CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Giuseppe Milo
. Deuda high yield de Estados Unidos: ¿Qué deben vigilar los inversores ahora que 2017 toca a su fin?
Después de un largo período sin sobresaltos en 2017, el mercado de deuda high yield de Estados Unidps experimentó cierta volatilidad en la última parte de año. No obstante, el índice de referencia BofA Merrill Lynch U.S. High Yield ha generado una rentabilidad del 7,2% desde principios de año hasta el 30 de noviembre.
Se han citado varias razones como causa de esa volatilidad, incluyendo la legislación pendiente en materia fiscal y las crecientes tensiones geopolíticas, que no consideramos, sin embargo, como factores clave de la debilidad. En su lugar, pensamos que las ventas vinieron propiciadas por acontecimientos específicos de compañías y sectores, no porque se hayan debilitado los fundamentales de mercado en general.
A pesar de la reciente volatilidad, creemos que el marco que impulsa un entorno positivo para el crédito high yield continúa existiendo. La primera razón por la que pensamos así es que el crecimiento económico parece seguir un ritmo estable, aunque no espectacular, en Estados Unidos. Las perspectivas de crecimiento en Europa y Asia también son positivas. La inflación estadounidense está bajo control y la Fed debería ser capaz de proseguir con su programa de normalización política. También, las tasas de impagos en la deuda high yield siguen muy por debajo de sus medias históricas, según datos de índice de JP Morgan.
Deuda high yield por sectores
A nivel sectorial, destacamos que telecomunicaciones, salud, distribución y media se enfrentan a vientos estructurales en contra, que están impidiendo que se beneficien de la mejora económica. Estos sectores tienen ante sí retos que van desde el «corte de cordón» en media/telecomunicaciones hasta el impacto del comercio electrónico en distribución, pasando por las distintas investigaciones a los fabricantes de farmacéuticos genéricos. Para dejarlo claro, las valoraciones de algunos de estos grupos podrían alcanzar niveles más atractivos en los próximos meses, y entonces habrá oportunidad de seleccionar algunos nombres. Entre tanto, en estos momentos estamos más positivos en las perspectivas para energía, transporte, y grupos de metales/mineros.
En resumen, estamos aún relativamente positivos en el mercado de deuda high yield en Estados Unidos, y esperamos que los impagos sigan disminuyendo en el año nuevo, recordando siempre que la deuda high yield con menos calidad crediticia, siempre suponen más riesgo que los valores de mejor rating.
La rentabilidad de otro sector de crédito apalancado, los préstamos a tipo flotante, ha seguido los pasos al crédito high yield hasta ahora en 2017, pero ha permanecido sólidamente en positivo hasta el 30 de noviembre (el índice de referencia en grado de inversión Bloomberg Barclays U.S. Aggregate Bond ganó un 3.4% en el mismo período.)
Creemos que el mercado de bonos a tipo flotante continuará beneficiándose de las bajas tasas de impagos, y una Fed ligeramente más activa podría ayudar a elevar la rentabilidad, todo incluido, de esta clase de activos. El reto clave sigue siendo la pauta de revisión de precios. Si esta clase de activos continúa atrayendo entradas de fondos y el interés de inversores de CLOs, las compañías probablemente consigan refinanciar sus préstamos pendientes con menores cupones, lo cual podría moderar el beneficio de subidas en los tipos de interés.
Brian Arsenault es investment strategist en Lord Abbett.
Foto: Juanjo. El repunte sincronizado del crecimiento mundial se traduce en buenas perspectivas para la renta variable en 2018
Con la excepción del Reino Unido, la economía mundial está atravesando un periodo de expansión sincronizada. Los beneficios corporativos tienden al alza, el comercio se expande y el crecimiento se revela robusto en Estados Unidos, Europa y otros lugares. Asia se beneficia de este fenómeno internacional, así como de un repunte continuado en China.
En particular, la renta variable japonesa está llegando a un ‘punto óptimo’ gracias a la mayor solidez de los beneficios corporativos y a la confirmación fehaciente de que la reforma corporativa está generando una mejor rentabilidad para los accionistas. Por lo que respecta a la política monetaria, pese al modesto endurecimiento emprendido por la Reserva Federal estadounidense en Norteamérica y a la subida de los tipos llevada a cabo por el Banco de Inglaterra por primera vez en diez años, la política monetaria mundial sigue siendo sumamente acomodaticia.
Con este telón de fondo, no sorprende que la renta variable cotice a los niveles actuales. Si nada de esto cambia, nos mostramos muy optimistas en cuanto a la evolución de la renta variable en 2018, en comparación con la del crédito y la deuda pública de los países centrales. No obstante, como inversores, debemos preguntarnos qué podría alterar estas expectativas favorables.
Además de unos rendimientos del crédito históricamente reducidos y de la notable ausencia de inflación en todo el mundo, se vislumbran riesgos geopolíticos en el horizonte, entre los que se incluyen el brexit, la posible inestabilidad en Europa y las relaciones de Estados Unidos con Corea del Norte, China y México.
Estas son las perpectivas de Columbia Threadneedle sobre las distintas clases de activos de cara al próximo año:
Renta variable
Anticipamos un crecimiento de los beneficios corporativos del 10%-15% en 2018, respaldado por las condiciones de «tibieza» derivadas de un crecimiento económico moderado, una baja inflación y una política monetaria favorable para los activos. Las regiones respecto de las cuales nos sentimos más optimistas son Japón, Europa (excluido el Reino Unido) y los mercados emergentes asiáticos.
Prevemos un crecimiento de los beneficios corporativos del 8% para Japón el año que viene, apuntalado por un crecimiento económico superior a lo previsto, reformas corporativas, un retroceso del riesgo político y una política monetaria expansiva. El compromiso asumido por un creciente número de empresas niponas de mejorar su rentabilidad sobre los fondos propios (ROE) supone un factor importante.
La continua solidez de la rentabilidad en toda la zona euro se ve impulsada por unos robustos datos de la demanda y del sector manufacturero, mientras que el consumo interno (un factor esencial para un constante crecimiento) se ha visto alentado por unas cifras de empleo al alza y la mejora de los balances de los hogares. La confianza es elevada, la actividad goza de gran dinamismo y la creación de empleo exhibe un ritmo impresionante. En este contexto, creemos que los beneficios corporativos europeos pueden crecer en torno a un 15% el próximo año.
