El mercado bajista de los futuros sobre carbono culminó en 2017. Entre julio de 2017 y julio de 2019, los precios de estos contratos han acumulado una subida del 375%. Además, durante los últimos dos años, el carbono ha sido la materia prima de mejor rentabilidad. Ha sido superior a la de los incrementos del paladio, el crudo y el oro, los cuales últimamente han acaparado todos los titulares.
Como un futuro sobre materia prima menos conocido, el carbono ha estado por fuera del radar de la mayoría de los inversores. A medida que aumenten las temperaturas globales, es probable que la Unión Europea, firmante del Acuerdo de París, redoble los esfuerzos para evitar el incremento de las emisiones de los gases del efecto invernadero.
Los precios del carbono se han recuperado de un suelo bajo. Desde que se lanzó el Sistema de Comercio de Emisiones de la Unión Europea (EU ETS) en 2005, ha sido difícil determinar la cantidad justa de licencias para la práctica de las actividades contaminantes. Un desplome en los precios del carbono de más de 30 euros por tonelada en 2008, a menos de cinco euros por tonelada en 2013, puso en marcha un mercado bajista que ha durado cerca de ocho años.
Si bien la Gran Crisis Financiera pudo haber iniciado el colapso, lo cierto es que la economía europea ya venía acumulando años de recuperación y los precios del carbono, años de languidez debido a un exceso de oferta de los derechos de emisión. Esto explica por qué la UE ha redoblado los esfuerzos para ajustar la disponibilidad de los permisos. En este sentido, el bloque ha estado reduciendo el suministro de licencias de emisión en un 1,74% anual desde que comenzó la fase 3 del programa en 2013. A medida que el ETS de la UE entre en la fase 4 del programa en 2021, los derechos de emisión se reducirán en un 2,2% hasta 2030.
A medida que ha avanzado la recuperación económica, la actividad contaminante ha ido en aumento. Tal como destacan los datos de BP, las emisiones de carbono aumentaron en la región entre 2013 y 2017. Es así que el progreso en la reducción de gases nocivos en la atmósfera, ha sido, en dicho período, decepcionante. Para garantizar la continua disminución de las emisiones, es vital que las reducciones sean más agresivas en la fase 4 de los permisos.
Tras la firma de la UE del Acuerdo de París –en donde se establece un compromiso a limitar los aumentos de las temperaturas globales a no más de 2 grados centígrados-, la UE está bajo presión para hacer más. En este sentido, la Comisión Europea (CE) es similar al Banco Central Europeo, ya que en lugar de gestionar la oferta monetaria para alcanzar un nivel de inflación determinado, es responsable de ajustar las emisiones de carbono bajo el ETS de la UE, para alcanzar el nivel apropiado de carbono y otras emisiones de modo tal de acotar los incrementos de temperatura. Sin embargo, vemos una clara diferencia entre ambas entidades: mientras que la CE no aflojará su política a corto plazo, ya que es probable que se fije un objetivo más agresivo aún, el BCE, en cambio, prosigue con su objetivo inflacionario fijado desde un principio. En un futuro predecible, contemplamos que se endurezcan las políticas en el EU ETS.
Con la CE bajo un nuevo liderazgo, el mercado está convencido de que la institución administrativa mantendrá estas políticas para continuar con su programa de ajuste de emisiones. Sin embargo, existen riesgos que no pueden ser ignorados, como por ejemplo:
El Brexit: el ETS de la UE depende actualmente de la participación del Reino Unido. ¿Qué sucede si el Reino Unido abandona el sistema de manera desordenada? ¿Se inundará el mercado de las licencias de las instituciones del Reino Unido?
El creciente populismo – al estilo de los Chalecos Amarillos-: ¿rechazará la base de la gestión climática es pos de obtener una energía menos costosa? ¿Continuarán los gobiernos descuidando a aquellos que se sienten excluidos de los últimos diez años de revalorización de los activos de mercado en general? De ser así: ¿seguirán siendo los objetivos climáticos el chivo expiatorio para el deterioro de los niveles de vida de los menos calificados y económicamente marginados?
Claramente hay factores que mitigan los riesgos precedentes, como por ejemplo:
El plan de contingencia del Brexit ya ha comenzado a trabajarse. El gobierno del Reino Unido afirma que está firmemente comprometido con sus acuerdos internacionales sobre el cambio climático y por lo tanto, es poco probable que salga de una manera que socave el sistema ETS de la UE.
Asimismo es probable que surja un “levantamiento verde”. En las recientes elecciones de la UE, los Verdes han obtenido la mayoría de votos en Berlín, Dublín y Bruselas. Algunos analistas políticos, predicen que los Verdes se convertirán en los “impulsores de las leyes” en el proceso de decisión. Es probable que esto mantenga a las políticas ambientales en la agenda.
Si bien los precios de los futuros sobre carbono siempre han estado sujetos a decisiones políticas -y esperamos que continúe siendo así como en el pasado-, creemos que la inercia política en este punto, es muy favorable para dichos precios, ya que la Unión Europea ha puesto su mirada en la obtención de mejores resultados ambientales.
Pixabay CC0 Public Domain. Los nuevos sistemas de pago, una tendencia creciente
En un mundo digital y móvil, es natural que los pagos también se realicen fácilmente con un solo clic. Esta es la idea detrás de la tendencia creciente de los pagos electrónicos y móviles. Con una nueva generación de nativos digitales (la denominada Generación Z) que nunca han conocido un mundo sin teléfonos inteligentes e Internet móvil, este cambio se acelerará y será una tendencia estructural significativa. Esta tendencia cobrará impulso a medida que los pagos a través de aplicaciones móviles se conviertan en la norma, y a medida que los sistemas de pago se adapten para hacer las cosas de una manera más fácil, rápida y accesible para el cliente.
Paypal fue uno de los pioneros en este campo, buscando nuevas formas de hacer posibles los pagos en línea entre las personas y las empresas. Actualmente, cuenta con más de 246 millones de usuarios en más de 200 países de todo el mundo, y la tendencia es al alza. Su capitalización bursátil es de 131.000 millones de dólares. Su servicio para poder enviar y recibir dinero y comprar bienes fácilmente encabezó el crecimiento de las soluciones de pago en línea y ahora también en móviles.
Fundada un año más tarde, en 1999, Wirecard ofrece soluciones de pago más complejas, creando sistemas a medida para las empresas. Hoy en día es una de las plataformas digitales de más rápido crecimiento del mundo en el área del comercio financiero (según su sitio web) y ofrece todo un ecosistema de servicios de pago digital. La empresa está valorada actualmente en 18.700 millones de euros (22.000 millones de dólares). Opera en toda Europa y en los mercados emergentes, especialmente en Asia, donde coopera con las fintechs chinas Alipay y WeChatpay.
Una tercera empresa que ha abierto nuevos caminos en el ámbito de los pagos digitales es Square. Revolucionó las transacciones de pago en 2009 al hacer posible que los comerciantes no registrados aceptaran pagos con tarjeta de crédito a bajo coste, lo que facilitó la creación de más negocios para las pequeñas empresas. Cualquiera puede realizar la configuración para aceptar tarjetas desde cualquier parte del mundo. Todo lo que se necesita es conectividad y un lector de tarjetas portátil para crear la próxima generación de puntos de venta. Square comenzó a construir su credibilidad a través de asociaciones con líderes de la industria y gracias a las buenas reseñas de los usuarios y críticos por igual. En la actualidad, su capitalización bursátil es de 34.600 millones de dólares y está previsto que siga creciendo.
