Tras un comienzo de año que Flossbach von Storch calificaba como extraordinario, la firma cree que en febrero comenzaron a aflorar ciertas dificultades. Persisten demasiadas incertidumbres y es poco probable que los mercados continúen subiendo en línea recta.
En la conferencia realizada en febrero, la entidad analizó los mercados de bonos como principal temática para este año. En marzo, el encuentro se centrará en las bolsas. Ambos mercados están influenciados por factores macroeconómicos similares, pero, si se analiza la situación compañía a compañía, se observan grandes diferencias.
Hay compañías cuya valoración podría verse penalizada en caso de que se endurezca todavía más la política monetaria. Hay otras para las que no se trata de una cuestión de múltiplos, sino de cómo sus ingresos están negativamente correlacionados con los tipos de interés. Existe toda una serie de casuísticas que conviene analizar en detalle. En Flossbach von Storch afirman que estamos ante el año de la diferenciación.
Por ello, el próximo jueves 23 de marzo de 2023 a las 9:30 horas, tendrá lugar una conferencia web con la presencia de Michael IIlig, director de Gestión de Renta Variable y gestor principal del fondo Flossbach von Storch – Global Quality, quien explicará en castellano cuáles son las variables clave en estos momentos, ilustrándolo con algunos ejemplos concretos. Finalmente, la conferencia se completará con una actualización sobre su visión macroeconómica.
La reunión se realizará a través de MS Teams y tendrá una duración aproximada de una hora, seguida de un turno de preguntas.
Tras la superación del test de la conferencia, la participación computa por 1 CPD de formación estructurada para los poseedores de CFA y certificación CAd y por 1 hora de formación para la recertificación EIA, EIP, EFA y EFP.
La participación computa por 1 CPD de formación estructurada para los poseedores de CFA y certificación CAd y por 1 hora de formación para la recertificación EIA, EIP, EFA y EFP, tras la superación del test de la conferencia.
Foto cedidaMaría Berzal Ezquerro, nueva incorporación para Almagro Capital Gestión
Almagro Capital Gestión (perteneciente a LIFT Asset Management), gestora independiente, incorpora a su equipo a María Berzal Ezquerro como nueva responsable financiera.
Desde su nueva posición en Almagro Capital Gestión, Maria Berzal Ezquerro dará servicio a Inversa Prime Socimi, sociedad cotizada con más de 100 millones de euros de capitalización y más de 230 activos bajo gestión, especializada en adquisición de viviendas prime en el segmento de la tercera edad, para su posterior arrendamiento. Berzal se encargará del área financiera así como de supervisar las operaciones de financiación de la socimi, la relación con las diversas entidades financieras con el fin de optimizar la estrategia financiera de la socimi, así como de apoyar a la Dirección de Almagro en las áreas de estrategia corporativa de la firma. Almagro Capital Gestión oferta la Vivienda Inversa, una solución responsable, flexible y segura que facilita a las personas mayores monetizar su patrimonio inmobiliario.
Felipe de los Ríos, CEO de Almagro Capital Gestión, asegura que la incorporación de María Berzal supone reforzar el equipo de Almagro Capital Gestión: «Es una profesional clave para nuestro desarrollo. Apuntalamos así la senda de crecimiento para los próximos años. Aporta una visión financiera y un alto conocimiento del mundo de las socimis”.
La nueva responsable financiera es licenciada en Economía por la Universidad de Navarra y tiene un MBA por ADM Business School (Madrid). Cuenta con más de 10 años de trayectoria en el sector financiero. Ha ocupando posiciones relevantes en las áreas financieras y de gestión de inversiones en Torre Rioja Madrid Socimi y anteriormente en firmas como ARMABEX, TIPSA o British Telecom.
CONTI Capital se ha asociado con iCapital para ofrecer oportunidades de inversión en los fondos inmobiliarios multifamiliares de CONTI con sede en EE.UU.
«Hemos visto un aumento del interés de los inversores que buscan acceso a inversiones inmobiliarias en Estados Unidos para la diversificación de la cartera, la preservación del capital y la mejora de los ingresos», dijo Carlos Vaz, fundador y CEO de CONTI Capital y agregó que la plataforma tecnológica y de servicios de iCapital ofrece a los inversores transparencia, eficiencia y una experiencia de inversión digital fácil de usar».
Lawrence Calcano, presidente y CEO de iCapital, afirmó: «Estamos encantados de trabajar con CONTI Capital, líder reconocido en la inversión inmobiliaria multifamiliar, para aportar eficiencia y facilidad al proceso de inversión alternativa para los asesores y sus clientes.»
Fondo de inversión centrado en inmuebles multifamiliares en la zona denominada el «Sun Belt» de Estados Unidos
La plataforma de iCapital cuenta ahora con el CONTI RE High-Growth Fund IV, un fondo de 200 millones de dólares centrado en la adquisición de propiedades multifamiliares en mercados selectos de rápido crecimiento del Sun Belt estadounidense. Centrado en inmuebles multifamiliares de clase A de nueva construcción, el fondo ya ha adquirido propiedades en Tampa y Orlando (Florida) y Austin (Texas). El Fondo tratará de obtener una rentabilidad objetivo del 10-14% TIR3 (neta de todas las comisiones y gastos) con un periodo de tenencia aproximado de 3-5 años.
«Los estados del Sun Belt cuentan con sólidos mercados de trabajo con un PIB combinado de 6,23T4 dólares, entornos favorables a las empresas y un bajo coste de la vida, por lo que la presión migratoria hacia esos estados sigue haciendo que la demanda de vivienda supere a la oferta. Junto con las presiones inflacionistas y los precios récord de venta de viviendas, la demanda de propiedades de alquiler sigue siendo fuerte», prosigue Vaz. «En CONTI Capital, creemos que el sector multifamiliar es una buena opción de inversión, independientemente de las condiciones del mercado, porque todo el mundo necesita un lugar donde vivir. Nuestro análisis demuestra que la CRE basada en la necesidad es mucho más resistente durante las recesiones económicas que otros tipos de productos.»
El enfoque de inversión se basa en la investigación y el análisis de datos en tiempo real.
