A pesar de su controvertida reputación, la victoria de Jair Bolsonaro en las elecciones presidenciales brasileñas ha sido recibida con optimismo por parte de los inversores. Pero según apunta Craig Botham, economista de mercados emergentes en Schroders, la verdadera prueba está por llegar, en especial en el tema crucial de la reforma de las pensiones.
La voluntad y la capacidad de reforma
Los mercados financieros, al menos, habían estado alentando la derrota del candidato de la izquierda, Fernando Haddad, sucesor del ex-presidente Lula, sobre la base de las muy diferentes políticas económicas de los dos candidatos. De forma superficial, esto parece extraño, pues Bolsonaro ha votado repetidamente contra la reforma y se ha manifestado en contra de las privatizaciones -una vez dijo que el ex-presidente Fernando Henrique Cardoso debería recibir un disparo por la privatización de la compañía minera Vale, extractora de hierro. Sin embargo, en su carrera presidencial moderó esta postura, nombrando a Paulo Guedes, defensor de los mercados, como su asesor económico y ahora su ministro. Haddad, mientras tanto, se mantuvo firmemente en contra de las reformas, de las privatizaciones y a favor de un incremento en el gasto.
Sin embargo, en Schroders siguen teniendo cierto recelo por la conversión de Bolsonaro a la causa de los mercados. Guedes no es el único asesor económico que tiene, y los otros miembros de su equipo se oponen a las posturas ultra-liberales que Guedes mantiene, en particular en materia de privatización. Mientras tanto, otras figuras claves de su gobierno, incluidas su probable jefe de personal y uno de sus cuatro senadores, parecen oponerse fuertemente a la desesperada reforma de pensiones.
Además de estas divisiones internas, Bolsonaro debe enfrentarse a una legislatura fragmentada. Esto es una causa de preocupación, dada la capacidad limitada de Bolsonaro como operador político; pues tendrá que atraer aliados con capacidad para negociar el proceso legislativo.
La necesidad de reformar
El mayor problema económico de Brasil en la actualidad es su posición fiscal. El ratio entre la deuda del gobierno y el PIB es notablemente alto para los estándares de un país emergente, situándose en un 84%, y se espera que aumente más gracias al importante déficit que mantiene (7,8% del PIB en 2017, incluyendo los pagos de intereses) con el Fondo Monetario Internacional proyectando un déficit del 95,6% en 2023.
La mayor parte del presupuesto de gasto de Brasil se la llevan los beneficios de la seguridad social, en particular las pensiones; un problema que creció de forma significativa durante el gobierno de Dilma. Como se ha señalado en The Economist y en otras publicaciones económicas, el gasto de las pensiones brasileñas es tan alto como el gasto europeo, a pesar de tener unas rentas y una demografía muy diferente. La reforma de las pensiones es por lo tanto clave para abordar la terrible perspectiva fiscal de Brasil. En su reciente consulta del Artículo IV, el FMI argumentó que para estabilizar el gasto de las pensiones como parte del PIB, la reforma necesitaba incrementar la edad de jubilación, desligar la pensión mínima del salario mínimo, y reducir la generosidad de las pensiones del sector público en particular (un 80% de los pagos de las pensiones actualmente se destinan al sector público).
También sería de ayuda reducir el gasto de personal, simplificar el código fiscal (en particular reduciendo las exenciones) y abordar el problema más amplio de los gastos obligatorios. Sin embargo, la reforma de las pensiones es clave, ya que se considera un símbolo de la intención, así como la mayor partida de gastos en un solo apunte.
Las implicaciones en el mercado y macroeconómicas
La aparente adhesión de Bolsonaro al liberalismo económico ha sido clave para cambiar las actitudes de los inversores. La confianza empresarial en particular se ha recuperado de sus mínimos de este año, lo que debería ser positivo para la inversión, mientras que los activos brasileños han visto un resurgimiento de interés, en parte porque ofrecen una buena noticia en un año tórrido para los mercados emergentes.
Parece probable que este optimismo inicial pueda extenderse en euforia por un tiempo. Suponiendo que no haya errores no forzados por parte de Bolsonaro, es probable que los inversores tengan su primera toma de contacto con la realidad en el segundo trimestre de 2019, cuando una legislatura posterior al Carnaval llegue a los aspectos prácticos de aprobar los proyectos de ley (el receso legislativo comenzará el 22 de diciembre y termina el 4 de febrero, un mes antes del carnaval). Hasta ese momento, los mercados deberían alimentarse en gran medida de las señales enviadas por el presidente entrante. Las señales de que Guedes pudiera estar siendo marginado (o de que la investigación sobre corrupción podría eliminarlo) o de que a Bolsonaro le resulta más difícil de lo esperado construir una base legislativa aliada, podrían desviar el rumbo. Por otro lado, si Bolsonaro logra atraer nombres políticos con experiencia, esto aumentaría aún más las probabilidades percibidas de aprobar reformas duras, dada su limitada experiencia legislativa (él es coautor de solo dos piezas de legislación en un período de casi 30 años carrera).
En el lado macroeconómico, el gran alivio de haber evitado un gobierno de izquierda debería permitir que muchas inversiones que habían sido diferidas se materialicen. La fuerza de la divisa después de un periodo de debilidad también ayudará a calmar los nervios sobre la inflación y la dirección de las tasas de interés. En Schroders esperan que el crecimiento económico comience a acelerarse, lo que también debería tener el efecto de impulsar el capital político de Bolsonaro en un momento crucial.
Por ahora, aunque el caso Brasil parece bueno. En Schroders estarán atentos a las acciones de Bolsonaro buscando señales de intención política vacilante, o incluso una preferencia por dar prioridad a la legislación social sobre cuestiones fiscales. Si no cumple con las expectativas, es probable que se produzca un fuerte retroceso, con un daño particular en el espacio de renta fija, dada la perspectiva fiscal extremadamente desafiante.
La visión del gestor
“La reforma de las pensiones y la disciplina fiscal en curso se consideran fundamentales para la sostenibilidad fiscal a medio plazo en Brasil. El rendimiento de los activos brasileños dependerá en gran medida de lo que la administración de Bolsonaro aplique medidas de política adecuadas. Si el gobierno no persigue políticas económicas suficientemente convencionales es probable que la reacción del mercado de bonos y de divisas presione al gobierno a considerar un marco político más ortodoxo. Como resultado, tenemos la convicción de que la sostenibilidad fiscal se abordará en el medio plazo”, Pablo Riveroll, responsable de renta variable Latinoamérica.
“Desde la perspectiva de la inversión, tenemos una visión cautelosamente positiva en la renta variable brasileña. El mercado está cotizando en valoraciones atractivas, con un ratio adelantado P/E cercano a 10x, lo que representa un descuento con respecto al conjunto de los mercados emergentes y con respecto a su historia, con un crecimiento de los beneficios por encima de la media. Creemos que es probable que la reforma de las pensiones probablemente sea aprobada por el nuevo gobierno. El mercado puede ser vulnerable si no se comprometen a presentar y aprobar una reforma de las pensiones al principio de su administración. Nuestro objetivo es aprovechar la volatilidad del mercado para agregar empresas brasileñas de alta calidad a valoraciones de descuento si nuestro escenario base se desarrolla”.
Por Magdalena Martínez
