Navegando a través de un entorno inflacionista en la renta variable estadounidense y mundial

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Cuarenta años… ese es el tiempo que ha pasado desde la ‘Gran Inflación’, que duró de 1965 a 1982 y que hizo que la inflación en Estados Unidos llegara al 13,5%. Según Michael Bryan, del Banco de la Reserva Federal de Atlanta, fue el «acontecimiento macroeconómico determinante de la segunda mitad del siglo XX… hubo cuatro recesiones económicas, dos graves carencias energéticas y la aplicación sin precedentes de controles de salarios y precios». Los orígenes de la Gran Inflación fueron las políticas de la Reserva Federal que, de forma similar a las actuales, apoyaron el crecimiento excesivo de la oferta monetaria.

El aumento de la masa monetaria y el buen estado de las reservas bancarias indican una mayor inflación en el futuro 

El aumento de la masa monetaria y el buen estado de las reservas bancarias indican una mayor inflación en el futuro

 

Es probable que la inflación siga por encima de los objetivos del banco central

Las previsiones de inflación de los economistas (gráficos siguientes) se han situado por encima del objetivo declarado por la Fed, y cuando se combinan con las cifras reales, sugieren una inflación sostenida a medio plazo.

Los pronósticos de inflación han desafiado las predicciones de la Fed

Los pronósticos de inflación han desafiado las predicciones de la Fed

 

Aunque la tasa de inflación actual (el índice de precios al consumo de la Oficina de Estadísticas Laborales midió un 8,3% en abril de 2022) está muy por debajo del máximo de los años ochenta, creemos que la inflación puede persistir por encima del objetivo declarado por la Fed del 2% por tres razones:

1. Estados Unidos tiene escasez de mano de obra. El fuerte repunte del crecimiento económico, unido al envejecimiento de la población y a las jubilaciones anticipadas durante la pandemia, ha limitado la disponibilidad de mano de obra y ha hecho subir los salarios. 

Escasez de mano de obra: agravamiento de la espiral salarial

Escasez de mano de obra: agravamiento de la espiral salarial

 

2. Hay un enfoque renovado en la seguridad energética y la defensa a nivel mundial debido al conflicto entre Rusia y Ucrania. Alemania, por ejemplo, ha anunciado que acelerará la construcción de terminales de gas natural licuado (GNL) para reducir su dependencia del gas natural ruso, así como aumentará el gasto en defensa hasta el 2% del PIB. Creemos que el gasto en seguridad energética y defensa será inflacionario.

3. China ya no exporta deflación. Durante años, China ha sido una fuente de bienes de bajo coste, representando el 18,6% de las importaciones de EE.UU. en 2020, según la Oficina del Representante Comercial de EE.UU. Sin embargo, debido a las bajas tasas de natalidad, la población en edad de trabajar de China ha alcanzado su punto máximo, según Business Insider. Creemos que la disminución de la mano de obra se traducirá en un aumento de los precios de las exportaciones a Estados Unidos.

Consecuencias para la inversión: una rotación hacia sectores que deberían ir bien durante los periodos de alta inflación

Si la inflación persiste, y creemos que lo hará, sería un momento crucial para los inversores en renta variable, ya que los los tipos de valores que probablemente se comporten bien en un entorno inflacionista probablemente no sean los que se han comportado bien en los últimos años. Sugerimos lo siguiente como camino a seguir en el ámbito de la renta variable: 

Sugerimos lo siguiente como camino a seguir en la renta variable:

 

(1) Del pasado al presente

En el primer año de la pandemia, el índice tecnológico no rentable de Goldman Sachs se quintuplicó. Algunas empresas de redes sociales se dispararon, ya que la gente se conectaba en gran medida a través de los medios sociales en un entorno de permanencia en el hogar. Los inversores estaban dispuestos a mirar más allá de los fundamentos a corto plazo (falta de ingresos y beneficios significativos) para ver el potencial futuro. Los tipos de interés cayeron en picado, lo que favoreció las ganancias de los activos de larga duración, que se beneficiaron de un bajo coste del capital.

Qué diferencia hay con respecto a hace un año. La recuperación económica, unida a la fuerte subida de los tipos de interés, hizo que los valores de menor duración (empresas que ganan dinero) fueran más atractivos que los de duración más larga (véase el descenso del índice en 2022). En este entorno, creemos que los inversores podrían recompensar a las empresas en función de sus fundamentos actuales y no del potencial de ganancias en un futuro lejano.

Los valores tecnológicos no rentables languidecen: cesta tecnológica no rentable de Goldman Sachs

Los valores tecnológicos no rentables languidecen: cesta tecnológica no rentable de Goldman Sachs

 

2) Las valoraciones en el punto de mira, un caso práctico: pasar de pagar cualquier precio a pagar el precio adecuado

Nos fijamos en una empresa de biotecnología que utiliza la ingeniería genética para producir bacterias para su uso en aplicaciones industriales. La empresa generó ingresos en 2021, pero perdió dinero (Bloomberg, marzo de 2022). En previsión de futuros ingresos y ganancias, los inversores pagaron hasta cerca de 15 dólares por acción en noviembre de 2021. A finales de año, las acciones cotizaban en torno a los 8 dólares. El 15 de marzo de 2022, las acciones estaban cerca de los 3 dólares.

¿Qué ha cambiado? Según el banco de inversión que recomendó la acción a 10 dólares en diciembre de 2021, la respuesta es los tipos de interés o el WACC (coste medio ponderado del capital). «Estimamos que cada cambio de 100 puntos básicos en el WACC de la empresa recortará el precio de las acciones garantizadas en (unos) 3 dólares por acción», afirma el analista del banco.

En cuestión de meses, el cambio en el entorno de los tipos de interés ha hecho que los inversores se centren en algo que han ignorado más o menos en los últimos años: la valoración. Hasta el 17 de mayo, el quintil menos caro de los valores del S&P 500 ha ganado un 6%, a pesar de la caída general del S&P 500, mientras que el más caro cayó un 23% (véase el cuadro siguiente).

Quintil de valores del S&P 500 por relación precio/beneficio (P/E)

 

El value es actualmente el segmento más atractivo

¿Qué parte del mercado de renta variable creemos que tiene una valoración más atractiva? El universo value. Como se muestra a continuación, a pesar del reciente movimiento, los value stocks cotizan actualmente con un descuento en el costo/beneficio con respecto a los valores de crecimiento.

La prima de costo/beneficio del crecimiento con respecto al valor es amplia según los estándares históricos

La prima del crecimiento con respecto al valor es amplia según los estándares históricos

 

(3) Los riesgos de concentración subrayan la necesidad de una gestión activa: el rendimiento reciente del S&P 500 se concentra en un puñado de valores

Rentabilidad del S&P con y sin las 5 principales participaciones – del 31 de diciembre de 2019 al 29 de abril de 2022

Rentabilidad de S&P con y sin las 5 principales participaciones - del 31 de diciembre de 2019 al 29 de abril de 2022

 

A finales de 2021, estas 5 principales participaciones representaban el 38% del índice Russell 1000 Growth y el 23% del índice S&P 500. Dados los requisitos de diversificación, ha sido imposible para los fondos de crecimiento de gran capitalización estadounidenses diversificados y gestionados activamente mantener la misma exposición en estos valores que el índice Russell 1000 Growth. Aunque menos concentrado que el índice de crecimiento, el S&P 500 también se ha concentrado más que nunca.

La buena noticia para los gestores activos es que las rentabilidades de algunos de estos valores han empezado a decaer. Creemos que el S&P 500 se concentrará menos en los próximos años a medida que el crecimiento de las empresas más grandes madure, la regulación aumente y los inversores busquen otros rendimientos. Los gestores activos que se muestren cautelosos con los valores más grandes deberían beneficiarse de esta tendencia. Como contexto histórico, la última vez que la concentración en el índice S&P 500 cayó precipitadamente fue tras el estallido de la burbuja de las puntocom. El porcentaje de gestores activos que obtuvieron mejores resultados durante el periodo 2000-2002 fue superior al 60% cada año. Creemos que los próximos años pueden seguir un patrón similar, representando quizás el mejor momento para invertir con gestores activos en más de 15 años.

(4) De EE.UU. a la globalidad

Durante años, los rendimientos de las bolsas estadounidenses han dominado en gran medida los rendimientos de las bolsas mundiales, pero este dominio ha tenido un precio cada vez más alto. A principios de mayo de 2022, la renta variable estadounidense, medida por el ratio P/E a plazo del S&P 500, cotizaba con una prima a las acciones internacionales (18,2 veces los beneficios frente a 13,0 veces los beneficios, respectivamente). 

