CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Warrick Wynne. La volatilidad es alta, pero a medio plazo, los mercados se reconectarán con sus fundamentales
Dado que las tensiones comerciales podrían transformarse en una guerra de divisas y la escalada en la inflación aún no ha alcanzado su punto máximo, los riesgos continúan altos. Sin embargo, desde PineBridge continuamos con una posición cautelosamente optimista porque el crecimiento mundial parece estar volviendo a acelerarse, las valoraciones se han restablecido y las condiciones financieras siguen siendo acomodaticias.
Los mercados globales están digiriendo una amplia gama de fuerzas que provocan una mayor volatilidad y debilidad general para todos los activos financieros, donde los mercados emergentes y sus divisas se sitúan en el ojo de la tormenta. Los aranceles comerciales, la incertidumbre reinante en torno a la política italiana y el crecimiento no estadounidense sorprendentemente débil no dejan lugar a dudas sobre las cosas por las que hay que preocuparse. Sin embargo, es el momento de analizar los fundamentales.
El crecimiento de Estados Unidos es sólido y se está ampliando, alentando a la Reserva Federal a seguir con su ritmo gradual de endurecimiento monetario. Esto ejerce presión a la baja en la mayoría de las demás divisas, en particular las de los emergentes denominados “Fragile Five”: Brasil, India, Indonesia, Sudáfrica y Turquía.
Sin embargo, es la debilidad en el crecimiento del resto del mundo, particularmente en Europa, lo que ha sorprendido a los mercados. Hemos visto a Europa de manera menos favorable, aunque el momento de calma de estos días proporciona motivos para cierto optimismo.
De tensiones comerciales a monetarias
La fortaleza del euro en 2017 y el aumento de los precios del petróleo en 2018 han contribuido al ánimo positivo, pero el factor más importante ha sido el ciclo de los inventarios que ha registrado una transición desde las reducciones de 2016 a la acumulación en 2017, lo que condujo a un crecimiento excepcionalmente alto el año pasado. Con la producción una vez más por debajo de la demanda minorista, las perspectivas ahora son buenas para un repunte.
Las relaciones comerciales entre Estados Unidos y sus socios comerciales han empeorado. Sin embargo, Trump ya ha dicho que protegerá a los trabajadores estadounidenses en la medida en que sus socios comerciales protejan a los suyos, lo que, desde el punto de vista político, aumentará sus resultados en las encuesta. Ahora es más probable que cambie su enfoque hacia los miembros de la OTAN que cumplan con sus compromisos de financiación.
El peligro de una mayor escalada en la guerra comercial radica ahora en una transformación de las «tensiones comerciales» en «tensiones monetarias». El desequilibrio en el comercio implica que China no puede igualar los aranceles de Estados Unidos uno por uno, lo que hace que la posibilidad de usar el yuan como arma sea muy real. La reciente oleada de ventas del yuan ha sido notoria y prolongada antes de que el Banco Popular de China interviniera verbalmente. Los mercados estarán ahora en guardia, muy atentos a lo que pueda suceder.
Somos menos optimistas sobre el rebote del crecimiento uniforme de los mercados emergentes, ya que la mayoría de los emergentes arrojan cifras de que su producción se está desacelerando, mientras que Europa da señales de estar tocando fondo. Una mayor depreciación del yuan obligaría a depreciar las divisas de los mercados emergentes, no solo a las de los “Fragile Five”. La deuda soberana en moneda fuerte de los mercados emergentes pueden ser una clase de activo interesante bajo estas circunstancias.
A pesar de estos riesgos, seguimos esperando que el crecimiento global recupere tracción, que la incertidumbre comercial se estabilice pronto y que los mercados se reconecten con sus fundamentales a medio plazo.
Michael J. Kelly, CFA, es managing director y responsable global de estrategias multiactivo de PineBridge.
Esta información tiene sólo fines educativos y no pretende servir como asesoramiento de inversión. No supone una oferta de venta o solicitud de compra de ningún producto de inversión o valor. Cualquier opinión proporcionada en este artículo no se debe ser tenida en cuenta en decisiones sobre inversión. Cualquier opinión, proyecciones, pronósticos y declaraciones a futuro son de carácter especulativo. Son válidas únicamente a la fecha presente y están sujetas a cambios. PineBridge Investments no está solicitando o recomendando actuaciones basadas en esta información.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Antti T. Nissinen
. ¿Hasta dónde llegará la guerra comercial?
El asedio emprendido por Estados Unidos contra la fortaleza comercial china, unido al agotamiento de la fuente mundial de dólares, ya se ha cobrado sus primeras víctimas. La bolsa china ha cedido un 15% de su valor desde principios de año y, por contagio, los activos financieros del universo emergente, en particular sus divisas, se han debilitado.
Las economías más dependientes de la financiación externa en dólares, como es obvio, se han visto más afectadas, y Argentina —cuyos progresos constantes pero aún frágiles en el marco de su programa de reformas han quedado borrados de un plumazo por la violenta tormenta de desconfianza de los inversores— ha acusado particularmente el golpe.
En el Gobierno estadounidense existen en la actualidad voces influyentes, impulsoras de una corriente ideológica que presenta sin ambages a China como el enemigo estratégico, cuya dinámica debería frenarse.
Si, en efecto, la aspiración de EE. UU. consiste, bajo el pretexto de una disputa sobre los derechos de aduana, en impedir que China lleve a cabo su plan estratégico «Made in China 2025», la confrontación será entonces larga y destructiva.
El presidente chino Xi Jinping no está en absoluto dispuesto a renunciar a su ambición de proseguir el ascenso de China en la cadena de valor industrial a escala mundial. La ofensiva anunciada contra las importaciones de vehículos alemanes obedece a la misma lógica, dado que la Unión Europea ha cerrado filas frente a la postura estadounidense. ¿Debe entonces verse a Donald Trump como un héroe homérico, conducido por el sino hacia una guerra inexorable que solo tocará a su fin con la aniquilación de uno de los protagonistas?
Es perfectamente verosímil que, al contrario, la aspiración de EE. UU. sea pragmática, política y a mucho más corto plazo. Las elecciones de mitad de mandato del Congreso estadounidense, que se celebrarán el próximo 6 de noviembre, constituyen un objetivo de vital importancia para Donald Trump, en vista de que los sondeos no anticipan de momento la victoria del Partido Republicano.
