Pixabay CC0 Public DomainBluebudgie
. La volatilidad reaparece tras años de letargo respaldando las estrategias de arbitraje
Las previsiones anuales no son una ciencia exacta, pero sí un ejercicio necesario e interesante. 2018 ha sido un año lleno de retos. Hemos sido testigos del choque entre fuerzas opuestas, de la subida de tipo de interés de la Fed en un contexto en el que crece la inflación con unos niveles bajos de desempleo y un crecimiento económico sólido, si bien la tormenta macroeconómica ha desencadenado reveses para los mercados y picos de estrés en varias ocasiones.
Las ventas masivas en las bolsas del mes de febrero se concentraron en un periodo de corta duración en comparación con las de octubre. Las estrategias beta de fondos de cobertura se han tambaleado desde entonces, lo que sirve para presagiar el comportamiento que podrían tener en 2019.
A pesar de las incertidumbres, existe consenso entre los gestores sobre la etapa de madurez en la que se encuentran los mercados. De hecho, se estima que los mercados estadounidenses están ya tocando techo, incluso tras las ventas de octubre, y también que los diferenciales crediticios están muy ajustados. En ambos casos, las previsiones aprecian poco potencial de crecimiento. Por eso, en los dos últimos meses se ha visto un mayor interés en los gestores de arbitraje, gracias a su capacidad para captar puntos básicos independientemente de la discrecionalidad de los mercados, los tweets de Trump, el Brexit y el nacionalismo italiano.
Un tema recurrente es la normalización de la renta fija y la volatilidad del entorno de arbitraje. En febrero, la volatilidad salió de su estado letárgico, tras años de inyecciones de capital en efectivo, y avanza progresivamente hasta posiciones de resistencia más altas, tanto implícitas como materializadas. Este contexto es ideal para la curva de rendimiento del arbitraje, así como para los diferenciales de swap y el arbitraje de la volatilidad.
Asimismo, este entorno de ciclo económico es atractivo a pesar de caracterizarse por un alto nivel de ruido. En estas circunstancias, la mejor apuesta puede ser la inversión a largo plazo, con preferencia por la asignación del riesgo a gestores macro discrecionales, en detrimento de los gestores sistemáticos. Esta preferencia responde a su capacidad para ejecutar operaciones con un valor relativo gracias a los tipos de interés y de los mercados de divisas, y deberían ser capaces de capitalizar las crecientes divergencias entre las políticas de los bancos centrales.
Otro argumento a favor de los gestores macro es su frecuente uso de futuros, lo que se traduce en mayores cantidades de efectivo libre de cargas, invertido en letras del tesoro con un rendimiento del 2,5%, libre de riesgos.
Por último, los productos con exposición reducida a la volatilidad han recibido un influjo masivo desde 2008, especialmente los fondos de paridad de riesgo y de prima de riesgo con reducción de la volatilidad. Estos instrumentos se basan en pronósticos sobre la volatilidad calculados en base a cálculos en vivo, pero solo desde la crisis, cuando la volatilidad se comprimió. Estos vehículos, que de forma agregada suman billones, se verán forzados a desapalancarse, lo que podría exponer a los mercados a un potencial impacto significativo. Consecuentemente, incluso al reducir la discrecionalidad y construir carteras con un perfil naturalmente defensivo, se debe considerar la posibilidad de recurrir a gestores de protección de cartera y de cobertura de riesgo de cola.
Tribuna de Christophe Campana, analista senior de SYZ Asset Management.
Foto: Gamatzin / Twitter. Escasez e importación de gasolina en México
Diversas zonas geográficas de México registraron una escasez de gasolina durante los últimos días de diciembre del año pasado y los primeros dos meses de 2019. La autoridad argumentó que la falta de gasolina se debía a que se había emprendido una lucha contra el robo de combustible y, como consecuencia, se habían registrado ataques a los ductos lo que complicaba la distribución de gasolina pero que existía suficiente cantidad, sin mencionar una sola cifra.
Debido a que se planteó que la falta de gasolina era consecuencia del combate al robo de la gasolina, no hubo protestas por la escasez, incluso el posicionamiento del presidente no disminuyó. Sin embargo, las cifras muestran que la escasez sí estuvo influenciada por menores importaciones y baja en la producción.
De acuerdo a información oficial de Pemex, la importación de gasolina en diciembre de 2018 disminuyó 14,4% respecto a diciembre de 2017 y fue 5,4% menor a lo importado en noviembre. López Obrador, durante el periodo de transición criticó que se importara gasolina e inclusive artículos de la prensa comentaron, en su momento, que había enviado a emisarios a Pemex para decirles que redujeran las importaciones. Las cifras fortalecen esa hipótesis. Por otra parte, la producción de gasolina de Pemex en el último trimestre de 2018 fue 20,5% menor a la del trimestre anterior. Según ClipperData, empresa estadunidense especializada en información del mercado petrolero, la reducción de las importaciones en diciembre fue 12,9%, cifra muy similar a la de Pemex y difieren porque Pemex incluye producto petroquímico para la formulación de gasolina.
A principios del año el Wall Street Journal, utilizando información de ClipperData, publicó una nota mencionando que la importación de gasolina se había reducido desde finales de diciembre y en los primeros 10 días de enero se habían importado en promedio 254.000 miles de barriles diarios, lo que reflejaba una reducción de 33% respecto a diciembre y 45% respecto a enero de 2018. El presidente López Obrador descalificó la noticia, aunque no presentó ninguna evidencia contraria.
ClipperData ya publicó la información completa de enero y resulta que las importaciones ascendieron a 383.000 miles de barriles diarios, lo que significa 27% por debajo de diciembre 2018 y 23,4% menos que enero de 2018. Si en los primeros 10 días el promedio fue 254.000, para llegar al promedio mensual de 383.000 se requiere que durante los 21 días restantes se haya importado en promedio 450.000 miles de barriles diarios. O sea que en la segunda parte del mes tuvieron que incrementar sustancialmente las importaciones para poder reducir la escasez.
Las cifras lo que confirman es que desde el inicio del gobierno de López Obrador se redujo la importación de gasolina y que fue hasta que ya había una crisis que se incrementó la importación. Que la menor importación y la reducción en la producción de gasolina fueron factores que contribuyeron, en buena medida, a la escasez de la misma. Que el plan para combatir el robo de combustible no tuvo una estrategia previamente definida, se debieron haber incrementado los inventarios y haber tenido listas las pipas para resolver los problemas de los ductos, lo cual no sucedió así, los inventarios eran muy bajos, por menor producción e importación, y el gobierno planteó la adquisición de las pipas una vez que existía la crisis de desabasto.
Foto: TeroVesalainen. Consolidación bancaria: ¿la mejor opción?
