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Que no te engañen las métricas contables

La venta masiva que tuvo lugar en el mercado a finales de año ha renovado la atención hacia las valoraciones. Hasta hace poco, los cambios económicos estructurales han sostenido el crecimiento (y el momentum). Los índices de valoración tradicionales han tendido a excluir determinadas compañías. Antes de examinar de cerca la estrategia CROCI y su definición de valor, es importante comprender lo que se captura en los indicadores de valoración tradicionales, donde la valoración del Valor y sus características operacionales pueden parecer mediocres.

La tabla de valoración siguiente considera la cobertura de CROCI de las dos partes del mercado basadas en definiciones tradicionales, ponderada por las capitalizaciones bursátiles.

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La brecha de valoración entre el Valor convencional y el Crecimiento se reduce de forma significativa cuando se emplean valoraciones económicas. Basándose en la convencional relación P/E, el descuento del Valor al Crecimiento es de un tercio, mientras que, en el P/E económico, este descuento cae hasta una décima.

Asimismo, el Crecimiento ofrece ventas significativamente más altas y mayores ingresos y esa parte del mercado tiene escaso apalancamiento financiero. La rentabilidad y la conversión de los flujos de caja es sustancialmente más alta, lo que permite que el Crecimiento tenga una mayor habilidad para financiarse a sí mismo a través de recursos internos. A nivel práctico, esto refleja una mayor tolerancia a cualquier deterioro de las condiciones de crédito si el ciclo de endurecimiento económico continuase.

Por comparación, el Valor tradicional tiene mayor apalancamiento financiero, lo que lo sitúa en un escenario de mayor riesgo en un ciclo de endurecimiento. Dada la debilidad de los fundamentales del Valor según su definición tradicional, cualquier resurgimiento podría ser difícil de sostener. El Valor fácilmente podría desempeñarse mejor que el tradicional Crecimiento si los fundamentales de este último se deteriorasen relativamente, pero esto requeriría cambios materiales en la economía subyacente.

El Valor necesita una mejor definición

Seguimos creyendo que la causa fundamental de las perspectivas desalentadoras para el Valor tradicional es su insatisfactoria definición. Un planteamiento común es el de dividir el universo de inversión, con la parte del Valor aglutinando a aquellos activos que comercian a o bajo el nivel del valor intrínseco. Aunque esta definición no es controvertida, existe una dificultad inherente a la hora de estimar ese valor intrínseco en sí. El candidato principal para determinarlo es el flujo de fondos descontados (DCF, por sus siglas en inglés), pero es muy complicado lograr que sea uniforme en varias compañías, dado el número de suposiciones que se necesitan y el siempre presente peligro de apoyarse en previsiones a largo plazo. Por ello, históricamente, los inversores han recurrido a múltiplos de valoración para aproximar el ratio precio/valor intrínseco, como son el precio/beneficio, precio/valor contable, valor empresarial/ingresos operativos, etcétera.

Cualquiera de estas relaciones debería ofrecer ideas sobre la valoración real de las acciones. Pero hay truco: la escasa calidad de los datos que se utilizan para calcular estos índices. Es común basarlos en las cuentas presentadas, pero, pese a los esfuerzos para armonizar los estándares contables, esas no siempre son comparables. La gestión empresarial tiene demasiada libertad en la implementación de métricas contables, lo que puede llevar a políticas de contabilidad materialmente diferentes, incluso en el mismo sector. La infradeclaración de activos y pasivos también es común, un problema que se exacerba con la inflación, algo que afecta, sobre todo, a empresas intensivas en capital con activos viejos.

Por ello, creemos que los índices más tradicionales sobreestiman el Valor en empresas menos rentables, con activos a largo plazo e intensivas en capital y lo subestiman en aquellas impulsadas por el capital intelectual. El resultado es que las carteras de Valor tradicionales son, por ende, de menor calidad y más cíclicas de lo deseable.

CROCI: un enfoque diferente del valor

El enfoque central de la metodología CROCI es mucho más claro: se centra en estimar la rentabilidad económica real de las empresas y el valor que les da el mercado. Esto requiere una comprensión detallada de los modelos de negocio de las firmas, de las inversiones de capital necesarias para operar sus negocios y de los beneficios que generan tras eliminar las inconsistencias que generan las distintas políticas de contabilidad.
Crear una cartera de valor con esta visión es muy sencillo y no requiere numerosos factores externos. Tomemos la relación precio/beneficio: ambos componentes tienen que ser tomados en cuenta. Si ignoramos el segundo y nos centramos solo en las valoraciones, lo más probable es que se generen carteras agresivas, lo que puede contener varias trampas de valor. En nuestra opinión, el número de factores que se utilizan no es importante, siempre que hayan sido determinados correctamente. La estrategia CROCI se basa en un enfoque que pueda producir carteras con características operacionales y de valoración materialmente diferentes a las definidas en los índices de Valor tradicionales.

Tribuna de Francesco Curto, jefe de la estrategia de inversión CROCI, y Colin McKenzie, responsable de CROCI Intelligence

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Fondos de REITS, ¿qué habéis hecho por mí últimamente?

| Por Meritxell Sedo | 0 Comentarios

La respuesta predominante es: “¡Más que los demás!» Desde finales de septiembre de 2018, los fondos de inversión que invierten en REITS globales se han apreciado un 3,2 %, lo que contrasta con la caída del 8,5 % sufrida por el MSCI World Equities Index (1). Pero, ¿a dónde nos dirigimos ahora y qué papel puede desempeñar el sector inmobiliario cotizado para los inversores?

“No se enfade al echar la vista atrás”: ¿cómo terminó 2018 para el sector inmobiliario global?

El índice FTSE EPRA NAREIT Developed Index cedió un 5,6 % en 2018 (2). Aunque puede que las cifras absolutas no hayan resultado abrumadoras, los REIT aportaron significativas ventajas en cuanto a la diversificación de los clientes tras alcanzar su mínimo del año en febrero. Posteriormente, se anotaron ganancias moderadas al relajarse las expectativas de crecimiento y reflación en todo el mundo y al buscar los inversores flujos de rentas más defensivos y resilientes. Prevemos que esta tendencia continuará, dado el mayor grado de incertidumbre macroeconómica y la agudizada volatilidad que aqueja a los mercados de capitales, como la observada en 2018.

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“Otro ladrillo en el muro”: diversificación y nada más que diversificación.

El viejo dicho «location, location, location» (ubicación y solo ubicación) es sin duda cierto cuando hablamos de inmuebles, pero la diversificación también es una ventaja clave de los REIT. Los REIT globales ofrecen diversificación del riesgo asociado a la renta variable, así como diversificación regional, con un reparto geográfico de aproximadamente el 50 % en Norteamérica, 30 % en Asia Pacífico y 20 % en Europa. Esta dispersión geográfica ayuda a diversificar los riesgos macro, entre los que destacan las condiciones económicas, la política monetaria de los bancos centrales y los factores políticos. El sector inmobiliario es, en última instancia, un negocio sumamente localizado, donde los tipos de inmuebles, ciudades y países operan en distintos puntos del ciclo inmobiliario. Por lo tanto, la diversidad geográfica brinda a los fondos de gestión activa un mayor conjunto de oportunidades que alberga inversiones atractivas a elegir.

