Photo: CarlosHPG. Banxico’s New Governor First Order of Business: Hike with the Fed
Las minutas de la última reunión de la Reserva Federal parecen sugerir que, a pesar de que hubo desacuerdo con respecto a la inflación futura en EE.UU., subirán la tasa en diciembre. En este caso, el mercado ahora tiene incorporado en su totalidad un alza de 25 puntos base (pbs) para la tasa de fondos federales en la próxima reunión del 13 de diciembre. Las minutas de la última reunión de política monetaria de Banxico mostraron en la discusión que la mayoría de sus miembros creen adecuado mantener el diferencial de tasas con la Reserva Federal, especialmente, a la luz de los mayores riesgos para la inflación.
El nuevo gobernador puede inclinar la balanza en cualquier dirección, pero su compromiso con la inflación será fuertemente analizado. El mercado ya está incorporando una subida para el mes de diciembre con un 50% de probabilidad y un alza completa de 25pbs para la reunión de febrero. En vista de la inflación de la 1Q Nov, que sobrepasó el consenso del mercado y a la seguridad de Banxico ayer de que la inflación general ya estaba en una tendencia descendente hacia el objetivo, preferimos que el alza sea tan pronto como en la próxima reunión. Banxico se mostró muy preocupado por que las expectativas de inflación no aumenten debido a la dificultad que está teniendo la inflación para converger al objetivo de 3,0%. En las minutas, incluso uno de los miembros mostró serias dudas de que el objetivo podría alcanzarse tan pronto como el próximo año. En este momento, nuestro pronóstico para la inflación anual general del próximo año se ubica en 4,6%.
De acuerdo con nuestra regla de política monetaria, ahora vemos la tasa de referencia teórica en 7,25% para fines de enero del próximo año, cuando la inflación general cae a 5,3% debido a efectos base. En este caso, podríamos ser indiferentes entre una subida en diciembre o febrero, como el mercado está debatiendo en este momento. Pero ir con la Fed es la propuesta menos arriesgada, especialmente teniendo en cuenta los aún inciertos resultados de la negociación del TLCAN, la reforma fiscal en EU y las elecciones presidenciales. Los tres podrían potencialmente depreciar el peso mexicano además de cerrar el diferencial con la Fed en un entorno de inflación que ya se está deteriorando.
Pixabay CC0 Public DomainPuerto Madero, Buenos Aires. ¿Qué significa para el futuro de Argentina la mejora de la calificación de Moody´s?
El pasado 29 de noviembre, la agencia calificadora de riesgos Moody’s elevó la nota soberana de Argentina hasta B2 desde B3, con perspectiva estable, replicando de esta manera mejoras previas otorgadas recientemente por sus pares S&P (desde B a B+ el 30/10) y Fitch (B, perspectiva positiva el 7/11).
Moody´s fundamentó su decisión en dos pilares clave: En primer lugar, una serie de reformas macroeconómicas que están comenzando a corregir prolongadas distorsiones que afectaban la economía argentina. Y en segundo lugar, la probabilidad de que dichas reformas continúen y le den sustentabilidad al crecimiento económico.
¿Qué significa esto para Argentina?
Cabe recordar que nuestro país cayó en defaulten 2014 como resultado del conflicto con los holdouts y aún acumula desequilibrios significativos en su macroeconomía. Esta singularidad queda expuesta cuando observamos que dentro de una decena de países agrupados bajo la calificación B2 por Moody´s, Argentina posee un PBI per cápita (en dólares corrientes) más de cinco veces superior al promedio y veinte veces por encima del país más atrasado en términos de ingreso:
Escenario y perspectiva
Existe una correlación inversa muy significativa entre la calificación soberana y el costo de endeudamiento tanto soberano como sub-soberano y corporativo.
Dadas las importantes necesidades financieras del tesoro nacional para solventar una reducción gradual del déficit y la necesidad de incrementar el nivel de inversión en términos del PBI para ganar competitividad, resulta de capital importancia para nuestro país continúe mejorando su perfil de riesgo.
Nuevas subas de la calificación soberana de Argentina, que nos acerquen a la codiciada categoría de “grado de inversión” serán contingentes a la reducción sustentable tanto del déficit fiscal como de la tasa de inflación. Si bien se descuenta que el tesoro cumplirá su meta de déficit primario del 4,2% para este año, el aumento en el nivel de precios excederá por alrededor de 600 puntos básicos la cota superior de la meta prevista por el BCRA.
INTL FCStone Inc., a través de sus subsidiarias, es un proveedor de servicios financieros, administración de riesgos, inteligencia de mercado y servicios post-comercialización en todas las clases de activos y mercados alrededor del mundo.
Pablo Waldmanes head of strategy del Grupo INTL FCStone en Argentina
Pixabay CC0 Public DomainFreeGraphicToday. Invertir para una nueva economía
Tras el verano, nuestras carteras pasaron a tener mayor exposición a mercados emergentes, acciones de small-cap y a deuda corporativa. Hemos ajustado nuestra asignación de activos subyacentes para aprovechar una serie de nuevas tendencias estructurales clave y para reflejar un mundo con un crecimiento y rendimientos de inversión futuros menores.
Tradicionalmente en septiembre vemos a los mercados entrar en una nueva fase después de la pausa del verano: un momento apropiado, creemos, para revisar nuestra propia estrategia de inversión. Nuestra experiencia en inversiones destaca a lo largo de tres períodos de tiempo distintos: el corto plazo (inversión táctica), el medio plazo (ciclo económico actual) y el largo plazo (perspectivas seculares y tendencias).
Estamos remodelando nuestra estrategia de inversión a largo plazo. Lo que llamamos nuestra ‘asignación estratégica de activos’ refleja ahora el último pensamiento económico, así como las principales tendencias globales que hemos identificado. A continuación, evaluamos los cambios, su justificación y lo que significa para el patrimonio de nuestros clientes.
¿Qué está cambiando en la economía global?