Lograr antes de esta votación decisiva presumir de haber concluido acuerdos con China, y si es posible también con la Unión Europea, que se presentarán sin lugar a duda como heroicas victorias, tendrá un efecto contundente en la opinión pública estadounidense. Por tanto, las estrategias de inversión no deben excluir la posibilidad de una salida racional en el momento oportuno.
En este sentido, el dólar, que en la actualidad se beneficia de una economía estadounidense todavía dinámica, de una aversión general al riesgo y de un banco central aún determinado, podría al mismo tiempo caer del pedestal —empujado además por la ralentización del ciclo económico—, y la disipación de la hipótesis del peor de los casos podría dar pie a unos niveles de entrada convincentes en activos emergentes de calidad.
A corto plazo, el deseo de preservar el capital en cualquiera de las situaciones nos lleva a adoptar gran prudencia, sin renunciar a toda la flexibilidad y la capacidad de respuesta necesarias, puesto que el peor de los casos nunca es seguro.
Didier Saint-Georges es miembro del Comité de Inversiones y managing director de Carmignac.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: U.S. Department of Agriculture. Se enconan las tensiones comerciales entre Estados Unidos y China
Estados Unidos ha activado otra ronda de medidas proteccionistas contra China. Aunque estas medidas no son precisamente favorables para el comercio mundial, la agitación de las bolsas responde más al miedo a una escalada que a su efecto real sobre los beneficios de las empresas. El juego de los posicionamientos políticos llevará a Trump a mantener su retórica proteccionista, lo que creará más volatilidad, pero tenemos motivos para ser optimistas en torno a China.
La última andanada de medidas proteccionistas del presidente Trump se dirige contra 200.000 millones de dólares de importaciones procedentes de China con un impuesto del 10% y se suma a los aranceles por valor de 34.000 millones de dólares que entraron en vigor el 6 de julio.
Para las próximas semanas están previstos otros 16.000 millones de dólares en lo que está convirtiéndose en una guerra comercial que crece en intensidad. Sin embargo, el efecto real sobre la economía es menor de lo que el tono de las bolsas sugiere.
Los efectos sobre China
Los últimos aranceles tienen dos efectos claros sobre China: el efecto sobre la economía y el efecto sobre las bolsas, que no son necesariamente los mismos. En su magnitud actual, los aranceles tienen un efecto relativamente pequeño sobre la economía. Calculamos que la primera ronda de aranceles podría reducir el crecimiento del PIB de China en 20 puntos básicos o menos.
Si esta trifulca comercial hubiera ocurrido hace cinco o diez años, habría sido mucho más perjudicial por los motores económicos que se daban entonces. Ahora, la economía china está más orientada hacia el mercado interno y ha diversificado sus socios comerciales; la iniciativa Belt and Road es un buen ejemplo de ello.
La confianza lastra las bolsas
Los aranceles están lastrando la confianza en las bolsas, lo que indica que se teme que lo peor podría estar por llegar, pero el efecto real sobre los fundamentales de las empresas no es tan fuerte, ya que el porcentaje de los ingresos que obtienen en EE.UU. las empresas del MSCI China es inferior al 5%.
Sin embargo, algunos sectores están más presionados, sobre todo aquellos con mayor exposición a EE.UU., como el textil, los componentes de automoción y los equipos tecnológicos. Las medidas de Donald Trump también están incidiendo en sectores que contribuyen ostensiblemente al gran superávit comercial de China con EE.UU., como la electrónica de consumo y los equipos tecnológicos, lo que explica parte de la volatilidad que han experimentado estas áreas.
Los aranceles decretados por Trump tienen su origen en gran parte en las próximas elecciones legislativas de noviembre y en el deseo del presidente de seguir controlando las dos cámaras del Congreso. Eso hace probable que mantenga su discurso, al menos hasta después de las elecciones.
Atentos a los riesgos
Hay algo a lo que presto más atención que a los aranceles y es el efecto de la desaceleración económica de China a raíz de la reducción del endeudamiento y las reformas. El crecimiento del crédito está frenándose perceptiblemente y podría suscitar temores deflacionistas.
La última vez que nos preocupamos por eso fue en 2015, cuando se desencadenaron tensiones en la bolsa y oleadas de ventas en los activos de riesgo en todo el mundo. Las buenas noticias son que el índice de precios a la producción de China se mantiene en terreno positivo y se ha estabilizado en torno al 3%-4%, por lo que China ya no está exportando deflación.
El enfriamiento del ciclo comercial mundial es un motivo de inquietud. Se está registrando una desaceleración clara de los volúmenes de mercancías despachadas en Asia debido a la caída de la demanda en Europa, más que en EE.UU. Ese es un factor potencialmente más inquietante, ya que el efecto de las guerras comerciales todavía está gestándose. A pesar de ello, el crecimiento de las exportaciones asiáticas aguanta por el momento.
Razones para ser optimistas sobre China
A pesar de los titulares, existen motivos para ser alcista en China. La tasa de crecimiento de la rentabilidad sobre recursos propios (ROE) es una de las más elevadas de Asia y los pronósticos sugieren que podría mejorar. La rentabilidad sobre recursos propios se apoya principalmente en la expansión de los márgenes, gracias a factores como la mejora de las tendencias del consumo (temática interna de China), la reducción de costes mediante la automatización y la consolidación sectorial.
Hace una década se contaban más de 200 empresas estatales, pero en la actualidad existen menos de la mitad tras la importante actividad de fusiones y adquisiciones de los últimos años. La naturaleza de estas fuerzas favorables apunta a una recuperación duradera de la ROE y los beneficios en los sectores de la nueva China, no solo en la energía al calor de la revalorización del petróleo.
Aunque China está ralentizándose, merece la pena señalar que ello se debe a áreas de la economía donde el gobierno está focalizando sus esfuerzos de desendeudamiento, como las inversiones en activos de infraestructuras. Por su parte, el tejido industrial privado está expandiéndose, sostenido por la determinación del partido gobernante de garantizar una financiación amplia y asequible para las pymes. Esa es un área prioritaria ahora que China está buscando motores de crecimiento para la próxima década.