Aunque los fondos REIT estadounidenses ofrecen ventajas de diversificación gracias a su menor correlación con respecto al conjunto de mercados de renta variable, los REIT internacionales añaden una capa extra de ventajas similares, con una correlación proporcionalmente menor respecto a la renta variable estadounidense:

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Los fondos REIT también presentan una de las correlaciones más bajas de sectores respecto a la tecnología (especialmente durante el pico de las punto-com) y en fechas más recientes (véase el gráfico de abajo), lo que ofrece un contrapeso potencial a los inversores que se encuentran sobreponderados en el sector tecnológico.

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“Los tiempos están cambiando”: ¿qué pasa con los tipos de interés y cómo afectan al sector?

Tras varios años de mal comportamiento relativo respecto al conjunto del mercado bursátil y con el comentario muchas veces oído de que los “REIT se resienten en un entorno de subidas de tipos de interés” ahora parece probable que el ciclo de tipos de interés esté tocando techo en EE. UU. Esto debería ser positivo para los REIT.

Por otro lado, la idea de que el sector está actuando simplemente como sustituto de los bonos carece de fundamento: la correlación a largo plazo entre los títulos inmobiliarios y los bonos del Estado en realidad es casi cero:

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En resumen…“¿La vida a toda máquina”?

Los REIT han ofrecido una valiosa diversificación y rentabilidad ampliada a los inversores tanto en fechas recientes como a largo plazo. Aunque su evolución no siempre puede describirse como vivir “la vida a toda máquina”, además de poder sufrir contratiempos en un entorno de subidas de tipos de interés, en este punto del ciclo económico las empresas relativamente defensivas y predecibles orientadas a ingresos pueden resultar atractivas a muchos inversores.

Columna de Tim Gibson y Guy Barnard, codirectores de Renta variable inmobiliaria global, en Janus Henderson Investors.

(1) Fuente: Bloomberg, del 28/09/18 al 29/01/19, rentabilidad total en dólares estadounidenses. La rentabilidad pasada no es indicativa de rentabilidades futuras.

(2) Fuente: Bloomberg, del 29/12/2017 al 31/12/2018, rentabilidad total en dólares estadounidenses. La rentabilidad pasada no es
indicativa de rentabilidades futuras.

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Este documento recoge las opiniones expresadas por el autor en el momento de su publicación y podrían ser diferentes de las de otras personas/equipos de Janus Henderson Investors. Los sectores, los índices, los fondos y los valores que se mencionan en este artículo no constituyen ni forman parte de ninguna oferta o invitación para comprarlos o venderlos.

Las rentabilidades pasadas no son garantía de rentabilidades futuras. El valor de las inversiones y las rentas derivadas de las mismas pueden disminuir o aumentar y es posible que los inversores no recuperen la cantidad invertida en un principio. La información presentada aquí no representa un asesoramiento de inversión o una recomendación. Con fines promocionales.

Nunca es demasiado tarde para fijarse un propósito para 2019: prepare el núcleo de su cartera

| Por Beatriz Zúñiga | 0 Comentarios

Tras la entrada en vigor de MiFID II, las carteras eficientes se centran en lograr resultados positivos abordando las ineficiencias en materia de tiempo y costes. Por otro lado, las carteras modernas buscan reconocer e identificar los principales catalizadores de rentabilidad —como son las exposiciones generales al mercado y los sesgos basados en factores—, también conocidos como el núcleo de la cartera.

2019 girará en torno a la eficiencia: alinear los procesos de inversión y optar por los productos indexados y de generación de alfa que mejor se adapten a los catalizadores de la rentabilidad con el fin de lograr los mejores resultados para los clientes. Actualmente, los ETFs y los fondos indexados constituyen, de media, alrededor del 10% de las carteras en Europa, y creemos que este porcentaje aumentará hasta el 50% en los próximos años. La cuestión es cómo podemos cumplir este propósito para 2019 y por qué.

En primer lugar, es fundamental tener en cuenta los tres agentes del cambio. El primero de ellos es la transparencia de costes: en un momento en que resulta cada vez más complicado lograr rentabilidades —algo que aumenta el nivel de sensibilidad a los costes—, la directiva relativa a los mercados de instrumentos financieros II (MiFID II) ha incrementado aún más el escrutinio sobre la relación calidad/precio mediante la obligación de presentar informes que contengan un desglose de los costes. Los primeros informes para clientes con el desglose detallado de los costes, que se publicarán en el primer trimestre de este año, constituirán un hito de marcada relevancia para el sector de gestión patrimonial y de activos en Europa.

El segundo de ellos, la tecnología, juega un papel fundamental. Los avances tecnológicos en los sistemas de supervisión de carteras y de gestión del riesgo ofrecen a los inversores una mayor visibilidad sobre el tipo de rentabilidades logradas por las gestoras y sobre cómo implementar las visiones de inversión de la forma más eficiente posible.

Por último, la amplitud, el detalle y la precisión de las herramientas de inversión han registrado un rápido crecimiento en las dos últimas décadas. Por ejemplo, los ETFs y los fondos indexados abarcan ahora la mayoría de las clases de activos y factores necesarios para la asignación de activos y factores en el seno del núcleo de la cartera.

No se podrá seguir adelante, sin haber abandonado las prácticas obsoletas. Las gestoras patrimoniales modernas han empezado a dejar atrás el obsoleto enfoque compartimentado, que aborda de forma separada la asignación de activos, la selección de productos y la supervisión continua, para pasar a adoptar un modelo holístico que integre estos procesos. Tras llevar a cabo un análisis de más de 500 carteras, hemos concluido que los modelos antiguos y compartimentados de asignación de activos a menudo dan lugar a un uso ineficiente del presupuesto de comisiones —en un momento en que los clientes se centran en la relación calidad/precio— o a sesgos y riesgos inintencionados en las carteras de los clientes.

Para prepararse, es necesario construir un núcleo de cartera más sólido. Hace tiempo que los análisis demuestran que el 90% de la variabilidad de las rentabilidades de las carteras se deriva de dos áreas clave que conforman el núcleo de la cartera: la exposición general al mercado y los sesgos estratégicos basados en factores.

Estructurar un núcleo de cartera de mayor solidez es un proceso reproducible que resulta eficiente en términos de costes, riesgos y tiempo invertido. Todo ello se plasma en un modelo de inversión holístico que aprovecha las nuevas tecnologías para reducir las fricciones e identificar los productos adecuados que, en conjunto, puedan generar los resultados deseados.

Adoptar enfoques de inversión poco cohesionados suele dar lugar a una excesiva diversificación del alfa —esto es, que las distintas posiciones adoptadas arrojen rentabilidades que terminen por anularse entre sí— y a rendimientos contradictorios en el seno de las carteras, entre otras consecuencias.

En BlackRock consideramos que es fundamental maximizar la eficiencia en 2019. Y para ello, creemos que ha llegado el momento de dejar atrás las prácticas anticuadas en materia de construcción de carteras, de sacar partido de todas las herramientas disponibles y por supuesto, de preparar el núcleo de las carteras.

Tribuna de Ursula Marchioni, responsable de Soluciones de análisis de carteras en BlackRock para la región EMEA.

