Foto: Afrodita, Flickr, Creative Commons. MiFID II, primer asalto que habilita las sanciones de la CNMV
Tal y como sospechaba la industria financiera, la presión de las autoridades europeas ha obligado a “evacuar”, y nunca mejor dicho, un Real Decreto Ley (RDL) para parar el primer golpe de los potenciales procedimientos sancionadores por la falta de la implementación de la directiva MiFID II. Hemos dejado solos a los eslovenos que eran nuestros compañeros de viaje en la denuncia elevada por la Comisión Europea el pasado mes de julio.
La primera lectura del texto publicado en el BOE el pasado sábado 29 de septiembre no ha sorprendido a nadie, ya que se sospechaba que el formato RDL se correspondía con la voluntad de pasar un trámite para evitar una sanción y, por ello, no se profundiza en ninguno de los aspectos que han generado debate en la industria en estos últimos meses o, mejor dicho, años.
A primera vista, la redacción del RDL respecto a incentivos, que habilita al Gobierno o a la CNMV una lista cerrada de supuestos en los que se considerará que concurren los requisitos de mejora de la calidad del servicio, propone un escenario en el que los supuestos de mejora no vayan más allá que los de la Directiva Delegada.
Por otro lado, el texto no hace ninguna mención al porcentaje de productos de terceros, que se considerará a efectos de determinar que existe aumento de la calidad del servicio, y, en consecuencia, tendremos que esperar al desarrollo reglamentario para comprobar si el 25% apuntado en la nota de prensa del Ministerio de diciembre de 2017 sigue en pie.
La exposición de motivos parece apuntar a una regulación expresa de los incentivos en integraciones verticales que ya ha sido tratada con detalle en las consultas de la CNMV así que todo apunta a que la normativa de desarrollo del RDL contemplará limitaciones en ese sentido.
En resumen, nos queda esperar al desarrollo reglamentario que esperemos acelere el proceso para tener un cuerpo normativo completo y claro al que las entidades deban atenerse. No obstante lo anterior, la capacidad de CNMV para exigir el cumplimiento de la normativa e imponer sanciones tiene ya soporte jurídico suficiente debiendo las entidades ser conscientes de ello.
Finalmente, sin noticias de las sociedades gestoras de IICs, excepto que presten servicios de inversión, ya que todas las referencias de los textos anteriores a las mismas se han eliminado. Aparentemente las modificaciones respecto a SGIIC van a incorporarse en otro proceso normativo actualmente en fase de discusión parlamentaria.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Kurtis Garbutt. No hay que sobreanalizar la declaración de la Reserva Federal
Tal y como se esperaba, la semana la Reserva Federal subió los tipos de interés por tercera vez este año, y la octava vez desde 2015 situando la tasa de fondos federales en un rango entre 2% y 2,25%.
Algunos creen que el único ajuste de la Fed a la declaración del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC, por sus siglas en inglés) de eliminar la frase «la política sigue siendo acomodaticia» fue una señal de moderación. Sin embargo, creemos que existe el riesgo de sobreanalizar este cambio.
El presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, no es tan críptico como sus predecesores. No es un economista de oficio. Se preocupa más por los datos económicos y financieros, y menos por el cálculo imposible de la tasa de interés neutral, que no se puede conocer de antemano.
Powell es más un tirador directo, y en la conferencia de prensa posterior ya advirtió que no debe analizar demasiado la eliminación de la palabra «acomodaticio», y que no señaló ningún cambio de política en el futuro. Algunos habían sospechado que la última declaración de la Fed mencionaría que la guerra comercial es un riesgo bajista para el crecimiento, pero Powell dijo en la conferencia de prensa que no está preocupado por la guerra comercial, y era difícil que tuviera algún impacto en la economía.
También obtuvimos un pronóstico económico actualizado del FOMC para los próximos tres años. En el frente económico, el FOMC mejoró su pronóstico para 2018 y 2019, elevando sus perspectivas de crecimiento del 2,8% al 3,1% en 2018, y de 2,4% a 2,5% en 2019. Mientras que el crecimiento del 3% en Estados Unidos parecía inimaginable hasta ahora en la recuperación económica, ahora es el caso base de la Fed para 2018.
También se revisó el «gráfico de puntos» de la Reserva Federal, que incluyó un punto adicional (16, frente a 15 en junio) cuando Richard Clarida asistió a su primera reunión como vicepresidente. Lo que el diagrama de puntos mostró es que hay más convicción sobre una alza en diciembre, ya que 12 de los 16 miembros del comité pronosticaron una alza, frente a las ocho de junio.
De cara al próximo año, 13 de los 16 miembros del FOMC también esperan al menos dos aumentos el próximo año, y nueve miembros pronostican al menos tres subidas. También hay cinco miembros del comité que pronostican cuatro o más aumentos el próximo año, lo que colocaría la tasa de fondos federales para finales del 2019 en torno al 3,5% si las perspectivas se cumplen.