El bajo crecimiento. Como hemos mantenido durante mucho tiempo, la era posterior a la Segunda Guerra Mundial ya no es el criterio adecuado para medir el crecimiento económico mundial. Los datos del Banco Mundial muestran que, incluso desde la década de 1960, cuando el crecimiento del producto interno bruto (PIB) global era del 5,5%, el crecimiento ha estado ralentizándose en las últimas décadas.Esperamos que el crecimiento lento continúe en los próximos diez años (ver gráfico abajo).
Envejecimiento de la población y baja productividad. El crecimiento del PIB puede verse como una función del crecimiento de la población y de la productividad. Nuestra perspectiva es en parte atribuible a una población mundial envejecida. La ONU estima que en 2015 una de cada ocho personas tenía 60 años o más. Para 2030 prevé que la cifra sea uno de cada seis, y en 2050 uno de cada cinco. Esta tendencia reduce la población activa de una economía y aumenta el número de pensionistas utilizando sus recursos.
La productividad global también ha caído bruscamente desde los años sesenta, cuando un crecimiento entre el 4% y el 6% era común en muchos países ricos. La asociación mundial de investigación ‘The Conference Board’ espera que el crecimiento de la productividad global alcance apenas el 1,9% este año y creemos que el reciente bajo nivel de inversión en muchas economías merece una perspectiva conservadora.
Inflación controlada y una política monetaria más «normal».La inflación está bajo control en gran parte del mundo desarrollado y emergente, basada en el aumento de la credibilidad de los bancos centrales y el compromiso con las metas nacionales de inflación. En los próximos años los bancos centrales de Europa y Estados Unidos también revertirán las medidas «extraordinarias» adoptadas para prevenir un colapso económico en 2007-2009 y, de este modo, eliminarán un estímulo importante y un apoyo duradero a la economía mundial.
¿Cómo invertir en este nuevo mundo?
La evolución de la economía mundial nos lleva a esperar un menor rendimiento de la inversión durante la próxima década. Creemos que para seguir generando beneficios y lograr los mejores resultados para nuestros clientes, nuestra asignación estratégica de activos debe reflejar estos cambios estructurales en el entorno de inversión. Esto nos ha llevado a evaluar oportunidades tanto de clases de activos tradicionales como de activos menos tradicionales y ampliar nuestro conjunto de oportunidades. Fundamentalmente, creemos que los mercados emergentes y el crédito (deuda corporativa más que deuda pública) serán factores importantes para impulsar los rendimientos futuros.
Como resultado de esta remodelación, nuestra asignación estratégica de activos incorporará a partir de ahora lo siguiente:
Reducción del efectivo, para aumentar la posibilidad de generar retornos de inversión
Reducción de la exposición a la deuda pública y aumento de la exposición a bonos high yield, ya que creemos que la deuda corporativa high yield puede ofrecer mejores rendimientos ajustados al riesgo dentro del espacio de renta fija.
Aumento de la exposición a mercados emergentes (EM), tanto en acciones como en deuda en divisas local-fuerte, para beneficiarse de años de bajo rendimiento, valoraciones relativamente bajas, mayores tasas de crecimiento estructural y divisas infravaloradas.
Introducción de acciones de small-cap, aprovechando una nueva fuente de rendimientos de capital y una «prima de iliquidez» o compensación por invertir en mercados de renta variable menos negociados.
Introducción de bonos convertibles, aprovechando nuevas fuentes de renta variable y retornos similares a créditos.
Introducción de bienes inmobiliarios cotizados suizos en carteras en francos suizos, para beneficiarse de la «prima de iliquidez», o compensación por invertir durante largos períodos de tiempo.
Tribuna de Stéphane Monier, jefe de Inversiones de Lombard Odier.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Christian Senger. Las tendencias del próximo año deberían favorecer la gestión activa en Asia
Lo mejor que se puede decir en primer lugar sobre lo que sucederá el próximo año es siempre «más de lo mismo». Es decir, que van a permanecer las tendencias actuales. Por lo tanto, podría ser tentador decir que el pronóstico para 2018 es similar a este: las bolsas de Estados Unidos seguirán subiendo a medida que las presiones salariales no se materialicen, incluso aunque la Fed aumente de nuevo los tipos de interés; el crecimiento global continuará fortaleciéndose; Europa verá un fuerte crecimiento de las ganancias a medida que el Banco Central Europeo (BCE) adopte una política más cautelosa Fed, aunque las turbulencias políticas continuarán.
También podríamos decir que China y Japón seguirán con sus políticas de reflación, lo que conducirá a un sólido crecimiento de las ganancias y a mercados alcistas en la renta variable, aunque el desempeño continuará centrado en solo unas pocas acciones de gran capitalización y alto crecimiento, o que los flujos de los inversores en los mercados emergentes seguirán centrándose en ETF pasivos. recaudar dinero emitiendo una «moneda» en lugar de equidad.
Quizás el mundo continuará así, pero realmente no puedo creerlo. Varias partes de esta imagen son posibles, pero creo que algunas tendencias se ralentizarán o revertirán por completo.
Primero, creo que el mercado alcista de Estados Unidos se está agotando. Ha funcionado bien en una combinación de bajos tipos de interés y fuerte crecimiento de las ganancias, que a cambio se ha basado en aumentos salariales moderados y márgenes corporativos en expansión. Bueno, la era de los bajos tipos de interés podría estar llegando a su fin y un ciclo de ajuste está en marcha.
Además, las propuestas de política de la administración Trump –que reemplazan partes de Obamacare y los aumentos de impuestos de la clase media para financiar recortes de impuestos corporativos– parecen ser los últimos intentos de sacar más dinero del trabajador y mantener los márgenes corporativos altos y la renta variable avanzando. Si esto va a terminar en un estallido o un gemido, no lo sé. Sospecho que, ante la ausencia de errores monetarios por parte de la Reserva Federal, es más probable que el mercado bursátil estadounidense se vaya aplanando a que caiga precipitadamente, pero el cambio al frente de la Fed es una preocupación y el mercado de bonos tiene una clara señal de advertencia.