Un año nuevo intrépido

| Por Meritxell Sedo | 0 Comentarios

Fue un final emocionante para un año en que la mayoría de los mercados evolucionaron en una dirección opuesta a sus rumbos de principios de año. El desplome en diciembre de la rentabilidad del bono del Tesoro estadounidense a 10 años y que se descontaran todas las subidas de tipos en Estados Unidos para 2019 se debieron, en parte, al débil rendimiento de los activos de riesgo: los préstamos high yield y apalancados, anteriores “hijos predilectos” del mercado de renta fija; y la renta variable, que registró su mayor descenso mensual en años.

No fue solamente un acontecimiento el que propició el viraje, sino una combinación de numerosos problemas: datos macroeconómicos decepcionantes en diferentes economías desarrolladas, problemas políticos (guerra comercial entre Estados Unidos y China y el cierre de la administración estadounidense), escasa confianza, un posicionamiento desajustado del mercado y, naturalmente, la escasez de liquidez, impulsada por las restricciones en los balances a cierre de año. Resulta complicado dar con noticias favorables, lo cual, por supuesto, puede indicar que la situación no puede ir a peor. Veremos.

Lo que sí sabemos es que, a pesar de que la Reserva Federal haya elevado los tipos de interés en ocho ocasiones en los dos últimos años, la rentabilidad del bono del Tesoro estadounidense a 10 años solo ha avanzado 24 puntos básicos (pb) (tras dispararse en el cuarto trimestre). El aplanamiento de la curva de rentabilidades, de proporciones históricas, sin duda contradice las afirmaciones acerca de que la economía estadounidense pueda mantener su crecimiento muy por encima de los niveles prevalentes tras la crisis financiera global. Consideramos que el riesgo de que se produzca una ralentización económica más drástica, con motivo de una subida de tipos demasiado rápida, sigue siendo remoto.
Pensamos que un crecimiento moderado, una inflación estable y una Reserva Federal paciente son los ingredientes perfectos para un aterrizaje suave de las economías estadounidense y global y un rendimiento adecuado de los activos de riesgo.

Perspectiva para la renta fija

Los inversores que esperaban que Papá Noel trajera una subida en diciembre no vieron cumplidos sus deseos: las acciones de mercados desarrollados registraron su peor mes desde septiembre de 2011, mientras que los diferenciales de crédito con grado de inversión fueron objeto de las mayores oleadas de ventas desde el primer semestre de 2016. En vista de dicha evolución, podría pensarse que los inversores centrados en el valor se verían animados por las ventas masivas y la oportunidad de comprar acciones con múltiplos de valoración menores y recibir la correspondiente compensación por asumir el riesgo de impago de las compañías, pero la situación resulta más compleja.

Los datos económicos, en especial, de economías desarrolladas, sorprendieron por lo general a la baja en el cuarto trimestre de 2018 y, si bien los beneficios corporativos mantuvieron el tipo, en conjunto, en el transcurso del año, las expectativas para 2019 se han revisado a la baja de forma constante. Además, muchos de los factores de riesgo macroeconómicos principales —tensiones comerciales entre Estados Unidos y China, populismo en Europa y preocupación por la ralentización de la economía china— siguen sin resolverse.

Sin embargo, el otro acontecimiento significativo del último mes fueron las políticas de respuesta al debilitamiento de los datos de crecimiento y la evolución de los mercados financieros. La tendencia hacia la normalización de la política monetaria, bien encaminada en el primer semestre del año, parece estar deteniéndose y, en algunos casos, revirtiéndose. La inflación sigue siendo moderada en todas partes, por lo que los bancos centrales pueden tomarse su tiempo para normalizar sus políticas, reduciendo de ese modo el riesgo que supone elevar los tipos demasiado rápido y demasiado pronto.

La Reserva Federal elevó los tipos en 2018 más de lo que el mercado esperaba en un primer momento —cuatro veces, no tres— pero ahora se ve en una situación en que los tipos oficiales se aproximan a una posición de neutralidad y los riesgos de endurecer la política monetaria parecen mayores, mientras que la necesidad de proceder en ese sentido no parece especialmente acuciante. Las presiones inflacionarias sí se recuperaron en el transcurso de 2018, si bien las lecturas de inflación subyacente en Estados Unidos han regresado, a lo sumo, a su nivel objetivo, más que dispararse. La creación de empleo en Estados Unidos subió por encima de lo previsto en diciembre, si bien la tasa de desempleo también se incrementó al incorporarse nuevamente a la población activa trabajadores desalentados, lo cual sugiere que persiste la debilidad del mercado de trabajo estadounidense, teniendo un efecto de moderación sobre las presiones inflacionarias.

En Europa, el Banco Central Europeo (BCE) puso fin a su programa de expansión cuantitativa, si bien se prevé que el ritmo de subida de los tipos de interés sea extraordinariamente lento. Aunque el BCE permanece fiel a su visión de que la debilidad de la economía en la zona euro es transitoria y que la mayor saturación y rigidez de los mercados de trabajo se traducirán en un alza de las presiones inflacionarias subyacentes, existen muy pocas evidencias de que dichos aspectos vayan a traducirse en un alza de los precios al consumo: el IPC subyacente permaneció, sin cambios, en el 1% interanual en diciembre. Al igual que en el pasado, puede que el BCE se vea obligado a retrasar la normalización de su política.

Puede que el cambio de política monetaria más significativo procediera del Banco Popular de China, que rebajó las ratios de reservas obligatorias para contrarrestar la ralentización de la economía. Resulta interesante que, aunque los mercados emergentes fueron una fuente importante de volatilidad en el mercado durante el primer semestre de 2018, lograron superar en rentabilidad a sus homólogos desarrollados en el segundo semestre de 2018. Esta mejora de la resiliencia cobra pleno sentido, a nuestro juicio, pues la mayoría de las economías emergentes se encuentran en una situación mejor frente a la que descontaban numerosos inversores, ya que las que presentaban desequilibrios han adoptado medidas para corregirlos y, en vista del bajo nivel de exigencia de las valoraciones, existen oportunidades de inversión atractivas. La ralentización de la subida de tipos de la Reserva Federal, que podría traducirse en un debilitamiento del dólar, podría prestar un respaldo mayor a esta clase de activos.

A pesar de estas variaciones en los precios de los activos —más bien abultadas—, las previsiones macroeconómicas y corporativas para 2019 de los analistas, incluidos los nuestros, no han variado tan drásticamente. Sí, el crecimiento se moderará en 2019, pero ¿caerá a plomo? En nuestra opinión, no. En el caso concreto de Estados Unidos, se trata de algo positivo. En caso de que el crecimiento estadounidense continúe al ritmo del tercer trimestre, sin duda creemos que la inflación se elevaría y puede que la Reserva Federal elevase los tipos de forma más agresiva y se produjera una recesión en 2020 y años posteriores. El lado positivo de que el mercado haya revaluado la dinámica de crecimiento e inflación estadounidenses y globales es que existe una presión sustancialmente menor para que los bancos centrales, bien normalicen sus políticas (zona euro, Japón y China), o bien continúen elevando los tipos (Estados Unidos). El riesgo de una ralentización económica más drástica por un alza de los tipos demasiado rápida, o un desplome de la confianza de los hogares o de las compañías sigue siendo remoto, a nuestro juicio. Pensamos que un crecimiento moderado, una inflación estable y una Reserva Federal paciente, son los ingredientes perfectos para un aterrizaje suave de las economías estadounidense y global y un rendimiento adecuado de los activos de riesgo. La significativa resiliencia de los mercados emergentes en el segundo semestre del año (especialmente en diciembre), resulta positiva tanto para la economía global, como para los mercados emergentes como clase de activos. Los precios de los activos de riesgo han rebasado sustancialmente el de sus valoraciones fundamentales.

