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Japón se beneficiará de las políticas de Trump

Los novedosos planes de Japón no atajan los problemas subyacentes — Pixabay CC0 Public Domain. Japan Stands To Benefit From Trump Policies

Viendo el mercado de acciones japonés el 8 de noviembre de 2016, en Nikko AM tuvimos una sensación de déjà vu por el voto de Brexit, que sorprendió al mundo en junio. Pero a medida que los resultados para el Senado y la Cámara de Representantes de Estados Unidos se hicieron más claros, nos sentimos alentados por la aparición en escena de un nuevo presidente republicano que se beneficiará del control total del Congreso.

Además de los propios Estados Unidos, creemos que el país que más se beneficiará de las políticas que prevé la administración de Trump estaría Japón. Los tres pilares de las políticas de Trump son: reforma tributaria, desregulación y gasto en infraestructuras. Creemos que es muy probable que estas medidas sean implementadas, dado que no habrá una situación de bloqueo político en Washington.

Se espera que estas políticas impulsen el crecimiento del PIB de Estados Unidos en los próximos años y, dada la dependencia de Japón de Estados Unidos, su principal socio económico (20% del total de exportaciones, valoradas en 15 billones de yenes en 2015), el país también se beneficiará de ello.

Hacer caer el yen

En cuanto a la política monetaria de Estados Unidos, el inicio del ciclo de subidas de la Reserva Federal desde diciembre de 2015 implica que la economía estadounidense se está recuperando de forma constante. El mercado de trabajo también está mejorando, como lo demuestra la tasa de desempleo que cayó al 4,6% en noviembre de 2016, su nivel más bajo desde 2007 (antes de la crisis financiera mundial).

Es probable que los estímulos fiscales de Trump en el entorno actual provoquen un aumento de los tipos de interés, lo que dará lugar a que el dólar estadounidense se fortalezca frente al resto de divisas importantes. Si los inversores adoptan decisiones basadas en los fundamentos (es decir, si el mercado de divisas se ve impulsado por los diferenciales de tipos de interés), pensamos que la moneda que probablemente más verá caer su valor es yen japonés.

Esto se debe a que el diferencial entre los tipos de interés de Estados Unidos y de Japón se ampliará a medida que los tipos de interés de Estados Unidos aumenten y los de Japón se mantengan anclado en un nivel bajo debido al nuevo marco de políticas del Banco de Japón. Bajo ese marco, introducido en septiembre de 2016, el banco central se compromete a mantener la rentabilidad del bono a 10 años en alrededor del 0% a través de su política de control de la ‘curva de rendimiento’.

Dado que un dólar estadounidense excesivamente fuerte puede afectar a las ganancias de los exportadores estadounidenses, la fortaleza «unilateral» del dólar podría desencadenar una intervención política. Dicho esto, Estados Unidos ya tiene un gran déficit comercial, y un dólar estadounidense más fuerte se traducirá en menores precios de importación, impulsando el nivel de ingresos disponibles. Esto probablemente tendrá un impacto positivo en el crecimiento del PIB estadounidense.

Perspectivas para la renta variable japonesa

En cuanto a la tendencia de las ganancias corporativas para Japón, los ingresos y beneficios interanuales cayeron por primera vez en cinco años en la primera mitad del año fiscal (abril a septiembre de 2016) debido al fortalecimiento del yen desde 112,57 yenes por dólar a 101,35 yenes por dólar.

Sin embargo, a pesar de la fortaleza del yen, el margen de beneficio neto está en alza y está a punto de superar las expectativas del mercado alcanzando un máximo histórico este año fiscal (finalizado en marzo de 2017) gracias a los agresivos esfuerzos de reducción de costes de las empresas. Como las principales compañías siguen asumiendo un cambio dólar/yen de alrededor de 100-105, si el yen sigue más débil de lo que estas empresas esperan (por encima de 110), esperamos que el crecimiento del beneficio por acción se acelere, haciendo subir el mercado. Creemos que esto es especialmente probable dado que los recientes movimientos de la divisa moneda han sido muy rápidos.

En términos de valoración, el PER para el conjunto del mercado TOPIX es atractivo. De hecho, a finales de septiembre de 2016, los múltiples cayeron por culpa de los inversores extranjeros (véase Gráfico 3), ya que el fortalecimiento del yen desencadenó escepticismo sobre las políticas económicas del gobierno, conocida como ‘Abenomics’. Hasta ese mes, los inversores extranjeros vendieron el equivalente a seis billones de yenes interanuales netos en acciones japonesas, la mayor cifra desde que la Bolsa de Tokio comenzó a recopilar estos datos en 1982.

Sin embargo, con los rendimientos a nivel mundial cayendo y el yen debilitándose ahora frente al dólar estadounidense, los inversionistas extranjeros han vuelto a comprar hasta dos billones de yenes netos en acciones solo entre octubre y noviembre. Las condiciones de oferta/demanda en el mercado están claramente mejorando. El programa del Banco de Japón para la compra de ETFs se amplió a seis billones de yenes anuales en julio pasado y también esperamos alrededor de seis billones de yenes anuales en recompras corporativas este año fiscal.