Preparando el camino para un mundo sin efectivo
Esta tendencia global hacia los pagos digitales y móviles también significa que nuestro mundo, cada vez más digitalizado, se está convirtiendo rápidamente en un mundo sin dinero en efectivo. Este desarrollo no sólo está siendo impulsado por la nueva generación de nativos digitales que nunca han conocido un mundo sin teléfonos inteligentes. Además, los nativos digitales prefieren las posibilidades instantáneas y fáciles que ofrecen sus dispositivos móviles, que les permite tener sus finanzas y facilidades de pago siempre al alcance de la mano. A medida que la Generación Z vaya entrando en el mercado laboral, es probable que esperen que las hipotecas, las opciones de pensión y los créditos estén disponibles digitalmente, preferiblemente en su teléfono móvil. También, en el sector de población más mayor, las tendencias hacia los pagos por móvil están creciendo. Según Accenture, el 64% de los consumidores planea utilizar un monedero digital en 2020.
Además, algunos países promueven activamente las transacciones sin efectivo. En la mayoría de los países nórdicos, el dinero en efectivo está a punto de extinguirse y Suecia ha declarado que desaparecerá el dinero en metálico en 2023. Al mismo tiempo, muchos mercados emergentes se están adelantando a los pagos por móvil. China está muy por delante en el aprovechamiento de las aplicaciones de los teléfonos inteligentes y en la posibilidad de utilizarlas como herramientas de pago. La aceptación de los monederos digitales es cada vez mayor. La India ha hecho de la falta de efectivo parte de una iniciativa emblemática del gobierno, alentando e implementando estratégicamente soluciones de pago innovadoras como monederos digitales junto con tarjetas bancarias más tradicionales. En países africanos como Kenia utilizan los teléfonos móviles para realizar pagos.
Gracias a todos estos desarrollos, hay un importante potencial de crecimiento. Las soluciones de pago innovadoras seguirán prosperando y, por lo tanto, los inversores pueden esperar rendimientos atractivos, siempre y cuando cuenten con la experiencia necesaria en materia de inversión.
Tribuna escrita por Frank Schwarz, gestor del Global Equities Fund en MainFirst
Pixabay CC0 Public Domain. japan-4141578_960_720.jpg
La situación actual de la zona euro es diferente a la de Japón, aunque existen indudables similitudes. Ambas economías se enfrentan hoy a presiones deflacionarias, pero es Japón quien ha pasado por trece años de deflación desde 1995. La zona euro aún no ha experimentado la misma deflación, sin que se haya registrado ningún año de descenso de los precios desde su creación en 1999, aunque la inflación se haya mantenido obstinadamente baja. Esta es una diferencia clave, ya que la mentalidad deflacionaria no se ha arraigado tanto en Europa. Al mismo tiempo, los responsables políticos europeos tienen motivos para estar preocupados.
El crecimiento real de la zona euro también ha sido, en general, mayor que el de Japón: Scope estima que el potencial de crecimiento a medio plazo del primero es del 1,2%, frente a menos del 1% en el caso de Japón. La proporción de la deuda pública japonesa con respecto al PIB aumentó hasta cerca del 237% en 2018, junto con un elevado déficit de alrededor del 3% del PIB. Por su parte, la zona euro redujo considerablemente la deuda pública y el déficit fiscal al 85,2% (2018) y el 1% del PIB (2019), respectivamente.
Las expectativas de inflación se han alejado del objetivo nominal del BCE del 2%. La inflación de la zona euro fue sólo del 1,2% interanual en junio. Esta tendencia se ha reanudado recientemente, con un tipo de swap de inflación a cinco años ligeramente por encima del 1%. Esta evolución ha suscitado preocupación por la posibilidad de que se produzca un desacoplamiento más significativo de las expectativas de inflación a largo plazo.
En estas circunstancias, es improbable que el BCE ponga fin a una política monetaria no convencional, ya que los tipos de interés de las principales operaciones de financiación se mantendrán en el 0%, como mínimo, hasta finales de 2020, y es posible que los tipos de depósitos se reduzcan aún más. No esperamos que el BCE amplíe el Quantitative Easing en 2019 más allá de las reinversiones de principal con vencimiento, pero tampoco descartamos un retorno de las compras de activos netos en 2020 y en adelante. Aunque las expectativas de inflación basadas en el mercado son muy bajas, las encuestas sugieren que las expectativas de inflación a cinco años están mejor ancladas en torno al 1,8%, lo que implica que los temores de una deflación al estilo japonés aún no se han afianzado en la zona euro.
Sin embargo, sigue existiendo un alto riesgo de que las políticas de la zona euro resulten insuficientes para evitar un período más largo de bajo crecimiento, baja inflación y una política monetaria muy laxa. El hecho de que el debate sobre la política monetaria haya pasado a hablar de relajación antes de que se hayan desatado las políticas no convencionales de la era de la crisis del BCE, demuestra la dificultad de abandonar un enfoque ultraacomodaticio. Si la japonización significa una política monetaria acomodaticia casi estructural, entonces ya estamos ahí. Si la japonización significa una deflación absoluta o un crecimiento casi nulo, entonces Europa se encuentra en una situación mejor que la de Japón en los años noventa o que la actual.
Para impulsar la economía de la zona euro, los responsables políticos deben llevar a cabo planes de reformas monetarias, fiscales, estructurales e institucionales concertadas. Entre ellas figuran, por ejemplo, la introducción de mecanismos de distribución de riesgos, como un seguro de depósitos europeo para mejorar la estabilidad financiera, y una herramienta europea de reaseguro de desempleo para mejorar la sostenibilidad macroeconómica. A diferencia de Japón, la zona euro también dispone de cierto margen fiscal para la adopción de medidas expansionistas específicas de apoyo a la demanda interna.
Marco fiscal
El marco fiscal de la UE limita la forma en que los gobiernos pueden utilizar la política fiscal, ya que el déficit medio de la zona euro asciende ahora a sólo el 1% del PIB en 2019 (frente al 3% en Japón). El hecho de que la zona euro evite los altos déficits y la deuda, incluso si hay Estados miembros individuales con desequilibrios significativos como Italia (BBB+/Estable) y Grecia (BB-/Positivo), crea más espacio para que el gobierno invierta en aumentar el potencial de crecimiento a largo plazo, en contraste con el dilema de la deflación y alta deuda de Japón.
Japón y Europa adolecen de una falta de crecimiento demográfico y del envejecimiento de la población, lo que repercute negativamente en el potencial de crecimiento. Esperamos que el crecimiento del gasto público relacionado con el envejecimiento crezca con el tiempo en consonancia con la prolongación de la esperanza de vida y los mayores costos fiscales asociados con el apoyo a las poblaciones mayores.
En la zona euro, es probable que estos retos demográficos también aumenten los riesgos políticos a medida que los servicios sociales se vean sometidos a presión y la sostenibilidad de la financiación de las pensiones se convierta en un reto más acuciante. La inmigración es una solución potencial pero que conlleva sus propios riesgos políticos: las agendas anti-inmigración de los partidos populistas ayudan a explicar sus recientes éxitos electorales en Europa.
Tribuna escrita por: Giacomo Barisone, director de finanzas públicas de Scope Ratings
Pixabay CC0 Public Domain. japan-4141578_960_720.jpg
La situación actual de la zona euro es diferente a la de Japón, aunque existen indudables similitudes. Ambas economías se enfrentan hoy a presiones deflacionarias, pero es Japón quien ha pasado por trece años de deflación desde 1995. La zona euro aún no ha experimentado la misma deflación, sin que se haya registrado ningún año de descenso de los precios desde su creación en 1999, aunque la inflación se haya mantenido obstinadamente baja. Esta es una diferencia clave, ya que la mentalidad deflacionaria no se ha arraigado tanto en Europa. Al mismo tiempo, los responsables políticos europeos tienen motivos para estar preocupados.
El crecimiento real de la zona euro también ha sido, en general, mayor que el de Japón: Scope estima que el potencial de crecimiento a medio plazo del primero es del 1,2%, frente a menos del 1% en el caso de Japón. La proporción de la deuda pública japonesa con respecto al PIB aumentó hasta cerca del 237% en 2018, junto con un elevado déficit de alrededor del 3% del PIB. Por su parte, la zona euro redujo considerablemente la deuda pública y el déficit fiscal al 85,2% (2018) y el 1% del PIB (2019), respectivamente.