Suntrust y BB&T han anunciado su intención de fusionarse. La noticia confirma la ola de consolidación que actualmente está en marcha en el sector bancario estadounidense.
Las instituciones bancarias tradicionales de mediano tamaño, que suelen operar a un nivel más regional, se encuentran con que cada vez es más y más difícil hacer crecer sus negocios de forma orgánica. Sus productos bancarios clásicos ofrecen baja rentabilidad frente a la mayor competencia de la “banca en la sombra”. Al mismo tiempo, el peso de la regulación y los requisitos de capital están aumentando cada año, ahogando todavía más sus márgenes de beneficio. Estos mismos bancos están estudiando ahora incrementar su huella económica y su rentabilidad a través de fusiones o adquisiciones.
No es la primera vez que el sector bancario estadounidense atraviesa una fase de consolidación: han tenido lugar en varias ocasiones por motivos económicos o a raíz de crisis financieras. Un buen ejemplo de 30 años de consolidación bancaria es JPMorgan Chase, que ha aglutinado a Bear Stearns, Chase Manhattan Bank, Chemical Bank, JPMorgan & Co, Manufacturers Hanover Trust, Washington Mutual, etcétera.
Sin duda, la tendencia actual producirá grandes instituciones bancarias americanas con una base de capital fuerte. El recorte de costes que normalmente se asocia a dichas fusiones debería incluso respaldar sus beneficios a corto plazo. Sin embargo, a medio y largo plazo, no está claro si esta tendencia generará el valor económico deseado.
Es probable que las plataformas de Internet traigan una competencia significativa para los bancos de aquí en adelante, sobre todo para estas nuevas entidades fusionadas, lo que podría hacer más accesible la “banca en la sombra”. Además, podrían abrir el camino a nuevos bancos online, instituciones con una estructura de costes muy baja.
Los bancos tradicionales medianos previamente mencionados deberían haber aprovechado el momento actual para reorganizar su modelo de negocio y adaptarlo al futuro. Sin embargo, han escogido el mismo camino, utilizado una y otra vez en el pasado, de fusionarse entre ellos. Sin una visión de negocio clara a medio plazo, es de esperar que estas entidades fusionadas terminen siendo solo “grandes”.
Tribuna de Ygal Cohen, presidente, director ejecutivo y fundador de ASG Capital, y Steven Groslin, socio e integrante del comité ejecutivo de la gestora
Pixabay CC0 Public DomainSasint. Nunca se debe desperdiciar una crisis y Asia ha seguido el consejo
Nunca se debe desperdiciar una crisis y si hay una región en el mundo que ha seguido este consejo al pie de la letra, ha sido Asia emergente. Tras dos décadas de su crisis cambiaria, estas economías han prosperado, beneficiándose de reformas institucionales, regulatorias y de mercados de capitales, que han impulsado su competitividad internacional. Es ya la región de más rápido crecimiento del PIB del mundo, superior al 6% anual. Además de este crecimiento vigoroso disfruta de una baja inflación, 2,4%, inferior a la de sus equivalentes de Latinoamérica y Europa Oriental y por debajo del resto de emergentes.
Con estos fundamentales los flujos transfronterizos de inversión en sus bonos, más amplios y diversos, se han quintuplicado hasta 1,6 billones de dólares en 15 años hasta 2016 y todo apunta a que pueden ser mayores a largo plazo. Merecen una posición estratégica para quienes deseen ingresos aceptables para diversificar carteras de renta fija global o emergente, así como inversiones en multiactivos. Efectivamente, a medida que más inversores internacionales se familiarizan con el papel de los bonos asiáticos en una cartera diversificada, por rentabilidad y baja volatilidad, su asignación, todavía muy inferior a la de otras regiones emergentes, debe aumentar.
Mientras el mercado de bonos de Asia se beneficia de una base de inversores nacionales numerosa y estable, principalmente instituciones, que tienen mayor horizonte temporal y tolerancia a las fluctuaciones de las divisas. En China los inversores extranjeros representan 2% del mercado de bonos en renminbi y más del 70% de nuevas emisiones en el mercado crediticio asiático es de inversores de la región -más del 80% de las carteras de inversores en Asia está bonos de su país o región según el Banco Asiático de Desarrollo-.
Además la inversión intrarregional en estos bonos se ha multiplicado por nueve en 15 años hasta 2016, habiendo llegado a 461.000 millones de dólares. Este sesgo regional puede aumentar, pues los bancos centrales asiáticos, que albergan las mayores reservas de divisas del mundo, pretenden reinvertir en la región billones de dólares de ahorro acumulado.
A ello se añade que las autoridades monetarias asiáticas tienen gran interés en desarrollar sus mercados de renta fija para reducir dependencia de préstamos bancarios a corto plazo y afianzar la resistencia del sistema financiero, con proyectos como la Iniciativa para mercados de bonos asiáticos.
Hay que tener en cuenta que los bonos del Estado en moneda local o dólares, crédito y deuda “onshore” china en renminbi muestran rentabilidades ajustadas a volatilidad mejores que muchos equivalentes de emergentes y desarrollados. Los bonos chinos en renminbi, por ejemplo, se han comportado mejor que la media en todas las ventas masivas importantes de emergentes la última década. Además los bonos asiáticos rara vez fluctúan al unísono con activos tradicionales como la deuda desarrollada, renta variable y materias primas -no son especialmente sensibles a dichos precios, sobre todo su crédito, cuya exposición a petróleo, gas, metales y minería es menor que en otras regiones-.
En especial los bonos en moneda local deben beneficiarse del fortalecimiento de estas divisas a medio plazo -ha sido históricamente una fuente clave de rentabilidad, hasta una cuarta parte del total-. Actualmente las divisas asiáticas, según nuestros economistas, se cambian a mínimos desde la crisis financiera de 1997-1998, difícil de justificar dado el rápido aumento de la productividad en la región, especialmente en el caso del renminbi, cuyo proceso de internacionalización debe atraer mayor afluencia de inversión extranjera.
Nuestros economistas prevén un cambio de a seis renminbi por dólar los próximos cinco años, más si el crecimiento económico y la productividad sorprenden al alza.
Tribuna de Raymond Sagayam, CFA, director de inversiones en renta fija de Pictet AM.
Pixabay CC0 Public Domain. Es más fácil saber cómo se hace una cosa que hacerla
Creo que todos compartimos que el sector financiero ha sido durante los últimos ejercicios el más denostado, tanto por parte del mercado como de la sociedad. Tras la crisis financiera, las medidas del BCE y los juicios, tanto legales como de opinión, la reputación del sector ha quedado hecha trizas.
