El primer ministro francés, François Bayrou, ha solicitado un voto de confianza sobre sus planes fiscales, que incluyen recortes presupuestarios por 44.000 millones de euros. La votación está prevista para el 8 de septiembre y Bayrou ha declarado que dimitirá si no sale adelante. Desde este anuncio, los principales partidos de la oposición francesa se han apresurado a adelantar que no apoyarán las propuestas del primer ministro.
Los mercados también han respondido a los planes de Bayrou. Sin ir más lejos, el diferencial entre los bonos alemán y francés a 10 años se disparó hasta casi 80 puntos básicos. Aunque sigue estando por debajo de los máximos registrados a finales de 2024, cabe destacar que el diferencial es superior al de España o Grecia. En otras palabras, Francia paga más que esos países por la deuda de nueva emisión.
Las consecuencias alcanzarán otros ámbitos. Por ejemplo, John Taylor, director de renta fija europea en AllianceBernstein, espera que las agencias de calificación de deuda actualicen sus notas sobre Francia en los próximos meses, comenzando con Fitch el 12 de septiembre. “Existe una alta probabilidad de que al menos una agencia rebaje la calificación de Francia a una sola A en los próximos meses”, augura el experto, que recuerda que en septiembre suele producirse un aumento de la oferta soberana, “lo que históricamente ha tenido un impacto negativo estacional en los diferenciales europeos”.
Algunas agencias ya han dado a conocer sus puntos de vista sobre el tema. Es el caso de Scope Ratings, donde lo tienen claro: “los obstáculos políticos dificultan la consolidación fiscal”. En este punto, recuerdan en la firma que el estancamiento político “socava” la reducción prevista del déficit presupuestario al 5,4% en 2025 y al 4,6% en 2026, desde el 5,8% del PIB en 2024. En cambio, nuestro escenario base es que el déficit presupuestario de Francia se reduzca solo al 5,6% del PIB en 2025 y al 5,3% en 2026.
La agencia también expone que está previsto que los pagos netos de intereses aumenten hasta aproximadamente el 4% de los ingresos del gobierno en 2025 desde el 3,6% en 2024, en línea con Bélgica (AA-/Negativo, 3,8%) pero aún por debajo de España (A/Estable, 5,2%) y el Reino Unido (AA/Estable, 6,6%). De manera similar, los rendimientos de los bonos del gobierno francés a 10 años han aumentado de forma moderada pero constante hasta el 3,5%, convergiendo con los de España e Italia (BBB+/Estable).
Aunque no es su escenario base, creen que un resultado favorable en el voto de confianza sería un avance importante y respaldaría los compromisos presupuestarios a corto plazo. Pero en Scope Ratings adelantan que la incertidumbre política de cara a las elecciones municipales en marzo de 2026 y a las elecciones presidenciales en abril-mayo de 2027 “sigue siendo un desafío crediticio clave”.
Por tanto, concluyen que las perspectivas fiscales a medio plazo de Francia “siguen limitadas por un panorama político fragmentado, una polarización política creciente y un calendario electoral que dificulta los compromisos políticos sobre reformas económicas y presupuestarias”.
Las calificaciones crediticias, junto con el endurecimiento cuantitativo que se suma a la oferta de bonos que el mercado debe absorber, “podría contribuir a una mayor volatilidad en las próximas semanas”, según concluye Taylor.
El experto de AllianceBernstein admite que en la firma ya anticipaban este acontecimiento político como “inevitable”, dadas las difíciles negociaciones presupuestarias que Francia debe llevar a cabo con un parlamento fragmentado. En consecuencia, han mantenido una infraponderación en deuda soberana francesa en sus cuentas globales y europeas, “ya que el mercado parecía haber subestimado este riesgo”. Eso sí, cree que el riesgo seguirá aislado en la deuda soberana y de agencias francesas, por lo que reitera su posición sobreponderada en el euro.
Por su parte, Mitch Reznick, director del grupo de renta fija para Londres en Federated Hermes Limited, asegura que el mercado está reaccionando ante la preocupación de que uno de los déficits presupuestarios más amplios de Europa no se revierta; la perspectiva de una ola de huelgas y protestas y ante la perturbación económica general. “En estas condiciones, es muy difícil imaginar que los activos de riesgo franceses puedan obtener un rendimiento superior a corto plazo”, argumenta, mientras explica que el aumento de los rendimientos de los bonos franceses “podría abrir algunas oportunidades de inversión interesantes a medio y largo plazo para los perfiles crediticios sólidos”.
La coyuntura política en Francia ha obligado a los estrategas de Schroders a repensar su estrategia. Así lo adelanta Thomas Gabbey, gestor de renta fija global de la firma. “Prevemos que la tensión política regrese en esta segunda mitad de 2025, porque esperamos que las negociaciones de los presupuestos de 2026 provoquen desacuerdos entre partidos y se convoquen nuevas elecciones”. Teniendo esto en cuenta, Gabbey empezó a infraponderar los bonos soberanos franceses en las carteras a partir de junio y aumentó esta infraponderación a principios de agosto, “ya que no creíamos que el mercado estuviera descontando suficientemente el riesgo político o fiscal de los bonos franceses”.
Uno de los temas clave con los que Gabbey admite haber estado operando este año ha sido los signos de recuperación europea, impulsada principalmente por el sector manufacturero y favorecida por el cambio radical en la política fiscal alemana, ante un mayor gasto previsto en infraestructuras. “La renovada incertidumbre política en Francia podría frustrar este repunte del crecimiento europeo, y es algo que seguiremos de cerca para detectar cualquier indicio de impacto en el optimismo empresarial”, explica el experto.
Desde Julius Baer apuntan que, tal y como ya ha ocurrido en el pasado, la asequibilidad de la deuda sigue siendo relativamente alta para Francia, “dado que el país se ha beneficiado de un periodo muy largo de costes de financiación muy bajos y de un vencimiento medio de la deuda prolongado”. Una situación que, a juicio de la firma, “debería limitar la posible venta masiva de bonos del Estado francés”. No obstante, los expertos de Julius Baer no ven una salida rápida al dilema político actual, y, por lo tanto, consideran que “el diferencial adicional de la deuda pública francesa tampoco va a desaparecer tan fácilmente”.
Mientras, en Bank of America ven oportunidades en esta situación: ante la prima de riesgo político, consideran interesante poseer volatilidad del CAC y puts de protección sobre determinados valores franceses, “basándonos en un análisis de cobertura proxy, en caso de que aumenten aún más las preocupaciones sobre un colapso del Gobierno”. De hecho, no solo ven margen para que la volatilidad del CAC siga aumentando en términos relativos frente al DAX alemán, sino que el propio diferencial podría ampliarse aún más “si nos guiamos por la historia”.
Por Funds Society, Madrid
