Pixabay CC0 Public DomainFoto: Douglas Lemoine. ¿Son sostenibles las increíbles ganancias de la bolsa estadounidense?
MFS Investment Management, la gestora internacional que cuenta con centros de inversión en Boston, Hong Kong, Londres, Ciudad de México, Sao Paulo, Singapur, Sídney, Tokio y Toronto, tiene un enfoque fundamental a la hora de examinar el mercado financiero. ¿Y, a qué se refieren con un enfoque fundamental? Hacen alusión al análisis de los flujos de caja, de los balances financieros, de la calidad de los beneficios. Todas estas cuestiones importan realmente. Pero, en la actualidad los mercados atraviesan un ciclo que es más dependiente de los titulares, que hablan de aranceles y de posibles guerras comerciales.
Según Rob Almeida, gestor de renta variable institucional en MFS Investment Management, los beneficios del segundo trimestre de las empresas que pertenecen al índice S&P 500 están atravesando un ciclo enorme. “Necesitaríamos cuestionar y examinar la durabilidad y la sostenibilidad de este ciclo, discernir qué parte de esta cadena de ganancias se alimenta de factores que son únicos. Puede tratarse de un periodo de recompras de acciones o del impacto de la reforma fiscal, por lo que debemos centrarnos en aquellas empresas que tienen unos beneficios con una durabilidad sostenible en el tiempo, y en saber qué empresas carecen de esta característica”, explica.
“Este año ha sucedido algo en el mercado que ha sido muy diferente de lo ocurrido en los últimos años, las valoraciones de la renta variable han bajado. Lo que está sucediendo es que los beneficios empresariales están creciendo a un ritmo mucho mayor que los precios de las acciones. Por lo tanto, los inversores se están cuestionando la sostenibilidad del poder de los beneficios, están comenzando a examinarlos. Lo cual no es un fenómeno atípico en un momento tardío del ciclo”, añade Almeida.
Para James Swanson, estratega jefe de MFS Investment Management, la estrategia a seguir es clara: “Lo que haremos en MFS es centrarnos en los beneficios empresariales y su sustentabilidad, examinando los factores que los están impulsando. Vamos a continuar haciendo este análisis para nuestros inversores en adelante. Estén conectados”, concluyó Swanson.
Opiniones de James Swanson, estratega jefe de MFS Investment Management, y Robert M. Almeida, gestor de renta variable institucional.
Pixabay CC0 Public DomainNietjuh. Las políticas monetarias y Trump marcan el rumbo de la economía
La economía estadounidense no se toma ningún respiro: sigue creciendo a un ritmo bastante fuerte y funcionando a toda máquina en cuanto al consumo de los hogares, la inversión empresarial y el gasto público. Además, la posibilidad de otra ronda de rebajas fiscales antes de las elecciones de mitad de mandato en noviembre compensa cualquier posible pérdida de impulso en el segundo semestre después del «subidón» del primero.
En este contexto, el mensaje que transmitió la Fed en junio fue claramente positivo y sin ambigüedades: a menos que se produzca una desaceleración importante, la Fed mantendrá su rumbo de normalización, subirá los tipos a corto plazo en 25 puntos básicos al trimestre y seguirá dejando adelgazar su balance a medida que venzan los bonos adquiridos en su programa de expansión cuantitativa. ¿Cómo podría el banco central actuar de otra manera, cuando acaba de revisar al alza sus proyecciones de crecimiento del PIB, prevé que la tasa de desempleo llegue a un mínimo de varias décadas y espera que la inflación se estabilice justo por encima de su objetivo del 2%?
A este lado del Atlántico, ahora hay un nivel similar de visibilidad en cuanto a las previsiones de política monetaria, pero esta es prácticamente la única similitud con los Estados Unidos. Efectivamente, el impulso económico en la zona euro se ha desacelerado en la primera mitad del año y las presiones inflacionistas subyacentes siguen débiles, en el mejor de los casos.
Si bien se prevé una estabilización del crecimiento en los próximos meses gracias a la resistencia de la demanda interna, las tensiones del comercio mundial y las amenazas de aranceles seguirán lastrando los sectores industriales sensibles a las exportaciones. Frente a este entorno de dinámica de crecimiento positiva pero más moderada y el aumento de los riesgos bajistas (por no mencionar los riesgos políticos en Italia), Draghi volvió a dar una de cal y otra de arena. El BCE mantiene formalmente su rumbo de normalización de la política monetaria dado el afianzamiento de unas perspectivas económicas positivas, pero en vista de los riesgos a la baja e incertidumbre, establece un calendario extremamente cauteloso para esta normalización: el fin probable (pero no seguro) del programa de expansión cuantitativa para finales de año, y una primera subida de tipos aplazada hasta después de mediados de 2019.
La idea subyacente está clara: el BCE se inclina hacia la cautela y quiere mantener unas condiciones financieras muy relajadas hasta que esté más seguro de que nada hará descarrilar la expansión en curso de la zona euro. Este panorama de crecimiento más moderado y baja inflación, que implica unas políticas monetarias laxas durante más tiempo, caracteriza no solamente a la zona euro, sino también, más o menos, a todo el mundo desarrollado (menos Estados Unidos), incluidos Japón y Australia.
Por su parte, la dinámica de crecimiento se está ralentizando de manera generalizada en los mercados emergentes. En China, los temores sobre el impacto de los aranceles de Estados Unidos sobre las industrias relacionadas con exportaciones se suman a un entorno de crecimiento interno que ya es más moderado. No obstante, las autoridades chinas cuentan con las herramientas necesarias para gestionar estos contratiempos hasta cierto punto, recurriendo a la política monetaria (que últimamente ha pasado a ser decididamente laxa) y del tipo de cambio (el yuan se ha depreciado un 5% frente al dólar en dos meses).
