CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Tegan Gibbons
. El Brexit dejó un mercado complicado, pero sin recesión a la vista
El shock inicial que supuso la victoria del Brexit en las urnas va dando paso a un análisis más calmado de la situación. En nuestra opinión, desde un punto de vista global, se generará ralentización en el crecimiento y habrá un claro impacto negativo, especialmente en los sectores de banca, retail e inmobiliario. Pero el mercado se encuentra actualmente en una buena situación y los bancos centrales mantienen una buena capitalización, por lo que no vemos tan clara una posible recesión.
Si nos detenemos en el análisis del comportamiento de mercados más detallados, en el de renta fija nuestros fondos se enfrentaron al sí del Brexit con una aproximación cauta, con entre el 6 y el 10% en efectivo y el 20% en coberturas en deuda high yield. Pese a la dificultad del periodo, han obtenido un rendimiento de 50 puntos básicos frente al índice GHY. En cualquier caso, esto puede variar durante los próximos tres meses, con mayores riesgos en algunos sectores en el Reino Unido – con posible extensión al resto de Europa– donde se acentúa la preocupación, como las del consumo cíclico, la construcción o las finanzas.
Por lo que respecta al área de Bonos Convertibles, durante los últimos nueve meses el equipo de Mirabaud especializado en este área se ha ido moviendo de las compañías de pequeña y mediana capitalización a las blue-chip, y favoreciendo a las compañías defensivas no cíclicas, con especial atención al sector farmacéutico y al de telecomunicaciones. Observamos cierta volatilidad que se mantendrá en el mercado en los tres próximos meses pero consideramos éste un contexto en el que pueden lograrse las mejores oportunidades. Lo deseable, en el futuro, es retomar un mayor peso en bonos convertibles de mid-cap si se da alguna oportunidad interesante de crecimiento con buenas valoraciones.
Un entorno en el que es importante detenerse es el conformado por los mercados emergentes globales y Asia (sin incluir Japón), sobre los que el Brexit ha venido a variar las percepciones de riesgo previas a él, haciendo ganar atractivo a estas geografías que, entre potras cosas, gozan de un fuerte crecimiento económico y políticas cada vez más estables (Asia especialmente) y una menor volatilidad que el Reino Unido y Europa. Una situación que nos hace estar sobreponderados en China, Indonesia, Taiwan e India. Los sectores en los que tenemos las posiciones con más sobreponderación son el tecnológico, el financiero y el de consumo discrecional.
Finalmente, centrándonos en el área de renta variable global, nuestro fondo Global Equity High Income ha sido gestionado para superar el benchmark durante el periodo de fluctuación consiguiente al Brexit. Es fondo muy concentrado en stocks defensivos, infraponderado en Reino Unido y sin incluir bancos europeos ni productos básicos. El núcleo: valores de alta calidad y buen crecimiento estructural que, en este momento, gozan de muy buena salud.
Una vez más, desde Mirabaud creemos que la clave está en trabajar en una gestión activa a largo plazo, con un punto de vista conservador, muy centrado en la calidad y buscando la gestión adecuada del riesgo.
Raimundo Martín Mayoral es director general de Mirabaud Asset Management para España, Portugal y Latinoamérica.
CC-BY-SA-2.0, FlickrPhoto: Vadim Timoshkin. What Effect Might ‘Helicopter Money’ Have On Markets?
El ‘helicóptero monetario’ se refiere a una situación en la que un banco central financia con sus recursos el gasto fiscal de un gobierno. El gobierno imprime dinero en lugar de aumentar los impuestos o de endeudarse para financiar el gasto.
Los efectos económicos de los programas de expansión cuantitativa todavía son objeto de debate, pero hasta la fecha se presume que son positivos. Con un ‘helicóptero monetario’ habría una expansión fiscal directa financiada por las compras de deuda pública del banco central. Este gasto fiscal directo sería económicamente expansivo, a menos que el anuncio del helicóptero monetario representara un shock para los hogares y las firmas que se no pueden compensar el estímulo fiscal. Los efectos económicos de la puesta en marcha de una expansión fiscal junto con un nuevo QE parecen idénticos a los del helicóptero monetario.
El efecto en el mercado de la reciente experiencia del programa de expansión cuantitativa se ha traducido en tipos de interés más bajos, una moneda más débil, y un entorno fuerte para los activos de riesgo. Podríamos suponer que la reacción del mercado al helicóptero monetario sería similar, pero teniendo en cuenta que los episodios pasados de predominio de la autoridad fiscal sobre el banco central se han asociado con indisciplina fiscal y una alta inflación, hay una posibilidad razonable de que los mercados reaccionen a esto de una manera significativamente diferente y de forma negativa. La verdad es que simplemente no sabemos qué pasará.
El gráfico muestra los efectos de un QE, de un helicóptero monetario (donde el banc central compra deuda y la amortiza), y una combinación de QE y expansión fiscal. Dado que no conocemos cuál sería el impacto en el mercado de un helicóptero monetario, que las posible herramientas políticas en las manos de los bancos centrales son muy limitadas en cuanto a la cancelación de la deuda, y que los beneficios económicos asociados con el helicóptero frente a los que tiene una expansión fiscal directa son mínimos, no está claro por qué las autoridades monetarias podrían elegir el camino del helicóptero monetario.