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Por último, creemos que una mejora más amplia en el gobierno corporativo de las empresas japonesas se traducirá en mayores precios de las acciones. Entre los éxitos significativos de Abenomics se encuentra la implementación del Código de la Administración de Japón en 2014 y del Código de Gobierno Corporativo de Japón en 2015. Algunos años después de la introducción de estos códigos, estamos viendo un cambio significativamente positivo en la forma en que los máximos directivos se están involucrando con los accionistas. Creemos que, de aquí en adelante, esta tendencia sólo se acelerará. Se espera que el Código de Administración sea revisado en 2017 para mejorar el monitoreo y el compromiso de las compañías de gestión de activos para ayudar a aumentar el valor para los accionistas.

En conclusión, creemos que en un mundo cada vez más incierto, Japón ofrecerá una oportunidad convincente para los inversionistas serios.

Hiroki Tsujimura es CIO de Japón de Nikko Asset Management.

El estado del asesoramiento financiero en España

| Por Alicia Miguel | 0 Comentarios

Las consecuencias de la crisis financiera y económica iniciada en 2007 derivaron en la venta masiva de productos financieros, provocando una importante crisis de confianza hacia la totalidad de la industria financiera. Consecuencia de ello es que actualmente el ahorrador e inversor español exige una mayor ética, información, transparencia, cualificación y calidad en el asesoramiento financiero. Casi el 90% de los ahorradores españoles se interesa ahora más que antes por conocer las características de los productos financieros que contrata.

Además, la exigencia de una mayor regulación, mediante la entrada en vigor de MiFID II -con impactos potenciales en los incentivos, la formación de la red de distribución y el gobierno de productos- y la ESMA -con directrices sobre el alcance de conocimientos y competencias adecuados- afectarán al modelo de negocio y a la futura estrategia de las entidades financieras, favoreciendo aún más la profesionalización y la consolidación del asesoramiento financiero.

A lo anterior hay que añadir que los avances tecnológicos en la industria financiera han permitido un aumento de la información disponible para los ahorradores e inversores españoles, los cuales ya no se conforman con cualquier consejo y exigen profesionales preparados, formados y acreditados que proporcionen un verdadero valor añadido mediante un servicio totalmente personalizado. Se trata de una realidad que ha venido para quedarse, y ello supone una gran oportunidad para el reconocimiento de la profesión del asesoramiento financiero en nuestro país.

Adicionalmente, el incremento de la tasa de ahorro y las crecientes necesidades de servicios de gestión patrimonial en un entorno de bajos tipos de interés y complejidad para comprender la evolución de los mercados, se han posicionado como variables sumamente importantes.

No obstante, en la actualidad sólo un 10% de los clientes quiere un asesoramiento financiero, solo 1 millón de clientes percibe asesoramiento financiero, frente a 10 millones que reciben simplemente una comercialización de productos financieros.

Uno de los importantes retos pendientes que deberemos asumir los asesores financieros en España será la misión de fomentar una mayor educación y cultura financiera. No solamente deberemos aportar soluciones e ideas, si no que también deberemos aportar una importante labor educativa en la actual sociedad española del siglo XXI.

Prueba de todo esto son los datos obtenidos en la encuesta de EFPA España publicada el 26 de octubre de 2016, donde se refleja que el 72% de los ahorradores sigue apostando por los depósitos como un vehículo adecuado para rentabilizar sus ahorros, seguido de un 47% en fondos de inversión, un 17% en inversión inmobiliaria y un 7,40% en bonos y deuda.

Nos encontramos en un entorno de transición donde el ahorrador español deberá convertirse en inversor y necesitará nuestra ayuda para tomar mejores decisiones de ahorro e inversión, aprovechando mejor las oportunidades que le permitan conseguir sus objetivos y mejorando su salud financiera.

La palabra crisis viene del griego y significa «cambio»; este nuevo paradigma presenta una gran oportunidad para que el asesoramiento financiero siga creciendo, consolidándose como una profesión con mayor prestigio y por tanto altamente reconocida.

Columna de Alicia Egido Littleton, agente financiera y miembro de la European Financial Planning Association.

Claro, la tasa debe bajar (motivo 1)

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

Ante los hechos dicientes de una desaceleración de la economía colombiana, no quedará más remedio que una disminución de las tasas de interés por parte del Banco Central. Esa, por lo menos, es la receta clásica de los libros de texto para impulsar la economía y, en un país donde estamos muy lejos de la heterodoxia monetaria creativa que se inventaron en el mundo desarrollado (entiéndase Expansión Monetaria), la aplicación de las recetas clásicas es lo mejor que se debe hacer.

Parece menester impulsar nuevamente los sectores que hace un tiempo jalonaron el crecimiento económico y que al día de hoy, han estado retrocediendo, especialmente el de la construcción, que es muy sensible a la tasa de interés: tasas más altas, impactan el costo del crédito y por ende, desestimula el mecanismo de transmisión al sector real de la economía. Si el costo del crédito no baja, muy difícilmente se reactivaría el sector a las tasas que se estaban viendo anteriormente.

