El final del endurecimiento monetaria parece estar llegando y el escenario de aterrizaje suave en las economías mundiales parece realista, estas fueron las conclusiones, entre otras, de Agustín Carstens, gerente general del Banco de Pagos Internacionales (BIS, por sus siglas en inglés), quien fijó el punto de vista de la institución sobre el desempeño de la inflación global en los meses recientes, los factores que desde su punto de vista han permitido el descenso de los precios, los riesgos que se observan en el horizonte y las medidas correctivas que podrían realizarse en caso de un repunte no deseado o imprevisto de la inflación.

El ex banquero central mexicano, presentó sus reflexiones sobre el curso de política macroeconómica global y, de manera especial, el desempeño de la inflación en el mundo.

Está cerca el fin del endurecimiento monetario

Cartens aseguró que ya se vislumbra el fin de este endurecimiento monetario excepcional. La mayoría de los bancos centrales han señalado que sus tasas de política pueden haber alcanzado su punto máximo. En Suiza, por ejemplo, los tipos de interés están estancados desde junio del año pasado y los bancos centrales de algunas economías de mercados emergentes ya los han reducido.

Asimismo, la actividad económica se ha mantenido sorprendentemente resiliente, lo que ha reforzado la confianza en que las economías podrían estar preparadas para un escenario de aterrizaje suave.

Agustín Carstens señala que la lucha contra la inflación ha tenido un costo notablemente pequeño en términos de menor crecimiento del PIB o mayor desempleo.

«Si en 2021 se hubiera dicho a la mayoría de los economistas que los principales bancos centrales aumentarían sus tipos de interés oficiales en 5 puntos porcentuales, habrían pronosticado un golpe considerable a la actividad económica, o incluso una recesión. Y, dados los ya elevados niveles de deuda y las vulnerabilidades acumuladas durante la era de bajos niveles de deuda durante mucho tiempo, no habría sido demasiado descabellado esperar también un aumento significativo de la morosidad y las quiebras, o incluso una crisis financiera», aseguró el dirigente del BIS.

Con el escenario actual, el panorama es relativamente optimista; sin embargo, Carstens se pregunta si continuará esta resiliencia. «Sin duda, este no es el final del viaje. Como señaló el Banco Nacional Suizo (BNS) en su evaluación de política monetaria más reciente, es probable que la inflación vuelva a aumentar ligeramente en los próximos meses debido al aumento de los precios de la electricidad y los alquileres, así como al aumento del IVA», señaló.

Existen riesgos

En virtud de que desde su punto de vista se mantienen los riesgos, Carstens puso sobre la mesa tres puntos que le parecen trascendentes para el desempeño de la actividad económica global los próximos meses:

1) Desde su punto de vista existen cuatro señales que confirman que la actuación de los bancos centrales va en el camino correcto.

En primer lugar, y lo más importante, la inflación sigue bajando. Así como el aumento de la inflación fue un fenómeno global, su disminución también ha sido similar en todos los países. Las economías avanzadas comenzaron el 2023 con una inflación promedio del 7.5 por ciento. Hoy su inflación promedio es del 3.2 por ciento. En los mercados emergentes, excluyendo un par de valores atípicos, la inflación promedio cayó del 8.1 por ciento al 4.1 por ciento durante el mismo período.
Parte de la caída refleja la caída de los precios de las materias primas después de los rápidos aumentos observados en 2022 y la normalización de las cadenas de suministro pospandemia

En segundo lugar, las tasas de crecimiento económico se estabilizan. El crecimiento mundial se ha desacelerado aún más en 2023. La recuperación en China ha sido más débil de lo que muchos esperaban. Y Europa evitó la recesión. Es cierto que Estados Unidos ha sido una excepción importante. Pero allí también se espera que la actividad se debilite pronto a medida que se agoten los excesos de ahorro de la era de la pandemia.