Las expectativas de inflación se han alejado del objetivo nominal del BCE del 2%. La inflación de la zona euro fue sólo del 1,2% interanual en junio. Esta tendencia se ha reanudado recientemente, con un tipo de swap de inflación a cinco años ligeramente por encima del 1%. Esta evolución ha suscitado preocupación por la posibilidad de que se produzca un desacoplamiento más significativo de las expectativas de inflación a largo plazo.
En estas circunstancias, es improbable que el BCE ponga fin a una política monetaria no convencional, ya que los tipos de interés de las principales operaciones de financiación se mantendrán en el 0%, como mínimo, hasta finales de 2020, y es posible que los tipos de depósitos se reduzcan aún más. No esperamos que el BCE amplíe el Quantitative Easing en 2019 más allá de las reinversiones de principal con vencimiento, pero tampoco descartamos un retorno de las compras de activos netos en 2020 y en adelante. Aunque las expectativas de inflación basadas en el mercado son muy bajas, las encuestas sugieren que las expectativas de inflación a cinco años están mejor ancladas en torno al 1,8%, lo que implica que los temores de una deflación al estilo japonés aún no se han afianzado en la zona euro.
Sin embargo, sigue existiendo un alto riesgo de que las políticas de la zona euro resulten insuficientes para evitar un período más largo de bajo crecimiento, baja inflación y una política monetaria muy laxa. El hecho de que el debate sobre la política monetaria haya pasado a hablar de relajación antes de que se hayan desatado las políticas no convencionales de la era de la crisis del BCE, demuestra la dificultad de abandonar un enfoque ultraacomodaticio. Si la japonización significa una política monetaria acomodaticia casi estructural, entonces ya estamos ahí. Si la japonización significa una deflación absoluta o un crecimiento casi nulo, entonces Europa se encuentra en una situación mejor que la de Japón en los años noventa o que la actual.
Para impulsar la economía de la zona euro, los responsables políticos deben llevar a cabo planes de reformas monetarias, fiscales, estructurales e institucionales concertadas. Entre ellas figuran, por ejemplo, la introducción de mecanismos de distribución de riesgos, como un seguro de depósitos europeo para mejorar la estabilidad financiera, y una herramienta europea de reaseguro de desempleo para mejorar la sostenibilidad macroeconómica. A diferencia de Japón, la zona euro también dispone de cierto margen fiscal para la adopción de medidas expansionistas específicas de apoyo a la demanda interna.
Marco fiscal
El marco fiscal de la UE limita la forma en que los gobiernos pueden utilizar la política fiscal, ya que el déficit medio de la zona euro asciende ahora a sólo el 1% del PIB en 2019 (frente al 3% en Japón). El hecho de que la zona euro evite los altos déficits y la deuda, incluso si hay Estados miembros individuales con desequilibrios significativos como Italia (BBB+/Estable) y Grecia (BB-/Positivo), crea más espacio para que el gobierno invierta en aumentar el potencial de crecimiento a largo plazo, en contraste con el dilema de la deflación y alta deuda de Japón.
Japón y Europa adolecen de una falta de crecimiento demográfico y del envejecimiento de la población, lo que repercute negativamente en el potencial de crecimiento. Esperamos que el crecimiento del gasto público relacionado con el envejecimiento crezca con el tiempo en consonancia con la prolongación de la esperanza de vida y los mayores costos fiscales asociados con el apoyo a las poblaciones mayores.
En la zona euro, es probable que estos retos demográficos también aumenten los riesgos políticos a medida que los servicios sociales se vean sometidos a presión y la sostenibilidad de la financiación de las pensiones se convierta en un reto más acuciante. La inmigración es una solución potencial pero que conlleva sus propios riesgos políticos: las agendas anti-inmigración de los partidos populistas ayudan a explicar sus recientes éxitos electorales en Europa.
Tribuna de Giacomo Barisone, director de finanzas públicas de Scope Ratings.
Los inversores tienden a mostrar preferencia por empresas grandes, populares y que les resultan más conocidas; sin embargo, a largo plazo, las acciones de menor capitalización, en su conjunto, obtienen mayores rendimientos que las de gran capitalización. Algo que parece perfectamente lógico, puesto que las empresas de menor tamaño tienden a tener mayor volatilidad que las grandes.
La cuestión es si el mayor riesgo asumido a largo plazo es adecuadamente recompensado por los retornos recibidos. Y la respuesta parece ser positiva a largo plazo, especialmente en el caso de las compañías medianas, cuando se comparan los ETFs (fondos cotizados) sobre el índice S&P 500 y S&P Mid-Cap.
De la categoría VDOS de fondos de renta variable internacional EE.UU. small/mid Cap, con la máxima calificación de cinco estrellas, Alger Sicav – Alger Small Cap Focus Fund está entre los más rentables en el año, con un 36,78% de revalorización en su clase I en dólares.
Invierte en una cartera concentrada de pequeñas y medianas compañías americanas que reflejan altos niveles de crecimiento de beneficios. Su estrategia de gestión busca generar alfa a lo largo del tiempo a través de la selección de valores en los que el equipo gestor tiene una alta convicción, en base a su análisis fundamental bottom-up, sin estar limitado al índice de referencia.
A través de su análisis, el equipo busca identificar y construir una cartera concentrada -habitualmente con menos de 50 compañías en cartera- formada por acciones de empresas de pequeña capitalización, que tienen el potencial de convertirse en grandes compañías. En lugar de por capitalización de mercado, definen ‘pequeñas empresas’ por ingresos operativos. Invierten en empresas con fuentes de ingresos sostenibles que estiman que tienen el potencial de crecer y duplicarse en los próximos de tres a cinco años.
Las compañías en las que invierten poseen grandes ventajas competitivas en su sector y su balance refleja una alta calidad financiera (por ejemplo, poca deuda y una fuerte generación de flujo de caja). Son inversores pacientes a largo plazo, con un horizonte de inversión de tres a cinco años, lo que puede se puede traducir en menores niveles de rotación de la cartera y menores costes operativos.
El equipo gestor está integrado por la gestora del fondo, Amy Zhang, y cuatro analistas. Amy Zhang, CFA, vicepresidenta senior, se unió a Alger en 2015, contando con 24 años de experiencia en gestión de activos. Antes de incorporarse a Alger, Amy trabajó en Brown Capital Management como directora de gestión y gestora senior del fondo Brown Capital US Small Cap Strategy. Anteriormente fue gestora/analista en Epsilon Investment Management, analista en Templeton Worldwide y asociada en Citicorp Securities. Amy obtuvo su licenciatura en Administración de Empresas (B.A.) por el Manhattanville College, donde se graduó Summa Cum Laude, y su M.B.A. por la Columbia Business School, donde fue incluida en la sociedad de honor Beta Gamma Sigma y fue nombrada en la Lista del Decano.
Amy es también miembro del Programa de Embajadores de la Escuela de Negocios de Columbia, miembro fundador de CFA y miembro del Instituto CFA. Fue presidenta de la CFA Society Baltimore y actualmente preside su Junta Asesora. También fue miembro de la junta directiva, así como vicepresidenta y presidenta de programas de la CFA Society of Stamford.
Alger: identificar e invertir
Alger utiliza un proceso de inversión basado en el análisis fundamental que permite identificar e invertir en empresas bien posicionadas para iniciar o explotar un cambio dinámico positivo. Existen dos tipos de compañías que reflejan unas de estas dos características:
1) Compañías con alto crecimiento de volumen de ventas, que tienen una demanda creciente de sus productos o servicios, con un modelo de negocios sólido y que disfrutan de una posición dominante del mercado. Para identificarlas, siguen de cerca las fases de crecimiento de la compañía, con el objetivo de invertir durante el período de mayor crecimiento.
