«Estamos todos preparándonos para un repunte de la inflación sin precedentes en la última década»: así de claro se muestra Rafael Valera, CEO y socio cofundador Buy & Hold, una situación que resulta perjudicial para la deuda pública pero que puede ser beneficiosa para los activos de deuda privada. En esta entrevista con Funds Society, Valera explica los segmentos del activo en los que ven oportunidades, como el high yield, y su estrategia actual, que pasa por una mayor diversificación y por movimientos en las carteras como la venta progresiva de la deuda financiera. Y también desvela unos planes de negocio que podrían pasar en el futuro por lanzar nuevas clases de sus fondos con compromiso de devolución de comisiones en caso de que los inversores no ganaran dinero o por lanzar una clase de distribución de sus fondos de Luxemburgo, un plan este último que podrían materializar incluso a finales de año.

El mercado de renta fija afronta un momento complejo: los tipos siguen bajos y las perspectivas de inflación aumentan, así como posibles posturas más «duras» de los bancos centrales. ¿Temes un efecto negativo derivado de una mayor inflación?

En Buy & Hold desde siempre nos hemos centrado en la gestión de crédito, no en la gestión de tipos de interés: en este sentido la inflación creemos nos favorecerá, ya que el prestar a empresas vía bonos, en un contexto inflacionario éstas trasladan a sus clientes en los precios de sus productos la inflación, pero sobre todo porque la inflación viene de la mano de un ciclo económico de fuerte recuperación y estas empresas e industrias contribuyen a esa recuperación, aumentando su solvencia. Por ello creemos que nuestra exposición a bonos de empresas en un contexto de inflación no sólo no es algo negativo, sino que, al contrario, nos beneficia.

¿Y, en general, cuáles podrían ser los efectos en los mercados de renta fija?

En los bonos de gobierno veremos caídas en precios y subidas de rentabilidad pero no tanto por la evolución al alza de la inflación, sino por el influjo de los bancos centrales; en este sentido, los inversores deberían prepararse para ver fuertes caídas en cuanto se anuncie la retirada de los estímulos cuantitativos que han aplicado sistemáticamente en los últimos años, dopando a los mercados hasta producir las valoraciones inverosímiles que hemos visto en los últimos tiempos. Por otra
parte, es necesario recordar que la inflación, ese impuesto silencioso, es la mejor aliada de los gobiernos para poder reducir su
apalancamiento, aunque tiene el efecto perverso de atacar sobre todo a las clases más desfavorecidas.

No podemos menos que constatar la rapidez con la que han evolucionado las previsiones económicas: en 2018 todavía estábamos hablando de deflación, algunos incluso de estanflación, que es una situación todavía más terrible, y tres años después estamos todos preparándonos para un repunte de la inflación sin precedentes en la última década. En Buy & Hold somos muy poco amigos de hacer predicciones macroeconómicas, pero muy amigos de la microeconomía: nuestra especialidad consiste en ir empresa por empresa y analizar si son merecedoras de nuestra confianza para invertir en ellas, tanto como prestamistas o como accionistas.

Para ser accionistas buscamos empresas sin deuda, mientras que para prestar nos centramos en empresas que sí tengan
deuda y de hecho no nos importa que ésta sea abultada siempre que entre sus prioridades esté
la reducción de la misma. Lo que verdaderamente nos entusiasma es encontrar empresas que contemplan las ampliaciones de capital como un instrumento para reducir sus ratios de deuda. En resumen, aunque lo que buscamos en el caso de ser accionistas o bonistas casi siempre es antagónico, en todos los casos partimos del mismo proceso de análisis.

En este entorno complejo, vuestro fondo de renta fija se ha situado muy bien en su categoría Morningstar en Europa, entre los primeros. ¿Cuál es vuestro secreto?

En nuestra humilde opinión, la conclusión a la que hemos llegado es que nuestros competidores están «macrocentrados» y esto les hace percibir el mercado actual como un lugar poco proclive a prestar dinero a los emisores, es decir, a invertir en bonos. Imaginamos que salir a la arena de la inversión con esta mentalidad ya incrementa su predisposición a perder el partido.