En segundo lugar, creo que Europa podría ver un razonable crecimiento de las ganancias. El BCE tiene una postura notablemente más paciente a la hora de aumentar los tipos de interés que la Reserva Federal. Las economías están operando por debajo de su potencial en un grado mucho mayor en Europa y, por lo tanto, su proceso de «ponerse al día» debería continuar. Estas economías de bajo rendimiento, sin embargo, han llevado a la lucha política y al secesionismo: primero, la cuestión de la independencia escocesa, luego el Brexit, ahora los catalanes. Estos problemas no se han resuelto y probablemente derivan de mecanismos ineficientes por los cuales las transferencias de dinero se pueden hacer desde partes prósperas de la economía europea a aquellas partes que están atravesando tiempos difíciles. Un repunte en el crecimiento de Europa debería mejorar el problema, pero todavía seguirá presente: el BCE debe tener cuidado de no aplastar la recuperación antes de que ésta arraigue.
Más allá de Japón y China
En tercer lugar, creo que Japón y China continuarán reafirmando sus economías. Japón tiene capacidad para ser más agresivo en este frente. China, sin embargo, también puede estar cómoda con la inflación en el rango entre el 2% y el 3%, en mi opinión. Un aspecto significativo de las economías de Asia durante los últimos cinco o seis años ha sido la medida en que los políticos asiáticos, en marcado contraste con Occidente, han determinado restaurar la participación de los trabajadores en el crecimiento económico elevando los salarios mínimos antes que la tasa de crecimiento económico. China comenzó la tendencia y muchos otros países asiáticos siguieron su ejemplo.
Esto podría haber reducido los márgenes de ganancias corporativas y dejado a los mercados bursátiles rezagados desde una perspectiva relativa. Sin embargo, puede haber sentado las bases para un repunte sostenido a partir de ahora. La reflación permite a las empresas aumentar los precios y que los trabajadores disfruten de los aumentos salariales nominales, incluso si sus salarios reales aumentan en una cantidad menor. Por lo tanto, China, que ha estado reflotando desde finales de 2016, y Japón, que lo ha estado haciendo desde principios de 2013, han visto un repunte de las ganancias corporativas y un aumento en sus mercados bursátiles.
No hay ninguna razón para pensar que esta tendencia no puede continuar. Si lo hace, y si el crecimiento de las ganancias se amplía entre los sectores y las empresas, creo que estos entornos suelen favorecer a las empresas de pequeña y mediana capitalización que cotizan a valoraciones más razonables. Mientras tanto, la prima pagada por los inversores por las empresas de gran capitalización y alto crecimiento puede reducirse.
Esta tendencia tampoco debería esta tendencia limitarse a Asia del Norte. En muchos aspectos, los países de la ASEAN están incluso mejor posicionados para una política de reflación. Tailandia tiene un gran superávit por cuenta corriente y baja inflación subyacente. India e Indonesia han reducido sus tasas de inflación estructuralmente altas a niveles moderados. Los países de la ASEAN pueden estimular y al hacerlo pueden limitar cualquier depreciación de sus monedas frente al dólar. Hay una buena posibilidad, entonces, de que el rally en Asia se amplíe más allá de China y Japón y las grandes compañías tecnológicas.
Estas tendencias deberían favorecer la gestión activa
Todo esto debería atraer a cada vez más inversores a elegir managersactivos. Recuerdo que cuando Japón comenzó a reflotar en 2013, la primera ola de dinero entró en los ETF. Pasó un tiempo antes de que los inversores comenzaran a asignar capital a estrategias activas que pudieran invertir mejor en la escala de capitalización de mercado.
Si tengo razón sobre la evolución de las tendencias actuales, 2018 podría ser un año en el que el estilo de la cartera fluya hacia las economías asiáticas. También puede ser que una vez más se vea a Asia como una región separada de los mercados emergentes, ya que creo que las economías asiáticas están mucho mejor posicionadas para ver tasas más altas de crecimiento de las ganancias y una política macroeconómica más flexible que Rusia o América Latina.
También creo que el gasto del consumidor en Asia seguirá siendo fuerte. La mayor fortaleza de Asia en relación con otros mercados llamados emergentes es las altas tasas de ahorro. Esos ahorros, que en el pasado se usaron para invertir en nuevas existencias de capital e impulsar la capacidad de los sectores manufactureros de Asia para producir bienes, se usarán cada vez más como una fuente para que los consumidores asiáticos aumenten sus gastos y compren bienes y servicios. Y esta es una tendencia a largo plazo.
Robert J. Horrocks es CIO de Matthews International Capital Management y gestor de portafolios.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Giuseppe Milo
. Deuda high yield de Estados Unidos: ¿Qué deben vigilar los inversores ahora que 2017 toca a su fin?
Después de un largo período sin sobresaltos en 2017, el mercado de deuda high yield de Estados Unidps experimentó cierta volatilidad en la última parte de año. No obstante, el índice de referencia BofA Merrill Lynch U.S. High Yield ha generado una rentabilidad del 7,2% desde principios de año hasta el 30 de noviembre.
Se han citado varias razones como causa de esa volatilidad, incluyendo la legislación pendiente en materia fiscal y las crecientes tensiones geopolíticas, que no consideramos, sin embargo, como factores clave de la debilidad. En su lugar, pensamos que las ventas vinieron propiciadas por acontecimientos específicos de compañías y sectores, no porque se hayan debilitado los fundamentales de mercado en general.
A pesar de la reciente volatilidad, creemos que el marco que impulsa un entorno positivo para el crédito high yield continúa existiendo. La primera razón por la que pensamos así es que el crecimiento económico parece seguir un ritmo estable, aunque no espectacular, en Estados Unidos. Las perspectivas de crecimiento en Europa y Asia también son positivas. La inflación estadounidense está bajo control y la Fed debería ser capaz de proseguir con su programa de normalización política. También, las tasas de impagos en la deuda high yield siguen muy por debajo de sus medias históricas, según datos de índice de JP Morgan.