Sin embargo, lo que atraerá toda la atención será el ritmo de la reducción gradual de estímulos del Banco Central Europeo (BCE), el final de la expansión cuantitativa (QE) y las subidas de los tipos de interés. El BCE todavía compra bonos por valor de sesenta mil millones de euros al mes y, por mucho que reduzca estos flujos en 2018, es probable que se mantenga «en el mercado» la mayor parte del año. No obstante, a medida que cobra impulso la recuperación europea, el BCE podría empezar a cuestionarse si su política expansiva sigue siendo adecuada.
Renta fija
La demanda de renta fija de alta calidad seguirá representando una temática importante, y es poco probable que cambie dado el envejecimiento de la población en todo el mundo. No obstante, partiendo de los actuales niveles de los rendimientos, es difícil que los inversores sean testigos de un sólido excedente de rentabilidad en los mercados crediticios.
Desde hace mucho tiempomantenemos una actitud pesimista en cuanto a la deuda pública de los países centrales, y seguimos reafirmándonos en nuestra opinión: la clase de activos todavía nos parece vulnerable, con primas de plazo negativas y tipos a corto plazo deprimidos, además de resultar demasiado cara para nuestro gusto.
Mostramos una postura neutral en crédito, segmento en el que los diferenciales se han contraído considerablemente, pero siguen compensando por los riesgos subyacentes de liquidez e impago de las compañías. Dentro de este segmento, la deuda corporativa high yield de Europa ofrece un potencial alcista ligeramente superior al de la deuda corporativa con calificación investment grade.
Sin embargo, con unos rendimientos tan reducidos desde el punto de vista histórico y con la prima de plazo mundial tan comprimida, existen riesgos evidentes de corrección para los mercados de renta fija. Por ahora, siguen existiendo apoyos estructurales, pero, si los rendimientos se apreciaran, lo más probable es que dicha apreciación se registre en Europa.
Commodities
La mayor solidez de la coyuntura macroeconómica se ha revelado beneficiosa para el mercado de las commodities. Además, la continua dinámica favorable de la oferta y la demanda favorece las subidas de los precios, si bien nos mantenemos atentos a varios factores. Puesto que la energía forma parte de todas las cadenas de suministro, cualquier desestabilización en Oriente Próximo será un elemento clave que no habrá que perder de vista, así como la política en China, donde el Gobierno ha pasado a centrar su atención en las políticas ambientales (lo que se ha empleado para abordar el exceso de capacidad en algunas industrias pesadas, como las del acero y el aluminio).
En lugar de incrementar la producción para responder a la mayor demanda, las compañías están aplicando una oferta disciplinada y devolviendo fondos a los accionistas mediante recompras y dividendos. Un brusco repunte del precio del petróleo podría hacernos descarrilar de la trayectoria actual, pero el contexto macroeconómico, con un sólido crecimiento estadounidense y una evolución favorable en China y los mercados emergentes, debería impulsar al alza los precios de las commodities conforme nos adentremos en 2018.
Mark Burgess, es director adjunto global de Inversiones de Columbia Threadneedle Investments
Foto: ingberrio, Flickr, Creative Commons. Capturar oportunidades en deuda subordinada
Encontrar valor en renta fija es una tarea cada vez más difícil para los inversores que, en los últimos años, han tenido que asumir más riesgo para obtener rentabilidad y se han visto forzados a decantarse, por ejemplo, por el high yield en vez de por activos más seguros como los bonos con grado de inversión. Sin embargo, hay otros segmentos dentro de la renta fija que también ofrecen valor, como los bonos convertibles contingentes (cocos), la deuda híbrida corporativa o la deuda subordinada de compañías aseguradoras.
El mercado primario de bonos convertibles contingentes (cocos) ha sido muy dinámico dado que los bancos se han visto impulsados a emitir cocos para cumplir con los criterios de Basilea III. En un primer momento, sólo las grandes entidades emitían este tipo de instrumentos, pero cada vez son más los que lo hacen. Por su parte, el mercado de deuda híbrida corporativa tiene menor actividad, pero también es un mercado dinámico. Por ejemplo, en las últimas semanas hemos visto dos emisiones de Ferrovial e Iberdrola, en este último caso de green bonds.
Además, estos segmentos ofrecen un atractivo perfil de rentabilidad/riesgo. La rentabilidad de los cocos en lo que llevamos de 2017 se sitúa alrededor del 16%, mientras que el retorno total de la deuda híbrida y la deuda subordinada de compañías aseguradoras se encuentra entre el 4% y el 10%. Por este motivo, la parte principal de nuestra cartera está muy centrada en la inversión en Cocos y utilizamos la deuda híbrida o la deuda subordinada de aseguradoras como instrumentos de diversificación. Pensamos que las valoraciones actuales de los cocos siguen siendo atractivas. Además, actualmente los riesgos son bastante bajos, ya que es un mercado más maduro. Y, por último, el entorno es positivo para los fundamentales de los bancos europeos.
Por supuesto, la inversión en cocos también entraña riesgos, pero como hemos comentado anteriormente actualmente son bajos. Uno de ellos es la absorción de pérdidas, por ejemplo. Si se comete un error al invertir en una emisión, normalmente no se suelen recuperar las inversiones. También el pago del cupón supone un riesgo y es que el regulador puede prohibir al emisor abonar el cupón o incluso puede ser el propio emisor el que decida no hacerlo. No obstante, es poco probable que adopte esta medida, ya que eso querría decir que su solvencia está por debajo de los requerimientos y proyectaría una imagen negativa al mercado. Además, actualmente, los bancos disponen de reservas suficientes para hacer frente al pago de sus cupones.
Por último, existe también el riesgo de extensión. Los cocos tienen una fecha para ejercer la opción call, pero no una fecha de vencimiento y, por tanto, el banco podría decidir no ejecutar la call nunca. Sin embargo, en la actualidad no creemos que este riesgo esté presente. A menos que el entorno de mercado sea desfavorable en la primera fecha de call, pensamos que los emisores cuentan con incentivos significativos para ejercer sus opciones call.