Aún así, hay mucho tiempo y datos que obtendremos durante el próximo año que pueden subir o bajar estos pronósticos.
En nuestra opinión, si el mercado laboral se mantiene fuerte, la inflación continúa por encima del 2%, el crecimiento continúa por encima del potencial y los mercados siguen siendo optimistas, entonces no hay razón para creer que la Fed dejará de subir a su ritmo trimestral gradual actual en un futuro inmediato.
Eric Stein, CFA, es co-director de Global Income en Eaton Vance.
Foto: Mostafazamani, Flickr, Creative Commons. Dentro o fuera de la Ley del Mercado de Valores: ¿qué conviene más a las EAFIs tras el RDL de MiFID II?"
El asunto de las EAFIs y su inclusión o no dentro de la categoría de empresa de servicios de inversión (ESI) ha sido objeto de discusión en el pasado, y también lo ha sido su denominación (los lectores recordarán que ya con los anteriores textos de trasposición se proponía cambiar su nombre de EAFI a EAF, para evitar que la “i” final se entendiera como de independiente) y si pueden o no designar agentes.
Con el nuevo Real Decreto-Ley (RDL) sobre MiFID II se zanjan todos estos debates.
El artículo 139 bis de la Ley del Mercado de Valores según la redacción dada por el RDL indica, en su apartado primero, que “las siguientes personas quedarán excluidas de la aplicación de los requisitos y obligaciones establecidas en esta ley (es la Ley del Mercado de Valores) y sus disposiciones de desarrollo:
a) Personas y entidades que no estén autorizadas a:
1.o Tener fondos o valores de clientes y que, por tal motivo, no puedan en ningún momento colocarse en posición deudora con respecto a sus clientes, y
2.o prestar servicios y actividades de inversión, a no ser la recepción y transmisión de órdenes sobre valores negociables o la prestación de asesoramiento en materia de inversión en relación con dichos instrumentos financieros”.
El apartado tercero del mismo artículo indica que “las personas previstas en el apartado 1 que reciban autorización para quedar excluidas de la aplicación de los requisitos y obligaciones establecidas en esta ley y sus disposiciones de desarrollo:
a) Estarán sujetas a los requisitos y al régimen de supervisión que se establezca reglamentariamente, y
b) no podrán prestar servicios y actividades de inversión ni servicios auxiliares, ya sea a través del establecimiento de una sucursal, ya sea mediante la libre prestación de servicios o prestación de servicios sin sucursal [..].”
Lo anterior significa que las EAFIs que presten el servicio de asesoramiento (sea dependiente o independiente) y los restantes servicios auxiliares que les están permitidos, podrían solicitar su baja como EAFI y quedar como SA o SL y sujetos a un régimen que se desarrollará reglamentariamente y que probablemente sea más laxo que el actual.
Para ello, tienen que renunciar a la categoría de ESI -lo que determina que no se les aplique la Ley del Mercado de Valores- y no podrán realizar actividades transfronterizas valiéndose del pasaporte europeo en otros países de la UE.
Aunque esta opción de darse de baja como EAFI existe desde este mismo momento, ya que el RDL entró en vigor el domingo 30 de septiembre, lo cierto es que si se quiere hacer teniendo la seguridad jurídica de qué régimen les será aplicable con el cambio, convendría esperar a que se desarrolle y concrete su nuevo status quo.
En segundo lugar, las EAFIs que quieran continuar siendo ESI y estar sujetas a la normativa del mercado de valores deberán cambiar su denominación de EAFI a EAF. Así lo dispone el artículo 144.2 de la Ley del Mercado de Valores.
Para ello es curioso que no se ofrezca un plazo de gracia para la adaptación de estatutos sociales y demás actuaciones que las EAFIs tendrán que realizar para convertirse en EAF, sino que este cambio, en teoría deben de cumplirlo de forma automática. Parece más un olvido legislativo que otra cosa, si bien conviene comenzar a realizar los trámites a la mayor brevedad posible.
Finalmente, tampoco salen ganando las nuevas EAF en lo que se refiere a la posibilidad de designar agentes ya que el artículo 146 se lo veda expresamente.
En la actualidad existen en el registro de la CNMV 196 EAFIs desde que se crearon en 2009 las primeras. Las EAFIs no salen realmente bien paradas del texto de trasposición, dado que con el nuevo régimen la nueva figura de EAF pierde interés -cambiar la denominación es costoso y no poder designar agentes una limitación comercial relevante- aunque también puede considerarse por algunos como positivo el pedir la exención y vivir fuera del marco de la Ley del Mercado de Valores lo que simplifica la operativa de cualquier sociedad pero podía haberse previsto hace 10 años evitándoles el traqueteo intermedio de un década.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: RCabanilla. Viviendo en un mercado bifurcado
Agosto fue un mes lleno de fuertes contrastes en términos de rentabilidad. No sólo América fue la primera en términos de política (“América First” en el texto original en inglés), sino que su mercado de capital también mostró su dominio. La mayor fase alcista de su mercado, que ya dura casi diez años, sigue alcanzando nuevos máximos e hitos; Apple se ha convertido en la primera compañía en alcanzar una capitalización de un billón de dólares.