En cambio, la tendencia general de política monetaria en los mercados emergentes es hacia un endurecimiento de las condiciones de crédito para contener la depreciación de las divisas y las consiguientes presiones inflacionistas importadas. Las subidas de tipos en Turquía, Indonesia, México, la India o el final del ciclo expansivo en Sudáfrica, Brasil o Rusia dan fe del cambio del entorno macroeconómico de los mercados emergentes, desencadenado por el endurecimiento de la política monetaria de la Fed y su impacto sobre las economías que dependen de la financiación en dólares.
Tribuna de Adrien Pichoud, economista jefe de SYZ AM.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Kurtis Garbutt. Tres instrumentos de renta fija que se benefician del aplanamiento de la curva de tipos
En el segundo trimestre del año, la curva de rendimiento continuó aplanándose. La Reserva Federal de Estados Unidos elevó los tipos por séptima vez en este ciclo, mientras que la deuda a largo plazo se negociaba en un rango justo por debajo del 3% en el segundo trimestre. Desde Eaton Vance, vemos varias implicaciones:
La mayoría de los sectores de renta fija están ahora en territorio negativo.
En Estados Unidos, una serie de indicadores, como el bajo desempleo y el crecimiento constante, sugieren que el mercado puede estar subestimando las fuerzas inflacionistas y unos tipos de interés potencialmente más altos a largo plazo.
Al mismo tiempo, un riesgo político elevado y la posibilidad de una guerra comercial global podrían presionar a la baja los rendimientos a largo plazo.
Creemos que hay una mayor claridad con respecto a la dirección de los tipos en el extremo corto de la curva de rendimiento que en el extremo largo.
En este entorno, es posible que los inversores deseen considerar diversas inversiones a tasa variable cuyos rendimientos ahora son más altos y están aumentando:
Floating-rate loans: Los préstamos a tasa flotante generalmente se ofrecen a un margen superior al Libor, por lo que el payout de un préstamo aumentará a medida que lo haga el índice de referencia. Los préstamos están por debajo de los instrumentos investment-grade, pero tienen una combinación inusual de características de respaldo de crédito: son sénior en la estructura de capital y están garantizados por activos corporativos.
Tax-exempt floating-rate: Los instrumentos de tasa variable exentos de impuestos son una opción para los inversores que pueden lidiar con problemas de mayor calidad, como notas de tasa variable (FRN) y obligaciones de tasa de demanda a tasa variable (VRDO). Aproximadamente el 95% del mercado combinado de FRNs y VRDOs, que supone 229.000 millines de dólares (US$229 Bn) tienen una calificación de investment grade.
Floating-rate structured: Los productos estructurados de tasa flotante comparten un elemento básico común: un conjunto de títulos cuyo flujo de efectivo se divide para crear un nuevo conjunto de bonos, o «tramos». Los compradores de los tramos junior reciben un mayor rendimiento a cambio de aceptar más riesgos, como el incumplimiento de algunos de los títulos subyacentes.
Wikimedia Commons. Las consecuencias de la guerra comercial entre EE.UU. y China para Latinoamérica
¿Pueden salir beneficiados países como Brasil y Argentina (grandes exportadores de soja) de la pulseada entre los dos gigantes?
Hace una década, EE.UU. suministraba el 38% de la soja a China comparado con el 34% de Brasil. Ahora Brasil suministra el 57% de las importaciones chinas frente al 31% de EE.UU., según la Administración General de Aduanas de China. La soja es el primer producto en valor importado por China desde EE.UU. El año pasado fue por un monto superior a los 12.400 millones de dólares. En volumen, fueron 36 millones de toneladas.
En los últimos tres años China viene reduciendo sus compras de Estados Unidos, y elevando sus compras de soja de Brasil. Por otro lado, China autorizó la importación de 100.000 toneladas de aceite de soja procedentes de Argentina y ha ido liberando los aranceles a la importación de harinas de soja. También viene desarrollando numerables aperturas de plantas de etanol.
China importa unos 120 millones de toneladas de granos y oleaginosas por año donde la soja representa un 80% de volumen total. Asimismo, se estima que durante el 2018 importará un millón de toneladas de carne vacuna y 1,6 millones de toneladas de carne porcina. En el caso de la carne porcina China se autoabastece en un 97% y el restante 3% de importaciones está muy distribuido en varios países, por lo que el impacto en precios locales es insignificante.
La soja que China produce no va a la molienda, son porotos para tofu, comestibles y no modificados genéticamente. Los rendimientos son bajos, de alrededor de 1,7 toneladas por hectárea, y la rentabilidad está muy por debajo del maíz. No hay manera de que puedan reemplazar 20 o 30 millones de toneladas de importaciones de soja de los Estados Unidos. Produce solo el 4% de la oferta global de soja, alcanzando solo para cubrir seis semanas de su necesidad de consumo.
En conjunto, el esfuerzo arancelario en China, ha inflado el costo de la carne de cerdo de EUA en el país asiático en un 88%. Los márgenes de producción de cerdo de China están en su nivel más bajo de 5 años y los precios de cerdo en China en su nivel bajo de 4 años. En esencia, esto ayuda a la causa doméstica en China a mantener un producto con bajo precio para competir, mientras aumenta el soporte interno para el productor de cerdo en China.
Desde el inicio de la guerra comercial, los importadores de China iniciaron un movimiento de cancelaciones de contratos ya firmados para la importación de la soja estadounidense.
En cuanto a la logística internacional, la menor demanda de China por el poroto estadounidense se deriva a puertos del Brasil. La mayor demanda por el poroto de soja de dicho país hizo aumentar fuertemente el precio FOB de la oleaginosa en el puerto de Paranaguá
Obtener soja del productor brasilero se está convirtiendo en un problema. Entre 3.20 dólares y 4.65 dólares sale cada bushel de soja enviado a puerto como pago de flete debido a las nuevas tarifas. El costo de envío del productor al puerto en EUA es de $1.50. Esto presenta un problema para China y el productor brasilero. China tendrá que pujar en los puertos para obtener soja en niveles que estimule la venta del productor brasilero y este pierde una gran porción de los altos niveles de bases debido a las altas tarifas de fletes.