Las acciones estadounidenses suelen ser más caras que las internacionales

Las acciones estadounidenses suelen ser más caras que las internacionales

 

Mientras que la mayoría de los países cotizan por debajo de sus medias de PER a largo plazo, EE.UU. está actualmente muy cerca de su media histórica de 10 años. Además de la marcada diferencia de valoración entre los mercados estadounidenses y no estadounidenses, existe otro posible catalizador para que los valores no estadounidenses obtengan mejores resultados. El catalizador podría ser la continuación de la rotación de estilos desde el crecimiento al valor, impulsada por la inflación sostenida y los tipos de interés más altos. Si estas condiciones persisten, la composición de los índices internacionales (véase el cuadro) -que se inclinan más por los sectores de valor, como el financiero, y menos por los de crecimiento, como la tecnología de la información- puede ayudarles a superar a los valores estadounidenses.

International indices

 

Conclusión

Creemos que estamos avanzando hacia un régimen de alta inflación, cuyas semillas ya estaban presentes antes de la crisis de Covid-19 en forma de oferta monetaria excesiva, represión financiera y falta de inversión en infraestructura física. Los inversores deberían prepararse para este cambio de régimen incluyendo acciones en el espacio de valor y calidad que probablemente se beneficien de una mayor inflación.

Sin embargo, es poco probable que la rotación hacia mercados de valor, internacionales y menos caros en un entorno postpandémico sea lineal. También podría verse afectada por acontecimientos extremos del mercado, como la invasión de Rusia en Ucrania, cuando los inversores podrían preferir la resistencia de EE.UU. frente a regiones como Europa, debido a un impacto limitado en los beneficios empresariales estadounidenses. No obstante, los inversores deben tener en cuenta que estos beneficios estarían ahora descontados por un mayor coste de capital. Además, el entorno posterior a la pandemia, caracterizado por la incertidumbre sobre los beneficios, exige una mayor atención a la selección de valores y a los fundamentos de las empresas. 

Tribuna de Marco Pirondini, head of Equities y US Portfolio Manager; y Alec Murray, head of Equity Client Portfolio Management.

Radiografía de un “Bear Market”

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Empecemos con algunas definiciones. Un bear market (o mercado bajista, en español) es el mercado que baja 20% o más, medido desde su último máximo, el cual no necesariamente es un máximo histórico. Por ejemplo, si el mercado baja 80%, luego sube 30% y después baja 25%, entonces ambas bajadas se consideran bear market, y claramente la segunda bajada no fue desde un máximo histórico. Cabe recalcar que la subida después de un bear market debe ser superior a 20%, de tal forma que, si no toca ese 20%, entonces no se puede considerar ese máximo local como el final del bear market actual.

Un bear market rally son las subidas que se dan dentro del bear market siempre y cuando no suba más allá del 20%. Si sube más allá del 20% entonces el bear market se da por acabado, y comienza un bull market (o mercado alcista, en español).

Ahora bien, desde diciembre de 1927 (el total de la historia del S&P500) han existido 25 bear markets (Gráfica 1). A la fecha en la que estoy escribiendo estas líneas, el S&P500 aún no ha bajado 20%, por lo que el movimiento actual del mercado no se considera un bear market. Sin embargo, si llegase a suceder, el actual movimiento de mercado sería el bear market número 26.

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La duración promedio de los distintos mercados bajistas (la primera bajada de 20% desde el máximo más el bear market como tal) es de 297 días. Por otro lado, el movimiento actual lleva 138 días desde su máximo (sin llegar a ser aún un bear market). Con esto NO busco concluir que le faltan, en promedio, 159 días al movimiento actual. No. Solo buscó dar un poco de perspectiva.

Ahora bien, ¿Cuánto tarda un mercado bajista en convertirse en un bear market? En promedio tarda 189 días y, obviamente, va a ser bastante variable entre los distintos bear markets (Gráfica 2).

2

Por otro lado, el rendimiento promedio de estos bear markets es de -35.05%, comparado contra el movimiento actual, el cual aún no llega al -20%.

Ahora bien, al interior de un bear market suelen existir bear market rallies, lo cual nos puede dar una falsa esperanza de que el movimiento bajista ya terminó. Un bear market rally tiende a ser una trampa que nos empuja a comprar “barato”, aunque en realidad todavía le falte una buena corrección al mercado. En promedio, dentro de un bear market, el 21% del tiempo el mercado tiene estos rallies en donde sube por encima del 5% (rendimiento), el 7% del tiempo tiene rallies por encima del 10% y en 1% del tiempo tiene rallies por encima del 15%. De hecho, en promedio, las subidas más agresivas dentro de un bear market son del 13% (Gráfica 3). En el movimiento actual, la subida más fuerte ha sido de 11.05% (al 18/mayo).

3

Si bien todas estas son estadísticas históricas, y cada movimiento de mercado es único e irrepetible, nos ayuda a entender las magnitudes y alcances de un bear market. En este sentido, es importante ver que los bear markets tienden a durar varios meses, y tienden a “desaparecer” más de una tercera parte de la capitalización del mercado. Asimismo, tienden a llenarnos de falsas esperanzas que, al no concretarse, terminan por hartarnos de la dinámica del mercado. Con este último punto hay que tener mucho cuidado. El inicio del hartazgo podría ser una señal de que el bear market se está recrudeciendo, mientras que el máximo hartazgo podría ser una señal de que estamos tocando fondo.

En el lado positivo, una vez que acaba el bear market, los bull markets tienden a ser mucho más rápidos. De los 25 bull markets que ha habido, el promedio de días que hay entre el mínimo y el inicio del bull market (subidas arriba del 20%) es de 88 días, es decir, una fracción de la duración desde el máximo al inicio del bear market (188 días).

Esto nos arroja un par de lecciones:

  1. Si no estás invertido y tienes reservas de efectivo, busca momentos de entrada. Un bear market es el mejor regalo para entrar al mercado.
  2. Si sí estás invertido y estás a la mitad de un bear market, mantén posiciones. Recuerda que adivinar cuál es el mínimo del mercado es prácticamente imposible, y una vez que ese mínimo se toque, el rebote tiende a ser rápido, por lo que, si te desinviertes, es altamente probable que las pérdidas que realizaste no las puedas recuperar.

Todos los bear markets son distintos y tienen sus propias características. Lo importante para navegarlos es tener paciencia, no entrar en pánico ni tomar decisiones viscerales. Por más que sintamos que “lo perderemos todo”, si tu portafolio está bien diversificado, con empresas fuertes cuyo modelo de negocio hace sentido, entonces eventualmente se dará la recuperación, por lo que, tomar una decisión impulsiva podría evitar que participes en esa recuperación que eventualmente se dará.

Columna de Franklin Templeton México, escrita por Luis Gonzalí, CFA. VP/Co-Director de Inversiones

Más vale pájaro en mano que cien volando

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Los activos de riesgo arrojaron una rentabilidad históricamente decepcionante durante los primeros compases de 2022, un año en el que las carteras aparentemente diversificadas han generado unas rentabilidades en las que la diversificación brilla por su ausencia. Las acciones y la deuda pública han acusado caídas de dos dígitos, y la renta variable ha experimentado su peor rentabilidad en varias décadas.

Por su parte, la deuda corporativa con calificación investment grade ha firmado su peor rentabilidad desde principios de año de la historia. Los inversores apenas han dispuesto de opciones para refugiarse. En noviembre, comenté los riesgos que presentaba una correlación positiva entre las acciones y los bonos en un entorno de aumento de los tipos de interés. Ahora me gustaría abordar de nuevo esta cuestión desde otra perspectiva.

El halcón y el ruiseñor

En una fábula griega que data de alrededor del año 500 a.C., un halcón hambriento captura a su presa, un ruiseñor. Desesperado, el ruiseñor intenta convencer al halcón de que los arbustos que tiene a su espalda albergan pájaros más apetitosos. Los esfuerzos del ruiseñor resultan vanos, puesto que el halcón contesta que una comida ya capturada, por pequeña que sea, es mejor que una comida más abundante pero que todavía no se ha obtenido. A lo largo de los siglos, la historia acabó condensándose en el refrán “más vale pájaro en mano que cien volando”. Dicho de otro modo: aquello que se posee resulta más valioso que lo que se espera poseer (porque ya se tiene). Se trata de una metáfora acertada para valorar los activos financieros de riesgo en un 2022 convulso y de cara a los años venideros.