La solidez de los activos en dólares es inversa a la angustia que se ha observado en los mercados emergentes. Cuando se mira a la rentabilidad de los mercados, esos países relacionados vía comercial o diplomática con Estados Unidos (por ejemplo, China, Turquía, Rusia, Irán o Venezuela), son decididamente los segundos mejores.
Turquía dominó los titulares durante el pasado mes. Las presiones de un sentimiento erosionado y una política monetaria no ortodoxa se vieron amplificados por unas sanciones diplomáticas a Estados Unidos del tipo “ojo por ojo”, que resultaron ser un punto de ruptura para los mercados y que provocó que la lira entrara en caída libre. Posteriormente, la divisa encontró un frágil nivel de estabilidad después de que los anuncios del Banco Central apuntarán hacia inyecciones de liquidez y a una especie de “rescate” parcial por parte de Qatar.
Argentina, que sufre una infinidad de problemas económicos, conseguía poner peor las cosas al escenificar una comunicación torpe sobre el paquete del FMI que dio la impresión de que era necesario que la institución acelerara el desembolso. Esta comunicación del tipo “paso en falso” fue especialmente sorprendente, ya que el ministro de finanzas Luis Caputo es un ex trader que se supone que debe saber cómo comunicar al mercado. Estamos perplejos ante el hecho de que dejara hablar al presidente Mauricio Macri antes de tener el apoyo total del FMI y sin dar muchos detalles. Esto desembocó en una carrera de los inversores hacia las salidas tras interpretar que la historia era peor de lo que en realidad era. El Banco Central luego intervino en un intento por calmar la situación y subió los tipos un 15%.
En definitiva, Argentina es casi un mercado frontera en términos de profundidad y amplitud de sus mercados de capital. De esa forma la salida es siempre más dolorosa que la entrada ya que hay una baja liquidez y los actuales movimientos de divisas son particularmente exagerados.
Las pérdidas diarias del peso argentino (-16,8% el 30 de agosto) y la lira turca (-13,8% el 10 de agosto) se situaron como las tercera y quinta en la tabla de las mayores caídas diarias de una de las grandes divisas en los últimos quince años, según Goldman Sachs. ¡Un gran logro conseguir que se produjeran esos dos hitos en el mismo mes! Lo sucedido en Turquía y en Argentina muestra el grado de sensibilidad del mercado en la actualidad ante cualquier insinuación de noticias negativas de los mercados emergentes.
En Asia, la potencial escalada de una guerra comercial entre China y Estados Unidos es la historia que no desaparece. La retórica ha vuelto a escalar con la imposición de Estados Unidos de aranceles por un importe de 200.000 millones de dólares a importaciones chinas. Como consecuencia, la divisa china sigue bajo presión. En cualquier caso, se ha estabilizado ante las esperanzas de un gran avance desde el punto muerto de la negociación y como el Banco Popular de China empleó su «amortiguador contra cíclico» en los cálculos de la fijación del renminbi, para aumentar el margen de maniobra.
Los inversores de los mercados emergentes se han visto sacudidos por los eventos de meses anteriores y actualmente no es un buen lugar para estar para aquellos que prefieren una navegación en calma. En el corto plazo, Turquía y Argentina permanecerán en el foco ya que siguen luchando contra la presión de los mercados. De otra manera, es probable que se produzcan otros acontecimientos geopolíticos, incluyendo aquellos que vinculan a Estados Unidos con Rusia, China, Turquía, Irán, Korea.
En medio de todo este nerviosismo hay esperanza, parece que los mercados ya han descontado muchas de esas malas noticias y las rentabilidades ahora parecen más tentadoras de lo que eran hace unos pocos meses.
Por ejemplo, la rentabilidad de los índices de bonos soberanos de los mercados emergentes siguen cotizando cerca de los máximos de 2009, alrededor del 7%. Esto es algo que muchos inversores olvidan, igual que olvidan que los periodos de fuerte volatilidad son parte del escenario de los mercados emergentes. Los inversores experimentados han resistido y prosperado a partir de este tipo de tormentas antes y ahora ésta también pasará.
Luc D’hooge, responsable de Renta Fija de Mercados Emergentes, Vontobel Asset Management.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Rodolfo Vargas. Un nuevo enfoque para invertir en el mercado comercial de real estate
Si buscamos una similitud entre los asset-backed securities y algunas canciones pop de éxito, el tema de Meghan Trainor de 2014 «All about that Bass» es una metáfora melódica perfecta de cómo buscamos valor en la última parte del ciclo de mercado hoy en día.