Deuda high yield por sectores
A nivel sectorial, destacamos que telecomunicaciones, salud, distribución y media se enfrentan a vientos estructurales en contra, que están impidiendo que se beneficien de la mejora económica. Estos sectores tienen ante sí retos que van desde el «corte de cordón» en media/telecomunicaciones hasta el impacto del comercio electrónico en distribución, pasando por las distintas investigaciones a los fabricantes de farmacéuticos genéricos. Para dejarlo claro, las valoraciones de algunos de estos grupos podrían alcanzar niveles más atractivos en los próximos meses, y entonces habrá oportunidad de seleccionar algunos nombres. Entre tanto, en estos momentos estamos más positivos en las perspectivas para energía, transporte, y grupos de metales/mineros.
En resumen, estamos aún relativamente positivos en el mercado de deuda high yield en Estados Unidos, y esperamos que los impagos sigan disminuyendo en el año nuevo, recordando siempre que la deuda high yield con menos calidad crediticia, siempre suponen más riesgo que los valores de mejor rating.
La rentabilidad de otro sector de crédito apalancado, los préstamos a tipo flotante, ha seguido los pasos al crédito high yield hasta ahora en 2017, pero ha permanecido sólidamente en positivo hasta el 30 de noviembre (el índice de referencia en grado de inversión Bloomberg Barclays U.S. Aggregate Bond ganó un 3.4% en el mismo período.)
Creemos que el mercado de bonos a tipo flotante continuará beneficiándose de las bajas tasas de impagos, y una Fed ligeramente más activa podría ayudar a elevar la rentabilidad, todo incluido, de esta clase de activos. El reto clave sigue siendo la pauta de revisión de precios. Si esta clase de activos continúa atrayendo entradas de fondos y el interés de inversores de CLOs, las compañías probablemente consigan refinanciar sus préstamos pendientes con menores cupones, lo cual podría moderar el beneficio de subidas en los tipos de interés.
Brian Arsenault es investment strategist en Lord Abbett.
Foto: Juanjo. El repunte sincronizado del crecimiento mundial se traduce en buenas perspectivas para la renta variable en 2018
Con la excepción del Reino Unido, la economía mundial está atravesando un periodo de expansión sincronizada. Los beneficios corporativos tienden al alza, el comercio se expande y el crecimiento se revela robusto en Estados Unidos, Europa y otros lugares. Asia se beneficia de este fenómeno internacional, así como de un repunte continuado en China.
En particular, la renta variable japonesa está llegando a un ‘punto óptimo’ gracias a la mayor solidez de los beneficios corporativos y a la confirmación fehaciente de que la reforma corporativa está generando una mejor rentabilidad para los accionistas. Por lo que respecta a la política monetaria, pese al modesto endurecimiento emprendido por la Reserva Federal estadounidense en Norteamérica y a la subida de los tipos llevada a cabo por el Banco de Inglaterra por primera vez en diez años, la política monetaria mundial sigue siendo sumamente acomodaticia.
Con este telón de fondo, no sorprende que la renta variable cotice a los niveles actuales. Si nada de esto cambia, nos mostramos muy optimistas en cuanto a la evolución de la renta variable en 2018, en comparación con la del crédito y la deuda pública de los países centrales. No obstante, como inversores, debemos preguntarnos qué podría alterar estas expectativas favorables.
Además de unos rendimientos del crédito históricamente reducidos y de la notable ausencia de inflación en todo el mundo, se vislumbran riesgos geopolíticos en el horizonte, entre los que se incluyen el brexit, la posible inestabilidad en Europa y las relaciones de Estados Unidos con Corea del Norte, China y México.
Estas son las perpectivas de Columbia Threadneedle sobre las distintas clases de activos de cara al próximo año:
Renta variable
Anticipamos un crecimiento de los beneficios corporativos del 10%-15% en 2018, respaldado por las condiciones de «tibieza» derivadas de un crecimiento económico moderado, una baja inflación y una política monetaria favorable para los activos. Las regiones respecto de las cuales nos sentimos más optimistas son Japón, Europa (excluido el Reino Unido) y los mercados emergentes asiáticos.
Prevemos un crecimiento de los beneficios corporativos del 8% para Japón el año que viene, apuntalado por un crecimiento económico superior a lo previsto, reformas corporativas, un retroceso del riesgo político y una política monetaria expansiva. El compromiso asumido por un creciente número de empresas niponas de mejorar su rentabilidad sobre los fondos propios (ROE) supone un factor importante.
La continua solidez de la rentabilidad en toda la zona euro se ve impulsada por unos robustos datos de la demanda y del sector manufacturero, mientras que el consumo interno (un factor esencial para un constante crecimiento) se ha visto alentado por unas cifras de empleo al alza y la mejora de los balances de los hogares. La confianza es elevada, la actividad goza de gran dinamismo y la creación de empleo exhibe un ritmo impresionante. En este contexto, creemos que los beneficios corporativos europeos pueden crecer en torno a un 15% el próximo año.
Sin embargo, lo que atraerá toda la atención será el ritmo de la reducción gradual de estímulos del Banco Central Europeo (BCE), el final de la expansión cuantitativa (QE) y las subidas de los tipos de interés. El BCE todavía compra bonos por valor de sesenta mil millones de euros al mes y, por mucho que reduzca estos flujos en 2018, es probable que se mantenga «en el mercado» la mayor parte del año. No obstante, a medida que cobra impulso la recuperación europea, el BCE podría empezar a cuestionarse si su política expansiva sigue siendo adecuada.
Renta fija
La demanda de renta fija de alta calidad seguirá representando una temática importante, y es poco probable que cambie dado el envejecimiento de la población en todo el mundo. No obstante, partiendo de los actuales niveles de los rendimientos, es difícil que los inversores sean testigos de un sólido excedente de rentabilidad en los mercados crediticios.
Desde hace mucho tiempomantenemos una actitud pesimista en cuanto a la deuda pública de los países centrales, y seguimos reafirmándonos en nuestra opinión: la clase de activos todavía nos parece vulnerable, con primas de plazo negativas y tipos a corto plazo deprimidos, además de resultar demasiado cara para nuestro gusto.
Mostramos una postura neutral en crédito, segmento en el que los diferenciales se han contraído considerablemente, pero siguen compensando por los riesgos subyacentes de liquidez e impago de las compañías. Dentro de este segmento, la deuda corporativa high yield de Europa ofrece un potencial alcista ligeramente superior al de la deuda corporativa con calificación investment grade.