Tipos y monedas de mercados desarrollados

Análisis mensual

Las rentabilidades de los activos refugio cayeron en diciembre con motivo de la euforia inicial tras la reunión del G20 en Buenos Aires, el descenso de las expectativas de inflación y la persistencia de la huida hacia la calidad a partir de mediados de noviembre. Durante el mes, Estados Unidos y China acordaron una tregua de 90 días conforme a la cual el primero aplaza el incremento de los aranceles a más de 200.000 millones de USD de bienes chinos del 10% al 25% como se había previsto para enero, y el segundo se compromete a adquirir un volumen “significativamente cuantioso” de bienes agrícolas, industriales y del ámbito de la energía, para reducir el déficit comercial con Estados Unidos. La reacción del mercado fue efímera, pues poco después se conoció la detención de la directora financiera de Huawei en Canada, a solicitud del gobierno estadounidense, por una supuesta infracción de las sanciones a Irán.

Perspectiva

Es posible que el crecimiento estadounidense sea menor en 2019, a medida que se debilite el impacto del impulso fiscal y comience a percibirse el efecto retardado de las subidas de tipos, pero no caerá a plomo. Los discursos pronunciados recientemente por los responsables de política de la Reserva Federal nos llevan a confiar en mayor medida en que son conscientes del riesgo de subir en demasía los tipos y de que deben pasar —en algún momento del futuro cercano— a una política más dependiente de los datos, pues lo que desea el banco central es contener el riesgo de inflación, no ocasionar un aterrizaje accidentado de la economía o una recesión. Más a corto plazo, a pesar del descenso hacia finales de diciembre, creemos que es posible que la rentabilidad del bono del Tesoro estadounidense a 10 años se sitúe eminentemente durante los próximos meses entre el 2,75% y el 3,25%. La subida de tipos de la Reserva Federal se encuentra en pausa.

Tipos y monedas de mercados emergentes

Análisis mensual

Los activos de renta fija de mercados emergentes evolucionaron de forma positiva en el último mes del año, compensando parcialmente las pérdidas soportadas a lo largo del año. En diciembre, la caída de las rentabilidades de los bonos del Tesoro estadounidense favoreció a los bonos de mayor calidad y mayor duración en el mercado de deuda soberana y crédito denominada en USD, mientras que la rentabilidad de los bonos locales impulsó el rendimiento de la deuda nacional. A lo largo del mes, los precios de la energía y de los metales básicos continuaron cayendo: el petróleo de Brent cerró casi en 54 USD por barril y los precios del cobre y el aluminio se debilitaron más del 3%. Los rendimientos de las materias primas agrícolas fueron heterogéneos: los precios del maíz y el trigo subieron frente a las pérdidas del café, el azúcar y el algodón. Aunque los metales básicos se abarataron, los precios del oro, la plata y el paladio subieron durante el periodo. Los inversores siguieron retirando inversiones de deuda de mercados emergentes como clase de activos en diciembre, principalmente, de estrategias en monedas fuertes. Los inversores institucionales finalizaron el año añadiendo unos 20.000 millones de USD a esta clase de activos (1), mientras que las inversiones minoristas apenas variaron.

Perspectiva

Tras un año complicado para la renta fija de mercados emergentes, nos mostramos optimistas de cara a 2019 con motivo de las atractivas valoraciones, el entorno global, potencialmente favorable, de inflación y crecimiento moderados y una Reserva Federal que posiblemente se esté aproximando al final de su ciclo de subida de tipos. Consideramos que estos factores y el aumento de los déficits de la balanza por cuenta corriente y fiscal en Estados Unidos, limitan el margen para una apreciación sustancial del USD, que resultaría beneficiosa para los emisores de mercados emergentes. Nuestro análisis histórico indica que la renta fija de mercados emergentes tiende a ofrecer rentabilidades relativas positivas, cuando las economías de la esfera emergente cierran brechas negativas de producción y convergen hacia el crecimiento potencial, como está sucediendo en este momento.

Crédito

Análisis mensual

Los diferenciales de los activos globales con grado de inversión se ampliaron en diciembre, cerrando su peor año desde la crisis de deuda soberana europea de 2011. El diferencial del índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate se amplió 16 pb en diciembre para cerrar el año 153 pb por encima de la deuda pública; lideraron el descenso del mercado los emisores de crédito con una calificación de BBB. Los diferenciales cerraron el conjunto del año trazando una ampliación del 60 pb; el crédito de menor calidad, como el financiero subordinado y el no financiero con calificación de BBB, arrojaron rentabilidades relativas negativas. En clave de rendimiento relativo, el índice Bloomberg Barclays U.S. Investment Grade cedió un 3,15% anual, su segunda peor marca desde 2008. Al igual que en meses anteriores, los impulsores del crédito siguieron siendo las inquietudes macroeconómicas y la preocupación sobre cómo la ralentización del crecimiento económico afectaría a los fundamentales de las compañías (en especial, el apalancamiento de los emisores de crédito con calificación de BBB). Agrava estas inquietudes la debilidad de los factores técnicos de cara al cierre del año, siendo el síntoma más notable la limitada tolerancia al riesgo imperante en la comunidad inversora.

Perspectiva

Al inicio de 2019, nuestra perspectiva apenas varía en general. Tras seguir ampliándose en diciembre, los diferenciales han regresado a los niveles en que se encontraban entre principios y mediados de 2016 y descuentan un riesgo elevado de que se produzca una ralentización económica sustancial o una recesión. Creemos que dicho riesgo se plasma considerablemente en las valoraciones actuales, por lo que percibimos valor en los diferenciales de crédito, tanto con grado de inversión como high yield. Aunque los resultados relativos negativos de diciembre dan más alas a las visiones de algunos analistas, de que los mercados de crédito se encuentran en “crisis”, percibimos que el mercado ya está descontando algunos peligros. Pensamos que esta realidad crea oportunidades para aprovechar el carry y obtener plusvalías limitadas mediante un posicionamiento activo.

Activos titulizados

Análisis mensual

En diciembre, continuaron ampliándose los diferenciales de las titulizaciones de crédito y elevándose los tipos de interés. Los diferenciales de dicha deuda llevan tres meses ampliándose, y cerraron 2018 más elevados en la mayor parte de los sectores. Las condiciones fundamentales de la deuda corporativa titulizada siguen siendo sólidas gracias a unas tasas de impago bajas, el buen estado de los balances en clave de consumo y la estabilidad de los mercados de la vivienda, si bien la combinación del incremento de la volatilidad, el agravamiento de las preocupaciones sobre la marcha en el futuro de la economía estadounidense y la ampliación de los diferenciales en otros sectores del crédito, está ejerciendo presión sobre los diferenciales de la deuda corporativa titulizada. Los bonos de titulización hipotecaria de agencia volvieron a rendir adecuadamente en diciembre: los diferenciales se estrecharon, los tipos marcharon de forma positiva y las rentabilidades de los citados bonos se adentraron en terreno positivo por primera vez en 2018.