A ello habría que añadir que el riesgo sistémico ha descendido de forma significativa. Es posible que se produzca alguna quiebra puntual, como la del Banco Popular, pero, como vimos, el mercado no reaccionó de manera excesiva. Si esta situación se hubiese producido hace dos años, la reacción del mercado habría sido muy diferente. Además, los bancos han mejorado sus balances y han reducido su cartera de créditos impagados y todo apunta a que la tendencia de consolidación y reestructuración en Europa va a continuar, ya que las entidades necesitan tener unos niveles de deuda que les permitan hacer frente a los mayores requisitos de solvencia y, al mismo tiempo, ser rentables.
Por todo esto, consideramos que de cara a 2018 la tendencia positiva del mercado de cocos va a continuar. Se producirán nuevas emisiones que contribuirán a una mayor diversificación del mercado y aportarán mayor dinamismo. Todo ello apoya nuestra tesis de inversión a favor de esta clase de activo.
Columna de Jérémie Boudinet, Credit Fund Manager, en La Française
Pixabay CC0 Public Domain. Inversión en tecnologías disruptivas, con Polar Capital
El sector tecnológico se mantiene entre los de mejor comportamiento en el año. La fortaleza de los balances de estas empresas podría apoyar fusiones y adquisiciones, u otras actividades que reforzaran sus beneficios. Además, hay que considerar que las compañías, en general, han reducido su inversión en mejoras tecnológicas durante los últimos años; una situación que no se puede mantener por mucho tiempo si quieren continuar siendo competitivas en el entorno global, por lo que se estima que ha llegado el momento de que actualicen su equipamiento tecnológico.
De esta positiva evolución en el año se hacen eco los fondos de inversión de la categoría VDOS TMT, que invierten en empresas cuya actividad principal se focaliza en la producción y distribución de semiconductores, software, hardware, comunicaciones, medios de comunicación, telecomunicaciones y otros servicios de tecnologías de la información. El índice de esta categoría se revaloriza un 24,34% desde enero.
De este grupo de fondos, con calificación cinco estrellas de VDOS, el más rentable durante el año es Polar Capital Global Technology, con una revalorización del 35,25% en su clase I de distribución en euros. Su objetivo es obtener una apreciación del capital a largo plazo, invirtiendo en una cartera globalmente diversificada de empresas del sector tecnológico.
El gestor sigue un estilo de inversión de crecimiento, invirtiendo en empresas de diferentes capitalizaciones de mercado, seleccionando compañías en base a un proceso de análisis fundamental bottom-up. Es claramente un estilo de gestión activa, gestionándose el riesgo a través de una cartera diversificada de inversiones de crecimiento, focalizándose en beneficiarse de los líderes de la próxima generación. Este es un aspecto diferenciador del fondo, respecto a otros fondos tecnológicos globales. Típicamente, entre un 30% y un 65% de la cartera está invertido en compañías de pequeño y mediano tamaño.
El gestor principal del fondo desde el 1 de enero de 2008 es Nick Evans, quien trabaja muy de cerca con Ben Rogoff, cogestor del fondo. Con anterioridad Nick Evans fue director de Tecnología en AXA Framlington durante seis años y director de Tecnología e Inversiones Paneuropeas en Hill Samuel Asset Management (posteriormente fusionada con Scottish Widows). Nick Evans es licenciado en Económicas con honores por la Hull University.
La filosofía de inversión del equipo de Tecnología de Polar Capital se basa en selección bottom-up de compañías dentro de un marco temático. La experiencia les ha enseñado que el crecimiento de beneficios y de flujos de caja son los principales impulsores del comportamiento de un valor. Como consecuencia, tienen una orientación hacia inversiones de crecimiento, generando un sesgo hacia empresas de pequeño y mediano tamaño. Sin embargo, su estilo multi capitalización permite al fondo invertir de forma selectiva en compañías de gran capitalización, lo que les permite sacar partido al secular potencial de crecimiento de los beneficiarios más establecidos del nuevo ciclo, al mismo tiempo que les permite responder con flexibilidad a mercados o condiciones económicas cambiantes.
El proceso inversor se apoya en análisis fundamental, por lo que resulta más apropiado focalizarse en el comportamiento de un periodo de entre tres y cinco años. El objetivo del equipo es alcanzar entre un 3% y un 7% de rentabilidad anual por encima del índice de referencia en un periodo de cinco años. La evolución puede ser volátil en periodos cortos, cuando las condiciones económicas o de mercado puedan tener un impacto significativo superior al de los fundamentales de las compañías o a sus resultados.
El riesgo y la volatilidad se gestionan por medio de la diversificación de la cartera de compañías de crecimiento. La cartera tiene una estructura relativamente plana, incluyendo entre 60 y 85 valores con posiciones que oscilan entre el 0,7% y el 3,5%, cuando está invertida totalmente, asegurándose de que el riesgo especifico de cada título esté bien controlado. Como un control de riesgo adicional, las posiciones positivas en valores individuales tienden a no exceder un 3% respecto al índice de referencia, el Dow Jones World Technology.
El marco temático incorpora los posibles desarrollos tecnológicos, y los cambios en el comportamiento de los usuarios ayudan a identificar las áreas de crecimiento sostenible. El equipo considera también las expectativas macroeconómicas y el posible impacto de la inversión en tecnologías de la información, tanto para consumidores como para empresas y gobiernos.
La combinación de estos factores ayuda a estimar el tamaño total del mercado disponible, la penetración actual y las ratios de adopción futuras. El objetivo es identificar los puntos de inflexión en la curva en ‘S’ de penetración, caracterizados típicamente por una aceleración de la demanda y por una mejora de los beneficios. Los temas centrales cambian raramente, pero la exposición agregada varía, dependiendo tanto de los fundamentales bottom-up como de las valoraciones relativas.
El marco temático, combinado con el análisis de la curva en ‘S’ de penetración, lleva a la identificación de grupos de valores que son los ganadores (o perdedores) posibles de los temas centrales de inversión. Las ideas se generan también a partir de una variedad de otras fuentes, incluyendo reuniones con el equipo directivo de las compañías.
El análisis propietario es clave en el proceso de inversión. Sin embargo, debido a la extensa experiencia del equipo en el sector tecnológico, el equipo ha construido una potente red de especialistas externos incluyendo brokers, analistas y contactos en la industria. El equipo utiliza también análisis y modelos de estos contactos y los utiliza para generación de ideas.