Aplicar la fábula

El ruiseñor equivale al rendimiento sobre el efectivo, que obtenemos de productos como las cuentas de ahorro y los fondos del mercado monetario. Durante los peores momentos de la crisis del COVID-19, en una coyuntura en la que los tipos de interés se desplomaron hasta cero en términos tanto nominales como reales (y, en numerosas ocasiones, por debajo de ese umbral), el valor del pájaro en mano (el efectivo) se evaporó.

El halcón representa a los inversores. Dada la desaparición del rendimiento de los activos seguros, el único atractivo comercial de los activos exentos de riesgo estribaba en que constituían un almacén de valor que devolvería a los inversores su principal en un futuro: esta no es una propuesta muy convincente. Los cien pájaros volando representan los activos de riesgo, desde la deuda corporativa hasta la renta variable cotizada y no cotizada, pasando por los bienes inmuebles y las criptomonedas, entre otras clases de activos similares. En vista de que los inversores se vieron obligados a escrutar los cielos en busca de su cena metafórica, la demanda superó con creces a la oferta. Con el propósito de ilustrar este fenómeno, cabe destacar que en 2021 los flujos netos en renta variable mundial rebasaron los flujos combinados de los últimos 20 años.

2022 trajo consigo un cambio de tendencia

A finales de 2021, cuando los inversores se dieron cuenta de que la inflación no era temporal y había aumentado mucho más de lo esperado, los segmentos de mayor riesgo del mercado de renta variable, como los de ofertas públicas iniciales, empresas de adquisición con fines especiales (SPAC, por sus siglas en inglés) y pequeñas capitalizaciones empezaron a obtener resultados inferiores. En vista de que el rendimiento previsto sobre el efectivo continuó aumentando al adentrarnos en el nuevo año, sus efectos pasaron a tener un mayor calado ante la oferta de nuevas inversiones competidoras que era necesario asimilar. El pájaro en mano brindó algo que no había ofrecido desde hace largo tiempo: rendimiento. Ello se tradujo en un aumento de la correlación entre las acciones y los bonos en un entorno en el que ambas clases de activos obtuvieron un rendimiento inferior.

En consonancia con los patrones históricos, la renta variable defensiva cosechó una rentabilidad superior a los valores cíclicos no relacionados con las materias primas y a los valores de crecimiento durante este periodo. En términos históricos, los inversores han tendido a pasar de invertir en activos que ofrecen un perfil de remuneración superior pero que revisten un elevado grado de dificultad (p. ej., empresas que no son rentables y cuentan con un modelo de negocio difícil de entender) a invertir en activos que brindan un perfil de remuneración inferior pero que presentan una dificultad menor (p.ej., empresas con beneficios demostrables y sostenibles). Continuando con la fábula, el pájaro sumamente delicioso que surca los cielos y resulta difícil de atrapar pasa a resultar menos apetitoso. Los inversores se decantan por pájaros más fáciles de cazar, generalmente en forma de empresas que presentan un mayor grado de certidumbre en lo que respecta a sus beneficios a largo plazo. En MFS, solemos preferir este tipo de compañías y las denominamos “valores que revisten un menor grado de dificultad”. Otros emplean el término de “valores de calidad”, que también utilizamos.

Elaborar una hoja de ruta

El marcado aumento de los tipos de interés ha provocado un cambio de tendencia, y ahora el pájaro en mano alberga valor y competirá por el capital de los inversores. Simplificando, vamos a proceder a sopesar la situación y elaborar una hoja de ruta. La subida de los tipos de interés a corto plazo podría conllevar un incremento de las correlaciones entre las clases de activos. No solo cabe la posibilidad de que las acciones y los bonos pasen a presentar una mayor correlación, sino que estilos como los de crecimiento y valor podrían mostrar una mayor sincronización que en el pasado. De ser así, la brecha de rentabilidad entre las clases de activos debería resultar menos marcada que en los últimos años.

A nuestro juicio, deberíamos hacer hincapié en la calidad de los activos que mantenemos en cada categoría, en lugar de en la categoría en sí misma. Por ende, la selección de valores revestirá una importancia fundamental. La visibilidad y el grado de certidumbre que presente el flujo de caja tanto de la acción concreta de crecimiento o valor como de los bonos específicos de alta calidad o alto rendimiento será lo que realmente importará, no la clase de activos general en la que se inscriban.

 

Columna de Robert M. Almeida, gestor de carteras y estratega de inversión mundial en MFS Investment Management.

 

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Noticias y horizontes de inversión

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Si bien la guerra en Ucrania ha generado un gran número de noticias y ha provocado fluctuaciones en el mercado a corto plazo, lo que ha determinado el rumbo de las rentabilidades han sido los fundamentales, más que las noticias. Abogamos por un enfoque de inversión activo que tenga en cuenta dinámicas de inversión y temas a más largo plazo.

Estos artículos a menudo se centran en los acontecimientos actuales y en la cantidad de noticias que afectan a los inversores y que figuran como temas destacados en las ideas de los analistas y estrategas. En mi opinión, una de las conclusiones clave que podemos extraer es el reto que supone intentar predecir las noticias y la práctica imposibilidad de lograr resultados satisfactorios si negociamos basándonos en ellas. Dicho de otra manera: las noticias llaman la atención, pero lo que generalmente ha dictado el rumbo de las rentabilidades han sido los fundamentales. De este modo, las noticias simplemente refuerzan el cortoplacismo, lo que resulta poco beneficioso desde el prisma de los resultados de inversión.

Los comentarios sobre los recientes acontecimientos en Ucrania empiezan a tener un enfoque igualmente cortoplacista. Los participantes del mercado debaten las intenciones y acciones de Rusia y la duración prevista de la actividad militar, así como la determinación ucraniana. Estos analistas parecen pasar rápidamente de hablar como si fuesen médicos en el mundo poscoronavirus a convertirse en estrategas militares. Los mercados han caído y, posteriormente, han repuntado, la volatilidad ha aumentado, los precios de las materias primas se han disparado y los bancos centrales han adoptado puntos de vista basados en incógnitas y en el aumento del riesgo de debilidad económica.

Con el transcurso del tiempo, los mercados pasan página. Los temas actualmente en boga vuelven a ser la inflación y las medidas de los bancos centrales, los resultados trimestrales y las elecciones de mitad de mandato en Estados Unidos. La mayor intervención militar en el continente europeo desde la Segunda Guerra Mundial, que inicialmente se planteó como un acontecimiento crucial para los inversores, parece ahora constituir una inquietud regional y está pasando poco a poco a un segundo plano.

Con todo, las preocupaciones humanitarias continúan revistiendo una importancia primordial. Tengo compañeros ucranianos y rusos en MFS, además de otros de ascendencia de Europa oriental. Muchos de ellos tienen familiares y amigos en la región, por lo que sé que la crisis humanitaria es real y que la situación sigue planteando riesgos considerables a corto plazo. Así, esta tragedia humana no caerá fácilmente en el olvido y debería continuar siendo una preocupación fundamental.

Dicho esto, tratar de predecir el rumbo del mercado y los resultados a corto plazo basándose en acontecimientos como este resulta extremadamente difícil, como ya he comentado. Además, creo que los mercados están prestando muy poca atención a posibles cuestiones fundamentales a más largo plazo que seguramente persistirán.

Perturbaciones en las materias primas y riesgos para la oferta

La respuesta inicial a la invasión de Ucrania afectó a los mercados de materias primas de una forma rápida y predecible. Los temores a las sanciones y a las perturbaciones en el plano de la oferta provocaron un aumento de los precios, especialmente los de la energía y los alimentos. Los precios de la mayoría de las materias primas han caído desde sus máximos, pero continúan situándose en cotas más elevadas que antes de la invasión. Los bancos centrales de todo el mundo se enfrentan ahora a la tarea de contener la inflación bajo el fantasma de la ralentización del crecimiento y el riesgo de cola geopolítico, lo que constituye un reto considerable.

Existe un consenso en cuanto a que estamos asistiendo a un desafío a la globalización y a la interconexión en el plano económico. Ello se percibe como un fenómeno inflacionista, habida cuenta de los problemas en las cadenas de suministro, y, más preocupante aún, como un riesgo para la estabilidad y la seguridad en ausencia de los recursos necesarios. Muchos países son ahora conscientes de los riesgos asociados a la codependencia, especialmente cuando se depende de un socio o región inestable.

