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. Naciones Unidas y la creación de un nuevo centro de negociaciones para inversiones sostenibles
Los Objetivos de Desarrollo Sostenible de las Naciones Unidas están siendo adoptados por el sector privado, una tendencia que probablemente propicie oportunidades interesantes para los inversores centrados en factores ambientales, sociales y de gobernanza (ASG).
Las Naciones Unidas han concluido recientemente su Foro Político de Alto Nivel sobre Desarrollo Sostenible, que reúne a los 193 Estados miembros para analizar cómo tienen previsto alcanzar los Objetivos de Desarrollo Sostenible (ODS) de las Naciones Unidas. Poco más de dos años después de su adopción, los ODS se han consolidado a nivel mundial y, lo que es más importante, están siendo adoptados por el sector privado, una tendencia que probablemente propicie oportunidades interesantes para los inversores centrados en factores ambientales, sociales y de gobernanza (ASG).
Los 17 ODS representan objetivos socioeconómicos y medioambientales diseñados para promover la prosperidad en las sociedades y economías y, al mismo tiempo, proteger el planeta durante el proceso. Los objetivos e indicadores subyacentes proporcionan a los inversores orientados a la sostenibilidad un aspecto que anhelaban desde hace mucho tiempo: un marco para medir y realizar un seguimiento del impacto.
No se trata de un proceso de las Naciones Unidas de carácter moralizador, sino de un programa serio que apunta a desarrollar economías sostenibles en beneficio de todos, incluido el sector privado.
Guías de oportunidades de inversión
En el reciente Foro de las Naciones Unidas, docenas de gobiernos han presentado sus estrategias y actualizaciones de los ODS, llamados, en el habitual e inescrutable discurso de las Naciones Unidas.
Desde la perspectiva de un inversor y de PIMCO, lo que resulta interesante es que estas estrategias nacionales están evolucionando hasta convertirse en auténticas guías de inversión, lo que significa que los países están empezando a detallar cómo planean financiar sus metas y ambiciones relativas a los ODS, desde las infraestructuras hasta la energía, pasando por la educación y la seguridad alimentaria. Cada vez son más los planes que incluyen fuertes referencias a la colaboración con inversores institucionales y financieros privados.
No cabe duda de que la inversión y la financiación del sector privado serán esenciales como complemento de la financiación pública para alcanzar los objetivos de desarrollo sostenible. Las Naciones Unidas estiman que alcanzar los ODS de aquí a 2030 costará entre tres y cinco billones de dólares al año, lo que supone un déficit de financiación anual mínimo de 2,5 billones de dólares si tenemos en cuenta el actual nivel de gasto público y privado.
Los ODS bien podrían posicionar a las Naciones Unidas como una suerte de intermediario para acuerdos de inversión sostenibles. En el foro, numerosos gobiernos han presentado proyectos a inversores internacionales, incluidos algunos que nunca antes habían estado en las Naciones Unidas. Entre ellos cabe citar Jamaica y los parques eólicos, Vietnam y las centrales hidroeléctricas, y Bangladés y la infraestructura hidráulica.
Si bien estos proyectos pueden ser considerados individualmente de pequeña envergadura, se podrían agrupar en bonos ODS o en obligaciones garantizadas por préstamos con diferentes tramos.
Asociación con líderes de inversión
En vista del evidente interés que despiertan estos proyectos, las Naciones Unidas tienen previsto convocar periódicamente ferias de inversión de ODS para reunir al mundo de las finanzas públicas y privadas, y se alberga la esperanza de que se alcancen acuerdos que tengan como objetivo el doble beneficio del rendimiento de las inversiones y el impacto social positivo.
Las Naciones Unidas han pedido a PIMCO que colabore en el diseño de estas ferias y que participe activamente en calidad de inversor durante los debates de negociación. Esta oportunidad resulta para nosotros una gran satisfacción y vamos a compartir nuestras conclusiones clave.
Tribuna de Gavin Power, responsable de desarrollo sostenible y asuntos internacionales de PIMCO.
Foto: Cheezepie, Flickr, Creative Commons. Renta variable: catalizador de la rentabilidad
En la última conferencia de mercados celebrada en CoreCapital Finanzas A.V., S. A. U., bajo el título “Situación de los mercados y perspectiva para final de año», se analizó en profundidad las perspectivas que tenemos para final de año.
Los últimos datos de actividad publicados a nivel mundial (crecimiento del PIB, empleo, producción industrial, etc.), así como la mayoría de indicadores adelantados (PMI, evolución de salarios, gasto personal, ventas minoristas, etc.) constatan la buena salud de la economía global. El FMI ha hecho públicas sus estimaciones de crecimiento, que siguen siendo sólidas, pero en las que señala la creciente desigualdad y asincronía entre los ritmos de expansión, señalando igualmente la aparición de algunos elementos novedosos de riesgo que sesgan a la baja las perspectivas en el medio plazo (incremento del precio del petróleo, ligeros incrementos de inflación como efecto de segunda ronda del alza del crudo, subida de tipos en Estados Unidos, tensiones comerciales, fin de la política monetaria acomodaticia en la eurozona).
Desde el punto de vista de cualquier inversor, en euros, cuyo objetivo sea la preservación del capital, la visión macroeconómica en el medio plazo no ayuda a acometer con garantías este objetivo. El BCE ya ha anunciado que los tipos de interés oficiales van a seguir sin cambios durante los próximos 12 meses, lo que invalida la acumulación de intereses sin riesgo; por otro lado, aunque sea mínimamente, la aparición de ciertas tensiones inflacionistas dibuja un panorama de alzas de rentabilidades a lo largo de los próximos trimestres de los bonos a largo plazo, con lo que la práctica de “sentarse encima” de los bonos a largo plazo a acumular sus rendimientos no sólo no parece ser muy rentable, sino que puede ser generador de pérdidas de capital.