Los riesgos traen oportunidades
Hace tres años, a los inversores les preocupaba la capacidad de China para actuar, no su disposición a hacerlo. Hoy en día, parece ocurrir lo contrario e indudablemente se trata de una dinámica más favorable. Además, los riesgos están aumentando, pero también los beneficios y las rentabilidades sobre los recursos propios. Todos estos factores deberían dar apoyo a los múltiplos de valoración, que ahora son más atractivos tanto en el mercado bursátil interno como en el externo.
George Efstathopoulos es gestor de fondos del área de Multiactivos de Fidelity.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Andreas. Inversiones multifactor: la nueva generación de procesos cuantitativos
Puede llegar a ser molesto escuchar a alguien decir «las cosas solían ser mejores antes». Lo mismo sucede cuando, al llegar a cierta edad, escuchas una y otra vez que la nueva generación supera a la anterior. Aunque durante mucho tiempo han estado a la vanguardia de la investigación de inversión basada en factores, nuestros equipos de inversión cuantitativa no sufren esta deficiencia.
El hecho de que utilicemos estrategias de inversión de factores no significa que hayamos abandonado los modelos que utilizamos al lanzar la versión smart beta en nuestra gama de fondos en 2008. La inversión factorial y la smart beta son, de hecho, perfectamente complementarias. Confiamos en que la forma en que aplicamos la estrategia de inversión basada en factores puede generar valor añadido en relación con la réplica de índices, incluido el S&P 500, un índice de acciones que muchos consideran inmejorable para las estrategias de inversión activa.
Nuestro enfoque de inversión multi-factor recurre a los hallazgos de las finanzas del comportamiento para explotar las imperfecciones del mercado, o puntos de vista divergentes entre los diferentes participantes del mercado. Además, hemos elegido basar nuestras estrategias en el ajuste de riesgos, lo que garantiza una regularidad considerable en el rendimiento. Nuestra nueva generación es menos agresiva que algunos de sus predecesores y menos tímida que otras.
Los principios fundamentales
La inversión multifactorial utiliza algoritmos para seleccionar acciones en función de su capacidad de obtener mejores resultados con el tiempo. Hay cuatro factores de rendimiento superior recurrente:
Valor
Calidad
Baja volatilidad
Momentum
Estos factores se pueden presentar de manera diferente:
El gráfico puede dar la impresión de que los factores están en conflicto, a pesar de que son complementarios y su aplicación conduce a un universo consistente.
Por supuesto, hay estrategias basadas en solo uno de estos factores. Proponemos un enfoque más razonable que implemente el control de riesgos a nivel de cada factor.
Hay una virtud más que es importante: la humildad. El análisis nos ha enseñado que no tiene sentido tratar de predecir el mercado beta. Admitir eso hace que el enfoque de factor sea aún más atractivo.
Implementando los factores
En primer lugar, los factores se neutralizan por sesgos sistemáticos, es decir, sectores, regiones geográficas y capitalización bursátil. Nuestro enfoque riguroso ha demostrado que la cartera resultante está mejor inmunizada contra shocks globales.
Nuestra asignación de riesgos es constante entre los diversos factores. Sabemos que algunos factores son más eficientes en ciertos mercados, pero ajustar las ponderaciones para reflejar esto requeriría determinar de antemano qué configuración existe. Este enfoque, que equivaldría a la sincronización del mercado, es incompatible con la humildad de nuestra filosofía.
Hemos elegido deliberadamente limitarnos a cuatro factores, que son complementarios. Para cada factor, hemos reducido la cantidad de indicadores considerados tanto como sea posible, tal y como se muestra en el gráfico.
Creemos que los nueve indicadores elegidos ofrecen una buena compensación entre la estabilidad y la eficiencia en nuestro modelo. Esta selección es el resultado de una investigación exhaustiva. Nuestros criterios no son siempre los que se destacan en los enfoques más tradicionales.
Una estrategia de camaleón
Nuestro enfoque de inversión multifactorial no es solo un estudio de los datos o un proceso en el que cada factor ha sido sometido a una test de respaldo para que brinde una imagen más halagadora del rendimiento pasado.
En la primera etapa, los factores de cálculo proporcionan una lista de acciones que se ajustarán por la asignación de riesgo entre cada factor. Sobre esta base, es posible aplicar filtros específicos para llegar a una cartera final que satisfaga las restricciones de los inversores, por ejemplo, criterios de selección ambiental, social y de gobierno corporativo (ESG) para reducir la huella de carbono de una cartera, sin introducir distorsiones en el proceso.
La siguiente etapa asume que el universo inicial es lo suficientemente amplio, por lo que tener en cuenta las limitaciones no hace que sea imposible encontrar acciones que satisfagan necesidades específicas.
Corregir el sesgo de bajo volumen
Técnicamente hablando, el factor «bajo volumen» introduce un sesgo defensivo en nuestra cartera, ya que baja la beta. Dado que la cartera está menos expuesta que el índice de referencia al riesgo de la renta variable, esto perjudica su desempeño a largo plazo. La exposición a los futuros del índice de acciones puede reducir la beta general a un nivel neutral.
Etienne Vincent es responsable de gestión cuantitativa global de BNP Paribas AM
Foto:Jackietl, Flickr, Creative Commons. Después de MiFID II llega la “Green MiFID”
En los últimos meses, la Comisión Europea está inmersa en el desarrollo de iniciativas de financiación ecológica y sostenible que responden a las últimas tendencias internacionales sobre el cambio climático (tomando como referencia el acuerdo de París de 2016) y a la creciente preocupación por las cuestiones sociales y medioambientales.
El pasado 8 de marzo, la Comisión publicó un plan de acción denominado “Financiación del crecimiento sostenible” cuyo objetivo es reorientar los flujos de capital hacia inversiones sostenibles para lograr un crecimiento más integrador. En este plan, además de establecerse la estrategia europea en la materia, se anticipaban modificaciones regulatorias en distintos ámbitos, cuyos primeros borradores han empezado a publicarse tan sólo dos meses después.
Entre estas iniciativas, el 24 de mayo, la Comisión publicó una propuesta de modificación de la MiFID II para obligar a las entidades a incorporar criterios medioambientales y de sostenibilidad al analizar la idoneidad de los productos de inversión e informar a los clientes sobre tales criterios.