En consecuencia, probablemente observaremos un impulso comprensible en pro de la autosuficiencia, con el fin de contar con existencias y mecanismos de abastecimiento adicionales, así como con capacidad de resiliencia, para poder controlar el destino propio. Muchos esperan que el repunte de inversión necesario para poder efectuar estos desembolsos resultará beneficioso. No cabe duda de que así será en términos de crecimiento nominal a más corto plazo, pero también podría convertirse en la base de una inflación estructural.

Sin embargo, en paralelo, las implicaciones de inversión a más largo plazo parecen menos convincentes. Cabe esperar que el gasto fiscal proporcione capital para incrementar la capacidad productiva local, pero ello seguramente ejercerá presión sobre unos balances públicos que ya se encuentran tensionados. Asimismo, un gasto de esta índole tiene como resultado probable un exceso de capacidad y de inventarios, además de importantes ineficiencias frente a las alternativas internacionales. Estos problemas suponen un reto a la hora de lograr un crecimiento económico real y sostenible y una mejora de las tasas de crecimiento tendencial a más largo plazo.

Este paso de la globalización a la regionalización y la autosuficiencia bien podría mejorar la resiliencia de las economías, pero lo hará en detrimento de la eficiencia y creará un entorno que terminará generando presiones inflacionistas.

Rusia, dejada de lado

Al margen de mi anterior argumento acerca de la limitada visibilidad que tienen los inversores respecto de cómo terminará el conflicto ucraniano, existe una segunda consideración obvia a largo plazo. Las intenciones del presidente de Rusia, Vladimir Putin, parecen claras: restablecer la seguridad geográfica alrededor de Rusia, con el este de Ucrania haciendo las veces de puente terrestre hacia Crimea y el Mar Negro.

Occidente ha reprendido ampliamente a Putin, lo que ha conllevado que Rusia quede aislada de gran parte de la economía mundial. El conflicto ha desencadenado una guerra financiera y económica contra la economía rusa a una escala sin precedentes en la historia reciente. El capital occidental ha abandonado Rusia, el rublo y la riqueza del país han quedado diezmados y los inversores extranjeros han dado la espalda a la renta variable y los bonos de Rusia.

En estos momentos, el país está considerablemente más aislado en la economía mundial y su situación resulta significativamente peor que antes de la invasión. Muchos analistas especulan con la posibilidad de que Rusia acabe convirtiéndose en poco más que un socio considerablemente debilitado de China. En lo que respecta al gigante asiático, la militarización de los instrumentos financieros podría contribuir a hacer realidad las aspiraciones de China de crear sistemas de pago similares a los de los países occidentales, lo que le ayudaría a alcanzar su objetivo de que el renminbi se convierta en una moneda de reserva mundial. Todos estos acontecimientos podrían tener implicaciones a largo plazo para los mercados mundiales de divisas y materias primas.

La guerra económica podría ayudar a derrotar a Rusia, pero el coste para la arquitectura económica mundial (y para el papel de Estados Unidos, para el que no existe una alternativa en términos de liquidez a escala mundial) podría resultar enorme y conllevar un cambio de paradigma.

ASG

Sorprendentemente, la invasión de Ucrania por parte de Rusia ha llevado a algunos inversores a desacreditar las tendencias de inversión ASG (en función de factores ambientales, sociales y de gobierno corporativo). Estas voces discordantes apuntan a la rentabilidad inferior de los mandatos que infraponderan significativamente los sectores energético y de defensa o que directamente los excluyen. En lo que respecta a la rentabilidad inferior, si bien resulta marcada, consideramos que obedece a una creencia errónea en las prácticas de cumplimiento obligado de requisitos (box-checking) y de exclusión por parte de los inversores ASG, no al hecho en sí de tener en cuenta los factores ASG.

En mi opinión, la integración de los factores ASG y de sostenibilidad en el proceso de análisis proporciona beneficios en materia de inversión cuando se tienen en cuenta de forma activa, especialmente en un horizonte a más largo plazo. Adoptar un enfoque basado en la exclusión en lo que respecta a las cuestiones ASG resulta simplista, puesto que conduce a que temas de sostenibilidad complejos se analicen desde una óptica restrictiva que los cataloga como “buenos” o “malos”. Este enfoque también devuelve los títulos al mercado abierto sin ofrecer la oportunidad de realizar una actividad de implicación con las empresas.

Considero que la mejor manera de obtener los beneficios a largo plazo que lleva aparejada la inversión sostenible pasa por la adopción de un enfoque basado en la implicación con las compañías. Ello permite que los gestores de inversión activos desempeñen plenamente su papel y cumplan sus responsabilidades en calidad de encargados de la asignación activa del capital de riesgo, lo que los lleva a trabajar estrechamente con las entidades emisoras para obtener mejores resultados.

Concluiré con un argumento que ya he formulado en anteriores ocasiones: las noticias no son más que eso, noticias. En aras de ganar lectores, buscan llamar la atención y revisten a menudo tintes sensacionalistas. En pocas palabras: las noticias son sinónimo de ruido. Debemos identificar las noticias como lo que son y, sobre todo, no perder de vista lo que reviste importancia a largo plazo. En MFS, dejamos de lado el ruido y nos centramos en un enfoque de inversión a largo plazo que, en nuestra opinión, proporciona una mejor forma de intentar generar una rentabilidad ajustada al riesgo a largo plazo para nuestros clientes.

 

Tribuna de William J. Adams, director de inversiones de renta fija global en MFS Investment Management.

 

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¿Cómo puede el sector financiero ayudar a detener la esclavitud moderna?

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La esclavitud moderna es un negocio lucrativo que no puede existir sin el sistema financiero. Sin embargo, el sector financiero ignora en gran medida el problema. Los gestores de activos tienen un importante papel que desempeñar a la hora de cuestionar las malas prácticas que permiten la persistencia de este mal social.

El trabajo forzoso, la servidumbre por deudas y la trata de seres humanos victimizan a más de 40 millones de personas en todo el mundo cada año. Los gobiernos y las empresas están incrementando sus esfuerzos para combatir muchas formas de explotación humana en las operaciones comerciales y las cadenas de suministro en todos los sectores, desde la minería hasta la agricultura y el comercio minorista. Sin embargo, en todos los sectores, la esclavitud moderna tiene algo en común: está impulsada por los enormes beneficios que se obtienen al aprovecharse de las personas vulnerables.

Las empresas financieras están expuestas

Interrumpir el flujo de dinero es quizá la mejor manera de frenar esta lacra. Pero mucha gente no considera que el sector de los servicios financieros comparta la responsabilidad de luchar contra la esclavitud moderna, mientras que el propio sector no lo considera un asunto de alta prioridad (gráfica). En una encuesta realizada en 2020 en instituciones financieras del Reino Unido, el 43% de los directores de los consejos de administración no conocían la política de esclavitud moderna de su empresa, mientras que más de dos tercios de los empleados no habían oído hablar mucho del tema a la dirección.

¿Cómo puede el sector financiero ayudar a detener la esclavitud moderna?

La sensibilización empieza por el reconocimiento. Mucha gente piensa que la esclavitud moderna no es realmente un problema en las economías desarrolladas. No es cierto. Empresas de todo el mundo desarrollado fabrican productos y obtienen materiales en países donde la explotación es endémica. Si buscamos el origen de los componentes electrónicos de nuestro teléfono, del tejido de nuestra ropa o de los ingredientes de nuestra comida, encontraremos mujeres y niños vulnerables, trabajadores inmigrantes y minorías trabajando por sueldos miserables, a menudo en condiciones inhumanas. Y también en los países desarrollados se puede encontrar un gran número de personas que viven y trabajan en condiciones de esclavitud moderna.

Algunas empresas financieras piensan que no están expuestas a los riesgos de la esclavitud moderna. Al fin y al cabo, la estricta normativa sobre el blanqueo de capitales es omnipresente y obliga a los bancos a conocer a sus clientes y a detectar los riesgos de las transacciones. En la banca minorista, los sistemas señalan regularmente los pagos sospechosos con tarjeta de crédito que podrían indicar que un cliente está transfiriendo dinero para pagar abusos infantiles en línea.

Pero los riesgos transaccionales son sólo una pequeña parte del problema. Las instituciones financieras prestan e invierten en empresas que facilitan la esclavitud. Sin embargo, muchos bancos no vigilan las transacciones sospechosas de dinero en efectivo en un lavadero de coches o en un salón de manicura que podrían indicar explotación. Y no suelen profundizar en la cadena de suministro de una empresa o en sus operaciones en el extranjero para entender cómo se obtienen las materias primas, como el cacao de África Occidental o los productos electrónicos del sudeste asiático, que corren un alto riesgo de beneficiarse de la esclavitud moderna.