El día en que comenzó a regir el arancel chino del 25% para la soja importada desde los Estados Unidos, el valor de la oleaginosa trepó un 4,6% en la Bolsa de Chicago. El precio había caído al nivel más bajo de los últimos diez años. La tendencia de baja de la CBOT fue reafirmada en la jornada del lunes con una baja cercana a los 8 dólares/tn. Los fondos tienen ya casi 54 mil contratos vendidos. Sin noticias vinculadas a un acercamiento comercial entre China y Estados Unidos.
La Asociación de Productores de Soja de EE.UU. (American Soybean Association) volvió a solicitar, tal como vienen haciendo de manera sistemática en las últimas semanas, que el gobierno de Trump elimine el arancel adicional del 25% aplicado a productos industriales chinos para así evitar una represalia equivalente por parte de la nación asiática contra productos estadounidenses. La Comisión de Créditos para los Commodities (CCC) fundada por Roosevelt en 1933, dependiente del USDA está autorizada a generar líneas de asistencia por hasta U$S 30 mil millones para establecer, respaldar y proteger los ingresos y los precios de los productos agrícolas.
Hoy se habla de importación de soja de Estados Unidos a Brasil, teniendo como características la reorganización de ventas a China. Argentina ya contabiliza en sus libros soja de Estados Unidos. Las ventas en Brasil por parte de los productores llegan a casi el 78% de la cosecha contra 67% de la campaña anterior, en la Argentina se comercializó el 68% de la producción estimada en 36 millones de toneladas.
El diferencial de los precios de la soja de EE.UU. versus la del Mercosur debería cubrir al menos el costo del flete, seguros y Arancel Externo Común del Mercosur (10% del valor FOB). Parte de esa brecha podría arbitrarse circunstancialmente con importaciones argentinas de soja estadounidense –las cuales fueron habilitadas recientemente por el gobierno de Mauricio Macri– de manera tal de compensar el faltante de oferta generado por la sequía registrada en el ciclo 2017/18 (además de corregir el creciente déficit proteico del poroto argento).
En la Argentina, a diferencia de la soja ingresada de Paraguay, la proveniente de EE.UU. debe abonar un derecho de exportación extrazona del 8,0% sobre el valor FOB (por tratarse de una importación realizada por fuera del Mercosur). Y también un flete marítimo que actualmente se encuentra en torno a 28 dólares /tonelada. Considerando un valor FOB actual de referencia de 331 dólares /tonelada para el poroto estadounidense versus un FOB argentino de 365 dólares /tonelada, aún resta generar un diferencial de unos 20 dólares/tonelada para que puedan volver a arbitrarse ambas posiciones, es decir, para que pueda ser nuevamente viable económicamente la importación argentina de soja originada en EE.UU.
Al tratarse de una operación comprendida en el régimen de admisión temporaria, la normativa vigente permite deducir el costo total de importación del poroto de soja (CIF + aranceles) de la base imponible resultante de la venta externa de aceite, biodiesel y harina de soja (de manera tal que la retención sólo se aplica sobre el agregado de valor local y no sobre el insumo importado.
Ricardo Passero es Senior Risk Management Consultant en el área de Commodities para INTL FCStone Argentina
Pixabay CC0 Public Domain. La propuesta de inversión sostenible de Mirova
Puede que la inversión sostenible, o inversión socialmente responsable (ISR), comenzara como una opción de inversión minoritaria en los años noventa, basándose en aquel momento en la exclusión de sectores como armas o tabaco. Se centraba en la renta variable e incluía sectores como alimentos orgánicos o energías renovables.
Veinte años más tarde, la inversión sostenible se apoya en factores ambientales, sociales y de gobernanza (ASG) y se aplica de forma creciente al proceso de inversión de todas las categorías de activos. El avance en la aplicación de estos factores se percibe claramente en el porcentaje de activos patrimoniales que se gestionan en Europa según los criterios ASG, que a finales de 2016 era del 52,6%, según datos de la Alianza Global para la Inversión.
La categoría sectorial VDOS de Ético enmarca los fondos de inversión que invierten en sostenibilidad, responsabilidad social, cooperación al desarrollo, consumo responsable, criterios sociales y éticos, excluyendo industria militar, tabaco y alcohol. Desde el inicio del año, el índice de la categoría consigue una revalorización del 2%, con algunos fondos mostrando un comportamiento superior. Uno de estos fondos es la clase I/A en euros de Mirova Global Sustainable Equity, que en el mismo periodo obtiene una rentabilidad del 7,4%.
Se trata de un fondo de renta variable global, que invierte en aquellas compañías que colaboran al desarrollo sostenible de la sociedad o con exposición al mismo. Utiliza temáticas que se apoyan en megatendencias a largo plazo, como demografía, tecnología, medio ambiente o políticas gubernamentales, para generar oportunidades de inversión a lo largo de toda la cadena de valor de cualquier industria.
El fondo está gestionado por Mirova, la gestora de Natixis IM experta en inversiones socialmente responsables, que ha centrado estas temáticas en Edificios y Ciudades Sostenibles, Consumo Sostenible, Energía Sostenible, Recursos Sostenibles, Salud Sostenible, Movilidad Sostenible y Finanzas Sostenibles. Mirova se propone cumplir con los 17 Objetivos de Desarrollo Sostenible de Naciones Unidas (SDGs por sus siglas en inglés), además de medir de manera constante la huella de carbono de las emisiones.