Perspectiva

Nuestras perspectivas para los mercados de activos titulizados son positivas una vez comenzado 2019. En vista del aumento del Libor y las rentabilidades de los valores del Tesoro estadounidense a lo largo de la curva en 2018, y de la ampliación generalizada de los diferenciales de los activos titulizados —de bonos de titulización hipotecaria de agencia a bonos de titulización de activos sensibles a la evolución del crédito—, comenzamos 2019 con unas rentabilidades por inversión en activos titulizados sustancialmente más altas y un entorno fundamental para el crédito que sigue siendo positivo. La volatilidad del mercado se ha incrementado y podría seguir aumentando, pero, en última instancia, prevemos que el valor fundamental y el rendimiento del crédito dominen las rentabilidades en 2019.

Columna de Jim Caron, portfolio manager y miembro senior del equipo de Renta Fija Global de Morgan Stanley Investment Management.

(1) Fuente: JP Morgan. Datos a 31/12/2018.

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La colocación de CERPIs probablemente seguirá creciendo en México

| Por Magdalena Martínez | 0 Comentarios

Al cierre de enero de 2019, el total de activos administrados por las Afores ascendió a los 179.274 millones de dólares, de los cuales 10.774 pertenecen a inversiones en poco más de 100 instrumentos estructurados, es decir, 6,01% de los recursos se invierten en Certificados de Capital de Desarrollo (CKD) y Certificados de Proyectos de Inversión (CERPI), de los cuales 741 millones de dólares pertenecen a CERPIs a través de 19 emisiones y en el acumulado en el año (al 22 de febrero) se incorporaron otros dos que agregan 48 millones de dólares.

El monto potencial de estos CERPIs puede llegar a ser de 5.776 millones de dólares considerando el monto máximo de la emisión serie A (llamadas de capital) y el monto máximo de la emisión de series adicionales que contemplan algunos CERPIs.

El CKD ha permitido a las Afores participar en el capital privado a través de un mecanismo listado en bolsa a partir de 2009.

Las Afores a través de los CKDs y de los CERPIs, han participado en proyectos de infraestructura, energía, desarrollos inmobiliarios, proyectos forestales, inversión de capital privado en empresas, así como financiamiento.

Los CERPIs surgieron en 2016 como un complemento a los CKDs que permiten recabar recursos a fondos y empresas para invertir en una amplia gama de proyectos.

El CERPI busca solucionar muchas de las limitaciones del CKD, para tener:

i) Una estructura de llamadas de capital más flexible,
ii) Requerimientos de gobierno corporativo más apropiados (el comité técnico no tiene que aprobar inversiones), y
iii) Menores requerimientos de revelación de información.

Entre 2016 y el 22 de febrero de 2019 se han colocado 21 CERPIs. En 2016 nació el primer CERPI siendo el emisor MIRA, compañia de bienes raices enfocada en el desarrollo de usos mixtos en México. En 2018 fueron 18 CERPIs y en los primeros dos meses del año (hasta el 22 de febrero) se agregaron otros dos (Blackstone y Spruceview).

El auge observado a partir de 2018 obedece a que en enero de 2018 se flexibilizó la regulación para permitir la inversión en CERPIs que financien proyectos fuera del territorio nacional en hasta 90% de la emisión.

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La posibilidad de co-invertir con las Afores en proyectos nacionales e internacionales ha atraído firmas internacionalmente reconocidas como:

• Blackrock. Empresa de gestión de inversiones establecida en 1988 y es la mayor empresa de gestión de activos del mundo con 5,315.409 millones de euros de acuerdo con la firma Investment & Pensions Europe, IPE (https://www.ipe.com/Uploads/k/x/x/Top-400-Ranking.pdf)
• Blackstone. Nació en 1985. Administra activos por 361.000 millones de euros (lugar 49 en 2018 segun IPE).
• KKR. Firma estadounidense con más de 40 años de experiencia y con activos administrados superiores a los 140.622 millones de euros (lugar 131).
• Partners Group. Fundado en Suiza en 1996. Administra 61.936 millones de euros (lugar 174).
• Lexington Partners. Es uno de los administradores independientes más grandes del mundo enfocado en transacciones secundarias de capital privado y co-inversiones. Desde 1990, Lexington ha recaudado más de 38.000 millones de dólares de acuerdo con el prospecto de colocación (https://www.bmv.com.mx/docs-pub/prospect/LEXIIPI-prosp21-25102018-093554-1.pdf pagina 172), entre otros.
Además de la diversificación se da una transferencia de conocimiento de los administradores globales de inversion hacia las AFOREs por su participación conjunta en proyectos de inversión.

De los CERPIs que están en proceso de aprobación de las autoridades financieras se encuentran:

• Acon LATAM Holdings que es un fondo de inversion diversificado de capitales privados que opera en Estados Unidos, México, Brasil y Colombia;
• Paladin Realty Administrador (PALADINCPI) un fideicomiso perteneciente a Paladin Realty Management, una administradora de fondos de capital privado enfocado a inversiones inmobiliarias;
• HarbourVest Partners México una filial del manejador de fondos que fue creado en 1982; HarbourVest Partners.
• Grupo Agricultura, Agua y ambiente, una filial de Renewable Resources Group (RRG), una empresa de gestión de activos con un enfoque en la agricultura y otros recursos sostenibles; entre otros que están en proceso de acuerdo con información de la Bolsa Mexicana de Valores.

Se puede esperar que este auge continúe en 2019.

Columna de opinión de Arturo Hanono

Más de siete millones de morosos

| Por Gabriela Huerta | 0 Comentarios

Hace una década, durante la crisis financiera de 2008-2009, había más de cinco millones y medio de estadounidenses que no podían pagar las cuotas del préstamo de su automóvil y estaban atrasados en más de noventa días en los pagos. Pues bien, ahora son más de siete millones los morosos en los préstamos del coche en EE. UU., algo que a priori no parece lógico en un entorno económico de crecimiento como el actual y con una tasa de desempleo casi nula (4% frente al 10% registrado en el 2009).

Alrededor del 86% de los estadounidenses utiliza el coche privado para desplazarse hasta su puesto de trabajo. Esto nos da una idea de lo necesario que puede llegar a ser disponer de un automóvil en la mayoría de las zonas de EE. UU. Por este motivo, el pago de las cuotas de los préstamos automovilísticos tiene habitualmente prioridad frente al pago de la hipoteca. Como consecuencia, algunos economistas alertan de que estas cifras de aumento de los impagos publicadas por el Banco de la Reserva Federal de Nueva York podrían ser la punta del iceberg de problemas mayores en la economía, y de que podríamos encontrarnos ante una situación similar a la de la crisis de las hipotecas basura.