Los riesgos abundan: de marca y de negocio

Las empresas financieras no pueden permitirse hacer la vista gorda. El riesgo para la reputación que supone verse envuelto en un escándalo de esclavitud puede infligir un daño doloroso a una marca y a un negocio. Sólo hay que preguntar a la entidad crediticia australiana Westpac, que pagó una cuantiosa multa de 1.300 millones de dólares en 2020 para zanjar las acusaciones de haber facilitado el blanqueo de dinero de 250 clientes que financiaban la explotación infantil.

Los riesgos no terminan ahí. Las instituciones financieras que no aborden el problema podrían perder clientes en medio de la creciente conciencia pública. Las empresas que sean sorprendidas sin la debida supervisión podrían enfrentarse a acciones legales y a un escrutinio más amplio de la gobernanza.

La regulación está cobrando impulso. Sin embargo, a pesar de la introducción de las leyes de esclavitud moderna en el Reino Unido y Australia, todavía falta concienciación. Estudios académicos realizados en ambos países han revelado las deficiencias de las declaraciones sobre esclavitud moderna por parte de las empresas y los fallos a la hora de traducir el compromiso en acciones. Por ejemplo, menos de la mitad de las empresas británicas encuestadas ofrecen «un debate claro y exhaustivo sobre los problemas de la esclavitud moderna en el contexto de su estructura organizativa, su funcionamiento y sus cadenas de suministro», según un informe publicado el mes pasado por el Consejo de Información Financiera. Son aún menos las que exigen a sus proveedores que cumplan las normas de derechos humanos y esclavitud moderna.

Las empresas de inversión pueden comprometerse con el cambio

Las empresas financieras no deberían esperar a que los látigos reguladores se agrieten. Creemos que las empresas deben poner en marcha sistemas que faciliten la denuncia interna de los problemas de esclavitud moderna. Los sistemas existentes que detectan el blanqueo de dinero pueden actualizarse para incluir indicadores de actividad sospechosa que puedan apuntar a violaciones relacionadas con la esclavitud moderna por parte de los clientes. La dirección debe cambiar el tono desde la cima para enviar una señal clara al personal sobre la prioridad de la concienciación sobre la esclavitud moderna.

Los gestores de activos pueden ayudar a impulsar el cambio investigando los riesgos para las empresas de la cartera. Esto puede hacerse a través de la colaboración en la industria y con las ONG y otras partes interesadas. Como accionistas, las empresas de inversión también pueden comprometerse con la dirección de las empresas, tanto para obtener información como para actuar. Con una mayor conciencia de los problemas de la esclavitud moderna, los inversores pueden hacer las preguntas adecuadas y comunicar las expectativas y las mejores prácticas. Las empresas de inversión también pueden presionar a la dirección de los bancos y otros agentes del sector financiero -en particular a los que tienen prácticas deficientes- para que mejoren su supervisión, su divulgación y, lo que es más importante, su aplicación.

AllianceBernstein se ha asociado con Themis y el gobierno británico para ofrecer un nuevo curso de formación digital sobre la esclavitud moderna para las instituciones financieras del Reino Unido. Con la formación adecuada, creemos que las instituciones financieras pueden adelantarse a la normativa para ayudar a interrumpir el suministro de dinero que enriquece a los traficantes de personas. Las empresas financieras pueden dar ejemplo a sus clientes de otros sectores de que tomarse en serio la esclavitud moderna es una buena práctica empresarial que contribuye a promover una sociedad más justa.

Tribuna de Saskia Kort-Chick, vicepresidenta y directora de Investigación y Compromiso ESG para la Inversión Responsable en AllianceBerstein; y Hope Sherwin, directora de Impacto Social en Themis.

¿Cómo le va al banco del bienestar?

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En este momento el desempeño del Banco del Bienestar de México no puede evaluarse con la rentabilidad.  Por encontrarse en un proceso de expansión es de esperarse que aún no genere utilidades, pero ello no le exenta a que realice sus operaciones con la mayor eficiencia posible.

De acuerdo con el documento “Comentario de la Administración sobre la Información Financiera relativa a los Estados Financieros al 31 de diciembre de 2021”, que aparece en la página del banco, la institución, al cierre de 2021 tenía 447 sucursales, varias de las cuales provienen del Banco del Ahorro Nacional que fue su predecesor, y más de la mitad se encuentran en zonas urbanas. 

Tiene un acuerdo con 157 sociedades del Sector de Ahorro y Crédito Popular, lo que le permite de manera conjunta llegar a 2.397 puntos de atención a clientes.  Número que es muy similar al que tiene como objetivo de sucursales propias (2.500) por lo que debería mejor reubicar sus sucursales a los lugares donde no presenten servicio las sociedades antes mencionadas, en vez de querer sustituirlas con sucursales propias.  Además, tiene convenio con 7.280 corresponsables bancarios, entre ellos OXXO, quienes le proveen los servicios de depósito, retiro y consulta de saldos.

La red que ha establecido le permite tener una buena cobertura geográfica para dispersar los recursos de los programas sociales sin tener que invertir en sucursales propias. La estrategia que ha seguido para dicho propósito es correcta, se debería profundizar y no establecer más sucursales, particularmente en zonas urbanas.

Pero por el lado de la captación no le fue bien.  Mientras que al cierre de 2021 la captación total de todos los bancos comerciales creció 4,3% respecto al año anterior, la captación total del Bando del Bienestar disminuyó 5,6% o sea captó menos recursos durante 2021. Lo que refleja que la gente no está ahorrando en el banco y que los recursos que les depositan en los diversos programas sociales tienen una duración muy pequeña dentro de la institución, lo cual no es de sorprender, los beneficiarios utilizan ese dinero para sus gastos cotidianos.

A los bancos comerciales la pandemia no les afectó tanto en cuanto a la cartera vencida, créditos que muestran retrasos en los pagos. El saldo de la cartera vencida como proporción del saldo de la cartera total de la banca comercial aumentó a 2,3% en 2020 y en diciembre de 2021 regreso a 2%, mismo nivel que existía antes de que iniciara la pandemia. La situación del Banco del Bienestar es muy diferente, esa relación se duplicó al pasar de 15% en diciembre de 2019 a 35,46% en diciembre de 2021, lo que significa que un tercio de los montos prestados tienen retrasos en los pagos.  La situación es más alarmante en el caso de créditos al consumo, porque llega al 99%, lo que indica que todos los créditos al consumo tienen retraso en sus pagos. En la medida que los acreedores no cumplan a tiempo con el pago de los créditos y los procesos de cobranza no sean ágiles el banco tendrá pérdidas. Situación que ya se ha presentado en otros bancos de desarrollo que incluso terminaron por desaparecer como resultado de dicho fenómeno.

El Banco del Bienestar ha seguido una estrategia adecuada en cuanto a la red para distribuir los recursos a los beneficiarios de los programas sociales, pero tiene que superar las deficiencias de su actividad crediticia, ser más cauteloso con los préstamos y eficiente en la cobranza porque le puede costar muy cara la cartera vencida.  Los negocios de seguros o de remesas no le darán para cubrir las pérdidas que le genere una mala política de créditos.  

Columna de Francisco Padilla Catalán

El capital privado: La gran oportunidad de América Latina, si están preparados para ello

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América Latina, al igual que la mayoría de los mercados mundiales, está mostrando signos positivos de recuperación tras la pandemia. En particular, los mercados privados han tenido un éxito significativo, sin signos de desaceleración. Esto se debe en parte a la resistencia del espacio alternativo, que a pesar de la caída de los tipos de interés y la liquidez reservada, destacó su capacidad de adaptación y reimaginación, para mantener a los inversores comprometidos y positivos con el fin de recuperarse.

Desde el punto de vista del capital privado, algunos gestores de activos de la región tienen previsto asignar hasta el 14% de sus activos al sector del capital privado* en los próximos 12 meses, ya sea en mercados globales o locales.  Esto también indica un apetito no sólo de los gestores alternativos, sino un creciente interés de los gestores tradicionales por aprovechar esta oportunidad de mercado. 