Dentro de los activos titulizados, en particular, el espacio comercial del real estate o el espacio «CRE», creemos que los inversores no alcanzarán los rendimientos deseados dados los costosos niveles actuales y por lo tanto, tiene mucho más sentido buscar propiedades que ofrezcan una relación préstamo-valor más baja, es decir, más atractiva y con una base de costos menores.
Para ilustrar este punto, considere las valoraciones actuales en las ciudades «Big Six» (Nueva York, San Francisco, Los Ángeles, Boston, Chicago y Washington DC). Estas ciudades han visto una llegada de capital particularmente agresiva, impulsando los precios y aumentando la base de los costos de la propiedad y de los préstamos.
Estas son las ciudades que se conocen internacionalmente, pero cualquiera que arriende o alquile en estas áreas sabe lo costosas que pueden ser. Al mismo tiempo, el valor de las propiedades en otras ciudades importantes como Raleigh, Atlanta y Columbus no ha aumentado tan rápido, aunque los fundamentos, como la ocupación, el crecimiento de la renta y la dinámica de la oferta- demanda en esos mercados pueden ser tan fuertes (e incluso más) que los fundamentos vistos en las Big Six. Este es un punto extremadamente importante.
Contar con una base de bajo costo en una propiedad no solo permite a los propietarios disfrutar de mayores márgenes cuando las rentas están subiendo, sino que también ofrece un nivel de protección en caso de que los valores de las propiedades disminuyan.
Desde una perspectiva de préstamos, es una propuesta atractiva, ya que una base baja proporciona una ventaja competitiva convincente. Cuanto menor sea el alquiler, mayor será el grupo de gente dispuesta a alquilar, lo que puede ayudar a mantener la ocupación, preservar el flujo de efectivo y proporcionar un colchón para permitir la cobertura del servicio de la deuda en una recesión.
Una forma de acceder a la propiedad con un bajo costo es otorgar préstamos a los prestatarios cuyas propiedades han visto recientemente un «restablecimiento» de la base. Un ejemplo podría ser las propiedades compradas con préstamos puente, que son préstamos a corto plazo (de 3 a 5 años) que a menudo financian una adquisición de una propiedad que está teniendo un rendimiento inferior a su mercado local. Es importante tener en cuenta que acceder a estas oportunidades de inversión no es fácil; requiere capacidad de abastecimiento y mantenimiento, así que no intente esto en casa.
La siguiente ilustración de una propiedad en West Palm Beach, Florida, muestra la importancia de la base del costo, utilizando datos de garantías respaldadas por hipotecas (CMBS). El área metropolitana de Palm Beach es bien conocida, sobre todo por ser el hogar de Mar-a-Lago, un club perteneciente al actual presidente de los Estados Unidos. Aun así, el área no es tan conocida como Nueva York o Los Ángeles, y no atrae la misma inversión extranjera. La línea naranja representa el precio promedio histórico por pie cuadrado (PSF). Es fácil ver el declive de más del 30% experimentado durante la Crisis Financiera Global (GFC).
Históricamente los bajos niveles de tipos, los bajos rendimientos y los menores retornos esperados han hecho que los inversores globales se lancen a la búsqueda de más rendimiento o ingresos. Como resultado, muchos tienen grandes sobreponderaciones para crédito o acciones. El mercado de CMBS es otra área donde se puede ver el comportamiento de búsqueda de riesgo. La curva de crédito CMBS, o la diferencia de diferencial de rendimiento entre valores calificados como AAA y aquellos calificados BBB-, se encuentra actualmente en el nivel más bajo visto desde 2009.
Conclusión
Al explotar las ineficiencias de los préstamos en el mercado privado de préstamos CRE, un inversor puede buscar un mayor rendimiento y una mayor protección frente a una desaceleración de la economía o los precios del mercado inmobiliario. Los perfiles de riesgo-rentabilidad pueden mejorarse al apuntar a préstamos inmobiliarios menos concurridos y menos glamurosos. En virtud de una menor competencia, las valoraciones de las propiedades son más razonables y se dispone de un préstamo de PSF más bajo.
Los préstamos en ciudades como Jacksonville, Dallas o Charleston, Carolina del Sur, por nombrar algunos, reducen la competencia y pueden ofrecer el potencial de lograr un mayor rendimiento, a la vez que brindan protección a la baja a través de una base de menor costo.
Pixabay CC0 Public DomainFoto: Walkeressk. ¿Qué ha pasado en el primer semestre del año en la renta variable japonesa?
El mercado de renta variable japonesa entró en el año con fuerza. El Nikkei subió un 3,3% en su primer día de cotización, lo que supone el mejor arranque desde 1996. Sin embargo, el optimismo inicial de los inversores se vio truncado enseguida.
El mercado marcó su cota máxima el 23 de enero antes de desplomarse. Siguió tendiendo a la baja en marzo, y una combinación de incertidumbre geopolítica y preocupación por las previsiones para todo el año sembró el nerviosismo entre los inversores. Los mercados se recuperaron en mayo, pero volvieron a caer en junio, en un fiel reflejo de los problemas geopolíticos, que en un principio se moderaron y luego empeoraron.