En términos de valoración, si consideramos la evolución de los diferentes múltiplos que los analistas utilizan habitualmente (Precio sobre Valor Tangible, PER, etcétera) durante los últimos años, así como los beneficios obtenidos, comprobamos que todas las métricas han ido a la baja, lo que se refleja en ROTEs (retorno sobre el activo tangible), que han llegado a caer desde niveles del 20% en 2007 hasta niveles de alrededor del 5% en 2015. Si consideramos que el coste de capital sigue rondando el 10%, podemos inferir que la situación ha sido y es aún complicada para las entidades financieras y, sobre todo, para sus accionistas. En el caso europeo: además de sufrir diversos cambios regulatorios, el entorno de tipos de interés negativos implementado por el Banco Central Europeo no ha favorecido la recuperación, mermando la capacidad de generar beneficio operativo desde el margen de intereses, es decir, el negocio “tradicional” de los bancos.
Sin embargo, dentro de las distintas geografías existen notables diferencias. Bancos de diferentes tamaños, que operan en diferentes regiones y con diversos modelos de negocio, han conseguido, en algunos casos, mantener su viabilidad y ofrecer retornos positivos. Por tanto, y si tenemos en cuenta las consideraciones del párrafo anterior, de las que claramente podríamos inferir que existe valor en el sector, a medio plazo el sector financiero podría ofrecer un recorrido interesante para el inversor. La clave, por tanto, es ser capaz de diferenciar unas entidades de otras, invirtiendo en las de mayor potencial, y evitando las que, previsiblemente, puedan acarrear mayor castigo a los inversores.
Quedémonos entonces con dos conceptos: uno, que las cifras reportadas consisten en medias aritméticas, lo que indica que tenemos entidades financieras en mejor y peor situación; y dos, que podríamos asistir a una revalorización del sector en su conjunto a medio plazo, a partir de la revalorización de las entidades que lo integran.
Si, como inversores en el sector financiero, vemos la luz al final del túnel, se nos presentan distintas opciones para elegir el modo de aprovechar dicha recuperación. La primera, invertir en el sector en su conjunto. Es decir, “comprar” el índice, algo que podemos hacer de dos maneras. O bien invertimos en el propio índice directamente, en caso de que fuésemos un inversor con capacidad suficiente, o bien lo hacemos a través de un ETF que replique el índice financiero elegido, que en el caso europeo podría ser el Stoxx 600 Banks. Como resultado de ello, conseguiríamos un rendimiento igual a la evolución de dicho índice, tanto al alza como a la baja, del que forman parte las entidades financieras más grandes del sector, independientemente de cuál sea su balance, situación de negocio, carteras de riesgos… Lo que, en el caso de producirse alguna quiebra, afectaría a nuestra inversión.
La segunda opción sería invertir a través de la compra de una opción financiera. De este modo, participaríamos de la subida del sector, reflejada a través del índice, pero limitando las pérdidas posibles al importe de la prima de dicha opción. Y, si hubiese alguna quiebra… Igualmente afectaría a nuestra inversión.
La tercera y última opción sería invertir a través de un fondo enfocado en el sector financiero, gestionado por un especialista que se dedique al escrutinio, el análisis y la selección de las compañías en las que invertir, y que, además, gestionase activamente la inversión de nuestros activos. Si bien es cierto que no conseguiríamos limitar la pérdida al coste de ninguna prima, sí podríamos esperar que el gestor, gracias a su expertise, limitase de forma relevante las posibles pérdidas. Además, un fondo nos permitiría participar notablemente de la subida del sector y, lo que es más importante, invertir en aquellas entidades financieras más sólidas, estables y atractivas seleccionadas por el gestor, aquellas que puedan encarar un nuevo escenario a medio plazo de forma más positiva.
Hasta aquí la teoría, sencilla de asumir. El problema se encuentra en su implementación. Las alternativas disponibles para invertir en activos de renta variable del sector financiero no son muchas (actualmente existen algo menos de 40 fondos de inversión especializados en valores europeos, siendo la mayoría globales con gran exposición al mercado americano). Además, suelen presentar una correlación elevada con los principales índices, bien por una encorsetada política de inversión (tracking error bajo) o bien por un análisis demasiado superficial de las compañías, lo que acaba provocando que el gestor se ciña a los principales nombres (active share bajo).
El Fidentiis European Financial Opportunities ofrece las ventajas de una gestión activa, basada en una selección de compañías a partir del análisis de sus balances como premisa fundamental. Análisis que comprende el estudio de posibles operaciones corporativas y se implementa en la gestión del capital de nuestros coinversores. El resultado de dicha gestión activa es una rentabilidad del 0,6% en positivo desde su lanzamiento, en marzo de 2017, frente al -20,7% del índice Stoxx 600 Banks en el mismo periodo. Todo ello convierte a este vehículo en una alternativa óptima para la inversión de todos aquellos inversores que ven potencial en el sector financiero a medio y largo plazo.
Tribuna de Enrique Parra, responsable de Desarrollo de Negocio en Fidentiis Gestión
Foto: jplenio. El cambiante mundo de la inversión en emergentes
A un nivel básico, explicar los factores externos que influyen en la economía de los mercados emergentes solía ser una tarea simple. Prestar atención a la política de la Reserva Federal estadounidense, las tendencias del dólar y el Fondo Monetario Internacional permitía entender las variables externas más importantes de estos mercados. Este ya no es el caso.
Los inversores en emergentes han sido demasiado conscientes de que unos tipos de interés más altos en Estados Unidos y un dólar fuerte normalmente son malas noticias para ellos. Esto es porque implican un endurecimiento de la liquidez global y un aumento de las cargas sobre el servicio de la deuda externa en términos de divisa local.
Entre los factores externos que afectan a estas economías, la geopolítica ha estado relativamente tranquila durante las últimas décadas y ha tenido menos importancia, pero eso está cambiando y se requieren distintas habilidades por parte de los inversores. La preeminencia de Estados Unidos como hegemonía mundial está siendo amenazada por el ascenso de China. El país norteamericano, a su vez, está asumiendo un rol internacional más estricto: el presidente Trump está implementando más sanciones que sus predecesores y optando por el bilateralismo frente al multilateralismo.
Todo ello presenta desafíos para los inversores. Conceptualmente, es habitual que la manera en la que los inversores se dirigen a los mercados globales se base en esa preeminencia estadounidense, pero, si esto cambia con el paso del tiempo, las suposiciones de los inversores sobre este país deberán cambiar también.
Además, este contexto impactará en aquello que pensamos de las instituciones que controlan la gobernanza global. El FMI y el Banco Mundial siguen jugando un papel clave en los mercados emergentes y es difícil que esto cambie en un futuro próximo. Pero la presidencia de Trump ha socavado a la Organización Mundial del Comercio, que, durante décadas, ha sido el modelo para las políticas comerciales de Estados Unidos; y el FMI todavía podría encontrarse atrapado en el fuego cruzado entre Trump y China.