2) Compañías con un cambio positivo en el ciclo de vida; es decir, que se benefician de un catalizador positivo en su negocio que les permite alcanzar una fase de crecimiento acelerado. Los catalizadores positivos para el cambio podrían ir desde un cambio en el equipo directivo, hasta innovación de productos, una fusión /adquisición o la entrada en vigor de una nueva normativa o un cambio regulatorio.
La ventaja competitiva de Alger es identificar el factor de cambio o catalizador, analizar qué compañías serán las beneficiarias del cambio y capitalizar una visión diferenciada del crecimiento futuro de las ganancias de una compañía, antes de que el mercado reconozca plenamente este cambio.
La búsqueda de nuevas ideas de inversión se deriva de múltiples fuentes que incluyen, entre otras, reuniones con la dirección de las compañías, asistencia a seminarios de la industria, investigación y análisis independientes, y frecuentes conversaciones con clientes, proveedores y competidores de compañías que ya han analizado. El hecho de invertir en un número reducido de compañías les ayuda a ser expertos en ellas, gracias al análisis profundo de su equipo.
La cartera resultante incluye entre sus mayores posiciones acciones de Repligen Corporation (3,46%), Cognex Corporation (3,45%), Everbridge, Inc. (3,20%), Tandem Diabetes Care, Inc. (3,05%) y Veeva Systems Inc. Class A (2,97%). Por sector, las mayores ponderaciones corresponden a salud (42,23%), tecnologías de la información (35,43%), consumo discrecional (10,47%), industriales (2,97%) y financiero (1,42%).
La historia de rentabilidades del fondo lo sitúa entre los mejores de su categoría por este concepto, en el primer quintil, durante 2017, 2018 y 2019. A tres años, su dato de volatilidad es del 23,06%, registrando un 29,86% a un año. En este último periodo, su sharpe es de 0,91 y su tracking error, respecto al índice de su categoría, del 16,28%.
Con un patrimonio bajo gestión de 258,62 millones de dólares (aproximadamente 232 millones de euros), la suscripción de la clase I en dólares de Alger Sicav – Alger Small Cap Focus Fund requiere una aportación mínima inicial de 100.000 dólares (aproximadamente 89.623 euros) aplicando a sus partícipes una comisión fija del 0,85% y de depósito de hasta el 0,55%. El fondo tiene también disponible la clase A EUH que puede suscribirse por una aportación inicial de 100 euros y que aplica una comisión fija del 1,75%y de depósito del 0,55%.
Pequeñas compañías
El equipo gestor cree que en EE.UU. el potencial de las pequeñas compañías de superar en rentabilidad a las grandes existe por a cuatro razones principales. Las pequeñas compañías crecen más rápido que las grandes. Aunque los BPA (beneficio por acción) actuales puedan variar, el consenso de mercado estima que el crecimiento del BPA de las acciones de las pequeñas compañías son el doble que el de las grandes compañías para el 2019 y el 2020.
En segundo lugar, las compañías pequeñas tienen una valoración atractiva, negociándose con una ratio precio-beneficio relativamente baja respecto a las grandes compañías: en términos históricos, un 24% frente a la media del 36% en la última década.
Además, las small caps de EE.UU. están más expuestas al crecimiento interno y relativamente aisladas de las economías que sufren ralentización en su crecimiento, fuera de los EE.UU. (el 79% de los ingresos de las compañías del Russel 2000 proviene de EE.UU., lo que se compara favorablemente con el 62% de las large caps representadas por el S&P 500).
Y, por último, las acciones de las pequeñas compañías han tenido rentabilidades superiores a largo plazo, aunque han obtenido materialmente una rentabilidad inferior en los últimos uno, tres y cinco años. De hecho, la última vez que la rentabilidad relativa fue tan baja en un período de cinco años (a finales del año 2015), las small caps superaron a las large caps en varios cientos de puntos básicos durante los 12 meses siguientes.
La sostenibilidad por rentabilidad de Alger Sicav – Alger Small Cap Focus Fund a lo largo de su historia, respecto al riesgo incurrido medido por volatilidad, especialmente en los últimos tres años, lo hace merecedor de la calificación cinco estrellas de VDOS.
Tribuna de Paula Mercado, directora de análisis de VDOS.
Ya no dependemos tanto como antes de las fuentes de energía tradicionales y finitas. Ahora, el mundo está evolucionando hacia fuentes de electricidad alternativas y renovables. Muchos gobiernos están invirtiendo en energías “verdes” para intentar combatir los efectos del cambio climático. Los Estados miembros de la Unión Europea (UE), por ejemplo, han acordado objetivos individuales, necesarios para cumplir con la Directiva Europea de Energías Renovables que establece que, en 2020, un quinto de la energía de la UE debe proceder de este tipo de fuentes.
Las energías renovables pueden generarse en parques eólicos o solares, centrales hidroeléctricas, geotérmicas o de biomasa, así como por medio de tecnologías que permitan aprovechar la energía generada por el movimiento de las olas (energía undimotriz). Las necesidades de financiación para construir y explotar estas instalaciones han convertido las infraestructuras renovables en una clase de activo invertible.
En busca de financiación
La financiación pública suele ser insuficiente para garantizar la construcción y el mantenimiento de unas adecuadas infraestructuras renovables, lo que hace necesario recurrir a la financiación privada. Las grandes empresas de suministros públicos (utilities) suelen aportar el capital para la construcción de nuevos parques eólicos, mientras que los promotores más pequeños suelen financiar parques o huertos solares.
Sin embargo, no es natural que estas empresas mantengan la propiedad del producto final a largo plazo. Aquí es donde entran en juego otros inversores, como los fondos cerrados de infraestructuras renovables que, por su propia naturaleza como vehículos de capital fijo, se adaptan bien a la inversión en activos de largo plazo.
Entre 2013 y 2014 se lanzaron varios fondos de este tipo con el objetivo de comprar parques eólicos y solares en explotación. Para impulsar este sector, el Gobierno británico invirtió en el primero de ellos, Greencoat UK Wind. Hasta la fecha, estos fondos han acumulado unos 5.000 millones de libras en activos y mantienen una participación mayoritaria en las infraestructuras de energías renovables del Reino Unido.
Rentabilidades electrizantes
Los fondos de infraestructuras renovables se proponen generar rentabilidades anuales de entre el 7% y el 9%, incluida una rentabilidad por dividendos cercana al 5%-6%. Estos rendimientos se obtienen mediante una combinación de ayudas públicas y venta de energía a las empresas de suministros. La seguridad de los flujos de caja facilita que estos fondos emitan deuda para mejorar la rentabilidad de sus inversores (es habitual una ratio préstamo-valor del 30-45%).
Los inversores en activos solares, por ejemplo, disfrutan de una fuente de ingresos a 25 años. Aproximadamente el 50% o 60% de esos ingresos proceden de subsidios gubernamentales, una fuente muy fiable que se ajusta anualmente con la inflación. El otro 50% o 40% procede de la venta de energía a empresas eléctricas y a los consumidores.
Como estos ingresos pueden variar con el precio de la energía, los fondos intentan mitigar la volatilidad a corto plazo mediante contratos de compraventa de energía (PPA) que permiten determinar con cierta seguridad el precio al que venderá el fondo la energía generada.
Otro aspecto que influye en las rentabilidades es la cantidad de electricidad que se genere, lo que depende tanto de la variabilidad de los recursos (nivel de radiación solar, velocidad del viento, etc.) como del rendimiento y el coste de las instalaciones.
Factor de diversificación
Los activos de infraestructuras renovables tienden a tener vidas económicas muy largas y flujos de ingresos relativamente constantes. Pese a que muestran cierta sensibilidad a las variaciones del precio de la energía, las rentabilidades no suelen verse muy afectadas por las condiciones económicas. Por eso, cuando las bolsas caen por el temor a una recesión, los precios de estos activos prácticamente no se resienten, por lo que resultan muy beneficiosos en términos de diversificación.
