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Los múltiplos están bajando, mientras que los riesgos no

La buena noticia sobre la renta variable es que solo hay dos formas de perder dinero: la caída de los beneficios o la caída de los múltiplos. Hace un año, eran los múltiplos los que más nos preocupaban.

Tras el recorrido alcista de los mercados en 2017, el índice MSCI World superó el nivel de 17 veces en los beneficios previstos a 12 meses (1), lo que suponía que los mercados descontaban el improbable escenario alcista de crecimiento sincronizado en todas partes… con la amenaza de un considerable retroceso si las cosas no sucedían de acuerdo con lo previsto.

Por el contrario, 2019 comienza con el índice MSCI World en un nivel de 13,4 veces en las estimaciones de consenso a futuro, un 14% más bajo que el PER medio de los últimos 20 años de 15,5 veces y un 20% menor que hace un año (2). Como resultado, nuestros principales temores han pasado de los múltiplos a los beneficios.

Nuestra preocupación acerca de las estimaciones de beneficios futuros sigue siendo el hecho de que se tratan de suposiciones sobre mentiras. Las suposiciones en relación con las ventas son casi siempre demasiado optimistas: de media, un 8% a un año vista, ligeramente por encima del crecimiento previsto de los beneficios del 7% para el índice MSCI World en 2019 (3). Las mentiras se deben a la brecha existente entre los beneficios “ajustados” que se utilizan para impulsar los datos de consenso (y la remuneración del equipo directivo) y el dato real que aparece al final (4) de la cuenta de resultados, al emplear los métodos NIIF/PCGA. Durante los últimos 3 años, ha habido una diferencia de 600.000 millones de dólares entre los beneficios ajustados y los reales en Estados Unidos, sobreestimando los beneficios de media un 21% (5). Nuestra inquietud más específica responde a que solo en términos de beneficios apalancados los mercados parecen baratos. En cuanto al futuro valor de la empresa (EV/EBITDA en lugar de P/E), desaparece el descuento respecto a la media histórica, y el mercado se encuentra ligeramente por encima (9,2 veces vs 9,0 veces) que en 2003, cuando el ratio P/E fue de 17,6 veces (6). La rebaja del impuesto de sociedades ha ayudado, pero también lo ha hecho el fuerte aumento del apalancamiento, del cual hablaremos más adelante en este artículo. En cuanto a la relación de valor empresarial (EV)/ventas, el índice MSCI World se sitúa en 1,8 veces, un 16% por encima de su media de los últimos 20 años (7). La combinación de un mercado caro en términos de ventas con un mercado “barato” en términos de beneficios, refleja la alta rentabilidad actual, particularmente en Estados Unidos, donde todos los factores parecen haberse alineado en favor de los beneficios, ya sean los grandes márgenes alcanzados, impuestos bajos, alto apalancamiento o bajas tasas de interés (8).

Al igual que los demás analistas, no podemos afirmar si el crecimiento de los beneficios previsto para 2019 se cumplirá o si se superará, pero tenemos opiniones (como es habitual) sobre las variables clave a tener en cuenta. La actual desaceleración de China, la cual representa un riesgo para las ganancias, especialmente de las empresas cíclicas; y el éxito de las políticas de estímulo de su economía es crucial. Incluso si las políticas tienen éxito, las ganancias podrían ser menores en la primera parte del año hasta que se refleje el efecto de las políticas Como se mencionó anteriormente, los márgenes en Estados Unidos son muy altos y, si bien los elementos de este aspecto parecen estructurales, dado el surgimiento de negocios lucrativos y la forma en que el sistema político del país ha favorecido sistemáticamente el capital frente al trabajo y los consumidores en las últimas cuatro décadas, un mercado laboral saturado y los impactos arancelarios pueden causar problemas de margen a aquellos que no tengan poder de fijación de precios.

Dejando de lado situaciones extremas (por ejemplo, una guerra comercial total, una parálisis plena de la administración estadounidense, un conflicto en Oriente Medio o un colapso del euro), una cuestión que definitivamente causaría una reducción del margen sería una desaceleración significativa en Estados Unidos o una nueva desaceleración en Europa. La recuperación de Estados Unidos se alarga demasiado y, si bien las recuperaciones no solo mueren de envejecimiento, el cambio en la Reserva Federal estadounidense puede causar preocupación adicional. Todavía es temprano, pero Jay Powell parece más interesado en el estado de la economía real que en el de los mercados de renta variable, o en el destino de cualquier agente ajeno a Estados Unidos que elija referenciar su moneda al dólar, como los mercados emergentes. Por lo tanto, puede continuar endureciendo sus políticas mediante una combinación de aumento de los tipos de interés y retirada de la expansión cuantitativa hasta que perciba debilidad en la economía de Estados Unidos. Se detendrá en ese momento, aunque es posible que sea demasiado tarde para los mercados.

2018 terminó con la reducción de los balances combinados de los cuatro principales bancos centrales (la Reserva Federal, el Banco Popular de China, el Banco Central Europeo y el Banco de Japón) tras la acumulación masiva acontecida después de la crisis financiera mundial. Esto significa que el mundo está ahora en un momento de falta de liquidez si combinamos (dependiendo del bloque geográfico) la reducción de los balances de los bancos centrales y el ajuste de los tipos de interés. Es precisamente la combinación opuesta lo que elevó los precios de los activos (y, en consecuencia, el apalancamiento) desde los niveles más bajos de 2009.

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Nos preocupa que la combinación de caída potencial de los beneficios y la falta de liquidez pueda ser realmente tóxica para los precios de los activos. Mencionamos que dudábamos de si las estimaciones de beneficios se cumplirían este año, pero tenemos claro que el mundo es un lugar asimétrico: las bajadas de beneficios en los momentos malos son mucho más intensas que las subidas en los momentos buenos. Esto se olvida con frecuencia, al igual que el hecho de que la asimetría se magnifica por el apalancamiento; ahora hay más apalancamiento que nunca, particularmente en el mercado de deuda corporativa estadounidense. No es nuevo para el mercado de crédito americano apalancarse en el momento equivocado, como lo hizo justo antes de la crisis financiera mundial Considerando el nivel de apalancamiento corporativo actual y, en concreto, el componente de alta rentabilidad o cuasi alta rentabilidad (o como preferimos llamarlo, dado que los tipos de interés no son tan altos, bonos basura o cuasi basura), el sector empresarial estadounidense debe garantizar que los beneficios se mantengan.

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En particular, nos preocupa la perspectiva para los valores con calificación de cuasi basura, es decir, BBB. Esto ha sido el epicentro de la acumulación de deuda corporativa, que se disparó de 0,7 billones de dólares en octubre de 2008 a los 3 billones de dólares aproximados actuales (9). Además, el componente de cuasi basura (BBB) y los bonos basura reales (BB, B y CCC e inferior) ha aumentado del 46% del mercado de bonos corporativos estadounidense en octubre de 2008 al 58% actual (10), por lo que la calidad del conjunto del mercado de bonos corporativos se ha deteriorado claramente. Si los beneficios en Estados Unidos caen sustancialmente, entonces podría haber una reducción significativa de la calificación BBB a bono basura. No creemos que el llamado mercado de alta rentabilidad actualmente inactivo esté descontando este resultado. En ese caso, el mercado de renta variable seguramente estará atento: los grandes problemas en el mercado de crédito invariablemente significan grandes problemas en el mercado bursátil, especialmente porque tendrían una causa común: la caída de los beneficios y un nivel excesivo de deuda.