Los beneficios de las compañías fueron increíblemente robustos en 2017, y en Columbia Threadneedle nos mostramos optimistas de cara a 2018. No obstante, cabe la posibilidad de que el crecimiento de los beneficios pierda fuelle en términos interanuales y es poco probable que en 2018 se alcancen los niveles observados el año pasado. Además, los temores sobre la incidencia de una guerra comercial podrían hacer mella en el crecimiento. Sin embargo, sigue siendo probable que asistamos a un crecimiento sólido.
El yen japonés se apreció durante la primera parte del año, lo que hizo temer que las compañías anticiparan un crecimiento de los beneficios anuales más débil para marzo de 2019. Así fue y el conjunto de las compañías anunció previsiones de beneficios ligeramente más reducidas. De todos modos, creemos que estas cifras son muy conservadoras y que podría obtenerse un crecimiento de los beneficios de entre el 5% y el 9%.
La economía nipona se contrajo en el primer trimestre tras ocho trimestres consecutivos de avance. Esto se debió en parte a la reducción de inventarios. Sin embargo, esperamos que la economía mantendrá su trayectoria de crecimiento ascendente y, de hecho, creemos que el ciclo deflacionista puede estar tocando a su fin.
El hecho de que los salarios, que llevan estancados en Japón desde hace mucho tiempo, estén creciendo a su ritmo más rápido de los 20 últimos años constituye un factor importante. El desempleo se encuentra en su nivel más bajo de varias décadas y las compañías tienen que esforzarse más para retener al personal, lo que provoca aumentos salariales. El Gobierno japonés está incentivando a las compañías para que contraten empleados a jornada completa en lugar de a media jornada, o para que hagan extensivos los beneficios del personal a jornada completa a los empleados a media jornada, lo que también está impulsando los salarios. Esto podría reforzar el consumo. Al mismo tiempo, la tensión del mercado laboral está alentando a las compañías a invertir en productividad y eficiencia, lo que debería contribuir a mejorar la rentabilidad sobre el capital.
¿Qué se esperaba y qué ha resultado sorprendente en estos seis primeros meses?
En Columbia Threadneedle pronosticamos que tanto la economía mundial como la japonesa gozarían de buena salud, y acertamos. Esperábamos que las compañías niponas publicaran sus previsiones de crecimiento típicamente conservadoras, y así fue. Y anticipábamos que las compañías superarían sus previsiones.
La principal sorpresa provino de la gravedad de las renovadas tensiones geopolíticas. A nuestro juicio, una desaceleración de la economía mundial supone el principal riesgo para el mercado nipón, que suele contar con un apalancamiento operativo elevado en comparación con la economía mundial. Esta intensificación de las tensiones geopolíticas y, en especial, la amenaza de una guerra comercial generó temores respecto de las perspectivas de crecimiento mundial y provocaron retrocesos en las cotizaciones.
¿Qué prevé que sucederá en su clase de activos en los seis próximos meses?
Creemos que las condiciones económicas, tanto en Japón como a escala mundial, seguirán siendo saludables. No obstante, es poco probable que el crecimiento de 2018 supere los excelentes resultados del año pasado.
En el plano político, el primer ministro Shinzo Abe ha capeado las dificultades derivadas del escándalo de corrupción de Moritomo, si bien su popularidad se ha visto empañada. Aunque el escándalo ha tenido réplicas, Abe no ha aparecido relacionado directamente en ningún momento y su popularidad tiende al alza. Esperamos que, en las elecciones por el liderazgo del Partido Liberal Demócrata, previstas para antes de que finalice septiembre de 2018, resulte reelegido. No hay ningún candidato capaz de unir a las diferentes facciones del partido con tanto tino como Abe.
Parece que la incertidumbre política persistirá. Las elecciones de mitad de mandato previstas para noviembre en Estados Unidos acarrearán fricciones políticas, mientras que la intensidad de la guerra comercial en la que se ha embarcado el país contra China no muestra indicios de rebajarse. Si bien los acontecimientos macroeconómicos son imposibles de prever, la incertidumbre a menudo crea oportunidades de compra, puesto que incluso las compañías robustas suelen estar infravaloradas.
Puesto que somos inversores activos ascendentes, seleccionamos compañías que, en nuestra opinión, presentan unas perspectivas interesantes a largo plazo. Prácticamente en todos los casos en los que se ha observado incertidumbre macroeconómica con el paso de los años, hemos identificado una gran abundancia de oportunidades para comprar. Es probable que las compañías bien gestionadas de determinados sectores sigan prosperando. Por ejemplo, contamos con una participación en Matsumoto Kiyoshi, una cadena farmacéutica. Creemos que el sector de las farmacias es un segmento de distribución minorista con posibilidades de crecimiento. El envejecimiento de la población nipona está generando una mayor demanda de farmacias. Además, los consumidores japoneses cada vez compran más artículos de supermercado en las farmacias. Las valoraciones de la compañía nos parecen atractivas, su gestión es cada vez mejor y ofrece un buen potencial de crecimiento.