Tal vez la verdadera lección es que la política monetaria tiene sus límites y que en caso de una desaceleración económica, la demanda agregada funciona mejor con el respaldo de la política fiscal en vez de monetaria. En el caso de que la nueva expansión fiscal requiera apoyo monetario suplementario en forma de QE adicional, esta es una decisión que se podría adoptar en algún momento futuro.
El helicóptero monetario se asocia a menudo con la hiperinflación. En su estudio de los 56 episodios de hiperinflación a nivel mundial durante los últimos 300 años, los economistas Hanke y Krus encontraron que la hiperinflación era «una enfermedad económica que surge en condiciones extremas como la guerra, una mala gestión política, y la transición a una economía basada en el mercado, por nombrar unos pocas’. Por el contrario, la financiación monetaria se ha utilizado ampliamente en el mundo desarrollado y en vías de desarrollo sin que esto termina en un capítulo de hiperinflación.
Así que, en conclusión, el helicóptero monetario no es una nueva forma rara y absurda de dinero. De hecho, una vez que entendemos cómo funciona el dinero, el helicóptero monetario parece bastante sencillo. Los posibles efectos económicos, monetarios y fiscales de esto son idénticos a los de una expansión fiscal normal, complementado con un QE adicional. Como tal, se podría argumentar que el Reino Unido, Estados Unidos y Japón han experimentado ya con eficacia un episodio de helicóptero monetario. Es difícil de decir lo mismo de la zona euro, ya que las entidades gubernamentales no tienen soberanía monetaria. De hecho, aplicar un helicópero monetario a la zona euro es mucho más complicado.
Toby Nangle es codirector de Asignación de Activos Mundiales y director de Estrategias Multiactivos de la región de EMEA de Columbia Threadneedle Investments.
CC-BY-SA-2.0, FlickrPhoto: Paramita. It's Getting Late In The Business Cycle
Aunque la decisión de Reino Unido de abandonar la Unión Europea ha socavado la confianza del mercado temporalmente, mi confianza en la renta variable ya había ido cayendo antes del referéndum. Así que tomemos un descanso de Brexit durante unos minutos y miremos algunos de los fundamentales a largo plazo.
Estoy desencantado con la renta variable y necesito ver una mejoría en cinco indicadores clave antes de cambiar mi punto de vista:
Una mejora del poder de fijación de precios de las compañías multinacionales estadounidenses
Mayor gasto en bienes y servicios
Un dólar más débil en relación a otras divisas
Un aumento del gasto de capital, especialmente en tecnología de la información
Una moderación en los costes laborales y de salud
Estoy centrado en el comportamiento del sector privado y su capacidad de generar flujos de caja libre. Durante este ciclo económico, que se inició en julio de 2009, el mercado estadounidense y muchos otros mercados desarrollados experimentaron márgenes de beneficio récord, los mejores flujos de caja libre de la historia en relación al tamaño de la economía global y una alta rentabilidad de la renta variable. Esto sorprendió a muchos inversores que mantenían la cautela dado que tanto las tasas de crecimiento a nivel mundial como las de Estados Unidos habían caído por debajo de la tendencia. Las razones de la elevada –y compleja- generación de beneficios, incluyen las ganancias de eficiencia en el sector manufacturero, el uso productivo de la tecnología, la rotación rápida de activos, las estrategias con una menor intensidad de capital, el empleo de mano de obra global, el uso de apalancamiento operativo en lugar de apalancamiento financiero y los bajos costes energéticos .
Durante los últimos tres trimestres la mayoría de estos vientos favorables para los mercados de riesgo comenzaron a fallar. Los márgenes se estrecharon no sólo en el sector de las materias primas y la minería, también en gran parte del S&P 500, contrarrestando las tendencias bien establecidas que se remontaban a 2009. Ahora, los gastos en generales, en ventas y administrativos han ido en aumento como un porcentaje de los ingresos. El apalancamiento financiero está reemplazando el apalancamiento operativo, y tanto el retorno sobre el capital como los márgenes continúan debilitándose a mitad de año.
Todas estas medidas se mezclan en una métrica muy importante para mí, la proporción del PIB que repercute en los dueños del capital. Cuando esta proporción, que va a los propietarios en forma de beneficios, comienza a disminuir, la víctima más directa es el gasto de capital y el gasto de bienes duraderos.
Ahora ambas se están debilitando. Los grandes gastos, como la compra de maquinaria por parte de empresas de fabricación y los gastos en tecnología de la información de la mayoría de las empresas, son la clave para el crecimiento futuro de los puestos de trabajo y de los beneficios empresariales y tienden a perpetuar el ciclo. Estas grandes inversiones por parte de empresas se han ido debilitando y la tendencia es bajista.
El consumidor estadounidense está gastando más, pero han ahorrado los ingresos adicionales que proporciona la disminución del precio del petróleo. Y ahora, de forma preocupante, los precios de la energía se están recuperando. El dólar ha permanecido débil durante gran parte de este ciclo, pero ahora debido a los diferenciales de los tipos de interés y la huida hacia la seguridad, el dólar se ha estado apreciando. Los fuertes fundamentales de las empresas que fueron característicos de este ciclo más largo de lo habitual, se han debilitado en casi todas las categorías.