Sin embargo, con unos rendimientos tan reducidos desde el punto de vista histórico y con la prima de plazo mundial tan comprimida, existen riesgos evidentes de corrección para los mercados de renta fija. Por ahora, siguen existiendo apoyos estructurales, pero, si los rendimientos se apreciaran, lo más probable es que dicha apreciación se registre en Europa.
Commodities
La mayor solidez de la coyuntura macroeconómica se ha revelado beneficiosa para el mercado de las commodities. Además, la continua dinámica favorable de la oferta y la demanda favorece las subidas de los precios, si bien nos mantenemos atentos a varios factores. Puesto que la energía forma parte de todas las cadenas de suministro, cualquier desestabilización en Oriente Próximo será un elemento clave que no habrá que perder de vista, así como la política en China, donde el Gobierno ha pasado a centrar su atención en las políticas ambientales (lo que se ha empleado para abordar el exceso de capacidad en algunas industrias pesadas, como las del acero y el aluminio).
En lugar de incrementar la producción para responder a la mayor demanda, las compañías están aplicando una oferta disciplinada y devolviendo fondos a los accionistas mediante recompras y dividendos. Un brusco repunte del precio del petróleo podría hacernos descarrilar de la trayectoria actual, pero el contexto macroeconómico, con un sólido crecimiento estadounidense y una evolución favorable en China y los mercados emergentes, debería impulsar al alza los precios de las commodities conforme nos adentremos en 2018.
Mark Burgess, es director adjunto global de Inversiones de Columbia Threadneedle Investments
Foto: ingberrio, Flickr, Creative Commons. Capturar oportunidades en deuda subordinada
Encontrar valor en renta fija es una tarea cada vez más difícil para los inversores que, en los últimos años, han tenido que asumir más riesgo para obtener rentabilidad y se han visto forzados a decantarse, por ejemplo, por el high yield en vez de por activos más seguros como los bonos con grado de inversión. Sin embargo, hay otros segmentos dentro de la renta fija que también ofrecen valor, como los bonos convertibles contingentes (cocos), la deuda híbrida corporativa o la deuda subordinada de compañías aseguradoras.
El mercado primario de bonos convertibles contingentes (cocos) ha sido muy dinámico dado que los bancos se han visto impulsados a emitir cocos para cumplir con los criterios de Basilea III. En un primer momento, sólo las grandes entidades emitían este tipo de instrumentos, pero cada vez son más los que lo hacen. Por su parte, el mercado de deuda híbrida corporativa tiene menor actividad, pero también es un mercado dinámico. Por ejemplo, en las últimas semanas hemos visto dos emisiones de Ferrovial e Iberdrola, en este último caso de green bonds.
Además, estos segmentos ofrecen un atractivo perfil de rentabilidad/riesgo. La rentabilidad de los cocos en lo que llevamos de 2017 se sitúa alrededor del 16%, mientras que el retorno total de la deuda híbrida y la deuda subordinada de compañías aseguradoras se encuentra entre el 4% y el 10%. Por este motivo, la parte principal de nuestra cartera está muy centrada en la inversión en Cocos y utilizamos la deuda híbrida o la deuda subordinada de aseguradoras como instrumentos de diversificación. Pensamos que las valoraciones actuales de los cocos siguen siendo atractivas. Además, actualmente los riesgos son bastante bajos, ya que es un mercado más maduro. Y, por último, el entorno es positivo para los fundamentales de los bancos europeos.
Por supuesto, la inversión en cocos también entraña riesgos, pero como hemos comentado anteriormente actualmente son bajos. Uno de ellos es la absorción de pérdidas, por ejemplo. Si se comete un error al invertir en una emisión, normalmente no se suelen recuperar las inversiones. También el pago del cupón supone un riesgo y es que el regulador puede prohibir al emisor abonar el cupón o incluso puede ser el propio emisor el que decida no hacerlo. No obstante, es poco probable que adopte esta medida, ya que eso querría decir que su solvencia está por debajo de los requerimientos y proyectaría una imagen negativa al mercado. Además, actualmente, los bancos disponen de reservas suficientes para hacer frente al pago de sus cupones.
Por último, existe también el riesgo de extensión. Los cocos tienen una fecha para ejercer la opción call, pero no una fecha de vencimiento y, por tanto, el banco podría decidir no ejecutar la call nunca. Sin embargo, en la actualidad no creemos que este riesgo esté presente. A menos que el entorno de mercado sea desfavorable en la primera fecha de call, pensamos que los emisores cuentan con incentivos significativos para ejercer sus opciones call.
A ello habría que añadir que el riesgo sistémico ha descendido de forma significativa. Es posible que se produzca alguna quiebra puntual, como la del Banco Popular, pero, como vimos, el mercado no reaccionó de manera excesiva. Si esta situación se hubiese producido hace dos años, la reacción del mercado habría sido muy diferente. Además, los bancos han mejorado sus balances y han reducido su cartera de créditos impagados y todo apunta a que la tendencia de consolidación y reestructuración en Europa va a continuar, ya que las entidades necesitan tener unos niveles de deuda que les permitan hacer frente a los mayores requisitos de solvencia y, al mismo tiempo, ser rentables.
Por todo esto, consideramos que de cara a 2018 la tendencia positiva del mercado de cocos va a continuar. Se producirán nuevas emisiones que contribuirán a una mayor diversificación del mercado y aportarán mayor dinamismo. Todo ello apoya nuestra tesis de inversión a favor de esta clase de activo.
Columna de Jérémie Boudinet, Credit Fund Manager, en La Française
Pixabay CC0 Public Domain. Inversión en tecnologías disruptivas, con Polar Capital
El sector tecnológico se mantiene entre los de mejor comportamiento en el año. La fortaleza de los balances de estas empresas podría apoyar fusiones y adquisiciones, u otras actividades que reforzaran sus beneficios. Además, hay que considerar que las compañías, en general, han reducido su inversión en mejoras tecnológicas durante los últimos años; una situación que no se puede mantener por mucho tiempo si quieren continuar siendo competitivas en el entorno global, por lo que se estima que ha llegado el momento de que actualicen su equipamiento tecnológico.