El equipo gestor cuenta con una base de datos llamada Tamale, utilizada para almacenar las notas de reuniones y conferencias, incluyendo las reuniones con los equipos directivos, los analistas financieros y los expertos en el sector. Esta base de datos se ha adaptado para integrar las notas del equipo sobre los valores, incorporando un fichero excel utilizado por los analistas para definir los objetivos de precios, el fundamento de inversión, la justificación del precio objetivo y un resumen de los resultados recientes, junto con toda la demás información recogida durante el proceso de análisis.
La cartera final incluye entre sus mayores posiciones acciones de Apple (8,2%), Alphabet (matriz de Google, con un 6,3%), Microsoft (4,5%), Facebook (4,1%) y Samsung Electronics (3,6%). Por sector, hardware, almacenamiento y periféricos (12%), aplicaciones de software (11,2%), software de sistemas (10,7%), semiconductores (8,5%), equipamiento de semiconductores (7,6%), software de entretenimiento (4,8%) y componentes electrónicos (4,1%) representan los mayores porcentajes.
Por rentabilidad, el fondo se posiciona entre los mejores de su categoría, en el primer quintil, durante 2015, 2016 y 2017, batiendo al índice de su categoría durante 2013. A tres años, su dato de volatilidad es del 17,89%, reduciéndose al 10,15% en el último año. En este último periodo, su Sharpe es de 3,60 y su tracking error, respecto al índice de su categoría, del 3,1%. La suscripción de la clase instituctional de distribución en euros de Polar Capital Global Technology requiere una aportación mínima de un millón de dólares (aproximadamente 847.644 euros), aplicando una comisión fija del 1% y de depósito de hasta un 0,03%. Aplica asimismo una comisión variable del 10% sobre resultados positivos entre el fondo y su índice de referencia. El fondo cuenta también con una clase R para inversores individuales.
El equipo estima que los anuncios de los bancos centrales de reducción de estímulos y el nivel actual de inflación continúan apoyando las valoraciones actuales de la renta variable. Concretamente, en el sector tecnológico, el ritmo acelerado de disrupción que está ocurriendo en muchos sectores está siendo alentado por tecnologías transformadoras como la tecnología en la nube, los teléfonos inteligentes, la Internet de las cosas y la inteligencia artificial. Mientras que la disrupción generada por Amazon en el sector de distribución está bien documentada, muchas otras industrias están también cambiando y nuevos ganadores están emergiendo.
La inteligencia artificial podría acelerar aún más este proceso, impulsado por una miríada de mejoras en hardware, entre 2008 y 2016, y una gran cantidad de datos que pueden utilizarse para entrenar las redes neuronales. Esto podría abrir un gran número de oportunidades nuevas para la reinvención de tecnología, particularmente allí donde las máquinas demuestran ser capaces de automatizar tareas llevadas a cabo con anterioridad por humanos.
Así pues, la confianza en el largo plazo se basa no en el entorno macro, sino en la tesis de un nuevo ciclo que el equipo gestor enunció hace casi una década, basándose en la creencia de que Internet reordenaría el paisaje tecnológico. Si la tesis del equipo gestor es correcta, debería proporcionar un viento de cola durante muchos años para su enfoque central de crecimiento activo, en un momento en que los índices del sector tecnológico podrían retroceder como consecuencia de la madurez de los teléfonos inteligentes y la exposición a tecnologías tradicionales.
Continúan sintiendo preferencia por ocho sectores centrales que incluyen comercio electrónico y pagos digitales, marketing y publicidad digital, seguridad física y ciberseguridad, tecnología en la nube e inteligencia artificial, software como un servicio, contenido digital y juegos, robótica y automatización y la creciente complejidad de los semiconductores.
Por su excelente evolución por rentabilidad, especialmente en el último periodo de tres años, el fondo obtiene la calificación cinco estrellas de VDOS.
Pixabay CC0 Public DomainAlexas_Fotos. Las fintech desafían a los gigantes de la banca
En un momento en el que las subidas de los tipos de interés han reavivado el atractivo de los valores del sector financiero, la recuperación se ha vuelto más compleja por los retos que las empresas de tecnologías financieras están planteando al sector.
Durante las últimas semanas, la Reserva Federal de Estados Unidos ha esbozado sus planes para reducir el tamaño de su balance y ha subido el tipo de los fondos de la Fed 25 puntos básicos, el segundo movimiento de estas características en seis meses, y se esperan más. Las tensiones que se observan en el mercado laboral han llevado a la presidenta de la Fed Janet Yellen a adoptar un sesgo menos expansivo.
Combinada con el efecto Trump, la normalización de la política monetaria de la Fed ha provocado un desembarco en masa en los valores cíclicos del sector financiero, principalmente bancos. En cierta medida, este movimiento se ha realizado a expensas de las empresas especializadas en pagos y tecnologías financieras.
Las acciones del sector bancario se han revalorizado con fuerza, y con razón. Las subidas de los tipos de interés se traducen en mejoras de los márgenes de intermediación. Sin embargo, es cuestionable la salida de lasfintech que ha traído consigo el movimiento reflacionista. En mi opinión, se necesita un enfoque más equilibrado. El crecimiento cíclico de unos no niega necesariamente el crecimiento estructural de los otros.
¿Demasiado grandes para cambiar?
Allí donde la crisis financiera suscitó la pregunta de si los gigantes bancarios eran “demasiado grandes para quebrar”, las fintech están planteando si son “demasiado grandes para cambiar”. Durante décadas, los grandes bancos han disfrutado de una defensa natural en forma de inercia de los clientes. Ello se ha debido a la escasa transparencia y la comodidad de los productos empaquetados, que les han permitido actuar como una «ventanilla única» para la contratación de servicios financieros. Sin embargo, el desarrollo tecnológico, los nuevos marcos legales para mejorar la transparencia y el auge de los millennials, que están totalmente familiarizados con lo digital y ya utilizan proveedores de pagos no convencionales como Apple, Google, PayPal y Facebook, sugieren que la era de la banca «por inercia» podría estar tocando a su fin.
