Última actualización: 07:14 / Viernes, 16 de Agosto de 2019
Análisis de VDOS

La selección de bonos emergentes corporativos de calidad de Aberdeen

Por Paula Mercado , Madrid

La deuda emergente ha pasado de ser una elección marginal en las carteras a tener una mayor importancia. Se ha convertido incluso en parte del núcleo central, reflejando el tamaño de mercado de este tipo de activo. Si consideramos todos los tipos de activos dentro de la deuda emergente, incluyendo las emisiones en divisa fuerte o local y las corporativas, el mercado se ha duplicado desde 2010, pasando de los 9,3 billones de dólares hasta los 18,9 billones en 2018.

En el caso de la deuda corporativa emergente, es un tipo de activo diversificado, en el que la mayoría de las emisiones tienen la calificación de grado de inversión. Presenta valoraciones atractivas y una baja correlación con los bonos del Tesoro de Estados Unidos, además de una menor sensibilidad a las materias primas en etapas de cotización a la baja.

Una de las mayores dificultades para gestionar una cartera de deuda corporativa emergente es tener un conocimiento local de las compañías emisoras y los mercados en que operan, para poder identificar y seleccionar las emisiones de mayor calidad. Una tarea que sólo puede abordar con eficiencia una gestora con una extensa presencia global, con un equipo multidisciplinar, como es el caso de Aberdeen Asset Management.

Puesto que uno de las preocupaciones de los inversores en este tipo de activo es su posible elevada volatilidad, la clase I en dólares del fondo Aberdeen Standard Sicav I-Emerging Markets Corporate Bond se posiciona como uno de los que registra un dato más reducido en el último año, dentro del grupo de fondos de mayor calificación de la categoría VDOS de renta fija internacional emergentes, en que se encuadra el fondo. En el año gana un 6,80% por rentabilidad.

Tomando como referencia de gestión el índice JPM Corporate EMBI Broad Diversified, invierte al menos dos terceras partes de sus activos en emisiones de deuda de compañías emergentes denominadas en divisa fuerte, incluyendo las sociedades estatales. Su estilo de inversión puede definirse en términos generales como activo, fundamental y bottom-up, seleccionándose por la calidad de cada emisión individual (bond picking), aunque la valoración de las perspectivas del país (top-down) también se toman en consideración. El objetivo del equipo gestor es explotar las oportunidades que descubren a través de una cartera bien diversificada, sin ceñirse a la composición de los índices.

Analizar la capacidad financiera y la valoración relativa de cada emisión resulta crítico a la hora de invertir en un bono, por lo que analizan todas y cada una de las nuevas emisiones, invirtiendo sólo en aquellos emisores con los que se han reunido. Compran valores que creen que están infravalorados en relación con sus fundamentales y en los que, en base a su análisis de escenarios, el equipo gestor confía en que batirán al índice.

Puede incluir mercados más pequeños e incluso mercados frontera, pero siempre en divisa fuerte, cuando la valoración y expectativas de la empresa lo aconsejen. Su enfoque ASG (criterios ambientales, sociales y de gobernanza) añade un nivel adicional de análisis de riesgo. Tratan así de influir en las compañías para que estas sean mejores, lo que se verá reflejado en sus valoraciones. Aunque la cartera del fondo tiene un sesgo 'high yield', se puede catalogar al fondo como de riesgo inferior. La calidad de balance y su menor apalancamiento, hace que las compañías sean de mejor calidad media que el índice.

Los gestores del fondo son Brett Diment y Siddharth Dahiya. Brett es el director de Deuda Emergente, incorporado a Aberdeen Standard Investments como resultado de la fusión entre Aberdeen Asset Management y Standard Life en agosto de 2017. Su incorporación inicial a Aberdeen fue consecuencia de la adquisición del negocio de renta fija de Deutsche Asset Management en Londres y Filadelfia. Brett es lincenciado en Económicas por la London School of Economics.

Siddharth se incorporó a Aberdeen en 2010, inicialmente como analista de crédito dentro del equipo de Riesgo de Contrapartida. Con anterioridad formó parte del equipo de Inversión en Renta Fija Soberana en el banco ICICI Bank UK Plc en Londres, focalizado en el mercado indio. Siddharth se licenció con honores en Ingeniería eléctrica y Electrónica por la Escuela de Ingeniería de Punjab, en la India, y ha completado un postgrado en Administración de Empresas en el Instituto Hindú de Dirección, en Lunknow. Cuenta también con la certificación CFA.