Ahora bien, el otro punto es el relacionado con si en el sector vivienda existe o no un precio muy alto en algunas zonas del país y en algunos estratos particulares. Las bajas tasas relativas de créditos hipotecarios en años pasados llevaron a un incremento de la demanda, lo que hizo subir los precios sustancialmente, mucho más de lo que fue el crecimiento en poder adquisitivo de la población dispuesta a comprar vivienda. Así, se conjugan al día de hoy dos factores que son los que dan para pensar: de una parte, el que quiera comprar vivienda hoy, debe pagar más por un inmueble parecido que si lo hubiera comprado años atrás; y de otra parte, debe pagar un crédito más costoso.

Un ejemplo muy sencillo con números:

Si compré una vivienda a 200 millones de pesos, con un crédito al 8%, pagaría de intereses 16 millones de pesos por año (con la simplificación extrema del caso, para efectos ilustrativos únicamente)
Si compré la misma vivienda a 300 millones de pesos, con un crédito al 12%, pagaría de intereses 36 millones de pesos por año.

El ejemplo anterior muestra el punto clave de todo el proceso: el incremento en el precio de la vivienda más el incremento en el precio del crédito, lleva a que personas en condiciones similares en cuanto a ingresos, hoy en día destinen mucho más de sus ingresos mensuales al pago del crédito hipotecario que el que compró la misma vivienda años atrás.

Esa es una situación que necesariamente debe corregirse, para impulsar de nuevo la economía. Si no se da este avance con reducción de tasas, es posible que el sector no logre retomar nuevamente una dinámica que impulse la economía colombiana como lo hizo hace algunos años.

Las posiciones expresadas son a título personal del autor, y no representan necesariamente la posición de Old Mutual sobre los temas tratados.

Opinión de Manuel García Ospina, vicepresidente de wealth management de Old Mutual Colombia.

Ventajas de la deuda híbrida financiera frente a las acciones bancarias

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Los siete primeros meses del año no han sido demasiado relajados en materia de rentabilidad para los inversores en el mercado europeo de renta fija. La violenta subida de los tipos largos que se ha producido en Europa desde finales de abril, a pesar de las compras del BCE, ha desembocado en rendimientos flojos o negativos para muchos compartimentos.

El mercado de deuda híbrida financiera ronda los 650.000 millones de euros, es decir, más del doble del volumen del mercado de deuda high yield en Europa, y más de seis veces el volumen del mercado de obligaciones convertibles europeas. Al asignar sus carteras, con frecuencia los inversores institucionales deciden invertir hasta un 5% aproximadamente en un fondo high yield o en convertibles, pero en su proceso de selección omiten el segmento de la deuda híbrida financiera. A nuestro modo de ver, es un error subestimar este mercado, y conviene corregirlo por numerosos motivos, además de la importancia de su volumen.

Pero en lugar de dividir el mercado de renta fija en esos dos grandes segmentos, proponemos analizar su desglose con mayor detalle. En el gráfico siguiente se presenta a la izquierda el mercado de renta fija europea por grandes segmentos (Estado, Financiera y Privada), a continuación, en el centro, por sub-segmentos de las entidades financieras y, por último, en el gráfico de la derecha, los diversos tipos de títulos emitidos en el segmento de la deuda híbrida financiera.

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Diversificar para alcanzar una relación rendimiento/riesgo intermedia

Por simplificar, digamos que el inversor dispone de tres posibles soportes de inversión en emisores financieros: las acciones, recordando no obstante que solo la mitad del sistema financiero europeo cotiza en bolsa, las obligaciones clásicas denominadas “senior unsecured” (deuda privilegiada sin garantía), y por último un compartimento llamado “híbrido” que agrupa todos los títulos conocidos como subordinados o contingentes. El esquema siguiente ilustra los diversos soportes disponibles, clasificados en función de su grado de riesgo, de menor a la derecha, a mayor a la izquierda.

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A nuestro modo de ver, la inmensa ventajadel segmento de la deuda híbrida es que permite ofrecer a los inversores un compromiso en materia de rendimiento, pero también de riesgos, entre la renta variable por una parte y las obligaciones clásicas por otra. Además, permite elaborar una cartera mucho más diversificada que si se cuenta únicamente con las acciones del sector financiero.

Si examinamos la volatilidad de esta clase de activos, observamos que su volatilidad anual se sitúa actualmente entre el 2% y el 4%, dependiendo del tipo de deuda híbrida, es decir, de 5 a 10 veces menor que la del compartimento de las acciones bancarias. Este nivel de volatilidad es históricamente “normal”, aunque cuando la crisis financiera alcanzó su paroxismo en 2008-2009, los picos de volatilidad llegaron a dispararse del 20% al 40%, dependiendo de los soportes.