En este mundo incierto y sumamente asimétrico, continuaríamos abogando por poseer compounders. La combinación de ingresos recurrentes y poder de fijación de precios debería proteger los ingresos y los márgenes ante una desaceleración, preservando los beneficios. También es probable que queden aislados ante cualquier dificultad financiera si los mercados de bonos corporativos sufren una convulsión, dado el menor apalancamiento operativo y financiero. La debilidad de los mercados en el cuarto trimestre ha reducido ligeramente los múltiplos de la cartera, mientras que la rentabilidad estimada del flujo de caja libre en 2019 se sitúa ahora por encima del 5%, minorando el riesgo a la baja absoluto (11).

Opinión de William Lock, Bruno Paulson y Dirk Hoffmann-Becking, del equipo de International Equity de Morgan Stanley Investment Management.

(1) Fuente: FactSet, a 31 de diciembre de 2018.

(2) Fuente: FactSet, a 31 de diciembre de 2018.

(3) Fuente: FactSet, Morgan Stanley Investment Management, a 31 de diciembre de 2018.

(4) NIIF = Normas Internacionales de Información Financiera; PCGA = Principios de Contabilidad Generalmente Aceptados.

(5) Fuente: FactSet, Morgan Stanley Investment Management, a 31 de diciembre de 2018.

(6) Fuente: FactSet, a 31 de diciembre de 2018.

(7) Fuente: FactSet, a 31 de diciembre de 2018.

(8) EBITDA = Beneficios antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones.

(9) Fuente: FactSet, a 31 de diciembre de 2018.

(10) Fuente: FactSet, a 31 de diciembre de 2018.

(11) Fuente: Morgan Stanley Investment Management, a 31 de diciembre de 2018.

IMPORTANT INFORMATION

The views and opinions are those of the author as of the date of publication and are subject to change at any time due to market or economic conditions and may not necessarily come to pass. The information presented represents how the investment team generally applies their investment processes under normal market conditions. This general communication, which is not impartial, is for informational and educational purposes only, not a recommendation. Information does not address financial objectives, situation or specific needs of individual investors. Investing involves risks, including the possible loss of principal.

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Los múltiplos están bajando, mientras que los riesgos no

| Por Meritxell Sedo | 0 Comentarios

La buena noticia sobre la renta variable es que solo hay dos formas de perder dinero: la caída de los beneficios o la caída de los múltiplos. Hace un año, eran los múltiplos los que más nos preocupaban.

Tras el recorrido alcista de los mercados en 2017, el índice MSCI World superó el nivel de 17 veces en los beneficios previstos a 12 meses (1), lo que suponía que los mercados descontaban el improbable escenario alcista de crecimiento sincronizado en todas partes… con la amenaza de un considerable retroceso si las cosas no sucedían de acuerdo con lo previsto.

Por el contrario, 2019 comienza con el índice MSCI World en un nivel de 13,4 veces en las estimaciones de consenso a futuro, un 14% más bajo que el PER medio de los últimos 20 años de 15,5 veces y un 20% menor que hace un año (2). Como resultado, nuestros principales temores han pasado de los múltiplos a los beneficios.

Nuestra preocupación acerca de las estimaciones de beneficios futuros sigue siendo el hecho de que se tratan de suposiciones sobre mentiras. Las suposiciones en relación con las ventas son casi siempre demasiado optimistas: de media, un 8% a un año vista, ligeramente por encima del crecimiento previsto de los beneficios del 7% para el índice MSCI World en 2019 (3). Las mentiras se deben a la brecha existente entre los beneficios “ajustados” que se utilizan para impulsar los datos de consenso (y la remuneración del equipo directivo) y el dato real que aparece al final (4) de la cuenta de resultados, al emplear los métodos NIIF/PCGA. Durante los últimos 3 años, ha habido una diferencia de 600.000 millones de dólares entre los beneficios ajustados y los reales en Estados Unidos, sobreestimando los beneficios de media un 21% (5). Nuestra inquietud más específica responde a que solo en términos de beneficios apalancados los mercados parecen baratos. En cuanto al futuro valor de la empresa (EV/EBITDA en lugar de P/E), desaparece el descuento respecto a la media histórica, y el mercado se encuentra ligeramente por encima (9,2 veces vs 9,0 veces) que en 2003, cuando el ratio P/E fue de 17,6 veces (6). La rebaja del impuesto de sociedades ha ayudado, pero también lo ha hecho el fuerte aumento del apalancamiento, del cual hablaremos más adelante en este artículo. En cuanto a la relación de valor empresarial (EV)/ventas, el índice MSCI World se sitúa en 1,8 veces, un 16% por encima de su media de los últimos 20 años (7). La combinación de un mercado caro en términos de ventas con un mercado “barato” en términos de beneficios, refleja la alta rentabilidad actual, particularmente en Estados Unidos, donde todos los factores parecen haberse alineado en favor de los beneficios, ya sean los grandes márgenes alcanzados, impuestos bajos, alto apalancamiento o bajas tasas de interés (8).

Al igual que los demás analistas, no podemos afirmar si el crecimiento de los beneficios previsto para 2019 se cumplirá o si se superará, pero tenemos opiniones (como es habitual) sobre las variables clave a tener en cuenta. La actual desaceleración de China, la cual representa un riesgo para las ganancias, especialmente de las empresas cíclicas; y el éxito de las políticas de estímulo de su economía es crucial. Incluso si las políticas tienen éxito, las ganancias podrían ser menores en la primera parte del año hasta que se refleje el efecto de las políticas Como se mencionó anteriormente, los márgenes en Estados Unidos son muy altos y, si bien los elementos de este aspecto parecen estructurales, dado el surgimiento de negocios lucrativos y la forma en que el sistema político del país ha favorecido sistemáticamente el capital frente al trabajo y los consumidores en las últimas cuatro décadas, un mercado laboral saturado y los impactos arancelarios pueden causar problemas de margen a aquellos que no tengan poder de fijación de precios.

Dejando de lado situaciones extremas (por ejemplo, una guerra comercial total, una parálisis plena de la administración estadounidense, un conflicto en Oriente Medio o un colapso del euro), una cuestión que definitivamente causaría una reducción del margen sería una desaceleración significativa en Estados Unidos o una nueva desaceleración en Europa. La recuperación de Estados Unidos se alarga demasiado y, si bien las recuperaciones no solo mueren de envejecimiento, el cambio en la Reserva Federal estadounidense puede causar preocupación adicional. Todavía es temprano, pero Jay Powell parece más interesado en el estado de la economía real que en el de los mercados de renta variable, o en el destino de cualquier agente ajeno a Estados Unidos que elija referenciar su moneda al dólar, como los mercados emergentes. Por lo tanto, puede continuar endureciendo sus políticas mediante una combinación de aumento de los tipos de interés y retirada de la expansión cuantitativa hasta que perciba debilidad en la economía de Estados Unidos. Se detendrá en ese momento, aunque es posible que sea demasiado tarde para los mercados.

2018 terminó con la reducción de los balances combinados de los cuatro principales bancos centrales (la Reserva Federal, el Banco Popular de China, el Banco Central Europeo y el Banco de Japón) tras la acumulación masiva acontecida después de la crisis financiera mundial. Esto significa que el mundo está ahora en un momento de falta de liquidez si combinamos (dependiendo del bloque geográfico) la reducción de los balances de los bancos centrales y el ajuste de los tipos de interés. Es precisamente la combinación opuesta lo que elevó los precios de los activos (y, en consecuencia, el apalancamiento) desde los niveles más bajos de 2009.