«El año pasado, en 2022, CONTI se adaptó rápidamente a los cambios del mercado y vendió el mayor número de activos de la historia de la empresa, 14 de los cuales consistían en 3.989 unidades cuando el Fondo I y el Fondo II se realizaron en su totalidad», afirma Vaz. «Seguimos preparándonos para otras oportunidades mediante un seguimiento constante de los motores económicos y demográficos que afectan al sector multifamiliar. Para asegurarnos de que estamos a la vanguardia de la dinámica del mercado y de que podemos utilizar los datos en apoyo de nuestras estrategias de adquisición de carteras, hemos adoptado la tecnología en un entorno muy dinámico.
Huida de inversores, miedo al contagio en el sistema financiero, intervención de las autoridades financieras y un rescate. No, no hemos vuelto a 2008, pero en los últimos tres días lo ocurrido con Silicon Valley Bank (SVB) ha puesto los pelos de punta al mercado, arrastrando a las bolsas, en particular a las acciones de bancos, a sufrir caídas.
El hito no es para menos: Silicon Valley Bank, entidad de cabecera para la financiación de startup, se ha convertido en el mayor prestamista de EE.UU. en quebrar en más de una década. Por su parte, las autoridades del país han decidido rescatar a todos los clientes del banco, pudiendo así recuperar la integridad de sus depósitos. “Tras recibir una recomendación de los consejos de la FDIC y de la Reserva Federal, y consultar con el Presidente, la Secretaria Yellen ha aprobado medidas que permiten a la FDIC completar su resolución del Silicon Valley Bank, Santa Clara, California, de forma que se proteja plenamente a todos los depositantes. Los depositantes tendrán acceso a todo su dinero a partir del lunes 13 de marzo. Ninguna pérdida asociada a la resolución del Silicon Valley Bank correrá a cargo del contribuyente”, señala el comunicado conjunto que ha publicado la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed), en su nombre y en el de la secretaria del Tesoro, Janet L. Yellen.
Además, el comunicado advierte del riesgo sistémico que puede también puede sufrir Signature Bank, Nueva York, que el domingo fue cerrado por su autoridad estatal. “Todos los depositantes de esta entidad serán indemnizados. Al igual que con la resolución de Silicon Valley Bank, el contribuyente no sufrirá pérdidas”, aseguran.
Por último, la Junta de la Reserva Federal anunció el domingo que pondrá fondos adicionales a disposición de las instituciones de depósito elegibles para ayudar a garantizar que los bancos tengan la capacidad de satisfacer las necesidades de todos sus depositantes. “El sistema bancario de EE.UU. sigue siendo resistente y se asienta sobre una base sólida, en gran parte debido a las reformas que se hicieron después de la crisis financiera y que garantizaron mejores salvaguardias para el sector bancario. Esas reformas, combinadas con las medidas adoptadas hoy, demuestran nuestro compromiso de tomar las medidas necesarias para garantizar que los ahorros de los depositantes sigan estando seguros”, aseguraba en su comunicado con la esperanza de insuflar tranquilidad al mercado.
Según explica Gilles Moëc, economista jefe en la gestora de fondos AXA Investment Managers, no se trata de un rescate. «No se ha planteado ninguna protección gubernamental para los titulares de bonos del SVB, por ejemplo–, pero la idea es probablemente evitar una migración potencialmente dolorosa de los depósitos de otros bancos pequeños y medianos hacia instituciones más grandes, así como cortar de raíz la aparición de una cadena de problemas de liquidez y solvencia en el sector tecnológico”, afirma.
En un primer momento, el impacto de este evento fue notable. Los bancos estadounidenses perdieron más de 100.000 millones de dólares en valor bursátil entre el jueves y el viernes, según los cálculos de Reuters. En concreto, First Republic Bank cayó un -16,5% y PacWest Bancorp un -25%, y entre los grandes como Bank of America, JPMorgan, Wells Fargo y Citigroup las caídas fueron en torno al 4%-6%.
Por su parte, los bancos europeos perdieron alrededor de otros 50.000 millones de dólares en valor, según un cálculo de Reuters. El impactó no pasó desapercibido en Reino Unido, donde el Banco de Inglaterra inició los trámites para un proceso de insolvencia la rama británica de Silicon Valley Bank. “Parecía inevitable que la dramática pérdida de confianza en SVB arrastrara también a su filial británica a la insolvencia. La situación del banco estadounidense asustó a los clientes de la filial británica, a pesar de las protestas de que estaba separada de su matriz. Una vez que los reguladores estadounidenses intervinieron para bloquear la matriz, se intensificaron los intentos de retirar depósitos, poniendo al banco en una situación muy precaria”, explica Susannah Streeter, Head of Money and Markets de Hargreaves Lansdown.
En consecuencia, el viernes el FTSE 100 cayó un 2% al desatarse la inquietud en el sector financiero por las pérdidas de los bonos. En particular, HSBC, Barclays y Standard Chartered cayeron alrededor de un 5% y Lloyds un 4%.
El inicio y fin de la historia
La voz de alarma saltó el pasado jueves, cuando la entidad regional de California comunicó pérdidas por valor de 1.800 millones de dólares en una cartera de títulos respaldados por hipotecas por valor de 21.000 millones de dólares que se vio obligado a vender. La entidad sufrió una drástica tasa de retirada de depósitos, la venta forzosa de sus tenencias de bonos y una fría acogida a la ampliación de capital.
“La desinversión en bonos se llevó a cabo para cubrir una importante salida de depósitos. Las acciones de Silicon Valley cayeron más de un 60%, y los precios de las acciones de los bancos estadounidenses cayeron ante la preocupación por la posible presión sobre la valoración de los activos y la salida de depósitos. Silicon Valley Bank tiene una estructura de balance menos diversificada que muchos grandes bancos universales y está más expuesto a las salidas de depósitos debido a un tipo de cliente muy específico: los empresarios tecnológicos”, explican desde Jupiter AM.
Desde Bloomberg destacan que inversores de capital riesgo como el fondo Founders Fund de Peter Thiel pidieron a sus empresas participadas que sacaran el dinero de la entidad, mismo consejo que dieron otras gestoras como Union Square Ventures y Founder Collective. El miedo al contagio llevó a las autoridades locales, en este caso el Departamento de Innovación y Protección Financiera de California, a intervenir la entidad.