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Cotizaciones atractivas en términos de rendimiento y diferencial

Dependiendo de los emisores, los vencimientos y el tipo de títulos, los rendimientos varían del 2,5% al 5% en el caso de la deuda Tier 2 y del 3 al 7% en el caso de la deuda “Additional Tier 1”. En términos relativos, la deuda bancaria “senior unsecured” renta un bajo 1,1%, al igual que la deuda privada investment grade, en tanto que el high yield ofrece un rendimiento cercano al 4%. Por tanto, el rendimiento de los títulos de deuda híbrida financiera es superior al de los títulos de emisores de calidad comparable o superior a la de los demás segmentos del mercado de renta fija.

Si se consideran los niveles de cotización bajo el prisma de los diferenciales, según nuestro análisis la imagen también resulta bastante prometedora, puesto que, en el compartimento Lower Tier 2 por ejemplo, los diferenciales rondan actualmente los 240 puntos básicos, es decir, cerca de 10 veces superiores al nivel más bajo que prevalecía antes de la crisis. El gráfico siguiente ilustra la evolución de los diferenciales de los títulos de deuda bancaria Tier 2 durante los últimos 15 años a la izquierda, y durante los 12 últimos meses a la derecha.

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Los diferenciales medios de los títulos “Additional Tier 1” se sitúan entre los 400 y los 650 puntos básicos, dependiendo de los emisores. El principal riesgo adicional de estos títulos en comparación con los Tier 2 es el riesgo de impago del cupón. Por tanto, eso significa que para soportar ese riesgo adicional, el inversor en deuda híbrida “Additional Tier 1” percibirá un suplemento de 160 a 400 puntos básicos más que en el caso de una emisión de tipo Tier 2.

Los títulos de deuda híbrida financiera (también llamada deuda subordinada) se clasifican en dos compartimentos:

Títulos de deuda Tier 2: estos títulos son los más próximos a los títulos de renta fija clásicos en materia de pago de cupones y reembolso del principal, salvo si se produce un rescate del banco emisor, en cuyo caso esos títulos pueden conllevar riesgos de fuertes pérdidas.
Títulos de deuda Additional Tier 1: por sus características, estos títulos son los que más se acercan a las acciones. Son perpetuos, se puede omitir el pago de los cupones igual que en el caso de los dividendos, pero sus detentores tienen derecho a percibir cada año un cupón fijado de antemano con arreglo a un calendario y una fórmula especificados en el folleto informativo de la emisión. Al igual que los títulos Tier 2, en caso de rescate del banco emisor, estos títulos pueden soportar riesgos de fuertes pérdidas.

Factores técnicos de la oferta y la demanda

Los bancos emiten deuda híbrida porque la normativa les obliga a ello. Cada entidad debe disponer de un mínimo de un 1,5% de títulos de deuda llamados “Additional Tier 1” (AT1), y de un 2% de títulos de deuda llamados “Tier2”. Aunque algunos bancos emitirán más, globalmente el mercado primario actual se mueve en el orden de 50.000 a 70.000 millones de euros de emisiones al año, un nivel que el mercado puede absorber perfectamente. Con ello queda garantizada la renovación periódica del saldo existente.

La demanda es muy heterogénea: numerosos inversores institucionales se han posicionado en el compartimento “Tier 2”, por consideraciones de calificación principalmente, pero también por su menor complejidad. En cuanto a los títulos más arriesgados, como los “Additional Tier 1”, los inversores más numerosos son los bancos privados, los fondos especializados en la temática, los fondos “Total Return” y los fondos alternativos, es decir toda la comunidad de inversores sin limitaciones particulares en materia de capital o de calificación de los títulos subyacentes de las carteras. Aunque estos últimos títulos son los que ofrecen las mejores perspectivas de rendimiento y rentabilidad, su complejidad ha llevado a numerosos inversores a dejar su compra para más adelante. Sin embargo, pensamos que en vista de la calidad de los emisores que intervienen actualmente en este segmento, los inversores deberían reconsiderar la cuestión, encomendando la gestión y el seguimiento de este nicho a un experto en estos títulos.

Calidad de los emisores y de las emisiones bajo el prisma de las calificaciones

El grueso del inventario de títulos de deuda Tier 2 tiene una calificación BBB, o incluso A. En cuanto a los Tier 1, la mayoría de los títulos se clasifican en la categoría BB. Por consiguiente, una cartera constituida fundamentalmente por títulos de deuda híbrida Tier 2 dispondrá de una calificación en torno a BBB de promedio, en tanto que una cartera consistente mayoritariamente en títulos de deuda AT1 tendrá de promedio una calificación en torno a BB. Este aspecto es importante, pues explica en su mayor parte la actual división de los inversores por categoría de títulos. No obstante, consideramos poco pertinente 1) basarse exclusivamente en las agencias de calificación para seleccionar los soportes de inversión, y 2) basarse únicamente en las calificaciones de los títulos para valorar el riesgo real asumido por el inversor.

