En 2022, los inversores lidiaron con un contexto de mercado muy diferente al de gran parte de la década anterior. A fin de mitigar las importantes presiones inflacionarias, los bancos centrales cambiaron drásticamente su política monetaria, pasando de compradores netos de activos a vendedores netos. Durante el consiguiente repunte de la volatilidad de los tipos de interés, los rendimientos de los títulos europeos con grado de inversión alcanzaron niveles desconocidos desde hacía más de diez años.
En nuestra opinión, este nuevo régimen del mercado genera oportunidades potencialmente interesantes para los gestores activos de títulos de crédito con un enfoque combinado en la selección de valores y, cada vez más, en la sostenibilidad.
Por qué el entorno actual genera oportunidades en Europa
Si bien en 2022 asistimos a la desaceleración del crecimiento económico a escala global, Europa se convirtió en el epicentro del fenómeno a causa de la guerra entre Rusia y Ucrania y la crisis energética derivada de esta. Los diferenciales ajustados por opciones en el segmento de crédito europeo de grado de inversión, según el índice Bloomberg Barclays Euro Aggregate Corporate, se sitúan actualmente en el percentil 90 en relación a su trayectoria (Gráfico 1), mientras que el yield to worst del índice pasó de aproximarse a cero al principio de 2022 a superar el 4 % a finales del mismo año. Bajo nuestro punto de vista, las cotizaciones ya han descontado ampliamente los riesgos relacionados con la guerra ruso-ucraniana y la crisis energética, y algunos emisores de mayor calidad crediticia cotizan hoy a precios muy favorables.
Pensamos que los factores ASG (ambientales, sociales y de gobierno corporativo) pueden ejercer una enorme influencia en la rentabilidad de una empresa a largo plazo, sobre todo a medida que aumente la dispersión entre los emisores con categoría de grado de inversión. Los cada vez mayores riesgos asociados a las cuestiones ASG en ámbitos como el cambio climático o los problemas de la cadena de suministro, sumados a la rápida actualización de las normativas europeas sobre el tema, impulsa a las empresas más rentables a reforzar sus prácticas de sostenibilidad. Esta dinámica acelerada no ha hecho más que aumentar la necesidad de identificar a los posibles ganadores y perdedores en materia de ASG. De hecho, a la hora de detectar los riesgos y las oportunidades tanto por sectores como por empresas, creemos que el análisis exhaustivo de los factores ASG es en la práctica tan importante ahora mismo como el análisis crediticio fundamental.
Al mismo tiempo, a fin de incorporar los criterios ASG al proceso de inversión, consideramos esencial emprender acciones de diálogo activo con las empresas para fomentar cambios positivos. Esto es, a nuestro parecer, especialmente relevante en el ámbito del riesgo climático, dado que los riesgos asociados a elevadas emisiones de carbono y a la transición climática podrían afectar sustancialmente a los fundamentos de las empresas.
La participación activa en las empresas que emiten grandes cantidades de carbono permite a los gestores adquirir un mayor conocimiento sobre la voluntad y la capacidad de estas de llevar a cabo una transición hacia el desarrollo de actividades más sostenibles. Además, el diálogo productivo y el intercambio de ideas pueden animarlas a acelerar sus planes en esta cuestión y, a su vez, ayudar a los inversores a descarbonizar sus carteras y a contribuir al progreso en un universo de inversión más amplio.
Adoptar una estrategia activa, clave en el nuevo régimen
Este nuevo y más volátil régimen del mercado ha reafirmado nuestra creencia en el crédito como una clase de activo cíclico, en la que, para anticiparse a los cambios en el ciclo económico, es fundamental conocer el riesgo macroeconómico y político; más si cabe, en nuestra opinión, en el segmento de crédito europeo, dada la diversidad de regímenes políticos en la región. El abandono progresivo de la política acomodaticia por parte de los bancos centrales agravará estos riesgos distintivos en un momento en que las empresas exhiben cada vez más un comportamiento de final de ciclo. Entendemos que un entorno como el actual exige una estrategia activa que combine un análisis descendente (top-down) o macro y un análisis ascendente (bottom-up) o fundamental que abarque un conjunto amplio de perspectivas, en concreto conocimientos en la región y estudio de los factores ASG.
Conclusiones
Este año esperamos que la creciente importancia de los factores ASG y la mayor disparidad en los fundamentales de las empresas generen oportunidades atractivas en el mercado europeo de grado de inversión para aquellos inversores que sean capaces de combinar prácticas ASG creíbles con conocimientos macro y análisis crediticios fundamentales.
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Por Funds Society, Madrid
