En los últimos meses, la mayoría de los bancos centrales de países emergentes han recortado con fuerza sus tipos de interés para aliviar el impacto económico negativo de la pandemia. ¿Es esto sostenible? ¿Qué podemos esperar de cara al futuro?
El cálculo del equilibrio
Según nuestros cálculos internos, cuatro grandes bancos centrales han recortado sus tipos con demasiada agresividad: Sudáfrica, India, Indonesia y, hasta cierto punto, Turquía.
Usando nuestro modelo interno Taylor Rule, calculamos que el valor razonable de los tipos de interés de Turquía sería del 14%, no del 8,25%. Cálculo basado en el reciente repunte de la inflación y en la depreciación interna de la divisa. Por el contrario, el Banco de Rusia y el Banco de Corea parecen haber tomado medidas políticas adecuadas.
¿Qué ocurrirá en los próximos 12 meses?
La Fig. 2 muestra nuestras expectativas de cambios en los tipos de interés en el próximo año de acuerdo con nuestros cálculos de valor razonable. Estimamos que los tipos de interés razonables para la mayoría de mercados emergentes será muy superior en 2021. Esto muestra que la mayoría de los bancos centrales no tienen margen para seguir recortando los tipos y deberían volver progresivamente a tipos superiores a medida que se atenúen los efectos económicos de la pandemia.
Los casos más llamativos son Corea del Sur, Sudáfrica y Rusia. Aunque creemos que estos mercados recortaron los tipos de interés con acierto durante el brote, consideramos que deberán empezar a subir los tipos con más rapidez en 2021, ya que se espera que sus economías se recuperen a un ritmo superior.
Sin embargo, es posible que otros bancos centrales deban mantener sus políticas monetarias prácticamente inalteradas en 2021. Esto es especialmente cierto en el caso de México.
Turquía es, una vez más, un caso interesante, ya que nuestro modelo prevé recortes de tipos significativos en 2021, lo que contrasta fuertemente con la recomendación de medidas del trimestre actual.
Esto se explica por el proceso significativamente desinflacionario y la esperada recuperación gradual del crecimiento de la economía, que debería ocurrir el año que viene si las autoridades adoptan las medidas adecuadas para estabilizar la lira y evitar una crisis descontrolada en la balanza de pagos. La materialización de este escenario positivo debería ser positiva para los activos de riesgo turcos el año que viene. En resumen: la situación empeorará antes de llegar a mejorar.
¿Es hora de mirar más allá de los tipos?
Ahora bien, si el margen de movimiento de tipos de interés en los mercados emergentes es cada vez menor, ¿qué ocurre con las herramientas monetarias no convencionales para estimular las economías?
La tabla siguiente muestra que solo los bancos centrales de Sudáfrica, Indonesia y Polonia han optado por un programa de compras de activos (QE) de bonos soberanos en el mercado secundario (y, en el caso de Indonesia, posiblemente incluye bonos corporativos).
La mayoría de los bancos centrales de países emergentes (China, India, Corea, Turquía, Rusia, Brasil y México) no tienen todavía un programa QE. Pese a todo, estos países han presentado distintos planes de refinanciación para ofrecer liquidez en el mercado interbancario, lo que favorece la actividad crediticia entre bancos y hacia la economía real.
Se espera que casi la mitad de los principales bancos centrales emergentes flexibilicen aún más su política monetaria en los próximos meses. Es el caso de China, Indonesia, Rusia, Brasil y México, lo que sugiere que los participantes del mercado e incluso quizá los propios bancos centrales no creen que se hayan quedado sin munición. No obstante, tal y como sugiere nuestro modelo, creemos que más relajación de la política monetaria conllevará muchas complicaciones, especialmente para Sudáfrica y Rusia, así como para Turquía a corto plazo.
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Columna de Nikolay Markov, economista en el departamento de Renta fija de Pictet Asset Management.
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