Las guerras tradicionales y arancelarias están en el punto de mira de los mercados pero los fundamentales económicos y los factores endógenos prevalecerán sobre la geopolítica. Así lo defiende Almudena Benedit, Head of Investment Management Spain en Julius Baer, que participará en el Funds Society Leaders Summit el próximo 10 de septiembre. En esta entrevista con Funds Society, explica que, aunque las perspectivas de crecimiento de los principales bloques económicos difieren, no prevén recesiones ni en EE.UU. ni en Europa. Sobre la inflación se muestra más cauta, pues el impacto arancelario es imprevisible y, aunque podría moderarse en 2025, podría repuntar el año próximo.
Con respecto a activos, ha dejado de infraponderar high yield europeo, y ve con buenos ojos el crédito asiático en el segundo semestre de 2025 gracias a los (potenciales) recortes de tipos de EE.UU. y al sólido soporte técnico. También defiende que «es el momento de gloria de Europa». Preguntada por los criptoactivos, afirma que las stablecoins podrían acelerar su capitalización pero advierte: «Las elevadas valoraciones conllevan un alto riesgo, y aconsejamos a los inversores que no se dejen llevar por el miedo a perderse algo». Nos lo cuenta todo en esta entrevista que reproducimos a continuación.
Los mercados están pendientes, principalmente, de los aranceles y los riesgos geopolíticos. ¿Se materializarán los escenarios más o menos catastróficos?
El clima bursátil atraviesa un año de altas presiones. Algunos análisis llaman a este fenómeno excepcional la visión cínica de los mercados y otros, sencillamente, crisis geopolítica básica. Pensamientos que, en cualquier caso, confluyen en la idea de que, en la actualidad, necesitan una mayor escalada que la que sucedió a comienzos de julio en Oriente Medio para provocar una gran conmoción geopolítica.
Dicho lo cual, el escenario sigue fluctuando y presenta un elevado grado de imprevisibilidad, con el negocio petrolífero emitiendo signos de especial resiliencia a los embistes geopolíticos y arancelarios. Mientras, los plazos de la disputa comercial americana siguen ampliándose con treguas y amenazas de escalada de gravámenes recíprocos, dificultades para alcanzar acuerdos y, sobre todo, vestigios de mayor proteccionismo. Todo ello genera obstáculos para las inversiones estadounidenses y aumenta la incertidumbre sobre una mayor inflación en el país.
Los mercados parecen complacientes ante las tensiones geopolíticas…
El balance del primer semestre de 2025 deja una certeza: ha sido especialmente complejo de pronosticar, de avanzar estrategias inversión. Incluso una bola de cristal con una previsión perfecta probablemente nos habría llevado a los analistas a tomar decisiones equivocadas. Para muestras, dos botones y un pronóstico para la segunda mitad del año.
El primero es que un número excepcional de activos de riesgo han completado un viaje de ida y vuelta en Wall Street que, sin embargo, se acerca a sus niveles de principios de año. La excepción más destacable es el dólar, con el US Dollar Index (DXY) cayendo casi un 10% en lo que va de año. El segundo es que la sorprendente reacción del mercado ante acontecimientos como los de Oriente Próximo obliga a aplicar discreción. Así lo dicta la experiencia inversora del primer semestre de 2025.
El tercero, la previsión, es que los fundamentales económicos y los factores endógenos volverán a prevalecer sobre la geopolítica. Si bien las perspectivas de crecimiento de los principales bloques económicos difieren, no prevemos recesiones a un lado u otro del Atlántico.
Pero ¿está en peligro la senda desinflacionista que sirve de base para la relajación monetaria, al menos de momento en Europa?
La inflación estadounidense y su vinculación con la escalada arancelaria también está, sorprendentemente, evolucionando a la baja. El deflactor del gasto de consumo privado subyacente aumentó ligeramente en mayo, elevando la tasa anual al 2,7%. La inflación se mantiene moderadamente elevada, con el aumento de los precios de los bienes procedentes de China compensado en parte por el descenso de las tarifas aéreas y los servicios de gestión de cartera. En cualquier caso, los aranceles incrementarán gradualmente la inflación en EE.UU., pero el alcance de este impacto es incierto. Estamos reduciendo nuestras previsiones de inflación para 2025 y elevándolas para 2026. Este aumento más moderado de la inflación mitiga los riesgos para el crecimiento en EE.UU. La dinámica del mercado laboral apunta a una sólida creación de empleo.
