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Carmignac advierte que la estanflación llegará a inicios de 2023 e incluso antes para la UE

Un completo análisis sobre el escenario económico actual y futuro se realizó la semana pasada en la mesa redonda virtual de perspectivas para el segundo semestre, evento que estuvo organizado por la gestora de fondos Carmignac.

Raphaël Gallardo, Chief Economist de Carmignac, y Kevin Thozet, Portfolio Advisor, Member of the Investment Committee, entregaron sus visiones sobre la segunda mitad de 2022, seis meses que estarán caracterizados por la ralentización del crecimiento que coincide con una inflación rígida que justifica un mayor endurecimiento de la política monetaria.

Los desafíos del BCE y la Fed
Ambos bancos centrales tienen el objetivo de la estabilidad financiera, pero según Raphaël Gallardo para el BCE este tema es más agudo, ya que para la Fed el problema es la estabilidad financiera mientras que para el BCE es el dominio fiscal. Es decir, debe afrontar el riesgo de dominación fiscal y cuidar la sostenibilidad de la deuda pública.

De acuerdo al análisis de Carmignac, si los tipos marginales de la nueva deuda emitida por Italia son superiores al 3,8%, hay un 50% de probabilidades de que el ratio de deuda italiana en 2030 sea superior al actual (que es del 155% del PIB). “Es una zona peligrosa, una situación en la que Italia tiene que hacer algún ajuste fiscal en el entorno político y eso va a ser muy difícil”, alerta Raphaël Gallardo.

En cuanto a la política monetaria del resto de los bancos centrales del mundo desarrollado, el experto indica que los bancos están obligados a endurecer su política monetaria -en el contexto de una desaceleración mundial- con el fin de obligar a la demanda a ajustarse a las perturbaciones negativas duraderas de la oferta en el espacio de las materias primas y “purgar el exceso de estímulo que heredamos de los programas fiscales demasiado generosos durante los años del COVID”, explica.

¿Y qué pasará con los tipos de interés a corto plazo? El economista cree que están anclados al menos en lo que se considera territorio neutral para la mayoría de los bancos centrales, por lo que no deberían bajar más que eso hasta que los bancos se pongan al día con ese nivel. Es decir, que los tipos de interés a corto plazo alcanzarán su punto álgido cuando la actitud agresiva de los bancos centrales choque con el riesgo de estabilidad financiera.

En ese sentido, señala que, en el caso de Europa, si es que no se encuentra una solución duradera al problema italiano “el BCE tendrá que volverse menos hawkish. Mientras que, en el caso de la Fed, el problema vendrá de la deuda del sector privado estadounidense que es el sector más opaco”, dice.

Por otro lado, Raphaël Gallardo confirma que efectivamente va a haber una recesión, pero cuán profunda será y cuánto tiempo durará es algo muy difícil de decir. “Creo que el límite para el endurecimiento de la política monetaria del banco central será el problema del crédito. Mientras el sistema de crédito no se vea afectado y el flujo de crédito dentro de la economía siga moviéndose, a la Fed no le importa si el Bitcoin se hunde o si el mercado de valores cae un 30%”, aclara.

Según la visión del economista, la Fed estuvo demasiado atrasada y el mercado no lo estaba integrando, por lo que ahora el mercado se está moviendo para valorar una recesión. “Pero aún no estamos ahí. La caída media de los mercados de valores en una recesión es más del 40% – 45%. Así es que el mercado no está valorando completamente una recesión, pero creo que debería hacerlo”, indica.

Con todo, concluye que habrá una recesión de beneficios en EE.UU. y Europa, independientemente de la evolución de la economía y del PIB, una recesión que podría llegar en 2023.

Asimismo, advierte que la deflación se transformará en estanflación a principios de 2023, y antes en el caso de Europa “si se produce un embargo de gas ruso o si tenemos otra ola de descontento social en Europa”, repara.

China: el aterrizaje no será tan brusco
China se salvará de un aterrizaje forzoso gracias a otro paquete de infraestructuras en la segunda mitad de este año -el gobierno chino ya ha inyectado en términos fiscales el 4% del PIB- lo que, de acuerdo con el experto, es suficiente para tener un rebote en el tercer y cuarto trimestre, aunque esto no ayudará mucho al resto del mundo.

De acuerdo con el economista, el rebote chino será mediocre debido a la escasa confianza en el sector privado y a la ralentización de las exportaciones. El gobierno debería poder relajar la política de cero Covid en 2023 tras el aumento de la tasa de vacunación, pero seguirá siendo necesario un rescate o reducción del sector inmobiliario para restablecer la confianza de los consumidores y la disposición de los bancos a conceder préstamos.

“Los hogares ya no crecen, porque el mercado de la vivienda está muerto. Al igual que los pedidos de exportación del PMI, que están en territorio de contracción. No vemos una recuperación y aunque se afloje el acceso a las hipotecas para los hogares, éstos no saben qué promotor es solvente y quién no”, detalla Raphaël Gallardo.

Con todo, detalla que China está siendo más previsora porque no tiene un problema de inflación y está intentando asegurarse de que no se aleje demasiado del objetivo de crecimiento del 5,5%.

Un posicionamiento prudente
Entre la espada y la pared, así califica Kevin Thozet a la situación actual en cuánto a la estrategia de inversión. Y es que los tiempos traicioneros recomiendan un posicionamiento prudente.

Es decir, bajo nivel de riesgo tanto en los mercados de renta variable como de renta fija y en este contexto, puede decirse que los gestores activos recuperan la brújula. En otras palabras, están decidiendo apostar por la simplicidad. “La simplicidad no es necesariamente una mala noticia. Significa que, para poder navegar en estos tiempos, la dependencia de la gestión activa será en realidad mucho más importante de lo que puede haber sido en el pasado”, señala el experto.

Y es que mientras la inflación máxima no quede atrás, será muy difícil para los mercados financieros y para los activos de riesgo encontrar alguna forma de flujo. “Así es que existe esta necesidad de abordar los frentes de la inflación antes de que podamos ver algo más de riesgo en las carteras de energía”, reconoce.

En la renta variable, específicamente, la subida de los tipos pesa sobre las valoraciones, pero la desaceleración del crecimiento económico pesa sobre la trayectoria de los beneficios.

En cambio, sobre la renta fija, Kevin Thozet sostiene que los banqueros centrales buscan una política monetaria más estricta y no una dislocación de los mercados de renta fija. La incertidumbre relacionada con el ancla libre de riesgo ha provocado una severa acción de precios en los mercados de crédito.

En cuanto a las divisas, indica que mantienen un 40% de exposición al dólar, una exposición bastante equilibrada pero que depende mucho de lo que pueda pasar con el embargo de Rusia.

“Shrinkflation”

| Por Meritxell Sedo | 0 Comentarios

Se atribuye a la economista Pippa Malmgren el término “shrinkflation”, que se refiere, en pocas palabras, a la situación que se da cuando una empresa reduce el tamaño de un producto, pero manteniendo su precio. El término también se puede referir, si bien esta acepción es menos común, a la situación macroeconómica que se da cuando la economía se contrae y al mismo tiempo asiste a una subida de los precios, lo que se denomina, quizá de un modo más acertado, «estanflación». En un entorno caracterizado por el aumento de los tipos y la inflación, los mercados también se están contrayendo, en claro contraste con el coste de vida. Los datos del índice de precios al consumo de Estados Unidos correspondientes a marzo impulsaron la tasa anual de inflación al 8,5%, su nivel más alto desde diciembre de 1981.