El fondo está gestionado por la experta en inversiones socialmente responsables Jens Peers, directora de Inversiones Sostenibles de Renta Variable y de Renta Fija. Jens se incorporó a Mirova en 2013, tras su paso por Kleinwort Benson Investors, en Dublín, como directora de Gestion de Carteras, especializada en estrategias ambientales para el agua, la agroindustria y las tecnologías limpias -energías renovables, eficiencia energética y gestión de residuos-. Fue también analista financiera en KBC Asset Management y asesora financiera en KBC Bank, Bruselas. Comenzó su carrera en 1998. Jens cuenta con un Master en economía aplicada por la Universidad de Amberes, Bélgica, y las certificaciones CFA®y CEFA (Analista Financiero Europeo Certificado de la BVFA-ABAF -Asociación Belga de Analistas Financieros-).
La selección de activos sigue un proceso de inversión bottom-up que combina criterios financieros y los filtros ASG que Mirova exige. El resultado final es una cartera de elevada convicción, concentrada en unos 50 valores, sin ningún tipo de restricción por capitalización, sector, índice o mercado.
Entre sus mayores posiciones encontramos acciones de Alphabet UW USD (5,1%), Mastercard Inc. (4,8%), Microsoft (4,5%), Thermo Fisher Scientific (4,1%) y Roper Technologies I (3,4%). Por sector, las mayores ponderaciones corresponden a tecnologías de la información (24,6%), salud (18,8%), consumo discrecional (12,6%), industria (12,4%) y finanzas (11,8%). Por países, Estados Unidos (56,1%), Dinamarca (7,7%), Francia (5,6%), Japón (5,5%) y Alemania (4,1%) representan los mayores pesos en la cartera.
La evolución por rentabilidad del fondo lo sitúa entre los mejores de su categoría, en el primer quintil, en 2015, 2017 y en el actual 2018. En cuanto a volatilidad, a tres años, registra un dato de 9,86% y de 8,4% en el último año, posicionándose en el quintil cuatro, en el segundo mejor grupo de los fondos de su categoría por este concepto. En el último año, su Sharpe es del 1,21% y su tracking error, respecto al índice de la categoría sectorial VDOS de Etico, del 3,15%. La suscripción de la clase I/A del fondo requiere una aportación mínima de 50.000 euros, aplicando a sus partícipes una comisión fija del 0,7%, además de un 20% de comisión sobre resultados positivos anuales del fondo respecto a su índice de referencia, el MSCI World Dividend Net Reinvested en euros. El fondo cuenta con un patrimonio total bajo gestión de 299,78 millones de euros.
El equipo gestor de Mirova se mantiene optimista en cuanto a la rentabilidad de la renta variable mundial hasta finales del presente año, en base a su estimación de crecimiento económico global más sincronizado y unos niveles de valoración razonables, en el contexto de un sólido crecimiento de los beneficios y de la valoración de otros tipos de activos, como los bonos. Sin embargo, anticipan que la selección sectorial y de valores se va a convertir en en el motor más importante, en comparación con los años anteriores.
Las megatendencias a largo plazo, como la demografía, la digitalización, la transición hacia el uso de energías limpias y la política gubernamental, son más visibles y el equipo gestor anticipa que seguirán siendo fuentes importantes de oportunidades y riesgos. Desde un punto de vista sectorial, siguen estando positivos en tecnología y salud y continúan centrándose en el consumo sostenible y en la transición energética hacia un modelo económico con menos emisiones de carbono.
En cuanto a la selección de acciones, la combinación de redes sociales y la cada vez mayor participación de la generación millennial y de la mujer en la vida económica, hacen que el equipo gestor crea que cuestiones como el acoso sexual, la igualdad de género, el pago justo de impuestos, la remuneración de los ejecutivos, el cambio climático y la responsabilidad social se estén convirtiendo en factores cada vez más importantes.
Los riesgos siguen siendo principalmente geopolíticos -Brexit, aumento del populismo, Rusia, Corea del Norte- pero también el riesgo de un rápido aumento de los tipos de interés y de los precios del petróleo.
La positiva evolución del fondo por rentabilidad en el último periodo de tres años, y su controlado dato de volatilidad, respecto al resto de fondos de su categoría, hacen a Mirova Global Sustainable Equity merecedor de la calificación cinco estrellas de VDOS.
A la hora de estructurar un patrimonio, la primera pregunta que se debe plantear – respecto de cada activo que lo integra – es si resulta más eficiente que el mismo quede en efecto dentro de ese patrimonio o si, por el contrario, sería ventajoso transferirlo o aportarlo a trust o estructura similar.
Obviamente, en el caso de los bienes que se decida mantener dentro del patrimonio personal/familiar, habrá que asegurarse que los mismos sean correctamente declarados ante la autoridad fiscal del país de que se trate y que se paguen todos los impuestos correspondientes.
Si, una vez que el cliente en cuestión ha analizado que hacer con cada activo y ha determinado – junto con asesores – la estructura patrimonial que mejor se adapte a sus necesidades y objetivos, aún no está conforme con el nivel de impuestos que tendrá que abonar, la única opción que esta persona tendría sería la de establecer su residencia fiscal en un país donde se sienta cómodo respecto del nivel de impuestos a pagar, lo cual es perfectamente posible siempre y cuando el cliente está dispuesto a dejar su país para mudarse a otro. Ello porque, contrariamente a lo que muchos piensan, el tener nacionalidades adicionales a las del país de residencia original no suma absolutamente nada a los efectos de la planificación patrimonial. Inclusive, podría restar. Ello es así ya que, salvo en los casos de Estados Unidos y Eritrea (más algún otro que me puedo estar olvidando), los sistemas tributarios están basados en el concepto de “residencia” y no de “nacionalidad”. Esto quiere decir que uno no paga impuestos de acuerdo con la nacionalidad que posee sino de acuerdo al país en el cual reside.
