Históricamente, las empresas de la Europa continental — especialmente las pymes— han dependido mayoritariamente de la financiación bancaria para obtener recursos financieros. Esta característica estructural contrasta con los modelos anglosajones, como el británico o el estadounidense, donde los mercados de capitales juegan un papel central en la financiación empresarial. Según datos del Banco Central Europeo, más del 70% de la financiación externa de las empresas no financieras de la zona euro proviene del sistema bancario, frente a apenas un 30%-40% en Estados Unidos o Reino Unido, donde los bonos corporativos, las emisiones de acciones y los fondos de inversión tradicionales y alternativos tienen una presencia más intensa.
Asimismo, Estados Unidos lidera, con diferencia, la clasificación referida al peso de los mercados de capitales sobre el PIB, con un mercado que más que duplica este indicador (208%). Ello refleja una fuerte cultura de inversión y un sistema financiero mucho más desarrollado que el de otros mercados, en especial el europeo, donde esta ratio apenas alcanza el 66% del PIB. El escenario descrito ha limitado, y lo sigue haciendo, la capacidad de las empresas europeas para diversificar sus fuentes de financiación, acceder a capital en condiciones competitivas y afrontar crisis económicas sin depender en exceso del ciclo crediticio bancario. Además, la fragmentación de los mercados financieros en Europa —por razones fiscales y regulatorias— ha añadido trabas adicionales a la formación de un mercado de capitales paneuropeo integrado y obstaculizado la canalización eficiente del ahorro hacia las empresas.
La RIS ha generado rechazo en temas como el value for money, los benchmarks para fijar los costes de los productos financieros, la prohibición de incentivos o los cambios en los modelos de distribución
Iniciativas regulatorias para construir una Unión de Mercados de Capitales
Ante esta brecha estructural, las instituciones europeas han lanzado diversas iniciativas regulatorias en los últimos años (entre éstas la Unión de los Mercados de Capitales, Mifid II y PRIIPS) con el objetivo de (i) fomentar el desarrollo de los mercados de capitales en la Unión Europea (UE), (ii) reducir la dependencia bancaria y (iii) movilizar el ahorro a largo plazo hacia instrumentos financieros que sirvan para desarrollar los mercados de capitales y, por ende, financiar la economía productiva. Son iniciativas dirigidas a sentar las bases de un ecosistema financiero europeo más integrado, competitivo y accesible pero no han tenido el resultado esperado. Su impacto ha sido gradual y persisten desafíos clave como la baja participación del inversor minorista en la financiación empresarial, barreras regulatorias transfronterizas y la falta de confianza de los inversores para invertir en productos financieros.
RIS y SIU: objetivos comunes, enfoques complementarios y distintos alcances
En este contexto se insertan las dos nuevas iniciativas que son el objeto de este artículo: la Retail Investment Strategy (RIS) y la Savings and Investment Union (SIU). Aunque son distintas en su enfoque, ambas están estrechamente interrelacionadas, se solapan en el tiempo y buscan avanzar hacia un mismo objetivo: movilizar el ahorro europeo hacia inversiones productivas a través de mercados más transparentes, seguros e integrados. Iniciada en mayo de 2023, la RIS se centra en mejorar la protección del inversor minorista, tratando de establecer las condiciones para que el pequeño inversor pueda participar con confianza en los mercados. La RIS actúa a nivel normativo y operativo sobre productos, distribuidores, costes y reglas de conducta con la finalidad de aumentar la transparencia de la oferta de productos y de sus costes, así como su fiabilidad y comparabilidad. Para alcanzar este objetivo, con un enfoque micro centrado en la protección del inversor minorista, la RIS propone reformar varias normativas preexistentes como el Reglamento PRIIPs y las directivas MiFID II, IDD, UCITS y AIFMD.
Desde que se conoció la iniciativa, la industria reaccionó negativamente a algunos de sus elementos como el value for money, la introducción de benchmarks para fijar los costes de los productos financieros, la prohibición de incentivos o los cambios que la propuesta implica en los modelos de distribución, que chocan con prácticas consolidadas en varios países europeos como es el caso de España. Actualmente la RIS se encuentra en un proceso intenso de revisión y discusión por parte de la Comisión, el Parlamento y el Consejo europeos (mediante los llamados trílogos), lo que hace que el calendario para su aprobación sea incierto; estos debates, además, coinciden con el lanzamiento de la SIU, lo que exige un alineamiento de los objetivos de ambas iniciativas si la RIS impone cargas regulatorias excesivas, sin hacerse eco de las sugerencias y críticas recibidas, y no logra un equilibrio entre protección del inversor y eficiencia del mercado, podría entrar en conflicto con el espíritu de simplificación y dinamismo que promueve la SIU y comprometer su propia existencia. La aprobación definitiva de la RIS está prevista para finales de 2025, con aplicación en 2027, aunque todo depende de que se alcancen acuerdos en los trílogos, lo que a suvez está condicionado a su correcto ensamblaje con el proyecto SIU.