Avances recientes
Al principio, estos fondos invertían principalmente en parques eólicos y solares en explotación en el Reino Unido. Sin embargo, en los últimos años, han empezado a diversificar geográficamente sus inversiones en Irlanda, Francia, Suecia y Australia, con la posibilidad de incluir activos de EE.UU. próximamente.
También hemos observado cierta diversificación en tecnologías relacionadas, como las baterías. Estos dispositivos podrían resolver el gran problema de los parques eólicos y solares, al permitirles almacenar energía para liberarla en momentos de alta demanda. Otro sector interesante es la producción de biogás por digestión anaeróbica.
En nuestra opinión, las infraestructuras renovables representan una atractiva fuente de rentabilidad y diversificación para carteras multiactivos. No obstante, es importante seguir muy de cerca los riesgos que presentan los regímenes de subsidios extranjeros y las nuevas tecnologías.
Tribuna de Mike Brooks, responsable de multiactivos diversificados en Aberdeen Standard Investments
Pixabay CC0 Public Domain. 120.000 millones en bonos de Estados Árabes del Golfo, para septiembre
El 31 de enero la deuda de cinco países del Consejo de Cooperación para los Estados Árabes del Golfo (Arabia Saudita, Emiratos Árabes Unidos (EAU), Qatar, Kuwait y Bahrein), CCG, comenzó a incorporarse gradualmente al índice JP Morgan EMBI Global Diversified de deuda de mercados emergentes en dólares.
De esta manera el número de países en el índice aumentará hasta un récord de 72 y el de emisiones e instrumentos pasará a ser 731 y 168. Aproximadamente 120.000 millones de dólares en bonos de estos países se habrán añadido para finales de septiembre. Omán, el otro miembro del CCG, ya se incorporó en 2018. La deuda estas nuevas naciones representará 11,4% del índice, un gran cambio en un año -China tardó seis años en pasar del 2 al 10 %- y el mayor ajuste en la historia del índice.
Antes, estas naciones del CCG eran consideradas «demasiado ricas» para ser elegibles en los índices de mercados emergentes, pero JP Morgan introdujo la relación de paridad de poder adquisitivo como nuevo parámetro para el suyo. Además la inclusión refleja que estos Estados se han convertido en algunos de los mayores emisores de deuda mundial, pues la caída de los precios del petróleo les ha obligado a recurrir a los mercados de deuda para financiarse, la cual alcanzar 4 a 5% del PIB del bloque.
Arabia Saudita domina económicamente el CCG con 44% del PIB conjunto. Los EAU representan 25 %, Qatar 14 %, Kuwait 9 %, Omán 5 % y Bahrein 2 %. Son cinco de las seis economías más concentradas según la ONU, pues siguen dependiendo en gran medida del sector petrolero, siendo muy vulnerables a sus fluctuaciones, con un crecimiento del PIB más volátil. Como los bajos precios del petróleo están convirtiéndose en factor persistente es imperativo que diversifiquen sus economías y han hecho avances significativos. Al respecto destaca EAU, a pesar de incluir Abu Dabi, rico en petróleo. Los EAU en la encuesta del Banco Mundial «facilidad para hacer negocios» son el undécimo país de 190 y lideran el bloque CCG. Sin embargo, otras naciones CCG tienen camino por recorrer, como Arabia Saudita, que ha realizado numerosas reformas desde 2005, pero que sigue mal clasificada.
El caso es que todas estas economías se orientarán a la diversificación en el marco de sus objetivos 2030. Ahora bien los inversores tienen que vigilar la aplicación del IVA, reformas empresariales y de los mercados de trabajo y la reversión de las subvenciones. Esta inclusión añade sensibilidad a variaciones del precio del petróleo al índice JP Morgan EMBI. Pero en general la nueva deuda es relativamente atractiva en el universo emergente, dadas sus altas calificaciones crediticias, menor riesgo, amortiguadores financieros, así como el hecho de que estén vinculadas al dólar. Kuwait, Qatar y los EAU tienen calificación doble “A” y la calificación crediticia promedio ponderada del índice aumentará a grado de inversión (a BBB- desde BB+), compensando las importantes rebajas que ha habido a la deuda de Brasil, Rusia y Turquía. Kuwait, Qatar, Arabia Saudita y los EAU presentan mayor calidad crediticia y menores rentabilidades a vencimiento, lo contrario que Bahrein y Omán.
Aunque es demasiado pronto para conocer el impacto total de la inclusión de esta deuda en rentabilidad para los inversores, de momento, en lo que va de año, el índice JPMorgan EMBI Global Diversified ha llegado a proporcionar 7,65%, casi el doble que el índice en moneda local JP Morgan GBI-EM Global Diversified.
Tribuna de Sabrina Khanniche, economista senior de Pictet AM.
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: Silvan Metzker. La inversión value ha muerto. ¡Larga vida a la inversión value!
En el primer semestre de 2019 vimos otro intento abortivo de rally por parte de la renta variable estilo value. Después de un recorrido particularmente duro en 2018, podría decirse que un ajuste era extremadamente probable.
Pero este intento se evaporó rápidamente, dejando a la renta variable de calidad y con sesgo growth liderar el ascenso, tal y como ha sucedido en la mayor parte del actual ciclo. Entonces, ¿por qué ha sido la inversión value tan decepcionante desde la crisis financiera global; ¿y es posible que esta situación cambie?
Este ha sido claramente un ciclo de inversión inusual. Aunque el crecimiento global se ha mantenido en terreno positivo, ha demostrado ser relativamente anémico. Aún más, los bancos centrales han persistido con sus políticas monetarias de tasas de interés en niveles cercanos a cero o en cero, junto con episodios de flexibilización cuantitativa.
La correlación entre el menor rendimiento de la inversión value y la curva de rendimientos de los bonos estadounidenses ha sido muy pronunciada. Los factores clásicos de valoración como precio por valor contable han tenido un desempeño particularmente pobre, presumiblemente debido a que el crecimiento del sector servicios y a la creciente importancia de los activos intangibles, así como el hecho de que todo el mundo “cuenta con el modelo”.
De hecho, algo que normalmente no se tiene en cuenta es el hecho de que parte del menor rendimiento de la inversión value durante este ciclo puede atribuirse a su (paradójicamente) relativamente cara valoración al principio del ciclo.
En un momento en el que las acciones de gran capitalización con sesgo growth cotizaban en descuento en términos de ratio precio beneficio en relación con el resto de las acciones de gran capitalización value, medidas por el índice Russell 1000 value. Los inversores podrían acceder a un mayor crecimiento, y a menudo una mayor calidad, sin tener que pagar por ello. Esta oportunidad relativa de valoración ha ampliamente desaparecido. Pero incluso ahora, las diferencias en las valoraciones a nivel agregado siguen sin ser excesivas.
A nivel fundamental, el nivel del diferencial del ratio de rendimiento sobre capital invertido (ROIC) entre las acciones baratas y las caras, en términos de rendimiento de los beneficios, se ha deteriorado significativamente en los últimos 10 años. En parte, esto podría atribuirse a la disrupción que ha prevalecido particularmente en el ciclo actual, minando muchos modelos de negocio establecidos y llevando a descalificaciones en los ratings en consecuencia.
El deterioro relativo del rendimiento del ROIC niega la base primaria de la reversión a la media en términos de los múltiplos de valoración que han apuntalado el desempeño de la inversión value.
Una “tarta” con un crecimiento menor parece haber quedado repartida favoreciendo a las empresas disruptivas, como Amazon- y empresas con unos modelos de capital más ligeros y con una persistencia en sus beneficios. Sin embargo, simplemente la observación de los índices convencionales esconde el hecho de que algunas metodologías value son más eficaces que otras.