Nosotros, por el contrario, siempre creemos que es posible encontrar oportunidades de inversión en un océano tan inmenso como es el de los bonos corporativos. Estamos hablando de un universo que tiene un tamaño muchísimo mayor que el de las empresas cotizadas en las bolsas del mundo porque hay muchísimas empresas no cotizadas a las que podemos prestar atención e invertir en su deuda. Por estos motivos, pensamos que la generalización es siempre errónea a la hora de hacer una aproximación a los mercados de bonos.

¿En qué segmentos de la renta fija veis más oportunidades?

De todos los mercados de deuda, el que está menos intervenido por los bancos centrales es el high yield y, por tanto, donde encontramos las mejores oportunidades. El siguiente es el investment grade, que tiene una exposición del 30% en nuestras carteras. Donde no nos acercamos porque consideramos que está completamente intervenido, y por tanto no hay libertad en la fijación de precios, es en el mercado de bonos soberanos.  Con todo, este año estamos manteniendo posiciones de liquidez importante; de hecho, hemos llegado a tener el 20% de la cartera en cash, niveles que rara vez alcanzamos. Al mismo tiempo estamos más diversificados que nunca: la mayor exposición a un emisor actualmente pesa un 3,4% en nuestros fondos de renta fija.

Y de la deuda bancaria, ¿qué pensáis? Los tipos de interés acabarán subiendo y eso beneficiará al sector… ¿pero se traducirá en mejores perspectivas para los bancos?

La deuda bancaria ha sido una de nuestras mayores posiciones en el pasado. Durante muchos años los bancos han dado más retorno a sus acreedores que a sus accionistas, algo que hemos sabido aprovechar. Sin embargo, hemos ido reduciendo exposición conforme estos bonos han ido revalorizándose y, por tanto, perdiendo rentabilidad para nuestras carteras. Los bancos son por definición negocios apalancados y muy pegados al ciclo, por lo que hay que comprarlos en la parte baja del ciclo y venderlos en la recuperación, y eso es precisamente lo que estamos haciendo, y con muy buenos resultados.

En renta variable, ¿qué perspectivas tenéis, cuáles son vuestras principales apuestas?

En renta variable nuestras inversiones son en compañías con retornos de capital altos y que sean consistentes en el tiempo. Buscamos crecer con nuestras compañías no buscamos entrar debajo del ciclo y vender arriba como en el caso de los bonos bancarios que mencionábamos anteriormente. La posición de accionista es por definición de menos certeza que la de acreedor y por tanto vamos a empresas líderes en sus sectores, que sean sectores con la competencia lo más acotada posible, donde los jugadores sean escasos e invertimos en el líder de estos. Como denominador común son empresas donde los flujos de caja son muy predecibles. Así, estamos invertidos en sector financiero en Standard and Poors, en American Express, en Paypal. En sectores como la publicidad destacaríamos Alphabet y Facebook, y en sectores que han sido muy castigados por la pandemia y en los que esperamos fuerte recuperación, pero que además son sectores con tendencia a crecimiento como es el sector viajes. Así, estamos en Booking, Amadeus, o en la más eficiente y solvente línea área europea que es Wizzair.

Vuestra gama de renta fija y renta variable se complementa con un fondo mixto, el B&H Flexible. ¿Qué balance hacéis de este fondo?

Nuestro BH Flexible cumplirá 11 años el próximo 30 de junio y lo va a hacer con muy buenos resultados: en este tiempo hemos logrado un 136% de revalorización acumulada, que es una TAE del 8,2% o, lo que es lo mismo, las rentabilidades de la
bolsa europea pero con la mitad de volatilidad, por lo que creemos que es un producto que puede encajar bien para inversores con un horizonte temporal de cuatro años, que están buscando una rentabilidad algo superior a la que puede ofrecer en estos momentos la renta fija pero que no quieren asumir los mismos riesgos que un inversor puro en renta variable. Nuestra exposición actual a acciones es del 50%, y en lo que va de año tenemos una rentabilidad del 11,5%. Muestra del buen comportamiento que está teniendo, el fondo está calificado con cinco estrellas Morningstar.

También comercializáis un plan de pensiones, el B&H Jubilación. ¿Por qué habéis incorporado este producto a vuestra gama? ¿Sigue la misma filosofía de inversión que vuestros fondos de inversión?