En este contexto es donde hay que focalizar la inversión en renta fija hacia una perspectiva mucho más microeconómica: emisiones de empresas con sólido crecimiento e intachable historial crediticio, en plazos relativamente cortos que mitiguen el riesgo de tipo de interés.
En el conjunto del año (diciembre 2018) no variamos sustancialmente nuestras previsiones y recomendaciones, seguimos pensando que la renta variable debe ser el catalizador de la rentabilidad. Si vamos a planteamientos de preservación de capital, la fuente de rentabilidad no debe ser tan relevante. Todo esto siempre y cuando las políticas de los diferentes bancos centrales no varíen sustancialmente.
Esto nos lleva a ser moderadamente optimistas en renta variable americana evitando el riesgo divisa, sin dejar de lado la renta variable europea ya que ha sido excesivamente castigada y debería recuperar los niveles de principio de año, optando por los medios y cortos plazos en la renta fija.
Tribuna de Antonio Cillero Sánchez, director de Asesoramiento Patrimonial en CoreCapital Finanzas A.V., S.A.U.
Foto: Mostafazamani, Flickr, Creative Commons. La transposición de MiFID II deja muchos temas pendientes
Finalmente, este pasado viernes 28 de septiembre, el Consejo de Ministros ha aprobado la incorporación al ordenamiento jurídico español de la Directiva 2014/65/UE del Parlamento Europeo y del Consejo, de 15 de mayo de 2014, relativa a los mercados de instrumentos financieros (MiFID II) mediante el Real Decreto-ley 14/2018, de 28 de septiembre, por el que se modifica el texto refundido de la Ley del Mercado de Valores, aprobado por el Real Decreto Legislativo 4/2015, de 23 de octubre (el Real Decreto Ley) ya publicado en el Boletín Oficial del Estado.
El legislador español, nuevamente, se ha visto en la obligación de transponer una norma de extrema importancia, por medio de real decreto ley. Es cierto que concurre urgencia y por ello no anticipamos problemas en su convalidación parlamentaria; sin embargo, sí hemos de decir que el contenido de la norma no cumple con las expectativas ni las demandas del sector financiero.
En primer lugar se esperaba la aprobación de una nueva norma del mercado de valores, dado el texto del Anteproyecto de Ley XX/2017, de…de…, del mercado de valores (Anteproyecto de Ley), y sin embargo el legislador ha optado por modificar el actualmente vigente Real Decreto Legislativo 4/2015, de 23 de octubre, por el que se aprueba el texto refundido de la Ley del Mercado de Valores (TRLMV).
Las modificaciones introducidas si bien siguen la línea presentada por el Anteproyecto de Ley, son mucho más simples y únicamente están destinadas a transponer los principios básicos recogidos en MiFID II. Una gran parte de la normativa se deja a un posterior desarrollo reglamentario (por ejemplo, los registros de grabaciones, régimen de autorización de empresas de servicios y actividades de inversión, deber general de información a clientes, regulación de los conflictos de interés, especialidades derivadas de la prestación de servicios actividades de inversión a una persona establecida en España a iniciativa exclusiva de dicha persona o la captación de clientes) que, a su vez, será concretado por la CNMV mediante comunicaciones o documentos de preguntas y respuestas, entre otros.
En atención a esta situación el borrador de real decreto publicado en agosto de 2017 entendemos deberá sufrir importantes modificaciones y su contenido será determinante para la concreción del régimen jurídico regulador de los mercados financieros en relación con el cual poco ha clarificado el Real Decreto Ley.
En el Real Decreto Ley se han introducido menos cambios que los previstos en el Anteproyecto de Ley del que procedemos a destacar en los siguientes apartados:
(A) Prohibiciones de incentivos o retrocesiones
Considerada como una de las cuestiones más relevantes y novedosas de la normativa derivada de MiFID II, el legislador ha optado por no modificar el contenido de la redacción otorgada a la prohibición de aceptar y/o retener honorarios, comisiones y otros beneficios monetarios o no monetarios abonados o proporcionados por un tercero o por una persona que actúe por cuenta de un tercero en relación con la prestación de los servicios de gestión discrecional de carteras y asesoramiento independiente. Remitiendo el desarrollo de su contenido, reflejado respectivamente en la nueva redacción de los Artículos 220 ter y 220 quater, a un futuro reglamento.
La prohibición de percepción de incentivos reflejada en el Artículo 264 del Anteproyecto de Ley y ahora contenida en el nuevo Artículo 220 quinquies sí incluye una matización en lo que a desarrollo reglamentario se refiere, ahora se indica expresamente que el Gobierno o, con su habilitación expresa, la CNMV, desarrollarán lo dispuesto en este artículo. Reconociendo, en particular, la posibilidad de que se establezca una lista cerrada de supuestos en los que se considerará que concurren los requisitos señalados en el Artículo 220 quinquies 1, es decir, que el pago o beneficio (a) haya sido concebido para mejorar la calidad del servicio pertinente prestado al cliente y (b) que no perjudique el cumplimiento de la obligación de la empresas de servicios y actividades de inversión de actuar cono honestidad, imparcialidad y profesionalidad, en el mejor interés de sus clientes.
Queda por tanto abierta la posibilidad de que se establezca un listado de supuestos en los que se permita el cobro de incentivos. Si bien parece que no se van a atender las reclamaciones del sector de establecer un cuarto supuesto abierto que permitiese el cobro de incentivos, la redacción del Anteproyecto de Ley ni siquiera contemplaba esta posibilidad de establecer un listado de supuestos cuya creación, en cualquier caso, queda a discreción de la CNMV.
