Desde que se iniciara la pandemia se han aprobado 3 billones de dólares en ayudas financieras para familias, trabajadores desempleados y empresas en dificultades en EE.UU. A ello hay que sumarle 1,9 billones de dólares adicionales impulsados por la administración Biden. Sin duda, son cifras impactantes. Además, existe una importante demanda reprimida por las restricciones y confinamientos que podría desatarse a medida que las campañas de vacunación se afiancen y la economía vuelva a abrirse.
El confinamiento ha propiciado que las tasas de ahorro personal hayan aumentado; por ejemplo, en EE.UU., alcanzaron el 33,7% en abril de 2020, antes de asentarse en el 13,6% en febrero de 2021*. En cambio, entre 2010 y 2018, el ahorro creció anualmente, en promedio, un 6,3%, y alcanzó el 8,1% en junio de 2019**. En definitiva, el ahorro se ha recuperado significativamente durante la pandemia.
Por ello, no es de extrañar que el término «inflación» comience a resonar en los mercados. En febrero, por ejemplo, el índice de precios al consumo en EE.UU. subió un 0,4% hasta alcanzar el 1,7%, la tasa más alta registrada desde febrero de 2020. Alimentación y energía lideraron las mayores subidas. A pesar de la creciente preocupación en el mercado por las presiones inflacionistas, hay distintas fórmulas para afrontarlo. Una de ellas es adquirir bonos ligados a la inflación, como los TIP (Valores Protegidos contra la Inflación del Tesoro), en los que tenemos una asignación considerable. Otra es apostar por instrumentos de tipo variable, que se reajustan cuando los tipos de interés suben. Hay más alternativas como la renta fija de corta duración o el oro.
¿Nos amenaza un incremento de la inflación?
En nuestra opinión, en los próximos meses se seguirán registrando cifras de inflación más altas. Este incremento se verá impulsado por una serie de circunstancias: las cadenas de suministro se encuentran bajo presión, como hemos visto con la actual escasez de microchips; se elevará la demanda y el crecimiento económico a medida que las economías se reabran y aumente la actividad de los consumidores; y las comparaciones interanuales. Si a esto le añadimos el aumento de los precios de las materias primas, que se está trasladando a los costes de los materiales básicos, lo más probable es que veamos cifras de inflación mucho más elevadas en los próximos meses. La gran pregunta que debemos plantearnos es si se trata de un efecto transitorio que se disipará a medida que la actividad vuelva a la tendencia habitual o si es un fenómeno más arraigado. Hay dos opiniones diferentes al respecto.
Por un lado, la Reserva Federal de EE.UU., junto con otros bancos centrales, considera que, a pesar de la gran cantidad de estímulos, tanto fiscales como monetarios, seguimos operando en un entorno económico deteriorado. El desempleo es alto, y es probable que lo siga siendo durante un tiempo, a pesar de las mejoras que se esperan con la reapertura de las economías, especialmente en el sector de la hostelería; sin embargo, los salarios deberían, en general, permanecer relativamente contenidos. Hay sectores en los que la inflación salarial ya está aumentando, como el de la construcción, una tendencia que venimos observando desde hace tiempo. Además, el comportamiento de los consumidores será inicialmente favorable a la mejora económica, dado que las tasas de ahorro son muy elevadas, pero es poco probable que los consumidores se vayan de vacaciones continuamente o compren regularmente artículos de gran valor después de un tiempo. La continua incertidumbre en torno a la seguridad del empleo y la COVID puede dar lugar a mayores tasas de ahorro con el tiempo, lo que también limitará el efecto de la renta disponible de los consumidores.
Por otro lado, hay un enfoque que sugiere que el estímulo fiscal acaba directamente en los bolsillos de los ciudadanos y, por tanto, afecta a su potencial de gasto. Además, en el segundo semestre de 2021 está previsto un nuevo proyecto de ley de infraestructuras. Una economía activa puede dar lugar a una inflación muy elevada. Por eso hemos visto tanta volatilidad en los bonos del Tesoro estadounidense en las últimas cuatro o seis semanas. Las expectativas de subida de los tipos de interés se han adelantado de 2024 a principios de 2023 en EE.UU., aunque no en Europa, y crece el consenso de que el impacto fiscal será demasiado grande para evitar que la inflación nos afecte.
Sin embargo, la inflación no es necesariamente mala. Se puede considerar que una «buena inflación» ligada a una recuperación económica y al impulso de los medios de subsistencia puede ser algo positivo. Desde nuestro punto de vista, seguimos viendo que la presión sobre las curvas tiende al alza. Pero si la inflación es transitoria o permanente, no se sabrá hasta dentro de unos meses, si no más. De hecho, incluso el efecto del actual plan de estímulo no será palpable en la economía durante los próximos tres a seis meses. Por lo tanto, hasta la segunda mitad del año, como muy pronto, no podremos determinar la dirección tanto del crecimiento como de la inflación. No obstante, las expectativas del mercado seguirán aumentando a medida que se vayan conociendo mejores datos económicos, y las curvas deberían ampliarse en consecuencia. Asimismo, creemos que es poco probable que los tipos de interés reales suban en los próximos años, lo que significa que los activos como los préstamos o los instrumentos de tipo variable no se beneficiarán de ello.
No olvidemos que también es importante centrarse en hasta dónde permitirán los bancos centrales que suban las curvas, ya que un endurecimiento financiero excesivo pondría en peligro la recuperación económica.
Por último, cabe señalar que en EE.UU. el mercado de la vivienda es un importante indicador de la confianza del consumidor. A diferencia del Reino Unido y Europa continental, los estadounidenses contratan hipotecas a 30 años. En consecuencia, el tipo de interés del Tesoro a 30 años es increíblemente importante. Si sube demasiado -por ejemplo, entre el 3 y el 3,5%-, tendrá un impacto importante en la confianza de los consumidores, en la asequibilidad de las hipotecas y en la renta disponible, lo que producirá un efecto circular: creará vientos en contra del crecimiento económico y ejercerá cierta presión a la baja sobre la inflación.
La clave del éxito, ser activo y ágil
No cabe duda de que las expectativas de inflación aumentarán en los próximos meses y de que las curvas seguirán ampliándose y elevándose. Es una reacción a la mejora de las condiciones económicas. Sólo cuando los rendimientos se mueven significativamente en períodos cortos de tiempo, vemos que los mercados se vuelven más volátiles y surge el riesgo de un taper tantrum. En cualquier caso, la Reserva Federal ha dejado muy claro que no retirará el apoyo, pero los mercados seguirán poniendo a prueba este compromiso, a medida que vayan apareciendo mejores datos.
En este entorno, ser activo y tener alta convicción es clave. Hay muchos mini-ciclos dentro del ciclo económico y esto es algo que siempre hemos seguido activamente e identificado en nuestro enfoque de cartera. Por ello, seguimos muy de cerca las señales inflacionistas para poder evaluar y adaptar rápidamente nuestras inversiones si las expectativas inflacionistas a largo plazo cambian.
Tribuna de Andrew Lake, director de Renta Fija de Mirabaud Asset Management
*US Bureau of Economic Analysis, April 2021.
** Deloitte, A look at how Americans are saving, 2019
Por Funds Society, Madrid