Porque efectivamente, el riesgo subyacente del título es el riesgo del emisor. Consideramos preferible invertir en un soporte emitido por un emisor sólido, calificado en la categoría A o BBB, pero cuya emisión tenga una calificación más baja, a invertir en un emisor y en un soporte de calificación idéntica pero ambos de la categoría high yield. La probabilidad de impago, y por consiguiente de pérdidas para el inversor, es mucho más baja en el caso de un emisor de buena calidad. Por tanto, creemos que una cartera cubierta por una gestión activa y un seguimiento diario ofrecerá la mejor relación entre rendimiento y riesgo. A los inversores institucionales les podría resultar interesante reconsiderar la cuestión desde ese punto de vista y aprovechar las numerosas oportunidades ofrecidas por el mercado de deuda híbrida financiera.

François Lavier es gestor del fondo Objectif Credit Fi y de estrategia en deuda financiera de Lazard Frères Gestion.

Citibanamex, la Afore que más cuentas captó en 12 meses

| Por Gabriela Huerta | 0 Comentarios

En esta ocasión haremos el balance del año respecto al número de cuentas administradas por Afore, con los movimientos más significativos.

El mejor desempeño es para Afore Citibanamex. Esta institución se encargó de llevar a su administración en los 12 meses recientes (de octubre 2015 a octubre 2016), un total de 1.647.870 cuentas, equivalente a un avance del 20,58%. La institución se acerca al cierre del presente año al umbral de doble dígito en número de cuentas administradas, distinción que hoy por hoy solamente le pertenece a Afore XXI Banorte.

SURA fue la otra Afore que logró captar más de 1 millón de nuevos clientes, junto con Citibanamex fueron las únicas que lograron tal cuota. En este caso tuvo un incremento de 1.080.481 nuevos clientes, lo que representó avanzar el 17,55% frente a octubre del año pasado.

El tercer sitio fue para Afore Coppel, esta institución por alguna causa bajó el ritmo de afiliaciones durante los meses recientes, pero se mantiene con una cuota importante de mercado; en los últimos 12 meses ganó 688.779 nuevas cuentas, para un avance de 9,68%.

En cuanto a las Afores que perdieron clientes, destaca el caso de Afore Principal, administradora que perdió en 12 meses un total de 797.625 cuentas, igual a 22,22%. Otra de las grandes perdedoras fue Afore Invercap, con 718.052 cuentas menos, igual a 22,33%.

La Afore Metlife profundizó sus tendencia negativa en cuanto a número de cuentas administradas; ya de por sí, la institución tenía 12 meses atrás menos de un millón de afiliados, un total de 984.676; ahora cuenta con 733.958 clientes, después de perder durante los últimos 12 meses un total de 250.718 cuentas, igual al 25,46%.

En el periodo octubre 2015-octubre 2016 el número total de cuentas en el Sistema de Ahorro para el Retiro tuvo un incremento de 2.527.929, equivalente al 4,66%.

Columna de Antonio Sandoval

El transporte se vuelve en Asia un punto clave para mejorar el crecimiento

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Si pasa algún tiempo en Yakarta –una de las pocas ciudades importantes del mundo que carece de un sistema de transporte rápido– podrá ver los enormes atascos que hay en cada calle. Cualquier día de la semana, hay más de 10 millones de vehículos que transitan lentamente por las carreteras y autopistas de Yakarta, que suponene un porcentaje pequeño de la superficie total de la capital.

Los atascos también afectan a otras partes del sudeste asiático, y puede tener un impacto económico negativo significativo. Por ejemplo, en Filipinas, el Presidente Rodrigo Duterte ha pedido al Congreso poderes de emergencia para hacer frente a la situación del tráfico. Un estudio estima que si el gobierno no interviene rápidamente para remediar los atascos, este fenómeno podría causar pérdidas económicas de más de 100 millones de dólares al día. Desde hace unos cuantos años, se estima que Kuala Lumpur está perdiendo 1.300 millones de dólares diarios en productividad debido al tráfico.

Afortunadamente, hay muchas medidas en marcha para mejorar las infraestructuras y el transporte. Bajo el mandato del presidente indonesio Jokowi, el desarrollo de infraestructuras tanto en la ciudad como en toda la isla se ha acelerado, prestando especial atención a las medidas destinadas a aliviar los problemas de congestión del tráfico de la capital. Un punto clave fue la aprobación de la ley de expropiación de tierras en 2015, y esto junto con el apoyo del alcalde Ahok, sucesor de Jokowi como alcalde de Yakarta, está comenzando a acelerar la actividad.

El gobierno está construyendo varias vías de peaje en toda su capital, y esta impulsando un proyecto de transporte masivo para la ciudad. Aunque el gobierno ha retrasado la fecha operativa prevista para 2019, la obra avanza bien y se espera que haya otra estación de tren más y una línea que conecte el centro de Yakarta al Aeropuerto Internacional (Soekarno-Hatta) terminada dentro de meses. También se están llevando a cabo nuevos esfuerzos en transporte sostenible en partes del sudeste asiático, incluyendo algunas iniciativas sin automóviles y la reciente iniciativa de Bangkok de priorizar la creación de carriles para bicicletas.