De esta positiva evolución en el año se hacen eco los fondos de inversión de la categoría VDOS TMT, que invierten en empresas cuya actividad principal se focaliza en la producción y distribución de semiconductores, software, hardware, comunicaciones, medios de comunicación, telecomunicaciones y otros servicios de tecnologías de la información. El índice de esta categoría se revaloriza un 24,34% desde enero.
De este grupo de fondos, con calificación cinco estrellas de VDOS, el más rentable durante el año es Polar Capital Global Technology, con una revalorización del 35,25% en su clase I de distribución en euros. Su objetivo es obtener una apreciación del capital a largo plazo, invirtiendo en una cartera globalmente diversificada de empresas del sector tecnológico.
El gestor sigue un estilo de inversión de crecimiento, invirtiendo en empresas de diferentes capitalizaciones de mercado, seleccionando compañías en base a un proceso de análisis fundamental bottom-up. Es claramente un estilo de gestión activa, gestionándose el riesgo a través de una cartera diversificada de inversiones de crecimiento, focalizándose en beneficiarse de los líderes de la próxima generación. Este es un aspecto diferenciador del fondo, respecto a otros fondos tecnológicos globales. Típicamente, entre un 30% y un 65% de la cartera está invertido en compañías de pequeño y mediano tamaño.
El gestor principal del fondo desde el 1 de enero de 2008 es Nick Evans, quien trabaja muy de cerca con Ben Rogoff, cogestor del fondo. Con anterioridad Nick Evans fue director de Tecnología en AXA Framlington durante seis años y director de Tecnología e Inversiones Paneuropeas en Hill Samuel Asset Management (posteriormente fusionada con Scottish Widows). Nick Evans es licenciado en Económicas con honores por la Hull University.
La filosofía de inversión del equipo de Tecnología de Polar Capital se basa en selección bottom-up de compañías dentro de un marco temático. La experiencia les ha enseñado que el crecimiento de beneficios y de flujos de caja son los principales impulsores del comportamiento de un valor. Como consecuencia, tienen una orientación hacia inversiones de crecimiento, generando un sesgo hacia empresas de pequeño y mediano tamaño. Sin embargo, su estilo multi capitalización permite al fondo invertir de forma selectiva en compañías de gran capitalización, lo que les permite sacar partido al secular potencial de crecimiento de los beneficiarios más establecidos del nuevo ciclo, al mismo tiempo que les permite responder con flexibilidad a mercados o condiciones económicas cambiantes.
El proceso inversor se apoya en análisis fundamental, por lo que resulta más apropiado focalizarse en el comportamiento de un periodo de entre tres y cinco años. El objetivo del equipo es alcanzar entre un 3% y un 7% de rentabilidad anual por encima del índice de referencia en un periodo de cinco años. La evolución puede ser volátil en periodos cortos, cuando las condiciones económicas o de mercado puedan tener un impacto significativo superior al de los fundamentales de las compañías o a sus resultados.
El riesgo y la volatilidad se gestionan por medio de la diversificación de la cartera de compañías de crecimiento. La cartera tiene una estructura relativamente plana, incluyendo entre 60 y 85 valores con posiciones que oscilan entre el 0,7% y el 3,5%, cuando está invertida totalmente, asegurándose de que el riesgo especifico de cada título esté bien controlado. Como un control de riesgo adicional, las posiciones positivas en valores individuales tienden a no exceder un 3% respecto al índice de referencia, el Dow Jones World Technology.
El marco temático incorpora los posibles desarrollos tecnológicos, y los cambios en el comportamiento de los usuarios ayudan a identificar las áreas de crecimiento sostenible. El equipo considera también las expectativas macroeconómicas y el posible impacto de la inversión en tecnologías de la información, tanto para consumidores como para empresas y gobiernos.
La combinación de estos factores ayuda a estimar el tamaño total del mercado disponible, la penetración actual y las ratios de adopción futuras. El objetivo es identificar los puntos de inflexión en la curva en ‘S’ de penetración, caracterizados típicamente por una aceleración de la demanda y por una mejora de los beneficios. Los temas centrales cambian raramente, pero la exposición agregada varía, dependiendo tanto de los fundamentales bottom-up como de las valoraciones relativas.
El marco temático, combinado con el análisis de la curva en ‘S’ de penetración, lleva a la identificación de grupos de valores que son los ganadores (o perdedores) posibles de los temas centrales de inversión. Las ideas se generan también a partir de una variedad de otras fuentes, incluyendo reuniones con el equipo directivo de las compañías.
El análisis propietario es clave en el proceso de inversión. Sin embargo, debido a la extensa experiencia del equipo en el sector tecnológico, el equipo ha construido una potente red de especialistas externos incluyendo brokers, analistas y contactos en la industria. El equipo utiliza también análisis y modelos de estos contactos y los utiliza para generación de ideas.
El equipo gestor cuenta con una base de datos llamada Tamale, utilizada para almacenar las notas de reuniones y conferencias, incluyendo las reuniones con los equipos directivos, los analistas financieros y los expertos en el sector. Esta base de datos se ha adaptado para integrar las notas del equipo sobre los valores, incorporando un fichero excel utilizado por los analistas para definir los objetivos de precios, el fundamento de inversión, la justificación del precio objetivo y un resumen de los resultados recientes, junto con toda la demás información recogida durante el proceso de análisis.
La cartera final incluye entre sus mayores posiciones acciones de Apple (8,2%), Alphabet (matriz de Google, con un 6,3%), Microsoft (4,5%), Facebook (4,1%) y Samsung Electronics (3,6%). Por sector, hardware, almacenamiento y periféricos (12%), aplicaciones de software (11,2%), software de sistemas (10,7%), semiconductores (8,5%), equipamiento de semiconductores (7,6%), software de entretenimiento (4,8%) y componentes electrónicos (4,1%) representan los mayores porcentajes.