La “shrinkflation” es una respuesta a la inflación cada vez más habitual de las compañías: menos hojas por rollo, menos comprimidos por bote, menos lavados por caja.

La inflación hasta ahora se había visto impulsada por las «cosas» dado que había escasez de bienes y materias primas al rebotar las economías rápidamente de la crisis de la COVID-19 gracias a la combinación de un respaldo público y el milagro que trajeron consigo las vacunas, al menos, en los mercados desarrollados. Esta evolución se vio posteriormente agravada por nuevos problemas de suministro de alimentos y energía por la invasión rusa de Ucrania; la situación podría empeorar incluso más si los confinamientos decretados con motivo de la COVID-19 afectan a la producción en China.

La pregunta a partir de ahora es si la inflación puede traspasarse desde las «cosas» hasta el «personal», con unos salarios cada vez mayores en un mercado de trabajo restringido, con trabajos fáciles de encontrar y vacantes difíciles de cubrir. El crecimiento de los salarios en Estados Unidos se ha acelerado hasta el 5%¹, su nivel más alto jamás registrado en ese país, aunque todavía se encuentra por debajo de la tasa de inflación de los precios al consumo, lo cual implica una caída real de los salarios. En última instancia, las compañías se enfrentan a cierta paradoja: o bien suben los salarios, lo cual podría llegar a reducir los márgenes de las empresas, o no lo hacen, con la consiguiente amenaza de que desciendan los salarios reales, lo cual podría lastrar el consumo y, por tanto, los ingresos de las compañías.

La “shrinkflation” es una respuesta a la inflación cada vez más habitual de las compañías: menos hojas por rollo, menos comprimidos por bote, menos lavados por caja. Las marcas están reduciendo el tamaño de sus productos sin reducir los precios, con el fin de mantener o potenciar los beneficios en su intento de luchar contra los aumentos de los costes de los materiales, la mano de obra, la energía, los envoltorios y el transporte, o para mantener sus cuotas de mercado dada una competencia cada vez más feroz. El sector servicios no es inmune: las cadenas hoteleras hacen que sus huéspedes tengan que solicitar la limpieza diaria de sus habitaciones y no tienen ninguna prisa por restablecer el servicio de desayuno tras la pandemia. Los clientes suelen ser más sensibles al precio que al contenido y las «mejoras» de las reformulaciones en un envase reconvertido o rediseñado (en letra más pequeña) no se perciben tan negativamente o apenas se reconocen. Sin embargo, las compañías deben prestar atención a la reacción de los consumidores y no se pueden permitir reducir sus productos reiteradamente o se arriesgarán a perder su confianza. De hecho, en un mundo de redes sociales donde se realiza especial hincapié en la integridad, es más probable que las compañías que practican la “shrinkflation” en 2022 deban dar explicaciones al respecto.

Hasta ahora, las previsiones de beneficios de las compañías están resultando ser en gran medida inmunes a estas preocupaciones. Las estimaciones de beneficios a 12 meses de las compañías del índice MSCI World han subido un 6%² en lo que va de año dado que las compañías disfrutan el impacto inflacionario sobre los ingresos sin que sus márgenes se vean afectados… todavía. Efectivamente, los márgenes de EBIT³ permanecen en niveles extremadamente elevados y se acercan al 17% en el caso del índice MSCI World, cuando el máximo previo a la pandemia fue del 15% y situándose el promedio de 20 años en el 13,4%². Es evidente que estos mayores márgenes han de verse amenazados, por la propia inflación o por cualquier ralentización que provoquen los intentos para atajarla. Una de las claves para luchar en este entorno es que los inversores se centren en compañías con fundamentales sólidos que cuenten con capacidad para fijar los precios —para repercutir los costes de sus factores de producción— frente a los consumidores.

Las compañías de consumo estable que comercializan productos esenciales pueden incluso elevar los precios en este entorno. Por ejemplo, cierta multinacional de higiene al consumo en la que invertimos comunicó que su sólida cartera de marcas ha permitido tomar “medidas de precios responsables”, como por ejemplo, subir los precios un 5% en el primer trimestre en sus diferentes negocios. Una compañía cervecera holandesa logró unos precios de dos dígitos en el primer trimestre al poder repercutir los costes gracias a la reapertura de los bares y los restaurantes en Europa. Esta situación contrasta con la suerte de las compañías minoristas generalistas, en las que no invertimos y que han cometido el error de aumentar sus existencias de equipamientos para el hogar en un momento en que el consumidor, ya después de la pandemia, está virando hacia el ocio y servicios fuera de su casa.
Los modelos de software por suscripción críticos también disfrutan de una capacidad de fijación de precios y de unos ingresos sólidos, tal y como demostró una compañía tecnológica de Estados Unidos con su anuncio de subidas de precios para sus productos comerciales con efecto el 1 de marzo de 2022. Habitualmente, tales anuncios se suavizan mediante referencias a mejoras innovadoras, por ejemplo, nuevas herramientas de inteligencia artificial o mejoras de la seguridad incluidas en el precio.
Compañías de pagos, que salen beneficiadas en entornos de aumento de la inflación y obtienen mayores ingresos sin tener que subir los precios, a menudo pasan por alto la oportunidad de operar en escenarios de inflación —no importa que hayan podido elevar las comisiones a los puntos de venta—.
Las compañías de suministros médicos y científicos gozan de cierta protección dado que los hospitales y los científicos continuarán premiando la fiabilidad y la calidad, lo cual eleva los costes de cambio. Las compañías de suministros médicos y científicos gozan de cierta protección dado que los hospitales y los científicos continuarán premiando la fiabilidad y la calidad, lo cual eleva los costes de cambio. Es lo que sucede, concretamente, en los casos en los que los productos y los servicios prestados suponen una pequeña parte de la base de costes de los clientes.

Comenzamos el año muy preocupados por los beneficios y los múltiplos. Cinco meses de revisiones a la baja han reducido nuestros temores acerca de los múltiplos, si bien no son en ningún caso bajos, pues todavía se encuentran en el extremo superior de su intervalo de 2003 a 2019 —aunque al menos ya no se encuentran un 20% por encima de esa horquilla, lo cual asustaba—. Por otra parte, nuestras inquietudes acerca de los beneficios han continuado aumentando, junto con los beneficios propiamente dichos, agravadas por los crecientes riesgos que suponen para unos márgenes que se están reduciendo, tanto la inflación como una posible recesión. En vista de los riesgos para los beneficios, podría ser un momento especialmente bueno para poseer compounders, es decir, compañías que pueden ver incrementar sus beneficios de manera sostenida en los diferentes ciclos porque su capacidad para fijar precios y sus ingresos recurrentes brindan resiliencia a sus beneficios en épocas complicadas.

Tribuna de Bruno Paulson, portfolio manager del equipo de International Equity de Morgan Stanley Investment Management, y Laura Bottega, Managing Director y especialista de carteras.