Pese a la incertidumbre macroeconómica, prevemos que los mercados japoneses subirán gracias al sólido crecimiento de los beneficios y a unas valoraciones interesantes.
¿Cuáles serán las oportunidades y las dificultades principales para los inversores durante el segundo semestre de este año?
La economía japonesa ofrece numerosas razones para el optimismo, tanto en el segundo semestre del año como de medio a largo plazo. Los responsables de las políticas económicas de Japón mantienen el compromiso de fortalecer la economía empleando una combinación de estímulos fiscales y monetarios.
Los beneficios de las compañías niponas también deberían mantenerse firmes. Son muchas las compañías que ofrecen productos fantásticos y un servicio excelente en Japón, pero históricamente han carecido de algo de suma importancia: el énfasis en generar valor para los inversores. El Gobierno japonés está incentivando a las compañías a mejorar su gobierno corporativo. En 2014, la Agencia de Servicios Financieros de Japón publicó el “Código de Administración” (Stewardship Code), seguido de cerca por el “Código de gobierno corporativo de la bolsa de Tokio” publicado en 2015; ambos documentos alentaban a las compañías a mejorar su rentabilidad sobre los recursos propios. La falta de mano de obra también está impulsando a las compañías a privilegiar la productividad y la eficiencia.
Gracias a ello, la rentabilidad de los recursos propios está mejorando. Se trata de un avance realmente estimulante: si compañías que ya proporcionan productos fabulosos se centran además en la rentabilidad y en la eficiencia del capital, ofrecerán excelentes oportunidades de inversión.
Columna de Alex Lee, gestor de renta variable japonesa en Columbia Threadneedle Investments.
Pixabay CC0 Public DomainQimono
. Así es la liquidez en los ETFs
La liquidez de un ETF está basada en la liquidez ponderada de las acciones y bonos subyacentes que componen el índice que replica. Cuando el mercado secundario no puede atender los volúmenes puntuales de operaciones, el mercado primario dota de liquidez adicional al ETF beneficiándose de la liquidez de los títulos subyacentes mediante los participantes autorizados a través del proceso de creación/destrucción de nuevas participaciones.
El objetivo del mercado secundario será pues aportar una liquidez adicional a la negociación de un ETF. Esta liquidez adicional puede medirse como la diferencia entre los diferenciales de los productos negociados en bolsa y los diferenciales de los valores subyacentes.
En fuertes periodos de sell off, como ha ocurrido durante fases de crisis, los ETFs que replican los subyacentes más líquidos ofrecen al inversor una mayor garantía en términos de liquidez. Por ello es fundamental analizar y entender la liquidez de cada subyacente incluido en un índice.
Al seleccionar un índice es esencial comprender adecuadamente su metodología para entender los factores que impulsarán su rendimiento. Algunos productos replican a índices no ponderados por capitalización de mercado (optan por una ponderación en base a los precios o de igual ponderación, entre otras) con el objetivo de aumentar el perfil de rentabilidad/riesgo en comparación con los índices convencionales (ponderados por capitalización de mercado), o proporcionando exposiciones directas a las primas de riesgo (adoptando enfoques de ponderación basados en el valor, el tamaño, la volatilidad, la calidad, el rendimiento o el impulso).
Esta cuestión de liquidez también puede afectar a los índices tradicionales ponderados por capitalización bursátil si las ponderaciones de los componentes no se ajustan mediante un factor de capital flotante o si sus normas incluyen algunos límites de diversificación para evitar una concentración de valores. Pero la realidad es que esta posible “saturación” o concentración de valores en los ETFs que podría impactar en la liquidez del producto, está muy limitada a ciertas estrategias. Es el caso de algunos índices, como pueden ser aquellos que replican “smallcaps americanas” donde sí que existe una concentración elevada de ciertos valores en los ETFs que replican dichos índices.
Con todo esto podemos concluir que los ETFs no presentan por sí mismos riesgo alguno de inestabilidad o riesgo sistémico en los mercados. La liquidez de estos productos será siempre medida por la liquidez del subyacente al que replican. Es importante recordar que los ETFs domiciliados en Europa por lo general cumplen con las directivas UCITS , son fondos de inversión indexados, que además disfrutan de la posibilidad de ser negociados en un mercado secundario, lo que le provee de una liquidez adicional. Pero existe también el mercado primario, en el que cada gestora acepta órdenes de compra o reembolso a un valor liquidativo diario, este valor se calcula en base al subyacente y por tanto la liquidez depende en última instancia del tipo de activo que forme el índice de referencia.