Las autoridades de varios territorios han aprobado políticas para fomentar una mayor competencia. Por ejemplo, la iniciativa Open Banking, que ha puesto en marcha la Autoridad de Competencia y Mercados del Reino Unido, se espera que cambie profundamente la forma en que los clientes interactúan con los bancos. Esta iniciativa facilitará la difusión de los datos y dará más libertad a los clientes para adaptar los servicios bancarios. Casi con toda probabilidad, la práctica generalizada de empaquetar productos dejará de ser tan efectiva para los bancos, lo que tendrá consecuencias para la costumbre actual de emplear los productos de margen alto para subvencionar los de margen bajo.
Crecimiento meteórico de la inversión en fintech
Los grandes bancos suelen ser organizaciones complejas y muchos de ellos acumulan un gran déficit de inversión en las TI. Según un estudio elaborado por Redburn, los bancos de Norteamérica, Europa, Asia-Pacífico y Latinoamérica invirtieron 241.000 millones de dólares en infraestructura tecnológica el año pasado, pero solo una cuarta parte se destinó a innovación. Tres cuartas partes de esta cantidad se gastó en mantenimiento.
El imponente desafío al que se enfrentan los bancos tradicionales se sustancia en un dato: JP Morgan, el mayor banco del mundo por capitalización bursátil, gastó el año pasado alrededor de 3.000 millones de dólares en TI, mientras que Google y Amazon gastaron 14.000 y 16.000 millones de dólares, respectivamente, en I+D. No es una comparación directa, pero sí tiene valor simbólico. Un dato destacado es que el crecimiento de la inversión en tecnologías financieras ha explotado, pasando de 5.500 millones de dólares en 2005 a más de 100.000 millones en la actualidad.
Los avances más interesantes en las fintech están produciéndose en China, donde los gigantes tecnológicos como Alibaba (comercio electrónico), Tencent (mensajería) y Baidu (motor de búsqueda) cuentan con grandes negocios de pagos digitales. Su dimensión es extraordinaria: Alipay, por ejemplo, posee una base de clientes en la región que llega a los 400 millones de personas. Lo que está ocurriendo en China constituye un toque de atención para los bancos occidentales, donde los factores culturales son un obstáculo clave para la innovación.
Los grandes impedimentos para la innovación en los bancos occidentales
Como todas las innovaciones, las fintech no son inmunes a periodos de masificación, en lo que respecta a la inversión, o de efervescencia, en lo que a expectativas bursátiles se refiere. Sin embargo, en mi opinión sigue habiendo un buen puñado de negocios con precios razonables que ofrecen exposición a esta área de rápido crecimiento.Los fondos de Jupiter que invierten en el sector financiero están expuestos a esta temática a través de empresas como Temenos, que es un líder mundial en soluciones bancarias, y empresas de pagos digitales como PayPal y Global Payments, así como empresas de tarjetas de crédito tradicionales como Visa y Mastercard. Estas empresas ofrecen exposición a las inversiones en TI que tanto necesitan los bancos, así como a la transición estructural general hacia una sociedad sin dinero en efectivo.
Eso no significa que estemos evitando los motores cíclicos actuales. Los fondos del sector financiero que gestiono tienen invertido alrededor del 40% de su patrimonio en acciones de bancos. Esta exposición es selectiva y mantengo mi postura de no tratar de adivinar la trayectoria de los tipos de interés y la agenda de estímulos del presidente Trump. Los fondos tienen en cartera una combinación de valores del sector financiero, por ejemplo bancos defensivos, lo que engloba entidades bien capitalizadas con dividendos sólidos de los países nórdicos, Suiza y Estados Unidos.
A través de estas posiciones, los fondos también están expuestos a las posibles subidas de los tipos de interés en Estados Unidos y a la aceleración económica de Europa. Un factor importante es que las rentabilidades por dividendo de estas posiciones ofrecen una cobertura potencial frente al riesgo de decepciones económicas en Estados Unidos o Europa. Aunque la dirección de los tipos de interés es importante, conviene recordar que el sector financiero mundial ofrece oportunidades para invertir en una amplia selección de temáticas de crecimiento económico y estructural. El énfasis en la recuperación cíclica puede impulsar la actividad a corto plazo, pero creo que no sería sensato obviar las oportunidades que presentan los cambios estructurales que están ocurriendo en el sector.
Pixabay CC0 Public Domain. ¿Cómo aumentar las pensiones de las Afores?
Todo indica que las cuentas individuales de las Afores no van a lograr acumular los suficientes recursos para cubrir una pensión adecuada para los trabajadores. Dependiendo de los supuestos que se hagan sobre la carrera salarial de la persona, los años que contribuya a su cuenta y los rendimientos esperados, es la pensión que se alcanza. Pero aún con los supuestos más favorables, la pensión termina siendo un porcentaje bastante bajo respecto al último sueldo percibido.
Para lograr una pensión más adecuada para los trabajadores es necesario hacer tres cosas, aumentar las aportaciones, aumentar los rendimientos y disminuir los costos. Aumentar los rendimientos no es una variable que esté bajo el control de la autoridad, depende de las condiciones del mercado. La autoridad puede influir indirectamente en los rendimientos mediante las reglas de inversión que les determina a las Afores, pero tiene su límite, porque para lograr mayores rendimientos también se tienen que tomar más riesgos y ello no es muy recomendable cuando se trata de los recursos para la jubilación de los trabajadores.
La solución más adecuada para alcanzar jubilaciones más elevadas para los trabajadores es incrementar las aportaciones. Sin embargo, para instrumentar esa medida es necesario tomar otras acciones previamente, porque las condiciones actuales del mercado laborar no son las más adecuadas para dicha decisión.
Por una parte, si bien el número de empleos formales se ha incrementado en los últimos años, los salarios de los mismo continúan siendo muy bajos por lo que, solicitarles a los trabajadores que aumenten su aportación a su cuenta individual de retiro implicaría una reducción de su capacidad adquisitiva y por ende una disminución en su calidad de vida
Si bien existen avances en la generación de empleo, aún no se logra crear los puestos necesarios para absorber a la población que se integra por primera vez al mercado laboral, lo que implica que no se alcanza a disminuir el rezago de desempleo que existe. Incrementar la aportación patronal a las cuentas de retiro significa aumentar el costo de la mano de obra, lo que provocaría una menor demanda de mano de obra o una disminución en los salarios que se paguen, impactos no deseas en las actuales condiciones del mercado laboral. En otras palabras, también sería un sacrificio para empresarios y trabajadores.
