En las últimas semanas, hemos asistido a ventas masivas de los rendimientos de los bonos soberanos, pues el aumento de la inflación ha puesto a prueba la paciencia de los bancos centrales. Tras el rally observado en julio, cuando el rendimiento de EE. UU. a 10 años cayó a alrededor del 1,2%, consideramos que los rendimientos de la deuda pública de los mercados core se encontraban en el extremo inferior de su rango de valor razonable y el riesgo tendía a una subida de los rendimientos a medida que nos acercamos al final del año. El movimiento ha sido más rápido de lo esperado por la fase de reuniones de septiembre de los bancos centrales. Los rendimientos de los bonos han subido en las curvas de tasas de la deuda soberana y han salido de sus rangos anteriores en algunos vencimientos en EE. UU. (2 y 5 años) y en el Reino Unido (2, 5 y 10 años), lo que ha acelerado el movimiento.
La reunión de septiembre de la Fed endurece el tono…
La reunión de septiembre de la Reserva Federal estadounidense (Fed) trajo consigo una nueva serie de previsiones económicas, con una revisión al alza de los pronósticos de inflación para este año y el que viene, y un sesgo más duro en el gráfico de puntos. La mitad de los miembros con derecho a voto del Comité Federal del Mercado Abierto (FOMC) esperan ahora una única subida de las tasas a finales del año que viene y el tipo objetivo de los fondos de la Fed podría subir hasta el 1,0% a finales de 2023 (véase el gráfico 1).
El presidente Powell también se mostró ciertamente confiando en que la reducción gradual de compras de bonos del Tesoro de EE. UU. y valores respaldados por hipotecas (MBS) podría concluir a mediados del año que viene. Sin embargo, dejó claro que «el calendario y el ritmo de la próxima reducción de compras de activos no ofrecerá ninguna indicación directa sobre cuándo subirán las tasas». Por tanto, pasará tiempo entre el fin del tapering y la primera subida de tipos, pero está claro que el equilibrio de riesgos ha cambiado y hay bastante incertidumbre sobre cuánto durarán los factores pasajeros de la inflación.
… Al día siguiente, el Banco de Inglaterra endurece aún más el tono
La reunión del Banco de Inglaterra celebrada un día después de la de la Fed se endureció el tono del mensaje. Los rendimientos de la deuda pública británica llevaban subiendo desde agosto, pero los tramos cortos de la curva de tipos en particular se movieron para descontar un ciclo de subidas más contundente. El banco central afirmó que las razones para endurecer la política monetaria del Reino Unido van en aumento: cada vez había más evidencias de indicadores de costos y precios globales y nacionales de que las presiones inflacionistas probablemente perdurarán; la inflación real podría superar el 4% a corto plazo y, con la política actual, era probable que se mantuviese por encima del objetivo del 2% a medio plazo. Como resultado, el mercado refleja ahora* que la tasa bancaria (tasa básica del Banco de Inglaterra) alcanzará el 0,5% a mediados de 2022, con una nueva subida hasta el 0,75% a mediados de 2023, seguido de un mantenimiento y una próxima subida al 1,0% prevista para el fin de la década.
El Banco de Inglaterra reforzó sus comentarios sobre la separación entre la expansión cuantitativa y las subidas de tasas al afirmar que las tasas serán la principal herramienta política y que puede empezar a subirlos incluso antes del fin de dicha expansión. Al desvincular la expansión cuantitativa y la tasa bancaria, cuesta más utilizar la tasa bancaria para gestionar el ciclo, lo que resultará en un balance más reducido (de compras de activos) a largo plazo. También confirmó que, en primer lugar, dejaría que los Gilts lleguen al vencimiento, en lugar de dedicarse a la venta activa de posiciones, que solo tendría lugar después de que alcanzarse la tasa bancaria del 1,0%.
A pesar de las expectativas de subida de las tasas, la libra esterlina no ha logrado subir, ya que la economía británica podría encontrarse en un entorno de estanflación1. El Banco de Inglaterra tiene que empezar a endurecer su política con un crecimiento más débil y un shock de inflación en la oferta, como hemos visto en las espectaculares subidas de los puntos de equilibrio de inflación esta semana (actualmente por encima del 4% en los swaps de índices de precios al por menor a 10 años, véase el gráfico 2).
* 1 de octubre de 2021
El cálculo de los riesgos para los bancos centrales está muy equilibrado
Al igual que los bancos centrales, esperamos que muchos de los factores que impulsan la inflación al alza en la actualidad remitan con el tiempo; somos conscientes de que los desafíos de la cadena de suministro, en particular, han durado más de lo que habíamos previsto inicialmente. Con la previsión de que los precios continúen altos durante el invierno y en 2022, el cálculo de los riesgos para los bancos centrales está muy equilibrado. Por un lado, es probable que los precios altos actúen como un lastre para el crecimiento económico y, por tanto, deberían disminuir a medida que la demanda se equipare con la oferta limitada, o que la oferta acabe por recuperarse. Por otro lado, los periodos prolongados de precios altos suponen un riesgo de desanclaje de las expectativas de inflación, lo que puede dar lugar a un entorno inflacionista más persistente.
Los responsables de los bancos centrales suelen ser prudentes, pero es evidente que el contexto actual les ha llevado a endurecer su actitud y los mercados de renta fija están revalorizándose para reflejar este cambio.
Tribuna de Andrew Mulliner, gestor de carteras en Janus Henderson Investors.
Glosario:
1 Estanflación: situación relativamente poco frecuente en la que el aumento de la inflación coincide con un crecimiento económico débil.
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Por Meritxell Sedo