Sriyan Pietersz es estratega de inversiones y especialista en países ASEAN (Asociación de Naciones del Sudeste Asiático) de Matthews Asia.

El ciclo entra en su fase madura y hay que estar atentos

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Los ciclos económicos normalmente no mueren de viejos. La mayor parte de las veces, una fuerza externa, como los tipos de interés más altos, apagan la expansión. Seguramente la intención de la Reserva Federal de Estados Unidos no es poner fin al ciclo económico, pero a menudo este es el resultado final de tratar de eliminar del sistema riesgos como el excesivo apalancamiento financiero o la inflación desbocada. A veces la Fed tiene un cómplice o dos, como un shock de petróleo o de alguna divisa. Cualquiera que sea la causa, las recesiones no son bienvenidas. Traen consigo crecientes pérdidas de puestos de trabajo, caída de los mercados financieros e incluso quiebras.

El final de un ciclo económico puede ser difícil para los inversores. Por lo general, las carteras de renta variable y deuda high yield se desploman. El descenso medio del índice S&P 500 durante una recesión es del 26%, y durante la crisis financiera mundial, el índice retrocedió casi un 50%. Las recesiones pueden ser particularmente perjudiciales para el común de los inversores, ya que suelen salir de los mercados cuando ya se ha hecho la mayor parte del daño y, a menudo, no vuelven a entrar hasta bien entrada la expansión, cuando abunda la confianza. Los puntos de salida y entrada mal programados significan que el inversor medio no alcanza nada similar a la rentabilidad de los principales índices. Por ejemplo, sólo ahora que los mercados suben un 230% desde sus mínimos de marzo de 2009, es cuando los inversores comunes están de nuevo en el mercado. Esto plantea la pregunta, ¿han llegado demasiado tarde otra vez?

Sanos y a salvo por ahora

Estamos en medio del tercer ciclo económico más largo de la era posterior a la Segunda Guerra Mundial. Por el momento, a pesar de que el ciclo está mostrando signos de desgaste, no hay amenazas evidentes para que continúe su buena forma. Sin embargo, hay que tener cuidado de entrar en el mercado en esta fase tardía, ya que el ratio riesgo/rentabilidad tienden a volverse desfavorable a finales de un ciclo.

Teniendo esto en cuenta, echemos un vistazo a nuestra lista de los elementos característico de un ciclo tardío.

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Los inversores deberían tener en cuenta las cada vez más preocupantes señales indicadas en el gráfico. Sin embargo, estas deberían ser vistas como señales de advertencia, no una llamada a retirarse del mercado. También hay algunas señales positivas en marcha. Por ejemplo, la inflación ha llegado tarde a este ciclo, lo que debería permitir a la Fed endurecer su política monetaria mucho más gradualmente de lo que normalmente lo haría. Además, el mercado de trabajo de Estados Unidos sigue mejorando lentamente, lo que sugiere que este ciclo económico se prolongará. Sin embargo, existe el riesgo de que el ciclo sufra un lento desvanecimiento.

Mientras que los ingresos individuales de los estadounidenses están aumentando, los costes de atención de la salud están subiendo más rápido, eliminado parte del poder adquisitivo, lo que está afectando al sector de consumo como restaurantes y minoristas. El gasto empresarial de Estados Unidos sigue siendo muy débil, y las condiciones crediticias ya se están endureciendo para ciertos prestatarios. Varios sectores del mercado están experimentando una erosión de los beneficios, lo que contrasta con los primeros seis años de este ciclo económico, cuando los márgenes y los beneficios aumentaron al mismo tiempo. La productividad de los trabajadores estadounidenses está disminuyendo, al igual que los costes unitarios de mano de obra.

Un ciclo que dura 8 años

Aunque todavía no estamos en el territorio de burbuja, advertiría a los inversores que los mercados estadounidenses y europeos están históricamente caros, tanto en términos de precio-beneficio como de precio-venta. Por ejemplo, el índice Russell 2000® tiene ahora un PER de 27. Sin embargo, no preveo un final rápido o violento a este ciclo, como vimos en el 2008. Pero me preocupa que los recién llegados al ciclo tardío de las acciones o la deuda high yield están haciendo un acto de fe en un momento en que hay menos espacio para una subida de los mercados y de que los crecientes riesgos retrocedan. Yo preveo que este ciclo llegará a su fin, pero no tan repentina o brutalmente como en episodios anteriores.

Esta larga expansión, en su octavo año ahora, debilitada por los vacilantes beneficios, se está volviendo más vulnerable debido al lento aumento de los tipos de interés, al lento gasto de los consumidores, a la reducción de los márgenes de beneficios y al rebote de los costes energéticos. Atrás han quedado sus días juveniles de fortaleza de medio ciclo.