En general tiendo a infraponderar la renta variable. Dentro de ella, estaría más a favor de la renta variable estadounidense que de la de Reino Unido, la zona euro o Japón. Algunos mercados emergentes resultan atractivos, particularmente los de América Latina y Europa del Este, pero como siempre es muy importante ser selectivos. En renta fija prefiero la deuda high yield debido a que los fundamentos en Estados Unidos siguen siendo sólidos, lo que hace probable que la primera economía del mundo pueda evitar la recesión a corto plazo.
La historia nos dice que un debilitamiento del ciclo de ganancias puede anunciar una recesión. Por lo general, una recesión en los beneficios empresariales llega con el aumento de los tipos de interés y un menor gasto de los consumidores y las empresas. Los riesgos de recesión de Estados Unidos están aumentando, pero el riesgo de que haya una subida de tipos ahora parece remoto. Creo que en lugar de una recesión veremos como continúan los decepcionantes datos de beneficios empresariales, pero sin colapso económico. Una especie de limbo para los inversores, si se quiere ver así. Espero que los cinco puntos nombrados anteriormente se den la vuelta, pero si no lo hacen, la aparición de señales de final de ciclo deberían ser una advertencia para los inversores.
James Swanson, estratega jefe de MFS Investment Management.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Alan Levine
. Wall Street saldrá herida: Trump dañará al dólar y Clinton a la banca
Dejando atrás la decisión sobre el Brexit y los posibles escenarios macro que podemos ver a continuación, es hora de centrarse en el próximo evento de riesgo: las elecciones generales de EE.UU.
El contrato social se mantiene quebrado, no me cansaré de repetirlo. Las elecciones generales de EE.UU. se mantienen como el próximo evento de riesgo con Trump y Clinton a la carrera, lo que nos garantizará mucho entretenimiento. Clinton se encamina hacia una plataforma anti-negocio y el Sr. Trump está apostando por sacar un ticket anti-sistema.
Ninguna de estas dos plataformas sería buena para los mercados de valores de Wall Street, las grandes empresas farmacéuticas o el mercado de renta variable en general. Mi predicción es que, llegado noviembre, Trump obtendrá resultados mucho mejores que la actual diferencia de 10 puntos, como ocurrió con el lado “anti- europeo” en el referéndum sobre el Brexit.
Tengo el presentimiento de que Trump llegará a la Casa Blanca, pero también personalmente creo que estos dos candidatos son los peores que se han ofrecido al público de Estados Unidos en la historia. Trump será negativo para el dólar de EE.UU., de eso no tengo duda. Su famosa política exterior no sólo es un paso atrás, sino que además veremos a muchas compañías salir corriendo de América. Clinton, por su parte, será mala para los bancos y otros “capitalistas”. No hay que olvidar que ella ya trató de socavar a las empresas estadounidenses cuando Bill Clinton estaba en la Casa Blanca. Alguien que es antisistema es elegible en cualquier referéndum global.
No se trata de programas políticos específicos o visiones, sino de desbancar el status quo. Es triste, pero estamos en presencia de un nuevo mínimo en la derecha política, que creo que va a coincidir con un nuevo mínimo en la actividad económica, la inflación y el crecimiento en los próximos tres meses. Los mercados seguirán esta línea de tres a seis meses, lo que para mí significa que el mínimo se verá en el verano de 2017.
El voto a favor del Brexit será un catalizador para el cambio. En última instancia, dejar el régimen de “alargar y disimular” porque se necesitan nuevas ofertas. La mayor precipitación será política: toda una generación de políticos ahora perdida. Su proyecto de ganar tiempo, que sigue siendo inexplicable, y aplicando constantemente más deuda a cualquiera y cada uno de los problemas están tejiendo la posibilidad de cambio.
Llegado el verano de 2017, veremos un dólar mucho más débil (cambio euro-dólar en 1,35), un oro más alto, un mercado de valores que caerá un 20%-25% antes de recuperarse, y nuevos mínimos en los rendimientos de la deuda pública del G7.
Mi enfoque personal será una cartera clásica permanente basada en ponderar un mayor riesgo cuando el mercado está abajo y tomando beneficios cuando sube.
La ponderación de mi cartera desde abril de 2016:
Infraponderar acciones (exposición normal 25% – ahora 10%)
Sobreponderar renta fija (exposición normal 25% – ahora 40%)
Sobreponderar materias primas (exposición normal 25% – ahora 30%)
Infraponderar 20% en Real Estate y asset managers alternativos
Esto representa una desviación sustancial de mi cartera normal, dado que el 75% del tiempo mantengo una ponderación clásica de 4×25%. Mantendré esta exposición, pero voy a empezar de nuevo con un promedio de 25% de asignación de cada mes, desde aquí hacia el final del primer trimestre de 2017.