Aclarado ello, esto es exactamente lo que entendemos sucedió a Cristiano Ronaldo, quien además tuvo no pocos problemas con las autoridades fiscales españolas.
Como adquirir una nueva residencia fiscal
Adquirir la residencia fiscal en un tercer país no suele ser algo muy complejo y en realidad es lógico que no lo sea: ¿qué país se va a oponer a agrandar su base de contribuyentes?
Hay países que han visto en esto un negocio y promueven que extranjeros se instalen allí, facilitando el proceso lo más que se pueda; y hay otros que no.
Entre los primeros, cabe destacar a Malta, Suiza, Italia, España, Uruguay, Panamá, varias jurisdicciones del Caribe y hasta inclusive Estados Unidos. En general, estos países exigen que se cumplan las siguientes condiciones a los efectos de considerar a un extranjero como residente fiscal:
a. Que permanezca una cantidad mínima de días por año en el territorio de dicho país;
b. Que establezca su centro de vida o centro de intereses económicos en dicho país; o
c. Que realice una inversión económica de cierta envergadura.
Mientras algunos países ofrecen ventajas impositivas a sus nuevos residentes (tasas más bajas, exoneraciones, plazos de gracia, etc.), otros no lo hacen. Veamos, ahora si, que ventajas ofrece Italia a CR7 (y a cualquier extranjero que decida radicarse allí).
Las ventajes de ofrece Italia
El 8 de marzo de 2017, la autoridad fiscal italiana introdujo una serie de modificaciones al régimen legal aplicable a residentes no domiciliados en el país.
El objetivo de estas modificaciones fue claramente el de atraer personas y familias de alto patrimonio.
Tras dichas modificaciones, el sistema ofrece – con algunas excepciones – un impuesto alternativo al impuesto a las ganancias para ingresos obtenidos fuera de Italia por parte de personas extranjeras que han mudado su residencia fiscal a Italia. El monto a abonar por año es de 100.000 euros (más 25.000 euros adicionales por miembro de la familia). Esta opción puede extenderse hasta un máximo de 15 años.
El sistema está ligado a las normas migratorias, de modo que un ciudadano extranjero puede obtener una visa de inversión básicamente en los mismos casos que vimos para España.
En el caso de Cristiano Ronaldo, esto en la práctica implica que si bien no va a tener una ventaja impositiva con relación a su salario, va a pagar solo 100.000 euros por ingresos obtenidos fuera de dicho país, léase ingresos comerciales por publicidad, merchandising, imagen e intereses (lo cual no es poco).
En definitiva, y pese a lo que puede verse a simple vista, estamos ante un clarísimo ejemplo donde la mudanza de un país a otro genera una ventaja patrimonial importante, todo dentro del marco legal.
¿Lo imitará Messi?
Martin Litkaw es fundador y socio principal de la firma @LitwakParthners, una boutique de servicios legales especializada en fondos de inversión, finanzas corporativas, planificación patrimonial internacional, intercambio de información y amnistías fiscales
Pixabay CC0 Public DomainFree Photo. Los teléfonos inteligentes, determinantes para el crecimiento de los mercados emergentes
En los mercados emergentes, cada vez más gente paga con su móvil en vez de con efectivo o con tarjeta, una tendencia que parece estar acelerándose: se estima que, en 2019, el 85% de los pagos electrónicos de China se realizarán con el teléfono móvil.
La magnitud de esta tendencia sitúa a China a la cabeza de la mayoría de los mercados occidentales. Entre enero y octubre de 2017, las transacciones electrónicas en China alcanzaron los 12,77 billones de dólares mientras que PayPal realizó operaciones por valor de 451.000 millones de dólares en un periodo de tiempo similar.
En algunas zonas de África, durante mucho tiempo, si querías hacer una llamada tenías que viajar doce horas hasta el teléfono más cercano. Ahora, en toda África puedes operar en línea, comprar ganado o acceder a servicios financieros desde el móvil. Esto nunca habría sucedido si se hubiesen tenido que construir redes de telefonía fija en todo el continente.
Construir redes de telefonía fija resulta difícil en muchos de estos países, donde las distancias geográficas pueden ser enormes y la orografía, complicada. Es mucho más sencillo construir torres de telefonía móvil y este tipo de negocios resultan tremendamente rentables gracias a las menores necesidades de capital y al robusto perfil de crecimiento.
La desintermediación está siendo excepcionalmente rápida. Ya no se construyen industrias tradicionales. En muchos países de mercados emergentes, las entidades no cuentan con oficinas en cada pueblo porque la presencia física ya no es tan importante. De repente, un montón de sectores que hemos desarrollado en Occidente deben reinventarse si quieren funcionar en los mercados emergentes.
Sasha Evers director general de BNY Mellon para España y Latam.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: bambe1964. Un periodo agitado para la renta fija
Mayo fue un mes más bien esquizofrénico para los mercados financieros, con episodios de tolerancia y de aversión al riesgo, en ocasiones, prácticamente simultáneos. Los mercados bursátiles de mercados desarrollados y las materias primas siguieron anotándose ganancias, respaldadas por los positivos datos económicos y el enfoque, todavía acomodaticio, de la política monetaria.
Sin embargo, los mercados de renta fija privada y los mercados emergentes atravesaron dificultades, en parte, con motivo de acontecimientos idiosincráticos desencadenantes de riesgos políticos, pero también por la marcada evolución al alza de las rentabilidades en Estados Unidos a comienzos de mes.
Concretamente, las inquietudes por la actitud antieuropeísta del nuevo gobierno de coalición italiano se tradujeron en una irrupción de tensión soberana en la zona euro que todavía persiste. También existe inquietud acerca de las elecciones presidenciales de México y Brasil y no debemos olvidar la amenaza de guerra comercial entre Estados Unidos y sus socios comerciales, circunstancias todas ellas agravadas por datos nada sólidos fuera de los Estados Unidos.
