El gran reto al que se enfrentan los bancos centrales este año es demostrar que pueden mantener la inflación bajo control mientras modifican su política monetaria. Un reto que, en opinión de Eoin Walsh, gestor de carteras en TwentyFour AM, marcará y explicará el comportamiento del mercado de bonos y de los activos de renta fija.
P. ¿Qué está descontando el mercado?
R. El mercado está valorando entre cuatro y cinco subidas de tipos en EE.UU., mientras que por el momento, sólo se prevé una subida en Europa a finales de año. Por supuesto, ambos resultados dependen en gran medida de la inflación. Nuestra opinión sobre la inflación es que está más arraigada en EE.UU., donde estamos viendo una importante presión salarial, además de un aumento en el precio de los bienes. Aunque los costes laborales unitarios también han aumentado en la eurozona, siguen estando por debajo de los niveles estadounidenses. Mientras tanto, las elevadas tasas de desempleo europeas, sobre todo en la Europa periférica, contribuirán probablemente a mantener la inflación salarial bajo control.
P. ¿Cree que los inversores ya están descontando esta diferencia en el ritmo de normalización y subidas entre EE.UU. y Europa?
R. Si, la deuda pública y los bonos con grado de inversión ya tienen en cuenta muchas de las malas noticias, especialmente en el tramo corto (la curva estadounidense se ha aplanado para los vencimientos más largos). Por lo tanto, los inversores podrían verse atraídos por los bonos con grado de inversión a más corto plazo, que ofrecen rendimientos mucho más atractivos. Por ejemplo, el rendimiento del índice corporativo Euro BBB ha pasado del 0,25% a mediados de 2021 a casi el 1% en la actualidad. Mientras tanto, el índice BBB en dólares ha pasado del 2,2% al 3% en el mismo periodo.
P. ¿Cuál es su opinión sobre el high yield estadounidense y el high yield en euros?
Somos positivos con respecto a ambos, pero creemos que en Europa hay más valor y que los vencimientos son más cortos, lo que es más conveniente en el entorno actual. También creemos que la curva de la deuda pública europea está mejor anclada. Sin embargo, aunque hay una menor correlación entre el alto rendimiento y los bonos gubernamentales que los bonos con calificación de grado de inversión, sigue siendo preferible tener una mayor exposición a la curva mejor anclada. Estos factores han contribuido a que el índice de alto rendimiento en euros supere al índice en dólares en lo que va de año. En cuanto a los fundamentales del crédito, ambos índices gozan de muy buena salud. La tasa de impago a doce meses para el high yield estadounidense hasta finales de enero de 2022 es de sólo el 0,32%, y JP Morgan prevé una tasa de sólo el 0,75% para todo el ejercicio. Del mismo modo, la tasa de impago de la deuda de alto rendimiento en euros para 2021 fue de sólo el 0,9%, y se espera que se mantenga por debajo del 1% en 2021. Además, la tasa de recuperación en Europa fue muy alta en 2021, dejando una tasa de pérdida real de sólo 14 puntos básicos para el high yield. Hablamos de cifras muy contundentes.
P. En este sentido, ¿cuál sería su preferencia?
R. Por supuesto, ambos mercados han experimentado un cierto aumento de los diferenciales este año, mientras que los rendimientos ofrecidos también han subido, dada la volatilidad de la deuda pública. El índice high yield en dólares rinde ahora un 5,2%, mientras que el equivalente en euros es de aproximadamente un 3,4%, lo que supone unos 150 puntos básicos y 110 puntos básicos de diferencia con respecto a las medias de 2021, respectivamente (aunque cabe destacar que si se cambia el euro por el dólar, hay una ventaja de rendimiento de casi 70 puntos básicos debido a los diferenciales de los tipos de interés básicos y de las políticas de subida). Teniendo en cuenta la solidez de los fundamentales del crédito y los rendimientos ofrecidos, ambos índices ofrecen oportunidades atractivas. Aun así, seguiríamos apostando por los bonos con vencimientos cortos, donde la volatilidad de la deuda pública es menor y donde las características para operar en con estrategias «roll-down-the-curve” son más evidentes.
P. Estamos en un escenario muy propicio para la gestión activa, ¿verdad?
R. En el entorno actual, es aún más importante ser un experto en la selección de títulos y elegir cuidadosamente dónde se invierte. Es importante asignar a los bonos de más corta duración, pero también es necesario tener exposición a los emisores menos apalancados y con beneficios predecibles.
P. ¿En qué segmentos de mercado y emisores se están centrando especialmente para hacer frente a este difícil escenario de mercado?
En este entorno, los mercados pueden castigar severamente a los emisores que no alcanzan sus objetivos de beneficios. Como ya hemos mencionado, somos positivos con respecto a los mercados estadounidense y europeo de high yield, pero hay otros mercados que también parecen atractivos. Entre otros, el alto rendimiento en libras esterlinas, los bonos subordinados del sector financiero y, en particular, las Obligaciones de Préstamos Colateralizado (CLO). Las CLO, que se emiten como valores a tipo variable, son carteras de préstamos apalancados a tipo variable, que se benefician de los potentes fundamentales crediticios de los mercados de alto rendimiento antes mencionados. Además, su naturaleza de tipo variable significa que son valores ideales para ayudar a navegar por el actual entorno de subida de tipos.
Por Funds Society, Madrid