Mientras que el enfoque tradicional de precio en libros ha sufrido su peor periodo con diez años con un menor rendimiento, las acciones con menor ratio precio beneficio se han mantenido, por lo general, mucho mejor, incluso en el mercado estadounidense donde las acciones de calidad con sesgo growth son relativamente abundantes. Sin embargo, estas acciones no fueron inmunes a los pobres resultados publicados en 2015 y particularmente pobres de 2018.
En el largo plazo, el estilo value sigue liderando, por lo que no debe ser simplemente despedido sobre la premisa de haber fallado en un único ciclo y los argumentos estructurales para creer que el estilo value está muerto están sobreactuados a nuestro modo de ver.
Mantenemos nuestra fe en la recuperación del rendimiento como una fuente de oportunidades de rendimientos atractivos y asimétricos. Dicho esto, creemos que las condiciones cíclicas continuarán siendo desafiantes para el estilo value, particularmente teniendo en cuenta que el valor en la inversión value es abrumador en las acciones cíclicas. Siendo altamente selectivos y enfocándonos en la sostenibilidad de los activos subyacentes, estamos preparados para permanecer absolutamente críticos.
Columna de Philip Saunders, co-responsable de la división de Multi-Asset Growth en Investec Asset Management
. Cómo proteger su patrimonio después de las primarias argentinas
Como decimos siempre, una de las principales razones por las cuales los individuos protegen sus patrimonios es para ponerlo a salvo de la inestabilidad política ya que, por lo general, esta deviene en inseguridad jurídica con todos los riesgos que conocemos todos (i.e. inflación, devaluación, confiscación, aumentos de impuestos, etc.).
Sin entrar en cuestiones político-partidarias, que francamente no nos interesan en esta instancia, es claro que los resultados electorales del domingo pasado han aumentado la incertidumbre y la preocupación de los residentes fiscales argentinos, quienes desde hace tiempo sufren de una creciente voracidad fiscal que transformó al país en un verdadero infierno tributario.
En algunos casos, la incertidumbre y el nerviosismo se centran en el proceso electoral en si mismo mientras que, en otros, la preocupación se relaciona directamente con el eventual regreso del kirchnerismo al poder. Por último, están también quienes se preguntan si, en el caso de asumir en diciembre, Alberto Fernández llevara a cabo un programa de gobierno populista como el que en su momento desarrolló CFK o si, por el contrario, incumplirá sus promesas electorales (para alegría de algunos y bronca de otros) al estilo Menem.
En cualquier caso, lo que es innegable es que los pagadores de impuestos argentinos están, con razón, muy preocupados por lo que se puede venir.
Ni la reacción del gobierno consumada la derrota en las PASO (elecciones primarias) ni las sucesivas declaraciones del presidente llevaron paz o claridad alguna.
En este contexto, la gran pregunta es que puede hacer un residente fiscal local para proteger sus activos toda vez que la mayor parte de ellos ingreso al sinceramiento fiscal. El objetivo de la presente columna es precisamente responder dicho interrogante.
Una última aclaración antes de meternos de lleno en el tema que hoy nos ocupa: siempre nos vamos a referir a activos (financieros o no) ubicados fuera de Argentina. Para activos locales, lo que podría analizarse seria la interposición de una sociedad extranjera establecida en una jurisdicción que tenga un Tratado de Protección de las Inversiones Extranjeras con nuestro país.
Trusts irrevocables
Apenas se anunciaron los resultados de las PASO, y antes las primeras reacciones de la gente, manifestamos en redes sociales que existen solo dos maneras en las cuales un residente fiscal argentino puede resguardar parte o todo su patrimonio de las vicisitudes vernáculas.
Existen, por supuesto, otras herramientas de planificación patrimonial que pueden resolver otras cuestiones que también preocupan (i.e. diferimento fiscal, sucesión, privacidad, etc.), pero solo dos que permiten lograr el efecto antes mencionado.
La primera opción seria estructurar un trust irrevocable y la segunda consistiría directamente en buscar residencia en otro país.
La mayor diferencia entre ambas, además de que un caso se seguirá viviendo en Argentina y en el otro no, es que, en el caso del trust, estaremos protegiendo solo los activos que se coloquen por debajo del mismo en tanto que, en el caso de una mudanza internacional, se protegerá la totalidad del patrimonio.
Comencemos por la primera:
Para definirlo de manera rápida y sencilla, diremos que el trust es un contrato mediante el cual una persona (settlor) transfiere la propiedad de ciertos activos a otra (trustee) para que los administre en beneficio de uno o más terceros (beneficiaries) y los transfiera definitivamente a éstos (u a otros beneficiarios) al cumplimiento de un plazo o al advenimiento de una condición (generalmente la muerte del settlor). No se trata de una definición académica, pero resulta de utilidad a los efectos del presente análisis.
Este tipo de estructura permite no sólo una adecuada administración de los activos en cuestión, sino también determinar con precisión las circunstancias relativas al traspaso de la propiedad de estos a los beneficiarios.
Adicionalmente, desde el momento mismo en que se establece el trust la propiedad de los bienes incluidos en el mismo salen del patrimonio del settlor, lo cual implica, por un lado, una serie de ventajas impositivas y, por el otro, que dichos activos queden automáticamente protegidos de cualquier acción legal por parte de eventuales acreedores del settlor.
Existen varias clases de trust (revocable, irrevocable, discrecional, no discrecional, etc.) y muchas jurisdicciones donde constituirlos y, obviamente, cada clase y jurisdicción deberá ser evaluada en detalle por un especialista internacional, así como por asesores locales del settlor.
Sentado ello, algunos tipos de trust tienen muchas más posibilidades de ser considerados como válidos en Argentina y en definitiva eso es lo que nos propusimos analizar en esta columna.
Es muy común oír a profesionales del derecho sin mucha experiencia en estas cuestiones decir que los trusts no son reconocidos por los regímenes de derecho civil vigentes en América Latina y que por ende los mismos no son oponibles a terceros ni tienen efectos jurídicos. Muchas de estos argumentos se apoyan también en el hecho de que en nuestros países existe en general la herencia forzosa y en que la figura del trust es de origen anglosajón y no latino. Por más razonable que a simple vista parezca este argumento, el mismo no es correcto ni resiste la mas mínima crítica.
De hecho, siempre y cuando se tomen los recaudos del caso al armarlos, los trusts son perfectamente válidos y sus efectos van a respetarse casi en su totalidad.
¿A que nos referimos cuando hablamos de que deben tomarse “los recaudos del caso”?
Básicamente queremos decir lo siguiente:
• Aspectos Legales: Existen desde hace décadas innumerables fallos judiciales que establecen son válidos los trusts irrevocables establecidos en países de alta tributación en tanto los mismos sean discrecionales, el trustee sea independiente y el settlor no fuera a la vez beneficiario. Esto ha sido aceptado en forma pacifica por la AFIP y de hecho se ha previsto en la ultima reforma fiscal. Si, en aquella nefasta reforma que creo el impuesto a la renta financiera.
• Aspectos Formales: Adicionalmente a lo anterior, es importante que los activos que un pagador de impuestos argentino desea transferir al trust, sean en efecto transferidos y que dicha(s) transferencia(s) sea(n) documentada(s) de manera adecuada y de manera de contar con fecha cierta.
• Aspectos Funcionales: El último tema a considerar es el control que el settlor, de un modo u otro, ejercerá en la práctica en el funcionamiento del trust. A mayor control del settlor, obviamente mayor tranquilidad para él, pero al mismo tiempo mayor será el riesgo de que la estructura pueda ser atacada sobre la base de que los activos en realidad nunca salieron de su patrimonio. La forma de controlar o supervisar al trustee no debería ser a través de derechos que se reserve el settlor sino de otras figuras, como el protector y/o el asesor financiero.