Ahora bien, ¿qué puede suceder ahora? Según señala Streeter, con los depósitos de las empresas efectivamente congelados a ambos lados del Atlántico, los clientes sólo podrán acceder, a corto plazo, a cantidades aseguradas limitadas, las réplicas continuarán en el sector tecnológico la próxima semana.
En el caso de su filial británica, el HSBC ha anunciado su compra por el valor de 1 libra esterlina. “El HSBC ha aceptado hacerse con la atribulada rama británica del SVB, lo que debería poner fin a la pesadilla que miles de empresas tecnológicas habían vivido en los últimos días. A los accionistas del HSBC puede preocuparles que el banco se haga con activos que han estado bajo una nube de incertidumbre, en particular la exposición a los bonos, pero el HSBC dice que espera obtener beneficios de la adquisición”, comenta Streeter.
¿Efecto contagio?
Por ahora lo que más preocupa a los inversores y a los reguladores es si lo ocurrido con Silicon Valley Bank podría generar un efecto dominó y contagiar al resto del mercado. Para Streeter, aunque los grandes bancos minoristas se han visto afectados porque los inversores han reevaluado las pérdidas no realizadas en sus carteras de bonos, sus flujos de ingresos son mucho más diversos, con grandes carteras de préstamos y depósitos minoristas y, con la subida de los tipos de interés, sus márgenes netos de interés han aumentado.
“Desde la crisis financiera, los bancos tienen mayores ratios de capital y se han visto obligados a aumentar sus reservas para evitar otro choque, por lo que las perspectivas de una mayor insolvencia son bajas. El Banco de Inglaterra consideró en su último informe de estabilidad financiera que los bancos británicos estaban suficientemente capitalizados y eran lo bastante fuertes para hacer frente a las tormentas de un mayor deterioro de las perspectivas económicas”, explica esta responsable en Hargreaves Lansdown.
En opinión de Jupiter AM, el riesgo de una gran salida de depósitos y las consiguientes desinversiones de bonos y emisiones de capital es bajo para los bancos europeos diversificados. “Aun así, este acontecimiento dirige la atención hacia la cambiante política monetaria y su posible impacto en los bancos. El aumento de los tipos y el endurecimiento cuantitativo que eliminan liquidez del sistema financiero pueden presionar el valor de los activos y los depósitos, alterando las estructuras de los balances y afectando a los ingresos netos por intereses, especialmente en EE.UU.”, reconocen.
Una valoración similar realiza Ismael de la Cruz, analista de Investing.com. “El contagio no debería ir a más. La caída del SVB es un problema grave, pero las preocupaciones sobre el sector bancario en general no están justificadas y menos aún sobre los grandes bancos. La reacción instintiva del mercado parece algo exagerada. Ha provocado un gran impacto psicológico que ha despertado los viejos demonios del mercado. Pero ya sabemos que cuando pasa algo los inversores primero venden y luego se preocupan de ver qué ha pasado y de analizarlo».
Para Greg MA Hirt, director de inversiones global de multiactivos de Allianz Global Investors, uno de las herramientas que puede frenar el contagio es el Programa de Financiación a Plazo de los Bancos- para proporcionar una fuente adicional de liquidez frente a valores de alta calidad, «eliminando la necesidad de una institución de vender rápidamente esos valores en momentos de tensión»- que ha puesto en marcha la Fed. Según explica, esto debería reducir sustancialmente el riesgo de una crisis bancaria «dominó» y un círculo vicioso de ventas masivas, ya que los bancos deberían poder mantener sus activos en el balance, en lugar de verse obligados a venderlos en el mercado y realizar pérdidas. «Esto es especialmente crítico en un entorno de tipos de interés al alza, ya que el valor de mercado de esos activos seguirá bajo presión si se considera a precio de mercado», matiza.
Según el análisis que hace DWS, en cualquier caso, las comparaciones con la gran crisis financiera de 2008 no parecen apropiadas desde la perspectiva actual: «El grupo de empresas vulnerables que podrían verse afectadas es probablemente demasiado pequeño, en comparación con el enorme tamaño del mercado inmobiliario estadounidense que había causado enormes pérdidas en el sector financiero en 2008. Los bancos, por otra parte, se encuentran en una posición mucho más sólida en términos de financiación que antes de la crisis financiera».
¿Debilidad de los bancos estadounidenses?
La caída en desgracia de Silicon Valley Bank pone el foco en la inversión y financiación del sector tecnológico, en concreto de las empresas incipientes. En opinión de Streeter, los bancos más pequeños centrados en la tecnología están abocados a un camino muy accidentado a medida que se amplía la pérdida de confianza, pero los riesgos de contagio al sector bancario en general siguen siendo limitados.
“Está claro que la rápida escalada de los tipos ha cogido al sector por sorpresa y la determinación de la Fed de seguir subiéndolos ha traído nuevas preocupaciones. Los responsables de la política monetaria seguirán muy de cerca este giro de los acontecimientos, y ahora es más probable que se anden con cuidado con nuevas subidas de tipos, para asegurarse de que no se estropee nada más», señala Streeter.
En opinión de Moëc, la desventura de SVB ayuda a arrojar luz sobre la relación no tan directa entre el nivel de los tipos de interés y la salud de los bancos. «Sí, en general -y a medio plazo- la subida de los tipos de interés beneficia a los bancos, ya que les permite mejorar sus márgenes, pero la rentabilidad puede verse perjudicada si los pasivos a tipo variable chocan con los activos a tipo fijo a largo plazo acumulados a un nivel bajo de tipos de interés”.
Moëc cree que esta es otra razón para estar muy atentos a la evolución macrofinanciera. «Aunque no estemos en territorio sistémico, poco a poco estamos reaprendiendo que los tipos de interés difícilmente pueden subir sin desencadenar dolor, y aunque idiosincrásicos, los acontecimientos del SVB deberían recordarnos que los canales macrofinancieros deberían ser los primeros en revisarse, es probable que sean el presagio de más dificultades que lleguen a la economía real”.