De igual modo, ya no consideramos justificada la calificación de infraponderar la inversión high yield en euros. El shock de tipos se ha asimilado y las condiciones de financiación han mejorado sustancialmente. Básicamente, hay mucha gente en EE.UU. con un claro interés en contener los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años y proteger el S&P 500, pero a nadie le importa en absoluto el dólar estadounidense. Si observamos el cuadro de indicadores de rendimiento del primer semestre de 2025, un mandato multiactivo equilibrado en euros ha subido un 1% en lo que va de año (más o menos un par de puntos básicos), mientras que un mandato equilibrado en dólares ha subido entre un 5% y un 6%.
¿Qué esperáis de los bancos centrales y sus políticas monetarias en los próximos meses? ¿Seguirá el BCE su camino y la Fed acabará también bajando tasas este año?
La política económica estadounidense está sometida a una represión financiera a gran escala. La Ley One Big Beautiful Bill recientemente aprobada por el Congreso americano impide el ajuste fiscal y mantiene la política monetaria neutral respecto al crecimiento. La incapacidad para abordar los grandes y persistentes déficits aumenta el incentivo para utilizar diversas formas de represión financiera para contrarrestar el deterioro de las perspectivas fiscales. Por eso, estamos ahora anticipando una serie de reducciones de tipos de 25 puntos básicos, comenzando en octubre y reduciendo el tipo objetivo de los fondos federales del 4,5 % al 3,5 % para marzo de 2026. Posteriormente, esperamos que la Fed haga una pausa, dado que se espera que la inflación se mantenga más cerca del 3% que del objetivo del 2%.
En cuanto a la política monetaria del BCE y sus consideraciones para abordar el shock comercial, esperamos que el shock comercial causado por la administración estadounidense exija una mayor flexibilización de la política monetaria, mientras que la incertidumbre sobre el impacto del aumento de aranceles y la resiliencia actual de la economía de la eurozona abogan por una estrategia cautelosa.
La situación de debilidad del dólar, y las altas tires en los bonos gubernamentales en EE.UU. son otro de los focos de los inversores: ¿qué implica esta situación en las carteras: es momento de cambiar de activos refugio o de rotar hacia otros mercados, como Europa o Asia?
El baile de divisas está en marcha con el dólar manteniendo su recorrido a la baja y los riesgos de intervención sobre el franco suizo como pasos más complejos de esta danza. La reciente caída del billete verde americano coincidió plenamente con nuestra previsión de un debilitamiento a largo plazo. A pesar del nerviosismo fiscal, la libra esterlina sigue ofreciendo un atractivo carry. Finalmente, la fortaleza del franco suizo podría verse limitada por posibles intervenciones.
En Asia, hay también correlación cambiaria en sus monedas. Los diferenciales de crédito se aproximan a mínimos históricos. El segundo trimestre de 2025 se caracterizó por una fuerte volatilidad debido a los aranceles del Día de la Liberación de EE.UU., así como por un fuerte repunte derivado de los temores arancelarios iniciales y otros factores. El crédito asiático en dólares cerró el primer semestre de 2025 con una rentabilidad decente de aproximadamente el 4,2% en dólares. Sin embargo, la rentabilidad de una cartera de crédito en dólares probablemente fue negativa para los inversores en moneda local asiática debido a la depreciación del dólar. Prevemos un buen rendimiento continuo del crédito asiático en el segundo semestre de 2025 gracias a los recortes de tipos de EE.UU. y al sólido soporte técnico. Consideramos que el dólar es el principal riesgo para los inversores en crédito asiático y recomendamos cobertura frente al dólar o aumentar la exposición a bonos no denominados en dólares para diversificar.
¿En qué activos veis más oportunidades en este contexto y qué oportunidades veis dentro de la renta fija y la variable?
La promulgación de la controvertida Ley One Big Beautiful Bill, en términos económicos, no impulsará significativamente el crecimiento, sino que ayudará a evitar un abismo fiscal. Los mercados de renta fija ya han descontado déficits fiscales elevados, y la reanudación prevista del ciclo de recortes de la Fed en el segundo semestre debería, por el momento, moderar los importantes picos de rendimiento impulsados por las preocupaciones fiscales.