Los inversores en emergentes ya están familiarizados con las sanciones, pero no con lo que hemos visto en los dos últimos años. En el pasado, las sanciones generalmente llegaban desde las Naciones Unidas, eran razonablemente predecibles y estaban centradas en la naturaleza del mercado. Por el contrario, muchas de las sanciones estadounidenses de los dos últimos años han sido difíciles de predecir y, aparentemente, han tenido consecuencias inesperadas.
Cuando el pasado abril se impusieron sanciones al fabricante ruso de aluminio Rusal y su propietario Oleg Deripaska, el impacto fue más allá de la empresa y su dueño: El mercado global de aluminio en su totalidad y una vasta extensión de los proveedores de Rusal dentro y fuera del país euroasiático quedaron gravemente afectados, ya que nadie las había visto venir.
Este patrón de sanciones continuará durante 2019. Predecirlas será difícil, ya que mucho depende de los caprichos del presidente Trump, pero los inversores necesitarán comprender sus consecuencias. Eso significa que será necesario realizar un análisis más detallado de los mecanismos de transmisión de las sanciones, a través de herramientas como las cadenas de distribución.
Sin embargo, las sanciones no son el único factor externo. La guerra comercial Estados Unidos-China está teniendo un impacto claro e inequívoco en las economías de la mayoría de los mercados emergentes que se basan en un comercio global abierto. Entender correctamente las implicaciones de esta guerra comercial requerirá un análisis más profundo que el de solo observar esta política de riesgo. Llevará hasta bien entrado 2019 poder entender completamente todo aquello que vaya más allá de las implicaciones de primer orden, independientemente de si la guerra comercial se intensifica o se relaja en el corto plazo.
Esta nueva era geopolítica también forzará a los inversores a volver a examinar las suposiciones del pasado.Las sanciones a Rusal en abril hicieron caer el rublo mientras el petróleo se mantenía firme. Después, se recuperó, cuando este último cayó a finales del año pasado. Esto se debe a que las nuevas sanciones anunciadas no se cumplieron.
Sin embargo, más factores externos podrían cobrar relevancia este año. Las amenazas de Trump de cortar la ayuda a algunos países podrían ir más allá de las meras palabras. El impacto para algunos países sería marginal, ya que supondría alrededor del 0,4 % del PIB de El Salvador y Honduras y el 0,2 % del de Guatemala. Esos recortes son manejables, pero los que se proponen para Venezuela no lo son. Del mismo modo, es posible que Trump se oponga al apoyo del FMI a aquellos países que han tomado sumas significativas de China, como ha hecho el secretario de Estado, Mike Pompeo, de Pakistán. Esto no va a favorecer a una amplia extensión de países del África subsahariana.
Los riesgos externos no suponen nada nuevo para los inversores en emergentes, pero lo que es diferente respecto al pasado es que el principal generador de riesgo es Estados Unidos, donde el entorno de se ha vuelto menos predecible. El impacto de sus cambiantes políticas podría ser de largo alcance, debilitando la influencia de las instituciones multilaterales y los países que dependen de su apoyo.
El mundo está cambiando. Los inversores en mercados emergentes también necesitan hacerlo.
Tribuna de Brett Diment, jefe de deuda emergente global en Aberdeen Standard Investments
Pixabay CC0 Public DomainIslas Vírgenes Británicas. Cambios en la legislación de las Islas Vírgenes Británicas
Como consecuencia de nuevas presiones por parte de los países de alta tributación europeos – ¿cuándo no? –, el parlamento de las Islas Vírgenes Británicas (BVI) se vio forzado a aprobar una ley obligando a algunas sociedades y partnerships incorporadas en dicha jurisdicción a poseer cierta “substancia”. Aprobada el 28 de diciembre de 2018, la “Economic Substance (Companies and Limited Partnership) Act, 2018” (en adelante, la “Ley”), entró en vigor el 1 de enero de 2019 pero aún no ha sido reglamentada.
La idea de esta nota – que en cierta medida queda a mitad de camino entre una columna de opinión y un memo de los que acostumbramos a enviar a los clientes del estudio cuando se aprueban nuevas leyes en las jurisdicciones donde operamos – pretende dar al lector un poco de contexto, así como brindar ciertos consejos prácticos acerca de qué hacer.
No es nuestra intención asustar a quienes utilizan BVI en sus estructuras fiduciarias ni mucho menos, ya que nuestra opinión preliminar acerca del tema que nos ocupa es que pocas cosas van a cambiar en la práctica para la mayor parte de los usuarios de la jurisdicción. Es por ello que, inicialmente, no habíamos seguido los pasos de muchos de nuestros colegas y competidores, quienes circularon memos o guías sin demasiada información (la realidad es que aún no la hay) con el único objetivo de crear miedo – y por ende mayores fees – y/o dar el tema por cerrado en sus cabezas. En lo personal, siempre tratamos de ponernos en los zapatos de quienes reciben estas noticias al comunicar nuestra opinión.
Un poco de contexto
Desde hace mucho tiempo que los países de alta tributación, la mayor parte de ellos europeos y aglutinados en organismos multilaterales de presión, tales como la OECD y el G-20, han intentado terminar con el negocio las jurisdicciones offshore.
Y lo han intentado por dos razones principales que nada tienen que ver con el combate contra el lavado de dinero o el financiamiento del terrorismo, que son las cartas que suelen esbozar como justificación para estas ilegitimas presiones a las que nos tienen acostumbrados:
(a) para no tener que bajar sus impuestos más allá de cierto limite; y
(b) para evitar que sus residentes fiscales cambien dicha residencia a terceros países (y por ende dejen de tributar en su país de origen).
Como no pueden hacerlas desparecer a través de la competencia fiscal, a lo largo de los años han intentado, entre otras cosas, lo siguiente: (a) obligar a las jurisdicciones offshore a abandonar los sistemas tributarios que incluían impuestos diferentes si la actividad era desarrollada en la jurisdicción o fuera de ella;
(b) obligar a las jurisdicciones offshore a que sus sociedades dejen de emitir acciones al portador;
(c) obligar a las jurisdicciones offshore a crear registros públicos de directores, accionistas y hasta beneficiarios finales; y
(d) obligar a las jurisdicciones offshore a modificar sus leyes migratorias o sus programas de visado por inversión (programas muy similares a los que los países europeos y Estados Unidos tienen).
Además han intentado crear listados negros, grises y otros para hacerlas desaparecer. Exigir “substancia” a vehículos incorporados en jurisdicciones de baja o nula tributación es un paso más, otra batalla de la guerra entre las jurisdicciones de alta tributación y las jurisdicciones offshore.