Por países, Brasil representa más del 40% de las inversiones de capital privado y de riesgo en América Latina, México algo más del 20% y, en tercer lugar, Colombia alrededor del 9%**. Brasil, en particular, es un punto caliente para los inversores internacionales, debido a las favorables tasas de impuestos sobre las ganancias de capital, de manera similar a como el Reino Unido y los Estados Unidos ofrecen beneficios fiscales para las inversiones en pequeñas y medianas empresas para impulsar el desarrollo empresarial. Sólo en Brasil, la posición total de los administradores de fondos y de los gestores de activos en capital privado y capital riesgo es de 519.000 millones de reales (105.000 millones de dólares), lo que supone casi el doble que el año anterior.

En el caso de México, la historia es ligeramente diferente: en los últimos años hemos asistido a una ralentización debido a la normativa local -la Ley del Impuesto sobre la Renta de México-, que ha hecho que el mercado sea menos atractivo para los inversores institucionales. Pero, a su vez, esto atrajo la inversión hacia otras regiones de América Latina y animó a los gestores de activos a adaptarse y diversificar sus carteras. 

Dando la bienvenida al inversor de «todos los días»
Aunque históricamente el acceso a los alternativos ha sido un juego de inversores institucionales, esto está cambiando. Ahora hay más transparencia en el mercado, lo que lo hace menos complicado y, por lo tanto, menos intimidante para los inversores, pero también, en general, el capital privado se ha vuelto más «corriente». Este tipo de cambio exige que los gestores de activos -tanto tradicionales como alternativos- se adapten o salgan perdiendo. 

A nivel mundial, ha surgido el término «minorización», en referencia a la necesidad de los gestores de activos de consolidar, ampliar, diversificar su oferta y, lo que es más importante, invertir en tecnología para satisfacer las demandas del inversor cotidiano. Y cuando se trata de América Latina, esto no podría ser más importante. Si los gestores de activos locales no adoptan el capital privado y la venta minorista, los Blackrock y los Vanguard del mundo seguirán dominando este espacio. 

Back office: el lugar que la innovación olvidó
Aunque los mercados son fuertes y el sentimiento de los inversores es positivo, aún queda mucho camino por recorrer para que la región latinoamericana alcance todo su potencial. En el frente tecnológico, muchos gestores de activos siguen confiando en sistemas heredados dispares, o en procesos manuales, lo que limita su capacidad para aprovechar plenamente el mercado de capital privado. 

Por ejemplo, los distribuidores no necesitan mantener la inversión, pero sí la capacidad de informar sobre los factores móviles del fondo, como el seguimiento de los compromisos o la capacidad de calcular y distribuir a diferentes niveles. En la actualidad, esto es un proceso extremadamente complicado y que requiere mucho tiempo.

Pero esa historia no empieza ni termina con el capital privado. Para América Latina, este es el caso de casi todos los gestores de activos. El back office es el lugar que olvidó la innovación. 

Los gestores de activos deben estar preparados para la nube y revisar cuidadosamente todas las nuevas tecnologías, incluyendo la Inteligencia Artificial (IA) para reconstruir sus operaciones, y reimaginar su oferta a los inversores. Imagine las posibilidades si pudiera ejecutar sus operaciones, para todos los tipos de activos, en una única plataforma. ¿Y si pudiera mejorar significativamente el procesamiento directo y reducir sus costes operativos generales? ¿Y si pudiera ofrecer nuevos niveles de transparencia en toda la operación, para mejorar los servicios a sus inversores y a los reguladores?

Lo curioso es que este mundo no está tan lejos. Pero si los gestores de activos no actúan ahora, la situación no hará más que empeorar. Ya estamos experimentando las limitaciones a los fondos de capital privado, pero ¿qué ocurre cuando lo unimos a los cambios que se avecinan para los fondos ESG? ¿O para las criptomonedas? 

En el caso de los ESG, se necesita un nivel de estandarización del mercado para que los gestores de activos puedan hablar todos el mismo idioma y etiquetar e informar fácilmente sobre los factores ESG. Pero una vez que esto ocurra, ¿se dispone de un sistema que pueda hacerlo sin una importante intervención manual?

Los gestores de activos deben estar preparados con una plataforma tecnológica que pueda apoyarles ahora y en el futuro, para atraer al inversor cotidiano de hoy, así como a las generaciones futuras.

*https://www.preqin.com/insights/research/factsheets/latin-americas-growing-appetite-for-global-private-equity-exposure

**https://27718ba7-248f-4719-b7e8-3874263a7d25.filesusr.com/ugd/bf350f_7b6da500817c45478edbd2af13cac54e.pdf

 

La renta variable en medio de la guerra y la crisis de suministro energético: Parte 1

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Los elevados precios de la energía no siempre han perjudicado la rentabilidad de la renta variable mundial en el pasado

Encontramos una correlación positiva entre el aumento de los precios de la energía y el aumento de la rentabilidad real mundial del capital desde 2005. A lo largo de este periodo, el aumento de los precios de la energía se ha asociado históricamente a una mayor demanda y a un crecimiento económico más amplio, lo que ha tendido a respaldar una mayor rentabilidad (Figura 1).

Impacto del precio del petróleo en la rentabilidad de CROCI (Fig. 1)

Fuentes: DWS, CROCI. La zona gris corresponde a la subida del precio del Brent, con un primer periodo entre enero de 2007 y junio de 2008 en el que el Brent pasó de 58 a 140 dólares. En el segundo periodo, entre enero de 2009 y abril de 2011, pasó de 42 a 114 dólares. El tercer período es el actual, en el que el precio del petróleo ha subido de 19 dólares en abril de 20 a los 106 dólares actuales (a partir del 11 de marzo de 2022).

El impacto de un shock de oferta ha tenido históricamente un impacto más negativo en la renta variable

La invasión rusa de Ucrania impulsó aún más el repunte de las materias primas el año pasado, dejando los precios de las mismas en niveles que sugieren que el repunte ya no refleja únicamente el comercio de riesgo más amplio. Es probable que el impacto del repunte energético impulsado por la oferta sea negativo para los beneficios económicos (especialmente para las empresas europeas). Si nos remontamos a la primera crisis de la oferta de los años 70, en 1973, se produjo una fuerte caída de la renta variable mundial, pero cuando los precios del petróleo se duplicaron durante la segunda crisis del petróleo, en 1979, los mercados de renta variable se vieron mucho menos afectados.

El análisis de escenarios indica el impacto potencial en la valoración

Hemos analizado dos escenarios sencillos, que suponen sólo una parte móvil: el nivel de rentabilidad de la caja. En realidad, por supuesto, es improbable que se produzca tal caída de la rentabilidad de forma aislada, pero la hipótesis ayuda a hacerse una idea del riesgo para la valoración. Una compresión de los rendimientos globales del efectivo en un punto porcentual probablemente haría subir el PE económico en torno al 15%. Un escenario más severo, en el que el CROCI cayera dos puntos porcentuales, probablemente dejaría el PE económico un tercio más alto, a 38,7x. 

¿A qué se debe la posible preocupación por el suministro energético mundial?

Dado que Rusia es un importante productor y exportador tanto de petróleo como de gas natural, su invasión de Ucrania el 24 de febrero de 2022 tiene graves implicaciones para la seguridad energética internacional. Con la retirada de múltiples empresas de petróleo y gas del país, los activos de petróleo y gas existentes en el país parecen estar llenos de incertidumbres.                             

¿Impacto en los sectores energéticos?

Según los datos de la CROCI, la valoración actual del sector1 implica que el precio del petróleo para 2022 es de 78 dólares por barril. Esto está casi en línea con la estimación media de consenso para el precio del petróleo para 20222 . Suponiendo que el sector siga manteniendo la disciplina de capex, cubrimos la sensibilidad del CROCI sectorial a los precios más altos de la energía.

Precios de la energía y rendimiento real de la renta variable

Históricamente ha habido una correlación positiva entre los periodos en los que los precios del petróleo han subido (representados por el precio del petróleo Brent más abajo) y la rentabilidad real global del capital (representada por el CROCI). 

Entre enero de 2007 y junio de 2008, el precio del petróleo se duplicó con creces y la rentabilidad del capital de la renta variable mundial se mantuvo en gran medida. Más tarde, el repunte del precio del petróleo tras la crisis financiera mundial (CFG) se asoció a un aumento de la rentabilidad y la misma tendencia puede observarse en la última racha de fuerte subida de los precios del petróleo (recuperación de COVID-19). 

