En este agosto, el mercado ha pasado de la euforia del crecimiento a una mayor preocupación por la inflación. Según apunta el último outlook de Amundi, hemos entrado en una nueva secuencia, con la desaceleración de los PMIs desde sus máximos y la preocupación por la propagación de la variante delta del COVID-19.
“La aceleración de la inflación continúa, con las últimas cifras en EE.UU. una vez más muy por encima de las expectativas. Los grandes interrogantes que se plantean ahora son hasta dónde llegarán el crecimiento económico y la inflación. En cuanto al crecimiento, las expectativas futuras se han revisado a la baja, pero en cuanto a la inflación, los mercados creen que el repunte es temporal. Esto significa que, mientras que hace unas semanas el consenso era de un gran crecimiento con una inflación todavía baja, en los últimos días hemos pasado a un buen crecimiento normal algo menor con una inflación todavía baja. El próximo movimiento puede ser más desafiante, ya que aumenta la probabilidad de que entremos en un territorio inexplorado, con menor crecimiento e inflación duradera por encima del objetivo del banco central (mercado inmobiliario fuerte, desajuste en el mercado laboral)”, explican Pascale Blanqué y Vincent Mortier, en la carta mensual de CIOs de Amundi.
Con este escenario de fondo, y teniendo en cuenta que la inflación es uno de las principales amenazas de la renta fija, las gestoras siguen defendiendo que esta clase de activo todavía tiene un papel que jugar en las carteras.
Para los CIOs de Amundi, es el momento de permanecer en posiciones cortas en los bonos y realizar un “mayor escrutinio” de activos de crédito. “Cuando la Fed decida anunciar el tapering, los inversores podrían verse obligados a juzgar cómo afecta eso a su exposición al crédito. Debería evitarse el crédito que es extremadamente sensible a los movimientos de los principales yields. En su lugar, hay que centrarse en las compañías con potencial de mejora de fundamentales y de métricas crediticias (crecimiento de las ventas frente a crecimiento de la deuda)”, explican. Y añaden que uno de los activos en los que ven valor es en el bono chino y en el yuan “ante la perspectiva de su inclusión en los índices de referencia de Renta Fija mundiales (índice global FTSE)”.
Otra óptica sobre el mercado de bonos es la que ofrecen Jack Janasiewicz, estratega y gestor de carteras en Natixis IM, y Garrett Melson, estratega de portafolios en Natixis IM, quienes consideran que en todo el universo de bonos hay pocas oportunidades de obtener un rendimiento nominal atractivo, y mucho menos un rendimiento real positivo. “En términos ajustados a la inflación, uno debe salir del espectro de riesgo hasta la deuda high yield y mercados emergentes para encontrar algún tipo de rendimiento positivo”, apuntan.
Para estos gestores de Natixis IM una de las claves será la gestión del riesgo en la construcción de la cartera. “A pesar de la falta de un rendimiento convincente, la renta fija de calidad sigue siendo la recompensa al riesgo en la renta variable más confiable, y dentro de ese grupo, específicamente los bonos del tesoro nominales. Si bien no esperamos que los rendimientos se disparen al alza, en particular a la vez que los temores inflacionarios continúan cediendo, esperamos que los rendimientos se eleven de forma modesta. Como tal, el riesgo de la duración parece menos convincente, particularmente ante el agresivo rally al extremo largo de la curva”, afirman.
Además, según Janasiewicz y Melson, una de las pocas oportunidades que observan dentro de la renta fija es en la deuda municipal: “Si bien los rendimientos de los bonos municipales de calidad de han contraído hacia niveles pre-crisis, han soportado un entorno difícil para la renta fija de calidad, y la proporción de bonos del tesoro municipales continua su compresión. Los bonos municipales de alto rendimiento, por otro lado, aún deben recuperar sus mínimos de antes de la crisis en diferenciales”.
Desde La Française AM destacan que, durante el primer semestre de 2021, el mercado de bonos high yield superó al segmento de grado de inversión. “El mercado global de high yield superó significativamente al mercado global de grado de inversión en más de 400 puntos básicos. En lo que va de año, la rentabilidad fue del 3,3% para el alto rendimiento (denominado en euros), frente al -1% del grado de inversión”, señala Akram Gharbi, responsable de inversión en high yield de La Française AM.
Para el resto del año, La Française AM prevé que la rentabilidad se vea impulsada principalmente por el carry, ya que los diferenciales siguen fluctuando dentro de un rango relativamente estrecho. Cualquier tensión en el mercado resultante de un cambio en la política de los bancos centrales será probablemente de corta duración y podría proporcionar una atractiva oportunidad de entrada en el mercado. “Para el tercer trimestre, esperamos que los diferenciales globales de high yield se muevan en un rango de 320 a 360 puntos básicos. Y cualquier ampliación de los diferenciales más allá de los 360 puntos básicos debido a la creciente preocupación por la variante delta del COVID-19, podría representar una buena oportunidad de compra. Seguimos confiando en la recuperación económica mundial y en el apoyo de los bancos centrales”, añade Gharbi.
Por último, para Mark Holman, CEO de TwentyFour (boutique de Vontobel AM), hay oportunidades en el crédito corporativo. “Es bastante raro que recomendemos jugar en la parte más baja del espectro crediticio, ya que los bonos con calificación CCC son el origen de al menos el 95% de todos los impagos, y son bastante más volátiles de lo que nos gusta. Pero a principios de este año, teníamos bastante seguridad de que este año los mejores rendimientos provendrían de bonos con rating CCC. Sin embargo, en nuestra opinión, todo aquello que exceda de una pequeña asignación de nuestros activos lleva a las estrategias de bonos nos lleva demasiado cerca del mercado de renta variable como para que nos sintamos cómodos. Por ello, a pesar de nuestra opinión, sólo nos expusimos ligeramente a esta dinámica”, explica Holman. Sin embargo, el CEO de TwentyFour reconoce que su apuesta por los bonos CCC era cíclica: “También nos encontrábamos en el momento del ciclo en el que los inversores cobran mucho por poseer riesgo, un momento que coincide justo en el punto en el que las subidas de rating suelen superar a las bajadas de calificación crediticia y en el que las tasas de impago caen en picado. En consecuencia, los diferenciales se comprimen en todas las bandas de calificación, lo que hace que los activos calificados como CCC sean los más rentables”, aclara.
Por Fórmate a Fondo
Por Marcelo Soba