2014 deparó su cuota de confirmaciones bursátiles (por ejemplo, EE.UU. se recupera más rápido que Europa), si bien no estuvo exento de sorpresas: el rublo perdió la mitad de su valor, mientras que la renta variable cotizada de Shanghai se anotó una ganancia del 58% en términos anuales. Más cerca de nuestras fronteras, el espectacular avance de la deuda pública alemana (bunds) (con un 12% anual) merece figurar igualmente entre las sorpresas de 2014.
A la hora de formular previsiones, podríamos plantearnos una pregunta ingenua: ¿podrán los bonos del Estado alemanes revalidar en 2015 su sobresaliente resultado de 2014?
Las preguntas sencillas suelen tener respuestas complejas, y la que nos ocupa no va a ser la excepción a dicha regla. Con la tasa de rendimiento actuarial de la deuda pública alemana situada en el 0,5%, podríamos reformular la pregunta cuestionándonos cuál debería ser la tasa de rendimiento actuarial al final de 2015 si los bunds volviesen a anotarse una ganancia del 12% este año.
La respuesta varía según el modelo de valoración utilizado, pero una cosa no cambia: la cifra estará precedida del signo menos. Si los bonos alemanes experimentan la misma evolución en 2015, su rendimiento actuarial rozará el -0,7%. Este resultado es absurdo: ¿quién querría invertir su dinero a un plazo de 10 años a cambio de un rendimiento negativo? Por tanto, la lógica nos diría que, en el mejor de los casos, los bonos conseguirán una rentabilidad correspondiente a una tasa de rendimiento actuarial igual a cero. Dicho razonamiento nos lleva a un resultado más aceptable, representado por una ganancia posible de los bunds a 10 años con vencimiento en 2015 de, como máximo, el 5%.
La satisfacción intelectual que nos procura esta cifra no durará mucho tiempo: al estudiar la curva de tipos en su conjunto, constatamos que hoy en día los tipos alemanes ya son negativos hasta el plazo de cinco años. La inversión a largo/medio plazo a cambio de un interés negativo puede parecer descabellada utilizando la lógica, pero es una evidencia ampliamente contrastada por la realidad. A la ingenua pregunta formulada en la introducción, la respuesta debería, por tanto, ser: sí, sigue siendo posible una revalorización de la deuda pública alemana en 2015 tan espectacular como la de 2014. Ello implicará «simplemente» que los tipos a largo plazo se adentren en terreno negativo.
«En Bolsa se tiende a infravalorar la amplitud de los movimientos»: la rentabilidad del mercado de renta fija alemán ilustra perfectamente esta vieja máxima bursátil…
Pero tranquilícese, lector: nuestros propósitos de inversión para 2015 no pasan por adquirir deuda pública del otro lado del Rhin. No pretendemos posicionarnos de cara a la continuación de este movimiento y a la hipotética entrada de los tipos a 10 años en terreno negativo. Con todo, el entorno de tipos «casi cero» en Europa (poco importa el signo) es una realidad bien instalada en el ánimo de los inversores. Para combatir esta estrategia pasiva en 2015, hará falta más imaginación y, sin duda, la asunción de mayores riesgos. Esta realidad implicará también la búsqueda de empresas con una fuerte capacidad de generación de efectivo… y, sobre todo, la aceptación de un aumento de la volatilidad, contrapartida inevitable para una rentabilidad potencial significativamente positiva.
Didier Le Menestrel, presidente de Financière de l’Echiquier