Mis apuestas para estar largo:
Largos en África (primero a través de Sudáfrica, después otros países…)
CC-BY-SA-2.0, FlickrPhoto: Moyan Brenn. The Implications Of Brexit For The Emerging World
Al final, las implicaciones del Brexit serán más profundas para Reino Unido y Europa que para el mundo emergente. Pero esto no quiere decir que no vaya a afectar al universo de activos de los mercados en desarrollo.
En primer lugar, si se produce una prolongada aversión al riesgo en los mercados globales, esto con el tiempo afectaría en mayor grado a los eslabones más débiles. Grandes partes del mundo emergente siguen sufriendo por la debilidad del crecimiento, por el excesivo apalancamiento acumulado en los últimos años que limita el espacio para una recuperación de la demanda interna, por la alta dependencia de los capitales extranjeros y por un mayor riesgo político.
En segundo lugar, el Brexit ha aumentado la probabilidad de que se produzca un período prolongado de fortaleza del dólar. Esto nunca es bueno para los mercados emergentes porque sus divisas son propensas a depreciarse y las salidas de capital aumentan. Además, un índice de dólar más fuerte, normalmente significa que el precio del petróleo y otras materias primas disminuye. Esto afecta a los países exportadores de materias primas, que en general son las economías más débiles.
En tercer lugar, la incertidumbre causada por Brexit debería dar lugar a un ajuste en las expectativas de crecimiento para el Reino Unido y Europa. Esto perjudica a Europa Central y Asia, zonas de las que la eurozona es el principal socio comercial. A esto hay que añadir que el comercio mundial ya era débil, aunque se ha recuperado un poco en los últimos meses, de -3% en enero a + 2% en abril, pero el Brexit cuestionará ahora la sostenibilidad de este repunte. En este contexto también es relevante el debilitamiento del euro. Esto ciertamente no ayuda a los exportadores asiáticos.
Y por último, con la tendencia a la globalización sufriendo en los últimos años, el Brexit podría llegar a ser un nuevo factor negativo. Es probable que el comercio entre el Reino Unido y Europa resulte afectado en los primeros años después de Brexit y que haya más vientos en contra para el comercio mundial tras las elecciones en Estados Unidos.
Las economías emergentes tienen pobres perspectivas de crecimiento de la demanda interna debido principalmente al peso de la deuda después de muchos años de crecimiento excesivo del crédito. Como consecuencia, el comercio mundial se ha vuelto aún más importante para una posible recuperación. La globalización a la inversa justificaría un ajuste en las expectativas de crecimiento a más largo plazo para los países emergentes en su conjunto.
Willem Verhagen es economista senior, Pieter Jansen es estratega senior de multtiactivos y M.J. Bakkum es estratega senior de los mercados emergentes de NN Investment Partners.
Foto: Alois_Wonaschuetz / Pixabay. Rendimientos de fondos en México según su plazo: ¿Valió la pena el desplazamiento?
La perspectiva de minusvalías llevó a los inversionistas a desprenderse de fondos de inversión de deuda (FID) de mediano y largo plazos. Ante las posibles alzas de las tasas de interés, desplazaron sus recursos a los FID de corto plazo, con lo que esperaban evitar minusvalías o alcanzar mayor rentabilidad. ¿Cómo fueron los rendimientos?
Rendimientos Generales de los FID Para este análisis, Fitch Ratings consideró 248 FID de todas las clases. Se descartaron aquellos que cambiaron de estrategia de inversión y tienen menos de tres años con la nueva, así como los de capital fijo (cerrados al público).
El rendimiento promedio ponderado a un año de los 248 fondos fue de 5,2%, superior al rendimiento anual de los indicadores de referencia (benchmarks) PiPG-Bonos (5%), PiPG-Real 30A CI (1,28%) e inflación (2,6%). No obstante, fue inferior al rendimiento de PiPG-Fix5A (5,44%) y PiP-MCorp (6,81%).
La rentabilidad genérica de los FID, sin desglosar la clasificación, se sustentó principalmente en la gran proporción de los recursos trasladados al segmento de corto plazo. Su rendimiento luce más alto que la inflación debido a que integra la recuperación elevada que otorgaron los FID de moneda extranjera por la apreciación del dólar (19,7% a mayo de 2016). Con ello, superaron por mucho la variación del índice de Cetes de Proveedor Integral de Precios (PiP), de 3,34%.
¿Valió la Pena el Desplazamiento? Al analizar los rendimientos por plazo de los FID, se puede ver que el desplazamiento hacia fondos de corto plazo en 2014 cumplió con el cometido. En 2015, produjo resultados desiguales: los FID de largo plazo a tasa real sufrieron minusvalías de 2% en promedio. Los de corto plazo y de corto plazo gubernamental fueron, en efecto, los que más amortiguaron los riesgos al generar 1,2% y 1,8%, respectivamente. Los de mediano plazo y de mediano plazo gubernamental produjeron 1,3% y 1,4%, en tanto que los FID de largo plazo gubernamental y de largo plazo, alcanzaron 0,3% y 0,4% en promedio.
