Con la llegada del nuevo año, la mayoría de los inversores conjetura sobre qué nos depararán los mercados leyendo informes, documentación y opiniones de los principales bancos de inversión. En mi caso particular, utilizo estos informes como fuente de ideas, para identificar oportunidades que se me puedan escapar, encontrar riesgos que infravaloro o cuestionar mis convicciones más fuertes. Pero lo más interesante es identificar los puntos de consenso, puesto que, cuando hay mucha gente opinando lo mismo, la probabilidad de que ocurra tiende a disminuir. Después de leer muchos de estos informes estratégicos, he identificado los principales puntos donde hay consenso.
Por una parte, lo encontramos en las perspectivas sobre la inflación, que ya ha tocado techo y a finales del año 2023 habrá bajado considerablemente. Donde hay más discrepancia es en pronosticar hasta dónde llegará esa caída porque, aunque ese consenso la sitúa claramente por encima de los niveles de estos últimos años debido a factores como la desglobalización o el coste energético, el rango es muy amplio.
Otro de los puntos de acuerdo es el debilitamiento del crecimiento global, lo que nos llevará a una recesión que la mayoría de los analistas cree que será suave. Como consecuencia de ello, los beneficios empresariales se desacelerarán, un hecho que debería conducir a caídas de la renta variable y a pensar que todavía no hemos visto los mínimos.
También empieza a haber consenso en que estamos llegando a la máxima expectativa de tipos de interés. En EE.UU. se sitúan sobre el 5% y en Europa, en el 2,5%, y su cota máxima se alcanzará en el primer trimestre del año. Hay algo más de debate acerca de si habrá bajadas de tipos a finales de 2023 o si los bancos centrales los mantendrán a esos niveles durante un tiempo prolongado. Después de la reunión de las últimas semanas de la Fed, parece que vamos hacia esto último.
Desde aquí cada uno debe de pensar cómo se comportarán los distintos activos de riesgo y elegir un posicionamiento acorde. Si la inflación volviera al 3% o por debajo, lo normal es que haya bajadas de tipos en 2023 y que la renta fija y la renta variable lo hagan bien. Las bajadas vendrán motivadas por una importante desaceleración económica, por lo que lo lógico es pensar que las acciones toquen suelo en la primera parte del año y suban a partir del segundo semestre.
Por el contrario, si la inflación no cediera de manera tan rápida, los tipos se mantendrían elevados y la recesión podría ser más fuerte y larga de lo esperado, por lo que las acciones no se comportarían tan bien, pero tampoco el crédito, y puede que ni siquiera los bonos de gobiernos con duración. No obstante, algunos analistas aclaran que los bonos de gobierno a 30 años nunca han tenido tres años consecutivos en negativo, y 2023 sería el tercero.
También hay bastante consenso en que el dólar podría haber llegado a su techo y que eso debería llevar a un mejor comportamiento de mercados emergentes y Europa frente a Estados Unidos y que, con tipos más altos, las acciones con sesgo value seguirán haciéndolo mejor que las growth, como ha ocurrido en 2022.
A partir de este análisis, me gusta pararme a pensar en dónde podría fallar el consenso. Estoy de acuerdo en que es muy probable que la inflación haya tocado techo y, además, es importante destacar que el mercado laboral americano está muy fuerte y de momento no hay demasiado signo de desaceleración. Existen puestos de trabajo en los que hay escasez de oferta y esto provoca que los salarios sigan subiendo. Por otro lado, los alquileres pesan mucho en el cómputo del IPC y no están cayendo. Todos estos factores podrían llevar a la Reserva Federal a subir más los tipos de lo que espera el consenso, lo que tendría consecuencias negativas tanto en renta fija como en renta variable, y, además, podría causar que el dólar siga fortaleciéndose, un factor que no sería demasiado positivo para el resto de las geografías.
En Europa damos por hecho que tanto crudo como gas han tocado techo, pero las caídas recientes de los precios pueden no obedecer a nada estructural y volver a subir. Además, según indicó Lagarde en la última reunión, parece que el BCE tiene intención de subir los tipos por encima de donde está el consenso. La mezcla de estos dos factores podría ser explosiva.
Otro tema en el que hay que pensar es en la falta de actividad en China por el impacto de la política de COVID cero. Si la abandonan y aumenta la actividad, podría tener un impacto de más inflación, en especial en aquellos bienes como las materias primas en las que hay un desequilibrio estructural entre oferta y demanda.
¿Y si el mercado laboral americano se desacelera? En ese caso, la desaceleración económica sería evidente y tendría un efecto negativo en el consumo y en los beneficios empresariales. En ese escenario, las noticias de la economía real serían desfavorables y la recesión, más palpable. En este escenario, lo más probable es que la inflación remitiera y que los bancos centrales pasasen de la faceta de control de inflación a la de estímulo del crecimiento, lo que nos llevaría a un nuevo ciclo económico.
No tengo muy claro en qué escenario nos moveremos en los próximos meses, pero sí que veo muy factible que cambiemos rápido de uno a otro y que, más tarde o más temprano, llegará el nuevo ciclo para el que habrá que estar preparado. Y lo que sí parece claro es que el empleo norteamericano y su impacto en la inflación serán clave para el devenir de los mercados el año que viene.
Tribuna de Eduardo Cobián, director de asesoramiento de Creand Wealth Management
Por Funds Society, Madrid