Algunos datos significativos: el 90% del valor de las ventas de coches nuevos se realiza mediante un instrumento financiero (préstamo o lease); el volumen total del mercado de préstamos automovilísticos en EE. UU. supera el billón de dólares; el monto de préstamos nuevos para la compra de vehículos en 2018 alcanzó los 584.000 millones de dólares (la mayor cifra en diecinueve años en términos nominales); según informes del sector, el precio medio de un coche nuevo se acerca a los 36.000 dólares, mientras que el ingreso medio por familia en el 2018 fue de 62.000 dólares; el vencimiento medio de un préstamo para la compra de un vehículo se ha extendido hasta los sesenta y cuatro meses.

A simple vista, todas estas cifras pueden llegar a sonar alarmantes y reminiscentes de la crisis financiera del 2008-2009, pero, como cualquier dato estadístico, debemos ponerlas en el contexto adecuado y ver el cuadro completo. Para ello es importante recalcar que, a pesar de que el número absoluto de morosos ha aumentado, la tasa de morosidad ha cerrado el 2018 en un 4,5%, por debajo del pico del 5,3% alcanzado en el 2009. Otro factor clave en la valoración de la situación de la deuda automovilística es la calidad de los acreedores: los nuevos préstamos han sido mayoritariamente concedidos a personas con un perfil crediticio superior, lo que lleva a que el 30% del total de los préstamos vigentes para la compra del coche sean de personas con la máxima calificación crediticia.

Tampoco hay que ignorar el hecho de que el incremento en el número absoluto de préstamos es fruto de la buena salud de la economía y ha ido de la mano del aumento de las ventas de coches, por lo que el porcentaje de compras financiadas se ha mantenido relativamente estable. Por último, es necesario relativizar el volumen del mercado de los préstamos para la compra de vehículos (algo por encima de un billón de dólares) frente al volumen del mercado de deuda hipotecaria (doce billones de dólares).

Es innegable que, analizando con detalle todas las cifras, podemos llegar a conclusiones sobre el acceso desigual al crecimiento económico por sectores de la población (por ejemplo, el aumento de la morosidad en la población menor de treinta años, también sobrecargada por los préstamos estudiantiles) o sobre la necesidad de infraestructuras que faciliten la movilidad colectiva, pero no parece razonable afirmar que un incremento en la morosidad en los préstamos automovilísticos nos esté llevando a las puertas de una crisis financiera global como la de las hipotecas basura de 2008-2009.

Tribuna de Meritxell Pons, directora de Asset Management en Beta Capital Wealth Management, Crèdit Andorrà Financial Group Research.

El toro y el oso

| Por Beatriz Zúñiga | 0 Comentarios

Creemos que el high yield presenta unas perspectivas positivas. En los últimos años, las empresas han gestionado proactivamente sus calendarios de vencimientos y han reforzado sus perfiles de liquidez, lo que debería mantener las tasas de impago bajo control. Estimamos que aproximadamente el 5% del total del mercado estadounidense y europeo necesitará refinanciarse en 2019-2020.

Además, la clase de activo se verá probablemente respaldada por los factores técnicos, como el menor volumen de oferta estimado para 2019 y una contracción del mercado. Los activos de riesgo sufrieron en diciembre de 2018 y el high yield no fue una excepción, con las tires aumentando hasta niveles más atractivos. Sin embargo, en enero tanto el mercado estadounidense como el europeo se recuperaron y registraron sólidos avances, del 4,6% y del 2,3%, respectivamente.

En nuestra opinión, el mercado de high yield sigue expuesto a algunos problemas. Las perspectivas de la economía mundial se están debilitando, lo que podría resultar negativo para algunos emisores de high yield. La desaceleración del crecimiento chino podría tener repercusiones importantes para las empresas europeas, que dependen más de las exportaciones chinas y están más expuestas a la demanda china. Por el contrario, los emisores estadounidenses de high yield se orientan principalmente al mercado nacional, por lo que se verían menos afectadas por la desaceleración de China. Por este motivo, creemos que un enfoque global es el más adecuado para invertir en high yield.

Dadas las perspectivas de la economía mundial, el riesgo de ángeles caídos podría suponer un problema para los mercados de high yield, que podrían tener dificultades para digerir las grandes estructuras de capital que aterricen en este mercado tras ver rebajada su calificación. Dicho esto, tendrían que coincidir varios ángeles caídos en un corto periodo de tiempo para provocar auténticos problemas.

Otra tendencia a la que conviene prestarle atención, sobre todo en Europa, tiene que ver con la entrada de inversores con grado de inversión en el segmento BB. Estos inversores se vieron abocados a bajar por la escala de las calificaciones de deuda en búsqueda de rentabilidad a consecuencia de la expansión cuantitativa de los últimos años. No obstante, a medida que esta expansión cuantitativa vaya finalizando, es posible que los inversores con grado de inversión vuelvan a escalar hacia los segmentos de mayor calidad, dejando por el camino una ristra de títulos con calificación BB que podrían presentar oportunidades para los inversores dedicados al high yield.

Teniendo en cuenta estas dinámicas, creemos que los inversores que seleccionen cuidadosamente sus títulos saldrán más beneficiados que aquellos que inviertan de forma más generalizada en el mercado. Hay algunos sectores que recomendaríamos evitar, como el comercio minorista y la construcción, pero consideramos que hay empresas y sectores muy bien posicionados para resistir cualquier caída potencial e identificarlos mediante un robusto análisis de crédito resultará crucial para afrontar con éxito esta incertidumbre.

Aspectos bajistas

Las perspectivas de la economía mundial se están debilitando, lo que podría resultar negativo para algunos emisores de high yield.
Un aumento en el número de grandes ángeles caídos podría provocar problemas en los mercados de high yield.

Aspectos alcistas

Un robusto análisis de crédito permite que los stock-pickers puedan identificar emisores de high yield solventes, capaces de resistir potenciales caídas.
La proactividad en la refinanciación ha pospuesto los vencimientos tanto en el mercado de high yield europeo como en el estadounidense, lo que mantiene las tasas de impago bajo control.

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Tribuna de Ulrich Gerhard, gestor del BNY Mellon Global Short-Dated High Yield Bond Fund.

Invertir en big data: la gran tendencia del futuro ya está aquí

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

¿Oro, petróleo, níquel? Si hay una materia prima que ya se ha convertido en imprescindible y que lo será cada vez más en prácticamente cualquier actividad que realicemos, no es otra que los datos.

No hay nada más aséptico que una cifra y en cuando hablamos de datos, los números son tan elevados que es casi imposible abarcarlos con la imaginación. Cada día se generan en el mundo un total de 2,5 trillones de octetos (bytes) y ese número no deja de crecer. El 90% de los datos actuales se han creado en los dos últimos años, según un estudio de Cabinet Gartner.

Hace solo unos años, la importancia estratégica de los datos era subestimada por muchos actores económicos. Sin embargo, en poco tiempo la conjunción de factores como el aumento del poder de cálculo de los ordenadores, el aprendizaje automático y el aumento de la conectividad entre distintos dispositivos ha creado un nuevo El Dorado con innumerables aplicaciones.