Los FID de mayor rendimiento promedio entre mayo de 2015 y de 2016 fueron los de las clasificaciones de moneda extranjera, discrecional y de largo plazo gubernamental, con 19,7%, 5,4% y 5,0%, respectivamente. Los de corto plazo generaron rendimientos más bajos, de 3,4% en promedio. Los de mediano plazo gubernamental y de mediano plazo redituaron cifras similares a los anteriores, 3,4% y 3,3%, y superiores de las de aquellos de corto plazo gubernamental (2,8%) y de largo plazo a tasa real (2,6%). En este período, ningún grupo de FID promedió minusvalías.
Ante la agitación de los mercados por la salida de Gran Bretaña de la Unión Europea, el incremento de 50 puntos base que hizo Banco de México a la tasa de referencia y la volatilidad del tipo de cambio, es posible que incremente la migración de recursos de los FID de mediano y largo plazos hacia los de corto plazo y de moneda extranjera durante la segunda mitad de 2016. Como se observó en las cifras a mayo de 2016, el desplazamiento no significa que de inmediato haya protección cambiaria, réditos mayores o conservación del poder adquisitivo del dinero. La agencia opina que se requiere hacer evaluaciones periódicas para contrastar resultados.
Columna de Fitch México, por Sofía Vite y Arturo Rueda
Foto: Kevin Gill. “Los astronautas de Juno” y los sesgos mentales
El martes 5 de julio, la sonda Juno de la Nasa llegó al planeta Júpiter, siendo otro hito dentro de la exploración espacial. Obviamente, medios periodísticos de todo el mundo registraron este hecho, pero la parte graciosa ocurrió en Perú, donde dos presentadores de noticias exaltaron la labor de la tripulación de la nave, pasando por alto que la misión espacial consistió en una sonda no tripulada. Obviamente, las reacciones cómicas, especialmente de memes alrededor de este tema, no se hicieron esperar.
El episodio de los presentadores Mariella Patriau y Armando Canchaya me sirve para hablar de los sesgos que tiene el ser humano y que lo lleva a cometer errores, en el caso de la televisión, sobre la información dada, en el caso de las inversiones sobre la rentabilidad de los portafolios. Nunca he visto a los presentadores en mención, pero supongo que son personas muy profesionales, con estudios superiores y que durante un tiempo han ejercido la profesión con credibilidad de cara a sus espectadores. Pero en ese momento, frente a miles de televidentes, algo falló. Los presentadores, que quizá habían visto la noticia, estuvieron en ese momento seguros de que la sonda era una nave tripulada y nada adicional que se les hubiera pasado por la cabeza los hubiera hecho cambiar de opinión.
El ser humano, inversionistas incluidos, tiene un sesgo muy potente que se llama el sesgo de confirmación. Este sesgo, poniéndolo en palabras simples, es la capacidad que tenemos los humanos para confirmar nuestras propias creencias, evitando toda información que contradiga esas creencias. En el momento de dar la noticia, los presentadores estaban seguros de que la nave estaba tripulada, así como muchos inversionistas toman decisiones estando seguros de que va a pasar X o Y cosa…y muchas veces esas creencias tan fuertes, los lleva a cometer errores o a no analizar información diferente que les muestre lo contrario.
Así, el inversionista que piensa que la bolsa va a caer, solo prestará atención a la información que le diga que la bolsa va a caer, la que le muestre los indicadores que confirmen su tendencia, etc. Información que le pueda mostrar lo contrario, es deshecha por su cerebro, en un proceso la mayoría de las veces no consciente. Así de esta forma, el inversionista toma decisiones, y puede que venda porque tiene la seguridad de que la bolsa va a caer (y puede que siga subiendo, evento en el cual nos podría llevar a otro sesgo, y es que buscaría la “culpa” de la mala decisión en factores externos o en otras personas).
Por eso, lo mejor para evitar este tipo de sesgos de confirmación, es darle la oportunidad de escuchar abiertamente posiciones diferentes. Si creemos que algo bajará, busquemos información que nos diga que algo va a crecer, mirémosla con detenimiento, entendamos las razones por las cuales alguien piensa diferente a lo que creemos.
Y aunque errar es humano, podemos disminuir la posibilidad de que nos ocurra en inversiones los “astronautas de Juno”.
Opinión de Manuel García Ospina, vicepresidente de wealth management de Old Mutual Colombia. Las opiniones expresadas son responsabilidad del autor y no representan necesariamente la posición de Old Mutual sobre los temas tratados.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Eduardo Mar. A corto plazo las valoraciones en Brasil ya no resultan tan atractivas
Los mercados emergentes evolucionaron de forma razonablemente plana durante el segundo trimestre en dólares estadounidenses. La estrategia Henderson Gartmore Emerging Markets Fund superó en rentabilidad a su índice de referencia, el MSCI Emerging Markets Total Return. La posición en Newcrest, minera de oro cotizada en Australia, contribuyó notablemente al resultado, así como la selección de valores en Brasil.
Posicionamiento de la cartera por áreas geográficas
Latinoamérica
La estrategia se ha visto favorecida por la reactivación este año de la renta variable brasileña desde valoraciones marcadamente atribuladas. Si bien a corto plazo las valoraciones ya no resultan tan atractivas, pensamos que empresas como Duratex, MAHLE Metal Leve y Banco Bradesco se encuentran adecuadamente posicionadas, a cinco años vista, para beneficiarse de la recuperación cíclica cuando se produzca.