Tribuna de Juan San Pío, responsable de Société Générale para Lyxor ETF en España y Latinoamérica.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Mark Mitchell. El sector inmobiliario sigue siendo una apuesta segura
Un reciente informe del Banco Mundial muestra que en 2040 la población mundial habrá crecido en casi 2.000 millones de personas, un aumento del 25% frente a 2017. La migración rural a la urbana continuará, con un ratio de crecimiento de esta población urbana cercano al 46%. Las cifras previstas hacen presagiar que la demanda de viviendas, edificios públicos e inmuebles comerciales no cesará.
Estos datos macro son muy interesantes y, por supuesto, dan un marco de trabajo estándar para los gestores profesionales de todas las entidades. Pero en Mirabaud siempre hemos ido más allá. Con la gestión activa como base de trabajo, no nos limitamos a hablar de “inmobiliario” sino que analizamos mercados, países, empresas y proyectos concretos, caso por caso, exhaustivamente, para aprovechar las mejores oportunidades. Es con esta fórmula con la que trabajamos en dos estrategias que creemos importante destacar en estos momentos: los fondos Mirabaud Grand Paris y Mirabaud Real Estate US Core-Plus.
Sobre la base del megaproyecto Grand Paris que, con un presupuesto de 30.000 millones de euros, está desarrollando el gobierno galo con el objetivo de afrontar una compleja remodelación urbanística y de infraestructuras de la región parisina, el fondo Mirabaud Grand Paris combina tres estrategias de selección de valores: desarrollo inmobiliario de viviendas de lujo, modernización de las infraestructuras de la zona de la Isla de París, y rehabilitación del patrimonio urbano de la región.
Se trata de una estrategia con un perfil de riesgo muy atractivo y en el que el equipo de gestión, formado por 12 expertos y co-liderado por Renaud Dutreil y Olivier Seux, monitoriza muy de cerca las políticas monetarias, el mercado de renta variable, los tipos de interés y, obviamente, el mercado inmobiliario para anticiparse a los posibles movimientos del mercado global de capitales.
Pero más allá de eso es muy importante para nosotros potenciar un fondo que tiene un alto impacto en la estrategia Ethical, Social & Governance (ESG) de Mirabaud. El fondo Mirabaud Grand Paris contribuirá a la creación de nuevas viviendas, impactará en la construcción de nueva vivienda social y contribuirá a la creación de empleo en Francia. El fondo, además, contribuirá a tener un parque inmobiliario más energéticamente eficiente ya que, por ley, toda nueva construcción o rehabilitación ha de garantizar que el edificio no consuma anualmente más de 50 kWh de energía primaria por metro cuadrado.
Muy atentos a ESG
El equipo de gestores de Mirabaud es además muy sensible a las condiciones de trabajo de las personas en los proyectos de construcción que incorporan en el fondo. El respeto que cada empresa muestre por cuestiones como seguridad, higiene, salarios o contratos de trabajo regulares, entre otros, será un factor de selección decisivo para los gestores del fondo.
Por su parte, el fondo Mirabaud Real Estate US Core-Plus aprovecha las fortalezas de Mirabaud Asset Management y del grupo Exan para obtener los mejores niveles de rentabilidad de un mercado inmobiliario estadounidense que se encuentra en un gran momento. El fondo cuenta con activos de alta calidad en los mercados tanto primario como secundario y tiene un perfil de riesgo muy conservador, focalizándose en valores del sector inmobiliario con alto potencial de crecimiento.
La alta diversificación de la cartera, con exposición a diferentes tipos de propiedades comerciales y mercados dentro de Estados Unidos, ayudan a su gestor principal y fundador, Juan José Zaragoza, a lograr el objetivo: un rendimiento anual de entre el 8% y el 10% los cinco años de vida de la inversión.
En nuestra opinión, el sector inmobiliario sigue siendo una apuesta segura si se saben elegir bien las empresas que conforman las carteras. Mirabaud Grand Paris y Mirabaud Real Estate US Core-Plus son, sin duda, apuestas ganadoras.
Elena Villalba es directora de Ventas de Mirabaud Asset Management para España, Portugal y Latinoamérica.
Pixabay CC0 Public DomainFoto: Lemoine. El entorno cambiante en la renta variable de gran y mediana capitalización estadounidense
Históricamente, una asignación en la categoría de gran capitalización de crecimiento dentro de la clase de activo renta variable, representada por el índice Russell 1000 Growth, ha dado a los inversores una razonable oportunidad para ganar exposición a acciones de mediana capitalización, que, para este análisis se definen como empresas con una capitalización de mercado entre 2.000 millones de dólares y 25 millones, según se ilustra en el gráfico 2.
La ventaja de esta ineficiencia dentro de la clase de activo es que puede ayudar a diversificar una cartera, al menos desde el punto de vista de la capitalización de mercado. Sin embargo, debido principalmente al fuerte desempeño de una serie de acciones tecnológicas (y su consiguiente aumento en la capitalización de mercado) dentro del índice Russell 1000 Growth, los inversores actuales pueden estar menos capacitados para ganar exposición a las empresas de mediana capitalización a través de una asignación tradicional al índice de gran capitalización de crecimiento (cómo se muestra en el gráfico 1).