Anotaciones:

¹ Fuente: índice de costes laborales de la Oficina de Estadísticas de Empleo de Estados Unidos, marzo de 2022

² Fuente: FactSet

³ Beneficios antes de intereses e impuestos

INFORMACIÓN IMPORTANTE

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Consideraciones sobre riesgos

No existe garantía de que una cartera vaya a alcanzar su objetivo de inversión. Las carteras están sujetas al riesgo de mercado, que es la posibilidad de que bajen los valores de mercado de los títulos que posee la cartera. Los valores de mercado pueden cambiar a diario por acontecimientos económicos y de otro tipo (por ejemplo, catástrofes naturales, crisis sanitarias, atentados terroristas, conflictos y disturbios) que afecten a mercados, países, compañías o gobiernos. Resulta difícil predecir el momento en que se producirán tales acontecimientos, así como su duración y sus posibles efectos adversos (por ejemplo, para la liquidez de las carteras). En consecuencia, su inversión en esta estrategia podrá comportar pérdidas. Tenga en cuenta que esta estrategia puede estar sujeta a determinados riesgos adicionales. Los cambios en la economía mundial, el consumo, la competencia, la evolución demográfica y las preferencias de los consumidores, la regulación pública y las condiciones económicas podrían afectar negativamente a compañías con negocios globales y tener un impacto desfavorable en la estrategia en mayor medida que si los activos de esta estuvieran invertidos en una variedad más amplia de compañías. En general, los valores de los títulos de renta variable también fluctúan en respuesta a actividades propias de una compañía. Las inversiones en mercados extranjeros comportan riesgos específicos como, por ejemplo, de divisa, políticos, económicos y de mercado. Las acciones de compañías de pequeña y mediana capitalización entrañan riesgos específicos, como una limitación de líneas de productos, mercados y recursos financieros y una volatilidad de mercado mayor que los títulos de compañías más grandes y consolidadas. Los riesgos de invertir en países de mercados emergentes son mayores que los riesgos asociados a inversiones en mercados desarrollados extranjeros. Los instrumentos derivados pueden incrementar las pérdidas de forma desproporcionada y tener un impacto significativo en la rentabilidad. También pueden estar sujetos a riesgos de contraparte, liquidez, valoración, correlación y de mercado. Los títulos ilíquidos pueden ser más difíciles de vender y de valorar que los que cotizan en mercados organizados (riesgo de liquidez). Las carteras no diversificadas a menudo invierten en un número más reducido de emisores. En consecuencia, los cambios en la situación financiera o el valor de mercado de un solo emisor pueden causar una mayor volatilidad. Las estrategias ESG que incorporan inversión de impacto y/o factores medioambientales, sociales y de gobierno (ESG) podrían provocar que la rentabilidad relativa de la inversión se desvíe de otras estrategias o índices de referencia generales del mercado, en función de que los sectores o las inversiones de que se trate gocen o no del favor del mercado. Por tanto, no se garantiza que las estrategias ESG vayan a traducirse en rentabilidades de inversión más favorables.

Pictet Asset Management: no lo suficientemente barato, todavía

| Por Meritxell Sedo | 0 Comentarios

El riesgo de recesión aumenta a medida que los bancos centrales restringen las condiciones monetarias en gran parte del mundo. Esto, sumado al hecho de que las valoraciones aún no son lo suficientemente baratas pese a la fuerte venta masiva de este año, hacen que sigamos infraponderados en renta variable.

De hecho, todas las clases de activos, a excepción de las materias primas, han sufrido fuertes pérdidas desde comienzos de año, de la misma magnitud en su mayoría, con una bajada generalizada de entre un 10% y un 15%, lo que dificulta enormemente a los inversores no quedar atrapados en la corriente general. Una cartera compuesta a partes iguales por acciones y bonos estadounidenses ha perdido más en los seis primeros meses del año que en cualquier otro momento desde la Gran Depresión.

Sin embargo, las condiciones económicas se mantienen resistentes por ahora, por lo que mantenemos una postura neutral en renta fija en general –nuestros indicadores adelantados sugieren que los bancos centrales no llevarán a las principales economías a una recesión este año, ya que su intención es controlar la inflación.

Ahora, la cuestión para los mercados será si los bancos centrales transigen en las subidas de tipos antes de tener la inflación totalmente controlada. Hasta ahora parecen ser firmes en el rumbo de sus políticas. No obstante, los indicios de que la inflación ha tocado techo hacen que disminuya la presión para que adopten medidas más extremas, lo que reduce el riesgo de que cometan un error de política.

Nuestros indicadores del ciclo económico sugieren que la economía mundial crecerá un modesto 2,9% en 2022. Dentro de esta previsión general, hemos recortado nuestras expectativas para las economías de la zona euro y Australia, mientras que hemos mejorado nuestras expectativas para los mercados emergentes, gracias a la fortaleza de la India y de Rusia. La recuperación de Asia emergente parece especialmente prometedora gracias, en parte, al resurgimiento de China.

A pesar de la marcada desaceleración de la economía de EE.UU., creemos que se está dando demasiada importancia al riesgo de una recesión en toda regla para este año, aunque las probabilidades son altas para 2023. El exceso de ahorro de los hogares asciende a 2,3 billones de USD, alrededor del 12% de los ingresos y, junto con un sólido mercado laboral y la recuperación postpandemia, debería ser suficiente para contrarrestar la presión sobre los consumidores derivada de las subidas de precios y los tipos de interés. Sin embargo, la desaceleración del sector de la vivienda es preocupante: la actividad de construcción ha disminuido en aproximadamente un 30% y las encuestas indican que lo hará más.

Nuestros indicadores de liquidez muestran que las condiciones monetarias siguen contrayéndose fuera de Asia. Los mercados financieros descuentan, en total, en torno a 200 puntos básicos de subidas de los tipos de interés por parte de los principales bancos centrales en los próximos 12 meses. Es más, algunos bancos centrales –con el Banco de Inglaterra a la cabeza– están dispuestos a poner en marcha un endurecimiento cuantitativo. Es decir, no solo van a permitir que venzan los bonos existentes en sus carteras, sino que también promoverán la venta de sus tenencias. En conjunto, los bancos centrales están retirando trimestralmente cerca de 1,5 billones de USD de liquidez, según nuestros cálculos.

El Banco Popular de China contrarresta en parte este endurecimiento, ya que está relajando su postura en todos los frentes, mientras que el Banco de Japón continúa con su estrategia de control de la curva de rendimientos, lo cual le ha obligado a intensificar las compras de bonos.

Tras las cuantiosas pérdidas que han sufrido la renta fija y la renta variable, las valoraciones empiezan a parpadear en verde de nuevo. Pero no están lo suficientemente baratas como para animar a los inversores a pasar por alto los fundamentales. Entre los bonos soberanos, la deuda pública británica parece especialmente atractiva. La ampliación de los diferenciales y las fuertes correcciones hacen que el crédito “high yield” de EE.UU. e “investment grade” europeo parezcan atractivos. En cambio, los bonos indexados parecen caros –los inversores están pagando una elevada prima por la protección frente a la inflación.

Nuestros indicadores técnicos muestran que las señales de tendencia son negativas para la renta variable y aún más para la renta fija. Sin embargo, las tendencias estacionales deberían ser favorables para la renta fija en los próximos dos meses. Los indicadores de confianza ya no revelan pánico, aunque siguen deprimidos –el apetito de riesgo parece haber alcanzado su nivel mínimo por ahora y los inversores han recortado sus posiciones de liquidez y defensivas. Al mismo tiempo, las posiciones en futuros del S&P 500 fueron cortas netas por primera vez desde 2016.

Tribuna de Luca Paolini, estratega jefe de Pictet Asset Management.

Descubra las perspectivas macroeconómicas y de asignación de activos de Pictet Asset Management (sólo disponible en inglés).

Notas importantes

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Secular Outlook 2022: previsiones de rentabilidad de las clases de activos para los próximos cinco años

| Por Meritxell Sedo | 0 Comentarios

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La división más o menos uniforme de las inversiones de una cartera entre renta variable y renta fija desarrollada ha demostrado ser una estrategia rentable en las últimas décadas. La rentabilidad anualizada que los inversores han obtenido siguiendo este enfoque ha sido cercana al doble dígito –unas ganancias logradas gracias a un crecimiento económico constante, una bajada casi continua de los tipos de interés y la inflación, y unas condiciones de calma relativa en los mercados financieros.