A pesar de las finanzas públicas se encuentran en una posición mejor que hace algunos años, no tienen la suficiente holgura para que el gobierno incremente su aportación en las cuentas de retiro, en un contexto donde aún existen otras carencias que atender como son salud, educación, pobreza.
Queda claro que se requiere incrementar las aportaciones a las cuentas de retiro y que ello implicará un sacrificio para las partes involucradas. Convencerlos del aumento de aportaciones no es tarea sencilla, pero se tiene que hacer y el primer paso sería revisar las comisiones de las Afores, reduciéndolos a su mínima expresión para que se muestre que se atendieron todas las aristas del problema. En otra entrega analizaré como abordar el tema de los costos.
Pixabay CC0 Public DomainGeralt. Bitcoin: ¿especulación u oportunidad de inversión?
Las criptodivisas representarán el 10% del volumen diario promedio (ADV) del comercio de divisas fiat en 10 años. El ADV de divisas se sitúa actualmente en algo más de cinco billones de dólares, según el Banco de Pagos Internacionales, por lo que el 10% de cinco billones son 500.000 millones de dólares. El bitcoin, a su vez, representará el 35% de esa cuota de mercado, lo que equivale a 175.000 millones de dólares.
Es decir, en una década 175.000 millones se negociarán diariamente, frente a los 37.800 millones actuales. Actualmente el bitcoin tiene una oferta de suministro limitada de 21 millones de dólares, cifra que se espera alcanzar en el año 2140, mientras que en 10 años habrá 17 millones de bitcoins en circulación, por encima de la actual cifra de 16,3 millones.
Si la potencial oferta de 17 millones de bitcoins se divide por la estimación del volumen diario de 175.000 millones de dólares, entonces cada bitcoin valdrá un poco más de 100.000 dólares en una década. Aunque éste es un cálculo aproximado, mis predicciones de crecimiento podrían ser «conservadoras», dado que sólo en el año 2013 el precio de bitcoin creció más de un 5.000%.
No tengo ninguna duda de que las criptodivisas sobrevivirán en el largo plazo. Esto no es una moda, están aquí para quedarse. Habrá entre dos y tres criptodivisas principales y el bitcoin será una de ellas, ya que cuenta con la ventaja de ser el más negociado. Además, algunos factores impulsarán su uso, como métodos de compra más fáciles a través de la moneda digital, transferencias de dinero en áreas como las remesas o compras con bitcoins por parte de ciudadanos de países con economías y monedas volátiles.
Los volúmenes de negociación del bitcoin están subiendo mientras que la volatilidad está bajando. Mucha gente habla de la volatilidad de esta criptodivisa, pero si estás en Zimbabwe o Venezuela, esta volatilidad no es nada. En Occidente mucha gente ve el bitcoin como algo especulativo, pero en los mercados emergentes es una oportunidad, pues sus necesidades son diferentes.
Es cierto que hay que mantener un enfoque prudente a la hora de invertir en criptodivisas, aunque podrían ser una alternativa de inversión estupenda, probablemente no destinando más de un 3% de la cartera, ya que nadie es un experto en criptodivisas y hay muchas incógnitas aún.
El interés en las criptodivisas ha aumentado significativamente en 2017 y, en respuesta a este interés, Saxo Bank añadió recientemente a su oferta de activos negociables dos Exchange Traded Notes (ETN) gracias a los cuales nuestros clientes pueden tener exposición al bitcoin. Estos ETN se diseñaron para replicar el movimiento del bitcoin contra el dólar estadounidense (BTC / USD). ‘Bitcoin Tracker One’ se comercializa en coronas suecas (SEK) y ‘Bitcoin Tracker Euro’ cotiza en euros. Ambos ETN son emitidos por XBT Provider AB y negociados en Nasdaq OMX (Estocolmo).
Tribuna de Kay Van-Petersen, estratega global-macro de Saxo Bank.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Dominio Público. La marcha de la Fed hacia la normalización monetaria no se inmuta ante una lenta inflación
En lo que respecta a la inflación, la Reserva Federal de Estados Unidos es partidaria de la visión del “vaso medio lleno”: La tendencia este año de un aumento de inflación lento no está deteniendo su marcha hacia la normalización monetaria.
Ese parece ser el mensaje de la Fed que surgió luego de su reunión en septiembre, dado que sus proyecciones aún incluyen un alza de tasas en diciembre y tres más en el 2018. El gráfico muestra que la Fed solo modificó modestamente su expectativa “neutral” de largo plazo para la tasa de los fondos federales, en comparación con su pronóstico de junio de 2017 de 2,74 %, comparado con 2,92%.
La Fed no se inmutó por el hecho de que su indicador de inflación preferido – los gastos de consumo personal básicos (“Core PCE”, por sus siglas en inglés) – ha estado cayendo durante los últimos 12 meses y ahora se sitúa en el 1,4 %, es decir, aproximadamente medio punto por debajo del objetivo. La Reserva Federal ha afirmado que tanto las ganancias en el mercado laboral como el aumento en la inversión comercial, y un dólar más débil, están contribuyendo a mantener la economía estadounidense en una trayectoria de crecimiento ligeramente por encima de la tendencia.
Además, como dijo la presidenta de la Fed, Janet Yellen, en un discurso reciente: “Algunos factores del reciente descenso en la inflación, aunque no todos, reflejan cambios idiosincráticos en los precios de algunos artículos, como por ejemplo la gran reducción en los precios de los servicios de telecomunicaciones que presenciamos a principios de año, que es improbable que se repita”. El segundo gráfico muestra que las proyecciones de la Fed para la inflación están en línea con su objetivo del 2 % en los próximos dos años.
La fortaleza económica referida por la Fed se hace evidente en los sólidos niveles de manufactura en todo el mundo. Los índices de los gerentes de compras en los EE. UU. y en la eurozona están alrededor de 58 y en China está en 52 – índices superiores a 50 son considerados signos de expansión. Además, el estímulo generado por los esfuerzos de reconstrucción a raíz de los recientes huracanes, refuerza la convicción de la Fed.
