La economía mundial en 2018 se ha caracterizado por una pérdida de sincronización y momentum. Creemos que el ritmo de crecimiento marcó mínimos a finales de octubre y que a lo largo de los próximos trimestres veremos una mejora, donde los distintos bloques van a converger hacia sus tasas de crecimiento potencial.
Tomando como referencia varios modelos de crecimiento adelantado (“nowcast”), el Producto Interno Bruto (PIB) retrocedió hasta el 3% a finales de octubre respecto a tasas por encima del 4,5% a finales de 2017. Lo más llamativo fue la divergencia entre Estados Unidos y el resto del mundo. EE.UU. aceleró y registró un crecimiento del PIB del 3,5% en el tercer trimestre de 2018 respecto al 2,3% del último trimestre de 2017, mientras que Europa tocó el 0,8% frente al 2,8%, China desaceleró al 6% respecto al 6,8% y el bloque de países emergentes del 4,4% al 4%.
La economía americana se benefició del estímulo fiscal y de condiciones financieras laxas que apoyaron la aceleración de la economía: el consumo y la inversión crecieron a tasas elevadas mientras la tasa de paro hizo mínimos. El cumplimento del mandato dual de crecimiento e inflación permitió a la Fed seguir subiendo los tipos de interés al tiempo que reduce el tamaño de su balance. El movimiento de los tipos largos y el aumento de los diferenciales de crecimiento respecto a otras regiones impulsó el dólar al alza.
El crecimiento en las economías emergentes se vio afectado negativamente por la evolución del dólar, la ralentización del crecimiento chino y la subida del precio del petróleo. La economía china en transición a un modelo más equilibrado desaceleró como consecuencia de medidas de restricción del crédito. El inicio de la guerra comercial con EE.UU. deprimió el sentimiento en el sector privado y aumentó las presiones a la baja. Las subidas de tipos americanas y la reducción de la liquidez internacional del dólar provocó un shock en los tipos de cambio que desencadenó un fuerte ajuste en las economías con mayores desequilibrios: Argentina, Turquía, Sudáfrica, Indonesia, Filipinas…
De los grandes bloques económicos, Europa es la región más abierta y expuesta a la evolución del ciclo de la economía mundial. La desaceleración en China y emergentes impactó las exportaciones cuyo efecto negativo se agravó consecuencia de la reversión parcial de la fuerte contribución en 2017. Mientras, la subida del precio del petróleo y la fortaleza de la demanda interna mantuvieron el crecimiento de las importaciones. Además, una serie de eventos aislados por el lado de la oferta lastraron la actividad durante todo el año: meteorología, huelgas, epidemias y de forma muy significativa la adaptación del sector del automóvil a las nuevas normas de emisiones en el tercer trimestre. La tensión política en Italia está pasando factura a la tercera economía de la eurozona.
Nuestro escenario macro central para los próximos trimestres contempla que la tasa de crecimiento de estos grandes bloques converge hacia su tasa potencial, produciendo una estabilidad y prolongación del ciclo que permitirá que la economía mundial siga creciendo al 3,5% de forma más equilibrada y sostenida. Esto tiene implicaciones importantes en los precios de los principales activos financieros que descuentan una prolongación de la tendencia de descorrelación junto con altas dosis de incertidumbre alrededor de una serie de riesgos: guerra comercial, China, tipos de interés americanos, Italia y Brexit.
En Europa esperamos una fuerte recuperación en el cuarto trimestre de 2018 y una estabilización del crecimiento alrededor del 0,4% intertrimestral en la primera mitad de 2019. Esta estimación es consistente con los principales indicadores adelantados de la zona euro, PMIs, Eurocoin, IFO y ESI de la Comisión.
En 2019, la estabilización en emergentes, la debilidad del euro en los últimos doce meses, la mejora de las bases de comparación y menores precios del petróleo debería significar que el sector exterior no tendrá una contribución negativa. Pero lo más importante es que la demanda interna mantenga el dinamismo. En este sentido, el empleo, la mejora de los salarios y las condiciones financieras son las claves para mantener a flote el ciclo europeo. Una posición fiscal ligeramente expansiva y una contribución positiva de la inversión son factores adicionales que soportan el crecimiento.
En EE.UU., el endurecimiento de las condiciones financieras, agotamiento del estímulo fiscal y la subida del dólar han hecho que la economía desacelere paulatinamente hacia su tasa potencial del 2%-2,5%. Además, en los últimos trimestres la economía creció muy por encima de potencial agotando cada vez más el margen para que continúe la expansión. La ausencia de grandes desequilibrios aumenta la probabilidad de que la Fed sea capaz de conducir un aterrizaje suave.
En el bloque de emergentes, China es la pieza más importante y donde vemos más incertidumbre. Primero porque la capacidad de análisis es menor y segundo porque la evolución de la coyuntura va a estar muy ligada al impacto de la guerra comercial y la capacidad de las autoridades de estabilizar la situación. Como hipótesis central, asumimos que el crecimiento se estabiliza ligeramente por encima del 6%, que es la parte baja del rango objetivo de las autoridades.
Este escenario macro tiene implicaciones importantes en los precios de los principales activos financieros que descuentan una prolongación de la tendencia de descorrelación junto con altas dosis de incertidumbre alrededor de una serie de riesgos: guerra comercial, China, tipos de interés americanos, Italia y Brexit. Veremos qué significa esta fase de estabilización de la economía hacia 2019: si es una pausa en una tendencia a la baja o, por el contrario, un cambio de marcha en un ciclo que todavía tiene recorrido.
Tribuna de Jorge Nuño, gestor de Fidentiis Global Strategy