Sin embargo, nuestras previsiones para los próximos cinco años indican que los inversores tendrán que trazar un rumbo diferente para conseguir un resultado similar. Esto implicará asignar menos capital al mundo desarrollado, incrementar posiciones en activos emergentes e invertir mucho más en activos alternativos, especialmente materias primas y oro.

Una de las principales conclusiones de nuestro análisis es que las rentabilidades de los mercados de renta variable serán víctimas de un cambio desfavorable en el ciclo económico. La economía global se está acercando al final de su fase expansiva post-COVID. El endurecimiento de las condiciones financieras, el pico de crecimiento del empleo en EE.UU. y las grandes brechas de producción apuntan a una recesión este año o el próximo. Esto conlleva importantes implicaciones para la inversión. Existe una diferencia considerable entre realizar una asignación a renta variable en el período previo a un desplome y hacer lo mismo una vez que la recuperación comienza a asentarse. Y esta afirmación es válida incluso para quienes invierten con horizontes temporales largos.

Nuestro análisis de los últimos 100 años muestra que una inversión inicial en renta variable desarrollada tras el final de una recesión genera una rentabilidad de las cotizaciones del 10% anual durante los cinco años siguientes; en comparación, invertir antes de una recesión, que sería el caso en la actualidad, solo ha generado una rentabilidad anualizada del 4%, lo que supone un déficit de aproximadamente el 6% anual.

Otro obstáculo para los mercados de renta variable desarrollada es la inminente contracción de los márgenes de beneficio empresariales. Con el aumento de los salarios y de los precios de las materias primas, las normativas más estrictas que incrementan los costes de la actividad empresarial y la perspectiva de un incremento del impuesto de sociedades, cabe esperar que los márgenes se reduzcan un 10% acumulado en los próximos cinco años.

Pero los títulos desarrollados no serán los únicos que tendrán dificultades para igualar sus rentabilidades pasadas. La deuda pública desarrollada también pugnará por ofrecer lo que los inversores exigen de ella en los próximos cinco años. Tradicionalmente, estos valores han servido de pieza clave para diversificar las carteras –una fuente crucial de ingresos y de protección del capital durante los períodos de incertidumbre económica.

Sin embargo, fuera de EE.UU. –donde las valoraciones iniciales de los bonos del Estado y de grado de inversión se están volviendo más atractivas gracias al repunte de los rendimientos de este año– los rendimientos de la renta fija de los mercados desarrollados caerán por debajo de la inflación durante los próximos cinco años.

Para compensar la escasa rentabilidad e ingresos que ofrece el mundo desarrollado, los inversores tendrán que lograr un delicado equilibrio. Por un lado, nuestro análisis indica que, por término medio, las carteras requerirán mayores asignaciones a acciones y bonos emergentes, así como a materias primas –inversiones más arriesgadas que ofrecen mayores perspectivas de rendimiento. Por otro lado, sería prudente acompañar este aumento del riesgo con una mayor asignación a activos que no fluctúen al ritmo de los mercados de renta variable y renta fija convencionales, como los alternativos líquidos, el oro y los activos privados.

Dentro de los mercados emergentes, las acciones chinas parecen especialmente atractivas, mientras que el potencial de generación de ingresos de los bonos emergentes debería aumentar, reforzado por lo que creemos que será una apreciación constante de las divisas de los países en desarrollo.

Entre los activos alternativos, las materias primas no energéticas parecen especialmente atractivas; sus rentabilidades deberían superar la inflación durante la próxima media década.

Nuestro análisis también muestra que las rentabilidades del sector inmobiliario y el private equity superan a la renta variable desarrollada en nuestro horizonte de previsión de cinco años. Las asignaciones al oro y las infraestructuras, por su parte, tienen sentido en en esta coyuntura como medio para diversificar el riesgo y proteger las carteras frente a la posibilidad de una inflación persistentemente elevada –o volátil.

Los inversores pueden seguir siendo fieles a la tradicional cartera equilibrada de renta variable y renta fija convencionales. Pero, al hacerlo, aceptan una menor rentabilidad y una volatilidad potencialmente mayor.

Por lo tanto, en los próximos cinco años los inversores se enfrentarán a un dilema. Pueden seguir siendo fieles a la tradicional cartera equilibrada de renta variable y renta fija convencionales. Pero, al hacerlo, aceptan una menor rentabilidad y una volatilidad potencialmente mayor. O bien pueden tomar un camino menos conocido y asignar más capital a activos alternativos. Nuestro análisis indica que la segunda opción es la más sensata.

Tribuna de Luca Paolini, estratega jefe de Pictet Asset Management, y Arun Sai, estratega senior de activos múltiples.

Descargue el informe completo sobre las perspectivas de inversión (disponible únicamente en inglés).

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Los mercados bursátiles necesitan de la inversión sostenible

| Por Meritxell Sedo | 0 Comentarios

Entender los mercados bursátiles no resulta sencillo, pero una cosa está clara, el mercado es cambiante y en estos tiempos evoluciona en el sentido de la consciencia social. Todos sabemos que la regulación es una herramienta principal en esta tarea monumental que es convertir el modelo que comenzó con la Revolución Industrial en un modelo que permita el desarrollo del ser humano sin olvidar todo lo que le rodea; pero será el mercado, con la nueva demanda de los consumidores, quien asegure el éxito rotundo de esta vasta tarea.

Comprender el mercado supone entender de dónde viene y qué se espera de él. En Robeco el conocimiento previo viene ya demostrado tras muchos años de experiencia en una inversión fundamentada, informada, analizada y que tiene en cuenta a los diferentes grupos de interés, pero siempre desde la óptica financiera que conoce qué aspectos aportan valor a la inversión, sin olvidar que ciertos beneficios no compensan ciertos males.

Las perspectivas a futuro, siempre complicadas y más en estos tiempos de transición, resultan imprescindibles a la hora de fijar las estrategias de inversión de las empresas. Al hablar de tendencias hablamos de tendencias macro, a largo plazo, algo muy diferente de las modas coyunturales incapaces de movilizar industrias enteras; conocer la tendencia es la manera de descubrir para los inversores el siguiente caballo ganador.

En las tendencias definidas por el equipo de Robeco se adivina la necesidad ineludible del desarrollo sostenible. Se habla de dos riesgos principales interrelacionados, como son los cambios socio-demográficos (envejecimiento de la población, un mayor acceso a la clase media y mayores desequilibrios sociales) y la necesidad reconocida de conservar el planeta y sus recursos agotables. Pero también se habla de las tendencias para su solución, que pasan por una mayor regulación, y sobre todo por la llegada de cambios tecnológicos.

La llegada de nuevas tecnologías transformadoras, como la inteligencia artificial o la secuenciación del ADN, generan nuevas y poderosas oportunidades de inversión. La digitalización de la producción, la conectividad, los robots o el internet de las cosas (IoT), junto con el continuo avance en energías y materiales inteligentes nos permitirán luchar contra unas amenazas reales de agotamiento y deterioro de los recursos naturales.

Esto lo entiende el mercado, y actúa en consecuencia. Existe una creciente evidencia de que la sostenibilidad aplicada a las inversiones proporciona unos mejores beneficios ajustados al riesgo, como ya se deducía del análisis de Morningstar en el cual se observaba como los fondos sostenibles habían tenido un comportamiento superior a la media de fondos de la base de datos ya en 2018. Otro dato que también aporta información sobre el comportamiento del mercado en este sentido es el crecimiento en la demanda de inversión sostenible, donde el gráfico muestra el crecimiento en billones de euros bajo gestión en inversión sostenible.

