Última actualización: 13:46 / Jueves, 16 Enero 2020
Columna de Franklin Templeton México

Renta fija mexicana en 2020: ¿la fiesta que nunca se acaba?

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El 2019 fue un año muy positivo para renta fija (gráfica 1). Para el caso de los Mbonos, el rendimiento anual promedio de toda la curva fue de 17,6% (el más alto desde 2001), y para el caso de los Udibonos, el rendimiento anual promedio fue de 13,2% (el más alto desde 2012). Gran parte de dicho rendimiento se debió a la postura acomodaticia de la FED y de Banxico a lo largo del año.

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Sin embargo, dicho rendimiento se da en un contexto complicado de tasas. Debido a las tasas negativas, el endeudamiento global se encuentra en máximos históricos: se estima que el endeudamiento total ya haya superado los 250 billones de dólares (trillion en inglés), es decir, 3 veces el PIB mundial. ¿dicho endeudamiento es sostenible? ¿es probable un desapalancamiento en el futuro cercano? Ya se han empezado a ver gestos e intentos de abandonar las tasas negativas, por ejemplo, del banco central sueco, el cual a mediados de diciembre decidió llevar su tasa de referencia de -0,25% a 0%, argumentando que los agentes económicos se han endeudado “indiscriminadamente”.

El mundo lleva casi 40 años de una tendencia secular de tasas a la baja (gráfica 2), y la pregunta acerca de la sostenibilidad de esta tendencia preocupa a más de uno. Con el nivel actual de endeudamiento mundial, el fin de dicho ciclo y, por lo tanto, un aumento importante en las tasas, podría ser desastroso para la economía global.  Entonces, ¿qué podemos esperar para el 2020?

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De entrada, en 2020 no espero un rendimiento tan positivo como en 2019. Solo para darnos una idea, para que los activos de deuda rindan lo mismo que en 2019, la curva de Mbonos tendría que bajar, en su totalidad, 3,4%; la curva de Udibonos tendría que bajar 1,4%; y la curva de bonos en EE.UU. tendría que bajar también 1,4%. Esto implicaría que el MBono de 10 años tendría que pasar de 6,9% (nivel de cierre de año) a 3,5%; el Udibono de 10 años de 3,4% real a 2% real; y el TNote 10 años de 1,9% a 0,5%. Muy difícilmente veo un escenario así. En ese sentido, los rendimientos de este año serán mucho más moderados.

Creo que habrá 3 grandes influencias para las tasas en 2020, a saber: la inflación, la política monetaria y factores externos. Analicemos una por una.

Inflación

La inflación va a ser el gran tema del 2020. Después de que en 2019 la inflación tocó mínimos de los últimos 4 años (en 2015 la inflación fue de 2,1%) al aumentar solo 2,83%, las expectativas para 2020 son muy optimistas (según la última encuesta de Banxico, se espera que la inflación en 2020 sea de 3,4%). Sin embargo, creo que hay varios factores que tenemos que tomar en cuenta:

  1. Efecto base en la inflación no subyacente: Durante 2019, las frutas y los energéticos tuvieron bajas importantes que hicieron que la inflación no subyacente cerrara el año en un nivel mínimo histórico (0,59% anual). Específicamente, durante enero 2019 los energéticos bajaron 1,5%; en febrero 2019 las frutas bajaron 9,1%; y en marzo 2019 las frutas bajaron 1,2%. El efecto combinado de esos tres eventos (ya ajustado por su ponderador en el INPC) restó a la inflación general alrededor de 0.6%. Difícilmente estos eventos se repetirán en 2020, por lo que el 1T20 podríamos ver un repunte inflacionario derivado de un aumento en la inflación no subyacente.
  2. Efecto del salario mínimo: La persistencia que hemos visto en la inflación subyacente el último año y medio se debe en gran medida a los aumentos del salario mínimo. En 2017, el aumento en el salario mínimo fue de 9,6%, en 2018 de 10,4%, en 2019 de 16,2% y en 2020 de 20%. Si bien, dichos aumentos han beneficiado directamente a una pequeña proporción de la población, sirven como referencia para el resto de los salarios en la economía. De hecho, cuando los aumentos al salario mínimo eran más modestos, el incremento en los salarios del resto de la economía (medidos como los salarios base de cotización del IMSS) crecían a mayor tasa. Sin embargo, estos últimos 3 años en donde el aumento al salario mínimo ha sido mayor, el aumento en los salarios base de cotización son alrededor de la mitad de los observados en el salario mínimo (gráfica 3).
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De mantenerse la tendencia, el aumento general de sueldos para este año será de 9%, lo cual seguirá imprimiendo presión en la inflación subyacente.

 

  1. Efecto IEPS: A finales de año, el gobierno anunció un incremento en el IEPS para gasolinas del 3% (en línea con la inflación observada en el año). Si bien, dicho aumento fue el prometido por el gobierno, ha sido utilizado como pretexto por muchas empresas para aumentar precios de sus productos, argumentando un mayor costo de distribución. En este sentido, según la ANPEC (Alianza Nacional de Pequeños Comerciantes), empresas como como Lala, Alpura, Nestlé, Modelo, Marinela, Tía Rosa, Gamesa, Sabritas y Barcel han anunciado aumento en sus precios (sin precisar monto o fecha). Esto podría traer presiones inflacionarias extras.
  1. Efecto mayor gasto: El gobierno ha sido muy enfático al decir que este año pisarán el acelerador al gasto. Esto podría traer una reactivación económica y, por ende, ciertas presiones inflacionarias. Si bien no será el mayor detonante para que la inflación se dispare, el estímulo económico que podría venir por parte del gobierno servirá como base para calentar una economía que se ha ido constantemente enfriando.