Esta modificación se articula a través de una actualización del reglamento delegado (UE) 2017/565, sobre requisitos organizativos y condiciones de funcionamiento de las empresas de servicios de inversión. Al tratarse de un reglamento, se evita la necesidad de trasposición en los distintos estados miembros. El borrador otorga un plazo de 18 meses desde su entrada en vigor para la adaptación de los procedimientos de las entidades, lo que supone que, en la práctica, las nuevas obligaciones podrían comenzar a aplicarse tan pronto como en el año 2020.
La “Green MIFID” se centra en incluir factores sostenibles a la hora de evaluar la idoneidad y proporcionar información sobre productos
Por una parte, para proporcionar a los clientes los productos más adecuados a sus necesidades, las entidades que prestan los servicios de asesoramiento en materia de inversión y gestión discrecional de carteras deben introducir en sus procedimientos de evaluación de idoneidad preguntas que ayuden a identificar los objetivos de inversión del cliente, incluyendo, y esto es la novedad, las preferencias medioambientales, sociales y de buen gobierno (ESG, por sus siglas en inglés, “Environmental, Social and Governance”). En consecuencia, las recomendaciones que se formulen al cliente o las decisiones de inversión que se tomen para gestionar su cartera deben reflejar tanto los objetivos financieros como, en su caso, las preferencias ESG de dicho cliente.
Por otra parte, las entidades deben revelar, cuando proceda, información sobre las preferencias ESG de cada producto financiero antes de prestar servicios de inversión. También deben explicar a los clientes cómo se tienen en cuenta sus preferencias en materia de ESG para cada instrumento financiero en el proceso de selección utilizado para recomendarle productos financieros.
Nuevas preocupaciones en las entidades
La modificación propuesta no da, por el momento, respuesta a todas las inquietudes que surgen fruto de esta nueva obligación. Por ejemplo, ¿cómo se concretan las preferencias ESG y qué elementos deben de tomarse en cuenta?, ¿qué peso que debe darse al interés ESG del cliente en caso de entrar en colisión con otros de los que se deben evaluar?
Así, últimamente son habituales en la industria los debates sobre el modo en que esta nueva obligación se hará efectiva, por lo que no es descartable que los supervisores europeos publiquen próximamente opiniones, guías y criterios sobre su aplicación práctica.
En definitiva, la irrupción de los criterios ESG en el “mundo MiFID II” trae consigo nuevas preocupaciones para los bancos, gestoras y restantes entidades financieras, que deberán adaptar sus productos, procedimientos y modelos de test de idoneidad, y ser capaces de diferenciar en sus catálogos de productos aquellos que tengan en cuenta los criterios ESG de modo que puedan satisfacer los intereses de sus clientes.
Sin embargo, los criterios ESG también traen nuevas oportunidades para el sector financiero: ni más ni menos que la posibilidad de colaborar en la promoción de un sistema más sostenible y en la búsqueda del equilibrio entre el crecimiento económico, el impacto social y el impacto medioambiental.
Es de vital importancia para las gestoras, los bancos y las empresas de servicios de inversión posicionarse ante este nuevo escenario de “Green MiFID”, y satisfacer con sus productos y procedimientos las crecientes inquietudes sociales y medioambientales de sus clientes que, cada vez más exigentes, ya no sólo buscan la rentabilidad de sus inversiones -para el caso, discutido, de que estuviera reñida con la sostenibilidad-, sino que quieren que las mismas respondan a los principios ESG, y así lo parecen querer también los reguladores, por lo que el verde será, en los meses venideros, el nuevo color de moda del sector financiero.
Tribuna de Beatriz Benítez y Francisco Aparicio, asociados principales de finReg360
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Jeff Kubina. Se acerca una desaceleración económica, pero eso no es motivo de alarma para los inversores
Las bolsas suelen ser bastante efectivas en anticipar los altibajos de la economía subyacente: las fluctuaciones violentas del mercado son causadas por movimientos inesperados en la actividad, a menudo provocados por malas decisiones políticas o burbujas no identificadas en el sistema.
Los inversores no deben alarmarse porque el ciclo esté madurando. Han pasado casi diez años desde la crisis financiera y el crecimiento mundial ha sido resistente durante varios años. El curso natural de los acontecimientos nos lleva a esperar una desaceleración porque las economías no pueden crecer a perpetuidad.
Nuestra creencia es que la próxima desaceleración tendrá amplitud superficial, lo que es típico después de una recesión tan severa como la que vimos en 2009.
A principios de este año, hablamos sobre la disminución de las correlaciones dentro del mercado, lo que allanó el camino para que la selección de valores sea el diferenciador clave. Continuamos creyendo que la selección de acciones bottom-up será crucial para la generación alfa en la segunda mitad de 2018.
Desaceleración esperada
Hasta el momento, ha sido un año desafiante para las bolsas globales con rendimientos negativos en la mayoría de los mercados. La excepción es Estados Unidos, donde el S&P 500 registra una pequeña ganancia del 2,7% (en dólares) impulsada por la sólida historia de beneficios de las empresas estadounidenses. Europa se ha visto afectada una vez más por problemas internos de la eurozona, ya que Italia no ha logrado formar un nuevo gobierno creíble.
El primes gráfico muestra que el ciclo económico actual de Estados Unidos ya está bastante extendido si lo comparamos con su evolución histórica, por lo que no debería ser una sorpresa para los inversores que la actividad económica se desacelere.
Por su parte, el segundo gráfico muestra que el indicador de la actividad económica mundial ya ha cambiado y que la producción industrial del G7 ha estado en niveles elevados durante algún tiempo.
El tema principal en todos los mercados, sin embargo, ha sido el endurecimiento de la política monetaria. En Estados Unidos, la Reserva Federal (Fed) ha estado subiendo las tasas de interés y muchos inversores están preocupados por lo que implicará unas tasas más altas para la actividad económica.
En Europa, la flexibilización cuantitativa (QE) está llegando a su fin en un entorno donde el crecimiento se mantiene en una trayectoria baja. Los bancos centrales han expandido significativamente sus balances en los últimos diez años, lo que probablemente haya evitado un ciclo deflacionario prolongado.