Cuando se habla de inversión sostenible, es necesario hablar de los Objetivos de Desarrollo Sostenible (ODS) de Naciones Unidas y las oportunidades que ofrecen, recordemos que son necesarios de 5 a 7 billones de dólares al año en inversiones para alcanzar las metas de los ODS en 2030. Las principales oportunidades de inversión serían por orden: Acción climática (ODS13), Energía limpia accesible (ODS7), Trabajo decente y crecimiento económico (ODS8), Salud y bienestar (ODS3), Hambre cero (ODS2).

Una manera de materializar estas tendencias es invertir como lo hace Robeco, integrando la información sostenible en sus análisis y soluciones de inversión, o específicamente en fondos temáticos como RobecoSAM Smart Energy Equities, RobecoSAM Smart Materials Equities, RobecoSAM Smart Mobility Equities, RobecoSAM Sustainable Water Equities, RobecoSAM Circular Economy Equities, RobecoSAM Smart Mobility Equities. Y en aquellos relacionados con los ODS como RobecoSAM Euro SDG Credits y RobecoSAM Global SDG Equities, o bien si se quieren soluciones de inversión climática, la estrategia pionera de renta fija del RobecoSAM Global Green Bonds y el RobecoSAM Climate Global Credits resultan apropiados. Es además la oportunidad que tiene el inversor de participar en estas empresas que son conscientes del futuro y las acompañe en su camino hacia una transición necesaria, de manera que no sólo se beneficie de la rentabilidad que generan, sino que, en paralelo, apoyemos una filosofía de la que estamos convencidos.

Son tiempos de hacer cosas y poner el dinero a trabajar, con sentido común. Tiempo de oportunidades.

Tribuna de Ana Claver, CFA, es directora general de Robeco Iberia, Latam y US Offshore. Presidenta del Comité de Sostenibilidad de CFA Society Spain.

Perspectivas en renta variable a mitad de año: el momento del pragmatismo

| Por Romina López | 0 Comentarios

La macroeconomía ha tenido que soportar en los últimos tiempos varias conmociones, empezando por el «shock de demanda» positivo en 2021, seguido por el «shock de oferta» negativo desde la pandemia y, además, la guerra en Ucrania, con el consiguiente “shock energético” en 2022. Todo ello ha provocado una aceleración de la inflación. Como reacción a estos impactos, los bancos centrales tienen el mandato de controlar la inflación y endurecer las condiciones de liquidez. Y como consecuencia el coste del capital está aumentando. En este escenario actual, no hay que contar con que los bancos centrales den marcha atrás en esta política, ya que están muy decididos a luchar contra la inflación.

Esta determinación ha tenido un impacto bastante fundamental en los resultados, no solo en los mercados de renta variable, sino también en los de renta fija. En comparación con las correcciones anteriores, cuando los bonos actuaban como una especie de colchón, la situación actual es muy diferente.

La fuerte caída de los rendimientos de la renta variable ha hecho que los inversores se decanten por empresas más conservadoras. La subida de los tipos de interés ha afectado sobre todo a los valores de larga duración. Los sectores de alimentación y bebidas o similares, que se consideran defensivos, lo están haciendo mejor que otros como el tecnológico o el de consumo discrecional, que se consideran más cíclicos. Observamos que los sectores de crecimiento se han vendido mucho. Si miramos el año hasta la fecha, excepto el sector energético, todos los demás sectores están mostrando rendimientos negativos.

Hemos visto una compresión de los múltiplos. En el último par de años, asistimos a una expansión de los múltiplos gracias al «dinero gratis o fácil», y hoy ya no es así. Pero lo que es particular en este entorno es que el denominador de la relación precio/beneficio se ha mantenido estable, lo que es bastante notable.

En cuanto a los sectores, este movimiento hacia la seguridad ha sido especialmente pronunciado en el ámbito tecnológico. Los inversores son más selectivos en sus inversiones, a diferencia de los dos últimos años, en los que cualquier empresa con un modelo de negocio disruptivo interesante acaparaba la atención del mercado. Hoy vemos que todo el sector tecnológico está bajando, pero al mismo tiempo la tecnología se ha convertido en algo dominante en nuestra vida cotidiana y desempeña un papel central en la descarbonización. El mundo reclama innovación y las empresas están cada vez más dispuestas a adoptar la tecnología para conservar su ventaja competitiva. Por eso no podemos ignorar la perspectiva a medio y largo plazo.

Creemos que es clave adoptar un enfoque pragmático para navegar por la situación actual. Esta gran venta en tecnología también ofrece oportunidades. En este sector hay empresas con modelos de negocio viables, y debemos observar con más detenimiento empresas concretas. Muchos valores interesantes se han abaratado, mostrando múltiplos más atractivos que en el pasado. Es precisamente en estos descensos donde debemos buscar oportunidades.

En la actualidad, los activos de crecimiento siguen siendo más caros que hace cinco años, mientras que los activos de valor siguen siendo mucho más baratos. En un entorno de subida de los tipos de interés, las acciones de valor pueden seguir mostrando un rendimiento superior a corto plazo. Sin embargo, creemos que las empresas de crecimiento duradero con una sólida gestión financiera serán siempre interesantes en cualquier circunstancia del mercado. Estas empresas seguirán ofreciendo oportunidades y es el camino a seguir.

Columna de Johan Van Geeteruyen, CIO Fundamental Equity DPAM

Sí, existen alternativas en renta fija

| Por Romina López | 0 Comentarios

A comienzos de 2022 los mercados se adentraban en una fase de transición en la cual los factores que habían contribuido a la recuperación de 2020 y posterior rally de 2021 (crecimiento económico, políticas monetarias acomodaticias y estímulos fiscales por parte de las administraciones) comenzaban a normalizarse. Adicionalmente, la materialización de una inflación más elevada y duradera, en parte como resultado del estallido del conflicto bélico entre Rusia y Ucrania y las políticas chinas contra el COVID-19, y la acción de los bancos centrales para tratar de detener el avance en los precios, ha incrementado con fuerza la incertidumbre golpeando de lleno a los mercados de renta variable y, especialmente, de renta fija.

No obstante, por encima de los factores a corto plazo, bajo nuestro punto de vista existen tres macrotendencias que podrían revertirse de forma simultánea, provocando un impacto relevante sobre los resultados de las compañías y, por consiguiente, sobre la inflación. En primer lugar, tras varios años de políticas monetarias acomodaticias, la potencial escalada de los tipos de interés a largo plazo representaría un claro viento de cara para la generación de beneficios. Por otro lado, existe una tendencia global alrededor de la homogeneización al alza de los impuestos corporativos en todo el mundo, que impactaría de lleno en la capacidad de las compañías de optimizar sus costes de producción, impuestos y capital. Finalmente, cada vez observamos un mayor número de indicadores apuntando hacia la reversión de la globalización, provocando un aumento de los costes de producción.

De esta forma, dada la actual incertidumbre y los posibles vientos de cara en el medio y largo plazo, durante los próximos meses podríamos observar una nueva configuración de mercado en el que la inflación marcaría la pauta y en el que el ajuste en las valoraciones, la volatilidad y la dispersión, que ya se están dejando notar, serían los efectos inmediatos. Además, todos ellos podrían perdurar en el tiempo hasta que el mercado digiera este nuevo contexto.