(B) Registros de grabaciones
Otro de los elementos más discutidos durante los pasados meses ha sido la obligación de grabación de conversiones telefónicas o comunicaciones electrónicas aplicable a las empresas de servicios y actividades de inversión. La redacción reflejada en el Artículo 220 del Anteproyecto de Ley se ha visto sustancialmente alterada; su contenido se ha reducido considerablemente y se han incluido múltiples referencias al futuro desarrollo reglamentario de este artículo.
Concretamente, la nueva redacción del Artículo 194 del TRLMV, remite a un posterior desarrollo reglamentario la identificación de los siguientes elementos, que sí contaban con una redacción más extensa en el Anteproyecto de Ley:
(a) Los tipos de conversaciones telefónicas o comunicaciones electrónicas con los clientes que deberán registrarse.
(b) La obligación de notificar a los clientes el hecho de que se grabarán las comunicaciones o conversaciones telefónicas.
(c) La prohibición de prestar servicios o ejercer actividades de inversión por teléfono con aquellos clientes a los que no hayan notificado por adelantado la grabación en relación con determinados servicios.
(d) La posibilidad de que los clientes puedan comunicar sus órdenes por otros canales distintos siempre y cuando tales conversaciones puedan hacerse en un soporte duradero.
(e) La adopción de medidas razonables para evitar aquellas comunicaciones que no se puedan registrar o copiar.
Puede afirmarse por tanto que el Real Decreto Ley no ha clarificado el contenido de la obligación de grabación de conversaciones que tanto preocupa a las entidades, sino que, incluso lo ha difuminado más al remitirse a un desarrollo reglamentario posterior de fecha indeterminada.
En todo caso, y de conformidad con la Disposición final quinta del real Decreto Ley, la entrada en vigor de la nueva redacción del Artículo 194 del TRLMV se difiere hasta la entrada en vigor del real decreto que desarrolle el mismo, por lo que habrá que esperar para poder concretar con claridad el contenido de esta obligación de registro.
(C) Servicios de suministro de datos
Se incluyen como nuevos sujetos obligados a la normativa del mercado de valores a los proveedores de servicios de suministro de datos, cuyo régimen de autorización, supervisión, inspección y sanción corresponde a la CNMV.
Se introduce un nuevo artículo 197 bis TRLMV en el que se identifican las diferentes clases de proveedores de suministros de datos y una reserva de actividad en favor de los mismos para las actividades que el TRLMV le reconoce como propias, asimismo se establece la obligatoriedad de registro de los mismos ante la CNMV.
(D) Entrada en vigor y conclusiones
La gran mayoría de las disposiciones del Real Decreto Ley ya se encuentran en vigor de conformidad con la disposición final quinta del propio Real Decreto Ley.
Sin perjuicio de lo anterior, las modificaciones operadas en numerosos artículos quedan supeditadas a la entrada en vigor del real decreto que las desarrolle, la norma que debe esperar el sector para clarificar las obligaciones implementadas en la nueva ley del mercado de valores con el objeto de transponer los elementos más básicos de MiFID II.
En definitiva, todavía tenemos que esperar a la publicación del real decreto que desarrolle las modificaciones operadas en el TRLMV para poder valorar con certeza su impacto en el sector. En determinados supuestos no esperamos se modifique en demasía el contenido ya reflejado en el Anteproyecto, mientras que, en otros supuestos, como es el contenido de las grabaciones o el listado de supuestos en los que se entiende se mejora la calidad del servicio prestado al cliente y no se perjudica el cumplimiento de la obligación de actuar con honestidad, imparcialidad y profesionalidad, esperamos con ganas las nuevas publicaciones del legislador.
Tribuna de Ana García Rodríguez, socia responsable del Departamento bancario y financiero en la oficina de Madrid de Baker McKenzie.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Toby Oxborrow. Ignorado en el pasado, Japón ha vuelto a un primer plano
Podría afirmarse que Japón es el mercado desarrollado más pasado por alto del mundo. Se trata de la tercera mayor economía del planeta, la renta variable japonesa representaba un 8,6% del índice MSCI World a 30 de junio de 2018; sin embargo, los inversores suelen ignorar el potencial de inversión de este mercado, alegando su mal comportamiento histórico y un panorama económico pesimista. No obstante, a quien preste atención no se le escapará que el Japón actual tiene muy poco en común con el tópico habitual de una antigua potencia económica aletargada y en pleno declive.
Aunque muchos críticos han destacado ciertos resultados deslucidos de las “Abenomics”, es innegable que el país asiático ha experimentado una enorme transformación estructural en los últimos seis años. Estamos siendo testigos de niveles crecientes de inflación, crecimiento salarial, y la fase de expansión del producto interior bruto (PIB) más prolongada en casi tres décadas. Así, no sorprende que los beneficios de las empresas estén aumentando de forma sostenida.
La contracción de la población está conduciendo a una falta de mano de obra, pero las autoridades niponas han abordado la situación con medidas para elevar la participación de la mujer en la población activa y permitiendo la entrada de más trabajadores extranjeros. Hoy en día puede apreciarse un giro visible en la actitud de las empresas, que están invirtiendo en tecnología para reducir su ineficiencia.
Al mismo tiempo, están teniendo mucho más en cuenta a sus accionistas. Con medidas top-down como el Código de Gobierno Corporativo y la presión del Fondo de pensiones del gobierno (GPIF), el empresariado japonés está deshaciéndose del efectivo excedente que ha mantenido tradicionalmente en su balance, a favor de mayores dividendos y programas de recompra de acciones propias (gráfico 1).
También estamos viendo una mayor actividad de fusiones y adquisiciones, tanto a nivel doméstico como en el extranjero. Grandes grupos de capital inversión están comenzando a abrir oficinas en Japón, al percibir buenas oportunidades en un entorno en el que los conglomerados están escindiendo divisiones de negocio para maximizar su valor.
