Última actualización: 14:18 / Miércoles, 14 Agosto 2019
El análisis de GAM Investments

Renta variable de mercados emergentes: un análisis regional

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Renta variable de mercados emergentes: un análisis regional

Los países de los mercados emergentes han sido objeto de un gran cúmulo de noticias durante el primer semestre de 2019, motivadas tanto por la incesante guerra comercial que el presidente Trump mantiene con China o, más recientemente, el conflicto con México; las tribulaciones de Turquía, que siguen causando una inestabilidad económica en el ámbito interno; o las elecciones democráticas más grandes del mundo que India está celebrando con éxito.

En este contexto de mercado en constante cambio para la renta variable de mercados emergentes, pensamos que sería oportuno esbozar nuestras perspectivas actuales sobre asignación regional, destacando nuestras regiones preferidas, aquellas en las que mantenemos una postura más neutral y las áreas respecto a las cuales somos más cautos.

China

Empezando con China, somos moderadamente optimistas sobre este mercado al creer que la probable adopción de nuevas medidas de estímulo locales debería actuar como contrapeso de la relación cada vez más conflictiva con Estados Unidos. Los problemas de expansión cíclica causados por la guerra comercial y el lento crecimiento externo pueden paliarse mediante una política monetaria, fiscal e industrial adicional, mientras siga siendo favorable el giro estructural centrado en el consumo interior, los coeficientes de deuda estables, la calidad reforzada en el ámbito macro y micro, unido al apoyo del capital que conlleva la internacionalización de los mercados de capitales.

Dicho esto, en vista de los aranceles del 25% aplicados por la administración Trump sobre casi todas las exportaciones de China a EE.UU, hemos reducido nuestra previsión de crecimiento de China para reflejar el deterioro del entorno económico mundial en un contexto de reciente escalada de tensiones en el comercio y la tecnología. Hemos recortado nuestra previsión de crecimiento del PIB para 2019 en 50 pb hasta el 6,0% y para el 2020 en 70 pbs hasta el 5,5%.

Dados los recientes retrocesos del mercado, abogamos por las oportunidades que brindan actualmente las acciones H-Share con valor más atractivo (negociadas en la bolsa de valores de Hong Kong) frente a las acciones tradicionales A-Share que se negocian en China continental. Es interesante observar que los índices MSCI comenzaron su exposición al mercado A-Share en junio de 2019 y, por lo tanto, es posible que veamos una mayor actividad en este segmento, sobre la cual estaremos muy pendientes.

A corto plazo, nuestra atención se centra en los beneficiarios de los estímulos de orientación nacional (seguros, inmobiliarias, marcas blancas, automoción), aunque no podemos descartar una posible apreciación de los valores orientados a la exportación si se alcanza una resolución en la guerra comercial.

El anuncio de reestructuración de Baoshang Bank (un banco comercial urbano radicado en Baotou, en el interior de Mongolia), que implicaba una absorción temporal durante un año debido al riesgo de crédito, nos sirvió de recordatorio del incesante saneamiento bancario que viene aplicándose desde hace varios años.

La depreciación gradual pero constante que están sufriendo los bancos más pequeños de China bajo el yugo regulatorio no es, a nuestro juicio, sintomático de riesgos crecientes en el sistema financiero. Todo lo contrario; creemos que forma parte del proceso de eliminación de riesgo asociado al desapalancamiento y reducción de riesgos a costa del crecimiento.

En nuestra opinión, parece haber muy poco riesgo sistémico gracias a los esfuerzos anticipados y coordinados en materia normativa que llevan realizándose desde hace más de dos años para mantener el sistema saneado. El Banco Popular de China (PBoC) ha tratado de reducir los daños colaterales tranquilizando al mercado mediante la promesa de inyectar una liquidez suficiente en el sistema, afirmando que Baoshang Bank es un caso aislado y que no tiene planes de absorber otro banco. En resumen, el banco central de China trató de calmar a los inversores afirmando que los reguladores no estaban planeando ninguna medida más de ese tipo por el momento.