Ante este nuevo escenario, ¿cómo nos estamos posicionando? Desde Tikehau Capital somos firmes defensores del valor de permanecer invertidos a lo largo de los ciclos. Por ello, en este caso, nos gustaría repasar el posicionamiento de nuestros fondos para navegar los mercados de crédito, para el cual combinamos cautela en la construcción de las carteras y un enfoque oportunista debido a la dispersión en el mercado y el reciente repunte de los diferenciales.

Como adelantábamos al comienzo, desde hace más de un año abogamos por unos niveles de inflación elevados y duraderos. Por ello, es posible que las subidas de tipos acompañen a los inversores durante más tiempo del esperado. En este contexto, hemos comunicado de forma activa nuestra estrategia de crédito corto plazo europeo. Bajo nuestro punto de vista, reducir la duración media debería suponer una protección ante el avance de la inflación y los tipos de interés. Adicionalmente, consideramos que las curvas de crédito en Europa permanecen relativamente planas, lo que debería favorecer a las estrategias de duración corta en caso de un potencial steepening. A 24/06/2022, Tikehau Short Duration¹ contaba con una YTW del 4,65% para una duración de tipos y crédito de 0,7 y 0,9 años respectivamente y una cartera de media Investment Grade (BBB-). Por tanto, las métricas actuales del fondo podrían suponer una buena alternativa de obtener yield y mitigar el riesgo de duración.

Respecto al crédito high yield, nuestro enfoque consiste en una filosofía total-return a largo plazo combinada con un sólido análisis propio de los fundamentales de cada emisor. Cuando la dispersión se encuentra al alza, como creemos el caso a día de hoy, pensamos que contar con la capacidad de mirar más allá de los índices de referencia, manteniéndonos selectivos en la elección de emisores, puede resultar clave. Al mismo tiempo, también tratamos de limitar el riesgo de duración y mantenemos un posicionamiento que nos permita ser reactivos a través de bolsillos de liquidez y equivalentes.

En este segmento, destacamos dos ideas: i) Tikehau Credit Plus¹, fondo de high yield europeo flexible que a 24/06/2022 ofrecía una YTW de 7,74% para una duración de tipos y crédito de 1,7 y 2,2 años respectivamente y un rating medio de BB (vs 5,95% YTW y 1,9 y 3,1 años respectivamente para el índice europeo high yield 1-3 años, empleado con fines informativos exclusivamente); y ii) Tikehau 2027¹, fondo de high yield europeo a vencimiento, sin comisiones de entrada ni salida hasta diciembre de 2024 y un enfoque de gestión activa para adaptarse a los ciclos de mercado a diferencia de una estrategia de buy & hold. A 24/06/2022 su YTW se encontraba próxima a 8,98% para una duración de tipos y crédito de 3,3 y 3,7 años para una cartera de media BB-.

Finalmente, dentro del universo de crédito, las subordinadas financieras han sido una de las áreas donde Tikehau Capital ha desarrollado un mayor expertise a lo largo de los años. Actualmente, a pesar de un comienzo del año convulso para la clase de activo, nuestra visión continúa siendo positiva. Bajo nuestro punto de vista, los fundamentales del sector bancario en Europa han mejorado durante los últimos años, mientras que los diferenciales y el high yield comparable ofrecen un potencial de compresión interesante: en línea con los niveles de finales de 2018 y principios de 2016, que precedieron un rendimiento récord de la clase de activo. Por tanto, aunque debemos ser cautos en nuestro posicionamiento, se encuentran en máximos de los últimos diez años. Tikehau Subfin², fondo con track-record desde 2011, ofrecía a 24/06/2022 una YTW de 7,64% para una duración de tipos y crédito de 3,0 y 3,5 años respectivamente y una cartera BB+ de media. Como referencia y con fines informativos exclusivamente la YTW de la cartera a comienzos de año (31/12/2021) era de 3,20% para una duración de crédito de 3,8 año y la misma calidad crediticia, BB+.

Columna de Christian Rouquerol, director de ventas de Tikehau Capital Iberia

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NOTAS

[1] Este artículo es una comunicación comercial. Por favor consulte el prospecto y el DFI del fondo y, si fuera necesario, contacte a su asesor financiero antes de tomar ninguna decisión de inversión. Toda la información se puede encontrar en la web de Tikehau Capital.

[2] Este artículo es una comunicación comercial. Por favor consulte el prospecto y el DFI del fondo y, si fuera necesario, contacte a su asesor financiero antes de tomar ninguna decisión de inversión. Toda la información se puede encontrar en la web de Tikehau Capital. Entre los riesgos de esta clase de activo, destacamos la particularidad de que el fondo invierte en instrumentos híbridos (como los bonos subordinados y los bonos convertibles), es decir, el fondo podría estar sujeto al riesgo de este tipo de instrumentos entre los que se incluye el riesgo directo o indirecto de pérdida de capital (propio de la renta variable), además del riesgo de subidas de tipos de interés y el riesgo de crédito.

¿Estamos ante una ruptura de la globalización?

| Por Beatriz Zúñiga | 0 Comentarios

¿Se está volviendo el mundo más insular y multipolar a medida que las economías se enfrentan a las interrupciones de la cadena de suministro tras la pandemia, la escasez inflacionaria, la estrategia china de «cero COVID» y la guerra en Ucrania? Esta fue una de las muchas cuestiones que se plantearon en la reunión anual del Foro Económico Mundial de líderes empresariales y políticos, celebrada en la ciudad suiza de Davos a finales de mayo, en la que se dedicó mucho tiempo a debatir sobre la «desglobalización».

Si pensamos en la globalización como un proceso de apoyo al crecimiento continuo y a la mejora del nivel de vida, se podría argumentar que estamos viviendo un periodo de desglobalización. Pero ya hemos pasado por esto. El término «desglobalización» apareció por primera vez a raíz de la Gran Crisis Financiera y se consideró en función de la desaceleración del crecimiento mundial. Es un proceso de evolución desde hace siglos, y podría decirse que no terminará por la pandemia, las últimas medidas de Covid de China, ni la guerra de Ucrania. Como argumentó el columnista del New York Times Thomas L. Friedman en Davos, la globalización no es un proceso unidireccional. Los últimos 14 años han demostrado que no es sólo económico y geopolítico, sino que también está impulsado por los consumidores y su capacidad para comunicarse en todo el mundo, comparar experiencias a través de las fronteras y las regiones y así impulsar la demanda. Visto así, la globalización incluye las formas en que el comercio y las tecnologías están haciendo que el mundo esté más conectado y sea más interdependiente. En este contexto, podemos pensar que la globalización evoluciona en lugar de terminar.

Reconfiguración multilateral

Por supuesto, el mundo se está volviendo más multipolar y podría empezar a unirse en torno a socios comerciales afines en un proceso que a veces se denomina «friend-shoring». El bloque emergente más evidente puede ser el de Estados Unidos y la Unión Europea y sus aliados, que han aplicado rápidamente una serie de sanciones contra Rusia. También resulta obvio el grupo de países no alineados, entre los que se encuentran Brasil, India, Sudáfrica y China, que no están dispuestos, o no pueden, a romper sus vínculos con Rusia. A largo plazo, la relación bilateral más importante sigue siendo la competencia entre Estados Unidos y China. La era de los ambiciosos acuerdos multilaterales que facilitaban el comercio a nivel mundial y regional parece pertenecer al pasado.

