Última actualización: 11:10 / Viernes, 2 Julio 2021
La Mirada del Experto

Paisaje a las puertas de un círculo vicioso inflacionista

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  • A pesar de las recientes buenas noticias sobre moderación en el repunte de la inflación, los inversores no desestiman este temor
  • El encarecimiento de la vivienda podría compensar el efecto beneficioso de la moderación en precio de productos y servicios asociados con la reapertura
  • La creación de empleo podría dispararse registrando incrementos por encima del millón de nóminas nuevas
  • Este contexto favorecería nuevamente un mejor desempeño en acciones ligadas al ciclo y a temáticas de valor, en especial el financiero

Esta semana hemos recibido actualizaciones para índices de precios europeos, asiáticos y estadounidenses que, de momento, confirman la tesis de la Reserva Federal respecto a lo transitorio del repunte reciente en inflación.

Los IPC regionales de Alemania para el mes de junio se han moderado respecto a los publicados en mayo, con un 2,5% en Renania del Norte-Westfalia (frente al 2,6% de mayo), un 2,4% en Brandeburgo (2,6% de mayo), un 2,2% en Hesse (2,5% de mayo), un 2,4% en Baviera (2,6% de mayo) y un 2,1% en Sajonia (2,4% de mayo). Por su parte, el indicador de inflación para la eurozona mostraba patrones similares con un 1,9% en el índice general (en comparación con el 1,9% del índice oficial y el 2% de mayo) y un 0,9% en el índice subyacente (respecto al 0,9% del índice oficial y el 1% de mayo)  

También en China se reducen las presiones inflacionistas, de acuerdo a lo que inferimos de los componentes del PMI manufacturero. En la misma línea, el PCE publicado en EE.UU. la semana pasada sugiere que la fase más aguda de subidas de precios interanuales podría estar agotándose, al quedar el dato algo por debajo de lo apuntado por el consenso de economistas.

A pesar de las buenas noticias, los inversores buscarán confirmar estos indicios de moderación antes de desestimar los temores inflacionistas: en este sentido el IPC de junio captara la atención del mercado el próximo día 13.

Si bien las sensaciones han mejorado, existe aún mucha incertidumbre respecto a la evolución en series de precios; la inflación tiene un componente psicológico muy relevante, difícil de modelizar. Además, se identifica un foco de preocupación referente al punto de en la serie de alquiler equivalente al propietario (OER, Owners’ Equivalent Rent en gris; IPC en naranja).

Fuente Bloomberg

Aunque en EE.UU. el cálculo de la cesta de bienes y servicios que mide el coste de la vida no incorpora la apreciación -o depreciación- de la vivienda de manera directa, sí lo hace indirectamente a través del OER.

El coste de la vivienda (alquiler, OER y gastos asociados) representa un 42% y 33% del total de la canasta de IPC y PCE, respectivamente. Los ciudadanos que tienen su casa en propiedad, que son mayoría y que por lo tanto no pagan un alquiler, participan mensualmente a una encuesta telefónica que realiza la Oficina de Estadísticas Laborales (BLS) estadounidense, en la que explican por cuánto dinero al mes estarían dispuestos a alquilar su propiedad; de esta forma se determina el OER, que es el componente más relevante en el IPC, con un 23,3% de ponderación.

Como es natural, el OER fluctúa -con un retraso de unos 18 meses- en función a la evolución del precio de la vivienda. Como observamos en la gráfica, el repunte de 12,7% en tasa interanual -línea naranja- del índice de precios de la FHFA (Agencia Federal de Finanzas de la Vivienda) podría compensar el efecto beneficioso resultado de la moderación en precio de productos y servicios asociados con la reapertura, ya que el porcentaje en la medición del IPC sumando restauración, ocio y autos asciende a 19,5%.

El indicador S&P CoreLogic Case-Shiller nos mostraba esta semana que el encarecimiento de las casas, motivado en gran medida por el éxodo desde centros urbanos a zonas residenciales y rurales, es un fenómeno generalizado que afecta a las veinte ciudades que están representadas en este referencial. De acuerdo con un informe reciente de Knight Frank, los mercados de propiedad residencial de doce países registran incrementos en precio de digito doble a cierre del primer trimestre.