Esta situación hizo que los inversores se decantaran por la deuda pública carente de riesgo, a modo de refugio, con la consiguiente caída de las rentabilidades del bono alemán hasta niveles que no veíamos desde el pasado año. Sin embargo, la deuda pública se enfrenta a los riesgos que suponen la continuidad de la solidez del crecimiento y el aumento de las presiones inflacionarias, en vista de los robustos datos sobre el precio del dinero correspondientes a Europa y Estados Unidos.
De cara al futuro, lo más probable es que los bancos centrales normalicen sus políticas muy lentamente, pues la inflación continúa en recuperación, sin terminar de repuntar y aparecen riesgos que afectan la perspectiva de crecimiento. Si bien es probable que persistan diversos riesgos políticos, continúa el entorno de crecimiento global favorable, por lo que seguimos mostrándonos optimistas en torno a la renta fija privada y los mercados emergentes y poco receptivos a la deuda pública de la esfera desarrollada, salvo honrosas excepciones.
1.- Tipos y divisas de mercados desarrollados
La volatilidad de los mercados emergentes y la periferia europea reactivó la demanda de refugios seguros en mayo. Las rentabilidades del bono alemán a 10 años cayeron en 22 puntos básicos, superando en rendimiento a los bonos del Tesoro estadounidense, dado el efecto en los mercados de los riesgos políticos en Italia y España. Estos titulares también ayudaron a impulsar la cotización del dólar.
Perspectivas
Consideramos que la Reserva Federal debe corroborar un aumento sostenido, en el índice de gasto en consumo personal subyacente, antes de revisar al alza su perspectiva de política monetaria y que permitirá que se rebase moderadamente el objetivo de inflación. Por ahora, lo más probable sigue siendo que se produzcan tres subidas de tipos en 2018.
En cuanto a la rentabilidad del bono del Tesoro estadounidense a 10 años, pensamos que el 3% es un entorno razonable en la situación actual. En mayo, el 3% alcanzado por los tipos de interés comenzó a endurecer las condiciones financieras, lo cual puede traducirse en problemas, en especial, en países de mercados emergentes vulnerables, marcando un máximo para las rentabilidades del Tesoro. Por monedas, dado el fortalecimiento del dólar, la perspectiva a corto plazo de dicha moneda es más difusa. Así pues, mantuvimos una posición relativamente neutral en el dólar y nos centramos en un posicionamiento en divisas más neutral en torno a dicha moneda.
2.- Tipos y divisas de mercados emergentes
Los activos de renta fija de mercados emergentes continuaron negociando a la baja durante el mes, ya que la constante apreciación del dólar intensificó la debilidad de las divisas de mercados emergentes. Los inversores rotaron hacia estrategias en monedas fuertes (3.000 millones de dólar más), en detrimento de estrategias en moneda local (3.000 millones de dólar menos) en el mes.
El banco central de Turquía (CBRT) elevó el tipo de la ventana de liquidez tardía, que utiliza como tipo de interés oficial, en 300 puntos básicos en una reunión de urgencia, para contrarrestar la rápida depreciación de la lira turca. Por su parte, el banco central de Argentina (BCRA) trató de estabilizar el peso argentino elevando los tipos hasta el 40% desde el 30,25%.
Perspectivas
A pesar del reciente tropiezo en la rentabilidad, mantenemos una perspectiva optimista en torno a las economías de mercados emergentes de cara al resto del año. Es de esperar que los precios de las materias primas continúen gozando de respaldo, mientras las presiones inflacionarias globales sigan siendo bajas. Además, el episodio en curso, de apreciación del dólar —moneda que parece ligeramente sobrevalorada— podría revertirse.
Por último, aunque es posible que la situación política de economías de mercados emergentes clave contribuya al aumento de la volatilidad, pensamos que estos acontecimientos se limitarán a países concretos, sin un efecto sistémico para el conjunto de la esfera emergente.
3.- Renta fija privada
Los índices de crédito estadounidense y europeo registraron ventas masivas y cerraron mayo con los diferenciales más amplios desde comienzos de año. La rentabilidad de los bancos estadounidenses fue decente, si bien sus homólogos europeos registraron resultados pobres en mayo. No es de extrañar, que los bancos italianos lideraran la debilidad de su sector. Más allá del ámbito financiero, otros sectores que obtuvieron rentabilidades relativas negativas considerables en mayo fueron, entre otros, metales (por la debilidad de los mercados emergentes en mayo) y comunicaciones (pues las noticias de fusiones y adquisiciones siguen pesando sobre el sector).
Perspectivas
De cara al futuro, consideramos que una cuestión clave es, si el mercado perderá la confianza en Italia y la medida en que dicha circunstancia pese sobre el crecimiento económico europeo y global. Nuestra decisión de mantener una posición moderadamente larga en crédito, se basa en el supuesto de que la ralentización del crecimiento, que pueda producirse, será transitoria y que el crecimiento económico global seguirá trazando una evolución alcista razonable.
De hecho, las valoraciones parecen significativamente más atractivas en la actualidad. Si percibiéramos que la ralentización es más prolongada, nos veríamos obligados a revisar nuestra tesis.
4.- Activos titulizados
Dada la volatilidad en los mercados de tipos en mayo, los activos titulizados sensibles a estos, evolucionaron razonablemente bien y revirtieron parte de sus pérdidas anteriores, pues amainaron los temores a que prosiga la ampliación de la duración hipotecaria.
Los activos titulizados sensibles al crédito siguieron rindiendo adecuadamente en general, pues los diferenciales fueron heterogéneos, sin apenas variación durante el mes, y el elevado carry continuó generando rentabilidades atractivas. Los diferenciales de los bonos de titulización hipotecaria europeos se ampliaron significativamente en mayo, en respuesta a la incertidumbre política en Italia, aun así, la mayoría de los diferenciales de dichos bonos siguen en niveles más estrechos que a comienzos de año.
