La “One Big Beautiful Bill” ha atraído mucha atención a la situación fiscal de EE.UU., contribuyendo a la pérdida de la última calificación crediticia AAA del país. Además, la reciente subasta de bonos del Tesoro estadounidense resultó decepcionante. Estos factores han pesado en los precios de los bonos del Tesoro de larga duración americanos durante el segundo trimestre de este año.
En este contexto, ¿se venderán aún más los bonos del Tesoro americanos de largo plazo? Creo que es poco probable, dado que muchos factores negativos ya están descontados. Aunque las condiciones fiscales influirán en la evolución de las rentabilidades de los bonos, los datos económicos siguen siendo el factor determinante. Creo que la presión inflacionaria en EE.UU. no es tan grave como algunos inversores esperan.
Cabe destacar que los aranceles probablemente tendrán un impacto puntual, y la inflación está impulsada principalmente por el crecimiento salarial y las condiciones del mercado laboral. A medida que la economía se desacelera, los salarios y los precios de los servicios básicos (excluida la vivienda) seguirán enfriándose. Además, la tendencia deflacionaria en China continúa, lo que presiona a la baja los precios de las materias primas.
Actualmente, el crecimiento económico de EE.UU. muestra signos de debilidad, y el PIB podría situarse por debajo de su media a largo plazo. Si sube la tasa de desempleo, la Reserva Federal debería recortar los tipos de interés de nuevo este año. El mercado prevé en general dos recortes de tipos este año —un total de más de 50 puntos básicos—. Creo que el número final de recortes podría ser mayor de lo esperado, lo que respaldaría los precios de los bonos del Tesoro de largo plazo de EE.UU.
La situación fiscal de EE.UU. podría no ser tan grave como el mercado cree
Aunque es comprensible que el mercado albergue dudas sobre la “One Big Beautiful Bill” de Trump, los inversores deberían adoptar una visión más completa al analizar la situación fiscal de EE.UU. Incluso si Trump hace concesiones en política arancelaria, estos no volverán a situar los aranceles en el nivel previo al “Día de la Liberación” (2–3 %), sino más bien alrededor del 8–9 %. Ese nivel bastaría para generar entre 250.000 y 300.000 millones de dólares en ingresos fiscales, casi equivalente al gasto anual de la Ley. Por tanto, el problema fiscal de EE.UU. podría no ser tan grave como se teme.
Además de preocuparse por el mercado de bonos del Tesoro, el mercado sigue atento a la posible erosión del papel del dólar como moneda de reserva internacional. Mostramos cautela frente al comportamiento del dólar y hemos ido reduciendo nuestra exposición a activos denominados en dólares, pero no porque pensemos que el dólar va a perder su función de reserva de valor: al fin y al cabo ¿qué otras alternativas tienen los fondos soberanos o los grandes bancos centrales, aparte del oro o de bonos AAA gubernamentales como los de Australia?
Además, la liquidez y el tamaño de mercado de esas emisiones no son comparables con los del Tesoro de EE.UU., por lo que resulta poco realista que puedan abandonar por completo el mercado de bonos del Tesoro. En cambio, merece más atención el riesgo de salidas de los activos en dólares. En los últimos años, las acciones americanas han sido muy demandadas, y la posición de los inversores en ese mercado se acerca al límite. El caos generado por la Administración Trump está llevando a los inversores globales a replantearse su asignación, lo que podría traducirse en una reducción de la exposición a activos estadounidenses, coberturas frente al riesgo cambiario del dólar o rotaciones hacia otros mercados; todo ello ejercerá presión a la baja sobre el dólar.
Bonos protegidos contra la inflación y MBS: atractivos
Durante buena parte de las dos últimas décadas, los principales bancos centrales implementaron políticas de expansión cuantitativa que suprimieron la volatilidad del mercado de bonos y eliminaron oportunidades de inversión claras. Sin embargo, ahora que la volatilidad ha vuelto a aumentar, los gestores pueden beneficiarse de más oportunidades. Por ello, para inversores activos como nosotros, este es un momento propicio.
Actualmente, favorecemos los bonos del Tesoro de largo plazo y los bonos protegidos contra la inflación (incluidos los TIPS en EE.UU. o los ILBS en Reino Unido). Si nos equivocamos sobre la evolución de la curva de tipos, el motivo más probable sería que la inflación sea más alta de lo previsto; en ese caso, los bonos protegidos contra la inflación rendirían mejor que los bonos convencionales, dado que los tipos podrían subir por el repunte inflacionario.
Además, somos positivos respecto a los valores respaldados por hipotecas de agencia (MBS) en EE.UU. Estos MBS cuentan con el respaldo del gobierno estadounidense y ofrecen mayor seguridad que los MBS no respaldados por agencias. La volatilidad del mercado está ampliando el diferencial de estos títulos, cuyos rendimientos en las emisiones recientes oscilan entre el 5,5 % y el 6 %, lo que muestra su atractivo inversor. Al mismo tiempo, algunos bonos soberanos locales de mercados emergentes también ofrecen altos rendimientos y merecen la atención de los inversores.
Columna de James McAlevey, gestor del BNP Paribas Global Absolute Return Bond y responsable de Renta Fija Global Agregada y Rentabilidad Absoluta en BNP Paribas AM
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Por Funds Society