La Fed también reconoció que un cambio significativo en su pronóstico de inflación podría provocar una reacción no deseada en los inversionistas. En palabras de Yellen: “Declarar que estaríamos por debajo de nuestra meta anunciada del 2 % [en la inflación] podría socavar la credibilidad del FOMC, haciendo que las expectativas de inflación se desviasen [hacia la baja] y tanto la inflación real como la actividad económica se tornasen más volátiles”.
La otra cara de esa moneda, señaló, es que la Fed necesita espacio para poder aliviar la política de tasas durante la siguiente recesión, y para lograrlo, dichas tasas tienen primero que incrementarse.
La Fed también puede estar considerando que tiene posibilidad de seguir apretando en el corto plazo de la curva, ya que es probable que los aumentos en el largo plazo de dicha curva sean modestos y graduales. La Fed ha anunciado planes para reducir su balance general de $ 4,5 billones en aproximadamente $ 300 mil millones por año. El sacar dichas reservas del sistema, manteniéndose todo lo demás igual, es una fuerza de presión al alza sobre las tasas de largo plazo.
Sin embargo, las reservas que la Fed planea retirar del sistema serían más que compensadas por las políticas de los bancos centrales en China, Europa y Japón, los cuales aún están inyectando dinero en sus propios sistemas. Dada la demanda de rendimiento por parte de los inversionistas a nivel mundial, las tasas minúsculas, disponibles en la mayoría de los países desarrollados, ayudarán a dirigirlos hacia los Estados Unidos y poner un límite o generar un incremento moderado de las tasas en el largo plazo de la curva de rendimiento en los EE.UU.
Hemos dicho en el pasado que el mercado puede estar subestimando la probabilidad de que suban las tasas, y aún sostenemos esa opinión. Ciertamente, la reacción del mercado a nales de septiembre con relación al plan de revisión de impuestos, anunciado por el presidente Trump, fue un movimiento en dicha dirección.
Payson F. Swaffield, CFA, es CIO de renta fija de Eaton Vance Management.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Lali Masriera. ¿Deberíamos incluir títulos corporativos con rendimientos negativos en la cartera?
En otro giro ciertamente sorprendente en los mercados de deuda corporativa europea, el 16 de noviembre asistimos a la emisión de unos títulos con calificación BBB y rendimientos negativos: Veolia Environment, una empresa francesa de servicios públicos con calificación Baa1 de Moody’s, realizó una nueva emisión de bonos de cupón cero a tres años ¡con un rendimiento de -2,6 puntos básicos! No solo los inversores no reciben renta alguna del título (es de cupón cero), sino que también deben pagar por el privilegio de poseer todos los riesgos específicos y de liquidez ligados a una empresa BBB. ¿Por qué los inversores destinarían 500 millones de euros a semejante inversión? En una palabra: por desesperación.
El BCE y otros bancos centrales de todo el mundo han distorsionado completamente los mercados de deuda pública y corporativa y, a causa de ello, traen de cabeza a los inversores. La situación está empujando el dinero hacia áreas que es prácticamente seguro que obtengan una rentabilidad nominal negativa y definitivamente una rentabilidad real negativa (ya que la inflación está claramente por encima del 1% en Europa).
Todo lo que pueden aducir los inversores es que las alternativas existentes en diferentes partes del espectro de vencimientos son aún peores: con los activos monetarios se consiguen 40 puntos básicos negativos actualmente y con un bono del estado alemán de vencimiento equivalente se obtienen 65 puntos básicos negativos. Así pues, únicamente desde el prisma del valor relativo pueden justificarse los inversores a sí mismos el hecho de pagar a una empresa BBB por tener su deuda en cartera.
Los inversores también esperarán que los rendimientos relativos de la empresa BBB y la deuda pública equivalente se compriman, de modo que el rendimiento del título corporativo se acerque al rendimiento del título de deuda pública. Con esa combinación de largo en bonos corporativos y corto en deuda pública, un inversor puede ganar dinero. Sin embargo, para eso se necesitaría que los diferenciales de deuda corporativa del conjunto del mercado se estrecharan aún más desde unos niveles que ya son históricamente bajos, o bien que el perfil crediticio de Veolia mejorara considerablemente para justificar unos diferenciales aún más estrechos.
Distorsiones del mercado
Obviamente, los inversores dirigirán sus miradas a la relajación cuantitativa del BCE durante 2018, por la que la entidad seguirá sacándose de la manga 30.000 millones de euros frescos cada mes para cambiarlos por títulos de deuda de estados y empresas, e invirtiendo los vencimientos y los cupones (¡si es que los hay!) del stock actual de títulos. En efecto, los inversores se ven condicionados a invertir, ya que saben que en el mercado hay un comprador que no mira el precio y, por lo tanto, seguirán suponiendo que las valoraciones encontrarán apoyo incluso a estos niveles tan distorsionados.
Mi planteamiento es no tener en cartera títulos corporativos con rendimientos negativos, ya que prefiero la liquidez de las inversiones en efectivo y todavía estoy encontrando suficientes oportunidades que creo que ofrecen a los inversores un perfil de rentabilidad mejor (léase positivo). En un momento en el que el crecimiento mundial sigue mejorando, los bancos centrales ya han iniciado el proceso de reducción y eliminación de algunos de los extremos de las inyecciones de liquidez.
No obstante, los bancos centrales siguen esgrimiendo los persistentemente bajos niveles de inflación general para justificar lo que normalmente se considerarían niveles de liquidez de emergencia y parecen felices presenciando —u obviando— los niveles de inflación cada vez más extremos en los precios de los activos (y toda la desigualdad de riqueza que eso engendra). Los bonos corporativos BBB de nueva emisión, de cupón cero y con rendimientos negativos son simplemente un nuevo ejemplo en la lista de distorsiones generadas por los bancos centrales. ¿Qué vendrá ahora? ¿Un bono high yield de nueva emisión con rendimiento negativo? En este mercado tan loco, mejor no decir “de esta agua no beberé…”
David Simner es director de análisis cuantitativo en Fidelity.
Pixabay CC0 Public DomainStockSnap. ¿La recuperación de los márgenes en Europa puede impulsar al alza la renta variable?