Las compañías japonesas también están tratando de expandir su presencia en el exterior para obtener acceso al crecimiento. Hemos visto un aumento de las compras de rivales extranjeros por parte de firmas niponas, y creemos que esta tendencia va a continuar. En un entorno en que las empresas chinas están limitando su inversión exterior debido a limitaciones cambiarias, y donde las compañías estadounidenses se están orientando en mayor medida hacia su mercado nacional, el Japón corporativo puede encontrar oportunidades atractivas para seguir creciendo.
Todo esto se traduce en múltiples motores que impulsan el avance del mercado. En general, estamos viendo un entorno de cambios estructurales a largo plazo que sitúa a Japón entre las oportunidades de inversión más prometedoras. En el actual clima de incertidumbre política y económica, pensamos que la relativa estabilidad del país asiático ofrece una oportunidad que los inversores no deberían perderse.
IMPORTANTE
Los inversores deben recordar que elvalor de las inversiones fluctuará, por lo que el precio de los fondos puede subir o bajar, y es posible que no recupere la inversión inicial. Además, le recordamos que las rentabilidades pasadas no son un indicativo de las rentabilidades futuras.
Exclusivamente a inversores profesionales. Prohibida su posterior distribución. Ninguna otra persona o entidad debe utilizar la información contenida en el presente documento.Este documento se distribuye únicamente a efectos informativos y no constituye oferta u ofrecimiento alguno para la adquisición de participaciones de inversión en cualquiera de los fondos de M&G. Las acciones en los fondos M&G no han sido ni serán registradas bajo la Ley de valores de los Estados Unidos (United States Securities Act) de 1933, o sus posteriores modificaciones. Tampoco han sido ni serán registradas o calificadas bajo las leyes de valores de ningún Estado de los Estados Unidos, con lo que no podrán ofrecerse, venderse, transferirse o entregarse, ya sea directa o indirectamente, a ningún inversor dentro de los Estados Unidos, o a, o por cuenta de, ninguna persona de los Estados Unidos, a excepción de ciertas circunstancias limitadas en el marco de una operación exenta de tales requisitos de calificación o registro. Los fondos no se registrarán bajo la Ley de sociedades de inversión de los Estados Unidos (United States Investment Company Act) de 1940 o sus posteriores modificaciones. Toda oferta para vender o comprar cualquier participación en un fondo M&G debe realizarse de conformidad con las leyes locales de la jurisdicción en la que tenga lugar dicha oferta. Los fondos de M&G no están registrados para su distribución en Canadá. M&G no puede aceptar suscripciones en sus fondos de inversores residentes en Canadá. Promoción financiera publicada por M&G International Investments S.A. Domicilio social: 16, Boulevard Royal, L-2449, Luxembourg. SEP18 305505
Foto: Afrodita, Flickr, Creative Commons. MiFID II, primer asalto que habilita las sanciones de la CNMV
Tal y como sospechaba la industria financiera, la presión de las autoridades europeas ha obligado a “evacuar”, y nunca mejor dicho, un Real Decreto Ley (RDL) para parar el primer golpe de los potenciales procedimientos sancionadores por la falta de la implementación de la directiva MiFID II. Hemos dejado solos a los eslovenos que eran nuestros compañeros de viaje en la denuncia elevada por la Comisión Europea el pasado mes de julio.
La primera lectura del texto publicado en el BOE el pasado sábado 29 de septiembre no ha sorprendido a nadie, ya que se sospechaba que el formato RDL se correspondía con la voluntad de pasar un trámite para evitar una sanción y, por ello, no se profundiza en ninguno de los aspectos que han generado debate en la industria en estos últimos meses o, mejor dicho, años.
A primera vista, la redacción del RDL respecto a incentivos, que habilita al Gobierno o a la CNMV una lista cerrada de supuestos en los que se considerará que concurren los requisitos de mejora de la calidad del servicio, propone un escenario en el que los supuestos de mejora no vayan más allá que los de la Directiva Delegada.
Por otro lado, el texto no hace ninguna mención al porcentaje de productos de terceros, que se considerará a efectos de determinar que existe aumento de la calidad del servicio, y, en consecuencia, tendremos que esperar al desarrollo reglamentario para comprobar si el 25% apuntado en la nota de prensa del Ministerio de diciembre de 2017 sigue en pie.
La exposición de motivos parece apuntar a una regulación expresa de los incentivos en integraciones verticales que ya ha sido tratada con detalle en las consultas de la CNMV así que todo apunta a que la normativa de desarrollo del RDL contemplará limitaciones en ese sentido.
En resumen, nos queda esperar al desarrollo reglamentario que esperemos acelere el proceso para tener un cuerpo normativo completo y claro al que las entidades deban atenerse. No obstante lo anterior, la capacidad de CNMV para exigir el cumplimiento de la normativa e imponer sanciones tiene ya soporte jurídico suficiente debiendo las entidades ser conscientes de ello.
Finalmente, sin noticias de las sociedades gestoras de IICs, excepto que presten servicios de inversión, ya que todas las referencias de los textos anteriores a las mismas se han eliminado. Aparentemente las modificaciones respecto a SGIIC van a incorporarse en otro proceso normativo actualmente en fase de discusión parlamentaria.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Kurtis Garbutt. No hay que sobreanalizar la declaración de la Reserva Federal
Tal y como se esperaba, la semana la Reserva Federal subió los tipos de interés por tercera vez este año, y la octava vez desde 2015 situando la tasa de fondos federales en un rango entre 2% y 2,25%.
Algunos creen que el único ajuste de la Fed a la declaración del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC, por sus siglas en inglés) de eliminar la frase «la política sigue siendo acomodaticia» fue una señal de moderación. Sin embargo, creemos que existe el riesgo de sobreanalizar este cambio.
El presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, no es tan críptico como sus predecesores. No es un economista de oficio. Se preocupa más por los datos económicos y financieros, y menos por el cálculo imposible de la tasa de interés neutral, que no se puede conocer de antemano.