Antes de la actual crisis de inflación, la escasez de mano de obra a causa del COVID-19 y la interrupción de la demanda de los consumidores crearon una escasez de contenedores marítimos. Los precios de los contenedores se llegaron a multiplicar por 10 y sin embargo, esto no ha impedido que el valor del comercio aumente. En 2021, el valor total del comercio de mercancías alcanzó la cifra récord de 28,5 mil millones de dólares, lo que supone un aumento del 25% respecto a 2020 y del 13% respecto a 2019. El comercio de servicios alcanzó 1,6 mil millones de dólares en 2021, niveles similares a los de 2019. No obstante, el ritmo de crecimiento del comercio mundial se ha ralentizado desde la Gran Crisis Financiera. Mientras que después de 1945 se expandió un 6% anual de media, desde 2008 se redujo a alrededor del 3% anual, y esperamos que se desacelere hasta alrededor del 1,5% en el futuro.

Del ‘Just in Time’ al ‘Just in Case’

Cualquier cadena, dice el refrán, es tan fuerte como su eslabón más débil. Al igual que el mundo se está volviendo más multipolar, las cadenas de suministro industriales se están adaptando para protegerse de las interrupciones. La preocupación por los costes que existía antes de la pandemia se está convirtiendo en una preocupación por el abastecimiento y la resistencia de la producción.

Una forma de incrementar la capacidad de recuperación puede ser el cambio de las empresas hacia el «doble aprovisionamiento» de componentes y su fabricación, construyendo los mismos elementos en dos o más lugares y creando así cierta provisión. Esta tendencia puede resumirse como el paso de la fabricación «justo a tiempo» a la de «por si acaso». El precio para una mayor resistencia a las adquisiciones serán los costes asociados a los menores volúmenes de producción y los salarios potencialmente más altos.

La globalización está evolucionando a medida que el comercio se adapta a las cambiantes limitaciones geopolíticas para satisfacer la demanda de los consumidores. En este sentido, no prevemos grandes implicaciones estructurales ni para la inflación ni para el crecimiento económico, ya que los productos encuentran su camino hacia estos consumidores, incluso ante mayores barreras comerciales.

En el caso de China, por ejemplo, su participación en las exportaciones mundiales ha aumentado a raíz del aumento de los aranceles comerciales entre EE.UU. y China en 2018, lo que desencadenó un cambio hacia la producción en zonas próximas o vecinas, como Vietnam, en lugar de un cambio radical hacia la producción nacional. Si bien los aranceles nunca son beneficiosos para una economía, su impacto parece relativamente limitado.

Un cambio hacia bloques comerciales más regionales también puede acabar poniendo en tela de juicio el papel del dólar como moneda de reserva mundial. Con todo, la necesidad de comerciar globalmente y el poder adquisitivo del consumidor estadounidense han impulsado el estatus del dólar y seguirán haciéndolo.

Reconsiderar las inversiones sectoriales

La realidad corporativa de la mayoría de las industrias es que operan en mercados globalmente integrados que se extienden desde la adquisición y la producción hasta las ventas. En consecuencia, las empresas de un sector específico pueden tener más en común entre sí que las empresas de un determinado país o índice regional. Sin embargo, hay pruebas de que la dispersión de los rendimientos es al menos igual de importante para los valores dentro de los sectores y las regiones. Por lo tanto, a la hora de buscar oportunidades de inversión, los inversores deberían complementar las visiones regionales tácticas con visiones temáticas, así como sectoriales.

Tribuna de Stéphane Monier, Chief Investment Officer de Lombard Odier Private Bank.

La Fed convierte la lucha contra la inflación en su prioridad número uno

| Por Fernando Moldenhauer | 0 Comentarios

La Reserva Federal incrementó la semana pasada sus tipos de interés de referencia en 75 puntos básicos, hasta una horquilla de entre el 1,50% y el 1,75%, y señaló la adopción de medidas más contundentes para combatir la inflación. Creemos que esta política acabará por enfriar la inflación, pero con un coste mayor para el crecimiento económico del que espera la Fed. Y es probable que los mercados financieros sigan siendo volátiles durante un tiempo.

El presidente de la Fed, Jerome Powell, había indicado anteriormente una probable subida de 50 puntos básicos en junio, pero los informes de los medios de comunicación habían apuntado cada vez más a una subida de 75 puntos, y los mercados descontaron el resultado más agresivo. El líder del banco central citó las recientes cifras de inflación y el aumento de las expectativas de inflación como factores que impulsan una subida mayor. Powell señaló que el tamaño de las futuras subidas dependerá de la información que se reciba, aunque espera que una subida de 50 o 75 puntos básicos sea probablemente apropiada en julio.

La Fed se toma en serio esta batalla contra la inflación

Las acciones y las declaraciones del banco central demuestran que se ha intensificado el interés por controlar la inflación. Sobre la base de la previsión media de su «diagrama de puntos», el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) prevé otras subidas de tipos del 1,75% este año, lo que elevará el tipo objetivo al 3,25%-3,50%.

Esto supone 150 puntos básicos más de lo que se esperaba según el gráfico de puntos de marzo. El Comité también elevó la mediana de su tasa terminal prevista al 3,75%-4,0%, 100 puntos básicos por encima de la previsión de marzo. La Reserva Federal está claramente preocupada por la amplitud, la magnitud y la persistencia de la inflación y espera responder en consecuencia, llevando la política a un territorio restrictivo para frenar la demanda.

Powell subrayó que la prioridad de la Fed es enfriar la inflación. Comenzó la conferencia de prensa posterior a la reunión calificando la inflación de «demasiado alta», observando que el FOMC había esperado que se moviera hacia un lado o hacia abajo en este momento. Como no es así, los movimientos de política fueron más agresivos. La inflación será la prioridad número uno hasta que la Fed reúna «pruebas convincentes», es decir, una serie de datos que muestren una desaceleración de la inflación. En ese momento, la Fed probablemente girará hacia un enfoque más equilibrado en su mandato dual de crecimiento-inflación. Hasta entonces, las miras están puestas en la inflación.

Más subidas en el futuro, con las expectativas de inflación como punto de presión

Una subida en julio de 50 o 75 puntos básicos elevaría el tipo de interés oficial aproximadamente a la estimación neutral de la Reserva Federal, lo que le daría más «opción» para futuros movimientos.

Esencialmente, Powell sugirió que habrá menos urgencia para actuar una vez que se alcance la tasa neutral, incluso si la inflación sigue siendo elevada. Esta táctica suena un poco pesimista, ya que los tipos podrían llegar a ser neutrales tan pronto como el próximo mes. Sin embargo, el estado del gráfico de puntos y la exigencia de la Fed de una serie de datos favorables lo hacen menos. Con o sin opción, la Fed seguirá subiendo los tipos por el momento.

Powell insistió en que las expectativas de inflación son un punto de presión clave para la Fed. Se refirió específicamente al indicador de expectativas de inflación de la Universidad de Michigan y al Índice de Expectativas de Inflación Común de la Junta de la Reserva Federal de EE.UU. como razones para las subidas más agresivas de lo esperado en junio. Powell dejó claro que cualquier desviación al alza de las expectativas probablemente desencadenará un endurecimiento aún mayor.

El crecimiento económico mostrará el coste de la lucha contra la inflación

Un ciclo de endurecimiento más pronunciado y concentrado en la fase inicial hace que el crecimiento económico se enfríe más rápido y más profundamente de lo que se pensaba. La previsión mediana de la Fed para el crecimiento del producto interior bruto en 2022 y 2023 (en términos de cuarto trimestre) es del 1,7%. Esta tasa es un 0,1% inferior a la estimación del banco central sobre la tasa de crecimiento potencial a largo plazo. Y viene acompañada de un aumento del desempleo: del 3,6% actual al 3,7% a finales de año, el 3,9% para 2023 y el 4,1% para 2024.