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Nos preocupa que la combinación de caída potencial de los beneficios y la falta de liquidez pueda ser realmente tóxica para los precios de los activos. Mencionamos que dudábamos de si las estimaciones de beneficios se cumplirían este año, pero tenemos claro que el mundo es un lugar asimétrico: las bajadas de beneficios en los momentos malos son mucho más intensas que las subidas en los momentos buenos. Esto se olvida con frecuencia, al igual que el hecho de que la asimetría se magnifica por el apalancamiento; ahora hay más apalancamiento que nunca, particularmente en el mercado de deuda corporativa estadounidense. No es nuevo para el mercado de crédito americano apalancarse en el momento equivocado, como lo hizo justo antes de la crisis financiera mundial Considerando el nivel de apalancamiento corporativo actual y, en concreto, el componente de alta rentabilidad o cuasi alta rentabilidad (o como preferimos llamarlo, dado que los tipos de interés no son tan altos, bonos basura o cuasi basura), el sector empresarial estadounidense debe garantizar que los beneficios se mantengan.

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En particular, nos preocupa la perspectiva para los valores con calificación de cuasi basura, es decir, BBB. Esto ha sido el epicentro de la acumulación de deuda corporativa, que se disparó de 0,7 billones de dólares en octubre de 2008 a los 3 billones de dólares aproximados actuales (9). Además, el componente de cuasi basura (BBB) y los bonos basura reales (BB, B y CCC e inferior) ha aumentado del 46% del mercado de bonos corporativos estadounidense en octubre de 2008 al 58% actual (10), por lo que la calidad del conjunto del mercado de bonos corporativos se ha deteriorado claramente. Si los beneficios en Estados Unidos caen sustancialmente, entonces podría haber una reducción significativa de la calificación BBB a bono basura. No creemos que el llamado mercado de alta rentabilidad actualmente inactivo esté descontando este resultado. En ese caso, el mercado de renta variable seguramente estará atento: los grandes problemas en el mercado de crédito invariablemente significan grandes problemas en el mercado bursátil, especialmente porque tendrían una causa común: la caída de los beneficios y un nivel excesivo de deuda.

En este mundo incierto y sumamente asimétrico, continuaríamos abogando por poseer compounders. La combinación de ingresos recurrentes y poder de fijación de precios debería proteger los ingresos y los márgenes ante una desaceleración, preservando los beneficios. También es probable que queden aislados ante cualquier dificultad financiera si los mercados de bonos corporativos sufren una convulsión, dado el menor apalancamiento operativo y financiero. La debilidad de los mercados en el cuarto trimestre ha reducido ligeramente los múltiplos de la cartera, mientras que la rentabilidad estimada del flujo de caja libre en 2019 se sitúa ahora por encima del 5%, minorando el riesgo a la baja absoluto (11).

Opinión de William Lock, Bruno Paulson y Dirk Hoffmann-Becking, del equipo de International Equity de Morgan Stanley Investment Management.

(1) Fuente: FactSet, a 31 de diciembre de 2018.

(2) Fuente: FactSet, a 31 de diciembre de 2018.

(3) Fuente: FactSet, Morgan Stanley Investment Management, a 31 de diciembre de 2018.

(4) NIIF = Normas Internacionales de Información Financiera; PCGA = Principios de Contabilidad Generalmente Aceptados.

(5) Fuente: FactSet, Morgan Stanley Investment Management, a 31 de diciembre de 2018.

(6) Fuente: FactSet, a 31 de diciembre de 2018.

(7) Fuente: FactSet, a 31 de diciembre de 2018.

(8) EBITDA = Beneficios antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones.

(9) Fuente: FactSet, a 31 de diciembre de 2018.

(10) Fuente: FactSet, a 31 de diciembre de 2018.

(11) Fuente: Morgan Stanley Investment Management, a 31 de diciembre de 2018.

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The views and opinions are those of the author as of the date of publication and are subject to change at any time due to market or economic conditions and may not necessarily come to pass. The information presented represents how the investment team generally applies their investment processes under normal market conditions. This general communication, which is not impartial, is for informational and educational purposes only, not a recommendation. Information does not address financial objectives, situation or specific needs of individual investors. Investing involves risks, including the possible loss of principal.

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La necesidad de una cultura de endowments

| Por Alicia Miguel | 0 Comentarios

La historia la escriben los vencedores, y, en el caso de los mercados financieros, es el sell-side el que desarrolla con más éxito cultura financiera. El buy-side (el lado del inversor) está menos organizado y es menos transparente –»cada maestrillo tiene su librillo»–. El freno lo pone la tendencia natural que tenemos todos a ser reservados sobre el modo en que gestionamos nuestras inversiones. ¿Hace falta ser Warren Buffett para vencer esos pudores? No lo sabemos.

Por suerte para el inversor menos experimentado –y, sin duda, para el inversor profesional también– existe una excepción importante a esa regla. Por desgracia para el inversor español esa excepción aquí prácticamente no existe. Hablamos de la cultura de Endowment. Ese acervo de buenas prácticas de inversión, que se ha desarrollado durante décadas alrededor de los charities americanos. ¿Dónde está el truco? Pues precisamente en el hecho de que estos fondos, orientados a cubrir las necesidades de financiación en el largo plazo de universidades, centros asistenciales, etc., un buen día cruzaron el Rubicón y se situaron en el sell-side. Era necesario venderse. Era obligado estimular la generosidad de grandes donantes, vinculándoles a perpetuidad con un proyecto filantrópico. Para ello, resultaba pertinente demostrar la solidez del proyecto inversor en el que se iban a integrar esos donativos. Convenía dar publicidad al modo de gobernar las inversiones: algo que no podía ser más que profesional y sometido a fuertes reglas de fiducia. De ahí el surgir de esta cultura y su éxito.

En Estados Unidos existen actualmente más de 800 endowments universitarios. En España solo se conocen –que se publiciten como tales–, apenas algunos: el de la Universidad de Navarra, que dispone de un capital de 22 millones de euros, el de ESADE, que gestiona unos 7 millones de euros y el del IESE, que cuenta con un capital que asciende a 35 millones de euros. ¿El de Harvard? Casi 40.000 millones de dólares.

Si buscamos la palabra endowment en Google Académico en castellano –no existe un concepto similar lo suficientemente perfilado en nuestra lengua– salen exactamente 2.390 resultados. Parecen muchos. En cambio, haciendo esa misma búsqueda en cualquier idioma nos topamos con 291.000 resultados. Ya no son tantos.

¿Iniciativas formativas recientes o consolidadas en nuestro país? El IESE fue el único que en 2018 organizó un programa enfocado en Gestión de endowments y fondos institucionales. Y era nuevo. En mayo de este año lo volverán a repetir, pero esta vez no será en Madrid sino en Miami.

Y se podrían dar muchos datos sobre la carencia de profesionales lo suficientemente preparados para asesorar en este tipo de proyectos, de la diferencia abismal que existe, entre EE.UU. y España, en los incentivos fiscales que se ofrecen a donativos cuantitativamente altos para entidades sin ánimo de lucro. Y de muchos otros factores que afectan.

Como ocurre en tantas iniciativas, habrá que esperar pacientemente a que la necesidad haga el órgano, lo cual sería una gran noticia. La principal protección que tiene un inversor no se la da la regulación normativa, sino su propia formación financiera. El desarrollo de una cultura de Endowment en nuestro país podría elevar esa formación general tan necesaria.