Perspectivas
El encarecimiento de los precios de la vivienda, en combinación con el aumento de los tipos de interés, está comenzando a imprimir un efecto más sustancial en la capacidad de acceso a una vivienda.
Todavía percibimos valor atractivo en los bonos de titulización hipotecaria sobre inmuebles residenciales no emitidos por agencias (RMBS), pues las rentabilidades del flujo de caja de dichos activos siguen siendo convincentes. Sin embargo, empezamos a mostrarnos más cautos ante el estrechamiento de los diferenciales de los últimos años.
En el ámbito de los bonos de titulización hipotecaria europeos, percibimos que la ampliación de los diferenciales de mayo puede ofrecer una oportunidad de inversión. Mantenemos el pesimismo en torno a Italia, pero pensamos que España, Portugal, Países Bajos, Alemania y Reino Unido siguen siendo atractivos.
Jim Caron es portfolio manager y miembro senior del equipo de Renta Fija Global de Morgan Stanley Investment Management.
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La teoría que hay tras el estilo de inversión value es muy simple: se compran acciones que están infravaloradas y se mantienen hasta que el mercado reconoce su valor inherente y ofrece un precio más alto por ellas. Muchos de los inversores más famosos de todos los tiempos son conocidos por invertir siguiendo este estilo. Este grupo incluye a personas como Benjamin Graham, John Templeton, Bill Miller y, por supuesto, Warren Buffett. Una variante de este método, que es la que practica el famoso inversor de valor Mario Gabelli, es comprar acciones de valor que tengan un catalizador. Gabelli y su equipo de analistas buscan compañías infravaloradas que adquirirán reconocimiento en el mercado gracias a un próximo evento potencial.
Históricamente, el valor ha superado al crecimiento, lo que justifica el estilo de inversión elegido por los mencionados titanes de las finanzas. Sin embargo, en estos últimos once años las cosas han ido de una manera bastante diferente, ya que el crecimiento ha superado con creces al valor.
¿Cuáles son los motivos de la larga racha de bajo rendimiento del value?
Si nos fijamos en la última década, veremos que empieza con la Gran Recesión y las medidas adoptadas por la Reserva Federal durante la recuperación. En primer lugar, la Reserva Federal bajó los tipos hasta prácticamente cero, lo que neutralizó uno de los principios de la inversión de valor: elegir empresas con un sólido balance financiero. Puesto que las empresas podían endeudarse a unos tipos históricamente bajos, las que optaron por no apalancar sus balances financieros fueron penalizadas por los inversores, mientras que las que sí lo hicieron con una deuda barata pudieron invertir en oportunidades de crecimiento, tanto a través de la expansión orgánica como de adquisiciones. Lo mismo puede decirse de la inversión en empresas con un sólido perfil de flujos de efectivo. Históricamente, los inversores de valor acudían en masa a las empresas con un flujo constante de efectivo, pero nuevamente este atributo perdió importancia a los ojos del mercado.
El segundo problema fue la flexibilización cuantitativa de la Fed (es decir, la inundación del mercado con dinero en efectivo), que hizo que los inversores fueran mucho menos exigentes con su dinero. Durante la última década, una gran cantidad de dinero ha estado persiguiendo un número finito de inversiones, lo que ha hecho que los inversores dejen de preocuparse por su valoración. Si no lo cree, solo tiene que echar un vistazo a la valoración de empresas tan importantes como Tesla o Netflix. Así pues, ¿tal vez el problema es que hemos tenido un ciclo de tipos de interés realmente largo?
Posiblemente, y los dos problemas mencionados están perdiendo fuerza a medida que la Fed va subiendo los tipos y su balance deja de crecer. No hay que olvidar que desde1928 el valor ha superado al crecimiento siempre que han subido los tipos.
La consecuencia del prolongado ciclo de tipos de interés es que el sector financiero ha sido el peor a lo largo de la última década, y por desgracia para los inversores de valor éste es el sector con mayor ponderación en los índices de valor. Solo hay que fijarse en las principales posiciones de cualquier fondo de estilo value de gran capitalización para ver una combinación de JP Morgan, Wells Fargo, Citibank y Bank of America. El tercer sector más grande en la mayoría de los índices de valor es la energía, que hasta hace poco había presentado un mal rendimiento durante años. Las finanzas y la energía se combinan para obtener un asombroso 43% del índice de valor Russell 1000. La tecnología, por otro lado, solo representa el 9% del índice de valor, pero representa un tercio del índice de crecimiento.
¿La inversión value ha abandonado su trono o quizás debamos reconsiderar su definición?
En 1992, el premio Nobel Eugene Fama, conocido como el «padre de las finanzas modernas», y el profesor Kenneth French crearon el modelo de tres factores, que predice que las acciones de valor superan a las acciones de crecimiento.
Una de las proporciones clave usadas por Fama y French para discriminar entre acciones de valor y de crecimiento es la relación precio-valor contable (P/B). En esta relación, «precio» es simplemente el valor de mercado de la empresa, mientras que «valor contable» es los activos menos los pasivos. Una relación P/B baja se ha considerado históricamente como un indicador de una empresa infravalorada, pero ¿sigue siendo cierto? La metodología utilizada para seleccionar los componentes del índice de valor Russell 1000 está muy ponderada hacia unas relaciones P/B bajas. Esta es la razón por la que el índice está repleto de compañías financieras y por la que también sobrevalora a las empresas industriales de la vieja economía que poseen muchos activos físicos. En cambio, ignora a la mayoría de las empresas tecnológicas, ya que normalmente no tienen muchos activos. Un gran ejemplo de este problema es Apple. El fabricante del iPhone parece ser una acción de valor por su rentabilidad, flujo de caja y balance financiero, entre otros, pero debido a su P/B relativamente alto queda situada dentro del índice de crecimiento. Warren Buffett parece estar de acuerdo en que Apple es una acción de valor, ya que recientemente la convirtió en la mayor posición de Berkshire Hathaway.