Sin embargo, como muestra el tercer gráfico, pasar de expansión a un ajuste cuantitativo en la mayoría de las principales economías en 2018 y 2019, será probablemente un obstáculo para el crecimiento a medida que se reduce la liquidez.
En lo que respecta a la política, el desafío más obvio para las bolsas a nivel mundial es el continuo deterioro de las relaciones comerciales, con Trump imponiendo aranceles a una serie de industrias y la inevitable reacción de los chinos y, en menor medida, de Europa.
Y dado que estas negociaciones de «ojo por ojo» todavía están evolucionando, es muy difícil interpretar el impacto en el comercio en general. Pero la confianza de los inversores se verá afectada si no se alcanzan acuerdos pronto.
Las valoraciones en Europa siguen siendo atractivas
Siempre habrá sorpresas positivas o negativas para las acciones, que por definición son impredecibles, pero una economía en desaceleración no necesariamente significa mercados más débiles. Los mercados descuentan rápidamente un crecimiento económico más lento y creemos que los fundamentales se están reflejando actualmente en las valoraciones globales.
Dicho esto, las valoraciones de la zona euro –en relación con otros mercados –siguen siendo atractivas en nuestra opinión. Las valoraciones son fundamentales para nuestra comprensión de los rendimientos futuros probables y, como muestra el gráfico 4, la zona euro en base a una relación precio-ganancias ajustadas cíclicamente parece favorable a 18,2 veces frente al promedio a largo plazo de 19,9 veces.
A medida que entramos en un período de crecimiento más lento, la identificación de las empresas más atractivas se vuelve aún más importante para los inversores que buscan aprovechar los rendimientos antes que el mercado. Generar alfa, en lugar de confiar en un crecimiento amplio y correlacionado de las ganancias del mercado, puede marcar la diferencia en la dispersión de los retornos.
Nuestra experiencia en la selección de empresas infravaloradas a través de un análisis fundamental bottom-up debería brindarles a los inversores confianza en nuestra capacidad para generar retornos superiores.
Tal como lo hemos descrito anteriormente, existen numerosas corrientes que influyen en los mercados de renta variable y el cálculo de lo que ya se ha valorado es la clave del éxito de la selección de acciones. Nuestro experimentado equipo de analistas sectoriales nos ayuda a los gestores de fondos a descubrir las oportunidades que otros pueden perder.
En el contexto de una posible ralentización del entorno económico, es crucial identificar aquellas empresas que están tomando medidas para mejorar su propio desempeño, en lugar de simplemente confiar en la creciente ola de una mayor actividad económica.
Rory Bateman es responsable de renta variable de Europa y Reino Unido de Schroders.
Pixabay CC0 Public DomainFoto: Free-Photos. Para la inversión en bonos, me guío por el consejo de mi padre
Realmente he trabajado con mucha gente inteligente durante mi etapa en MFS, y durante mi carrera en la industria de gestión de inversiones. Dicho esto, cuando pienso sobre el mejor consejo que he recibido nunca, pienso en el consejo que recibí de mi padre. No era necesariamente un inversor profesional, pero tenía interés por el mercado financiero. Recuerdo que en un momento muy temprano en mi carrera, me sentó y me habló de que, como inversor, no necesariamente se quiere invertir el dinero de los clientes en una apuesta basada en un resultado político o legal.
Pienso sobre esta frase, que me dijo hace 30 años cuando estaba todavía en la escuela, y pienso en los últimos eventos que hemos atravesado como inversores. Comenzando con lo ocurrido en Reino Unido, con la votación del Brexit y con el cambio de administración experimentado en Estados Unidos. No sólo la mayoría de los analistas y pronosticadores obtuvieron un resultado erróneo, además se calculó de forma errónea el impacto del mercado.
Y, cuánto han resonado las ideas de mi padre en mi cabeza a la hora no invertir sobre esas premisas. La razón por la que él recomendaba no invertir sobre un resultado político es muy simple. Porque no se tiene una ventaja competitiva cuando se invierte así, sino que se habla de las mismas cuestiones sobre las que habla cada inversor en el mercado. Por lo que parece cierto para mí hoy en día, en este punto de mi carrera, es recordar poner el foco en lo que somos buenos. Cuál es nuestra principal ventaja competitiva y que necesitamos para proporcionar un kit de herramientas fundamentales a nuestros inversores cada día. Esto es lo que hacemos bien. Esto es lo que pienso que hacemos en nuestro departamento de renta fija, y esto es por lo que sigo pensando en el consejo de mi padre cuando tomo decisiones por los clientes.
Columna de William J. Adams, CIO de renta fija global de MFS Investment Management
Pixabay CC0 Public DomainFoto: weltraumreporter. El posible exceso de temor al impacto de una guerra comercial en los mercados emergentes
La volatilidad volvió a irrumpir en los mercados en el primer trimestre de 2018. La preocupación principal de muchos inversores es la perspectiva de una guerra comercial entre Estados Unidos y China. Dicha guerra podría socavar la importante relación comercial entre el país norteamericano y el gigante asiático, y existe además el riesgo de que otros países, como Corea del Sur, se vean atrapados en el fuego cruzado.
La desaceleración del crecimiento mundial, la depreciación del dólar, el encarecimiento del petróleo y la decisión de la Reserva Federal estadounidense de subir los tipos de interés en marzo de 2018 contribuyeron, en su conjunto, a transmitir la sensación de que nos habíamos adentrado en un periodo de mayor incertidumbre.
Ahora bien, aunque la retórica suene alarmante, creemos que ambas partes del conflicto son conscientes de que una guerra comercial no deparará ganadores. El presidente Trump ya ha comenzado a dar un silencioso paso atrás en algunas de sus propuestas; está excluyendo temporalmente de sus políticas de aranceles sobre las importaciones de acero y aluminio a países con los que mantiene estrechas relaciones comerciales, como Corea del Sur y Australia, , al tiempo que suscribe acuerdos a más largo plazo.
Hace diez años, la posibilidad de un deterioro de las relaciones comerciales entre Estados Unidos y China (las dos economías más grandes del mundo) habría desencadenado, con toda probabilidad, una espiral de ventas en los mercados emergentes. Hoy en día, los inversores se sienten menos vulnerables, pese a existir otros factores que crean incertidumbre, como la subida de los tipos estadounidenses, y, si bien se registró una suerte de corrección, la renta variable emergente se ha revalorizado un 1% desde principios de año y ha batido la rentabilidad de los mercados desarrollados.