Pero los datos en sí mismos no tienen ningún tipo de valor. Su riqueza procede de la información que deriva de su análisis y que puede ser canalizada por las compañías para obtener una ventaja competitiva frente al resto de su sector. Los datos se convierten así en amplias gamas de parámetros que sirven para tomar mejores decisiones, elevar el rendimiento actual a través de la optimización/ reducción de costes y las ganancias de productividad, así como crear nuevos productos mejor orientados. Invertir en big data ahora es esencial para las compañías que busquen el crecimiento y la revolución de sus modelos de desarrollo.

Se trata de una tendencia que no va a hacer nada más que crecer. Los datos van a ser tan importantes que las empresas que logren aprovecharlos podrán crear nuevos productos y servicios para superar a la competencia y eso representará un gran potencial en la creación de valor que puede ser aprovechado por los inversores.

Invertir en Big Data o macrodatos ya no significa apostar por el futuro, sino comprender su omnipresencia en cada uno de los territorios del «nuevo mundo» que está emergiendo.

Los primeros en recolectar y analizar datos fueron grandes compañías tecnológicas como IBM, Cisco y Microsoft y por eso llevan muchos años y miles de millones de dólares invertidos en centros de datos y soluciones de análisis de IT.

Pero esta revolución ya ha trascendido al sector y el procesamiento de datos también ha tenido un impacto en sectores más tradicionales como la banca y los seguros, el mantenimiento industrial, la eficiencia energética, los automóviles y la salud.

Creemos que el Big Data se ha establecido como un elemento en la inversión estratégica por derecho propio. Nosotros creemos que en este entorno se pueden encontrar oportunidades de inversión en algunos segmentos como en los proveedores de infraestructuras, que facilitan el acceso a estos datos, así como en los propios usuarios, compañías no tecnológicas que explotan los datos para lograr una ventaja estratégica. Sus valoraciones medias son aún más razonables.

Desde su lanzamiento, en agosto de 2015, el Edmond de Rothschild Fund Big Data ofrece a los inversores posiciones en empresas inmersas en la revolución del big data o que pueden aprovecharla para transformar su modelo de negocio.

El fondo busca aprovechar la revolución del Big Data invirtiendo en compañías que están directamente involucradas en el tema o que probablemente verán transformado su modelo de negocio. Lo hace con un enfoque de inversión basado en la investigación fundamental de las empresas que han adoptado las ideas de optimización que ofrece el Big Data.

Artículo de opinión de Jacques-Aurélien Marcireau, director general adjunto de renta variable y gestor de Edmond de Rothschild Fund Big Data.

El enfrentamiento presidencial en Venezuela provoca tensiones internacionales

| Por Magdalena Martínez | 0 Comentarios

Venezuela, que sufre de hiperinflación y escasez de comida, tiene ahora dos presidentes. Nicolás Maduro, vicepresidente de Hugo Chávez y su sucesor, y un recién llegado de 35 años, Juan Guaidó. El desafío ha iniciado un choque geopolítico mientras Estados Unidos, Rusia y la Unión Europea eligen bandos y, porprimera vez, el apoyo internacional coincide con un aumento de la oposición popular.

Nicolás Maduro, sucesor de Chávez después de su muerte en 2013, comenzó su segundo mandato de seis años a principios de 2019 con el respaldo, por ahora, de los militares. En medio de las protestas de la oposición, Guaidó se autoproclamó presidente interino el 23 de enero, alegando que la constitución permite al líder de la asamblea nacional asumir el poder de cuidador a la espera de nuevas elecciones, en respuesta a lo que él llama unas elecciones ilegítimas en mayo.

El ascenso de Guaidó a la presidencia comenzó el 5 de enero cuando se convirtió en presidente de la Asamblea Nacional de Venezuela, controlada por la oposición. Si bien hay miembros de mayor rango en su partido, estos están en el exilio, escondidos o bajo arresto.

Los catalizadores del malestar público en Venezuela no son difíciles de encontrar. La sanidad ha colapsado y las enfermedades como la malaria, el sarampión o la difteria han regresado, mientras el 80% de la población está desnutrida al no poder permitirse la mayor parte de los alimentos básicos de acuerdo con datos de las Naciones Unidas.

Uno de cada 10 venezolanos, 32 millones de personas, ha huido del país en los últimos cuatro años. En 2018, la deuda bruta del gobierno del país era equivalente al 159% del producto interior bruto, comparado con el 38.9% del año anterior según datos del Fondo Monetario Internacional.

En 2017 la inflación llegó al 2.802%, que saltó a 2.5 millones porcentuales el año pasado y que puede llegar a los 10 millones en 2019 según el FMI.

Esta no es la primera vez que Maduro ha encarado protestas, incluyendo meses de manifestaciones en 2014 y 2017, cuando cientos de protestantes perdieron la vida. El ejército es la clave para conservar el poder. Su predecesor, Chávez, fue un exoficial y ató al ejército a su presidencia colocándolos en posiciones de autoridad. La cabeza de la guardia nacional, por ejemplo, el Mayor General Manuel Quevedo, es también presidente de la compañía estatal de
petróleo, Petróleos de Venezuela S.A. (PDVSA) desde noviembre de 2017.

Sin embargo, el apoyo militar depende de que Maduro sea capaz de seguir pagando al ejército y sus nombramientos tengan lugar. Temen las represalias si son depuestos. Guaidó ha ofrecido amnistías y dice que está en conversaciones “clandestinas” con los militares. Ya hemos visto una serie de deserciones de rango inferior, incluido el adjunto militar del país en Washington, que apoya a Guaidó.

Las sanciones de 7.000 millones de dólares de los activos de PDVSA impuestas por EE.UU. la semana pasada cortaron efectivamente la principal fuente de ingresos de Maduro. Estados Unidos también ha entregado el control de las cuentas bancarias de Venezuela al autoproclamado presidente, quien ha dicho que está intentando recuperar los activos de Venezuela en el extranjero.

Exportaciones de petróleo

La economía de Venezuela depende de forma abrumadora del petróleo. Esta materia prima representa el 95% de las exportaciones del país y el 25% del PIB. Tiene las mayores reservas de petróleo del mundo con un 24,9% del total en 2017, de acuerdo con los datos de la Organización de Países Exportadores de Petróleo. En cualquier caso, las exportaciones se derrumbaron a 1.25 millones de barriles por día el año pasado, su nivel más bajo desde 1990, que
era de alrededor de 3 millones de barriles por día durante la presidencia de Chávez (1999-2013).

La hiperinflación y la recesión económica han complicado los problemas existentes de almacenamiento de crudo y han ralentizado las reparaciones y el mantenimiento de las instalaciones. Además, las refinerías, que funcionan a aproximadamente un tercio de su capacidad, también se han visto socavadas por la escasez de trabajadores.

La agencia calificadora Fitch estima que la producción podría disminuir en otro tercio este año.

Más del 40% de las exportaciones de petróleo venezolanas van a EE.UU., con China e India comprando prácticamente un cuarto de la producción cada una según datos de Bloomberg. Venezuela es el tercer mayor proveedor de crudo de EE.UU. tras Canadá y Arabia Saudí.

La elección de bandos

Maduro, exchofer de autobuses y sindicalista de Caracas, tiene el apoyo de China, Irán, Turquía, México y Rusia. Sergei Lavrov, ministro de Exteriores ruso, dijo que su país hará “todo lo posible para apoyar el gobierno legítimo del presidente Maduro”.