Tal vez el valor no ha tenido un rendimiento tan malo como habíamos creído. Quizás debamos cambiar nuestra manera de entender la inversión de valor, igual que ya lo hecho Warren Buffett.
Foto: doug8888, Flickr, Creative Commons. 10 millones de euros y una ciudad donde invertir: ¿Nueva York, Madrid, Londres o Hong Kong?
Si mañana usted recibiera 10 millones de euros con la condición de hacer una inversión inmobiliaria que le ofreciera una renta estable y la potencialidad de que los precios fueran crecientes en el largo plazo, ¿por qué ciudad del mundo se decantaría?
Quizás la respuesta sea una ciudad como Nueva York, Madrid, Londres o Hong Kong. Seguro que ni se ha parado a pensar en lugares como Guangzhou, Seattle o Cape Town, ciudades con las rentabilidades anuales más elevadas de los últimos años.
Que usted baraje estos nombres se basa en una teoría que todos hemos interiorizado en los últimos años. La intuición de que el crecimiento de las ciudades con altos niveles de riqueza crea un exceso de demanda por los activos inmobiliarios, lo que a su vez implica que las rentabilidades de los inmuebles de las urbes más grandes superen siempre a las ciudades medias o rurales. Por lo tanto, siempre que la oferta de viviendas no pueda aumentar rápidamente, los precios en las llamadas «ciudades prime» se desacoplan de las rentas, los ingresos y el nivel de precios nacional respectivo y, en consecuencia, los precios vuelan.
Una cosa es la teoría reciente y otra la práctica o los datos históricos. A finales de los años ochenta, el mercado inmobiliario de Nueva York tardó 20 años en recuperarse en relación con los precios en todo Estados Unidos. Un comprador de una vivienda en Londres en 1988 tuvo que esperar 25 años, es decir, hasta 2013, para que su inversión superase el promedio del Reino Unido. Desde el final de la II Guerra Mundial hasta la década de los noventa Japón era una gran potencia mundial, se decía que el Palacio Imperial de Tokio valía más que todo el estado de California. Casi 30 años después su economía continúa estancada. Un inversor que compró una vivienda en Madrid en el año 2007, a día de hoy, 11 años después no ha conseguido obtener una rentabilidad positiva de su inversión.
La economía y los mercados financieros están en permanente evolución. Las circunstancias cambian y también las fuentes de riesgo y las oportunidades de generar rentabilidad. El sector inmobiliariodebe ser siempre un activo más a tener en cuenta, pero no el único. Como dijo en 2015 Larry Fink, consejero delegado de BlackRock, la mayor gestora de activos financieros del mundo, “el inmobiliario es el nuevo oro”. Es decir, se ha convertido en un mecanismo de mantener riqueza.
El valor de una adecuada diversificación por clases de activos a lo largo del tiempo:
La finalidad de este artículo no es tratar de descubrirle un boom inmobiliario, ni augurar crisis venideras, sino todo lo contrario: aprender del pasado. Aprender a no acumular un excesivo porcentaje de nuestro patrimonio en activos inmobiliarios porque las rentabilidades sean atractivas en el corto plazo. Aprender a no apostar todo al rojo cuando podemos utilizar toda la paleta de colores. Aprender que la diversificación por activos resulta fundamental para una adecuada gestión de un patrimonio, incluso dentro del propio sector inmobiliario conviene hacerlo.
Para poder realizar la inversión de forma directa necesitaríamos un patrimonio muy elevado y así adquirir inmuebles en diferentes países, con la iliquidez, el conocimiento y los costes que requeriría. Existen otras alternativas para invertir de forma indirecta a través de REITs/socimis (sociedades de inversión que son dueñas de activos inmobiliarios y cuyos ingresos proceden fundamentalmente de los alquileres de los mismos, cotizan en bolsa y tienen que repartir dividendos todos los años)y, por último, fondos de inversión inmobiliarios que pueden invertir tanto en las mencionadas REITs/socimis como en otras compañías cotizadas del sector inmobiliario.
La diversificación está al alcance de todos y ya que ninguno tenemos la “bola de cristal”, es la única forma a nuestro alcance para reducir el riesgo sin entrar en costes excesivos. Por ello, un patrimonio verdaderamente diversificado debería componer además de activos financieros (renta fija, renta variable y liquidez), activos reales (divisas, materias primas e inmobiliario) y activos de capital riesgo (acciones en empresas no cotizadas). De esta forma conseguiremos la verdadera diversificación.
Un caso práctico
Hablemos de un caso real y práctico: a comienzos de 2017, el comité de inversiones de Acacia Inversión estudió la posibilidad de invertir en el sector inmobiliario americano para beneficiarse de su ciclo económico. Según la teoría previa, podríamos haber invertido a través de REITs, pero consideramos que tenían valoraciones excesivas, o en fondos de inversión inmobiliaria a través de compañías del sector, pero los índices de Wall Street se encontraban cerca de máximos.
Del laboratorio de ideas de Acacia Inversión surgió entonces la posibilidad de participar del sector inmobiliario de Estados Unidos a través de un ETF de madera. El estilo de construcción norteamericano tradicional utiliza este recurso natural del mismo modo que hacemos en Europa con el hormigón, es el pilar de la construcción. En octubre del mismo año se cierra la posición con más de un 20% de beneficio. Ideas diferenciadoras que hacen una gestión diferente.
La madera del árbol de la acacia posee un sistema de defensa que es considerado como único en el reino vegetal, ahí es donde se encuentra el verdadero valor añadido.
Tribuna de Beatriz Franganillo, gestora de patrimonios en la oficina de Madrid de Acacia Inversión