En Chile, Heineken podría estar interesada en hacerse con todas las acciones en circulación de la cervecera latinoamericana CCU, una de las diez inversiones más importantes de la estrategia. Aunque, por sí misma, no es una razón para poseer las acciones, dicha decisión podría tener sentido en vista de la consolidación del ámbito cervecero a escala mundial. La familia Luksic, accionista mayoritario de CCU, tiene experiencia en operaciones de venta de sus activos locales por participaciones en empresas multinacionales. Consideramos que CCU ofrece una valoración razonable y también invertimos en Quiñenco, el consorcio familiar al que pertenece CCU y que se negocia actualmente con un descuento sustancial con respecto a su valor liquidativo.
Europa central
Al igual que sucede con numerosos bancos de Europa occidental, el italiano UniCredit padece carencias de capital. Como consecuencia de ello, dicha entidad de crédito podría verse obligada a vender su participación en el polaco Bank Pekao, una de las posiciones de la cartera. A pesar de la caída en sus valores que esto podría ocasionar, la conservadora cultura de Pekao, sus sólidos ratios de capital y su atractiva rentabilidad por dividendo resultan elementos atractivos para inversores más a largo plazo como nosotros.
África
Tras un largo periodo de escaso rendimiento en los mercados de valores y divisas, consideramos atractivas las valoraciones de numerosas empresas africanas de alta calidad. Durante el trimestre, ampliamos las posiciones de la estrategia en la nigeriana Guaranty Trust Bank (GT). GT cuenta con el historial más conservador de los bancos nigerianos locales y se negocia próxima a su valor contable, a pesar de generar un elevado rendimiento del activo y de ofrecer una generosa rentabilidad por dividendo. África occidental ofrece un potencial significativo de crecimiento patrimonial a largo plazo.
Los miembros del equipo visitaron Sudáfrica durante el trimestre. Nos entusiasmó el gran número de empresas de alta calidad de África que actualmente se negocian con valoraciones razonables. Además, muchas de ellas cuentan con creciente actividad en el África Subsahariana, lo cual implica que es de esperar que puedan crecer a largo plazo. Ampliamos nuestras posiciones existentes y es probable que, a su debido tiempo, incorporemos nuevas inversiones a la cartera.
Asia
La exposición de la estrategia a Asia aumentó durante el trimestre. El viaje que realizamos recientemente a Hong Kong y China continental de poco nos sirvió para disipar nuestras inquietudes por la sostenibilidad del modelo de crecimiento chino, impulsado por la inversión.
Mantenemos la cautela en torno a las empresas estatales de China, pues tememos que sean obligadas a “prestar un servicio a la patria” en un intento por apuntalar la economía y proteger el empleo en sectores no competitivos. Sin embargo, lo que sí nos dejó claro nuestra visita es que la gran clase media urbana de China se está convirtiendo en un consumidor cada vez más exigente. Por tanto, incrementamos nuestro interés por aquellas empresas que crean marcas genuinas en China y el conjunto de la región Asia-Pacífico.
Nuestra estrategia de cara al futuro
La existencia de un Estado de derecho débil y de un gran número de líderes políticos y empresariales indeseables justifica que, en diversos segmentos del universo de los mercados emergentes, las valoraciones sean bajas. No somos puramente inversores en valor, por lo que evitamos que nos convenzan empresas de baja calidad con valoraciones asimismo bajas. Tampoco somos inversores en crecimiento declarados, por lo que evitamos las empresas que consideramos sobrevaloradas. De hecho, dada nuestra selección ascendente de valores, nos centramos en analizar mercados impopulares en busca de empresas de alta calidad que se negocien con valoraciones razonables.
Glen Finegan, responsable de renta variable de mercados emergentes de Henderson.
Photo: Keviinbarrios1993. The Ups and Downs of Markets Affect Long-Term Institutional Investors like Afores
Los activos en administración de la Afore más chica y más grande en México están entre los 2.000 y los 32.000 millones de dólares. Este es el caso de Afore Azteca y Afore XXI-Banorte respectivamente. Manejar estos portafolios, con la turbulencia de los mercados financieros, no es sencillo y obliga a tener una visión en el horizonte y tomar decisiones con la cabeza fría ya que las fluctuaciones pueden actuar a favor o en contra del portafolio.
En el primer semestre del año se observó una alta volatilidad en los mercados financieros y todo apunta a que el segundo semestre prevalecerá. En los mercados internacionales el índice S&P tuvo una variación del 16% en dólares entre su nivel más bajo y mas alto y obtuvo una ganancia del 4% en dólares, mientras que el QQQ (ETF de acciones tecnológicas) tuvo una variación del 15% en dólares y tuvo un rendimiento negativo del 2%.
En México, la bolsa mexicana de valores se movió 15% en pesos y tuvo una ganancia en el periodo del 7%, mientras que el tipo de cambio peso dólar tuvo una fluctuación entre su nivel mas bajo y mas alto del 12% y aumentó 7% en el primer semestre de 2016. En el caso de las tasas de interés, las tasas de largo plazo se movieron hasta 60 puntos base entre su nivel más alto y más bajo de tal suerte que el bono gubernamental que vence en 22 años (2038), tuvo una variación en su precio del 6%.