A raíz de las elecciones de Estados Unidos, el inversor minorista ha vuelto a la vida. Pero la historia nos dice que los cambios en los regímenes políticos tienen impactos relativamente modestos sobre la economía real, que sólo obedece a las leyes de la oferta y la demanda. Las señales enviadas por la economía real son mucho más serias que las señales enviadas por un mercado eufórico. En mi opinión, las probabilidades de una reaceleración del crecimiento económico son mínimas en esta última etapa del ciclo. Eliminar lentamente del riesgo es una manera de manejar el ambiente de éxtasis de hoy, tal vez aligerando los activos históricamente caros y cambiando con el tiempo a bonos corporativos de alta calidad o a vehículos de renta fija a más corto plazo.

James Swanson es estratega jefe de MFS.

El mundo al revés: el bonista busca la ganancia de capital y el accionista busca un ‘cupón’

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Una de las numerosas distorsiones que implican las actuales y heteredoxas políticas monetarias es el prisma con el que muchos inversores afrontan la elección entre renta fija o variable. Todo viene marcado por un nivel de tipos negativos/cero que ha cambiado la visión sobre la potencialidad del activo en el que invertimos y que, en la actualidad, se está centrando en el corto plazo, con los riesgos que ello conlleva.

Este cambio se está observando tanto en los inversores en renta fija, que buscan las ganancias de capital frente a la rentabilidad interna, como en el inversor en renta variable, que encuentra un argumento más sólido en la rentabilidad por dividendo que en la expectativa de revalorizaciones futuras. Empezando por la renta fija, los bajos niveles de interés en los que nos movemos no están impidiendo que los inversores sigan comprando deuda y bonos corporativos con tasas negativas o cercanas a cero.

Esto sólo tiene sentido si el inversor espera obtener una ganancia de capital en la operación que realiza, es decir, comprar hoy más barato para venderlo más caro en el futuro. No hay nada censurable en esta estrategia, pero el problema viene cuando descomponemos los retornos generados por la renta fija desde un punto de vista histórico.

En el caso de la deuda corporativa, no podemos olvidar que un bono no incorpora en su cotización (al final de la vida del bono nos van a pagar el nominal) los factores que generan valor para la empresa en el largo plazo. Por lo tanto, el retorno que obtiene ese inversor a largo plazo tiene que ver con la rentabilidad interna que obtenemos en el momento de la compra del bono y no tanto con su precio.

Como se puede observar en el gráfico, el retorno obtenido por los inversores en los fondos de renta fija se explica principalmente por los cupones y muy poco por las variaciones de los precios.

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En el caso de la renta variable, la rentabilidad por dividendo explica un 42% de la evolución de las rentabilidades de los índices en el largo plazo, dejando el 58% restante a la evolución de los precios, que sí que incorporan factores como el crecimiento de la inflación y los beneficios.

Es una de las muchas particularidades que nos ha tocado vivir estos días, un cambio de roles entre el inversor de renta fija y de renta variable que puede llevar a estimaciones de rentabilidades futuras equivocadas. El inversor de renta fija debería ser consciente de las bajas expectativas que tiene invirtiendo a tipo fijo y a largo plazo en los momentos actuales y que una estrategia defensiva puede permitirle protegerse y mantener la capacidad para invertir a tipos más altos en un futuro.

En cuanto a la renta variable, en términos generales las posibilidades están acotadas por los niveles de valoración de las Bolsas, pero el inversor cuenta con la posibilidad de encontrar empresas en las que el argumento no sólo sea la rentabilidad por dividendo, sino también el crecimiento de la compañía por la generación de caja y el incremento de los beneficios.

David Ardura es subdirector de gestión de Gesconsult

Mediano versus largo plazo: ¿a qué fondos les fue mejor?

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La tasa de interés del indicador mexicano de largo plazo de referencia, el bono gubernamental de 10 años (M10) subió 23 puntos básicos en un año al 31 de octubre de 2016. La tasa se había incrementado 54 puntos básicos vertiginosamente entre el 19 de octubre y el 12 de noviembre de 2015, del 5,86% al 6,41%; a partir de ahí, oscilaría entre un 6,31% y un 5,79% hasta agosto de 2016, cuando parecía consolidarse por fin a la baja.

El sesgo positivo de la curva culminó el pasado septiembre, cuando el rebote de 38 puntos básicos, seguido por otro de 14 puntos básicos en octubre, fue el preámbulo del alza vertical de 120 puntos básicos que se vería en noviembre. Poco antes de esta última aceleración alcista podría haberse anticipado que el comportamiento anual de los fondos de mediano y largo plazos, a octubre de 2016, habría sido negativo. ¿Cómo resultó el desempeño de estos fondos en ese entorno?

Impacto de vaivenes y reducción de diferenciales

Para evaluar su desempeño, Fitch Ratings consideró que 116 fondos de deuda mexicanos podrían ser catalogados de mediano y largos plazos con base en su duración, fueran de tasa nominal o real, sin tomar en cuenta los que solo tienen capital fijo. Los de duración de entre 1 y 3 años fueron 74 fondos; los de 3 a 5 años de duración, 29 fondos; los de más de 5 años de duración, 13 fondos.