Aunque la ralentización del crecimiento del PIB mundial plantea riesgos, los actuales temores sobre una guerra comercial y sus repercusiones en los mercados emergentes parecen exagerados.
Un agravamiento de la situación no parece probable
Resulta esencial analizar en perspectiva las consecuencias del aumento de los aranceles. Estimamos que el incremento propuesto en los aranceles chinos supondría una pérdida del 0,08% en el PIB estadounidense. Mientras tanto, los aranceles estadounidenses afectarían el PIB de China en un 0,01%. Por lo tanto, en esta fase, el impacto global de los aranceles no resulta ni mucho menos alarmante —parece más bien una nueva dosis de altanería por ambas partes.
Es poco probable que China se vea afectada por un éxodo masivo de fabricantes. Las compañías ya están buscando bases de fabricación más baratas en otros rincones de Asia, debido a los aumentos salariales en China. Vietnam, la India, Pakistán y Bangladés se han beneficiado de esta tendencia hasta la fecha. China ha absorbido las pérdidas y creado nuevos puestos de trabajo en el sector de servicios y en las manufacturas de mayor valor, y mantiene así su trayectoria de crecimiento hacia el objetivo del 6,5% fijado para 2018.
Si bien albergamos la esperanza de que no se agraven las tensiones comerciales, seguimos examinando de cerca las relaciones entre Estados Unidos y China, sobre todo porque el presidente Trump está contemplando la posibilidad de concretar los 100.000 millones de USD adicionales en aranceles en virtud del artículo 301 sobre las exportaciones chinas en mayo.
El riesgo real surge con la amenaza de un agravamiento de la guerra comercial. Según nuestras observaciones actuales, el Gobierno chino ha venido respondiendo de manera comedida, al participar activamente en las conversaciones comerciales y explorar las opciones de negociación. El primer ministro chino, Li Keqiang, manifestó públicamente que China no obligaría a las firmas extranjeras a transferir tecnología y que reforzaría los derechos de propiedad intelectual, con lo que demostró su disposición a hacer concesiones en dos asuntos que revisten suma importancia para Estados Unidos. Nuestra visión actual es que China no quiere correr el riesgo de verse sumida en una escalada de represalias de gran envergadura.
La venganza de China hasta la fecha reviste astutamente un cariz estratégico, y se centran en seis categorías: vehículos, soja, plástico, tabaco, sorgo y productos químicos. Los tres primeros sectores se concentran mayoritariamente en los estados del medio oeste, desde Ohio hasta Wisconsin, que pasaron de apoyar a Obama en las elecciones de 2012 a respaldar a Trump en 2016. Las plantaciones de tabaco y sorgo también suelen situarse en las zonas tradicionalmente conservadoras del sur: Texas, Virginia y Carolina del Norte, donde los demócratas están haciendo mayores incursiones.
Pese a toda esta altanería, consideramos que las dos partes saben que se puede perder más de lo que se puede ganar si la situación se desboca. En un sensato movimiento, Pekín está tratando de convencer a los votantes de Trump para que apoyen una mitigación del conflicto, al tiempo que ofrece unas cuantas concesiones en asuntos como la transferencia de tecnología, las empresas conjuntas de automoción y las finanzas. El gigante asiático dispone de una clara estrategia para relajar las tensiones.
Preocupaciones de mayor calado De manera más general, algunos inversores siguen dudando acerca del atractivo de China. Aducen los elevados costes y la capacidad excedentaria del pasado. Las reformas centradas en la oferta están abordando estos asuntos, por lo que muchos sectores están regresando a una situación de flujo de caja positivo. En lugar de utilizar este efectivo adicional para incrementar la capacidad, las compañías lo utilizan para reducir su endeudamiento, lo que significa que serán menos dependientes del apalancamiento en un futuro. Esto supone una buena noticia para la salud del sistema bancario y la calidad de sus activos.
Desde hace mucho tiempo llevamos argumentando que existen dos economías en el gigante asiático: la vieja China industrial y la nueva China orientada al sector de servicios. Demasiados observadores occidentales establecen generalizaciones sobre China y son incapaces de diferenciar entre las regiones costeras y las regiones interiores del país. Es aquí donde una dinámica selección de valores llevada a cabo por inversores especializados puede dar frutos.
China podría verse nueva e indirectamente espoleada por la poderosa función que podría desempeñar en las próximas negociaciones. El país asiático podría disponer de algunas de las bazas necesarias para resolver el conflicto nuclear coreano, gracias a su relativamente buena relación tanto con Estados Unidos como con Corea del Norte. En efecto, la reciente visita de Kim Jong-un a China fue su primer viaje fuera de Corea del Norte en siete años, desde que llegó al poder. Esto podría ofrecer un nuevo respaldo a los argumentos de China en lo que respecta a las negociaciones comerciales con el presidente Trump.
Los escépticos han advertido de que las subidas de los tipos estadounidenses y el fortalecimiento del dólar podrían desencadenar una crisis en los mercados emergentes. Esto no se ha materializado, gracias a la profundidad de los mercados de deuda locales. En la actualidad, el bloque emergente se halla, en líneas generales, en una posición mucho más sólida que en el pasado, y es capaz de capear la apreciación del billete verde. La Reserva Federal estadounidense parece comprometida a acometer un lento y continuo programa de subidas de tipos; siempre y cuando no haya sorpresas repentinas, no parece probable que surjan obstáculos en el camino. Curiosamente, la última vez que la Fed subió los tipos, la renta variable emergente experimentó un repunte, dado el entorno de sólido crecimiento sincronizado a escala mundial (gráfico 1).
Gráfico 3: Rentabilidad sobre los recursos propios (ROE) similar a la de los mercados desarrollados, pero los emergentes cotizan con descuento
Unas perspectivas más halagüeñas sobre los mercados emergentes sugieren que quienes adoptan un enfoque fundamental en la selección de valores tienen ante sí una época emocionante. El crecimiento de los beneficios está cobrando fuerza y se está traduciendo en una mejor rentabilidad bursátil.