Tribuna de Fco. Javier Roca Ibáñez, del Departamento de Comunicación de PBI Gestión AV

El retorno de la «Fed put»

| Por Gabriela Huerta | 0 Comentarios

Una opción de venta es una opción que aumenta de valor cuando el precio del subyacente cae por debajo de cierto nivel. Uno de sus usos más comunes es proteger una cartera ante una caída del mercado. La famosa «Fed put» se refiere a la noción de que la Reserva Federal tome medidas para apoyar al mercado de valores en tiempos de mayor riesgo y volatilidad.

Desde que Alan Greenspan se convirtió en presidente de la Fed durante la década de 1980, ha habido un patrón definitivo del banco central de aumento de la liquidez en tiempos de crisis. Este patrón incluye tomar medidas para inyectar liquidez durante recesiones importantes, lo que constituye un esfuerzo por «arreglar» el mercado de valores. Cada vez que la Fed hace esto de forma sucesiva, los inversores dependen cada vez más de esta opción de venta gratuita. Con el tiempo, se ha tenido en cuenta la Fed put, lo que ha impulsado un aumento de las valoraciones de las acciones y ha alentado a los inversores a asumir un riesgo excesivo. Esto ha originado muchas críticas hacia la «Fed put» por haber creado un «riesgo moral».

Originalmente, la «Fed put» se conocía como la «Greenspan put». Cuando Greenspan finalmente se retiró en 2006 después de liderar la Reserva Federal durante casi dos décadas, Ben Bernanke y Janet Yellen continuaron su política de tomar medidas para apoyar a los mercados durante las épocas de crisis. Esto hizo que la Greenspan put se transformara en lo que ahora conocemos como la «Fed put».
Cuando el presidente Trump nombró a Jerome Powell como el 16º presidente de la Reserva Federal a principios de 2018, los inversores supusieron que continuaría con la tradición de la «Fed put». Los inversores incluso estaban dispuestos a tolerar (aunque a regañadientes) mayores aumentos en los tipos de interés por parte de la Fed, siempre y cuando la «Fed put» permaneciera en vigor. Dada esta situación, Jerome Powell pudo aumentar el tipo de interés objetivo de la Fed cada trimestre, que fue un ritmo mucho más rápido del que había hecho Janet Yellen, su predecesora.

La muerte de la Fed put

Mientras la Fed elevaba los tipos de interés a lo largo de 2018 a la vez que imponía un ajuste cuantitativo a través de la reducción de su balance de 4,5 billones de dólares, el presidente Trump criticó abiertamente tanto a Powell como a la Fed. El presidente advirtió de que unos tipos más elevados ahogarían el crecimiento económico. Por supuesto, la Fed hizo caso omiso a estas críticas, ya que mantuvo su independencia del presidente y se mantuvo firme en su trayectoria de elevar los tipos.

En octubre de 2018, Jerome Powell conmocionó a los mercados con el comentario «estamos muy lejos de ser neutrales» sobre los tipos de interés. El mercado ya estaba lidiando con la prolongada guerra comercial con China, la amenaza de una desaceleración económica mundial y la disminución del impulso económico de los recortes de impuestos en los EE. UU. Los comentarios de Powell sacudieron la confianza de muchos inversores en la Fed put, ya que muchos temían que la Reserva Federal no reconociera los muchos problemas que había mientras continuaba su camino de aumentar las tasas. En diciembre, Powell redobló sus comentarios de octubre y dijo que la Fed mantendría el rumbo del aumento de los tipos y continuaría reduciendo su balance al mismo ritmo. Con ello, sacudió de nuevo un mercado ya en dificultades que culminó con la caída de Nochebuena en la que el Dow Jones se hundió más de 650 puntos.

Esto provocó que David Tepper, quien administra 14.000 millones de dólares en Appaloosa Management, afirmara que “Powell básicamente os ha dicho que la «Fed put» está muerta”. El mercado estuvo de acuerdo con esta opinión, ya que parecía que la Fed estaba dispuesta a dejar que el mercado cayera sin siquiera intentar intervenir.

El retorno de la Fed Put

«Sientan el mercado, no se dejen guiar por números sin sentido», este fue el tuit del presidente Donald Trump a la Fed. Sin embargo, Powell no había abandonado completamente al mercado. A principios de enero, Powell cambió bruscamente su tono (quizás finalmente los tuits de Trump le convencieron para que sintiera el mercado) y reconoció que la Fed observaría de cerca las señales del mercado y tendría paciencia con el enfoque de la política monetaria.

Powell también indicó que la Fed estaría dispuesta a ajustar el ritmo de reducción del balance si fuera necesario, lo que sonaba muy parecido a que estaba dispuesta a inyectar liquidez en el sistema si los mercados experimentaban otra caída. Los inversores, que temían que la Reserva Federal actuara hawkish y que creían que iba a matar la economía, gritaron un aleluya colectivo cuando el mercado se recuperó con fuerza al reconocerse que la «Fed put» estaba de vuelta.

Tribuna de Charles Castillo, Senior Portfolio Manager en Beta Capital Wealth Management, Crèdit Andorrà Financial Group Research.

En busca del valor perdido en las telecomunicaciones: las tecnológicas como contrapunto

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

Años atrás existieron dos sectores que, en su conjunto, podría afirmarse que equilibraban la balanza. Por un lado estaban las operadoras de telecomunicaciones, castigadas por la commoditización de la voz, con regulaciones adversas e ingentes inversiones que por lo general no eran relutivas en lo que a retornos de la inversión se refiere. En el lado contrario, las tecnológicas, compañías que se benefician de altas economías de escala, falta de regulación en sus respectivos sectores, vacíos legales en algunos casos y saneadas situaciones financieras en términos generales.

En nuestra opinión, y tras años de pérdida del favor de los inversores, la balanza podría reequilibrarse en favor de las telecomunicaciones tradicionales. A nuestro modo de ver, ello forma parte de un movimiento de mercado mucho más amplio: el paso de un mercado growth -donde se prima el crecimiento del top-line por encima de todo y no tanto la generación ajustada de caja- a otro donde lo más relevante sea la diferenciación y sostenibilidad del negocio en el medio/largo plazo, los amplios márgenes recurrentes junto con un nivel prudente de apalancamiento derivado de unos tipos de interés en tendencia ligeramente positiva tanto en EE.UU. como en Europa.

Las recientes caídas del precio de las acciones de algunas tecnológicas de EE.UU. como fue el caso de Facebook tras la vulneración de la privacidad de datos de Cambridge Analytica podrían suponer la antesala de un derating tecnológico (por supuesto con excepciones en función de la calidad de determinadas empresas) y rerating de operadores de telecomunicaciones tradicionales.

En paralelo, la puesta en marcha del nuevo mercado único digital en la UE que regula los sectores digitales y en algunos casos equipara sus actividades a las de sus homólogos de negocios tradicionales. Además del cambio de visión del gabinete de Trump y el regulador de las telecomunicaciones estadounidense –FCC, al frente fue nombrado Ajit Pai, un ex directivo de Verizon- de cara a la anulación del principio de neutralidad de la red por el cual las operadoras tenían por obligación ofrecer un servicio no discriminatorio a cualquier usuario o empresa que emplearan sus redes sin importar el ancho de banda que requirieran dándose colapsos por el uso masivo de servicios digitales como el vídeo on- streaming HD/4K -Youtube, OTTs,…-.