En nuestra opinión, el dominio de las acciones de gran capitalización de mayor influencia puede verse apreciado desde la perspectiva de cestas de capitalización bursátil, como se ilustra en el gráfico 2, donde la exposición a acciones de mediana capitalización en el índice Russell 1000 Growth ha disminuido desde un 39%, que era la composición del índice en 2010, a tan sólo un 19%, a 31 de agosto de 2018. Además, merece la pena señalar dónde se ha reasignado el cambio en porcentaje: lo que hemos observado es un incremento significativo en las acciones con una capitalización de mercado superior a los 300.000 millones en el índice.
Mientras desde el punto de vista de la perspectiva de la capitalización ha habido una falta de diversificación experimentada por el índice, es importante señalar que es este giro unidimensional en la exposición de la capitalización del mercado el que ha añadido una capa adicional de riesgo de concentración donde, como se ilustra más abajo, más del 30% del índice Russell 1000 Growth se enfoca en aquellas empresas con una capitalización bursátil superior a los 300.000 millones de dólares. El gráfico 3, lo pone en perspectiva.
En el año 2010, Facebook no era ni siquiera una empresa pública, su salida a bolsa fue en mayo de 2012, pero en la actualidad es la sexta empresa con mayor capitalización bursátil del índice, por detrás sólo de Apple, Alphabet, Amazon, Microsoft y Berkhire Hathaway.
Mientras la capitalización del mercado para las empresas de mayor crecimiento se ha acelerado de forma dramática desde mediados de 2016, dejando atrás las empresas de mediana capitalización, cómo puede progresar esta tendencia es algo incierto. Sin embargo, lo que sabemos es que una asignación en gran capitalización de crecimiento hoy en día proporciona una exposición mucho menor a empresas mucho menores dentro del espectro, y por lo tanto, una asignación dedicada a acciones de mediana capitalización crecimiento puede ser un componente clave dentro un marco de asignación exhaustivo de ahora en adelante.
Columna de Nicholas J. Paul, gestor institucional de carteras de inversión en MFS Investment Management.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Bob. Los inversores siguen preocupados por Europa
Tuaisceart Éireann es el nombre en gaélico para Irlanda del Norte. Este enclave dentro de la isla de Irlanda, que sigue fiel a la corona y a la Casa de Windsor, está en proceso de convertirse en un símbolo del actual punto muerto en las negociaciones entre Reino Unido y Europa para las gestiones del Brexit.
El riesgo está ahora en su momento cumbre en cuanto a las discusiones con directivos del sector empresarial, que confirman la dimensión de la falta de preparación de las autoridades en Reino Unido. Ante el titubeo expresado por el liderazgo europeo en una cumbre informal en Salzburgo, la postura de Theresa May parece aún más frágil ahora.
May deberá tratar de salvar su pellejo en la conferencia del Partido Conservador el 30 de septiembre. Sin embargo, este factor no ha evitado que los mercados de renta variable sigan avanzando, especialmente el de Estados Unidos, que registró un flujo en ingresos récord –14.500 millones de dólares– hacia sus bolsas, pese a que las tasas de interés escalaron: el rendimiento de bonos a dos años alcanzó el 2,8% y la deuda a 10 años está actualmente en casi el 3,1%. Además los índices alcanzaron un máximo histórico.
Rotación hacia value
Desde DNCA, filial de Natixis IM, vemos tres catalizadores potenciales podrían detonar una fuerte rotación hacia las acciones value en el mercado de renta variable: la confirmación del aumento en las ganancias (especialmente en Europa), una tendencia al alza en las tasas de interés a largo plazo (como respuesta a la potencial presión inflacionaria y las tensiones salariales) y las elecciones de medio mandato en Estados Unidos, con una posible mayoría demócrata en la Cámara de Representes que podría brindar calma entre la retórica proteccionista de la administración de Trump.
¿Y Europa?
Europa se muestra como una entidad dispuesta a otorgar su voto de confianza y lista para imitar al desempeño incentivado por la renta variable en Estados Unidos, a pesar de múltiples obstáculos en las diversas negociaciones que actualmente se llevan a cabo (guerra comercial entre EE.UU. y China, Brexit, la presentación del presupuesto en Italia, el renovado impulso francoalemán por el proyecto europeo).
Sin embargo, la situación sigue siendo preocupante para los inversores, ya que la intransigencia y terquedad de todos los interesados al rehusarse a lograr algún avance en estos temas estratégicos representa una amenaza real para la economía, aunque no sistémica en este punto.
Como afirmara el filósofo francés Montaigne, aceptar enfrascarse en una discusión implica correr el riesgo de cambiar de opinión al término de ésta. Quizá este adagio debería comunicarse al oído de los líderes políticos involucrados.
Igor de Maack es portfolio manager de DNCA, filial de Natixis IM.