Al mismo tiempo, las valoraciones parecen baratas con respecto de sus niveles históricos. Si analizamos las acciones emergentes y las comparamos con sus homólogas de los mercados desarrollados, sus respectivas rentabilidades sobre los recursos propios son idénticas. Ahora bien, los inversores se benefician de un descuento de valoración del 20% cuando invierten en los mercados emergentes, de ahí que resulte atractivo apostar por estos mercados en 2018.
Columna de Dara White, director global de renta variable de mercados emergentes en Columbia Threadneedle.
Información importante: exclusivamente para uso interno de profesionales de inversión (no debe hacerse llegar a terceros).Las rentabilidades pasadas no son indicativas de los resultados futuros. El valor de las inversiones y de los ingresos no está garantizado y puede tanto aumentar como disminuir; dicho valor puede verse afectado por las fluctuaciones de los tipos de cambio. Esto significa que un inversor podría no recuperar el importe invertido. El análisis incluido en este documento ha sido elaborado por Columbia Threadneedle Investments para sus propias actividades de gestión de inversiones, puede haber servido de base para la toma de decisiones antes de su publicación y su disponibilidad tiene carácter accesorio. Todas las opiniones vertidas se formulan en la fecha de publicación, aunque pueden sufrir cambios sin previo aviso. La información obtenida de fuentes externas se estima fidedigna, si bien su precisión o integridad no pueden garantizarse. La referencia a acciones o bonos específicos no debe interpretarse como recomendación de negociación. Publicado por Threadneedle Asset Management Limited («TAML»). Sociedad registrada en Inglaterra y Gales con el n.º 573204. Domicilio social: Cannon Place, 78 Cannon Street, Londres EC4N 6AG. Autorizada y regulada en el Reino Unido por la Autoridad de Conducta Financiera (FCA). Columbia Threadneedle Investments (Columbia Threadneedle) es el nombre comercial global del grupo de sociedades Columbia y Threadneedle.columbiathreadneedle.com
Pixabay CC0 Public DomainFoto: Pulicdomainpictures. El crecimiento económico y los resultados empresariales, catalizadores de la renta variable en los próximos meses
En los próximos meses el crecimiento robusto de los datos macroeconómicos y los resultados empresariales pueden ser los catalizadores de la renta variable en los mercados financieros, lo cual sería negativo para los bonos, cuyas rentabilidades subirían por el repunte de la inflación.
La finalización de la incertidumbre sobre la guerra arancelaria sería un revulsivo para las bolsas; si continúa la escalada de la guerra comercial entre EE.UU. y el resto del mundo se va a ver afectada negativamente la confianza de los empresarios y consumidores con lo que restará crecimiento económico.
Para los mercados de la zona Euro sobre todo, una declaración del gobierno italiano más contundente sobre su adhesión al proyecto y una mayor imagen de cohesión provocaría una relajación de las rentabilidades de los bonos periféricos, un tensionamientos de los centroeuropeos y una subida de las bolsas.
En los últimos meses la disciplina de producción de la OPEP y Rusia, el aumento de la demanda, la bajada de los inventarios, la reducción de la producción de Venezuela y la imposición de sanciones a Irán por EE.UU. han provocado un repunte importante del precio del petróleo.
Creemos que la importancia creciente de la extracción mediante la técnica del fraking, que ha llevado a la autosuficiencia a EE.UU. y cuyo coste marginal cada vez es más bajo, unido a la eficiencia de los aparatos que lo consumen, va servir de freno a la subida del precio del petróleo, salvo que los países de la OPEP sigan reduciendo su producción. Con un petróleo ente 50 y 60 dólares el barril creemos que hay un equilibrio de las aspiraciones de productores y consumidores.
La subida del petróleo se está reflejando en los datos de inflación recientes, pero como hemos dicho antes no vemos un petróleo más alto. Las inflaciones generales tenderán en los próximos meses a las subyacentes (que no tienen en cuenta los componentes más volátiles como alimentación y energía) y éstas están subiendo pero de forma mucho más moderada.
EE.UU. está en el proceso de crecimiento más largo de su historia, 10 años, y los datos muestran que su economía va a continuar acelerándose, la confianza de los consumidores y empresarios está en máximos, tiene el paro en el 3,8% y crece cerca del 3%. Con este panorama no hay que descartar que la economía se recaliente y se acabe el ciclo, la clave va a estar en las subidas salariales, que por el momento son limitadas, tampoco las materias primas están subiendo. Si se lleva a cabo el plan de incremento del gasto público puede aumentar la presión sobre la inflación. Dicho esto, pensamos que aún quedan 3 o 4 trimestres en que no se producirá.
Europa está presentando como problema estructural que siempre hay alguna cuestión de algunos de los miembros que influye negativamente en los mercados. Por otra parte, el crecimiento fuerte de los resultados se está produciendo en el sector tecnológico, que tiene un peso bajísimo en la economía europea. Esto nos hace pensar que, aunque las valoraciones son menos exigentes en Europa, los índices de EE.UU. funcionarán mejor. Otra cosa es a nivel de carteras, una buena selección de activos puede hacer que se supere el rendimiento.
En el caso de las economías emergentes, aunque su situación económica es mucho mejor que en ocasiones anteriores en cuanto a déficit por cuenta corriente y déficit públicos, tamaños de las economía, crecimiento y reservas han reaccionado muy mal al fortalecimiento del dólar y las subidas de tipos en EE.UU. Lejos de pensar en reducir posiciones hay que considerarlo una oportunidad.
Tribuna de Miguel Ángel García, director de Inversiones de Diaphanum
Pixabay CC0 Public DomainFree photos. Crédito corporativo europeo: perspectivas para el segundo semestre de 2018
A medida que se acerca el segundo semestre de 2018, los inversores comienzan a tomar nota del final del programa de compra de bonos corporativos del Banco Central Europeo (CSPP por sus siglas en inglés). El BCE finalizará el programa a finales de año. Al contrario que muchos inversores, creemos que el mercado de crédito investment grade euro está relativamente bien aislado del final del CSPP.
Como respaldo de nuestra visión, un reciente e interesante informe elaborado por Barclays* apunta a que el final del CSPP podría ser “menos desafiante para los inversores de crédito investment grade euro de lo que temen”. Barclays analizó el coeficiente del factor CSPP en su modelo transversal para el investment grade euro. El método sugiere que la prima del programa de compra de bonos corporativos del BCE apareció en los diferenciales del investment grade euro cuando se anunció el CSPP en marzo de 2016, pero se ha recuperado y ahora sólo es de tres puntos básicos.