Powell describió la trayectoria prevista por la Fed como un «aterrizaje suave»: crecimiento apenas por debajo del potencial, inflación controlada y mercado laboral fuerte. Reconoció que ese resultado se ha vuelto más difícil de alcanzar, y tiene razón. Además, un aterrizaje suave depende cada vez más de la ayuda exterior: si la oferta de la economía no se recupera en breve, el aterrizaje suave parece poco probable, y la oferta está fuera del control de la Reserva Federal. Si la oferta no se recupera, y si la inflación no cae pronto, la Reserva Federal debe seguir apretando las tuercas a la economía estadounidense, incluso mientras se debilita.

Esperamos que el crecimiento económico se ralentice más de lo que prevé la Reserva Federal. Dada la trayectoria de endurecimiento que ha trazado la Reserva Federal, junto con nuestra opinión de que la inflación no bajará lo suficiente como para que la Reserva Federal se sienta cómoda durante un tiempo, vemos que habrá más endurecimiento de la política económica. Estas medidas ayudarán a controlar la inflación en el horizonte temporal de la Reserva Federal, aunque a costa de una mayor desaceleración del crecimiento y una mayor volatilidad en los mercados de capitales.

Tribuna de Eric Winograd, vicepresidente senior y director de Investigación Económica de Mercados Desarrollados en AllianceBernstein

Los inversores de verdad miran hacia el futuro, no al pasado

| Por Fernando Moldenhauer | 0 Comentarios

La máxima «mirar hacia el futuro» no es precisamente original, y hay pocos inversores que no la apliquen. Lo más notorio, sin embargo, es que muchas veces se interpreta el futuro como una mera continuación del pasado: «Si ha sido así, es que no va a cambiar». Esta mentalidad significa que los precios de las acciones se determinan extrapolando al futuro la rentabilidad operativa del pasado. Es una fórmula fácil y predecible, pero también una base endeble para calcular el valor de una empresa. Estas proyecciones suelen dejar a un lado el impacto que pueden tener los cambios en el mercado, o las repercusiones de los cambios tecnológicos en todo el mundo. Desde el sector sanitario hasta el energético, hemos visto hasta qué punto puede cambiar todo.

Nos hacemos llamar «inversores de verdad», y no simplemente «inversores activos», porque las empresas que buscamos son aquellas que invierten para asegurar su lugar en el mundo del futuro. Las mejores empresas se adaptan, evolucionan e innovan, y las animamos a que lo hagan, en lugar de centrarnos exclusivamente en los objetivos de beneficios trimestrales. Para los inversores de verdad, extrapolar es un método muy poco imaginativo y, por lo general, engañoso. También puede destruir el valor de los inversores que invierten en índices cuando un sinfín de acciones que antes eran fiables pero que no han sido capaces de adaptarse al cambio caen por culpa de otras empresas que explotan las últimas tecnologías.

Un ejemplo es el sector energético. La energía solar y la energía eólica se están volviendo más baratas que la producida a base de combustibles fósiles, incluso sin subsidios. Los costes de producción de los paneles solares y las turbinas eólicas son más bajos que nunca, y su funcionamiento es cada vez más eficiente. Tienen sentido desde el punto de vista económico, independientemente de cuál sea la política de precios sobre las emisiones de carbono, que probablemente se endurecerá a medida que las emisiones de gases de efecto invernadero atraigan la atención política. Las energías renovables van a ser la piedra angular del crecimiento futuro. Sin embargo, a pesar de que seguramente ya se pueda vislumbrar el fin de las antiguas tecnologías de las grandes petroleras, los inversores siguen anclados en el pasado, y los principales productores continúan siendo enormemente valiosos en bolsa.

Para los inversores de verdad, «mirar hacia el futuro» debería ser algo más que decir: «Esta petrolera parece barata esta semana, pero el precio del petróleo volverá a subir y aún puede extraer miles de millones de barriles del golfo de México». Hacer valoraciones basándose en las reservas no tiene sentido. Ese petróleo probablemente vaya a quedarse bajo tierra, y no tiene valor. Lo que imaginamos cuando pensamos en «el futuro» va a ser tan distinto del presente que será irreconocible, y por eso es mejor invertir en una empresa pensando en lo que puede llegar a ser, no en lo rentable que sea ahora.

Muchos inversores evitan las empresas que aún no son rentables por temor a quedar en ridículo si nunca llegan a generar un flujo caja positivo. Sin embargo, a los inversores de verdad no nos importa tanto; o, más bien, lo que nos interesa es cómo una empresa podría ganar dinero en el futuro. Si podemos imaginarlo, preguntamos cuánto capital necesita para poder sostenerse a sí misma con su propio flujo de caja.

El sector sanitario ilustra muy bien hasta qué punto cambiará nuestra vida. Dado que el descubrimiento de fármacos se basa en los métodos de ensayo y error, cada vez entendemos mejor las causas genéticas de las enfermedades y cómo adaptar los tratamientos al paciente. Esto es posible con la secuenciación genética, y su coste se ha desplomado gracias a empresas como Illumina. Al igual que la telemedicina (propulsada por la pandemia del coronavirus), es una muestra de los grandes cambios que se darán en la atención sanitaria, por lo que no es lógico presuponer que las grandes farmacéuticas vayan a seguir reinando en el sector.

Imaginar el nuevo mundo sanitario implica respaldar a las empresas que pueden tener un futuro brillante, como Moderna, fabricante de vacunas, o Genmab, desarrollador de medicamentos contra el cáncer. Algunas empresas en las que tenemos posiciones todavía no son rentables, ni esperamos que lo sean en esta fase. Trabajan en la vanguardia de la ciencia médica, por lo que algunas tendrán éxito y otras no. Sin embargo, invertir de verdad no consiste en esperar a que una empresa sea rentable y, entonces, anticipar un mayor crecimiento.

La mentalidad de futuro implica mucho más que buscar nuevas empresas interesantes. Las empresas familiares y poco populares que han mostrado un crecimiento mínimo y cuyas acciones están infravaloradas a veces pueden reinventarse. Pueden resolver sus problemas internos, superar en astucia a la competencia cuando estén en la fase equivocada del ciclo de inversión de capital o cambiar su actividad económica a un sector adyacente.

Netflix es un ejemplo extremo de esto último: una empresa de alquiler de DVD que transformó su propio modelo para convertirse en el servicio de streaming de contenido más grande del mundo. Reed Hastings, su director ejecutivo, esquivó el futuro derrumbe de su sector e imaginó un nuevo tipo de servicio de entretenimiento.

Nada de esto debe entenderse como que el pasado nunca importa. Baillie Gifford fue fundada en 1908, cuando invertíamos en el caucho malayo con el que se fabricaban los neumáticos del Ford Modelo T. La era del automóvil, y muchas olas de innovación posteriores, nos enseñaron cómo atraen capital las nuevas tecnologías, y cómo se desarrolla el ciclo de inversión y rentabilidad. Aprendimos a imaginar cómo podían emerger los sectores y las empresas del mañana.

Mirar hacia el futuro siempre será un arte impreciso, pero es importante practicarlo. Debemos presuponer que casi cualquier cosa en cualquier sector puede hacerse mejor. Los inversores de verdad apoyan a las empresas que buscan esa mejora, con la esperanza de que se reconozca el valor de su descubrimiento.

Tribuna de Stuart Dunbar, director del Departamento de Clientes y socio de Baillie Gifford