En febrero de 2025, State Street y Apollo recibieron aprobación efectiva de la SEC para lanzar el SPDR SSGA Apollo IG Public & Private Credit ETF, el primer ETF listado en Estados Unidos cuya política de inversión contemplaba explícitamente una asignación relevante a instrumentos de private credit originados desde la plataforma de un sponsor.
En menos de doce meses, BondBloxx, Capital Group junto a KKR, Hamilton Lane con Nuveen y varias alianzas adicionales registraron o lanzaron productos similares enfocados en private credit, infraestructura debt e incluso estructuras híbridas con componentes de private equity.
El mercado que tardó tres décadas en aceptar los private markets como una clase de activo institucional ahora está comprimiendo el acceso dentro de wrappers exchange-traded con pricing diario.
Para los wealth managers que atienden clientes U.S. Offshore y latinoamericanos, la reacción inicial ha sido una combinación de curiosidad y escepticismo.
Ambas son razonables.
Estos nuevos vehículos resuelven problemas históricos, pero también crean nuevos riesgos. Una evaluación objetiva es indispensable.
Qué son realmente estos vehículos
La primera generación de ETFs de private markets consiste en fondos open-end regulados bajo el Investment Company Act de 1940, con mecanismos continuos de creación y redención.
La mayoría mantiene una porción dominante de activos líquidos públicos —investment-grade corporates, high-yield bonds o exposición amplia a equities— junto con una asignación definida, normalmente entre 10% y 35%, hacia instrumentos privados.
Ese sleeve privado proviene directamente de las plataformas de originación del sponsor asociado: la plataforma de direct lending de Apollo, el negocio de crédito de KKR, el pipeline de secondaries de Hamilton Lane, entre otros.
El mecanismo que permite mantener liquidez diaria funciona sobre dos pilares.
Primero, el sleeve público actúa como buffer natural para absorber creación y redención diaria de participaciones.
Segundo, el sponsor asociado funciona en la práctica como contraparte de liquidez para el sleeve privado, asumiendo obligaciones contractuales o protocolos acordados para recomprar posiciones si la presión de redenciones obliga a vender activos.
Esta relación de contraparte representa el componente estructural más importante del wrapper y probablemente será también el principal foco de escrutinio regulatorio y operativo.
Para el inversionista, la experiencia se asemeja mucho más a un ETF tradicional que a un interval fund.
Los inversionistas compran y venden intradía a precios listados; los expense ratios normalmente oscilan entre 60 y 120 puntos básicos; el tax reporting sigue convenciones estándar de ETFs estadounidenses; y no existen capital calls, documentos complejos de suscripción ni ventanas trimestrales de tender.
Cómo encajan —y cómo no encajan— dentro del toolkit offshore
La pregunta natural para wealth managers latinoamericanos y U.S. Offshore es si estos vehículos reemplazan, complementan o compiten con los feeders offshore y wrappers evergreen semi-líquidos que actualmente dominan los programas de alternativos.
La respuesta honesta es que cumplen una función específica, no universal.
Los ETFs de private markets son particularmente adecuados para clientes que desean una exposición moderada y diversificada a private credit dentro de una asignación core de renta fija, que no necesitan la economía más agresiva de vehículos puramente privados y que valoran liquidez diaria para rebalanceo o manejo de pasivos.
Son menos adecuados para inversionistas que buscan el perfil completo de riesgo-retorno de private equity puro o direct lending puro, porque el sleeve público diluye tanto el upside como el alpha asociado a originación privada.
Existe además una advertencia estructural importante.
Muchos inversionistas offshore no pueden mantener ETFs listados en Estados Unidos directamente sin generar exposición potencial a U.S. estate tax o retenciones fiscales desfavorables.
El workaround tradicional —utilizar una estructura corporativa no estadounidense— sigue disponible, pero la matemática operativa y tributaria debe reevaluarse cuidadosamente para cada jurisdicción.
Varios emisores ya indicaron que desarrollarán versiones UCITS irlandesas o estructuras listadas en Cayman equivalentes a sus ETFs estadounidenses.
Hasta que esas estructuras existan para una estrategia determinada, muchos clientes latinoamericanos seguirán estando mejor posicionados utilizando feeders Cayman hacia los fondos privados subyacentes en lugar del ETF estadounidense.
Qué preguntar antes de incorporarlos a un portafolio
Cinco preguntas separan los ETFs comercialmente atractivos de los realmente útiles.
Primero: ¿qué porcentaje del portafolio está invertido en instrumentos privados y cuál es la metodología utilizada para marcar diariamente esas posiciones?
Un ETF con 5% en privados y valuaciones de terceros es operacionalmente muy distinto a uno con 30% y valuaciones derivadas directamente por el sponsor.
Segundo: ¿cuál es la obligación contractual del sponsor para recomprar posiciones privadas durante escenarios de estrés de redención?
Lenguaje basado en “best efforts” es radicalmente distinto a un compromiso firme de recompra bajo fórmulas predefinidas.
La OCC, FINRA y la SEC ya señalaron atención regulatoria sobre este punto.
Tercero: ¿cómo está diversificado el sleeve privado?
Un ETF con liquidez diaria cuya exposición privada está concentrada en pocos borrowers representa un perfil de riesgo muy distinto al de un portafolio ampliamente diversificado entre cientos de préstamos subyacentes.
Cuarto: ¿qué ocurre en escenarios de estrés?
La turbulencia bancaria regional de 2023 y el liquidity squeeze de marzo de 2020 son escenarios razonables para modelar.
Los inversionistas que ya experimentaron mutual funds con gating o non-traded REITs restringiendo liquidez difícilmente tolerarán experiencias similares dentro de un wrapper ETF.
Quinto: ¿cómo luce la estructura de fees look-through?
Un expense ratio de 75 puntos básicos a nivel del wrapper más un spread implícito de 100 puntos básicos dentro de la economía del sleeve privado implica un costo económico total considerablemente mayor al headline fee.
Algunos sponsors ya divulgan blended look-through economics; otros todavía no.
La implicación más amplia para la distribución de private markets
Los ETFs de private markets deben entenderse como el siguiente paso dentro de una tendencia mucho más amplia: el colapso gradual de la separación estructural entre mercados públicos y privados a nivel del wealth channel.
El mismo inversionista que compra un ETF SPDR en la mañana puede suscribirse a un feeder Cayman por la tarde y revisar una clase tokenizada de participaciones en la noche.
La capa de wrappers se está volviendo cada vez más fluida.
La selección subyacente de activos y el due diligence de managers no.
Para las plataformas patrimoniales offshore, esto tiene consecuencias prácticas inmediatas.
Los investment committees y equipos de producto necesitan desarrollar frameworks coherentes para evaluar wrappers a lo largo de todo el continuo público-privado, incluyendo metodologías consistentes para analizar fees, liquidez, valuación, tratamiento tributario y diversificación look-through.
Las private banks latinoamericanas que construyan hoy esa disciplina superarán competitivamente a aquellas que simplemente agreguen ETFs de private markets a su oferta sin integrarlos dentro de una arquitectura integral de alternativos.
El wrapper híbrido no representa una amenaza para la distribución tradicional de private markets.
Es simplemente un nuevo instrumento dentro del teclado.
Los advisors que aprendan a utilizarlo con sofisticación construirán mejores portafolios; quienes lo ignoren por considerarlo unfamiliar descubrirán que sus clientes terminarán adoptándolo sin ellos.
Tribuna de opinión firmada por Juan Agualimpia, Chief Marketing Officer en LYNK Markets
