La pendiente actual de la curva de tipos del mercado de bonos de Estados Unidos está invertida. Las rentabilidades de los bonos a dos años son más altas que los rendimientos de los bonos 10 años y, para nosotros, eso significa que los inversores se están centrando en algunas cosas.
En primer lugar, es probable que la Fed continúe aumentando los tipos de interés en el corto plazo. El año pasado, la Fed subió 425 puntos básicos las tasas. Los mercados esperan que la Reserva Federal suba otros 25 puntos en febrero, otros 25 puntos básicos en marzo, y eso significa que los inversores continúan ejerciendo presión alcista sobre el extremo corto de la curva de tipos.
Lo segundo que nos dice la inversión de la curva de tipos de Estados Unidos es que los inversores están preocupados o cada vez más preocupados por una desaceleración del crecimiento en el país norteamericano a corto plazo. Es decir, en la segunda mitad de 2023, es muy probable que la economía de Estados Unidos se acerque mucho más al 0% de crecimiento o a la recesión.
Estamos empezando a ver una desaceleración en los sectores sensibles a los tipos de interés, más pronunciado en la vivienda de Estados Unidos. Y si eso continúa, es probable que provoque el fin de la subida de los tipos de interés por parte de la institución monetaria norteamericana y, eventualmente, que la Reserva Federal realmente ejecute una política monetaria contracíclica, lo que se traduzca en una bajada de tipos.
Para nosotros, eso se configura de distintas formas. Una, si quieres ser líquido en ese ambiente. En ese sentido habría que tener un poco de sobreponderación en la duración, en el caso de que el crecimiento de Estados Unidos se desacelere más rápido y más de lo que la gente, las expectativas del escenario base, presentan en la actualidad. Por otro lado, habría que plantear la diversificación en diferentes sectores, con algo de exposición al high yield.
En concreto, centrarse en el high yield de mayor calidad. No esperamos que los defaults aumenten significativamente, pero si nos equivocamos al respecto, habría que limitar el riesgo potencial de la posibilidad de impago al tener menos exposición a las calificaciones CCC. Los mercados emergentes también tienen sentido. Son el único sector que ofrece un repunte significativo en términos de diferenciales en comparación con la media de largo plazo.
También nos parece atractivo tener activos titulizados en Estados Unidos, tanto inmobiliarios comerciales como residenciales. En Estados Unidos los activos residenciales tienen incorporada toda la apreciación anterior del precio de la vivienda, lo que significa que los LTV o la relación préstamo-valor se han desapalancado de manera bastante agresiva en los últimos cuatro o cinco años. El riesgo potencial de morosidad en la vivienda es extremadamente pequeño.
Entonces, para nosotros, la forma de la curva de tipos de Estados Unidos se traduce en estar en liquidez, poseer cierta duración, y diversificar la exposición de ingresos en todos los sectores. Puedes jugar a la ofensiva en este campo. Si la Fed comienza a dar marcha atrás con su política monetaria, la oportunidad de retorno parecerá bastante atractiva para los activos sensibles al retorno en 2023.
Por Funds Society, Madrid
