Los inversores latinoamericanos estamos curtidos a fuego. Venimos de una historia de crisis políticas y económicas (el efecto tequila en los 90, hiperinflación, corralito y defaults en Argentina, destitución de Dilma Rousseff en Brasil, chavismo en Venezuela, crisis bancaria y dolarización en Ecuador….) que nos han llevado a mantener una parte de nuestros ahorros en el exterior. Tradicionalmente Suiza y los Estados Unidos han sido los receptores de los fondos de quienes buscaban proteger su patrimonio de los episodios de volatilidad que han caracterizado a muchos de los mercados de la región.
Dólar y estabilidad, un concepto arraigado en la psiquis colectiva
Independientemente de la residencia de las cuentas en el exterior, la composición del patrimonio total de los inversores regionales ha seguido un patrón innegable: divisa local y activos locales en el mercado doméstico y moneda fuerte en las cuentas del exterior. El dólar ha sido el activo de refugio contra décadas de inestabilidad y en la psiquis latina es la moneda colectiva del continente.
El dólar es la divisa de facto de las inversiones en el exterior tanto de particulares como de los institucionales. Es sencillo entender la racionalidad: es la moneda fuerte vinculada al mercado más grande y liquido del mundo, tanto en renta variable como en su mercado de deuda. Adicionalmente, en episodios de aversión al riesgo ha ofrecido refugio y descorrelación con los activos locales.
Según datos del banco estadounidense JP Morgan, el dólar representa cerca del 90% de las transacciones de divisas, el 66% de la deuda internacional, el 58% de las reservas mundiales y el 48% de los pagos procesados a través de SWIFT (Sociedad para las Comunicaciones Interbancarias y Financieras Mundiales)[1].
El problema es que en los próximos años esta tesis se puede poner a prueba. La sobrevaloración del dólar contra una cesta amplia de divisas desarrolladas y emergentes ha sido bien comentada en los últimos años, sin embargo, amparada en el excepcionalismo americano, la corrección se veía como algo improbable. Hasta que no lo fue.
Las divisas pueden desafiar la gravedad por largos periodos
Es difícil encontrar un solo factor detrás de la corrección que recién se ha iniciado. Las valoraciones importan y, si nos atenemos a los comentarios de varios expertos, estábamos en niveles de sobrevaloración del dólar contra una cesta de divisas desarrolladas no vistos desde 1985.
Si a esto le sumamos una política fiscal expansiva, un déficit creciente y con poca probabilidad de ser resuelto, un creciente caos en la política comercial y una pérdida de confianza en la solidez institucional de los Estados Unidos, la respuesta del mercado es coherente: «Para prestarle a Estados Unidos – en otras palabras, financiar su déficit – requiero una prima de riesgo adicional y lo mismo puede decirse del retorno que le exijo a las compañías que van a estar impactadas por los aranceles».
Esa misma prima de riesgo más elevada afecta la tasa de interés libre de riesgo con la que descuentan los flujos futuros para valorar el precio de todos los activos financieros. Sin embargo, esta prima no es global, es una prima que el mercado exige ahora a Estados Unidos por sus problemas locales y por ende debería afectar en mayor proporción a su mercado de deuda y acciones, así como al valor de su moneda.
Adicionalmente, el impacto en el sentimiento, la incertidumbre y el cuestionamiento sobre la política fiscal y comercial pueden mermar la inversión hacia los Estados Unidos, favoreciendo un desvío de fondos hacia economías más sólidas y con mayor potencial de crecimiento.
¿Que implica todo esto para el inversor latinoamericano?
La primera reflexión es que el dólar, en el mediano plazo, podría no comportarse como activo de refugio para la región. No es difícil imaginar una corrección de los mercados, sin llegar al extremo de una crisis estilo 2008, en la cual los activos en divisa local podrían rendimientos negativos al tiempo que el dólar experimentara una corrección. En esta hipótesis, las carteras de muchas instituciones que invierten casi el 100% de sus activos en el exterior en dólares podrían sufrir una doble pérdida: pérdida en el mercado local exacerbada por pérdidas en las inversiones en dólares. Lo mismo ocurriría con el patrimonio total (local más en el exterior) de los inversores privados.
Para instituciones de países con altas tasas domésticas como es el caso de Brasil o México la situación puede ser más complicada, ya que muchas veces se les exige a las carteras en el exterior rendimientos similares a las tasas locales, con lo cual terminan siendo carteras sesgadas a acciones, crédito de alto rendimiento y activos de riesgo en general. Históricamente el razonamiento es que en una corrección de mercado el dólar subiría y palearía parte de la caída de los activos con riesgo y de los activos locales.
Cabe recalcar que una corrección del dólar a valores de equilibrio de largo plazo no altera su capacidad de actuar como refugio de valor en situaciones de aversión al riesgo extremas. Sin embargo, cuando los desequilibrios son propios de los Estados Unidos y la incertidumbre que rodea su política, una caída desde niveles históricamente elevados resulta razonable.
No hay soluciones mágicas sino principios de inversión y construcción de carteras sólidos
Una manera lógica de posicionarse ante la incertidumbre actual es buscar diversificar en otras monedas fuertes y otros mercados. A nivel de particulares, varios asesores y gestoras consultadas subrayan que actualmente menos del 5% del patrimonio de los inversores latinoamericanos se invierte fuera del dólar. Las instituciones, salvo los bancos centrales, también exhiben niveles muy bajos de diversificación en monedas.
Una buena guía para comenzar a diversificar el patrimonio de los particulares e instituciones de nuestra región seria tomar como referencia el peso del dólar y de los activos americanos en los índices globales de acciones y bonos.
El MSCI World es un índice de renta variable mundial que representa el comportamiento de empresas de gran y mediana capitalización en 23 países desarrollados (no ofrece exposición a emergentes). Es un índice ponderado por capitalización donde los Estados Unidos representan alrededor de un 70% a fines de mayo de 2025. Al no incluir emergentes, este índice es un buen complemento para inversores con carteras ya expuestas a Latam localmente.
En la renta fija, el Bloomberg Global Aggregate Bond es ampliamente considerado como referencia para una cartera diversificada de deuda de calidad. En el mismo, Estados Unidos representa casi un 40% del índice, en otras palabras, el inversor tiene un 60% de exposición fuera del dólar y del mercado de deuda americano, con asignaciones en países como Japón, Alemania y Cañada entre otros.
Empezar a pensar en términos de índices globales y no del S&P 500 sería un primer paso para armar carteras más resilientes para el inversor latinoamericano. En una nota reciente JP Morgan Private Bank señala «Dado que los riesgos para el dólar parecen estar sesgados a la baja, creemos que los inversionistas (en particular aquellos cuyo patrimonio está denominado en otra moneda) deberían revisar sus asignaciones de divisas como parte de un plan general basado en objetivos.»
No puedo estar más de acuerdo. Es hora de revisar carteras y pensar en los escenarios posibles para los próximos años, tarea que probablemente muchos asesores y gestores de cartera ya han iniciado en la región.
[1] Fuente: JP Morgan Private Bank, www.privatebank.jpmorgan.com/latam/es/onsights
Columna de opinión de Juan Reyes.
Por Funds Society, Miami