Powell es más un tirador directo, y en la conferencia de prensa posterior ya advirtió que no debe analizar demasiado la eliminación de la palabra «acomodaticio», y que no señaló ningún cambio de política en el futuro. Algunos habían sospechado que la última declaración de la Fed mencionaría que la guerra comercial es un riesgo bajista para el crecimiento, pero Powell dijo en la conferencia de prensa que no está preocupado por la guerra comercial, y era difícil que tuviera algún impacto en la economía.
También obtuvimos un pronóstico económico actualizado del FOMC para los próximos tres años. En el frente económico, el FOMC mejoró su pronóstico para 2018 y 2019, elevando sus perspectivas de crecimiento del 2,8% al 3,1% en 2018, y de 2,4% a 2,5% en 2019. Mientras que el crecimiento del 3% en Estados Unidos parecía inimaginable hasta ahora en la recuperación económica, ahora es el caso base de la Fed para 2018.
También se revisó el «gráfico de puntos» de la Reserva Federal, que incluyó un punto adicional (16, frente a 15 en junio) cuando Richard Clarida asistió a su primera reunión como vicepresidente. Lo que el diagrama de puntos mostró es que hay más convicción sobre una alza en diciembre, ya que 12 de los 16 miembros del comité pronosticaron una alza, frente a las ocho de junio.
De cara al próximo año, 13 de los 16 miembros del FOMC también esperan al menos dos aumentos el próximo año, y nueve miembros pronostican al menos tres subidas. También hay cinco miembros del comité que pronostican cuatro o más aumentos el próximo año, lo que colocaría la tasa de fondos federales para finales del 2019 en torno al 3,5% si las perspectivas se cumplen.
Aún así, hay mucho tiempo y datos que obtendremos durante el próximo año que pueden subir o bajar estos pronósticos.
En nuestra opinión, si el mercado laboral se mantiene fuerte, la inflación continúa por encima del 2%, el crecimiento continúa por encima del potencial y los mercados siguen siendo optimistas, entonces no hay razón para creer que la Fed dejará de subir a su ritmo trimestral gradual actual en un futuro inmediato.
Eric Stein, CFA, es co-director de Global Income en Eaton Vance.
Foto: Mostafazamani, Flickr, Creative Commons. Dentro o fuera de la Ley del Mercado de Valores: ¿qué conviene más a las EAFIs tras el RDL de MiFID II?"
El asunto de las EAFIs y su inclusión o no dentro de la categoría de empresa de servicios de inversión (ESI) ha sido objeto de discusión en el pasado, y también lo ha sido su denominación (los lectores recordarán que ya con los anteriores textos de trasposición se proponía cambiar su nombre de EAFI a EAF, para evitar que la “i” final se entendiera como de independiente) y si pueden o no designar agentes.
Con el nuevo Real Decreto-Ley (RDL) sobre MiFID II se zanjan todos estos debates.
El artículo 139 bis de la Ley del Mercado de Valores según la redacción dada por el RDL indica, en su apartado primero, que “las siguientes personas quedarán excluidas de la aplicación de los requisitos y obligaciones establecidas en esta ley (es la Ley del Mercado de Valores) y sus disposiciones de desarrollo:
a) Personas y entidades que no estén autorizadas a:
1.o Tener fondos o valores de clientes y que, por tal motivo, no puedan en ningún momento colocarse en posición deudora con respecto a sus clientes, y
2.o prestar servicios y actividades de inversión, a no ser la recepción y transmisión de órdenes sobre valores negociables o la prestación de asesoramiento en materia de inversión en relación con dichos instrumentos financieros”.
El apartado tercero del mismo artículo indica que “las personas previstas en el apartado 1 que reciban autorización para quedar excluidas de la aplicación de los requisitos y obligaciones establecidas en esta ley y sus disposiciones de desarrollo:
a) Estarán sujetas a los requisitos y al régimen de supervisión que se establezca reglamentariamente, y
b) no podrán prestar servicios y actividades de inversión ni servicios auxiliares, ya sea a través del establecimiento de una sucursal, ya sea mediante la libre prestación de servicios o prestación de servicios sin sucursal [..].”
Lo anterior significa que las EAFIs que presten el servicio de asesoramiento (sea dependiente o independiente) y los restantes servicios auxiliares que les están permitidos, podrían solicitar su baja como EAFI y quedar como SA o SL y sujetos a un régimen que se desarrollará reglamentariamente y que probablemente sea más laxo que el actual.
Para ello, tienen que renunciar a la categoría de ESI -lo que determina que no se les aplique la Ley del Mercado de Valores- y no podrán realizar actividades transfronterizas valiéndose del pasaporte europeo en otros países de la UE.
Aunque esta opción de darse de baja como EAFI existe desde este mismo momento, ya que el RDL entró en vigor el domingo 30 de septiembre, lo cierto es que si se quiere hacer teniendo la seguridad jurídica de qué régimen les será aplicable con el cambio, convendría esperar a que se desarrolle y concrete su nuevo status quo.
En segundo lugar, las EAFIs que quieran continuar siendo ESI y estar sujetas a la normativa del mercado de valores deberán cambiar su denominación de EAFI a EAF. Así lo dispone el artículo 144.2 de la Ley del Mercado de Valores.
Para ello es curioso que no se ofrezca un plazo de gracia para la adaptación de estatutos sociales y demás actuaciones que las EAFIs tendrán que realizar para convertirse en EAF, sino que este cambio, en teoría deben de cumplirlo de forma automática. Parece más un olvido legislativo que otra cosa, si bien conviene comenzar a realizar los trámites a la mayor brevedad posible.
Finalmente, tampoco salen ganando las nuevas EAF en lo que se refiere a la posibilidad de designar agentes ya que el artículo 146 se lo veda expresamente.
