La gestión pasiva ha venido ganando terreno en la última década de manera acelerada, con los inversores institucionales a la cabeza liderando la indexación de las carteras. Sin embargo, los factores que favorecieron la gestión pasiva en los últimos años han ido mutando y hoy nos encontramos ante un panorama distinto que amerita una reflexión profunda de como posicionar las carteras para los próximos años.
Los datos del auge de la gestión pasiva
Los últimos flujos son ilustrativos: en 2024 1,5 trillones de dólares se invirtieron en estrategias pasivas, con los activos bajo gestión en ETFs alcanzando los 13,8 trillones de dólares a nivel global. (1)
En parte dicha tendencia se explica por la flexibilidad, facilidad de trading y costos más bajos asociados al uso de ETFs en cartera. Sin embargo, es difícil justificar dichos flujos sin analizar los resultados de la gestión activa en los mercados más líquidos de acciones y deuda. Según el último reporte de Morningstar, al cierre de 2024, solo 43,7% de los gestores activos de acciones de alta capitalización en Estados Unidos habían batido a su índice de referencia en el último año, con 35,4% batiéndolo a tres años y un decepcionante 13,7% a diez años. Las cifras son algo mejores para los gestores de acciones globales, alrededor del 50% lo hace mejor que el índice en la última década. La gestión activa en su conjunto resulta más atractiva en los sectores de deuda corporativa con un 66% de los gestores batiendo al mercado en los últimos 12 meses.
¿Está “roto” el mercado?
Los flujos pasivos no consideran las valuaciones, las empresas con mayor capitalización en bolsa, reciben los mayores flujos, independientemente de su precio. Esto ha llevado a muchos a decir que el mercado está “roto”, es decir que se ha vuelto agnóstico a los precios y el inversor promedio esta más expuesto a cambios abruptos en el sentimiento del mercado.
Los últimos diez años han sido excepcionales desde más de un punto de vista. Si consideramos el mercado de acciones de los Estados Unidos, indudablemente el más profundo y liquido a escala mundial, la gestión activa ha rezagado a la pasiva en medio de un mercado dominado por las nuevas tecnologías. Las siete maravillosas (Alphabet, Amazon, Apple, Meta, Microsoft, Nvidia y Tesla) poseen una capitalización combinada de aproximadamente 16 trillones de dólares, equivalente el producto bruto combinado de Alemania, Reino Unido, Japón e India. Esto ha llevado a un grado de concentración nunca visto – las siete empresas que representaban el 12.5% del S&P 500 en 2015, hoy constituyen más del 30% del índice. Por otra parte, las siete maravillosas han tenido un desempeño estelar multiplicando su valor en bolsa: de 2015 a fin de 2024, el S&P 500 subió un 178%, mientas que las siete magnificas combinadas subieron un 697,6% en el mismo periodo.
Este periodo coincide con un aumento sostenido de la gestión pasiva en la bolsa estadounidense. Si nos centramos en 2023, 2024, años de mayor crecimiento de las siete magnificas, los ETFs americanos captaron mas del 70% de los flujos de inversión y alcanzaron el 75% de los activos bajo gestión pasiva globales.
Para la gestión activa, caracterizada por la gestión del riesgo y el énfasis en el análisis cualitativo de las inversiones esto constituyo un entorno tóxico donde batir a los índices era casi misión imposible. Gran parte de la gestión activa se caracteriza por ‘valorar’ los activos, estimar las ganancias futuras y comprar a precios racionales. Esto explica la dificultad de la gestión activa en su conjunto en los últimos años. Los gestores activos generalmente han infra ponderado a las magníficas siete por motivos diversos dependiendo de los fondos y estilos.
Un nuevo entorno para los inversores
El desempeño de las siete magnificas ha estado sostenido en el fuerte crecimiento de sus ganancias y valoraciones. Un estudio de Man Group subraya la dificultad para estas empresas de solventar los gastos de capital que requieren para mantener su posición sin un aumento proporcional en las ganancias y márgenes. Esto indicaría una alta probabilidad de reversión a la media en los retornos, brindándole a los gestores activos una mayor chance de batir al mercado.
A nivel macro, la divergencia en política monetaria y fiscal post COVID, impacta directamente en las expectativas de inflación y tasas de interés locales. En oposición a los años precedentes a la pandemia, en la actualidad los factores domésticos han cobrado importancia permitiendo distinguir entre países. Igualmente, los países emergentes se han distanciado de los desarrollados, implementando políticas más ortodoxas y muchas veces más asertivas en el combate de la inflación. Como resultado hoy encontramos, divergencias notorias en política económica entre desarrollados y emergentes, entre emergentes en sí y dentro de los desarrollados.
La divergencia en la tasa proyectada de descuento aplicable a las inversiones (tanto acciones como deuda) impacta en las valuaciones y crea un terreno fértil para gestores enfocados en la búsqueda del valor, se crea un entorno donde la selección geográfica toma relevancia.
Adicionalmente, la tensión geopolítica y comercial ha exacerbado la incertidumbre y la volatilidad de los mercados, resaltando la importancia del análisis cualitativo de las inversiones. En un entorno donde hay claros ganadores y perdedores a nivel de país, sectores y empresas, el análisis bottom-up de las inversiones toma un rol vital y la racionalidad para el excepcionalismo americano de los últimos años pierde fuerza.
Si bien la gestión pasiva está consolidada y tiene méritos claros, la incertidumbre y divergencia en políticas a nivel global, vuelven a poner en el tapete el atractivo de centrarse en las valuaciones, analizar países y sectores en función de sus fortalezas y debilidades, capacidad de adaptación y de generar un retorno consistente para los inversores. Para esta prueba, es indudable que la gestión activa esta mejor equipada y tendrá que probar que está a la altura del desafío.
(1) Fuente: Morningstar, Global ETF Flows 2025, 31 diciembre 2024
Juan Reyes es el seudónimo de un profesional del sector del asset management global con más de 30 años de experiencia trabajando en los mercados internacionales, especialmente en Latinoamérica y Europa. El autor prefiere guardar el anonimato, pero es una fuente confiable y verificada por Funds Society.
Por Funds Society, Madrid