Por su parte, Hirt sostiene que el incidente del SVB ha puesto de manifiesto la debilidad del sector bancario en general en un entorno de curva de rendimientos invertida, aunque cabe señalar que la crisis actual se centra más bien en la retirada de dinero barato en los sectores de la tecnología y las empresas emergentes. «Aunque las últimas medidas de la Reserva Federal deberían reducir el riesgo sistémico y proteger a los bancos de nuevas retiradas masivas de fondos, no es de extrañar que el sector se vea sometido a presiones en un entorno de rápida subida de los tipos de interés y, en particular, de inversión de la curva de rendimientos (cuando los tipos de interés de los bonos a largo plazo caen por debajo de los tipos de interés de los préstamos a corto plazo). Los modelos de negocio «tradicionales» de los bancos se basan en pedir prestado a tipos más bajos y prestar a tipos más altos, que es más o menos lo contrario de lo que ofrece actualmente el mercado, aunque ganan más por su exceso de reservas.En este entorno, los bancos comerciales estadounidenses estarán especialmente bajo presión, ya que tienen una gran exposición al sector inmobiliario», afirma el experto de Allianz GI.
Para AXA IM, la situación también tiene impacto negativo en el propio sector tecnológico: “El sector ya era especialmente sensible a la actual configuración macroeconómica: dado que combina elevados gastos de capital al principio y que en la mayoría de los casos sólo produce beneficios a largo plazo, no lleva bien una subida del tipo de interés sin riesgo. La desaparición de una de sus fuentes de financiación (SVB) no va a ayudar”. Gilles Moëc explica que aunque “SVB parece un caso idiosincrásico –su concentración en un único sector (el tecnológico) lo hacía especialmente sensible a las retiradas de depósitos colectivos, sobre todo en una situación en la que la financiación de nuevas empresas se está agotando y las empresas tecnológicas necesitan acceder a su efectivo–, los supervisores y reguladores no se arriesgaron”.
Las reacciones en el sector no se han hecho esperar. Por ejemplo, Bill Ackman, un destacado gestor de fondos de cobertura, tuiteó: «La quiebra de SVB_Financial podría destruir un importante motor a largo plazo de la economía, ya que las empresas respaldadas por capital riesgo dependen de SVB para obtener préstamos y mantener su efectivo operativo. Si el capital privado no puede ofrecer una solución, debería considerarse un #bailout preferente del gobierno altamente dilutivo».
Metagestión SGIIC, perteneciente al Grupo Meridional y con más de 400 millones de euros bajo gestión, continúa ampliando su equipo para cumplir con un plan de crecimiento. En este marco se producen los nombramientos de Beatriz Corrochano como directora comercial, mientras que Juan Antonio Losana pasará a formar parte del equipo de Gestión de Carteras como gestor senior.
Corrochano es asesor financiero EFA y ha desarrollado su carrera, hasta su incorporación a Metagestión, como responsable de altos patrimonios de banca privada en Eurocaja Rural. Es licenciada en Administración y Dirección de Empresas por la UCLM.
Losana, por su parte, viene de desempeñar las funciones de gestor comercial y director de oficina en Caja Rural y Eurocaja Rural. También es licenciado en Administración y Dirección de Empresas y MBA por la UCLM.
En palabras del director del director general y de inversiones, Alberto Roldán, la incorporación de ambos profesionales “supone dar un paso más en nuestros planes, que pasan por aumentar las capacidades y el talento manteniendo siempre el sello de la gestión independiente”.
BrightGate Advisory EAF, entidad integrada en la firma de inversiones independiente BrightGate Capital SGIIC, estima que 2023 será un año complicado para las economías de Latinoamérica, que crecerán en 2023 un escaso 2%, claramente por debajo de su potencial.
Según explican sus expertos, los motivos son la creciente inestabilidad política, impulsada por el deterioro de las condiciones democráticas en algunos países, y la incertidumbre económica y social. “2022 fue un año muy convulso para Latinoamérica, marcado por sorpresas electorales, inestabilidad política, incertidumbre económica y un sensible deterioro de los niveles de democracia en algunos países, como por ejemplo el intento de auto-golpe en Perú similar al de Fujimori en décadas pasadas”, señalan sobre los principales riesgos que hemos visto durante el último año.
Sin embargo, la firma considera que el fortalecimiento de las materias primas benefició a las divisas de la región, que no tuvieron un mal comportamiento frente al dólar. “El Real brasileño, el Peso mexicano e incluso el Sol peruano se apreciaron levemente, el Peso colombiano se depreció un 17 %, y el Peso argentino cayó un 90%2, apuntan.
Para 2023, BrightGate Advisory espera más riesgos de los habituales en una región en la que cinco de sus principales economías, Brasil, México, Argentina, Chile y Colombia, están gobernadas por partidos de izquierda. Según su valoración, desde 2019 se está produciendo un “voto de castigo” a los partidos gobernantes, pero los nuevos gobiernos no tendrán mayorías cómodas ni podrán formar alianzas fácilmente, y no gozarán de la bonanza fiscal de otras épocas producto del súper-ciclo de materias primas. “Otros problemas que están creciendo en la región, son la mayor inseguridad frente al crimen organizado, la polarización, y el mayor número de revueltas sociales”, añaden.
Perspectivas económicas
Los expertos de BrightGate Advisory esperan un crecimiento cercano al 2% para el conjunto de las economías de la región en 2023, sensiblemente por debajo de su nivel potencial. A nivel sectorial, afirman que las mayores oportunidades se encuentran en la agricultura, la minería, la economía verde y el near shoring (subcontratación de servicios a empresas extranjeras próximas). Para poder aprovechar estas oportunidades, los gobiernos de la región, según los expertos de la firma, deberán aprobar nuevas reformas que, por un lado, satisfagan las demandas sociales y eviten nuevas revueltas, y por otra parte, no asusten en exceso al inversor extranjero, muy necesario sobre todo para impulsar el potencial de la inversión en la economía verde.
Analizando país por país, la firma señala sobre Brasil que su divisa se fortaleció en 2022, gracias a la subida de los precios de las materias primas. “Si bien el resultado de las elecciones produjo un debilitamiento temporal de la divisa, el nombramiento del nuevo gabinete ha calmado de momento al mercado. Si el presidente Lula respeta la independencia del banco central, que ha logrado rebajar la inflación subiendo el tipo de interés de referencia al 13,75%, el Real brasileño puede ser un activo idóneo para el carry trade”, sostienen.