China y Rusia son los mayores acreedores de Venezuela. Rusia ha entregado aproximadamente 17.000 millones de dólares americanos en créditos e inversiones a Venezuela y en diciembre firmó otros 6.000 millones dólares para invertir en los sectores del oro y el petróleo.

China prestó a Venezuela alrededor de 62 mil millones de dólares durante la década de 2016, que se pagarán en gran parte en petróleo.

Guaidó, graduado en ingeniería y administración pública, elegido para el parlamento venezolano en 2010, cuenta con el respaldo de EE.UU., Canadá, Reino Unido y gran parte de Sudamérica, incluido el presidente de Brasil, Jair Bolsonaro, Argentina, Colombia, Chile y Perú. La Unión Europea ha pedido “elecciones, libres y creíbles” en el país para resolver la crisis, mientras que España, Francia y Alemania han dicho que apoyarían a Guaidó si no hay
nuevas elecciones en unos días.

Maduro ha dicho que está preparado para hablar con la oposición, en presencia de otros mediadores internacionales. “Si los imperialistas quieren nuevas elecciones, dejémosles esperar hasta 2025” le dijo a la agencia de noticias Rusa RIA Novosti el 3 de enero.

El mismo día, la corte suprema de Venezuela congeló las cuentas bancarias de Guaidó y le prohibió viajar. Esto siguió a la decisión tomada por el fiscal general de Venezuela de abrir una investigación sobre el líder de la oposición.

¿Qué es lo siguiente?

Existe la posibilidad de que, con la continuidad del apoyo del ejército, Maduro pueda mantenerse en el poder. Sin embargo, con las riendas de las finanzas lejos de las manos de Maduro y cada vez más países reconociendo a Guaidó, una transición política debe estar cerca, a no ser que Rusia y China elijan conceder más créditos para apuntalar el régimen existente.

Desafortunadamente, Maduro y sus seguidores tienen poco que ganar si renuncian al poder por medios democráticos. Cualquiera que sea el resultado, la población de Venezuela necesita desesperadamente una solución, y rápida, a su sufrimiento económico.

Stéphane Monier es director de Inversiones de Lombard Odier

ESMA y la FCA se preparan para un Brexit duro

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

A pocas semanas del 29 de marzo, fecha límite para que Reino Unido y la Unión Europea alcancen un acuerdo, continúa la incertidumbre de cuál será finalmente la situación política de Reino Unido respecto del Brexit.

La salida de Reino Unido de la Unión Europea sin acuerdo es un escenario que se ha vuelto cada vez más posible en las últimas semanas, lo que ha llevado a los reguladores nacionales y organismos de la Unión Europea a acelerar la preparación de medidas ante un Brexit duro.

No obstante, pongámonos en primer lugar en antecedentes. En el mes de marzo del pasado año, la Unión Europea alcanzó un acuerdo con Reino Unido sobre el periodo de transición del Brexit. En concreto, se acordó que, durante dicho periodo, comprendido entre el 30 de marzo de 2019 y el 31 de diciembre de 2020, se seguiría aplicando la legislación europea en el Reino Unido, lo que permitiría a las entidades financieras seguir beneficiándose del pasaporte comunitario como lo vienen haciendo a día de hoy. Sin embargo, este periodo de transición sólo se produciría si el Parlamento británico aprobara el acuerdo alcanzado por la primera ministra británica con Bruselas.

Precisamente, los acontecimientos políticos vividos en las últimas semanas han ido incrementando la expectación ante un escenario de no acuerdo. Por tanto, la posibilidad de que Reino Unido abandone la Unión Europea sin un periodo de transición está más presente que nunca.

Ante un posible Brexit duro, el organismo regulador de los servicios financieros de Reino Unido (la “FCA” por sus siglas en inglés) ha publicado en su página web un plan de acción con el fin de garantizar que las entidades financieras puedan seguir operando en Reino Unido.

Este plan, consistente en el establecimiento de un régimen de autorización temporal de tres años, permitiría a las entidades financieras de la Unión Europea seguir operando en el país mientras adaptan su estructura a los requerimientos de la legislación británica y obtienen las autorizaciones permanentes. Para ello, las entidades financieras tendrían que notificar su intención de acogerse a dicho régimen con anterioridad al 29 de marzo de 2019 o haber solicitado previamente la tramitación de la autorización definitiva.

Por tanto, aunque no existiera ningún tipo de acuerdo, la continuidad de la actividad de las entidades financieras españolas en Reino Unido estaría cubierta en caso de Brexit duro.

Adicionalmente, la Autoridad Europea de Valores y Mercados (en adelante, ESMA) ha intentado, a lo largo de estas últimas semanas, tranquilizar a aquellos ciudadanos y empresas que mantienen cualquier tipo de vinculación con Reino Unido, en lo que a las consecuencias de un Brexit sin acuerdo se refiere.

Entre las medidas de ESMA para afrontar un Brexit duro se destaca el memorándum de entendimiento (“MoU” por sus siglas en inglés) firmado por dicha autoridad y la FCA. El objetivo de este memorándum no es otro que garantizar el intercambio de información en relación con la supervisión de las agencias de calificación crediticia y los registros de operaciones.

En cualquier caso, este memorándum no es el único que la FCA ha firmado con una autoridad europea. Los reguladores de valores de la Unión Europea han querido acordar, a través de un memorándum multilateral, los términos que resultarían de aplicación ante un escenario de Brexit duro con el fin de cubrir la cooperación en materia de supervisión y el intercambio de información con la FCA (link a la publicación de ESMA). Adicionalmente, ESMA ha firmado un MoU con el Banco de Inglaterra con el fin de garantizar el reconocimiento de las entidades de contrapartida central y depositarios centrales de valores establecidos en Reino Unido.

En particular, ESMA ha anunciado la continuidad de tres entidades de contrapartida central que podrían seguir prestando sus servicios en la Unión Europea y que son: LCH Limited, ICE Clear Europe Limited y LME Clear Limited.

Por último, ESMA ha puesto el foco de atención en el mercado de derivados, en concreto, en lo que se refiere a la obligación de información que existe con respecto a los contratos de derivados en virtud del Reglamento EMIR. En caso de no acuerdo, las contrapartes británicas dejarían de estar sujetas a la obligación de informar sobre la celebración de este tipo de contratos.

ESMA y la FCA se preparan para un Brexit duro. Así, la nota publicada por ESMA tiene por objeto clarificar la obligación de información en distintos escenarios: cuando ambas contrapartes pertenezcan a la Unión Europea, cuando ambas contrapartes sean de Reino Unido y cuando una de ellas pertenezca a Reino Unido y la otra a la Unión Europea.

Como se puede observar, las autoridades europeas se preparan ya para un Brexit duro al ser la opción más posible a la vista de los últimos acontecimientos. En cualquier caso, no se pueden a día de hoy hacer mayores aproximaciones sobre las consecuencias concretas que tendrá el Brexit. Simplemente, nos queda seguir esperando sin dejar de prestar atención a los planes de contingencia puestos en marcha por las autoridades europeas.

Artículo de opinión de Andrea de Lys Pérez González, junior associate de Dentons.