Además y en tercer lugar, los mercados laborales se relajan. Un gran enigma durante el período pospandemia es que los mercados laborales en muchos países se han mantenido ajustados a pesar del debilitamiento del crecimiento del PIB. Las tasas de desempleo continúan rondando mínimos históricos. La pandemia perturbó la oferta laboral y distorsionó la demanda laboral. Los cambios en las preferencias laborales hacia una menor participación de la fuerza laboral y menos horas trabajadas serían temporales, y se disiparía el acaparamiento de mano de obra por parte de las empresas sorprendidas por la dificultad para volver a contratar trabajadores durante la recuperación.

Por último, mejora el crecimiento de la productividad. Mecánicamente, la reciente combinación de mercados laborales fuertes y bajo crecimiento del PIB ha implicado un débil crecimiento de la productividad laboral. La producción por hora se ha estancado incluso cuando el empleo se ha expandido con fuerza.

A medida que los mercados laborales se normalicen y las tasas de crecimiento converjan a niveles potenciales, este patrón debería revertirse. Un crecimiento más rápido de la productividad permitiría a los trabajadores compensar la reducción de los salarios reales que muchos experimentaron en los últimos dos años, sin una reducción significativa de las ganancias corporativas. Esto, a su vez, reduciría la probabilidad de que surjan espirales de precios-salarios.

En resumen, el camino en los próximos seis a nueve meses debería estar marcado por una reducción continua de la inflación, un crecimiento moderado pero estable, un modesto debilitamiento del mercado laboral y un repunte gradual del crecimiento de la productividad. Y, eventualmente, la inflación volvería a alcanzar su objetivo y las tasas de crecimiento convergerían a su potencial.

¿Qué podría salir mal?

«Mi principal preocupación es que las tasas de inflación tal vez no regresen a los niveles objetivo con tanta rapidez y firmeza como esperan la mayoría de los pronosticadores», explicó el banquero de banqueros, como se le conoce a quien ocupa la titularidad del BIS sea quien sea.

Es en este contexto que, si bien los bancos centrales han hecho su trabajo endureciendo la política monetaria y restringiendo la demanda agregada, no se puede decir lo mismo de la política fiscal.

Los déficits fiscales, que justificadamente aumentaron durante la pandemia de Covid-19, aún no han vuelto a los niveles anteriores a la pandemia, que ya eran muy elevados. Esto aumenta la demanda agregada, lo que no ayuda, dado que las condiciones macroeconómicas más amplias son más resistentes de lo previsto.

Además, como ya se ha dicho, es bastante razonable esperar que los salarios reales intenten recuperar terreno. Si la productividad no se recupera y más bien regresa a las lentas tendencias previas a la pandemia, implicará un mayor costo laboral unitario para un nivel determinado de inflación salarial, lo que aumentará el riesgo de nuevas presiones sobre los precios.

Un riesgo clave para las perspectivas de inflación es que los mercados financieros puedan comenzar a descontar una flexibilización monetaria más pronunciada y rápida de lo que se justifica. A medida que las tasas a largo plazo han caído recientemente, los índices bursátiles se han recuperado y algunos alcanzaron máximos históricos. Los precios de la vivienda también han vuelto a subir en varias economías y no están lejos de sus máximos. Esto conduciría a una flexibilización prematura de las condiciones financieras que podría reavivar las presiones inflacionarias.

Además de los riesgos para la inflación, debemos prever la posibilidad de que la actual mala racha en el crecimiento pueda continuar, o incluso intensificarse. Como se mencionó anteriormente, la política monetaria opera con rezagos. Por lo tanto, el impacto total de las tasas de interés más altas aún no se ha sentido y puede resultar más fuerte de lo previsto.

Las dificultades de los prestatarios también plantearán desafíos para el sistema financiero a través de mayores tasas de morosidad, lo que agravará los riesgos para las perspectivas económicas. De hecho, la cuestión no es si habrá pérdidas crediticias, sino más bien qué tan grandes serán y qué tan bien podrá afrontarlas el sistema financiero.