Dado que me he referido a esta guerra en muchas ocasiones, e inclusive en mi libro “Cómo protegen sus activos los más ricos (y por qué deberíamos imitarlos)”, no voy a extenderme demasiado al respecto. Por otro lado, no es el objetivo que nos propusimos al escribir esta columna. Si voy a decir, antes de pasar al análisis de la Ley, que ninguno de estos países europeos les exige a sus residentes a tener un numero mínimo de empleados o metros cuadrados cuando desarrollan una actividad dentro de Europa, tampoco deberían exigirlo cuando la misma se desarrolla desde otro lado.
Principales disposiciones de la Ley
La Ley establece que una sociedad o parntership incorporada en BVI o constituida en el extranjero, pero registrada allí, que: (i) reclama ser residente fiscal en la jurisdicción y además (ii) lleva adelante alguna de las actividades catalogadas por la Ley como “Actividad Relevante” debe realizar parte de las actividades que generan ingresos en BVI. A eso, se llama substancia.
Contrario sensu, cuando la entidad de que se trate es residente fiscal en otra jurisdicción y/o no desarrolla alguna de las actividades comerciales definidas como “Actividades Relevantes”, la prueba de substancia no será de aplicación. De acuerdo con la Ley, son “Actividades Relevantes” las siguientes:
(a) actividad bancaria;
(b) actividad vinculada a seguros;
(c) gestión de fondos de inversión;
(d) negocios de financiamiento y leasing;
(e) casa matriz de compañías operativas;
(f) tenencia de acciones de sociedades;
(g) negocios de propiedad intelectual
(h) actividad naviera; y
(i) centro de distribución y servicios administrativos.
De esta enumeración se observa que, por ejemplo, una sociedad constituida en BVI a los efectos de poseer una cuenta bancaria o similar, no estaría comprendida en la Ley, lo cual es interesante porque la gran mayoría de las sociedades offshore incorporadas en BVI poseen activos financieros y no realizan actividades comerciales.
Por otro lado, no es lo mismo dotar de substancia a una sociedad holding, que tiene por ejemplo participaciones en negocios o en otras sociedades que poseen inmuebles, que una sociedad que realiza un negocio bancario o naviero. Es muy probable que, en el primer caso, con tener un director, empleado part-time o tal vez llevando la contabilidad en BVI ya se este cumpliendo con la Ley.
Lo que hay que hacer
En concreto, lo primero que hay que hacer es no desesperar y esperar a la reglamentación que, como muchas veces ocurre, seguramente sea más relevante que la propia ley. Máxime, cuando este cambio lo están realizando o lo han realizado muchas otras jurisdicciones offshore (entre ellas, las Islas Caimán, Bermuda y la Isla de Man) y cuando incluso puede llegar a ser útil a los efectos del diferimento impositivo en la jurisdicción de residencia fiscal de los accionistas de la sociedad en cuestión.
Sentado ello, recomendamos a aquellas personas que poseen acciones en sociedades incorporadas en BVI que estén en contacto permanente con el agente de registro que estén utilizando en dicha jurisdicción de modo de obtener información en tiempo y forma. Tal cual hemos aconsejado en otras oportunidades, es claramente mejor contar con un agente de registro pequeño, que conozca bien a cada uno de sus clientes y este familiarizado con los negocios que aquellos llevan adelante, que tener uno grande que quizás tome decisiones teniendo en cuenta su propio riesgo y no los intereses de sus clientes. Esto es relevante ya que, de acuerdo con el texto de la Ley, es el agente del registro el que deberá notificar a la autoridad competente el cumplimento de la norma.
En el caso de tener una sociedad que solo posee activos financieros o que es holding de inversiones pasivas, no creemos que vaya a haber cambios de relevancia que modifiquen la forma en que han trabajado con la jurisdicción hasta ahora. ¿Por que? Básicamente porque la Ley tiene como objetivo cumplir con la normativa internacional conocida como “BEPS” (Base Erosion and Profit Shifting) y no con normas del tipo CRS, FATCA o similares. En otras palabras, la Ley no apunta a clientes privados sino a sociedades que dicen realizar actividades comerciales se cierta relevancia.
En los demás casos, es decir en los casos de sociedades que se hayan establecido con otros objetivos, sugerimos revisar cómo han venido operando e ir analizando posibles cambios de manera de cumplir con la Ley, pero no recondenamos ejecutar ninguno de estos cambios hasta que la reglamentación haya sido aprobada y exista cierto consenso entre abogados y agentes de registro locales acerca de las medidas concretas a tomarse.
En lo personal, entiendo que solo estructuras con beneficiarios finales europeos y que realicen “Actividades Relevantes” de cierta envergadura deberían pensar en redomiciliar sus sociedades o establecer oficinas en BVI. Dudo que más del 5% de los usuarios de la jurisdicción se encuentren en esa situación.
Martin Litwak es fundador y socio principal de la firma @LitwakPartners, una boutique de servicios legales especializada en fondos de inversión y atención a clientes de alto patrimonio (private clients). Es especialista en temas offshore y autor del libro “Como protegen sus activos los más ricos (y por que debemos imitarlos)”
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Carl Campbell . Acabando con la contaminación por plástico
La gravedad del impacto de la contaminación por plástico sigue aumentando, estando cada vez más cerca el momento en el que se provocará un daño irreparable. El uso responsable de estos materiales es una consideración importante para evaluar la sostenibilidad de un negocio y, por tanto, es cada vez más relevante en la toma de decisiones a largo plazo de los inversores.
La masa acumulada de todo el plástico virgen creado alcanzó los 8 300 millones de toneladas en 2015 y se calcula que 6 300 millones de toneladas acabaron como residuos. Casi el 80 % de estos residuos sigue en vertederos o como contaminantes en el entorno natural, mientras que el 9 % y 12 % se han reciclado e incinerado respectivamente. Actualmente se producen cada año en torno a 400 millones de toneladas de plástico, aumentando con una tasa de crecimiento anual de aproximadamente el 8 % desde 1950.
Los envases plásticos, que representan en torno al 40 % de todos los plásticos no fibrosos, contribuyen de forma significativa al problema [1]. Teniendo en cuenta que se recicla menos de la mitad del millón de botellas de plástico que se venden a escala mundial cada minuto [2,3,4] y que los polímeros contaminantes más habituales tardan más de 500 años en descomponerse, la cuestión de los residuos plásticos tiene consecuencias que van mucho más allá del corto plazo [5].