En el caso de México, consideran que el país puede aprovechar las intenciones de Joe Biden de acercar la producción de productos estratégicos como los semiconductores a América del Norte. Pero sostienen que para poder aprovechar los planes del presidente norteamericano, “México debe respetar el cumplimiento de los contratos con las empresas privadas y demostrar que se atiene a las reglas del juego”. Según los expertos de BrightGate Advisory, otra oportunidad de progreso económico para México es la generación de energías renovables, aunque el gobierno acaba de financiar una nueva refinería, y ha decidido mantener las centrales de carbón abiertas.
Respecto a Chile se muestran negativos y reconocen que todas las proyecciones del comportamiento de la economía chilena en 2023 son negativas: Gobierno, Banco Central, analistas e incluso el FMI predicen una caída del PIB este año, lo que contrasta con lo ocurrido en años pasados, cuando Chile era el ejemplo para el resto de países de la región. “El motivo, la paralización efectiva del país hasta que se redacte una nueva Constitución. Si se logra un acuerdo transversal para la nueva ley fundamental en Chile, se acotará el riesgo económico, aunque los resultados dependerán de cómo sea la gestión del gobierno. Porque el país puede limitar la caída del PIB si el gobierno facilita proyectos de crecimiento, no los obstaculiza como ha hecho hasta ahora, aunque esto podría cambiar con el proyecto de desarrollo del Hidrógeno Verde en el sur. Los expertos de BrightGate Advisory, son negativos con el peso chileno”, explican los expertos de la firma.
Por último, en el caso de Colombia comentan que el peso colombiano se depreció casi un 20% en 2022, debido a la inflación, el alto déficit fiscal y al incremento de la prima de riesgo por la desconfianza que genera el nuevo gobierno. “La inflación ha seguido subiendo en enero 2023, hasta alcanzar el 13,2%. Si bien el Banco Central ha subido tipos y ha declarado su firme compromiso para luchar contra la subida de los precios, Colombia se encuentra en la dicotomía de seguir con esta política restrictiva y estrangular el crecimiento de la economía, o favorecer el crecimiento a costa de más inflación”, afirman. Los expertos de BrightGate Advisory dudan que el gobierno acepte que el país llegue a la recesión por las subidas de tipos, por lo que no son positivos con el comportamiento del Peso colombiano en 2023.
El país con mayor incertidumbre sigue siendo Perú. “Si bien cuenta con fundamentos sólidos y marcos institucionales eficientes, además de apoyarse en el fortalecimiento del precio del cobre, la continua ola de protestas está afectando a la actividad económica. La inflación fue el 8,5% en diciembre de 2022, y no se espera que caiga antes de la segunda mitad del año”, concluyen. Si bien el precio del cobre puede ser un catalizador, BrightGate Advisory no cree que el Sol peruano tenga un comportamiento positivo en 2023.
El sector inmobiliario ya no es un sector monolítico. En los últimos años, han evolucionado y se ha convertido en un sector muy diverso, lo que supone que existen distintas formas de obtener exposición actualmente. Janus Henderson Investors organizó recientemente un webcast temático en torno al real estate en el que participaron Guy Barnard, co responsable de la estrategia Global Property Equities, y Matthew Bullock, responsable para EMEA de construcción de carteras y estrategia.
Ambos expertos comenzaron explicando la primera distinción que deben hacer los inversores a la hora de invertir en real estate: existe la posibilidad de invertir en activos listados vía REITs, o de invertir en activos privados. No es una distinción baladí, dado que el año pasado se vio una enorme divergencia entre ambas categorías: mientras que el real estate cotizado experimentó una fuerte caída, los activos privados cerraron el año en positivo. Para ambos expertos “no tiene mucho sentido esta divergencia”, y la atribuyen a que los REITs funcionan como un indicador adelantado: se desploman antes, pero también se recuperan antes que los activos privados, que tardan más tiempo en recoger en precio la evolución macro. “Esta distinción es importante, porque los gestores activos que invierten en real estate cotizado pueden aprovechar los repuntes de volatilidad, que crean oportunidades”, explica Bullock.
En cualquier caso, desde la gestora explicaron que, al final, las valoraciones de los activos inmobiliarios privados y públicos terminan por converger en el largo plazo: tomando la media móvil a dos años, demostraron que la rentabilidad se acaba igualando, por lo que las oportunidades surgen en el camino. “En el último año han surgido oportunidades para incrementar la asignación táctica en real estate. Los gestores activos hemos aprovechado las dislocaciones en un sector que conocemos muy bien para invertir”, declara Barnard.
El responsable de la estrategia de real estate global de Janus Henderson Investors habló de que “existe un malentendido” bastante extendido entre los inversores respecto a que los activos privados pueden ofrecer más rendimiento que los públicos. “En realidad los activos subyacentes son los mismos, la principal diferencia es que la inversión en REITs ofrece liquidez para invertir en real estate comercial, y las oscilaciones de los REITs son el reflejo inmediato de las noticias que están llegando al mercado, mientras que los rendimientos de los activos privados en realidad son un reflejo del pasado, van con retraso y esto hace que sean muy difíciles de valorar, no vas a saber cuál es su precio hasta que los vendes”, explica.
¿Ha perdido el real estate su función de protección contra la inflación?
Una vez establecida esta diferencia, ninguno de los expertos eludió la gran polémica del real estate en el último año: tradicionalmente ha sido un activo real que ha ofrecido protección contra la inflación al garantizar un flujo constante de rentas y fijación de precios. Y, sin embargo, el año pasado no fue capaz de brindar esa protección que tanto necesitaban los inversores, que se vieron lastrados con pérdidas como el resto. “En 2022 se materializaron los peores escenarios posibles. Los REITs pusieron en precio una enorme cantidad de subidas de tipos en muy poco tiempo durante 2022. Al subir tan rápidamente los tipos de interés y las tasas de los bonos, se encarecieron de golpe los costes de financiación, lo que redujo la prima de los REITs en un momento en el que también estábamos viendo que el sentimiento era negativo porque las perspectivas económicas apuntaban a una recesión, por lo que los propietarios de activos no estaban consiguiendo poder de fijación de precios. La naturaleza de la inflación provocó que retrocediera la generación de rentas”, resume Barnard.