Estas fuertes fluctuaciones algunos inversionistas de largo plazo, han podido aprovechar la coyuntura y otros no.
Las Afores tienen el 74% en valores de deuda en moneda local (54% en deuda gubernamental y 20% en corporativos); el 19% en renta variable (7% en nacional y 12% en extranjera) y el 7% en otros (4% en CKDs, 2% en Fibras y 1% en deuda internacional).
La volatilidad observada se reflejó en los resultados de las Siefores que para el primer semestre de 2016 tuvieron un rendimiento promedio directo en pesos del 3,52% a nivel agregado donde los resultados del pasado mes de junio explicaron una tercera parte de los rendimientos (1,23%).
Al revisar los rendimientos acumulados al primer semestre de las Siefores se puede ver lo contrastantes que han sido los resultados.
La Siefore básica 2 (sb2) que es la que tiene la mayor cantidad de activos en administración al concentrar el 36% (50.000 millones de dólares), tiene a los trabajadores en el rango de edades entre 46 y 59 años y tiene al cierre de mayo 17% en renta variable; sus rendimientos estuvieron entre el 2,07% que pagó la Siefore de SURA y el 5,34% de rendimiento directo en seis meses en pesos de Afore Coppel. El rendimiento promedio fue de 3,52%.
En el caso de la sb3 que es la segunda Siefore mas grande al tener el 32% de los activos (45.000 millones de dólares), edades entre los 37 y los 45 años y tiene el 20% en renta variable, los rendimientos directos a seis meses en pesos estuvieron entre el 1,76% de Afore SURA y el 5,46% de Afore Coppel. El rendimiento promedio de la sb3 fue de 3,55%.
Para la sb4 que tiene el 28% de los activos en administración (39.800 millones de dólares), las edades son menores a los 36 años y tiene el 26% en renta variable, los rangos fluctuaron entre el 0,82% de SURA y el 5,46% de Coppel. La mayor presencia de renta variable en esta Siefore originó los rendimientos con mayor variación entre su nivel más alto y más bajo. El rendimiento promedio fue de 3,40%.
En cuanto a la sb1 que tiene solo el 4% de los activos en administración (6.300 millones), tiene a los trabajadores con edades superiores a los 60 años (donde hay que recordar que la jubilación se hace a los 65 años) y tienen en renta variable el 4%; los rangos fluctuaron entre el 3,16% de Banamex y el 4,60% de Coppel. El rendimiento promedio de esta Siefore fue de 3,79%.
Es interesante observar que a las tres Afores más grandes que son XXI-Banorte (23% de los activos), Banamex (18%) y Sura (15%) están en los últimos lugares de rendimientos en sb2, sb3 y sb4, mientras que algunas de las Afores chicas y medianas destacan en sus rendimientos al ubicarse en los primeros lugares como es el caso de Coppel (5%), Azteca (2%) y Principal (6%).
Lo contrastante de estos rendimientos en el primer semestre es que en los rendimientos de largo plazo que presenta la CONSAR a 3, 5, 7 y 7 años para la sb1, sb2, sb3 y sb4 respectivamente, las Afores que hoy están en los primeros lugares en seis meses, no son las que están en los primeros lugares en el largo plazo y viceversa. SURA por ejemplo que aparece en los últimos lugares en el primer semestre está entre los dos primeros lugares en los rendimientos de largo plazo en las 4 Siefores y en contraparte COPPEL que figura en los primeros lugares en los rendimientos del primer semestre esta en los lugares 8 y 10 de largo plazo en sus 4 siefores.
Oportunidades como estas que dan los mercados son pocas para cambiar las tablas de posiciones de largo plazo, donde lo importante es saber cuándo acercarse al competidor o mantener una estrategia diferente a los lideres.
CC-BY-SA-2.0, FlickrPhoto: Rob Brewer. Brexit: Outlook for Global Fixed Income & Credit
Tras el shock inicial por el Brexit, los temas más críticos para los mercados van a ser ahora el camino que elija Reino Unido para hacer efectiva su salida de la Unión Europea y cómo afectará el voto al contexto político en otros países europeos.
En lo que respecta a los mercados, esperamos ver una continua huida hacia los activos de calidad en la renta fija. Las primas de riesgo probablemente se mantendrán altas mientras dure la incertidumbre sobre quién sucerá a David Cameron al frente del país. A corto plazo, la deuda de los mercados emergentes parece relativamente aislada. Sin embargo, existe preocupación por la posibilidad de que surjan problemas a más largo plazo. Los mercados mundiales de crédito han reaccionado de forma negativa, como era de esperar, pero esto puede proporcionar a los inversores atractivas oportunidades de compra.
Es probable que el PIB de Reino Unido se debilite
En cuanto a su economía, hasta que haya confianza en la posición del Reino Unido, veremos cierto lastre en la confianza de las empresas. Esto provocará una ralentización de las inversiones empresariales y del empleo, lo que inevitablemente será un obstáculo para el crecimiento de Reino Unido. Como resultado, esperamos que sus datos económicos de Reino Unido se debiliten en los próximos trimestres. El Banco de Inglaterra podría reaccionar a esto mediante la reducción de los tipos de interés desde el 0,50% en el que se sitúa ahora a posiblemente un nivel tan bajo como 0%, pero probablemente necesitará alguna prueba concreta de que la economía se va a ver seriamente afectada antes de actuar.