Como es natural, gestionamos este plan de pensiones con los mismos principios que rigen el resto de nuestras inversiones: la inversión paciente en empresas de calidad con modelos de negocio que sean fáciles de entender y que coticen a precios razonables, ya sea en sus acciones o en sus bonos. Hemos decidido lanzar este vehículo porque pensamos que en España existe un serio problema con el ahorro para la jubilación, ya que el sistema de pensiones actual es insostenible y las autoridades no están dando información honesta y transparente sobre este hecho a la población. El B&H Jubilación es nuestra pequeña contribución para ayudar a los inversores a planificar su ahorro y poder mantener su poder adquisitivo durante sus años de retiro.

De cara al negocio, vuestros fondos tienen ya más de 225 millones de patrimonio… ¿confiáis en elevar esta cifra en los próximos años? ¿Cuáles son vuestros objetivos de crecimiento?

Nuestros objetivos nunca han sido de volumen y tampoco lo son ahora. Nuestro objetivo principal es la protección de capital en el horizonte temporal recomendado para cada uno de nuestros fondos. Tanto es así, que desde que fundamos la gestora lanzamos una clase en cada uno de nuestros fondos bajo la cláusula de que, si una vez cumplido ese horizonte temporal el inversor no hubiese ganado dinero, entonces nos comprometemos a devolverle el 100% de las comisiones cobradas por la gestora. Hemos sido pioneros en aplicar esta clase de medida y creíamos que toda la industria o buena parte nos copiaría porque es un ejemplo claro de práctica en beneficio de los intereses de los partícipes y no de los nuestros propios. Sin embargo, nos ha sorprendido que ninguna gestora lo haya hecho, lo que nos hace pensar que estamos más que nunca en el camino acertado y que nuestro objetivo debe ser el mismo que cuando transformamos Buy & Hold en SGIIC: mirar por nuestros inversores y cumplir nuestro compromiso con ellos, que no consiste ser más grandes, sino en ser los mejores en lo que hacemos.

En Luxemburgo habéis lanzado nuevas clases para vuestros fondos… ¿cuál es vuestro objetivo en el negocio internacional?

Por el momento nuestro objetivo de negocio está centrado en España. Aún somos una gestora desconocida para la mayoría de los profesionales de la banca y en consecuencia queremos que nos vayan conociendo cada vez más banqueros privados y asesores. Estamos cumpliendo con este plan sin prisa, pero sin pausa, que es como estamos convencidos de que deben hacerse las cosas para que estén bien hechas. Tan pronto como este objetivo esté cumplido sí que nos plantearemos dar el salto hacia aquellos otros países europeos en donde detectemos mayor interés. Por el momento, nuestra obsesión no es expandirnos internacionalmente, sino hacer llegar un producto de calidad a los inversores de nuestro mercado nativo.

De cara  a los próximos meses, ¿tenéis en mente lanzar nuevos productos?
Somos una gestora que nació con la idea de no crecer en productos, aunque hace un año lanzamos un fondo nuevo, el BH Deuda FI, que hoy es el mayor de nuestros fondos españoles. Lo hicimos al detectar un interés particular por un fondo que no existía en el mercado, con una duración más baja que nuestro fondo de renta fija y que tuviese una comisión de gestión muy baja, del 0,4%, es decir, una vez más mirando por los intereses del inversor final.

No obstante, sí que tenemos un par de ideas en mente relacionadas con nuestra gama actual de productos. Por un lado, podríamos lanzar nuevas clases con compromiso de devolución de comisiones en caso de que los inversores no ganaran dinero siempre que detectemos interés en el mercado. La clase actual del BH Renta Fija FI que tiene ese compromiso vence en enero de 2022, así que esperaremos hasta entonces para plantearnos la renovación de este compromiso. Por otra parte, estamos detectando interés en que lancemos una clase de distribución en nuestros fondos de Luxemburgo, particularmente del BH Bonds, y de hecho es probable que lo anunciemos antes de finales de este año.

Muchas gestoras se están metiendo en el terreno de las inversiones alternativas… tenéis esa idea también?

«Zapatero a tus zapatos»: nosotros vamos a continuar con el foco en aquello en lo que consideramos que tenemos oficio, avalado por más de 80 años de experiencia conjunta. Preferimos no adentrarnos en terrenos donde nuestra capacidad de aportar valor diferencial es muy escasa.