En la actualidad existen en el registro de la CNMV 196 EAFIs desde que se crearon en 2009 las primeras. Las EAFIs no salen realmente bien paradas del texto de trasposición, dado que con el nuevo régimen la nueva figura de EAF pierde interés -cambiar la denominación es costoso y no poder designar agentes una limitación comercial relevante- aunque también puede considerarse por algunos como positivo el pedir la exención y vivir fuera del marco de la Ley del Mercado de Valores lo que simplifica la operativa de cualquier sociedad pero podía haberse previsto hace 10 años evitándoles el traqueteo intermedio de un década.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: RCabanilla. Viviendo en un mercado bifurcado
Agosto fue un mes lleno de fuertes contrastes en términos de rentabilidad. No sólo América fue la primera en términos de política (“América First” en el texto original en inglés), sino que su mercado de capital también mostró su dominio. La mayor fase alcista de su mercado, que ya dura casi diez años, sigue alcanzando nuevos máximos e hitos; Apple se ha convertido en la primera compañía en alcanzar una capitalización de un billón de dólares.
La solidez de los activos en dólares es inversa a la angustia que se ha observado en los mercados emergentes. Cuando se mira a la rentabilidad de los mercados, esos países relacionados vía comercial o diplomática con Estados Unidos (por ejemplo, China, Turquía, Rusia, Irán o Venezuela), son decididamente los segundos mejores.
Turquía dominó los titulares durante el pasado mes. Las presiones de un sentimiento erosionado y una política monetaria no ortodoxa se vieron amplificados por unas sanciones diplomáticas a Estados Unidos del tipo “ojo por ojo”, que resultaron ser un punto de ruptura para los mercados y que provocó que la lira entrara en caída libre. Posteriormente, la divisa encontró un frágil nivel de estabilidad después de que los anuncios del Banco Central apuntarán hacia inyecciones de liquidez y a una especie de “rescate” parcial por parte de Qatar.
Argentina, que sufre una infinidad de problemas económicos, conseguía poner peor las cosas al escenificar una comunicación torpe sobre el paquete del FMI que dio la impresión de que era necesario que la institución acelerara el desembolso. Esta comunicación del tipo “paso en falso” fue especialmente sorprendente, ya que el ministro de finanzas Luis Caputo es un ex trader que se supone que debe saber cómo comunicar al mercado. Estamos perplejos ante el hecho de que dejara hablar al presidente Mauricio Macri antes de tener el apoyo total del FMI y sin dar muchos detalles. Esto desembocó en una carrera de los inversores hacia las salidas tras interpretar que la historia era peor de lo que en realidad era. El Banco Central luego intervino en un intento por calmar la situación y subió los tipos un 15%.
En definitiva, Argentina es casi un mercado frontera en términos de profundidad y amplitud de sus mercados de capital. De esa forma la salida es siempre más dolorosa que la entrada ya que hay una baja liquidez y los actuales movimientos de divisas son particularmente exagerados.
Las pérdidas diarias del peso argentino (-16,8% el 30 de agosto) y la lira turca (-13,8% el 10 de agosto) se situaron como las tercera y quinta en la tabla de las mayores caídas diarias de una de las grandes divisas en los últimos quince años, según Goldman Sachs. ¡Un gran logro conseguir que se produjeran esos dos hitos en el mismo mes! Lo sucedido en Turquía y en Argentina muestra el grado de sensibilidad del mercado en la actualidad ante cualquier insinuación de noticias negativas de los mercados emergentes.
En Asia, la potencial escalada de una guerra comercial entre China y Estados Unidos es la historia que no desaparece. La retórica ha vuelto a escalar con la imposición de Estados Unidos de aranceles por un importe de 200.000 millones de dólares a importaciones chinas. Como consecuencia, la divisa china sigue bajo presión. En cualquier caso, se ha estabilizado ante las esperanzas de un gran avance desde el punto muerto de la negociación y como el Banco Popular de China empleó su «amortiguador contra cíclico» en los cálculos de la fijación del renminbi, para aumentar el margen de maniobra.
Los inversores de los mercados emergentes se han visto sacudidos por los eventos de meses anteriores y actualmente no es un buen lugar para estar para aquellos que prefieren una navegación en calma. En el corto plazo, Turquía y Argentina permanecerán en el foco ya que siguen luchando contra la presión de los mercados. De otra manera, es probable que se produzcan otros acontecimientos geopolíticos, incluyendo aquellos que vinculan a Estados Unidos con Rusia, China, Turquía, Irán, Korea.
En medio de todo este nerviosismo hay esperanza, parece que los mercados ya han descontado muchas de esas malas noticias y las rentabilidades ahora parecen más tentadoras de lo que eran hace unos pocos meses.
Por ejemplo, la rentabilidad de los índices de bonos soberanos de los mercados emergentes siguen cotizando cerca de los máximos de 2009, alrededor del 7%. Esto es algo que muchos inversores olvidan, igual que olvidan que los periodos de fuerte volatilidad son parte del escenario de los mercados emergentes. Los inversores experimentados han resistido y prosperado a partir de este tipo de tormentas antes y ahora ésta también pasará.
Luc D’hooge, responsable de Renta Fija de Mercados Emergentes, Vontobel Asset Management.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Rodolfo Vargas. Un nuevo enfoque para invertir en el mercado comercial de real estate
Si buscamos una similitud entre los asset-backed securities y algunas canciones pop de éxito, el tema de Meghan Trainor de 2014 «All about that Bass» es una metáfora melódica perfecta de cómo buscamos valor en la última parte del ciclo de mercado hoy en día.