Históricamente, el aumento del precio del petróleo se ha asociado a una mayor demanda de petróleo y a un crecimiento económico más amplio, lo que suele ser positivo para los beneficios económicos. Por el contrario, la fuerte compresión de los beneficios económicos mundiales durante la CFG y la pandemia estuvo asociada al desplome de los precios del petróleo. El contexto actual es algo diferente, por supuesto, ya que es el resultado de la dislocación de la oferta, con muchos refinadores y petroleros que evitan el petróleo ruso. 

La figura 2  muestra el nivel del S&P 500 en relación con el precio del petróleo durante un periodo histórico más largo. Cuando la línea sube, indica un periodo de subida de los mercados de renta variable en relación con el coste del petróleo y viceversa.

S&P 500 por unidad de petróleo (1965 A 1991) (Fig. 2)

Fuentes: DWS, EIA, FactSet. La zona resaltada corresponde a las recesiones en EE.UU. Hemos utilizado el WTI en el gráfico 2 porque la comparación es sólo con el S&P 500 y no con un índice global.

A mediados de la década de 1970 se produjo una fuerte caída relativa de la renta variable mundial. El S&P 500 ya había empezado a venderse a principios de 1973 ante la persistente alta inflación. La imposición del embargo petrolífero a los países occidentales a finales de 1973, tras la guerra árabe-israelí, sumió a la economía en una grave recesión que continuó incluso después del final del embargo. La venta asociada en los mercados de valores fue la mayor y más prolongada del periodo de la muestra. 

Sin embargo, durante la crisis del petróleo de 1979, el impacto en el mercado de valores fue mucho menos drástico. El precio del petróleo se duplicó con creces entre enero de 1979 y julio de 1980 y el S&P 500 creció una quinta parte en el mismo periodo. Aun así, la compresión del mercado de valores en relación con el precio del petróleo persistió hasta el final de la recesión de 1981-82. La otra contracción notable se produjo a principios de la década de 1990, cuando la primera guerra del Golfo vino acompañada de una leve recesión. El S&P 500 experimentó una gran caída, pero de corta duración (3 meses), seguida de un fuerte repunte.

Importancia de Rusia como socio comercial energético

Dado el importante papel de Rusia en los mercados energéticos mundiales, la invasión de Ucrania el 24 de febrero de 2022 (y las posteriores sanciones) tiene graves implicaciones para la seguridad energética internacional, ya que Europa, en particular, depende de este país para casi un tercio de sus necesidades de petróleo y gas.

Combustibles fósiles de Rusia (Fig. 3)

Fuente: DWS CROCI, bp Statistical Review of World Energy, AIE, datos a partir de 2020.

La dependencia de la Unión Europea del suministro de gas ruso ha aumentado en la última década. Los datos de la AIE sugieren que el consumo de gas natural en la UE y el Reino Unido se mantuvo prácticamente plano en conjunto durante este periodo, pero la producción se redujo en un tercio y el vacío se ha cubierto con el aumento de las importaciones. En consecuencia, el suministro de gas ruso pasó de representar el 25% de la demanda total de gas de la región en 2009 a cerca del 33% en 2020.

Aunque Europa está decidida a reducir su dependencia de la energía rusa, esto naturalmente llevará tiempo y no puede ocurrir de la noche a la mañana por falta de alternativas. Por ejemplo, existe un fuerte arbitraje entre el Henry Hub estadounidense y los puntos de referencia del gas natural en Europa, y es probable que no se cierre a corto plazo, ya que la introducción de flujos adicionales de Estados Unidos en los mercados de ultramar será difícil con una capacidad limitada que entrará en funcionamiento hasta 2024. Para desprenderse del gas ruso, Europa tendrá que importar más gas del que Estados Unidos envía actualmente al mundo. En cualquier caso, las importaciones de gas natural son más difíciles de sustituir. La enorme red de infraestructuras existente depende en gran medida del suministro por tuberías desde Rusia. Las alternativas, como la importación de gas natural licuado de otros continentes, requieren la construcción de infraestructuras adecuadas, mientras que el petróleo o el carbón pueden transportarse fácilmente.

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1 Basado en la valoración agregada de las empresas bajo la cobertura de CROCI que se dedican principalmente a actividades de exploración de petróleo y gas. Estos datos se refieren al 14 de marzo de 2022.

2  Es probable que las estimaciones de consenso sufran una revisión gradual, aunque significativa, al alza si el suministro de energía sigue viéndose afectado durante un periodo prolongado.

 

 

Inversión ESG: la gestión activa es más necesaria que nunca

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La inversión ESG es un proceso selecto que requiere tener un buen ojo para materializarlo y para mostrar la capacidad de examinar los datos, de tal forma que se separe el «ruido» de los conocimientos legítimos.

Existe un consenso cada vez mayor entre los inversores de que las asignaciones deben tener en cuenta los factores ambientales, sociales y de buena gobernanza (ESG). Sin embargo, hay mucho menos consenso sobre qué variables se incluyen exactamente bajo el paraguas ESG y la mejor manera de medirlos. 

Por ejemplo, un inversor ESG puede priorizar la gestión de rentabilidad-riesgo, mientras que otro enfatiza los fondos temáticos y otros activos en los que invertir de acuerdo con sus valores o en aras de tener un impacto tangible.

Es una escena complicada, pero hay una solución. Los inversores ESG pueden adoptar enfoques de gestión activa para adaptarse a sus objetivos y desafíos individuales. En este sentido, los fundamentales de la construcción de la cartera, como la valoración, la liquidez, el horizonte temporal y la idoneidad, no se ignoran. En Thornburg, consideramos el ESG como un elemento vital de nuestra experiencia.

Nuestro enfoque único de ESG se basa en lo siguiente:

La mitigación a través del ruido para localizar dónde se puede materializar

En términos de comprender el perfil de riesgo y rentabilidad de una inversión, el análisis académico muestra que es mucho más beneficioso centrarse en menos factores más significativos (es decir, materiales) que intentar dominar todos los ángulos. Como tal, utilizamos los principios de la Junta de Normas de Contabilidad de Sostenibilidad (SASB) para guiar nuestra evaluación inicial de la materialización.

Los datos y divulgaciones de ESG han evolucionado significativamente en los últimos años. Dicho esto, el análisis de dichos datos aún requiere mentes capaces no solo para separar la señal del ruido, sino también para reconocer todas las formas en que sus conclusiones pueden engañar a los inversores.

Asimismo, la falta de correlación entre los proveedores de datos puede ofrecer información sobre diversos enfoques, pero también puede llevar a los gestores de activos sin experiencia a crear carteras que dependen demasiado del punto de vista de un proveedor de datos en particular.

En otras palabras, el ESG puede ser significativo, pero solo si existe una colaboración entre clientes sofisticados y gestores capaces que entiendan las complejidades inherentes, los desafíos y, especialmente, las compensaciones del proceso de due dilligence debido.

Aprovechar las fortalezas de la gestión activa para tomar decisiones difíciles

Históricamente, los enfoques pasivos del ESG se han basado en gran medida en exclusiones basadas en una postura moral (en lugar de centrada en la rentabilidad).

Esta aproximación contundente funciona mejor en algunas operaciones que en otras. Por ejemplo, podría decirse que el declive de la energía del carbón es un fenómeno menos difícil que una apuesta por el declive de un combustible fósil como el gas natural.

Del mismo modo, tampoco es aconsejable invertir en un tema más amplio simplemente porque cumple con los ideales generales del ESG. Si bien es justo decir que la energía solar representa un componente clave de una combinación de energía futura, no todo lo relacionado con la energía solar pasa las pruebas de valores ambientales y sociales y no todas las partes de la economía solar han funcionado bien. Esto refuerza el valor de la gestión activa. Como gestor activo, podemos identificar inversiones dentro de una oportunidad, así como una parte adecuada del sector y con la valoración adecuada.

Muchos problemas ESG son intrínsecamente complejos, lo que los convierte en un buen caso de uso para la gestión activa, ya que se pueden descubrir y equilibrar las consideraciones contrapuestas. Por ejemplo, la sociedad está cada vez más preocupada por la contaminación por plásticos en cuanto a sus efectos sobre el medio ambiente y la biodiversidad (particularmente en los océanos), así como por la acumulación de microplásticos en los tejidos humanos y sus consecuencias para la salud.

Sin embargo, eliminar a los productores de plástico de una cartera es una solución insuficiente porque esos productores crean tanto los artículos desechables que causan los problemas como los que son altamente reciclables y reducen el uso general de recursos naturales en los envases. Un gestor activo capacitado puede rectificar la situación estudiando cómo los productores de plástico actualmente manejan (y planean resolver) esta situación. En consecuencia, la gestión activa permite a los inversores satisfacer con confianza las consideraciones E y S del ESG.

