De cara a 2025, la mayoría de los inversores coinciden en un punto: las valoraciones del mercado parecen muy ajustadas y no son muchos los inversores que consideran que los activos están baratos. Esta es la realidad tanto en renta fija como en renta variable.
Así pues, la pregunta que se hace el equipo sobre 2025 es la siguiente: ¿cómo se invierte en un mercado con valoraciones muy ajustadas? La respuesta sencilla es mediante la optimización de la selección de valores en las carteras, pues sus aportaciones a la rentabilidad pueden suponer una diferencia mayor que en los últimos años.
Renta fija: el mayor reto, sí, pero puede que la mejor oportunidad
Los bonos plantean el mayor reto porque su rentabilidad esperada y sus valoraciones están ligadas a la senda esperada de los tipos de interés. La mayor parte de las rentabilidades de los bonos derivan de la duración, es decir, de su sensibilidad a la variación de los tipos de interés. De hecho, más del 80% de la rentabilidad registrada por el índice Bloomberg Aggregate Bond durante los últimos 40 años puede atribuirse a la duración. En cuanto al resto de la rentabilidad, la mayor parte deriva del cupón, y una pequeña proporción deriva de la convexidad.
Dado que se espera que la Reserva Federal baje los tipos de interés, el mercado ya ha descontado gran parte de la rentabilidad de los bonos. Además, los diferenciales de crédito se encuentran próximos a mínimos históricos, por lo que los inversores en gestión pasiva apenas pueden obtener un exceso de rentabilidad en renta fija.
Sin embargo, aquí es donde surge la oportunidad: si bien es cierto que existen grandes retos para los inversores de gestión pasiva en renta fija que se basan principalmente en la beta para impulsar sus rentabilidades, sucede lo contrario en el caso de aquellos que invierten en estrategias de gestión activa en renta fija. Estos inversores en gestión activa dependen menos del ciclo de los tipos de interés, o de la beta, para impulsar sus resultados. Se basan más en la selección de valores y de inversiones.
Dado que la mayoría de los inversores en renta fija tiende a emplear estrategias pasivas, el equipo considera que los que utilizan estrategias de gestión activa tienen una gran oportunidad de obtener alfa y de diferenciarse.
Un entorno macroeconómico favorable
Si nos fijamos en el entorno macroeconómico, la visión central del equipo de cara a 2025 apunta a que la política monetaria supere las expectativas actuales del mercado, impulsada por un crecimiento moderado, y una tendencia obstaculizada pero persistente de deflación. Si bien el caso base sigue estando sujeto a los datos que se irán publicando, el entorno posterior a las elecciones estadounidenses también hace que dependa cada vez más de las políticas que se adopten.
El equipo prevé que, en caso de materializarse una moderación fiscal y se aumenten los aranceles, la presión sobre las tires aumentará, las curvas de tipos cogerán pendiente debido a las presiones inflacionarias y aumentarán las primas de riesgo, impulsando en última instancia los tipos terminales al alza. No obstante, también se considera que los mercados descuentan actualmente la parte restrictiva de este caso base.
Por otra parte, la moderación de la política monetaria, combinada con un consumo sólido, balances corporativos robustos y una adecuada demanda de riesgo por parte de los inversores, debería ser un buen presagio para el conjunto de los segmentos de renta fija. El reto de cara a 2025 es que las valoraciones a nivel índice ya han descontado una cantidad sustancial del potencial alcista de los fundamentales.
Dado el favorable contexto macroeconómico, la estabilidad de los fundamentales de los balances y la fuerte demanda sostenida de la renta fija, no es de extrañar que los diferenciales descuenten un optimismo sustancial.
De hecho, los diferenciales de crédito a nivel global, tanto en grado de inversión como en ‘high yield’, se acercan a sus deciles más altos a largo plazo.
En este entorno, la oportunidad reside en la selección activa de sectores y valores, pues los desenlaces económicos y políticos aumentarán aún más la dispersión de los fundamentales y, a su vez, los tipos de interés y la volatilidad de los diferenciales seguirán siendo elevados.
En conjunto, el equipo considera que las elevadas tires iniciales actuales son un argumento convincente para las asignaciones a renta fija, ya que cumplen el doble objetivo de proporcionar ingresos/rentabilidad total y de tener una correlación negativa con los activos de riesgo en las carteras de los clientes.
Perspectivas del equipo
Las mejores oportunidades continúan estando en el crédito titulizado, concretamente, en las titulizaciones hipotecarias de EE. UU. Los hogares estadounidenses con calificaciones crediticias ‘prime’ cuentan con balances robustos, lo que debería seguir respaldando al crédito al consumo y sus estructuras auxiliares, especialmente mientras que los precios de las viviendas se mantienen estables.
Las carteras del equipo están posicionadas con una sobreponderación en riesgo de crédito, no obstante, dadas las elevadas valoraciones y los picos de volatilidad a corto plazo que se pueden dar debido a las políticas que se adopten, esta sobreponderación se sitúa en el extremo inferior del espectro de sobreponderación en riesgo de los últimos tres años. La principal sobreponderación es dentro del sector titulizado (titulizaciones hipotecarias, (MBS), titulizaciones hipotecarias comerciales (CMBS) y titulizaciones de activos (ABS)), valores financieros grado de inversión, préstamos bancarios de tipo variable por debajo de grado de inversión y determinados emisores ‘high yield’. Los ‘curve steepeners’ y las posiciones largas en el USD también se encuentran entre las inversiones preferidas del equipo.
Tribuna de Jim Caron, CIO del equipo Portfolio Solutions Group de Morgan Stanley IM, y Vishal Khanduja, responsable del equipo Broad Markets Fixed Income
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