Un año de respuestas normativas y tendencias impulsadas por los consumidores
En enero de 2018, coincidiendo con un rápido incremento de la atención que los medios de comunicación prestaban a los plásticos en los océanos, entró en vigor la legislación china que prohíbe la importación de cualquier residuo plástico o de papel. Como China fue el destino de aproximadamente el 50 % de los residuos mundiales de papel y plástico, esta legislación ha tenido un gran efecto en gobiernos, negocios y consumidores [6] [7]. Esto ha impulsado que se debata más sobre los residuos plásticos, forzando a otros países a abordar la cuestión. Algunos países de la UE establecieron un precedente en lo que a legislación de limitación de plásticos se refiere, con las prohibiciones de micropartículas de plástico y bastoncillos de algodón que se anunciaron en Reino Unido y Escocia en enero de 2018 y la prohibición francesa de los cubiertos de plástico a partir de 2020 [8] [9].
El Parlamento Europeo ha dado todavía un mayor impulso al votar a favor de una prohibición de 10 tipos de plástico desechable, lo que cubre el 70% de la basura encontrada en las playas de la UE [10]. Además, la nueva normativa de la UE va más allá de la mera prohibición de los productos y hace responsables a los fabricantes de su impacto medioambiental, poniendo en práctica el principio de «el que contamina, paga», fundamental para la política medioambiental europea. Otros objetivos de reducción, formados por impuestos y aranceles que garanticen la responsabilidad de los fabricantes, forman parte de la legislación. Como consecuencia, los fabricantes deberán proporcionar el 80-100 % de los fondos necesarios para la limpieza y prevención de residuos atribuibles a sus productos [11]. El alcance del efecto de la regulación queda patente en la introducción del cobro de 5 peniques por las bolsas de plástico en Reino Unido, lo que rápidamente llevó a una reducción del 85 % en su uso [12]. Las tendencias en legislación encriptadas no se limitan a China y la UE; ya que más de 15 países africanos han prohibido el uso de las bolsas de plástico en su totalidad [13].
Si bien las prohibiciones y restricciones de plásticos se centran en productos que se ven como innecesarios (como por ejemplo micropartículas, bastoncillos de algodón y cubertería desechable), y las preferencias de los consumidores están alejándose de un amplio abanico de productos que se considera que tienen una gran «huella plástica», los riesgos del uso irresponsable del plástico afectan por tanto a empresas que operan en áreas no tan fuertemente reguladas.
Un acto de equilibrio
Identificar las fuentes primarias de impacto medioambiental y los riesgos y oportunidades de inversión más relevantes es un proceso complejo y continuo. Los riesgos de inversión proceden de cambios normativos y en las preferencias de los consumidores, por lo que no siempre son acordes con las mayores fuentes de perjuicio medioambiental de la contaminación por plástico. La actual tendencia normativa, por ejemplo, es centrarse en la restricción del uso del plástico que se considera innecesario, como las pajitas o agitadores para café, mientras que fuentes de contaminación significativas, como las microfibras plásticas, siguen sin estar reguladas. El efecto completo sobre la sostenibilidad del uso del plástico es el resultado de muchos factores interconectados y a menudo poco claros. Por ejemplo, los envases alimentarios han estado en el punto de mira de los grupos de consumidores y legisladores, a pesar de que existen pruebas que demuestran que los envases ayudan a que la comida se distribuya de forma segura, incremente su vida útil y se reduzca el desperdicio de la misma. De igual modo, la distribución de medicinas, el agua potable y los productos esterilizados dependen del plástico, al igual que muchas mejoras de eficiencia de recursos en los sectores de transporte y de logística.
Es probable que el uso responsable tenga un efecto mucho más positivo que el de evitar por completo el uso de cualquier tipo de plástico; el desafío radica en crear un equilibrio entre los beneficios de usar el material y los costes de prescindir de él por completo. Fomentar el uso responsable a menudo precisa de la valoración de una cadena de suministro entera, tener en cuenta factores como la eficiencia de los recursos, la longevidad de los productos y el uso de iniciativas de economía circular. Aunque el hincapié normativo y de la opinión pública sobre los plásticos y envases desechables está justificado, siendo los polímeros contaminantes más habituales los que se utilizan en botellas y bolsas, abordar el problema de una manera general exige un enfoque más equilibrado.
Más allá de los envases
Aproximadamente el 34% de la resina plástica termina su vida como envases y el resto se utiliza de otras maneras, incluyendo la construcción, transporte, productos electrónicos, artículos de consumo, textiles y mobiliario. También se cree que es más probable que los residuos plásticos de usos no relacionados con el envasado terminen como microplástico en los océanos debido a que los desagües y las alcantarillas actúan como «vectores de polución». Se ha calculado que en 2015 existían 42 millones de toneladas de contaminación por poliéster, poliamida y acrílico (PP&A) como resultado de su uso en fibras textiles, lo que hace que la ropa sea un contribuyente significativo a la contaminación de los océanos [1]. De la misma manera que las microfibras se transportan al océano al lavar la ropa hecha de PP&A, el polvo y los restos, especialmente de neumáticos de coches, llegan procedentes de ambientes urbanos a través de desagües y ríos.
Se ha calculado que los textiles sintéticos y neumáticos de coche constituyen el 63% de los microplásticos oceánicos primarios [14]. El fomento del uso responsable de plásticos debe implicar tanto a las industrias como a las cadenas de suministro. La relevancia del uso del plástico para las inversiones varía enormemente dependiendo de la empresa y el sector, lo que quiere decir que no existe una solución o identificador únicos para los efectos positivos, los riesgos de inversión o la sostenibilidad y oportunidades de inversión.
Indicadores de uso responsable
Es probable que las empresas punteras maximicen las oportunidades colaborando entre con sectores públicos y privados. Los indicadores a buscar en las empresas punteras se pueden subdividir en tres amplias áreas:
1. Transparencia y responsabilidad
El nivel de revelación voluntaria de información por las empresas se puede utilizar como un indicador potencial de resistencia ante los grupos de consumidores que dejan de hacer compras repletas de plástico. Una revelación de información proactiva y la fijación de objetivos también pueden disminuir el riesgo de verse sujetos a la legislación que se les dicta y que resulta restrictiva. En los casos de mejores prácticas, estos objetivos son extremadamente visibles e integrados en los valores de la empresa. Los informes integrados que ponen claramente de relieve el impacto, productos u operaciones de la empresa deberían tener más peso que la publicación aislada de estadísticas.