Al corte de octubre de 2016, en tanto que el desempeño del indicador genérico M10 fue del −4,55%, el total de los fondos observados produjo el rendimiento promedio simple del 3,18%. Al separar por grupos de duración, se observa que el de 5 años o más generó un rendimiento promedio simple del 7,89%; el de 3 a 5 años, del 3,90%, y el de 1 a 3 años, del 1,61%.

Los fondos de largo plazo en ese primer corte fueron los más productivos en vista de que la evolución de las tasas de más largo plazo, de 20 y 30 años (M20 y M30), tuvo un marcado rumbo bajista a pesar de los vaivenes: el M20 subió apenas 5 puntos básicos, en tanto que el M30 bajó 8 puntos básicos. El diferencial o spread entre el M30 y el M10 se redujo en un año de 83 puntos básicos a 51 puntos básicos; al cierre de noviembre de 2016, a pesar del alza inusitada, el diferencial se había reducido aún más, a 35 puntos básicos.

Cierto: en los 12 meses terminados en noviembre, la rentabilidad de los fondos de mayor plazo disminuyó a la mitad de lo generado al corte de octubre; en cambio, la de los de duración 1 a 3 años mantuvo el porcentaje de rendimiento. Esto quiere decir que, hasta octubre, los fondos de plazos más largos resintieron menos la volatilidad general y los aumentos de hasta 175 puntos básicos que el banco central hizo a la tasa objetivo aunque, a noviembre, resultaron más dañados con la agudización de la volatilidad y un aumento adicional de 50 puntos básicos a la tasa objetivo.

Fitch considera positivo que haya al menos 42 alternativas de mediano y largo plazo (más de 3 años de duración) en un mercado en el que los fondos de corto plazo son preponderantes. Asimismo, estima que es importante observar su desempeño con regularidad, para evaluar también su consistencia ante las condiciones cambiantes del mercado.

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Columna de Fitch México, escrita por Aturo Rueda

La disuasión y el TLCAN

| Por Gabriela Huerta | 0 Comentarios

Cuando una institución enfrenta riesgos debe tomar medidas de disuasión, para convencer a los actores de que modifiquen el comportamiento que lo genera, de prevención, para evitar que suceda, y de mitigación, para minimizar las consecuencias en caso de que se materialice.

La llegada de Trump a la presidencia de Estados Unidos implica un riesgo para el Tratado de Libre Comercia de América del Norte (TLCAN), por ello es necesario instrumentar a la brevedad medidas de disuasión para evitar su desaparición.

Existe una gran interdependencia entre Estados Unidos (EUA) y México, más de 6 millones de trabajos en EUA dependen del libre comercio entre los dos países, ya sea porque le exportan productos a México o utilizan insumos provenientes de México. La mitad de esos empleos se concentra en 10 estados, la mayoría de ellos republicanos y van desde Texas hasta Ohio y Pensilvania, lugares donde el discurso proteccionista de la campaña tuvo tanto éxito. A su vez, las exportaciones mexicanas tienen, aproximadamente, un 40% de insumos importados, por ello suspender el libre comercio impacta a la economía de ambos países. Cerrar a la economía de EUA provocará que se dejen de importar bienes de México, que representan el 17% de sus importaciones, pero afectará también a los fabricantes de ese país porque dejarán de exportar bienes a México.

Por otra parte, en 2015 EUA importó de México 296.400 millones de dólares y tuvo un déficit comercial de 60.600 millones de dólares, a Canadá le compró 296.100 millones de dólares y tuvo un déficit comercial de 15.500 millones de dólares, en tanto que las importaciones provenientes de China ascendieron a 483.200 millones de dólares y su déficit comercial fue de 367.200 millones de dólares, representando el 40% del total de su déficit. Por lo tanto, desaparecer el TLCAN no va a resolver el déficit comercial, ya que Canadá y México apenas representaron el 8% de dicho déficit. Además, la interrelación de las empresas de EUA con sus clientes y proveedores en Canadá y sobre todo en México es muy amplia y limitar el comercio afectará a la producción y el empleo en mayor magnitud que las puras importaciones.

Las medidas de disuasión consisten en explicar claramente estas interrelaciones a las nuevas autoridades de la Casa Blanca, pero no lo debe de hacer el gobierno de México, lo deben de hacer los Congresistas de los estados de EUA que estarían afectados por romper el TLCAN, los sindicatos y líderes empresariales que se perjudicarían, y analistas académicos que evalúen el impacto sobre el bienestar de los consumidores. Las autoridades mexicanas lo que tienen que hacer de manera urgente y muy dinámica es cabildear a diversos actores políticos, sindicales, empresariales y académicos, para que dicho mensaje llegue claramente a las nuevas autoridades. Previo a las negociaciones del TLCAN, durante el transcurso de las mismas y hasta su ratificación por los congresos de los tres países, se desarrolló una gran labor de cabildeo. En las circunstancias actuales es necesario el cabildeo a diversos niveles con todos los actores que puedan influir en las decisiones de política económica de la Casa Blanca.

Columna de Francisco Padilla Catalán