Última actualización: 08:00 / Miércoles, 23 Marzo 2022
El análisis de los expertos

Digiriendo la política monetaria: ¿indigestión en el mercado de bonos?

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  • Tras el discurso de Powell en la Asociación Nacional de Economistas de Negocios, la rentabilidad exigida al bono a 10 años estadounidense subió 15 puntos básicos el lunes y otros 2 puntos básicos el lunes, situándose en el 2,31%
  • El arranque de las subidas de tipos parte de la Fed está teniendo consecuencias nefastas en el mercado de bonos, provocando una caída de más del 10% desde máximos en el índice agregado de bonos global,
  • “Por lo tanto, la pendiente de la curva en EE.UU. sigue cayendo, con el diferencial entre el bono a 10 años menos el bono a 2 años situándose en los 15 puntos básicos”, explican desde Banca March
  • En opinión de Eoin Walsh, gestor de carteras en TwentyFour AM, parece claro que los rendimientos de los bonos del Estado probablemente subirán a partir de ahora

Las palabras de Jerome Powell, presidente de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed), casi nunca pasan desapercibidas. Esta semana, tras su discurso en la Asociación Nacional de Economistas de Negocios se produjo una oferta moderada del dólar y mayores ventas de bonos del Tesoro estadounidense. ¿El motivo? “Powell indicó que la Fed está preparada para subir los tipos de interés en 50 puntos básicos en mayo, si los datos lo permiten, lo que llevó a los rendimientos de los bonos del Tesoro a corto plazo a uno de sus peores días en la última década”, resumen desde Monex Europe. 

Estas declaraciones, que se producen tras la primera subida de tipos de interés de hace una semana, aumentarían la probabilidad de otras seis subidas de un cuarto de punto a lo largo de 2022. De hecho, Powell expresó su intención de subir los tipos a un ritmo más rápido, es decir, subiendo 50 puntos básicos de una vez, y no sólo 25 puntos básicos como se esperaba la semana pasada y como se preveía en el mercado. Ante sus palabras, la reacción de las bolsas fue “templada”, según los analistas de Banca March, pero sí se registraron importantes ventas en los bonos.

“Las palabras de Powell ayer aceleraron las ventas en todos los tramos de la curva estadounidense aunque las subidas en la rentabilidad exigida un día más volvieron a centrarse en la parte corta, con la TIR del bono a 2 años cruzando ampliamente el 2%. Por lo tanto, la pendiente de la curva en EE.UU. sigue cayendo, con el diferencial entre el bono a 10 años menos el bono a 2 años situándose en los 15 puntos básicos. Por el lado europeo el Bund también sigue el mismo camino, situándose en niveles de rentabilidad exigida no vistos desde octubre de 2018, sin embargo, la pendiente alemana se mantiene elevada en los 74 puntos básicos. Además la inflación implícita en los bonos a 2 años sigue siendo elevada, situándose en el 4,8% en el caso norteamericano y en el 4,7% en el caso alemán”, destacan los analistas de Banca March.

Según explica Markus Allenspach, jefe de Análisis de Renta Fija en Julius Baer, los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE.UU. están subiendo rápidamente, impulsados por las lecturas de inflación más altas y los comentarios del presidente de la Fed, Powell, de que no hay alternativa a la estabilidad de precios. “En previsión de más subidas de tipos anticipadas, el rendimiento de la nota del Tesoro a 2 años superó el nivel del 2% por primera vez desde mayo de 2019, y el rendimiento de la nota a 10 años subió al 2,33%”, matiza. 

En opinión de Ben Laidler, estratega de mercados globales de la plataforma de inversión en multiactivos eToro, la rentabilidad de los bonos a 10 años de Estados Unidos, que ayuda a fijar el precio de todo, desde los tipos hipotecarios hasta las emisiones de bonos de empresas, se ha disparado al 2,4% debido a la retórica más agresiva de la Fed. "Esto está contribuyendo a un endurecimiento generalizado de las condiciones financieras estadounidenses y al aumento percibido de los riesgos de recesión. Este es el riesgo clave, pero exagerado, para los inversores. Los sectores más baratos, con un mayor crecimiento a corto plazo, como las materias primas y las finanzas, son el antídoto de inversión para estos mayores rendimientos de los bonos. Mientras que la tecnología, especialmente la disruptiva de larga duración, y los costosos proxies de bonos son los que se encuentran bajo una mayor presión", destaca. 