Una vez aclarado este punto, ambos expertos han señalado que la fuerte revisión de los precios ha devuelto un gran atractivo al inmobiliario cotizado, particularmente en Europa, donde han observado un descuento del 40% sobre el NAV. El descuento medio del sector se encuentra en el 30% sobre el NAV, con un dividendo medio del 4%. “Creo que en 2023 se va a reducir este descuento”, puntualizó Barnard. Según evidencia histórica aportada por la gestora, desde 1990, cada vez que el descuento sobre el NAV es superior a 20% el real estate cotizado ha sido capaz de batir al privado el 100% del tiempo en los tres años posteriores, con n retorno un 99% superior de media.
En cuanto a la previsión de inflación, el gestor cree que “todavía quedará inflación en el sistema en 2023, pero empezará a retroceder hasta niveles más normales, del 2-3%. «La historia demuestra que los REITs generan rendimientos positivos cuando los bancos centrales empiezan a retirar presión del sistema», indica. Para Barnard, “el real estate ofrece una resiliencia relativa en un contexto de recesión o desaceleración y ofrece diversificación dentro de una asignación a renta variable”.
Un sector más profundo y diverso
Barnard considera que los REITs han llegado a 2023 en una mejor posición, no respecto a 2022, que también, sino también respecto a los últimos años: “El sector ofrece ahora más calidad en los activos: el apalancamiento es menor, los balances están más saneados y ha evolucionado la estructura del mercado, por lo que ahora hay más variedad”, resume Barnard. Éste indica que la estrategia global de la firma ofrece diversificación, aunque presente un sesgo hacia activos estadounidenses, que suponen un 65% de la cartera – en línea con el índice-, pero aclara que lo importante no es la diversificación geográfica, sino “por subsectores y por la calidad de los balances, de los equipos directivos y de los activos subyacentes”.
Por ese motivo, Barnard explica que su estilo de gestión combina el enfoque en las valoraciones dado por el NAV con el enfoque en la calidad, para lo cual se fija especialmente en la generación de flujos de caja. Esto le ha llevado a tomar decisiones como la de eliminar la exposición del fondo a uno de los subsectores más tradicionales dentro del real estate, el de alquiler de oficinas en EE.UU., al observar que nuevas tendencias como el teletrabajo han impulsado el número de vacantes. En cambio, ha encontrado oportunidades en sectores más nicho, como almacenamiento, logística, centros de datos, salud y cuidados medios y en el mercado residencial. Las cinco principales posiciones del fondo actualmente son Prologis Trust, VICI Properties, Weltowen, Alexandria Real Estate y Digital Realty.
El año pasado fue difícil para la renta variable. Sin embargo, el inversor experimentado aún podía generar alfa de forma consistente manteniéndose centrado tanto en la disciplina de valoración como en la calidad (de las operaciones, la gestión, el posicionamiento, el balance y los factores ASG). Al despertar la inflación latente durante una década, los bancos centrales de todo el mundo respondieron subiendo los tipos de interés. El mayor coste del capital obligó a reevaluar a la baja las valoraciones de la renta variable, proceso que se produjo de manera rápida y feroz. Últimamente, cuando parece que la inflación se ralentiza, ha cobrado fuerza la idea del «pico de inflación». Los inversores han empezado a anticipar una inversión de lo ocurrido en 2022, con unos tipos de interés que dejarán de subir y acabarán bajando, lo que hará que los precios de la renta variable vuelvan a ser atractivos. Esto ha contribuido a mantener el mercado de renta variable más estable en los últimos meses.
Sin embargo, aún no está claro si el aumento de la inflación fue una distorsión coyuntural alimentada por los estímulos gubernamentales, los cierres sanitarios y la invasión rusa, o si se trata de algo más duradero, especialmente por el lado de la oferta, con una pérdida permanente de participación laboral, una inversión insuficiente en la exploración de materias primas y una cooperación mundial cada vez menor a medida que se bifurca la visión del mundo entre EE.UU. y China. Cuándo y dónde se estabilizarán la inflación y los tipos de interés dependerá de qué escenario se desarrolle. Se trata de una situación compleja, y aunque la inflación se está ralentizando, el componente de los servicios (sesgado hacia los salarios) sigue manteniéndose o, en algunos casos, incluso acelerándose. Es difícil moderar la inflación salarial sin una reducción significativa del empleo o una recesión económica, lo que podría ser una mala noticia para el crecimiento de las ventas y los márgenes de beneficio de las empresas en el futuro.
Nos parece que el riesgo a corto y medio plazo sobre las cotizaciones bursátiles está pasando del ratio PER (función del coste del capital y del crecimiento) a centrarse en la «E» de earnings (es decir, las advertencias sobre los beneficios). Por término medio, si los tipos de interés suben un 1%, el precio de las acciones debería caer aproximadamente un 14%, manteniéndose todo lo demás constante. Como referencia, en 2022 los tipos de interés subieron más de un 2%. Por otra parte, el margen de explotación medio de una empresa cotizada es del 15%. Si sus costes suben un 5% y la dirección no es capaz de repercutirlo a los consumidores o encontrar fuentes de reducción de costes, eso significa que su beneficio disminuiría un 28%. El precio de las acciones probablemente caería en una cantidad similar.
En 2022, el principal objetivo de las empresas fue intentar hacer frente a las presiones inflacionistas o mitigarlas. Creemos que el esfuerzo en 2023 será aún más importante, ya que la elevada inflación del año pasado cogió a todo el mundo desprevenido. En consecuencia, se consideró «aceptable» repercutir los precios a los clientes/usuarios, ya que todas las empresas tenían una buena excusa para hacerlo en ese momento. Sin embargo, al igual que ocurrió con el aumento de los costes de los insumos, de repente surgieron muchas opciones de «Plan B» (o incluso Plan C, Plan D…), así como de sustitución de proveedores, productos, opciones de salida al mercado, etc. para 2023 y años sucesivos. Creemos que los próximos años serán una buena prueba de la fortaleza real de los modelos de negocio y los equipos directivos de las empresas.
En términos generales, hay dos formas de que una empresa genere beneficios superiores: 1) diferenciación de productos, que les dará la oportunidad de subir los precios sin perder demasiada demanda (si es que la pierden), ya que estos productos son muy deseables; o 2) liderazgo en costes: al tener una escala mayor frente a los competidores, la empresa puede subir menos los precios y absorber más clientes, diluyendo aún más los costes. La dirección debe ser consciente de ello y actuar en consecuencia.