Hasta nuestros días, las operadoras de telecomunicaciones han destinado elevados capex al desarrollo de redes tanto en banda ancha fija -redes de nueva generación como la fibra- como móvil -3G/4G- LTE/5G-, compra de espectro de frecuencias –es para el sector de las telecomunicaciones lo que para una petrolera un yacimiento- y ahora producción in-house de contenidos, compra de derechos deportivos, conectividad y asistencia en casa, cloud, seguridad, IoT y líneas M2M,…

¿Dónde residen las claves a nuestro modo de ver para que las telecomunicaciones recuperen el esplendor de antaño? En la adaptación y posicionamiento en sectores nicho. Por un lado, el viraje hacia la monetización de esos últimos servicios convergentes citados con anterioridad con una menor dependencia de la voz tradicional regulada en la mayoría de los casos y; por otro, en la puesta en valor de sus infraestructuras -torres de telecomunicaciones, redes fijas, centros de datos, call-centers, cables submarinos,…- ofreciendo una mayor visibilidad a los inversores acerca de éstas. Para ello, los operadores podrían optar -y, de hecho, ya lo están haciendo- por realizar spin-offs y compartición de las mismas. Se están viendo operaciones de compra de ciertos activos como torres de telecomunicaciones en las cuales se pagan elevadísimos múltiplos EV/EBITDA -por sus altamente recurrentes ingresos y bajos costes de financiación- que permiten poner en valor este tipo de activos dormidos en balance-. De hecho, pensamos que empresas tecnológicas podrían interesarse por la compra de redes con el objetivo de cerrar la cadena de valor de sus actividades.

La UE cada vez debería ser más consciente de lo estratégicas que son las telecomunicaciones para sus intereses y los de los consumidores si es que no quiere verse rezagada de cara al desarrollo masivo de la nueva tecnología 5G. Ésta previsiblemente estará completamente operativa antes en EE.UU., China y Japón y permitirá el desarrollo de aplicaciones tan relevantes como la robotización, telemedicina, conducción autónoma, inteligencia cognitiva, realidad aumentada…

Algunas medidas que solventarían esta situación serían: entorno regulatorio estable y que incentive el retorno de la inversión en el sector; equiparación de regulación entre tecnológicas y negocios tradicionales junto con la reducción de la competencia -Europa tiene más de 50 grandes operadores frente a los tres grandes operadores estadounidenses- que acelere la racionalidad del mercado.

Tribuna de Eduardo García Argüelles, analista de GVC Gaesco.

Las “ciudades asiáticas ganadoras” generarán oportunidades en el mercado inmobiliario

| Por IreneValiente | 0 Comentarios

El enfriamiento de los precios de la vivienda tras la restricción de las autoridades a la compra desbocada abrirá una ventana única para quienes invierten en inmuebles residenciales. En ese contexto, este año buscarán valor activamente en las principales ciudades asiáticas.

Las tendencias demográficas, como son el crecimiento de la población y la migración rural, han impulsado la demanda de propiedades residenciales en los centros urbanos más prósperos de la región durante la última década. Los altos niveles de calidad de vida han atraído mano de obra cualificada y no cualificada tanto local como internacionalmente hacia ciudades globalmente conectadas, como es el caso de Hong Kong, Singapur, Tokio y Sidney, a las cuales nos referimos como “las ciudades asiáticas ganadoras”.

El precio de la vivienda en estos mercados ha aumentado un 25% de media a lo largo de los últimos cinco años, llegándose a elevar más de un 200% en Hong Kong y un 90% en Sidney en 2008. Los tipos de interés bajos han actuado como un catalizador, así como el aumento de la riqueza de asiáticos adinerados –sobre todo de China continental- que han buscado capitalizar su recién adquirida prosperidad.

Los Gobiernos y los reguladores han reaccionado: han impuesto medidas para frenar la subida de precios, temerosos de que los elevados niveles de deuda de los hogares presenten un riesgo económico sistémicoen el caso de que los aumentos de tipos desencadenen impagos de préstamos y perjudiquen el gasto de los consumidores. También son conscientes de las divisiones sociales exacerbadas que se han generado a raíz de que las viviendas se hayan vuelto inasequibles incluso para familias de ingresos medios.

Para restringir la demanda y amortiguar los precios, las autoridades han endurecido las normas para promotores, empresas y particulares,incluyendo un aumento de los impuestos sobre las transacciones para los no residentes y los compradores de segundas viviendas. El pasado julio, el Gobierno de Singapur aumentó el impuesto de timbre sobre la compra de propiedades y redujo el ratio préstamo-valor, incrementando así la cantidad requerida para los depósitos.

Al mismo tiempo, el Gobierno de Hong Kong ha anunciado una serie de medidas de enfriamento, que incluyen una tasa de vacante para las casas nuevas que queden vacías durante seis meses y la exigencia a los promotores de que descarguen al menos el 20 % de sus unidades durante la etapa de pre venta. Ambas decisiones están dirigidas a limitar la especulación y exponer a las constructoras a las fuerzas del mercado.

En septiembre, los bancos comerciales de la ciudad también aumentaron los tipos de interés de los préstamos hipotecarios por primera vez en más de una década. Con el dólar de Hong Kong vinculado al estadounidense, se prevén más subidas de tipos si la Reserva Federal estadounidense continúa normalizando su política monetaria.

Mientras, en Australia, el miedo de una burbuja inmobiliaria ha llevado a la Autoridad de Regulación Prudencial de Australia a endurecer en los últimos años sus criterios a la hora de conceder préstamos a los bancos, interviniendo los de inversores y limitando los préstamos de solo interés. Con todo, en el último año se han registrado caídas absolutas en los precios de la vivienda por todo el país.

Japón ha sido el único de los centros urbanos más desarrollados de la región que no ha intentado regular la demanda de vivienda, con precios que apenas han subido un 15% desde 2008.Pero se trata de un mercado único en el que el Gobierno promueve la densificación de viviendas –convirtiendo hogares de pocos pisos en torres de alta densidad- para incrementar la oferta.

Las restricciones normativas han comenzado a tener efecto y, acompañadas de un previsible aumento de tipos, parece que en 2019 los precios de las propiedades serán más moderados. Pensamos que esto presentará oportunidades para que los inversores capitalicen la ralentización de precios en las ciudades asiáticas ganadoras.

No anticipamos una ralentización prolongada en la demanda de viviendas ni vemos estos modestos descensos de precios como un presagio de una crisis más seria. La precariedad y el hacinamiento continúan siendo una realidad en estas ciudades, en las que la demanda de vivienda ha ido acumulándose durante varios años. Los precios altos han obligado a muchos hijos adultos a continuar viviendo con sus padres, al tiempo que el crecimiento de la población continuará generando presiones en el sector.

Los precios de las viviendas en Hong Kong comenzaron a caer en el último trimestre de 2018 y parecen listos para mantenerse a flote en Singapur en 2019. En estos mercados que se mueven tan rápido, podrían surgir fácilmente caídas en las valoraciones que presenten puntos de entrada potenciales.

En Australia, la creciente escasez de capital para los promotores está generando oportunidades para financiar el desarrollo de viviendas bien ubicadas pero asequibles para el mercado medio. En el caso de Japón, los bajos rendimientos le restan atractivo a la inversión en propiedades principales.

Vemos valor en el desarrollo o la rehabilitación de viviendas de calidad en las ciudades líderes para hacer frente a la demanda generada por el aumento de la migración local y extranjera. Por todo ello, anticipamos una demanda continuada en las localidades asiáticas ganadoras a medio plazo.Puede que los inversores quieran aprovechar esta ventana mientras tengan la oportunidad.