A medida que nos aproximamos al final de 2017, tras un boyante año para la renta variable europea, parece un buen momento para pararse a reflexionar con lógica sobre los factores que podrían impulsar aún más la renta variable europea, o si, de hecho, nos estamos acercando al final del trayecto en el actual ciclo bursátil alcista.
Cuando nos planteamos la cuestión de si Europa tiene margen para continuar su recorrido alcista, es conveniente empezar a examinar las valoraciones. El MSCI Europe Index ha repuntado en torno a un 12 % este año, en euros. Sobre la misma base, en dólares estadounidenses, el S&P 500 Index ha ganado en torno a un 15 %. Desde finales de 2008, la renta variable europea ha ganado más del 160 %, mientras que la renta variable de los Estados Unidos ha ganado más del 280 %.
Europa sigue registrando un descuento frente a EE. UU
A finales de 2008, el MSCI Europe Index cotizaba en un PER adelantado de alrededor 8 veces los beneficios; ahora observamos una estimación del PER adelantado más próxima a 15 veces los beneficios. En el caso del S&P 500 Index para el mismo periodo, la estimación del PER adelantado ha pasado de un 9x a más de 17x los beneficios. Los dos mercados se han recalificado a la vez y las estimaciones del PER adelantado en Europa registran un descuento similar al de EE. UU., tal y como se ha constatado en las últimas décadas.
Las perspectivas tanto de la renta variable europea como estadounidense para los próximos nueve años probablemente no sean tan atractivas como lo fueron al final de 2008, dada la enorme divergencia que presentan las valoraciones entre aquella época y la actual. Sin embargo, puede haber razones para cierto optimismo, incluso con estos niveles de mercado elevados. Europa no ha tenido ni de cerca el nivel de recuperación de los márgenes que se ha observado en EE. UU.; esto ha dejado a Europa cotizando en mínimos de varias décadas o en torno a ellos en comparación con el mercado estadounidense, ya sea en términos de precio/valor contable o en términos de PER ajustado al ciclo (utilizando una media de ganancias anuales en los últimos 10 años).
Esto plantea las siguientes preguntas: ¿cuántos de estos beneficios inferiores de las empresas europeas se deben a causas estructurales? Y ¿en qué áreas Europa podría registrar una mejoría de los márgenes –lo cual teóricamente podría impulsar el crecimiento de los beneficios y aumentar las cotizaciones bursátiles–?
Bajos beneficios en Europa: ¿una maldición estructural?
En respuesta a la primera pregunta, es indudable que existen razones estructurales por las cuales los márgenes en Europa tenderán a permanecer más bajos que los de Estados Unidos durante muchos años. Para empezar, las leyes laborales suelen ser mucho más draconianas en determinadas áreas de Europa, siendo Francia el ejemplo más citado. Esto produce estructuras de costes ineficientes e inflexibles para las empresas y asfixia los márgenes. Europa, por naturaleza, no es una entidad unificada, sino más bien una serie de países distintos desde el punto de vista social, económico y político. Grosso modo esto significa que las empresas de Europa suelen ser mucho menos capaces de explotar las economías de escala que sus competidoras estadounidenses.
En respuesta a la última pregunta, hay varias áreas que se podrían abordar. El sector financiero es un área extensa donde los márgenes y rendimientos se han visto fuertemente reprimidos por el actual entorno de bajos tipos de interés; esto ocurre igualmente en ambos lados del Atlántico. Sin embargo, mientras que los financieros suponen más del 22 % de los índices europeos, conforman menos del 15 % de los índices estadounidenses. A medida que se «normalicen» los tipos de interés a lo largo del tiempo, las entidades financieras europeas tenderán a beneficiarse más que sus homólogas estadounidenses.
Otros factores benefician a distintas áreas
Puede hacerse un razonamiento similar en el caso del petróleo y el gas, un sector que también compone una parte de los índices europeos más grande que en los índices estadounidenses. El precio del petróleo está mostrando ciertos indicios de recuperación, una tendencia que, si continúa, probablemente beneficiará a la renta variable europea. En otros sectores, las telecomunicaciones, el transporte aéreo y las bebidas son sectores donde las empresas centradas en EE. UU. están obteniendo márgenes significativamente más elevados que sus equivalentes en Europa. Se trata de sectores donde el mercado estadounidense presenta, a fecha de hoy, una consolidación mucho mayor que en Europa. «Alcanzar» a Estados Unidos en este aspecto ha sido un tema que probablemente seguirá impulsando la mejoría de los márgenes en el transcurso de los próximos años en Europa.
Por último, en el Viejo Continente existen sectores, entre ellos la construcción, que siguen expuestos a mercados finales muy deprimidos, especialmente en el sur. A medida que las economías continúan mejorando y los mercados finales remontan, estos sectores experimentarán una notable expansión de los márgenes que podría impulsar el crecimiento de los beneficios de las empresas europeas.
Es difícil adoptar una postura ultra alcista sobre la renta variable europea si partimos únicamente de las métricas de valoración que muestran los titulares. Sin embargo, si seguimos asistiendo a una recuperación de los márgenes aceptable en Europa, el actual ciclo bursátil alcista se podría estirar un poco más.
Tribuna de James Ross, gestor de fondos en el equipo europeo de Renta Variable de Janus Henderson Investors, y Tim Stevenson, director de Renta Variable Europea en Henderson Global Investors.
* Este texto recoge las opiniones del gestor en el momento de su redacción. Las referencias a sectores o clases de activos no constituyen ni forman parte de una oferta o invitación para su emisión, venta, suscripción o compra. Este documento está destinado únicamente para ser utilizado por profesionales, definidos como Contrapartes Elegibles o Clientes Profesionales, y no está dirigido al público en general. Janus Henderson Investors es el nombre bajo el que Janus Capital International Limited (número de registro: 3594615), Henderson Global Investors Limited (número de registro: 906355), Henderson Investment Funds Limited (número de registro: 2678531), AlphaGen Capital Limited (número de registro: 962757), Henderson Equity Partners Limited (número de registro: 2606646), (entidades constituidas y registradas en Inglaterra y Gales con domicilio social en 201 Bishopsgate, Londres EC2M 3AE) están autorizadas y reguladas por la Autoridad de Conducta Financiera del Reino Unido para comercializar productos y servicios de inversión. Las llamadas telefónicas pueden ser grabadas y supervisadas.