Ya no consideramos justificada la calificación de infraponderar en la inversión en hig yield europeo, por lo que la hemos mejorado a neutral. El shock de tipos se ha asimilado y las condiciones de financiación han mejorado sustancialmente. También, como decíamos antes, prevemos un buen rendimiento continuo del crédito asiático en el segundo semestre de 2025 gracias a los recortes de tipos de EE.UU. y al sólido soporte técnico. Los bonos son atractivos. Si el primer semestre estuvo repleto de riesgos de eventos, el segundo comienza con activos con burbujas. Todo refleja la enorme presión sobre la liquidez actual en los mercados. Es el momento de gloria de Europa: la compra de acciones europeas por parte de extranjeros continúa, a pesar de la fortaleza de la renta variable estadounidense. Alemania sigue liderando.
La temporada de presentación de resultados del segundo trimestre ha reducido a la baja las expectativas y sus expectativas ante la proximidad de riesgo comerciales. Las cuentas de resultados del Q2 se centra en la capacidad de las empresas para adaptarse al cambiante panorama arancelario. Las previsiones de beneficios se han revisado significativamente a la baja desde principios de abril. Ante este bajo nivel, es posible que se produzcan sorpresas positivas, pero las previsiones sobre la absorción de costes arancelarios serán objeto de un seguimiento minucioso. Aun así, la extensión de la prórroga arancelaria hasta el 1 de agosto por parte de la Casa Blanca es un aspecto positivo para que países como Japón, Corea del Sur, Canadá, México o la UE avancen en sus acuerdos comercial con Estados Unidos.
Un apunte sobre mercados alternativos y privados: ¿son útiles en las carteras en un entorno así?
La menor volatilidad es una consideración clave para los altos patrimonios. Los activos privados, al no cotizar a precios de mercado ni negociarse diariamente, suavizan la volatilidad general de la cartera. Los mercados privados ofrecen acceso a diferentes primas de riesgo, lo que proporciona una cartera más sólida para los clientes, ya que el universo de empresas privadas es mayor que el de las cotizadas. El perfil de riesgo-rentabilidad de los mercados privados es el principal factor que influye en las recomendaciones de los asesores a los clientes, seguido del propio conocimiento por parte del profesional financiero y de la demanda de los clientes.
¿Tienen también su papel los criptoactivos?
Las ofertas de acciones de criptomonedas están cobrando gran impulso tras el rápido crecimiento de Circle Internet Group, que alcanzó una capitalización de mercado de 31 000 millones de dólares. Las recientes mejoras regulatorias, a través de la Ley GENIUS, podrían impulsar la adopción de las stablecoins, impulsando el crecimiento y la claridad en una jurisdicción muy necesaria. Para finales del verano, esperamos ver la materialización de estas medidas. Sin embargo, las elevadas valoraciones conllevan riesgos, y los inversores deben ser cautelosos para evitar decisiones basadas en el miedo a perder oportunidades. En especial, cuando bitcoin ha rebasado la barrera de los 125.000 dólares.
La aprobación, a mediados de junio, de la ley GENIUS por parte del poder legislativo en EE.UU. -acrónimo que responde a Guiding and Establishing National Innovation for the US Stablecoins Act of 2025 (Ley de Guía y Establecimiento de la Innovación Nacional para las Stablecoins de EE.UU. de 2025), de convertirse en Ley, es muy probable que la adopción de las stablecoins prolifere, como se ha visto en los comunicados de algunas empresas minoristas de los últimos días. Las stablecoins son monedas fiduciarias tokenizadas, comúnmente el dólar estadounidense, y el atractivo de su modelo de negocio para los emisores reside en la gestión de la tesorería. Sus activos están respaldados por monedas fiduciarias tokenizadas y activos líquidos de alta calidad, con rendimientos promedio superiores al 5% en los últimos dos años.
En términos generales, la ley GENIUS permite a tres categorías de empresas emitir stablecoins: algunos bancos, emisores de stablecoins de pago no bancarios aprobados por la Oficina del Contralor de la Moneda y emisores de stablecoins calificados por el estado. Conforme al texto legal, las monedas estables no se etiquetan como depósitos o valores asegurados por la Corporación Federal de Seguro de Depósitos (FDIC), lo que elimina gran parte de la confusión en el mercado.
La ley también busca respaldar la ley de secreto bancario, donde los mandatos contra el blanqueo de capitales y de conocimiento del cliente incluyen la facultad de bloquear a las entidades sancionadas. El crecimiento de la capitalización de mercado de las monedas estables se acelerará con una mayor adopción de las criptomonedas, impulsada por la inclusión financiera y la eficiencia de las garantías, y posiblemente impulsada por el comercio minorista global. Las elevadas valoraciones conllevan un alto riesgo, y aconsejamos a los inversores que no se dejen llevar por el miedo a perderse algo.
Por Funds Society, Madrid