La SIU y la simplificación regulatoria
El 19 de marzo de 2025, la Comisión Europea presentó la SIU, como una evolución conceptual de la Unión del Mercado de Capitales, con la finalidad de crear un espacio financiero integrado en la UE que conecte el ahorro de los ciudadanos con inversiones productivas, centradas principalmente en empresas y en proyectos especialmente seleccionados (infraestructura, innovación, defensa y sostenibilidad). La SIU opera a nivel estratégico e institucional, promoviendo iniciativas legislativas y financieras transversales. Además, la Comisión Europea ha puesto en marcha recientemente un proceso de simplificación de la regulación que sin duda tendrá impacto en el futuro desarrollo y alcance de la SIU. Se esperan diversas medidas legislativas a lo largo de 2025 dirigidas a impulsarla y una revisión intermedia de la misma en el segundo trimestre de 2027.
Frente al enfoque micro de la RIS, la SIU ofrece una visión estratégica macroeconómica para apoyar la transformación financiera europea, cuyos pilares son el impulso de la participación institucional y minorista en los mercados de capitales; la integración de las infraestructuras financieras; la armonización regulatoria transfronteriza; y el fortalecimiento de la supervisión comunitaria. Con estas bases, se pretende movilizar los más de 10 billones de euros en depósitos bancarios inactivos hacia inversiones a largo plazo; crear nuevos vehículos de ahorro e inversión a nivel paneuropeo, como las “cuentas de ahorro-inversión”; reducir la fragmentación de los mercados europeos; y reforzar la educación financiera y fomentar una cultura inversora en Europa.
«Si la RIS impone cargas regulatorias excesivas, sin hacerse eco de las críticas recibidas, y no logra un equilibrio entre protección del inversor y eficiencia del mercado, podría entrar en conflicto con el espíritu de simplificación y dinamismo que promueve la SIU y comprometer su propia existencia”
Coordinación y desafíos comunes
Como hemos visto, la implementación de la RIS (2025-2027) coincide en el tiempo con el despliegue de las medidas propuestas por la SIU, lo que ofrece la oportunidad de una aplicación coordinada y sinérgica de ambas estrategias que evitaría duplicidades, solapamientos e ineficiencias; pero al mismo tiempo existe el riesgo de que el alineamiento de una y otra propuesta no sea suficientemente eficaz y coherente. La convergencia entre RIS y SIU constituye, en sí misma, un desafío que debe afrontarse en concurrencia con ciertas ineficiencias históricas del modelo europeo que conviene corregir, aprovechando la oportunidad que la implementación de tales normas ofrece. Entre ellas:
• Protección vs. incentivos a la inversión. Debe encontrarse un equilibrio entre la protección al inversor minorista y los incentivos ofrecidos a éste para acercarse a los mercados. Prohibiciones o restricciones excesivas pueden desalentar la distribución de productos por los intermediarios y el apetito de los inversores por productos financieros; una exigencia excesiva de información puede ser costosa, irrelevante y hasta desinformadora. Mucha información no implica necesariamente mayor protección.
• Simplificación normativa. La coexistencia de múltiples normas genera fricciones operativas y elevados costes tanto para intermediarios como para inversores. Una armonización real exige una revisión coordinada, simplificada y un análisis riguroso coste-beneficio de cada una de las propuestas.
• Educación financiera. La participación minorista en los mercados de capitales solo puede crecer de forma sostenible si va acompañada de un aumento real de la comprensión de los riesgos, los horizontes de inversión y los objetivos personales de cada inversor que aumente su confianza.
• Armonización normativa. La regulación mediante Directivas que deben ser transpuestas en estados miembros que cuentan con regímenes legales diferentes supone un esfuerzo ineficiente, da cabida al arbitraje regulatorio y configura un terreno de juego desigual. Por ello, hay que evolucionar hacia una regulación basada en Reglamentos que permita la aplicación directa de las mismas reglas en todos los países y de prácticas supervisoras armonizadas.
• Supervisión eficaz. La implementación exitosa de estas estrategias descansará en buena parte en la capacidad de las autoridades supervisores europeas y nacionales de aplicar criterios homogéneos que favorezcan el desarrollo del mercado y eviten su deslocalización. Una interpretación pro mercado de la normativa es clave para alcanzar los objetivos perseguidos.
Necesidad estructural y oportunidad estratégica
La transición de Europa hacia un modelo de financiación más orientado a los mercados de capitales es tanto una necesidad estructural como una oportunidad estratégica. La SIU puede ser un paso decisivo en esa dirección. A través de una mejor protección del inversor, una arquitectura de mercado más integrada y una cultura financiera más sólida, la UE debe ser capaz de construir un sistema financiero más resiliente, inclusivo y competitivo en el escenario global. Dado que la SIU se solapa con el calendario previsto para la aprobación de RIS, una implementación coordinada y complementaria de ambas iniciativas evitará redundancias y favorecerá sinergias regulatorias que conduzcan a un mercado minorista más fuerte y a una verdadera unión del ahorro y la inversión en la UE. El éxito dependerá de que se logre un equilibrio entre protección y simplicidad y entre costes y accesibilidad para que su implantación se haga de forma coherente durante el periodo 2025-2027.
Tribuna de Ramiro Martínez-Pardo del Valle, presidente de Solventis SGIIC.