Como inversores a largo plazo, reevaluamos constantemente esos rasgos y seguimos de cerca cómo los equipos directivos los cultivan y mejoran. También debatimos las tendencias a corto plazo cuando participamos en las juntas de accionistas. Sin embargo, la atención no debe centrarse en predecir tendencias trimestrales (o incluso intratrimestrales), sino en buscar cambios narrativos o puntos de inflexión que validen tanto la calidad de la empresa como de las personas que la dirigen. También es importante asegurarse de que las decisiones contribuyen a maximizar el valor de la empresa y no se limitan a perseguir ganancias a corto plazo, al tiempo que se evalúa si se están produciendo cambios estructurales en el sector.
Hay dos razones fundamentales que explican el atractivo de los valores de pequeña capitalización: 1) su mayor flexibilidad y, por tanto, su mayor capacidad para navegar a través de los ciclos económicos y adaptarse en consecuencia al entorno macro. Es más fácil mover un pequeño velero que un petrolero atascados en el Canal de Suez; 2) estas empresas están mucho menos cubiertas/analizadas por los inversores institucionales y los medios de comunicación en general, lo que da lugar a equipos directivos más accesibles que dan prioridad a las conversaciones periódicas con los inversores. Esto fomenta un mejor entendimiento entre los inversores en pequeña capitalización y las empresas, lo cual es crucial.
En efecto, para obtener mejores resultados en este universo, es necesario evaluar correctamente la calidad de una empresa, evitando así las trampas de valor sin pagar en exceso por el rendimiento a corto plazo o las tendencias pasajeras. La calidad se evalúa en función del posicionamiento de la empresa en el mercado, el atractivo del segmento de mercado en el que opera, la calidad del equipo directivo (trayectoria y estrategia), sus prioridades de asignación de capital, su orientación hacia la creación de valor sostenible a largo plazo, su balance y su perfil de tesorería y, por último pero no menos importante, su perfil ASG. En última instancia, asegurarse de pagar el precio adecuado en el momento oportuno es importante para evitar sorpresas negativas, principalmente en tiempos de turbulencias en los mercados. Esto es lo que llamamos «crecimiento de calidad a un precio razonable».
Este puede ser otro año difícil para las empresas. Aun así, creemos que si no pagan en exceso por unos beneficios crecientes y sostenibles, los inversores podrán proteger y componer sus carteras de cara a los próximos meses.
Columna de Humberto Nardiello, analista de renta variable buy-side en DPAM
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Pierre. Pausa para reflexionar
Bajo nuestro punto de vista, los dividendos son uno de los factores más importantes que impulsan los mercados de renta variable, y esta afirmación refleja las convicciones que he forjado desde 2008.
Desde entonces, he dedicado mi carrera profesional a la inversión en dividendos y cómo poder capitalizarla al máximo. Y mis convicciones han superado la prueba de 15 años de práctica marcados por muchos desafíos, así como dos crisis en los mercados financieros: la crisis financiera de 2008 y la pandemia de 2020-2021. Ante el retorno de la inflación, esta estrategia podría revelar sus buenos resultados y sus cualidades de protección.
A menudo me preguntan, y con razón, por qué es adecuado centrarse en las compañías que reparten dividendos: porque, al contrario de la idea preconcebida, los dividendos no incrementan el patrimonio de los accionistas. En igualdad de condiciones, el precio de una acción debería disminuir en proporción al cupón pagado cuando se recorta.
El motivo principal por esto, es que las compañías se esfuerzan por reinvertir todos sus beneficios de manera óptima y que también es difícil identificar los proyectos adecuados sin cometer equivocaciones.
Consideramos que, con el paso del tiempo, las compañías se vuelven menos disciplinadas. Cometen errores y se exponen a proyectos que ofrecen poca o ninguna remuneración, o que incluso provocan pérdidas. Esto acaba suponiendo una desventaja para sus accionistas. Sin embargo, en mi opinión, las compañías que tienen como fin repartir dividendos, normalmente mantienen un control más estricto de sus gastos e intentan elegir los proyectos con mayor cautela.
Pese a ello, preferimos los dividendos crecientes a los dividendos elevados. Estos últimos pueden dejar entrever los problemas de una empresa en dificultades, excesivamente endeudada o que experimenta un cambio crítico.
La tasa media de dividendos de nuestra estrategia se sitúa en una horquilla media de entre el 3% y el 4%, pero nosotros aspiramos a que ofrezcan un crecimiento potencial anual de entre el 5% y el 10%*.
Siempre he gestionado esta estrategia en un contexto de estabilidad o de caída de los índices de precios al consumo. Pero, con la vuelta de la inflación, esta estrategia parece demostrar ahora su eficacia. Creo que solo los dividendos crecientes tienen el potencial de ofrecer rentabilidades positivas reales. Los dividendos altos son tentadores a primera vista, pero a mi parecer, no son capaces de crecer, por lo que no protegen frente a la inflación.
Para garantizar que los activos no pierdan valor, desde mi punto de vista hay que invertir en buenos valores, pero también en compañías cuya tasa de crecimiento de dividendo sea igual o superior a la tasa de inflación.
Nuestro planteamiento debería seguir dando resultados en los próximos años, siempre que se seleccionen los valores adecuados. Ese es el desafío al que nos enfrentamos. Para conseguirlo, un buen punto de partida es echar la vista atrás para identificar las juntas y los consejos directivos que se toman en serio el crecimiento de los dividendos.
Sin embargo, esta política debe mantenerse integrada en el futuro de estas empresas en cuestión. Y operamos teniendo esto en cuenta, centrándonos en las compañías que consideramos más prometedoras en los próximos diez años.
EE.UU. supone la mayor parte de nuestro universo de inversión, a pesar de que Wall Street se asocia más con los grandes valores de crecimiento (growth). Cientos de acciones estadounidenses son aptas para invertir en dividendos. También disponemos de una reserva considerable en Europa occidental, Australia y Canadá. En Japón, tras unos años difíciles, las perspectivas van mejorando.
Encontramos las empresas que mejor cumplen nuestros criterios en los sectores más defensivos, especialmente en bienes de consumo cotidiano y sector salud.