Por rentabilidad, el fondo se posiciona entre los mejores de su categoría, en el primer quintil, durante 2015, 2016 y 2017, batiendo al índice de su categoría durante 2013. A tres años, su dato de volatilidad es del 17,89%, reduciéndose al 10,15% en el último año. En este último periodo, su Sharpe es de 3,60 y su tracking error, respecto al índice de su categoría, del 3,1%. La suscripción de la clase instituctional de distribución en euros de Polar Capital Global Technology requiere una aportación mínima de un millón de dólares (aproximadamente 847.644 euros), aplicando una comisión fija del 1% y de depósito de hasta un 0,03%. Aplica asimismo una comisión variable del 10% sobre resultados positivos entre el fondo y su índice de referencia. El fondo cuenta también con una clase R para inversores individuales.
El equipo estima que los anuncios de los bancos centrales de reducción de estímulos y el nivel actual de inflación continúan apoyando las valoraciones actuales de la renta variable. Concretamente, en el sector tecnológico, el ritmo acelerado de disrupción que está ocurriendo en muchos sectores está siendo alentado por tecnologías transformadoras como la tecnología en la nube, los teléfonos inteligentes, la Internet de las cosas y la inteligencia artificial. Mientras que la disrupción generada por Amazon en el sector de distribución está bien documentada, muchas otras industrias están también cambiando y nuevos ganadores están emergiendo.
La inteligencia artificial podría acelerar aún más este proceso, impulsado por una miríada de mejoras en hardware, entre 2008 y 2016, y una gran cantidad de datos que pueden utilizarse para entrenar las redes neuronales. Esto podría abrir un gran número de oportunidades nuevas para la reinvención de tecnología, particularmente allí donde las máquinas demuestran ser capaces de automatizar tareas llevadas a cabo con anterioridad por humanos.
Así pues, la confianza en el largo plazo se basa no en el entorno macro, sino en la tesis de un nuevo ciclo que el equipo gestor enunció hace casi una década, basándose en la creencia de que Internet reordenaría el paisaje tecnológico. Si la tesis del equipo gestor es correcta, debería proporcionar un viento de cola durante muchos años para su enfoque central de crecimiento activo, en un momento en que los índices del sector tecnológico podrían retroceder como consecuencia de la madurez de los teléfonos inteligentes y la exposición a tecnologías tradicionales.
Continúan sintiendo preferencia por ocho sectores centrales que incluyen comercio electrónico y pagos digitales, marketing y publicidad digital, seguridad física y ciberseguridad, tecnología en la nube e inteligencia artificial, software como un servicio, contenido digital y juegos, robótica y automatización y la creciente complejidad de los semiconductores.
Por su excelente evolución por rentabilidad, especialmente en el último periodo de tres años, el fondo obtiene la calificación cinco estrellas de VDOS.
Pixabay CC0 Public DomainAlexas_Fotos. Las fintech desafían a los gigantes de la banca
En un momento en el que las subidas de los tipos de interés han reavivado el atractivo de los valores del sector financiero, la recuperación se ha vuelto más compleja por los retos que las empresas de tecnologías financieras están planteando al sector.
Durante las últimas semanas, la Reserva Federal de Estados Unidos ha esbozado sus planes para reducir el tamaño de su balance y ha subido el tipo de los fondos de la Fed 25 puntos básicos, el segundo movimiento de estas características en seis meses, y se esperan más. Las tensiones que se observan en el mercado laboral han llevado a la presidenta de la Fed Janet Yellen a adoptar un sesgo menos expansivo.
Combinada con el efecto Trump, la normalización de la política monetaria de la Fed ha provocado un desembarco en masa en los valores cíclicos del sector financiero, principalmente bancos. En cierta medida, este movimiento se ha realizado a expensas de las empresas especializadas en pagos y tecnologías financieras.
Las acciones del sector bancario se han revalorizado con fuerza, y con razón. Las subidas de los tipos de interés se traducen en mejoras de los márgenes de intermediación. Sin embargo, es cuestionable la salida de lasfintech que ha traído consigo el movimiento reflacionista. En mi opinión, se necesita un enfoque más equilibrado. El crecimiento cíclico de unos no niega necesariamente el crecimiento estructural de los otros.
¿Demasiado grandes para cambiar?
Allí donde la crisis financiera suscitó la pregunta de si los gigantes bancarios eran “demasiado grandes para quebrar”, las fintech están planteando si son “demasiado grandes para cambiar”. Durante décadas, los grandes bancos han disfrutado de una defensa natural en forma de inercia de los clientes. Ello se ha debido a la escasa transparencia y la comodidad de los productos empaquetados, que les han permitido actuar como una «ventanilla única» para la contratación de servicios financieros. Sin embargo, el desarrollo tecnológico, los nuevos marcos legales para mejorar la transparencia y el auge de los millennials, que están totalmente familiarizados con lo digital y ya utilizan proveedores de pagos no convencionales como Apple, Google, PayPal y Facebook, sugieren que la era de la banca «por inercia» podría estar tocando a su fin.
Las autoridades de varios territorios han aprobado políticas para fomentar una mayor competencia. Por ejemplo, la iniciativa Open Banking, que ha puesto en marcha la Autoridad de Competencia y Mercados del Reino Unido, se espera que cambie profundamente la forma en que los clientes interactúan con los bancos. Esta iniciativa facilitará la difusión de los datos y dará más libertad a los clientes para adaptar los servicios bancarios. Casi con toda probabilidad, la práctica generalizada de empaquetar productos dejará de ser tan efectiva para los bancos, lo que tendrá consecuencias para la costumbre actual de emplear los productos de margen alto para subvencionar los de margen bajo.
Crecimiento meteórico de la inversión en fintech
Los grandes bancos suelen ser organizaciones complejas y muchos de ellos acumulan un gran déficit de inversión en las TI. Según un estudio elaborado por Redburn, los bancos de Norteamérica, Europa, Asia-Pacífico y Latinoamérica invirtieron 241.000 millones de dólares en infraestructura tecnológica el año pasado, pero solo una cuarta parte se destinó a innovación. Tres cuartas partes de esta cantidad se gastó en mantenimiento.