Turquía, Rusia y otras regiones atractivas

Nuestra visión sobre Turquía es positiva al presentar valoraciones atractivas tras la reciente turbulencia del mercado, y también por tener soportes "top-down" (basados en el análisis deductivo) que consideramos sólidos. El riesgo es que los controles de capital blandos puedan transformarse potencialmente en controles duros, lo que nos lleva a decantarnos por empresas con beneficios estables procedentes del extranjero, con capacidad para fijar precios y sin deuda, por ejemplo, la compañía de bienes de consumo básico Coca Cola Icecek.

Rusia es otro mercado fuertemente favorecido: a nuestro juicio, presenta una alta credibilidad y sólidos fundamentales corporativos, además de ofrecer una rentabilidad creciente y buenas ratios de cobertura. Somos optimistas sobre las compañías cíclicas del país que operan en el sector del acero y el petróleo seleccionado. Hungría, Colombia y Grecia también se consideran atractivos en la actualidad, si bien estos mercados menos líquidos pueden ser vulnerables a cambios del sentimiento hacia el riesgo en términos de dólares estadounidenses en esta clase de activos, así como a problemas en las elecciones locales en la UE.

India

El mercado indio ha registrado un brote de euforia poselectoral y las empresas que supuestamente se beneficiarían del segundo mandato del primer ministro Modi ya han experimentado un fuerte tirón alcista. Con todo, son los fundamentales los que están cobrando protagonismo, no las cuestiones políticas o temáticas, en nuestra opinión. Hasta ahora habían dependido enormemente de la salud de la economía estadounidense; sin embargo, con el pico del crecimiento supuestamente superado y las tensiones comerciales in crescendo, nos parece importante no perder de vista en ningún momento los posibles riesgos bajistas.

El holgado resultado de Modi en su reelección ha eliminado un buen grado de incertidumbre en la economía india; la generación de empleo se expandió por 14 meses consecutivos, siendo el avance de mayo el más fuerte que se registra desde febrero. Esto podría reflejar parcialmente el optimismo de los empresarios en torno al resultado de los comicios así como las expectativas de un respaldo al crecimiento a corto plazo. Estaremos muy atentos a los datos del primer trimestre tras su reelección, en busca de estímulos concretos en el mercado y un impulso de reforma.

Actualmente mantenemos una postura neutral con respecto a India debido a los altos precios del mercado, aunque el respaldo de políticas y el fuerte crecimiento interior resultan alentadores. Por otro lado, somos optimistas sobre los bancos que han salido de un largo ciclo de estrés y, a nuestro juicio, tienen visos de convertirse en apuestas defensivas, aun cuando la economía se vea sumida en una desaceleración adicional, dadas sus mejores perspectivas de crecimiento y ratios reforzadas de sus balances. Además, se espera que el Banco de Reserva de India (RBI) recorte los tipos ante las débiles cifras de crecimiento del PIB, la benigna inflación y la liquidez todavía ajustada.

Taiwán y Corea

Con respecto a Taiwán, nuestra perspectiva ha mejorado debido a unas métricas top-down e bottom-up más atractivas. El mercado sigue adoleciendo de datos dispares y la perspectiva del crecimiento de los mercados desarrollados todavía ejerce una influencia negativa en él. Por otro lado, las próximas elecciones presidenciales previstas al final del año, unido al reducido margen para dar un giro a la política monetaria o fiscal, sugieren que Taiwán no se encuentra en condiciones óptimas, lo cual nos lleva a mantener cierto grado de cautela.