2. Uso de materiales: contenido reciclado y la economía circular
Centrarse en un aumento del porcentaje de contenido reciclado utilizado por las empresas puede impulsar más el cambio que fomentar la producción de artículos reciclables, lo que puede afectar potencialmente a las prácticas en las cadenas de suministro haciendo aumentar la demanda de material reciclado. Aunque actualmente no es universalmente posible, es probable que se beneficien las empresas que están realizando las primeras investigaciones sobre el uso de los materiales. Los tipos de plástico utilizados comenzarán a reducirse a medida que se desarrolle la infraestructura de reciclaje, creando oportunidades para los líderes en el área. Sin embargo, hasta que la oferta de polímeros reciclados se haya incrementado y estabilizado, es probable que las empresas excesivamente ambiciosas no alcancen los objetivos relativos al uso de contenido reciclado debido a la disponibilidad del material reciclado.
Las políticas que integran el pensamiento de la economía circular en las operaciones o que fomentan el prescindir enteramente del material apuntan a un pensamiento a largo plazo en este área. La integración temprana de modelos de economía circular, como las iniciativas de devolución, logística inversa y diseño modular cuentan con el potencial de un beneficio significativo gracias a una mayor eficiencia, reconocimiento del sector y la ventaja de ser el primero el mover ficha.
3. Colaboración
Existen oportunidades debido a una mayor demanda futura de instalaciones de reciclaje, nuevas soluciones logísticas para la economía circular o iniciativas de devolución por depósito, y nuevos materiales que serán necesarios para reemplazar los plásticos desechables. Como muchos de estos avances abarcan varios sectores, las empresas que creen o se adhieran a iniciativas colaborativas es probable que destaquen, especialmente aquellas que trabajen verticalmente a lo largo de las cadenas de valor y que investiguen en tecnología reciclable e infraestructura. Quienes trabajen con los legisladores para influir el comportamiento de los consumidores es probable que se beneficien de una imagen pública positiva y del potencial apoyo gubernamental, mientras que los programas relativos a la mejora de las tasas de recuperación tienen el beneficio añadido de aumentar la disponibilidad de material reciclado.
Beneficioso tanto para las empresas como sus inversores
En 2018 comenzamos a interactuar con McCormick and Company, una empresa alimentaria de EE. UU., haciendo hincapié en su envasado y su cadena de suministro, y nos impresionó la gran cantidad de detalles que la dirección ofrecía en sus iniciativas de promoción social y medioambiental, tanto actuales como en aquellas en proyecto. Específicamente sobre las cuestiones relativas a los plásticos y envasado que planteamos, supimos que McCormick había reducido el impacto de carbono asociado a sus envases y que se había comprometido a desarrollar un planteamiento que tuviese en cuenta la economía circular y reducir el número de residuos plásticos que llegan a los océanos. Poco después, McCormick adoptó un nuevo compromiso de que el 100 % de los envases plásticos de la empresa serán reutilizables, reciclables o readaptables en 2025.
Como inversores, nuestras conversaciones nos convencieron de que las cuestiones de sostenibilidad son una prioridad para McCormick, siendo probable que los beneficios relativos a los precios y a la reputación inherentes a su planteamiento demuestren ser ventajosos tanto para los resultados de la empresa como para nuestros inversores. Y lo que es más importante, también nos aseguramos de que existe un enfoque verdaderamente a largo plazo a nivel de junta, que es precisamente donde, como inversores socialmente responsables, esperamos que resida la responsabilidad.
Columna de Hamish Chamberlayne, director de SRI en Janus Henderson Investors.
Referencias
[1] R. Geyer, J. R. Jambeck y K. L. Law, «Production, use, and fate of all plastics ever made» Science Advances, vol. 3, n. º 7, 1 7 2017.
[2] United States Environmental Protection Agency, «Facts and Figures about Materials, Waste and Recycling». Disponible en: https://www.epa.gov/facts-and-figures-about-materials-waste-and-recycling/containersand-packaging-product-specific-data#PlasticC&P.
[3] Environmental Audit Committee, UK Parliament, «Plastic bottles: Turning Back the Plastic Tide» 2017.
[4] Sandra Laville y Matthew Taylor, The Guardian, «A million bottles a minute: world’s plastic binge ‘as dangerous as climate change’». Disponible en: https://www.theguardian.com/environment/2017/jun/28/a-million-a-minute-worldsplastic-bottle-binge-as-dangerous-as-climate-change.
[5] D. K. A. Barnes, F. Galgani, R. C. Thompson y M. Barlaz, «Accumulation and fragmentation of plastic debris in global environments» Philosophical Transactions of the Royal Society B: Biological Sciences, vol. 364, n. º 1526, p. 1985, 27 7 2009.
[6] ONU Medio Ambiente, «China’s trash ban lifts lid on global recycling woes but also offers opportunity». Disponible en: https://www.unenvironment.org/news-and-stories/story/chinas-trash-ban-lifts-lid-globalrecycling-woes-also-offers-opportunity.
[7] Alice Ross, Uneartherd, «China’s plastic scrap ban threatens ‘crisis’ for UK recycling industry». Disponible en: https://unearthed.greenpeace.org/2017/12/07/china-plastic-scrap-ban-crisis-ukrecycling/.
[8] Kevin Keane, BBC News, «Scotland ban announced for plastic cotton buds». Disponible en: https://www.bbc.co.uk/news/uk-scotland-42640680.
[9] James McAuley, The Independent, «France becomes the first country to ban plastic plates and cutlery». Disponible en: https://www.independent.co.uk/news/world/europe/france-becomes-the-first-countryto-ban-plastic-plates-and-cutlery-a7316816.html.
[10] Comisión Europea, «Single-use plastics». Disponible en: https://ec.europa.eu/commission/news/single-use-plastics-2018-may-28_en.
[11] Comisión Europea, «Implementation of the Circular Economy Action Plan». Disponible en: http://ec.europa.eu/environment/circular-economy/index_en.htm.
[12] Rebecca Smithers, The Guardian, «England’s plastic bag usage drops 85% since 5p charge introduced». Disponible en: https://www.theguardian.com/environment/2016/jul/30/england-plastic-bag-usagedrops-85-per-cent-since-5p-charged-introduced.
[13] Centro Regional de Información de las Naciones Unidas para Europa Occidental, «Africa leads the way on plastic». Disponible en: https://www.unric.org/en/latest-un-buzz/30578-africa-leads-the-way-on-plastic.
[14] J. Boucher y D. Friot, ICUN, «Primary microplastics in the oceans: A global evaluation of sources». 2017
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Mojpe. ¿Una recesión en 2019?
Con el índice S&P 500 entregando su peor rentabilidad del mes de diciembre desde 1931 y con los diferenciales del crédito ampliándose a sus promedios en el largo plazo, el miedo a una posible recesión en 2019 ha aumentado. Pero ¿están estos miedos justificados?