No debe haber tregua contra la inflación

Agustín Cartens advirtió que no debe haber tregua en la lucha contra la inflación ya que la prioridad clave sigue siendo guiar de manera constante la inflación hacia los niveles objetivo.

«Como ya se ha dicho, hay varias fuerzas que podrían seguir añadiendo presión sobre la inflación: una política fiscal laxa, la recuperación de los salarios reales, la disminución de los factores desinflacionarios y posiblemente una flexibilización prematura de las condiciones financieras. Para ser muy claro, no veo ningún interés en que los bancos centrales se adapten a estas presiones. Los bancos centrales harán su trabajo y permanecerán vigilantes».

En este contexto, Casrstens señaló los que desde su punto de vista son los desafíos que plantearían nuevos shocks de oferta, un riesgo relevante en el contexto de tensiones geopolíticas, desafíos planteados por la transición verde y fuerzas demográficas adversas.
1) Permitir que la inflación vuelva a aumentar –incluso si se produce un shock temporal– sería una estrategia muy arriesgada.

2) En cuanto a la política fiscal, ha llegado el momento de apretarse el cinturón. Este no es un mensaje nuevo. Pero hemos llegado al punto en que la consolidación fiscal es un imperativo. Los niveles de deuda pública están en niveles récord y los déficits fiscales siguen siendo demasiado grandes en muchos países a pesar de la resiliencia del ciclo económico. Sin una consolidación fiscal y teniendo en cuenta las presiones de gasto relacionadas con la edad, los niveles de deuda pública tanto en las economías avanzadas como en las de mercados emergentes crecerán exponencialmente.

3) Otros desafíos fiscales surgen de las necesidades de gasto relacionadas con las tensiones geopolíticas y la transición verde, así como de un posible aumento de las tasas de interés reales de equilibrio. Por lo tanto, reducir los déficits fiscales es esencial para preservar la estabilidad macroeconómica en el mediano plazo y también respaldaría el proceso de desinflación en curso.

4) Las autoridades también deben permanecer atentas a los posibles riesgos para la estabilidad financiera. El alto nivel de los tipos de interés seguirá ejerciendo presión sobre los prestatarios. Y también existe el riesgo de disfunción del mercado, especialmente si la demanda de liquidez se dispara a medida que aumentan los préstamos en dificultades.

Agustín Carstens insistió en que conforme la economía se enfríe, sería complaciente confiar en que todo seguirá igual. Es esencial que los supervisores y reguladores estén preparados para tomar medidas rápidas y preventivas para preservar la resiliencia financiera cuando surjan señales de dificultades. Estas acciones tempranas pueden minimizar la probabilidad de que se requieran medidas de emergencia, como las implementadas en marzo de 2023.

Por último, pero no menos importante, las autoridades deberían revitalizar la agenda de reformas estructurales. Esto es clave para aliviar la carga que pesa sobre las políticas monetaria y fiscal, a las que con demasiada frecuencia se recurre para proporcionar estímulo económico en un contexto de crecimiento de la productividad persistentemente lento.

Lograr un crecimiento mayor y sostenible sólo puede lograrse impulsando el potencial productivo mediante medidas que mejoren el lado de la oferta e impulsen la innovación. Esto requiere esfuerzos renovados para diseñar e implementar reformas estructurales en los mercados de productos y de trabajo, que se han desacelerado considerablemente en las últimas dos décadas.

Para Carstens, el trabajo aún no está completo y persisten riesgos considerables. «El éxito que hemos tenido hasta ahora no debe generar complacencia. Las autoridades deben prestar atención a las señales y mantenerse firmes en su compromiso de completar el camino hacia la desinflación, al tiempo que revitalizan los esfuerzos para garantizar trayectorias fiscales sostenibles y elevar el crecimiento de la productividad», finalizó.