Fuente Bloomberg

En cualquier caso, la probable persistencia de lecturas de inflación por encima del 2%, la fortaleza en la demanda de mano de obra y la recuperación en beneficios empresariales, que podrían activar un circulo vicioso de precios y salarios al alza, forzará más temprano que tarde una actuación de mayor contundencia por parte de los bancos centrales. Como vemos en la gráfica de Topdown Charts, van en aumento el número de países emergentes que han endurecido su política monetaria (Hungría, Chequia, México, Turquía, Rusia, Islandia), que pueden estar anticipando una reacción similar entre los banqueros centrales de países desarrollados; así, Noruega podría ser uno de los primeros.

Fuente Bloomberg

Con la reapertura total de los colegios permitiendo que muchos padres se reincorporen al mercado laboral y la eliminación de las prestaciones complementarias de desempleo en septiembre, la creación de empleo podría dispararse registrando incrementos por encima del millón de nóminas nuevas. Indicadores como el índice de vacantes de la Federación Nacional de Negocios Independientes (NFIB; con 48% de las PYMES encuestadas expresando problemas para atraer personal cualificado) o el porcentaje de bajas voluntarias de JOLTS en máximos de los últimos 20 años, que muestra que casi un 3% de los trabajadores americanos dejan su trabajo para cambiarse a otro mejor remunerado, ponen de manifiesto la demanda latente de mano de obra.

Fuente Bloomberg

De concretarse este escenario, la preocupación de los inversores redundaría en una renovada caída en el precio del bono y en un repunte de la volatilidad en bolsa. Después del excelente comportamiento de growth relativo a value en junio (+7%), este contexto favorecería nuevamente un mejor desempeño en acciones ligadas al ciclo y a temáticas de valor.

Adicionalmente, sectores como el financiero se benefician por el lado del sentimiento de una resolución muy favorable del ejercicio de pruebas de estrés bancario en EE.UU., que anticipa también buenas noticias a finales de mes una vez conozcamos las conclusiones del llevado a cabo entre instituciones financieras europeas. Goldman Sachs (GS) y Morgan Stanley (MS), además de Wells Fargo, han sido las más beneficiadas. Ambos aumentan su dividendo (60% y 100% respectivamente); Morgan anuncia un programa de recompra de acciones por un total equivalente a un 7,3% de su capitalización bursátil. Por su parte, Citibank (C) ha decepcionado a los analistas al registrar un incremento en su Stress Capital Buffer de 2,5% a 3% y no anunciar ni un incremento en el pago de dividendos ni tampoco un aumento en la dotación de su programa de compra de acciones propias. Técnicamente, el relativo financieras/S&P (línea naranja en la gráfica) 500 mantiene su tendencia alcista a pesar de la reciente consolidación, ofreciendo mucho margen de mejora antes de alcanzar la parte alta del rango en el que viene operando desde 2008.

Fuente Bloomberg

Como hemos comentado anteriormente, vemos argumentos para apostar por un punto de inflexión en la tendencia alcista de largo plazo en la cotización del dólar. No obstante, el episodio reciente de fortaleza podría extenderse algo más. El EUR-USD -como mostramos abajo- ha perdido la directriz alcista iniciada en marzo 2020 y una confirmación de esa ruptura abriría el objetivo hacia $1,17. Las posiciones especulativas en mercados de opciones y futuros del Euro están disminuyendo, pero se mantienen aun elevadas.

Fuente Bloomberg

Finalmente, pronto iniciaremos el periodo de publicación de resultados para el segundo trimestre. Aunque no hay motivo para el pesimismo, cabe esperar que la magnitud en sorpresas positivas e incremento en BPA no alcance el listón de los últimos trimestres. No obstante, como hemos explicado en entregas anteriores, habrá que estar atentos a los comentarios de los directivos respecto a la situación y perspectivas para sus márgenes operativos. La previsión de beneficios por acción para 2022 se sitúa en unos 212 dólares, con los más optimistas apuntando hasta 230 dólares. En base a cifras de consenso y con un PER objetivo de 21,2x, el precio objetivo a doce meses para el S&P 500 rondaría los 4.395 puntos.

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