Sin perjuicio de lo dicho hasta aquí, debe considerarse la posibilidad de que aún cuando se declare válido el trust, si el mismo viola leyes de orden publico en el país de que se trate (como ser el caso de norma sucesorias) es posible que el juez deba obviamente respetar lo que el trust establezca para activos ubicados fuera de dicho país pero que luego trate de compensar a través de la distribución/asignación de bienes ubicados allí. Se trata de otra cuestión que hay que analizar con el settlor al momento se armar la estructura, de manera de que se puedan alcanzar sus objetivos en lugar de que estos se vean frustrados por la acción de un juez.
En cuanto a los aspectos impositivos, un trust de estas características elimina totalmente el hecho imponible en el caso del impuesto a los bienes personales y permite diferir el pago de ganancias hasta que existan distribuciones.
Mudanza Internacional
Nótese que hablamos de mudanza internacional y no de adquirir una nueva residencia fiscal o nacionalidad.
Contrariamente a lo que muchos clientes piensan, el tener nacionalidades adicionales a las del país en el cual uno reside (en este caso, Argentina) no suma absolutamente nada a los efectos de la planificación patrimonial.
Ello es así ya que, salvo en los casos de Estados Unidos y Eritrea, los sistemas tributarios están basados en el concepto de “residencia” y no de “nacionalidad”.
Uno no paga impuestos de acuerdo con la nacionalidad que posee sino de acuerdo con el país en el cual reside.
Como corolario de esto, y aún cuando hasta hace mucho esto no era así, obtener residencias fiscales adicionales a la que se tiene, tampoco suele solucionar el problema el problema de fondo.
A lo sumo, y solo por ahora, servirá para que la información financiera intercambiada bajo los sistemas CRS o FATCA no llegue a manos de las autoridades fiscales del país de residencia real del contribuyente de que se trate, pero ese no es el foco de esta columna.
En el caso de Argentina, al haber adoptado el país un sistema de renta mundial y no de renta local, un residente fiscal local paga por ganancias obtenidas tanto en Argentina como en el exterior. Misma lógica aplica al impuesto sobre los bienes personales.
Adquirir la residencia fiscal en un tercer país no suele ser algo muy complejo y en realidad es lógico que no lo sea: ¿qué país se va a oponer a agrandar su base de contribuyentes?
Hay países que han visto en esto un negocio y promueven que extranjeros se instalen allí, facilitando el proceso lo más que se pueda; y hay otros que no.
Entre los primeros, cabe destacar a Malta, Suiza, Italia, España, Portugal, Uruguay, Panamá, varias jurisdicciones del Caribe, quizás con Bahamas a la cabeza, y hasta inclusive Estados Unidos.
En general, estos países suelen exigir que se cumplan las siguientes condiciones a los efectos de considerar a un extranjero como residente fiscal:
(a) que permanezca una cantidad mínima de días por año en el territorio de dicho país (en la mayor parte de los casos, el número mágico es 183 por año);
(b) que establezca su centro de vida o centro de intereses económicos en dicho país, en cuyo caso no suele requerirse el cumplimiento de la cantidad mínima de días; o (c) que realice una inversión económica de cierta envergadura (que en muchos casos puede ser un inmueble). En este último supuesto, hay países que no exigen un mínimo de días o lo reducen substancialmente.
Mientras algunos países ofrecen ventajas impositivas a sus nuevos residentes (tasas más bajas, exoneraciones, plazos de gracia, etc.), otros no lo hacen.
Tal cual habrán advertido a esta altura, el problema no es tanto como adquirir una residencia fiscal nueva, sino como perder la que se tenía; aquella con la cual uno no está conforme y la que de algún modo gatilló el análisis de la cuestión.
La clave aquí es perder la residencia fiscal que se tiene; obtener una nueva es la parte sencilla del asunto. Ello es así porque la obtención de la residencia fiscal en un tercer país no provocar de forma automática que el contribuyente pierda la del país de donde procede.
En otras palabras, por más que uno obtenga una residencia fiscal en un tercer país, si la autoridad fiscal del país en el cual se residía originalmente no otorga la “baja fiscal”, el único efecto que la obtención de la nueva residencia generará será que parte de los impuestos sean pagados en el exterior y luego utilizados como créditos a nivel local; pero la cantidad total de impuestos pagada no se modificará.
Inclusive puede darse el caso en que el país donde se residía originalmente no acepte todos los impuestos pagados en el tercer país, y el monto total de impuestos a abonar será inclusive mayor que los que se pagaba antes de obtener la residencia fiscal en el extranjero.
Así las cosas, pase lo que pase es fundamental evitar la doble residencia. Este sería el peor escenario en materia de residencias fiscales.
A fin de perder la residencia original en general hay que demostrar que ya no se tiene el centro de vida allí y, en algunos casos, que no se llega a un mínimo de días por año en el territorio del país. Cuestiones como el tener hijos en edad escolar en dicho país, ser socio de clubes deportivos allí, tener propiedades o negocios, etc. suelen ser tomados como indicios de que en realidad no se ha movido el centro de vida al exterior. Desde ya que son indicios contra los cuales se admite prueba en contrario.
En definitiva, la mudanza internacional solo sirve como herramienta de planificación patrimonial cuando la misma es real.
El mundo no solo avanza a pasos agigantados hacia una transparencia casi enfermiza sino también hacia exigir cada vez más substancia en este tipo de cuestiones. Por ello, quien no está dispuesto a levantar campamento y mudarse en serio a otro país, no debería perder tiempo analizando la obtención de una nueva residencia fiscal.
A menos, claro esta, que la quiera solamente para poner algún obstáculo al intercambio automático de información fiscal mientras se pueda.
Martin Litwak es fundador y CEO de la firma @UntitledLegal, una boutique de servicios legales especializada en fondos de inversión, finanzas corporativas, planificación patrimonial internacional, intercambio de información y amnistías fiscales y, a la vez, el primer “Legal Family Office” de América
CC-BY-SA-2.0, FlickrFoto: 12019. Factores necesarios para el ciclo alcista: ¿puede la renta variable continuar su escalada?
La economía estadounidense ha entrado en su décimo año de expansión y, según la mayoría de indicadores, el índice S&P 500 disfruta actualmente de uno de los periodos alcistas más prolongados en su historia. Las valoraciones parecen exigentes y los inversores están lógicamente preocupados ante la posibilidad de que se produzca un fuerte retroceso. Tras disfrutar del viaje hasta estas cumbres soleadas, nadie desea verse pillado con activos de riesgo si el mercado saltara por el precipicio. Los activos seguros tradicionales también parecen menos atractivos: en los últimos meses, los bonos del Tesoro de EE.UU. han repuntado, y los rendimientos de los títulos a 10 años han regresado a niveles inferiores al 2%. ¿Qué deberían hacer los inversores?
Nosotros creemos que, a la luz de la actual situación macroeconómica, deberían seguir manteniendo valores tanto de renta variable como de deuda. Nuestra tesis se basa en tres relaciones clave.
Gráfica 1: Nuevos préstamos en EE.UU.
Fuente: Haver Analytics, a 11 de junio de 2019.
Gráfica 2: Impulso crediticio y demanda
Fuente: Haver Analytics, a 11 de junio de 2019.
La primera de ellas es la relación existente entre el crédito y el ciclo económico. Durante la fase de expansión del ciclo, los nuevos préstamos crecen, el impulso crediticio es positivo y el crecimiento de la demanda interna real es sólido. Con el tiempo, los niveles de nuevos préstamos se elevan y un shock de algún tipo (quizá una subida de los tipos de interés) provoca una caída en los nuevos préstamos, un drástico giro a terreno negativo del impulso crediticio y la entrada en recesión de la economía.