Dentro de los activos titulizados, en particular, el espacio comercial del real estate o el espacio «CRE», creemos que los inversores no alcanzarán los rendimientos deseados dados los costosos niveles actuales y por lo tanto, tiene mucho más sentido buscar propiedades que ofrezcan una relación préstamo-valor más baja, es decir, más atractiva y con una base de costos menores.
Para ilustrar este punto, considere las valoraciones actuales en las ciudades «Big Six» (Nueva York, San Francisco, Los Ángeles, Boston, Chicago y Washington DC). Estas ciudades han visto una llegada de capital particularmente agresiva, impulsando los precios y aumentando la base de los costos de la propiedad y de los préstamos.
Estas son las ciudades que se conocen internacionalmente, pero cualquiera que arriende o alquile en estas áreas sabe lo costosas que pueden ser. Al mismo tiempo, el valor de las propiedades en otras ciudades importantes como Raleigh, Atlanta y Columbus no ha aumentado tan rápido, aunque los fundamentos, como la ocupación, el crecimiento de la renta y la dinámica de la oferta- demanda en esos mercados pueden ser tan fuertes (e incluso más) que los fundamentos vistos en las Big Six. Este es un punto extremadamente importante.
Contar con una base de bajo costo en una propiedad no solo permite a los propietarios disfrutar de mayores márgenes cuando las rentas están subiendo, sino que también ofrece un nivel de protección en caso de que los valores de las propiedades disminuyan.
Desde una perspectiva de préstamos, es una propuesta atractiva, ya que una base baja proporciona una ventaja competitiva convincente. Cuanto menor sea el alquiler, mayor será el grupo de gente dispuesta a alquilar, lo que puede ayudar a mantener la ocupación, preservar el flujo de efectivo y proporcionar un colchón para permitir la cobertura del servicio de la deuda en una recesión.
Una forma de acceder a la propiedad con un bajo costo es otorgar préstamos a los prestatarios cuyas propiedades han visto recientemente un «restablecimiento» de la base. Un ejemplo podría ser las propiedades compradas con préstamos puente, que son préstamos a corto plazo (de 3 a 5 años) que a menudo financian una adquisición de una propiedad que está teniendo un rendimiento inferior a su mercado local. Es importante tener en cuenta que acceder a estas oportunidades de inversión no es fácil; requiere capacidad de abastecimiento y mantenimiento, así que no intente esto en casa.
La siguiente ilustración de una propiedad en West Palm Beach, Florida, muestra la importancia de la base del costo, utilizando datos de garantías respaldadas por hipotecas (CMBS). El área metropolitana de Palm Beach es bien conocida, sobre todo por ser el hogar de Mar-a-Lago, un club perteneciente al actual presidente de los Estados Unidos. Aun así, el área no es tan conocida como Nueva York o Los Ángeles, y no atrae la misma inversión extranjera. La línea naranja representa el precio promedio histórico por pie cuadrado (PSF). Es fácil ver el declive de más del 30% experimentado durante la Crisis Financiera Global (GFC).
Históricamente los bajos niveles de tipos, los bajos rendimientos y los menores retornos esperados han hecho que los inversores globales se lancen a la búsqueda de más rendimiento o ingresos. Como resultado, muchos tienen grandes sobreponderaciones para crédito o acciones. El mercado de CMBS es otra área donde se puede ver el comportamiento de búsqueda de riesgo. La curva de crédito CMBS, o la diferencia de diferencial de rendimiento entre valores calificados como AAA y aquellos calificados BBB-, se encuentra actualmente en el nivel más bajo visto desde 2009.
Conclusión
Al explotar las ineficiencias de los préstamos en el mercado privado de préstamos CRE, un inversor puede buscar un mayor rendimiento y una mayor protección frente a una desaceleración de la economía o los precios del mercado inmobiliario. Los perfiles de riesgo-rentabilidad pueden mejorarse al apuntar a préstamos inmobiliarios menos concurridos y menos glamurosos. En virtud de una menor competencia, las valoraciones de las propiedades son más razonables y se dispone de un préstamo de PSF más bajo.
Los préstamos en ciudades como Jacksonville, Dallas o Charleston, Carolina del Sur, por nombrar algunos, reducen la competencia y pueden ofrecer el potencial de lograr un mayor rendimiento, a la vez que brindan protección a la baja a través de una base de menor costo.
Pixabay CC0 Public DomainFoto: Walkeressk. ¿Qué ha pasado en el primer semestre del año en la renta variable japonesa?
El mercado de renta variable japonesa entró en el año con fuerza. El Nikkei subió un 3,3% en su primer día de cotización, lo que supone el mejor arranque desde 1996. Sin embargo, el optimismo inicial de los inversores se vio truncado enseguida.
El mercado marcó su cota máxima el 23 de enero antes de desplomarse. Siguió tendiendo a la baja en marzo, y una combinación de incertidumbre geopolítica y preocupación por las previsiones para todo el año sembró el nerviosismo entre los inversores. Los mercados se recuperaron en mayo, pero volvieron a caer en junio, en un fiel reflejo de los problemas geopolíticos, que en un principio se moderaron y luego empeoraron.
Los beneficios de las compañías fueron increíblemente robustos en 2017, y en Columbia Threadneedle nos mostramos optimistas de cara a 2018. No obstante, cabe la posibilidad de que el crecimiento de los beneficios pierda fuelle en términos interanuales y es poco probable que en 2018 se alcancen los niveles observados el año pasado. Además, los temores sobre la incidencia de una guerra comercial podrían hacer mella en el crecimiento. Sin embargo, sigue siendo probable que asistamos a un crecimiento sólido.
El yen japonés se apreció durante la primera parte del año, lo que hizo temer que las compañías anticiparan un crecimiento de los beneficios anuales más débil para marzo de 2019. Así fue y el conjunto de las compañías anunció previsiones de beneficios ligeramente más reducidas. De todos modos, creemos que estas cifras son muy conservadoras y que podría obtenerse un crecimiento de los beneficios de entre el 5% y el 9%.