Los otros mensajes del mercado

Por ahora, el arranque de las subidas de tipos parte de la Fed está teniendo consecuencias nefastas en el mercado de bonos, provocando una caída de más del 10% desde máximos en el índice agregado de bonos global, lo que significa la caída más fuerte en este índice desde que su inicio en 2002, incluso superando lo visto en la crisis financiera de 2008, según destacan desde Banca March. "La venta en los bonos soberanos continúa. La tormenta perfecta en los bonos soberanos sigue desplegándose, una vez la subida de tipos de la Fed se materializó y se ha detenido el aumento de balance de la Fed. Además el precio del petróleo también pone presión sobre la inflación y acelera las ventas en los tipos a corto plazo. A nivel europeo, los movimientos también han sido fuertes, la rentabilidad exigida del bund está en los niveles más altos desde octubre de 2018. Finalmente, los diferenciales periféricos se han acelerado ligeramente tras el anuncio de una retirada más rápida de los estímulos por parte del BCE, pero se mantienen controlados, lejos de niveles estresados y hoy arrancan con pequeños descensos.", explican.

Según los analistas, la ansiedad por saber hasta dónde llegará la Reserva Federal y a qué velocidad lo hará no se ha convertido por ahora en una pataleta en toda regla en los mercados de bonos, pero los bonos del Tesoro de EE.UU. se han revalorizado y los rendimientos han aumentado, lo que indica que la preocupación va en aumento.  Así, esta mejora de los rendimientos no significa que el activo haya ganado excesivo atractivo, según el posicionamiento de algunas gestoras.

En este sentido, BlackRock explica en su comentario de mercado semanal: “Las acciones de los bancos centrales de la semana pasada refuerzan nuestras opiniones. Vemos más dificultades para la deuda pública a largo plazo, incluso con el aumento de la rentabilidad desde principios de año. Esperamos que los inversores exijan una mayor compensación por el riesgo de mantener los bonos del Estado en medio de una mayor inflación. Mantenemos nuestra infraponderación de la deuda pública nominal tanto en el horizonte táctico como en el estratégico. Creemos que la revalorización de los tipos a corto plazo es exagerada y preferimos los bonos de corto plazo a los de largo plazo. Preferimos asumir el riesgo de la renta variable en lugar del crédito en un contexto inflacionista porque esperamos que los rendimientos reales -o ajustados a la inflación- se mantengan históricamente bajos”. 

Ante esta previsión, Allenspach matiza que no comparten el temor, tantas veces escuchado, de que el ajuste no suele funcionar y que la Fed empujará a la economía estadounidense hacia una la recesión: “En comparación con los dos últimos ciclos de subidas de tipos, el mercado laboral estadounidense se encuentra en una situación mucho mejor, y los hogares no están en apuros financieros, sino que disponen de ahorros adicionales para gastar. En este contexto, también rechazamos la idea de que la curva de rendimiento ya está señalando un riesgo de recesión. Es cierto que el rendimiento a siete años es más alto que el de 10 años y el de 20 años es más alto que el de 30 años. Esta inversión de partes de la curva de rendimiento no es, en nuestra opinión, una señal de recesión, sino más bien una señal de falta de liquidez en un mercado que tiene que adaptarse a una nueva oferta (alto déficit) y una baja demanda (sin compras de la Fed)”.

Por último, según la valoración que hace Eoin Walsh, gestor de carteras en TwentyFour AM, parece claro que los rendimientos de los bonos del Estado probablemente subirán a partir de ahora, y con la inflación que también es probable que se mantenga obstinadamente alta. Por ello, el gestor se inclina por cubrir el riesgo de duración de los tipos de interés, por mantener una baja exposición a la duración, o por una combinación de ambos.

“La Fed tiene un duro trabajo por delante, pero la fortaleza de la economía ayuda; el crecimiento del PIB en diciembre de 2021 fue de un saludable 5,5% y los niveles de deuda corporativa se redujeron tras la pandemia, dejando la cobertura de intereses en niveles saludables. Sin embargo, los mercados no han tenido que lidiar con una Fed tan agresiva en mucho tiempo, y el camino hacia unos tipos más altos tendrá algunos baches en el camino”, concluye Walsh.

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