Se puede hacer un ejercicio sobre el camino que podría seguir la inflación anual a lo largo del año. Por un lado, se puede usar la inflación mensual estimada en la encuesta de Banxico, y por el otro lado, un promedio histórico mensual de los últimos 19 años (Gráfica 4).

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Si bien no espero una inflación escandalosamente alta, sí creo que el 3,4% que está esperando el consenso puede ser fácilmente rebasable, lo que me lleva a tocar el tema de la política monetaria.

Política monetaria

Después de un 2S19 acomodaticio para la FED, en donde decidió bajar su tasa de 2,50% a 1,75% de forma consecutiva, en las últimas minutas del año dejó bastante claro que lo más probable es que la tasa se mantenga sin cambios durante 2020. Esto, además, se alinea con el actuar histórico de la FED (en 2012 y 2016), la cual busca no hacer ningún movimiento importante de política monetaria en años electorales.

Banxico aprovechó la ola acomodaticia mundial y actuó en consecuencia, aunque de manera prudente, llevando su tasa de 8,25% a 7,25% y, de acuerdo con la última minuta publicada el 2 de enero, su postura se volvió menos acomodaticia que antes. En este sentido, es importante ver qué espera el mercado para ver cómo podrían reaccionar las tasas de largo plazo.

Contrario a otros años, actualmente hay poco consenso entre los analistas y el mercado respecto a cuál será la tasa de Banxico para cierre de año. En la última encuesta de Citi, los resultados son bastante dispares (gráfica 5), y van desde el 6% hasta el 7%. Esto da mucho espacio para que las tasas de largo plazo se ajusten (tanto para arriba como para abajo) a lo largo del año conforme las expectativas se vayan consolidando.

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Pero ¿actualmente qué información es la que está reflejando el mercado? En muchas ocasiones las tasas de largo plazo traen información acerca de lo que piensan los participantes del mercado que puede pasar con las tasas de corto plazo, de esta forma, una curva invertida (diferencial negativo de la tasa de 10 años menos tasa de 1 día) podría indicar que el mercado espera que la tasa de corto plazo baje (gráfica 6)

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Tal es el caso actual: el diferencial se encuentra en -0,4%. Históricamente, el diferencial entre la tasa de 10 años y la de 1 día ha sido alrededor de 1,5%, lo que quiere decir que, si creemos en la teoría del regreso a la media, tendría que pasar alguna de estas 3 cosas: 1) la tasa de corto plazo tendría que bajar alrededor de 1,9% (a niveles de 5,25%-5,50%); 2) la tasa de largo plazo tendría que subir 1,9% (a niveles de 8,8%); 3) lo más probable, una combinación de ambas que lleve el diferencial de tasas a 1,5%.

Si bien, el regreso a la media no siempre sucede, o sucede a ritmos lentos, veo complicado que la situación actual se mantenga, es decir, una curva invertida por más tiempo. En este sentido, podríamos esperar para 2020 cierto movimiento hacia la tendencia histórica por ambos lados de la curva.

Factores externos

Los factores externos y los extranjeros han incrementado su protagonismo en el mercado local. No descarto volatilidad debido a factores externos para 2020. Ejemplos de algunos eventos que podrían influenciar las tasas locales, especialmente al alza, son:

  1. Que le bajen la calificación a México más allá de lo que el mercado espera. Creo que el mercado está esperando que México se consolide como un país BBB, por lo que, si S&P decide degradar la nota crediticia por un nivel, no debería afectar las tasas (pues el mercado ya lo espera). Si bien este no es del todo un factor externo, al no depender al 100% de eventos internos del país, lo clasifico como tal.
  2. Ante panorama electoral adverso contra Trump, empieza a atacar a México (por ser el rival fácil de vencer), amenazándolo con aranceles o con clasificar a los cárteles como terroristas.
  3. Candidatos demócratas de corte socialista (como Warren o Sanders) se perfilan como ganadores en las elecciones presidenciales.
  4. Problemas en la implementación / ratificación del T-MEC.
  5. Guerra abierta entre EE.UU. e Irán y sus aliados.
  6. Problemas meteorológicos, biológicos, o de cualquier otra índole.

Escenarios

Dado todo lo anterior, presento 3 escenarios para 2020, y su posible efecto en las tasas (gráfica 7).

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Columna de Franklin Templeton México, escrita por Luis Gonzali, CFA. Estratega de Renta Fija

Acerca de Luis Gonzalí, CFA

Luis Gonzalí, CFA, es Portfolio Manager desde 2013 del equipo de administración local de activos de Franklin Templeton Servicios de Asesoría México. Asimismo, está a cargo de la estrategia de Deuda de los fondos administrados.

En 2005 ingresó a Heyman y Asociados, donde se desempeñó inicialmente como analista, y posteriormente como Socio y Gerente de Inversiones. Durante su gestión también estuvo a cargo del análisis de deuda global y local para los fondos administrados.

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