La mayoría de los analistas están todavía reevaluando sus enfoques, pero el Bank of America espera ahora que la economía de Reino Unido registre una contracción leve que dure tres trimestres, lo que reduce sus previsiones de crecimiento para el país hasta el 1,4% en 2016 y el 0,2% en 2017. La inflación se verá afectada por el movimiento en la libra esterlina, pero serán necesarias caídas adicionales en la divisa para aumentar la inflación a un nivel preocupante para el Banco de Inglaterra, dado los bajos niveles actuales.
Huida hacia la calidad en los mercados de renta fija desarrollados
Esperamos que la prima de incertidumbre persista durante algún tiempo debido a que el proceso de salida será negociado durante un período de tiempo indeterminado. En general, hemos observado una huida inicial hacia los activos de calidad, con los gilts liderando el mercado de bonos en un repunte en los rendimientos por encima de los 30 puntos básicos, mientras que los bonos del Tesoro de Estados Unidos se sitúan en un cercano segundo lugar, subiendo más de 20 puntos básicos justo el día después de la votación. Los gilts han seguido recuperándose a pesar de la indicación de que es probable que S&P rebaje la calificación crediticia de Reino Unido. La deuda de los países de la periferia europea fue la más afectada, con los bonos del gobierno español e italiano, perdiendo más de 15 puntos básicos.
En este contexto parece muy poco probable que la Fed vaya a decidir subir los tipos de interés en julio. De hecho, las expectativas implícitas de mercado acerca de un recorte de tipos ya supera la probabilidad de un aumento. El Banco de Inglaterra probablemente se mantendrá al margen hasta que se asiente el polvo, pero se mantiene en el juego, al tiempo que aumentan las expectativas implícita del mercado de que se produzca un recorte de los tipos en su próximas reuniones.
En los mercados de divisas, la libra esterlina se desplomaba más de un 7% a media sesión del 24 de junio, y lo hacía en más de un un 3% a medio día el 25 de junio, mientras que mercado de divisas en general deshacían posiciones frente al dólar. El yen se fortaleció un 3,5%.
La deuda de los mercados emergentes está relativamente aislada
El impacto en la deuda externa se ha limitado hasta ahora. Los diferenciales se han ampliado 30 puntos básicos, pero los bonos del Tesoro se han estrechado 20 puntos básicos y en general el índice JP Morgan Emerging Markets Bond Global Diversified perdió sólo un 0,6% el día después del Brexit. Los tipos locales cayeron 10 puntos básicos en Asia y de 10 a 20 puntos básicos más en América Latina y en el centro y este de Europa, Oriente Medio y África.
La mayor parte del choque inicial de aversión al riesgo se sintió en el mercado de divisas y como consecuencia, las monedas de los mercados emergentes están de media un 2,75% más débil frente al dólar.
En general, como clase de activos, la deuda de los mercados emergentes ha evolucionado relativamente al margen de la sorpresa inicial que supuso el Brexit. Sin embargo, a largo plazo, la salida de Reino Unido de la Unión Europea podría tener un impacto en los fundamentales de los mercados emergentes a través de otros canales, en particular para los países de Europa central y Europa del este. De hecho, Reino Unido es un importante socio comercial y un gran inversor extranjero directo en la región. Cuando consideramos las exportacioes hacia Reino Unido, Rumania es el país más expuesto, mientras que Rusia, Polonia, República Checa y Rumania son los más expuestos en términos de importaciones desde Reino Unido.
Más allá del comercio y las consideraciones financieras, también podemos imaginar un aumento del riesgo político en la región. Polonia y Eslovaquia ya están criticando abiertamente a la UE y es probable que la retórica anti-UE aumente aún más. Es probable también que el proceso de adopción del euro se haya estancado. En última instancia, el aumento del riesgo político puede retrasar aún más la absorción de los fondos de la UE, en donde Polonia, Hungría y Rumanía son los mayores beneficiarios.
El crédito global ha reacionado negativamente, pero podría ofrecer oportunidades para los inversores
Los mercados de crédito reaccionaron negativamente a la decisión del Reino Unido de salir de la UE. Esto comenzó con el crédito de Asia, pero los mercados europeos siguieron pronto el ejemplo, con los CDS, así como el cash y bonos cotizando a la baja.
Los emisores de crédito en libras fueron los más afectados, mientras que los efectos en el crédito en euros fueron más moderados, dado el programa de compra de bonos del BCE. El sector de las materias primas y los bancos sufrieron en gran medida. Esperamos que la negociación de crédito de Estados Unidos tome la delantera a partir de ahora a los mercados europeos. En nuestra opinión, la corrección en las valoraciones y la volatilidad del mercado podría ofrecer oportunidades de compra en algunos créditos fundamentalmente fuertes.
Opinión por Andre Severino, responsable de renta fija de Estados Unidos y Europa de Nikko AM.