Por el contrairo, la energía limpia no es el único ejemplo en este campo. Los temas de Diversidad, Igualdad e Inclusión (DE&I) también se han convertido en puntos destacables para muchos inversores. Eso sí, hacer que las empresas rindan cuentas sobre estos asuntos es otro tema delicado. Uno debe tener en cuenta catalizadores como la privacidad, las regulaciones de divulgación y la disposición geográfica de la fuerza laboral, que, en sí misma, presenta consideraciones únicas. 

Recientemente, dirigimos un debate sobre este tema como parte de una mesa redonda y descubrimos que la gestión a favor de una mejor divulgación está universalmente acordada. Dicho esto, la evaluación del programa DE&I de una empresa requiere una apreciación de matices y el respeto para hacerlo bien. 

Sentando las bases para un compromiso significativo

Como accionistas constructivos, los gestores activos ahora pueden tener un compromiso más significativo con las empresas en las que invertimos. En Thornburg, hemos colocado intencionalmente a expertos en ESG en todo nuestro equipo de inversión y hemos dotado a nuestro Comité de ESG únicamente con profesionales de la inversión. Esto nos permite evitar la trampa de la industria de hacer promesas nebulosas en torno a estos conceptos, a medida que evoluciona de una prohibición a un factor estratégico real dentro de nuestro proceso de selección de inversiones. A su vez, podemos tomar decisiones procesables que contribuyan al éxito de las carteras de nuestros clientes.

Esperamos que, así como un emisor respeta a los accionistas que entienden los desafíos de la sostenibilidad, también los clientes respetarán y gravitarán hacia los gestores que sitúan al proceso por encima de los trucos.

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Thornburg is a global investment firm delivering on strategy for institutions, financial professionals and investors worldwide. The privately held firm, founded in 1982, is an active, high-conviction manager of fixed income, equities, multi-asset solutions and sustainable investments. With $49 billion in client assets ($47 billion AUM and $1.9 billion AUA as of December 31, 2021) the firm offers mutual funds, closed-end funds, institutional accounts, separate accounts for high-net-worth investors and UCITS funds for non-U.S. investors. Thornburg’s U.S. headquarters is in Santa Fe, New Mexico with offices in London, Hong Kong and Shanghai. For more information, please visit www.thornburg.com.

Invertir en un mejor suministro de agua

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Más de 2.000 millones de personas, según la ONU, viven sin acceso a agua potable y más de 4.000 millones se enfrentan a un estrés hídrico severo. En un contexto marcado por la escasez de agua generalizada y por el incremento del consumo de este recurso, el desequilibrio estructural entre el suministro y la demanda de agua sigue agravándose. 

Aunque la inversión en agua es cada vez mayor y los Gobiernos y empresas han empezado a darse cuenta de la necesidad urgente de invertir en este sector, sigue habiendo una disparidad notable entre las necesidades de capital y los fondos disponibles.

En Allianz Global Investors, buscamos empresas que, de forma activa, proporcionan soluciones que abordan la escasez y los problemas de calidad del agua y que buscan mejorar la sostenibilidad de los recursos hídricos. Al invertir en este tipo de empresas innovadoras, contribuimos a redirigir los flujos de capital a soluciones de gestión sostenible del agua.

La demanda de agua potable se está incrementando en todo el mundo a causa del crecimiento demográfico, de los cambios en la alimentación y del aumento de la calidad de vida. Las aguas subterráneas son la principal fuente de agua dulce para la mitad de la población mundial. En muchas partes del mundo, las reservas de agua se están agotando con mayor rapidez de lo que el ciclo natural puede reabastecerse. Este “ciclo vicioso” tiene un impacto devastador en el medioambiente, provoca daños en los ecosistemas y genera la desertificación.

Un billón de déficit de financiación

La Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos (OCDE) prevé que, para abordar este reto, la inversión deberá ser superior al billón de dólares estadounidenses (es decir, una cifra de doce ceros) antes de 2030 si nos queremos asegurar de que podemos satisfacer las necesidades hídricas básicas y garantizar el acceso a soluciones de saneamiento adecuadas. Esto supone un incremento importante con respecto a la última previsión, que era de 600.000 millones de dólares.

El acceso a agua limpia está íntimamente relacionado con varios problemas de sostenibilidad que se incluyen los ODS, como conseguir condiciones de vida sostenibles, el equilibrio social y un crecimiento económico inclusivo. Al abordar los problemas relativos al agua, estamos contribuyendo a la consecución de muchos otros objetivos. 

Según los cálculos de la Organización Mundial de la Salud (OMS), el rendimiento económico global de la inversión en agua es de 2 dólares por cada dólar invertido. Proporcionar un acceso universal al saneamiento podría incrementar esta cifra a 5,5 dólares por dólar invertido y mejorar las condiciones de salubridad. Así, existen oportunidades de mercado potenciales para los interesados en el sector público y en el privado.

Contaminación y filtraciones

Las aguas subterráneas se enfrentan a múltiples problemas, como el uso excesivo y la contaminación. Por ejemplo, más del 80 % de las aguas residuales de todo el mundo (y más del 95 % en algunos países en desarrollo) siguen liberándose al medioambiente sin haber sido tratadas.

Los tratamientos modernos de aguas residuales intentan eliminar los contaminantes para generar efluentes que puedan liberarse al medioambiente local o reutilizarse. De ese modo, se evita la contaminación de las aguas por parte de las aguas residuales. Las soluciones de luz ultravioleta de alta gama pueden eliminar los gérmenes del agua potable y mejorar su calidad. Además, eliminan la necesidad de usar químicos y reducen la energía utilizada en el proceso de limpieza del agua.

La pérdida de agua dulce debido a los problemas de la infraestructura hidráulica es otra carga (innecesaria) que deben soportar las aguas subterráneas. En países como Estados Unidos o Reino Unido, buena parte de la infraestructura hidráulica tiene más de 100 años de antigüedad. En Reino Unido, 3.000 millones de litros de agua potable dejan de llegar a los consumidores cada día debido a las filtraciones. La situación es todavía peor en Estados Unidos, donde las pérdidas económicas alcanzan los 9.600 millones de dólares cada año. Reparar la infraestructura es esencial desde el punto de vista ecológico, pero también desde el económico, y crea oportunidades de negocio muy atractivas para las empresas de servicios públicos.

Soluciones para los sistemas hídricos

Medidores inteligentes de agua, sensores de presión y sistemas de gestión hídrica de nueva generación aportan información esencial sobre el estado de la red de distribución de agua que, en combinación con el software de inteligencia artificial y los datos en tiempo real, proporcionan a los operadores de la red la información necesaria para identificar riesgos, detectar las ubicaciones exactas de las tuberías dañadas y reducir las pérdidas reales de agua sin interrumpir el funcionamiento de la red.

Las empresas consultoras de ingeniería especializadas se benefician de estos conocimientos para desarrollar otras ventajas para la sociedad. Debido a los recientes periodos de sequía en California, por ejemplo, la demanda de agua reciclada se ha incrementado y la mayoría de las ciudades y comunidades apoyan de forma activa esta tendencia.

Teniendo en cuenta los periodos prolongados de sequía y las crisis hídricas severas, es indispensable identificar e invertir en empresas que contribuyan a mejorar el rendimiento de las plantas de tratamiento de aguas residuales con tecnologías como los biorreactores de membrana, un sistema que incrementa la producción de agua de la planta de manera rentable.

El sector agrícola supone una carga importante para las aguas subterráneas debido al uso indiscriminado de fertilizantes y a la posible contaminación derivada de los vertidos químicos. El sector agrícola, que está creciendo a nivel mundial, representa el mayor porcentaje de demanda de agua (más del 70 %7). 

La tecnología de precisión es una solución ideal para proporcionar una irrigación óptima, que supone un ahorro de agua en comparación con las soluciones tradicionales de riego por inundación. Con ello, se incrementa la producción a la vez que se conservan los recursos y se reducen los residuos. La agricultura de precisión permite aplicar pesticidas y herbicidas con mayor precisión, lo que garantiza que solo se utilizan las cantidades necesarias, evitando una distribución generalizada. Gracias a este sistema de aplicación, la cantidad de químicos que pasan al suelo es inferior y, por tanto, se reduce la contaminación de las aguas subterráneas.
 

Tribuna de Andreas Fruschki, CFA. Responsable de Renta Variable Global Temática en Allianz Global Investors y gestor de fondo Allianz Global Water.