En sectores más cíclicos, seleccionar valores resulta un poco más difícil, pero podemos encontrar sectores interesantes como por ejemplo el de transporte tecnológico o el de semiconductores.
Tribuna de Stuart Rhodes, gestor de M&G Investments.
El sector inmobiliario ya no es un sector monolítico. En los últimos años han evolucionado y se ha convertido en un sector muy diverso, lo que supone que existen distintas formas de obtener exposición actualmente. Janus Henderson Investors organizó recientemente un webcast temático en torno al real estate en el que participaron Guy Barnard, co responsable de la estrategia Global Property Equities, y Matthew Bullock, responsable para EMEA de construcción de carteras y estrategia.
Ambos expertos comenzaron explicando la primera distinción que deben hacer los inversores a la hora de invertir en real estate: existe la posibilidad de invertir en activos listados vía REITs, o de invertir en activos privados. No es una distinción baladí, dado que el año pasado se vio una enorme divergencia entre ambas categorías: mientras que el real estate cotizado experimentó una fuerte caída, los activos privados cerraron el año en positivo. Para ambos expertos “no tiene mucho sentido esta divergencia”, y la atribuyen a que los REITs funcionan como un indicador adelantado: se desploman antes, pero también se recuperan antes que los activos privados, que tardan más tiempo en recoger en precio la evolución macro. “Esta distinción es importante, porque los gestores activos que invierten en real estate cotizado pueden aprovechar los repuntes de volatilidad, que crean oportunidades”, explica Bullock.
En cualquier caso, desde la gestora explicaron que, al final, las valoraciones de los activos inmobiliarios privados y públicos terminan por converger en el largo plazo: tomando la media móvil a dos años, demostraron que la rentabilidad se acaba igualando, por lo que las oportunidades surgen en el camino. “En el último año han surgido oportunidades para incrementar la asignación táctica en real estate. Los gestores activos hemos aprovechado las dislocaciones en un sector que conocemos muy bien para invertir”, declara Barnard.
El responsable de la estrategia de real estate global de Janus Henderson Investors habló de que “existe un malentendido” bastante extendido entre los inversores respecto a que los activos privados pueden ofrecer más rendimiento que los públicos. “En realidad los activos subyacentes son los mismos, la principal diferencia es que la inversión en REITs ofrece liquidez para invertir en real estate comercial, y las oscilaciones de los REITs son el reflejo inmediato de las noticias que están llegando al mercado, mientras que los rendimientos de los activos privados en realidad son un reflejo del pasado, van con retraso y esto hace que sean muy difíciles de valorar, no vas a saber cuál es su precio hasta que los vendes”, explica.
¿Ha perdido el real estate su función de protección contra la inflación?
Una vez establecida esta diferencia, ninguno de los expertos eludió la gran polémica del real estate en el último año: tradicionalmente ha sido un activo real que ha ofrecido protección contra la inflación al garantizar un flujo constante de rentas y fijación de precios. Y, sin embargo, el año pasado no fue capaz de brindar esa protección que tanto necesitaban los inversores, que se vieron lastrados con pérdidas como el resto. “En 2022 se materializaron los peores escenarios posibles. Los REITs pusieron en precio una enorme cantidad de subidas de tipos en muy poco tiempo durante 2022. Al subir tan rápidamente los tipos de interés y las tasas de los bonos, se encarecieron de golpe los costes de financiación, lo que redujo la prima de los REITs en un momento en el que también estábamos viendo que el sentimiento era negativo porque las perspectivas económicas apuntaban a una recesión, por lo que los propietarios de activos no estaban consiguiendo poder de fijación de precios. La naturaleza de la inflación provocó que retrocediera la generación de rentas”, resume Barnard.
Una vez aclarado este punto, ambos expertos han señalado que la fuerte revisión de los precios ha devuelto un gran atractivo al inmobiliario cotizado, particularmente en Europa, donde han observado un descuento del 40% sobre el NAV. El descuento medio del sector se encuentra en el 30% sobre el NAV, con un dividendo medio del 4%. “Creo que en 2023 se va a reducir este descuento”, puntualizó Barnard. Según evidencia histórica aportada por la gestora, desde 1990, cada vez que el descuento sobre el NAV es superior a 20% el real estate cotizado ha sido capaz de batir al privado el 100% del tiempo en los tres años posteriores, con n retorno un 99% superior de media.
En cuanto a la previsión de inflación, el gestor cree que “todavía quedará inflación en el sistema en 2023, pero empezará a retroceder hasta niveles más normales, del 2-3%. «La historia demuestra que los REITs generan rendimientos positivos cuando los bancos centrales empiezan a retirar presión del sistema», indica. Para Barnard, “el real estate ofrece una resiliencia relativa en un contexto de recesión o desaceleración y ofrece diversificación dentro de una asignación a renta variable”.
Un sector más profundo y diverso
Barnard considera que los REITs han llegado a 2023 en una mejor posición, no respecto a 2022, que también, sino también respecto a los últimos años: “El sector ofrece ahora más calidad en los activos: el apalancamiento es menor, los balances están más saneados y ha evolucionado la estructura del mercado, por lo que ahora hay más variedad”, resume Barnard. Éste indica que la estrategia global de la firma ofrece diversificación, aunque presente un sesgo hacia activos estadounidenses, que suponen un 65% de la cartera – en línea con el índice-, pero aclara que lo importante no es la diversificación geográfica, sino “por subsectores y por la calidad de los balances, de los equipos directivos y de los activos subyacentes”.
Por ese motivo, Barnard explica que su estilo de gestión combina el enfoque en las valoraciones dado por el NAV con el enfoque en la calidad, para lo cual se fija especialmente en la generación de flujos de caja. Esto le ha llevado a tomar decisiones como la de eliminar la exposición del fondo a uno de los subsectores más tradicionales dentro del real estate, el de alquiler de oficinas en EE.UU., al observar que nuevas tendencias como el teletrabajo han impulsado el número de vacantes. En cambio, ha encontrado oportunidades en sectores más nicho, como almacenamiento, logística, centros de datos, salud y cuidados medios y en el mercado residencial. Las cinco principales posiciones del fondo actualmente son Prologis Trust, VICI Properties, Weltowen, Alexandria Real Estate y Digital Realty.