El equipo sigue un proceso de inversión disciplinado que se aplica tanto al análisis, como a la construcción de la cartera y a la gestión de riesgos. Es un proceso diseñado para resaltar las oportunidades de rendimiento relativo en todos los mercados de deuda emergente. La piedra angular del proceso de análisis son las notas de las compañías, que incluyen un análisis del sector en el que opera la compañía, un análisis detallado de sus operaciones y modelo de negocio, análisis financiero y ganancias proyectadas, estructura de emisión y convenios y, finalmente, análisis sobre los factores ASG que afectan a la empresa.

Para invertir con éxito en bonos emergentes se requiere un análisis fundamental intensivo, que constituye la base de su proceso de inversión. Esto les permite obtener una comprensión profunda de los riesgos inherentes asociados a los países y las empresas en las que invierten. La toma de decisiones en equipo añade valor a un proceso de selección que se enfoca en el largo plazo, al objeto de evitar la distracción de la volatilidad a corto plazo. Respecto al estilo de inversión bottom-up frente a top-down, no resulta tan relevante para el equipo gestor como la capacidad de las compañías de pagar sus bonos al vencimiento.

En cuanto a la gestión de riesgos, el equipo gestor se asegura de tener un conocimiento profundo de todos los riesgos inherentes antes de la inversión. Nunca invierten sin antes haberse reunido con su equipo macroeconómico, para estimar el riesgo país, y con la dirección de la compañía para calibrar cualquier problema corporativo. Se aseguran también de estar cómodos con la estructura del bono, contando con un abogado dedicado exclusivamente a asesorar al equipo respecto a las cláusulas de los bonos, en caso de reestructuración y/o quiebra.

El gran conocimiento de las compañías les permite invertir con convicción, para formar una cartera con más de 130 posiciones, diversificada tanto por país y sector como por calificación crediticia. Las mayores posiciones incluyen emisiones de GNL Quintero (1,50%), Teva Pharmaceuticals (1,30%), ICD Sukuk (1%) VM Holdings (1%) y Cementos Progresso (1%). Por país, México (3,10%), Guatemala (2,90%), Emiratos Árabes (2,80%), Turquía (1,50%) y China (0,80%) representan los mayores pesos. Con respecto a su índice de referencia, el fondo sobrepondera en los sectores inmobiliario (4,29%), salud (1,22%) e industrial (0,04%); infraponderando el financiero (-6,04%), consumo (-2,86%) y energía (-2,19%).

La evolución por rentabilidad del fondo lo sitúa en el primer quintil durante 2015, 2016 y 2018, batiendo al índice de su categoría durante el actual 2019. A tres años, registra un dato de volatilidad del 6,85%, reduciéndose hasta el 4,83% en el último año, lo que sitúa a este fondo entre los mejores de su categoría por este concepto, en el quintil cinco. En este último periodo anual, su Sharpe es de 2,07, siendo su tracking error, respecto al índice de su categoría, del 5,06%. La suscripción de la clase I en dólares de Aberdeen Standard Sicav I-Emerging Markets Corporate Bond, dirigida al inversor institucional, requiere una aportación mínima inicial de un millón de dólares (aproximadamente 888.410 euros), aplicando a sus partícipes un 0,75% de comisión fija. El fondo tiene también una clase para el inversor minorista en dólares y otra en euros, con una aportación mínima de 1.500 dólares (apróximadamente 1.332 euros).

Dados los fuertes rendimientos de los mercados en los primeros dos meses del año, el equipo gestor estima que sería natural que el mercado tome un pequeño respiro y consolide sus ganancias a medida que el ritmo de emisiones se acelere. Flujos y vencimientos en marzo y abril siguen siendo fuertes en los mercados emergentes, lo que debería respaldar a los mercados. Continúan posicionando el fondo de manera defensiva, disfrutando del carry mientras se mantienen cautelosos en algunas de las historias más especulativas. Se espera que las tasas de impago sigan siendo bajas y, descontando eventos políticos idiosincrásicos en el horizonte, los fundamentales del mercado siguen siendo sólidos, lo que les lleva a una perspectiva favorable para el resto del año.

Durante el último periodo de tres años, el fondo muestra una positiva evolución por rentabilidad, respecto a su volatilidad, obteniendo la calificación cinco estrellas de VDOS.

Artículo de opinión de Paula Mercado, directora de Análisis de VDOS y quefondos.com

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