Dado que los bonos elegibles del CSPP representan sólo el 34% del índice Euro Investment Grade, el final de las compras significaría que el índice sólo se ampliaría 1pb, según Barclays. Sin embargo, se debería señalar que el mercado investment grade euro se ha ampliado bastante respecto a los fundamentales macro y de crédito, ceca de 40pbs en el año. Por tanto, la potencial ampliación del final del CSPP podría estar ya descontada.
De manera similar al programa de compra de bonos de Reino Unido en el mercado de la libra esterlina entre septiembre de 2016 y abril de 2017, los diferenciales se ampliaron antes del final del programa, pero se redujeron y tuvieron un mejor rendimiento después de que terminara el programa. Dada la ampliación continuada en el segmento investment grade euro, los diferenciales podrían retroceder buena parte de esta ampliación después de que haya terminado el CSPP y registrar un mejor rendimiento.
Creemos que los mercados de crédito en euros se recuperarán de los niveles actuales durante la segunda mitad del año debido a que la ampliación registrada en el año es significativa. En este contexto donde el final de CSPP no es problemático y la expectativa de que las tensiones de una guerra comercial y la volatilidad en Italia continúen disminuyendo durante el verano, creemos que ahora hay más valor en el mercado investment grade euro, especialmente en las compañías periféricas, en los instrumentos sub y en las emisiones primarias. Estos factores podrían ayudar a revivir la mentalidad del carry trade a corto-medio plazo, lo que a su vez impulsaría los diferenciales durante la segunda mitad del año, con el continuo apoyo de los bancos centrales.
De hecho, los diferenciales del investment grade euro se han ampliado 40 puntos básicos en el año, hasta alcanzar los 120 puntos básicos de media. Esto es significativo, ya que este movimiento retrocede casi la mitad del rally desde febrero de 2016, cuando los márgenes habían alcanzado un máximo de 160 puntos básicos.
En ese momento, los diferenciales habían aumentado significativamente tras la dura suposición de los inversores de que el sistema bancario europeo estaba en problemas y ya no era sostenible, lo que provocó otra crisis financiera. Esto no fue así, y para volver a ver niveles tan altos de los diferenciales, tendríamos que suponer que está a punto de materializarse a corto plazo un mercado bajista de todo el mercado crédito.
Este no es nuestro escenario base y para que los diferenciales se amplíen aún más desde los niveles actuales, necesitaríamos ver lo siguiente:
Recesiones en los mercados desarrollados
Una crisis soberana o financiera en la UE
Una ampliación mucho mayor de las condiciones financieras globales impulsadas por la Reserva Federal de EEUU.
Al igual que los niveles de los diferenciales de febrero de 2016, los niveles de los diferenciales de tipo recesivo oscilan ahora alrededor de los 150 pbs, pero no prevemos que ninguno de estos escenarios se desarrolle a corto o medio plazo, especialmente ya que tenemos la evidencia de que los bancos centrales deberían mantener su apoyo y hay poco riesgo de una recesión inminente.
Crecimiento en los mercados desarrollados
En términos de previsiones de crecimiento, este año se estima que el PIB de EEUU crezca un 2,8% mientras que el de la zona euro logre situarse alrededor del 2%. Asumimos que la guerra comercial no escalará demasiado desde los niveles actuales y que los aranceles más elevados no se materializarán. Seguir los tweets del presidente Trump puede suponer perder dinero, ya que ha seguido una política de un paso adelante y un paso atrás.
Las exportaciones de coches alemanes a EE.UU. sólo representan un 0,7% del PIB alemán y los modestos aranceles sobre los coches de lujo alemanes podrían terminar siendo sostenibles. Por tanto, nos mantenemos alejados de los escenarios de tipo recesivo para el resto de 2018.
El apoyo de los bancos centrales mantiene el ciclo más tiempo
El mes pasado, informamos de que existía la posibilidad de que el BCE no alterara su tono moderado y esto es lo que Draghi hizo en junio, a pesar de que el quantitative easing acabe a finales de año. El consejo de gobernadores no subirá los tipos durante al menos otros 15 meses y continúa proporcionando financiación muy barata a las economías de la zona euro. El BCE también tiene la intención de continuar con sus grandes reinversiones durante más tiempo después de que finalice el programa de compras, y las reinversiones se estimaron en cerca de 180.000 millones de euros el próximo año.
En lo que respecta a la Fed, que la tasa neutral a corto plazo este cerca del 2,75% puede significar una pausa en las subidas de tipos a finales de 2018 o principios de 2019. Powell está siendo más cauto, e indicó en el foro de Sintra, en Portugal, que por primera vez están oyendo que las compañías están posponiendo sus inversiones, contrataciones y la toma de decisiones comerciales.
Afirma que es algo nuevo que no está en sus previsiones, por lo que está siendo más cauto ahora, lo que indica que será más cauto en el futuro. Si llegara una pausa, esto significaría que el bono de EEUU a 10 años volvería al 2,7%, o por debajo, y sería un apoyo de y para los mercados de crédito y el ciclo, ya que evitaría un ajuste excesivo de las condiciones financieras globales.
Ni recesiones, ni crisis financieras a la vista
En conjunto, las valoraciones y los diferenciales se han abaratado lo suficiente y esperamos que la recuperación comience a partir de julio. Somos positivos para el segundo semestre y creo que esto representa un muy buen punto de entrada. Es bastante improbable que veamos escenarios de recesión o crisis financieras a corto o medio plazo. Además, esperamos que los bancos centrales mantengan su apoyo, como hemos mencionado anteriormente. El final del CSPP no debería ser una perturbación importante dada la baja prima de compra relativa al programa para valores elegibles.
Aunque tendremos en mente la retórica comercial y de aranceles que proviene de la Casa Blanca, nos reconforta la política del presidente de dar un paso adelante y un paso atrás para mitigar dichos riesgos. En última instancia, el presidente Trump debería defender los mercados bursátiles de EEUU, ya que es probable que se conviertan en una herramienta o mantra de la campaña electoral de mitad de mandato de 2018.