El riesgo de recesión aumenta cuando el nivel de nuevos préstamos es elevado. Si nos remontamos al menos a 1970 (gráfica 1), vemos que antes de cada una de las anteriores recesiones el nivel de nuevos préstamos superaba ampliamente el 10% del PIB, por lo que no hizo falta un gran shock para que se produjera un retroceso. Por el contrario, el nivel actual de nuevos préstamos está próximo al 6% del PIB. Por ello, es mucho más difícil que sufran una caída desde este nivel y, a nuestro juicio, esto hace improbable que vaya a haber una recesión a corto plazo.
Las implicaciones de esta perspectiva de crecimiento sobre los precios de los activos está reflejada en nuestra segunda relación, que es la existente entre, de una parte, el índice de gestores de compra elaborado por el Institute for Supply Management (ISM) y, de otra, las rentabilidades interanuales del índice S&P (véase la gráfica 3).
Mientras esta correlación se mantiene, un crecimiento razonable es condición suficiente para que la Bolsa registre rentabilidades positivas. Si nuestra tesis sobre la improbabilidad de una recesión en EE.UU. fuera correcta, entonces el ISM debería mantenerse, en términos generales, por encima de los 50 puntos, y la rentabilidad de las acciones debería continuar siendo positiva. En este contexto, consideramos que solo sería necesario mantener una postura bajista sobre la renta variable de anticiparse una ralentización del crecimiento y el ISM cayera sustancialmente por debajo de los 50 puntos.
Gráfica 3: Correlación entre el índice de gestores de compra ISM y la rentabilidad interanual del S&P 500
Fuente: Haver Analytics y Bloomberg, a 11 de junio de 2019. Las rentabilidades pasadas no son indicativas de rentabilidades futuras, ni de tendencias actuales o futuras.
La renta variable y el crecimiento no siempre han ido de la mano, y en las dos décadas anteriores a 2000 la correlación entre el ISM y la Bolsa fue de casi cero. Entonces, ¿qué ha cambiado? La respuesta a esta pregunta podría estar en nuestra tercera relación clave: la correlación entre las rentabilidades de los bonos y las acciones. Esta correlación fue positiva entre 1965 y 2000, pero desde este año se volvió negativa (gráfica 4).
Gráfica 4: Correlación a 5 años entre las rentabilidades de los bonos y las acciones (S&P 500 y bono Tesoro EE.UU. a 10 años)
Fuente: Bloomberg, a 11 de junio de 2019, basada en el S&P 500 y los bonos del Tesoro de EE.UU. a 10 años. Las rentabilidades pasadas no son indicativas de rentabilidades futuras, ni de tendencias actuales o futuras.
A nuestro juicio, esta correlación depende de los temas que preocupen a los bancos centrales. Mientras los bancos centrales se han preocupado por la inflación (1965-2000), las rentabilidades de los bonos y las acciones han mostrado una correlación positiva. Un aumento de la inflación provoca que los bancos centrales suban los tipos, tras lo que los bonos sufren ventas masivas, mientras que una perspectiva de crecimiento débil genera caídas en las acciones. Pero cuando los bancos centrales están más preocupados por el crecimiento (2000-2019), esta correlación suele ser negativa. El crecimiento reducido origina un retroceso de las acciones, pero los bancos centrales responden generalmente recortando los tipos, lo que produce un repunte de los bonos.
Esta observación es importante en sí misma. Si la correlación entre las rentabilidades de los bonos y las acciones es negativa, la volatilidad de una cartera que mantiene ambas clases de activos se reduce. Los inversores deberían estar dispuestos a pagar un precio más elevado por este tipo de cartera con menor volatilidad, y las valoraciones tanto de los bonos como de las acciones deberían aumentar. Todo análisis de las valoraciones de los precios de los activos que no tome en cuenta esta correlación tenderá a hallar que los activos están caros, incluso cuando no lo están.
Esta observación también plantea importantes implicaciones para nuestra relación ISM / S&P, ya que la estrecha correlación entre estos dos índices solo se ha mantenido mientras la correlación entre las rentabilidades de las acciones y los bonos ha sido negativa. O, dicho de otra forma, el crecimiento positivo del PIB solo está correlacionado con las rentabilidades positivas de las acciones cuando los bancos centrales no están demasiado preocupados por la inflación.
Esto es algo intuitivo. Si el crecimiento del PIB aumenta, las expectativas de beneficios nominales deberían, en promedio, revisarse al alza. Si el banco central no está preocupado por la inflación y sube los tipos de interés solo de forma moderada, entonces las expectativas de beneficios podrían, a nuestro parecer, subir por encima de las bajadas en las valoraciones de las acciones, con lo que los precios de las acciones se elevarían. El ISM y el S&P presentarán la correlación positiva que venimos presenciando en lo que llevamos de siglo. Si, por el contrario, el banco central responde subiendo los tipos de forma agresiva por el temor a la inflación, los precios de las acciones podrían caer incluso mientras los rendimientos suben, y la relación entre el ISM y el S&P podría volverse efectivamente negativa.
En ausencia de inflación, un nivel de crecimiento bueno es positivo para la renta variable. Actualmente no apreciamos señales de inflación y, si nuestra tesis de que los bajos niveles actuales de nuevos préstamos hacen improbable una recesión en EE.UU. fuera correcta, el ISM debería mantenerse por encima de 50 y la renta variable debería repuntar. A nuestro juicio, la correlación negativa entre las acciones y los bonos significa que estos ofrecerán una cobertura excelente para estas posiciones en renta variable si estuviéramos equivocados y el crecimiento sorprendiera a la baja. Por este motivo, consideramos que los inversores deberían seguir manteniendo tanto bonos como acciones. Perder un 1% sobre posiciones en bonos es más fácil de asumir si estas pérdidas van a compensarse probablemente con creces por los avances en las acciones.
Por supuesto, el mayor riesgo para esta perspectiva es que se produzca un alza sostenida de la inflación. Si los bancos centrales comenzaran a preocuparse por la inflación, entonces la correlación entre las rentabilidades de las acciones y los bonos podría volverse positiva de nuevo, la relación ISM / S&P se truncaría y las acciones podrían caer incluso con niveles razonables de crecimiento. Pese a que actualmente apenas apreciamos señales de inflación, existen buenos motivos de preocupación al respecto a medio plazo.
Gráfica 5: Déficit presupuestario EE.UU. y desempleo
Fuente: Haver Analytics, a 11 de junio de 2019.
Gráfica 6: Inflación IPC subyacente
Fuente: Haver Analytics, a 11 de junio de 2019.
La gráfica 5 muestra la relación entre el déficit presupuestario de Estados Unidos y la tasa de desempleo. Durante ciclos normales existe una correlación positiva entre ambos: las recesiones generan un aumento del desempleo y el Estado responde con estímulos fiscales en un intento por iniciar una recuperación. Conforme la economía se recupera, el desempleo se reduce y el déficit presupuestario se estrecha.
Por el contrario, en este ciclo EE.UU. ha lanzado estímulos fiscales aunque las tasas de desempleo son reducidas y están bajando. La última vez que esto se hizo fue a finales de los años 60 y, según muestra la gráfica 6, coincidió con un acusado repunte en la inflación subyacente. Este alza de la inflación se produjo antes de las subidas del precio del petróleo de los años 70.
Debemos tener cuidado con no confundir correlación con causalidad; a nuestro parecer, resulta difícil valorar el grado en que esta inflación vino provocada por los estímulos fiscales. No obstante, parece razonable asumir que un impulso de ese tipo sobre la demanda podría generar inflación cuando una economía opera a niveles de pleno empleo. Si esto sucediera, entonces tanto los bonos como las acciones podrían sufrir ventas abruptas y generalizadas. Aunque este riesgo se antoja reducido en este momento, deberíamos estar preparados para cambiar nuestra perspectiva si la inflación se materializara.
Columna de Michael Biggs, estratega macroeconómico y gestor de inversiones en GAM Investments.
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