Tribuna de Milan Khatri, director de Property Research en Asia Pacífico para Aberdeen Asset Management

El retorno anual del SAR fue rebasado por la inflación al cabo de cuatro años

| Por Gabriela Huerta | 0 Comentarios

El desempeño absoluto (Siefores Básicas –SB– y Adicionales) del Sistema de Ahorro para el Retiro en México (SAR), en 2018, fue de -0,29%. Había sido inferior a la inflación en tres de cuatro años, y positivo en 2017:

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Según cifras de Consar, el ahorro total se incrementó a 3,312 billones de pesos. El aumento provino de las aportaciones netas (entradas menos salidas por retiros, transferencias y comisiones), no de la gestión. Los recursos base mermaron, por las inversiones, poco más de 9,000 millones:

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Fue un año de disparidades. Los datos provistos por el regulador revelan que el rendimiento ponderado neto (después de comisiones), fue de menos a más entre las SB4 y las SB0.

Ocho fondos del conjunto de las SB3 redituaron entre 1% y -1,0%. Casos extremos fueron Inbursa (4,86%) y Citibanamex (-2,17%)
En el de las SB2 hubo dispersión generalizada: en la zona positiva, Inbursa (5,18%) y Coppel (2%); en la negativa, Citibanamex, (-1,40%).
Las SB1 obtuvieron la mitad del retorno que lograron las SB0. Persistieron diferencias: Inbursa (5,59%), Coppel (4,61%); Principal (2,54%), XXI Banorte (2,27%)
Todas las SB0, que no asumen riesgos, produjeron casi lo que Cetes, después de comisiones. Fue el único grupo de cifras homogéneas.

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SB4: El desempeño extremoso y más pobre del sistema

El gráfico es esclarecedor. En enero, la brecha entre líder y última, Profuturo e Inbursa, superaba cuatro puntos porcentuales. Cerca del puntero, Sura y XXI Banorte, con más de 10% a 12 meses. Luego de abril, con la volatilidad, el grupo se separó de Inbursa y Profuturo, que continuaron arriba, y de PensionISSSTE, que agudizó su caída. A fin de año, la brecha entre las que se recuperaban y las más perdedoras volvía a ser 4%.

La rentabilidad se precipitó hasta la zona de pérdidas por la subida de las tasas y el desplome de las bolsas. Las inversiones de mediano-largo plazo (Ms y Udibonos, Udis), y renta variable (RV), fueron perjudicadas; la liquidez (Bondes D, Cetes, Reportos), favorecedora.

Las SB4 (línea roja con puntos) invirtieron en promedio 13,5% en Ms; 5,3% en liquidez, 35,2% en Udis y 17,4% en RV total. Con eso, su desempeño cayó de 9,63% en enero, a -1,71% en diciembre
Citibanamex promedió 19,1% en Ms; 13,7% en Udis y la inversión más alta en RV: 32,5%. Su retorno era el mismo que el del grupo, hasta septiembre. Véanse las dos trayectorias punteadas. Resultó la de caída más notoria y minusvalía más aguda (-3.54%), empalmada al cierre con la que fue penúltima casi todo 2018: Invercap (-3.35%)
Profuturo se plegó en el cuarto trimestre a la caída severa (-0,71%). Fue segunda en liquidez: 15,3%; promedió 4,8% en Ms, 29,8% en Udis y 27,6% en RV
Inbursa quedó en zona positiva (3,6%), con tendencia bajista cuando las demás parecían enderezarse. Es la que menos usa el régimen: prefirió alta liquidez, 29,5%, y porción insignificante, 0,9% en Ms; además, 20,1% en Udis y 18,6% en RV.

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Quinto año: ¿la esperada inflexión o mayor menoscabo?

En cuatro años, el incremento de precios superó la rentabilidad absoluta del SAR por casi cinco puntos porcentuales. Para igualarla, considerando la expectativa de inflación de entre 3,5% y 4%, el sistema habría de redituar alrededor de 9% en 2019.

Un lustro es un plazo acomodaticio para evaluar carteras de ciclo de vida. En cualquier caso, en cada grupo de SB, en cada SB en particular, habrá de sacarse conclusiones por separado.

Columna de Arturo Rueda

¿Cómo incluir criptoactivos en una cartera balanceada?

| Por Beatriz Zúñiga | 0 Comentarios

El equipo de Block Asset Management acaba de actualizar los datos de un informe que comunicó hace unos meses sobre el impacto de una diversificación en criptoactivos para una cartera balanceada. Les pareció interesante investigar en qué medida un mercado tan bajista como lo del año 2018 podría alterar las conclusiones que habían sacado en el reporte previo.

En efecto, muchos inversores se preguntan hoy si esos nuevos activos digitales pueden ser considerados como una verdadera clase de activos elegible para la inversión o no, sobre todo después del colapso del 2018. La respuesta que logró el equipo de Block AM* siguiendo esta actualización fue muy interesante.

A pesar de la baja espectacular en el 2018, una inversión de un 5% en bitcoin (como aproximación del mercado) hubiera permitido a una cartera diversificada (55% de renta variable, 40% de bonos y un 5% bitcoin) superar una cartera tradicional (60% de renta variable y un 40% bonos) en un 8,1% por año (para el periodo 31/05/11 al 31/12/18). Es importante añadir que para llegar a ese resultado, se hizo un rebalanceo mensual de la diversificación de la cartera, a fin de mantener un perfil balanceado.

Otra conclusión muy interesante es que el draw-down incurrido para la cartera balanceada (con un 5% en cripoactivos) fue menos elevado que en el 2012. Y el ratio rentabilidad/ riesgo (sharpe) no empeoro y se encontraba en un nivel muy similar a una cartera balanceada 60% de renta variable y 40% bonos al fin del 2018.

Estos resultados demuestran que, a pesar que 2018 fue un año muy difícil, una diversificación en criptoactivos sigue teniendo interés a largo plazo.

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¿Cómo implementar entonces esta diversificación sin equivocarse de criptoactivos o minimizar el riesgo de pérdida/robo de activos o simplemente de pérdida importante durante los inevitables ciclos de baja (bear market)? Para resolver esta problemática, Block Asset Management fue la primera gestora en lanzar una estrategia fondo de fondos, permitiendo a un inversor implementar fácilmente en una cartera una exposición en criptoactivos con riesgo de pérdida menor, ya que esta estrategia beneficia de una diversificación eficiente, de un método de due-diligence único y de un acceso a los mejores fondos del mercado para cada tipo de estrategia.

A raíz de esos primeros buenos resultados, Block Asset Management lanzará pronto una nota ofreciendo exposición a una cartera de fondos ytrackers cryptos selecionados por el equipo de Block Asset Management. Esta nota ofrece una alternativa más conveniente para esos inversores que prefieren invertir la estrategia de Block Asset Management, comprando esta nota en lugar de suscribir en el fondo de la gestora. En efecto, Block Asset Management se encarga de gestionarla tal como su fondo de fondos, implementando la misma filosofía de inversión y métodos de gestión.

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Tribuna de Manuel E. De Luque Muntaner, fundador y consejero delegado de Block AM.

*Block Asset Management es una gestora registrada en Luxemburgo bajo la supervisión de la CSSF, el regulador local, y que lanzó el primer Fondo de fondos crypto del mundo.

El poder de decir “no”

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

En diciembre de 2012, una carta similar a esta llevaba el título de «El poder de decir sí», retomando un famoso eslogan de la década de 1990. Este lema de Crédit Lyonnais ilustraba perfectamente la evolución imparable del crédito a las empresas a través de los bonos privados, financiación mediante el mercado en lugar de con los tradicionales préstamos bancarios.