Algunas métricas basadas en el mercado han señalado silenciosamente un incremento en el riesgo de recesión, y unos de los más populares ha sido el aplanamiento de la curva de interés en Estados Unidos. Mientras que no es un indicador perfecto, -y algunos de los vigilantes del mercado deberían ser cautelosos en el caso de las señales positivas, como lo sucedido a finales de 1960- el poder predictivo de la curva de interés ha sido históricamente bastante alto. Entonces, ¿cómo deberían pensar los inversores?
1. ¿Tendría una recesión alguna repercusión para los mercados financieros?
Las caídas de los mercados y las recesiones han coincidido más a menudo que no, como observamos en 1982, 2001 y 2008. Así que la respuesta es sí. Sin embargo, este no siempre ha sido el caso. La salud de la economía -o la falta de ella, por lo tanto- y el sentimiento inversor son dos cuestiones diferentes. Mientras que la economía se compone de muchos elementos diferentes, los mercados financieros reflejan las expectativas de los inversores sobre los beneficios y los flujos de caja. Mientras que uno puede estar fuertemente influenciado por el otro, en MFS hemos observado periodos en los que una caída en el mercado y una recesión se han excluido mutuamente, como en 1990 (un mercado no bajista recesivo) o en 1987 (un mercado bajista no recesivo).
2. Este ciclo económico ha sido diferente a otros en muchos aspectos
Como apuntó recientemente Erik Weisman, economista jefe de MFS, “en términos de los factores tradicionales de una recesión, la mayoría no son muy evidentes hoy en día. No acabamos de terminar una guerra, no hay una choque negativo en la oferta (como las crisis del petróleo de 1973 y 1979); y la Reserva Federal de Estados Unidos no está agresivamente intentando contener una elevada inflación (como la Fed presidida por Volker a principios de 1980). Fuera del apalancamiento corporativo, los excesos macroeconómicos en la economía estadounidense son difícil de identificar”. Algo que diferencia a este ciclo ha sido el auge de las plataformas de internet. Han proporcionado una nueva forma para que las empresas y los consumidores optimicen sus operaciones comerciales y la vida cotidiana. Han fomentado la “desmaterialización”. En otras palabras, el mundo está haciendo más con menos capital, y eso ha sido desinflacionario.
Por ejemplo, la computación en la nube permite a las empresas interactuar mejor con los clientes de una manera más rentable y productiva. La tecnología de la infraestructura de internet ha permitido a las empresas gestionar mejor sus inventarios y desplegar el capital de una forma más eficiente. De forma similar, los consumidores también se han desmaterializado. Las plataformas de internet permiten a las personas alquilar lo que antes poseían, evitando grandes desembolsos en categorías como vivienda y transporte.
No solo en Estados Unidos, pero también en Alemania y Reino Unido, los consumidores asignan más de la mitad de sus gastos a experiencias o bienes intangibles en lugar de bienes físicos. Se están viendo tendencias similares en mercados emergentes como India y Colombia. El resultado ha sido una disminución en la volatilidad de la demanda real, lo que explica en parte porque el ciclo de negocio ha sido tan corto en crecimiento, largo en duración y con menos excesos en comparación con los datos históricos.
En conclusión, por lo general, en MFS no estamos preocupados por una recesión en 2019. Para mí, el mercado de bonos del Tesoro, que se ha recuperado en los últimos meses, está señalando una mayor posible preocupación por un posible error en la política potencial de la Reserva Federal en lugar de un sobrecalentamiento de la economía. Sin embargo, tal y como escribí en enero, hemos aumentado nuestra preocupación sobre la complacencia del mercado sobre la sostenibilidad de los márgenes y el apalancamiento financiero. Por lo que, si bien estamos menos preocupados por los riesgos de una recesión, creemos que los inversores deberían ser más cuidadosos sobre cómo asignan el riesgo de su cartera en la actualidad, en comparación con la última década.
Columna de Robert M. Almeida, estratega global de inversiones de MFS Investment Management.
Pixabay CC0 Public DomainFoto: Free-Photos. Las razones por las que nos gusta el crédito corporativo emergente
Cualquier inversor que eche la vista atrás y se quede en los últimos meses tendría la tentación de evitar la renta fija emergente para sus carteras. Pero no sería una buena idea y ese mensaje está calando entre muchos institucionales. Quizá por eso la entrada de flujos de fondos en los mercados emergentes tanto de renta fija como de renta variable está siendo elevada en estas primeras semanas de 2019.
Hay razones para que esto ocurra. Una de las más obvias podría ser la valoración de este tipo de bonos, sobre todo después de la importante corrección sufrida por este (y otros activos) el año pasado. Se trata, no obstante, de un universo no apto para cualquiera, ya que no es un activo libre de riesgo. Pero no hay que alarmarse, en nuestra opinión los retos a los que se enfrentan los emergentes no son exclusivos a estos países, sino que se aplican al resto de geografías.
Considero que el principal obstáculo al que se enfrentan los inversores en este tipo de bonos corporativos de países emergentes no tiene tanto que ver con el propio activo, sino que se centra fundamentalmente en el proceso que hay que seguir para convencer a los clientes de las posibilidades que ofrece, ya que muchos aún tienen reparos. La cuestión es sencilla y es extensible a otros activos. La clave no es un secreto, es más, es bien conocida. Todo pasa por estar bien diversificados y permitir que la liquidez de la cartera sea flexible.
Quizá el mayor reto para los inversores sería una desaceleración de China (relacionada, o no, con la guerra comercial). También sería negativo un empeoramiento de la economía global, ya sea por Europa o Estados Unidos, al igual que lo sería un error en la política monetaria de la Reserva Federal si optara por subir los tipos demasiado rápido, aunque parece que ese es un extremo que ya ha quedado descartado tras la última reunión de la autoridad monetaria estadounidense.
Lo cierto es que muchos de estos riesgos están ya descontados en los precios, y eso es lo que ha hecho que las valoraciones de los bonos corporativos emergentes sean atractivas, sobre todo si se analizan los fundamentales de las empresas. Quizá habría que preocuparse más por aquellos que no se pueden prever.
Con todo, en mi opinión, estamos ante la clase de activo con menor riesgo de todo el universo emergente y, al mismo tiempo, frente a uno de los más amplios. Es cierto que el número de índices de referencia es relativamente pequeño, lo que indica que hay muchos inversores cruzados. Esto, a su vez, muestra que muchas personas están expuestas a los bonos corporativos emergentes, incluso sin saberlo. Quizá estos clientes tengan un mejor resultado a través de un fondo específico que sepa elegir bien las oportunidades.
En los últimos meses encontramos mejores oportunidades en Asia que en Latinoamérica. Dentro de esta zona, nos gustan bonos de China e Indonesia. Fuera de esta zona, nos interesa Turquía, Argentina y México.
Tribuna de Wouter van Overfelt, gestor de fondos de renta fija corporativa de Vontobel AM