La economía nipona se contrajo en el primer trimestre tras ocho trimestres consecutivos de avance. Esto se debió en parte a la reducción de inventarios. Sin embargo, esperamos que la economía mantendrá su trayectoria de crecimiento ascendente y, de hecho, creemos que el ciclo deflacionista puede estar tocando a su fin.
El hecho de que los salarios, que llevan estancados en Japón desde hace mucho tiempo, estén creciendo a su ritmo más rápido de los 20 últimos años constituye un factor importante. El desempleo se encuentra en su nivel más bajo de varias décadas y las compañías tienen que esforzarse más para retener al personal, lo que provoca aumentos salariales. El Gobierno japonés está incentivando a las compañías para que contraten empleados a jornada completa en lugar de a media jornada, o para que hagan extensivos los beneficios del personal a jornada completa a los empleados a media jornada, lo que también está impulsando los salarios. Esto podría reforzar el consumo. Al mismo tiempo, la tensión del mercado laboral está alentando a las compañías a invertir en productividad y eficiencia, lo que debería contribuir a mejorar la rentabilidad sobre el capital.
¿Qué se esperaba y qué ha resultado sorprendente en estos seis primeros meses?
En Columbia Threadneedle pronosticamos que tanto la economía mundial como la japonesa gozarían de buena salud, y acertamos. Esperábamos que las compañías niponas publicaran sus previsiones de crecimiento típicamente conservadoras, y así fue. Y anticipábamos que las compañías superarían sus previsiones.
La principal sorpresa provino de la gravedad de las renovadas tensiones geopolíticas. A nuestro juicio, una desaceleración de la economía mundial supone el principal riesgo para el mercado nipón, que suele contar con un apalancamiento operativo elevado en comparación con la economía mundial. Esta intensificación de las tensiones geopolíticas y, en especial, la amenaza de una guerra comercial generó temores respecto de las perspectivas de crecimiento mundial y provocaron retrocesos en las cotizaciones.
¿Qué prevé que sucederá en su clase de activos en los seis próximos meses?
Creemos que las condiciones económicas, tanto en Japón como a escala mundial, seguirán siendo saludables. No obstante, es poco probable que el crecimiento de 2018 supere los excelentes resultados del año pasado.
En el plano político, el primer ministro Shinzo Abe ha capeado las dificultades derivadas del escándalo de corrupción de Moritomo, si bien su popularidad se ha visto empañada. Aunque el escándalo ha tenido réplicas, Abe no ha aparecido relacionado directamente en ningún momento y su popularidad tiende al alza. Esperamos que, en las elecciones por el liderazgo del Partido Liberal Demócrata, previstas para antes de que finalice septiembre de 2018, resulte reelegido. No hay ningún candidato capaz de unir a las diferentes facciones del partido con tanto tino como Abe.
Parece que la incertidumbre política persistirá. Las elecciones de mitad de mandato previstas para noviembre en Estados Unidos acarrearán fricciones políticas, mientras que la intensidad de la guerra comercial en la que se ha embarcado el país contra China no muestra indicios de rebajarse. Si bien los acontecimientos macroeconómicos son imposibles de prever, la incertidumbre a menudo crea oportunidades de compra, puesto que incluso las compañías robustas suelen estar infravaloradas.
Puesto que somos inversores activos ascendentes, seleccionamos compañías que, en nuestra opinión, presentan unas perspectivas interesantes a largo plazo. Prácticamente en todos los casos en los que se ha observado incertidumbre macroeconómica con el paso de los años, hemos identificado una gran abundancia de oportunidades para comprar. Es probable que las compañías bien gestionadas de determinados sectores sigan prosperando. Por ejemplo, contamos con una participación en Matsumoto Kiyoshi, una cadena farmacéutica. Creemos que el sector de las farmacias es un segmento de distribución minorista con posibilidades de crecimiento. El envejecimiento de la población nipona está generando una mayor demanda de farmacias. Además, los consumidores japoneses cada vez compran más artículos de supermercado en las farmacias. Las valoraciones de la compañía nos parecen atractivas, su gestión es cada vez mejor y ofrece un buen potencial de crecimiento.
Pese a la incertidumbre macroeconómica, prevemos que los mercados japoneses subirán gracias al sólido crecimiento de los beneficios y a unas valoraciones interesantes.
¿Cuáles serán las oportunidades y las dificultades principales para los inversores durante el segundo semestre de este año?
La economía japonesa ofrece numerosas razones para el optimismo, tanto en el segundo semestre del año como de medio a largo plazo. Los responsables de las políticas económicas de Japón mantienen el compromiso de fortalecer la economía empleando una combinación de estímulos fiscales y monetarios.
Los beneficios de las compañías niponas también deberían mantenerse firmes. Son muchas las compañías que ofrecen productos fantásticos y un servicio excelente en Japón, pero históricamente han carecido de algo de suma importancia: el énfasis en generar valor para los inversores. El Gobierno japonés está incentivando a las compañías a mejorar su gobierno corporativo. En 2014, la Agencia de Servicios Financieros de Japón publicó el “Código de Administración” (Stewardship Code), seguido de cerca por el “Código de gobierno corporativo de la bolsa de Tokio” publicado en 2015; ambos documentos alentaban a las compañías a mejorar su rentabilidad sobre los recursos propios. La falta de mano de obra también está impulsando a las compañías a privilegiar la productividad y la eficiencia.
Gracias a ello, la rentabilidad de los recursos propios está mejorando. Se trata de un avance realmente estimulante: si compañías que ya proporcionan productos fabulosos se centran además en la rentabilidad y en la eficiencia del capital, ofrecerán excelentes oportunidades de inversión.
Columna de Alex Lee, gestor de renta variable japonesa en Columbia Threadneedle Investments.