Seis años más tarde, la situación se ha dado la vuelta y la financiación mediante los mercados es cada vez más selectiva. El final previsto de las políticas de flexibilización cuantitativa en todo el mundo marca el inicio de una nueva era, en la que se cierra el grifo del «crédito fácil» abierto generosamente por los bancos centrales.

El horizonte se nubla para los inversores, quienes a finales de noviembre habían retirado ya la cantidad récord de 65.300 millones de dólares de los fondos de renta fija especializados en bonos de alto rendimiento (high yield) y 25.000 millones de los fondos invertidos en los bonos corporativos con mejores calificaciones (investment grade). Por tanto, es probable que los índices de crédito terminen el año en números rojos, con pérdidas que no se registraban desde 2008.

Los motivos del fin del «crédito fácil» son numerosos. El dinamismo de la economía al otro lado del Atlántico y la fuerte subida de los salarios abogan por un endurecimiento de los tipos. La consecuente subida de los tipos a corto plazo de la Reserva Federal estadounidense, del 0% al 2%, y del tipo a diez años, del 1,4% a más del 3%, explican en buena parte el difícil momento que viven los activos denominados en dólares. En la zona euro, aunque el nivel de los tipos sin riesgo apenas ha variado en 2018, la subida de las primas de riesgo ha provocado un aumento de los costes de financiación de las empresas. La desaceleración económica, los temores relacionados con el Brexit y la disputa por los presupuestos italianos chocan con el anuncio del fin del programa de compras del Banco Central Europeo (BCE). Un programa que era hasta ahora un pilar importante para el mercado, pues el BCE compraba bonos corporativos por más de 1.000 millones de euros a la semana, con una participación muy activa sobre todo en el mercado primario. Sus arcas contienen ahora bonos corporativos por un valor de casi 180.000 millones de euros.

Por lo que respecta a los valores, el rendimiento de los bonos de muchas empresas se ha disparado a merced de unos resultados decepcionantes, duramente castigadas por unos beneficios que no han cumplido expectativas. Nerviosos acerca de la capacidad de pago de estas empresas, los inversores exigen pues unas primas de riesgo mucho más elevadas que antes. Por su parte, la volatilidad del barril de petróleo y la decepcionante generación de liquidez ha elevado el rendimiento de un bono Vallourec 2023 a más del 13%.

Cuando se aproxima un fin de ciclo, es habitual que aumenten los impagos de empresas. Así lo confirman los economistas de Coface para 2019, al estimar un repunte de los índices de impago al 0,8%; una subida, desde luego modesta, pero que se suma a la desaceleración del PIB francés al 1,5%, un factor que suele aumentar los impagos.

Por tanto, no hay ninguna duda de que ya hemos dejado atrás el mercado de crédito dopado y que ya ha comenzado el periodo de abstinencia. Aunque volver a la normalidad es difícil para los actores que acabaron olvidando la volatilidad y las incoherencias puntuales de los mercados, hemos de ser optimistas con respecto a esta vuelta a la normalidad necesaria, que vuelve a conceder al conocimiento de las empresas un valor que nunca debería haber permanecido oculto.

Tribuna de Didier Le Menestrel, presidente y Olivier de Berranger, director de gestión de activos de La Financière de l’Echiquier.

The EDGE: Automatización/Robótica

| Por Meritxell Sedo | 0 Comentarios

La automatización de las fábricas lleva produciéndose desde la aparición de la máquina de hilar mecanizada a finales del siglo XVIII en Gran Bretaña, que puso en marcha la Revolución Industrial. La industria automotriz introdujo los primeros robots en la década de 1960 y, desde entonces, los fabricantes de automóviles y sus proveedores han sido los mayores usuarios comerciales de robots. Sin embargo, en la última década, los avances tecnológicos han permitido a los robots atender nuevas necesidades en un mayor número de sectores.

¿Qué ha cambiado?

Históricamente, los principales problemas con los robots han sido su elevado coste y su falta de flexibilidad para realizar nuevas tareas o adaptarse a las variaciones en las tareas que ejecutan habitualmente. En los últimos 10 años, se han producido tres cambios tecnológicos en el ámbito de la robótica que han aumentado su flexibilidad, reducido su coste y ampliado su mercado objetivo.

En primer lugar, los conjuntos de sensores desarrollados originalmente para los smartphones y los videojuegos se han adaptado a la robótica. La magnitud de estos sectores posibilitó que invirtieran en rápidos avances y redujeran los costes mediante la producción en masa que la industriar obótica más pequeña nunca podríahaber logrado por sí sola.

En general, los precios de los sensores han caído en todos los ámbitos y algunas clases, como los sensores de imágenes, han registrado un descenso del precio de hasta 100 veces (1). Estos sensores de menor coste han posibilitado que los robots perciban lo que tienen alrededor, lo que ha cambiado fundamentalmente la forma en que estos interactúan con el entorno.

Hasta ahora, los robots solo habían sido capaces de realizar tareas simples pero repetitivas que requerían una serie de pasos que se repetían una y otra vez. La percepción que les aporta los sensores permite que los robots realicen ajustes por sí mismos, dinámicamente y en tiempo real, para adaptarse a las desviaciones de su rutina (por ejemplo, si una pieza está desalineada o fuera de lugar). En segundo lugar, la integración, que implica programar y equipar al robot para que pueda realizar la tarea deseada, tiene un coste en términos históricos dos o tres veces superior al del robot en sí, y puede tardar varios meses en completarse (2).

Estos elevados costes de configuración habían limitado la actuación de los robots a la fabricación de productos en grandes volúmenes y ciclos de producto largos donde los costes de configuración podían amortizarse al producir muchas unidades. Las mejoras en el software están cambiando ahora esta ecuación. El software más reciente para robots simplifica de forma sustancial la programación requerida para que un robot pueda realizar una tarea determinada. Si bien en el pasado un ingeniero o un informático habrían tardado un mes para programar un robot, con el nuevo software, una compañía puede usar mano de obra menos cualificada para programar el robot en uno o dos días.

Además, el software, en conjunto con los sensores, puede detectar la presencia de seres humanos en las proximidades del robot y ajustar su comportamiento para garantizar la seguridad humana; esto reduce en la práctica el equipo de seguridad necesario durante el proceso de integración, como, por ejemplo, las jaulas que delimitan sus movimientos.

En tercer lugar, la mejora de las pinzas y su menor coste están aumentando la cantidad de aplicaciones que pueden tener los robots. La impresión tridimensional y la estandarización de piezas para pinzas permiten producir pequeños volúmenes con menores costes. Combinado con sensores que proporcionan información sobre la fuerza requerida para manipular correctamente un objeto, la nueva generación de pinzas ofrece un nivel de destreza más preciso que sus predecesoras y puede realizar una mayor variedad de tareas.

¿Por qué es disruptivo?

En conjunto, estos tres avances reducen los costes de implementación y amplían el mercado objetivo para los robots más allá de la mera fabricación de grandes volúmenes con poca variabilidad de producto. Están habilitando nuevas categorías de robots que sirven a un conjunto más amplio de sectores. Por ejemplo, los robots colaborativos (“cobots”), que no existían hace 10 años, son el segmento de más rápido crecimiento (+70% en 2017) (3) en el mercado de la robótica. Los cobots están diseñados para trabajar con personas y no es necesario ubicarlos en espacios delimitados. El menor coste y la facilidad de implementación están impulsando la adopción a pesar de las limitaciones, como su incapacidad para levantar grandes pesos. La mayoría de sus clientes son empresas medianas que no han implementado sistemas de robótica anteriormente.

