresas relacionadas con infraestructuras intensivas en capital, con altas barreras de entrada y de salida. La estrategia invertirá en países de la OCDE, con un fuerte enfoque en el Espacio Económico Europeo (EEE) y el Reino Unido, y tendrá una estrategia ASG integrada además de una sólida mitigación del riesgo ASG.
Esta última oferta de la plataforma de deuda de infraestructuras de Allianz GI, que ha realizado más de 18.000 millones de euros en inversiones desde 2013, estará dirigida por Tom Lees, que se incorporó al equipo de Allianz GI en enero de 2021 como gestor senior y tiene más de 17 años de experiencia en renta variable de infraestructuras, asesoramiento en deuda y calificaciones, fusiones y adquisiciones, financiación apalancada y mercados de capital de deuda. En su nuevo cargo, Tom también formará parte de la plataforma general de deuda de infraestructuras y será responsable de la originación y ejecución más amplia de las operaciones, así como miembro de todos los Comités de Inversión en las estrategias de deuda de infraestructuras. Se une a Allianz GI procedente de BNP Paribas y anteriormente ocupó puestos en Borealis Infrastructure (ahora OMERS Infrastructure), J.P. Morgan y Dresdner Kleinwort.
Además, esta nueva estrategia complementa la oferta de deuda de infraestructuras existente de Allianz GI, que incluye los fondos Allianz Infrastructure Debt Euro Core Fund y el Allianz Resilient Credit (ARC) Euro. Ambos alcanzaron el cierre final en el cuarto trimestre de 2020, el Euro Core recaudó 745 millones de euros y el ARC Euro 397 millones de euros. El fondo Allianz Euro Core es de larga duración y proporciona un flujo de caja estable con grado de inversión principalmente para la gestión de balances. El fondo ARC Euro tiene una duración mucho más corta, con objetivo de 8 años, y brinda a los inversores la oportunidad de diversificar sus activos con deuda de mayor rendimiento, pero estable, dentro del ámbito de la deuda de infraestructuras. La nueva estrategia tiene como objetivo una duración de aproximadamente 6 años y un mayor rendimiento.
“Creo que es una gran oportunidad poder aprovechar el éxito de la plataforma de deuda de infraestructuras de Allianz GI mediante el lanzamiento de esta nueva estrategia que completa nuestra oferta en el ámbito del crédito. La estrategia AROC proporcionará a los inversores acceso a toda la gama de sectores de deuda de infraestructuras, así como acceso a la de mayor rendimiento. Con esta esperada ampliación de nuestra actual oferta, los inversores se beneficiarán de la posición de liderazgo de Allianz GI en deuda de infraestructuras en el mundo y de su reputación, experiencia y capacidad de generar operaciones”, ha destacado Claus Fintzen, CIO de deuda de infraestructuras en Allianz GI.
Pixabay CC0 Public Domain. La Française AM crea una gama de fondos abiertos totalmente sostenibles
La Française Asset Management, sociedad de gestión de activos del Grupo La Française, ha anunciado su objetivo de ofrecer una gama de fondos abiertos 100% sostenibles para finales de 2022.
Según explica la gestora, este objetivo está en consonancia con la estrategia del Grupo La Française. Actualmente, el 73% de los fondos abiertos de La Française AM ya cumplen con criterios de sostenibilidad y siete cuentan con etiquetas sostenibles (a 31/12/2020). El Grupo La Française comenzó a desarrollar su exclusivo enfoque ASG (medioambiental, social y de gobernanza) en 2008 y, desde entonces, ha logrado importantes hitos, como el lanzamiento de una estrategia de Impacto de Carbono que coincidió con la firma del Acuerdo de París en 2015. Además, el Grupo está extendiendo su estrategia sostenible a todas sus clases de activos y, como tal, podrá ofrecer una gama de productos multiactivos sostenibles.
En este sentido, destaca que el Grupo invertido los medios y recursos necesarios para alcanzar estos objetivos, en particular a través de su propio centro de investigación ASG con sede en Londres: La Française Sustainable Investment Research (LF SIR). Sus equipos han trabajado en la aplicación de metodologías innovadoras para medir y prever las emisiones de carbono.
«Plenamente comprometida desde 2008, La Française AM seguirá respondiendo a las expectativas de los clientes en materia de inversión sostenible a través de una gama completa de soluciones representativas de todas nuestras clases de activos. Tenemos grandes ambiciones», explica Jean-Luc Hivert, responsable global de inversiones y presidente de La Française AM.
Por su parte, Laurent Jacquier-Laforge, responsable global de inversión sostenible del Grupo La Française, ha destacado: “Nuestro compromiso pone de manifiesto una nueva coyuntura en nuestra transición hacia la inversión sostenible. El rigor de nuestras metodologías y la experiencia adquirida de numerosos especialistas dentro del Grupo son la prueba de nuestra dedicación para transformar a La Française AM en un actor comprometido”.