El imponente desafío al que se enfrentan los bancos tradicionales se sustancia en un dato: JP Morgan, el mayor banco del mundo por capitalización bursátil, gastó el año pasado alrededor de 3.000 millones de dólares en TI, mientras que Google y Amazon gastaron 14.000 y 16.000 millones de dólares, respectivamente, en I+D. No es una comparación directa, pero sí tiene valor simbólico. Un dato destacado es que el crecimiento de la inversión en tecnologías financieras ha explotado, pasando de 5.500 millones de dólares en 2005 a más de 100.000 millones en la actualidad.
Los avances más interesantes en las fintech están produciéndose en China, donde los gigantes tecnológicos como Alibaba (comercio electrónico), Tencent (mensajería) y Baidu (motor de búsqueda) cuentan con grandes negocios de pagos digitales. Su dimensión es extraordinaria: Alipay, por ejemplo, posee una base de clientes en la región que llega a los 400 millones de personas. Lo que está ocurriendo en China constituye un toque de atención para los bancos occidentales, donde los factores culturales son un obstáculo clave para la innovación.
Los grandes impedimentos para la innovación en los bancos occidentales
Como todas las innovaciones, las fintech no son inmunes a periodos de masificación, en lo que respecta a la inversión, o de efervescencia, en lo que a expectativas bursátiles se refiere. Sin embargo, en mi opinión sigue habiendo un buen puñado de negocios con precios razonables que ofrecen exposición a esta área de rápido crecimiento.Los fondos de Jupiter que invierten en el sector financiero están expuestos a esta temática a través de empresas como Temenos, que es un líder mundial en soluciones bancarias, y empresas de pagos digitales como PayPal y Global Payments, así como empresas de tarjetas de crédito tradicionales como Visa y Mastercard. Estas empresas ofrecen exposición a las inversiones en TI que tanto necesitan los bancos, así como a la transición estructural general hacia una sociedad sin dinero en efectivo.
Eso no significa que estemos evitando los motores cíclicos actuales. Los fondos del sector financiero que gestiono tienen invertido alrededor del 40% de su patrimonio en acciones de bancos. Esta exposición es selectiva y mantengo mi postura de no tratar de adivinar la trayectoria de los tipos de interés y la agenda de estímulos del presidente Trump. Los fondos tienen en cartera una combinación de valores del sector financiero, por ejemplo bancos defensivos, lo que engloba entidades bien capitalizadas con dividendos sólidos de los países nórdicos, Suiza y Estados Unidos.
A través de estas posiciones, los fondos también están expuestos a las posibles subidas de los tipos de interés en Estados Unidos y a la aceleración económica de Europa. Un factor importante es que las rentabilidades por dividendo de estas posiciones ofrecen una cobertura potencial frente al riesgo de decepciones económicas en Estados Unidos o Europa. Aunque la dirección de los tipos de interés es importante, conviene recordar que el sector financiero mundial ofrece oportunidades para invertir en una amplia selección de temáticas de crecimiento económico y estructural. El énfasis en la recuperación cíclica puede impulsar la actividad a corto plazo, pero creo que no sería sensato obviar las oportunidades que presentan los cambios estructurales que están ocurriendo en el sector.
Pixabay CC0 Public Domain. ¿Cómo aumentar las pensiones de las Afores?
Todo indica que las cuentas individuales de las Afores no van a lograr acumular los suficientes recursos para cubrir una pensión adecuada para los trabajadores. Dependiendo de los supuestos que se hagan sobre la carrera salarial de la persona, los años que contribuya a su cuenta y los rendimientos esperados, es la pensión que se alcanza. Pero aún con los supuestos más favorables, la pensión termina siendo un porcentaje bastante bajo respecto al último sueldo percibido.
Para lograr una pensión más adecuada para los trabajadores es necesario hacer tres cosas, aumentar las aportaciones, aumentar los rendimientos y disminuir los costos. Aumentar los rendimientos no es una variable que esté bajo el control de la autoridad, depende de las condiciones del mercado. La autoridad puede influir indirectamente en los rendimientos mediante las reglas de inversión que les determina a las Afores, pero tiene su límite, porque para lograr mayores rendimientos también se tienen que tomar más riesgos y ello no es muy recomendable cuando se trata de los recursos para la jubilación de los trabajadores.
La solución más adecuada para alcanzar jubilaciones más elevadas para los trabajadores es incrementar las aportaciones. Sin embargo, para instrumentar esa medida es necesario tomar otras acciones previamente, porque las condiciones actuales del mercado laborar no son las más adecuadas para dicha decisión.
Por una parte, si bien el número de empleos formales se ha incrementado en los últimos años, los salarios de los mismo continúan siendo muy bajos por lo que, solicitarles a los trabajadores que aumenten su aportación a su cuenta individual de retiro implicaría una reducción de su capacidad adquisitiva y por ende una disminución en su calidad de vida
Si bien existen avances en la generación de empleo, aún no se logra crear los puestos necesarios para absorber a la población que se integra por primera vez al mercado laboral, lo que implica que no se alcanza a disminuir el rezago de desempleo que existe. Incrementar la aportación patronal a las cuentas de retiro significa aumentar el costo de la mano de obra, lo que provocaría una menor demanda de mano de obra o una disminución en los salarios que se paguen, impactos no deseas en las actuales condiciones del mercado laboral. En otras palabras, también sería un sacrificio para empresarios y trabajadores.
A pesar de las finanzas públicas se encuentran en una posición mejor que hace algunos años, no tienen la suficiente holgura para que el gobierno incremente su aportación en las cuentas de retiro, en un contexto donde aún existen otras carencias que atender como son salud, educación, pobreza.
Queda claro que se requiere incrementar las aportaciones a las cuentas de retiro y que ello implicará un sacrificio para las partes involucradas. Convencerlos del aumento de aportaciones no es tarea sencilla, pero se tiene que hacer y el primer paso sería revisar las comisiones de las Afores, reduciéndolos a su mínima expresión para que se muestre que se atendieron todas las aristas del problema. En otra entrega analizaré como abordar el tema de los costos.