Además de los cobots, estamos asistiendo a la producción de robots móviles autónomos que pueden utilizarse para entregas en todo el mundo, desde fábricas hasta hospitales. Esta nueva generación de robots utiliza tecnología de sensores y mapas para orientarse a sí mismos en lugar de confiar en referencias externas, cuyo coste era elevado y dificultaban su adaptación a los procesos existentes. En el sector sanitario, se ha producido un desarrollo de la cirugía robótica impulsada por sistemas robóticos que permite a los cirujanos realizar operaciones mediante unas pocas incisiones de tamaño reducido. Durante la última década, el número de cirugías robóticas efectuadas con estos sistemas se ha multiplicado por seis (4). Al impulsar esta tendencia se han mejorado los resultados quirúrgicos gracias a la mayor precisión y control que ofrecen los robots. Estos dos beneficios son posibles gracias a las mejoras en el software, los sensores y las pinzas. Estos sistemas robóticos brindan al cirujano una visión tridimensional del campo quirúrgico y traducen los movimientos que efectúa el cirujano en precisos movimientos a escala de los brazos robóticos. Las pinzas ubicadas en el extremo de los brazos, denominadas endomuñecas, destacan por su mayor movilidad en comparación con la muñeca humana, lo que les permite realizar tareas que son imposibles con los métodos tradicionales. A medida que la robótica se expande más allá de su base tradicional en el ámbito de la fabricación, la logística ha pasado a ser uno de los sectores que más rápidamente la están adoptando.

En 2017, solo el 5% de los almacenes y centros de distribución se calificaban como “altamente automatizados” (5). En un centro de distribución tradicional, los operarios caminan de 19 a 24 kilómetros al día para recoger artículos de las estanterías a fin de completar los pedidos que luego empacan y envían a los clientes finales. Esto no solo es ineficiente desde el punto de vista de la utilización de la mano de obra, sino que, por lo general, las empresas experimentan una alta rotación de operarios, a los cuales no les agrada el esfuerzo físico y la naturaleza solitaria del trabajo. En 2012, la principal cadena minorista de Estados Unidos adquirió una compañía líder en sistemas de logística robótica móvil por 775 millones de dólares. Con su sistema, los artículos ubicados en un centro de distribución se almacenan ahora en estanterías que son robots móviles.

En lugar de que los operarios caminen para buscar el artículo, estos robots móviles acercan los artículos necesarios a los operarios. Esta solución proporciona varias ventajas: acelera el tiempo de ejecución, aumenta la satisfacción laboral del operario y reduce la superficie del centro de distribución. La cadena minorista estima que estas ventajas han reducido sus costes operativos en los centros de distribución automatizados un 20% aproximadamente (5). Con el tiempo, estas tecnologías (pinzas, sensores y software mejorados) tienen el potencial de desbloquear nuevas aplicaciones como la selección y la clasificación, lo que podría expandir aún más el mercado objetivo. En la actualidad, los robots tienen problemas para diferenciar entre tamaño, forma y color. La mejora en las capacidades de visión podría resolver este desafío. Combinado con una mejora en el agarre, los robots podrían comenzar a trabajar en la recogida de contenedores y expandir su creciente función en áreas como la logística.

Al aumentar la productividad laboral, la robótica puede reducir el coste de la mano de obra en numerosos sectores, aunque particularmente en el ámbito de la fabricación. A medida que la importancia de los costes laborales se reduce, cambian las dinámicas relativas a la ubicación de las fábricas. A principios de este siglo, muchas fábricas se situaban en Asia para aprovechar el menor coste de la mano de obra. Hoy en día, con la mejora de los sistemas robóticos, las compañías pueden determinar la ubicación de los centros de producción basándose en otros factores. Por ejemplo, las fábricas pueden situarse cerca de los clientes finales para reducir los tiempos de entrega, agilizar los cambios de diseño en respuesta a las tendencias del mercado, reducir los costes de transporte y minorar el capital circulante vinculado al inventario. Acercar la fabricación a los ingenieros puede mejorar la capacidad de innovación y posibilitar un mejor control sobre la propiedad intelectual. Las compañías también pueden ubicar las fábricas para aprovechar un marco regulatorio más favorable o un régimen fiscal más ventajoso.

Desafíos

Una de las principales amenazas para la adopción de la robótica es una creciente regulación. Preocupa en especial la posible destrucción de puestos de trabajo a causa de los robots. En los últimos años, se ha hablado de aplicar un “impuesto a los robots”. Los defensores argumentan que el impuesto compensaría las consecuencias sociales negativas de una mayor automatización, incluida la pérdida de empleos y de ingresos fiscales. Dicho esto, los niveles crecientes de automatización se han producido casi de forma continuada desde la época de la Revolución Industrial y las personas han podido adaptarse a estos cambios. En 1900, el 38% de la población estadounidense trabajaba en la agricultura (6). En la actualidad, el porcentaje que trabaja en dicho sector es inferior al 2% y, sin embargo, la tasa de desempleo general sigue estando por debajo del 4% (7).

Conclusión

A pesar de estar presentes desde la década de 1960, los robots actuales están atravesando un período de rápido desarrollo. Estas mejoras permiten que los robots se expandan más allá de su mercado histórico, el sector automovilístico, hacia sectores como la electrónica de consumo, la logística e incluso los servicios. En los próximos años, es probable que aumente el número de tareas que serán objeto de automatización mediante sistemas robóticos. Nos mantendremos al tanto de estos cambios para determinar el impacto a largo plazo de la robótica en el conjunto de oportunidades de inversión.

Columna de Dennis Lynch, director general y responsable del equipo de Growth Investing, y Stan DeLaney, director general e investigador en el campo de cambios disruptivos en Morgan Stanley Investment Management.

(1) Lesser, A. (25 de enero de 2015). Declining Sensor Costs Open up New Consumer Applications. Extraído de https://gigaom.com/2015/01/25/decliningsensor-costs-open-up-new-consumer-applications/.

(2) Bélanger-Barrette, M. (3 de febrero de 2016). What is an Average Price for a Collaborative Robot? Extraído de https://blog.robotiq.com/what-isthe- price-of-collaborative-robots.

(3) Berglund, S. (7 de marzo de 2017). Cobot Market Boom Lifts Universal Robots’ Fortunes in 2016. Extraído de https://www.roboticsbusinessreview. com/ manufacturing/cobot-market-boom-lifts-universal-robots-fortunes-2016/.

(4) Schwitzer, G. (28 de agosto de 2018). New Questions About the $3B/Year Robotic Surgery Business. Extraído de https://www.healthnewsreview. org/2018/08/new-questions-about-the-3b-year-robotic-surgery-business/.

(5) McCrea, B. (31 de marzo de 2017). Automation Study: The State of Automation. Extraído de https://www.mmh.com/article/automation_study_the_state_of_automation

(6) Historical Timeline – Farmers & the Land. (2014). Extraído de https://www.agclassroom.org/gan/timeline/farmers_land.htm

(7) Oficina de Estadísticas Laborales de Estados Unidos, porcentaje de empleo en agricultura en Estados Unidos. Extraído de FRED, Banco de la Reserva Federal de St. Louis; https://fred.stlouisfed.org/series/USAPEMANA, 18 de octubre de 2018.

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