Algunas posiciones selectas en tecnología y sensibles a China se beneficiarían sustancialmente en el supuesto de que EE.UU. y China alcanzasen un acuerdo. Por su parte, Corea, que está considerado como pionero del comercio mundial, ha venido sufriendo algunos fuertes baches en relación con la exportación. Sin embargo, en vista de los fuertes retrocesos que han comprimido las valoraciones, creemos que buena parte de esto ya está descontado. Aunque el mercado sigue siendo asequible, la economía continúa pasando apuros debido al parco crecimiento, las opciones de política y los altos niveles de deuda nacional, una situación que nos lleva a permanecer neutrales.

México y Brasil

Nuestra visión cauta sobre México y Brasil también han mejorado en las últimas semanas. Con la resolución que aparentemente se alcanzará en la guerra comercial con México o la suspensión de nuevas asignaciones arancelarias, creemos que los puntos de entrada por valoración y divisa ofrecen un argumento de compra relativo en determinados títulos líquidos de alta calidad que presentan unos flujos de caja disponibles favorables. En Brasil prevemos que podría haber más potencial alcista en el tercer trimestre a medida que se logran modestas reformas estatales.

Arabia Saudí y mercados del Consejo de Coperación del Golfo (GCC)

Después de ser uno de nuestros mercados preferidos durante los últimos dos años, nos hemos vuelto más cautos con respecto a Arabia Saudí. Los mercados que conforman el Consejo de Cooperación del Golfo (GCC, por sus siglas en inglés) sufrieron una brusca corrección en mayo ante la intensa recogida de beneficios que desató el creciente temor por la escalada de tensiones entre Estados Unidos e Irán y la débil coyuntura mundial. El S&P GCC composite Index retrocedió un 5,43% en ese mes.

Eso sucedió simultáneamente a la primera etapa de inclusión del MSCI Emerging Market Index en el mercado, que registró un volumen de negociación de casi 8.000 millones de dólares en la Bolsa de Tadawul. La ponderación de Arabia Saudí en el MSCI EM Index roza actualmente el 3%, mientras que la ponderación total de Oriente Medio y África del Norte en dicho índice alcanza ya el 3,3%, y estimamos que podría aumentar hasta el 5,4% para junio de 2020.

A pesar del creciente riesgo de cola asociado a un posible shock de oferta de crudo en Oriente Medio, no creemos que tenga una elevada probabilidad de materializarse. Creemos que la retórica entre EE.UU e Irán irá remitiendo en los próximos trimestres y la probabilidad de que estalle una guerra sin cuartel entre ambos países nos parece baja, aunque no mínima.

Pensamos que los mercados GCC concederán más importancia a la sólida recuperación interior que ya se está desplegando sobre el terreno. Los precios del petróleo permanentemente altos, unido a los nuevos programas de bonos soberanos, han dado confianza a los gobiernos regionales para retomar sus programas de gasto. Por lo demás, creemos que la inversión interior más sólida debería reflejarse en un crecimiento de los préstamos bancarios y de los beneficios empresariales este año y el siguiente.

Otras áreas que imponen cautela

Malasia ha supuesto una especie de enigma. A pesar de las recientes caídas, una pérdida de beneficios implica que las valoraciones no son tan baratas como parece (como consecuencia del fuerte ritmo de descenso de los beneficios por acción conforme se deprecian los valores). El mercado se está preparando para afrontar las secuelas del cambio de régimen y del parco crecimiento económico, aunque todavía no existen indicios concluyentes y las valoraciones son algo elevadas al tratarse de un mercado orientado hacia el interior.

Sin embargo, es un mercado difícil a juzgar por los valores que contiene; de ahí que mantengamos la cautela. Indonesia es un mercado de alto crecimiento orientado hacia el interior que posee un nuevo gobierno y, por tanto, más complicado desde el punto de vista bursátil. Esto nos lleva a aplicar un enfoque de selección de acciones más selectivo. Filipinas, Perú, Chile, Catar y Tailandia son mercados que consideramos caros, al no presentar catalizadores positivos a corto plazo en términos relativos.


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Columna de Tim Love, director de inversiones de GAM Investments

Acerca de Tim Love

Tim Love es director de inversiones de GAM Investments

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