Pixabay CC0 Public Domain. En términos generales, los fondos direccionales con mayores exposiciones netas superaron a aquellos con niveles inferiores de exposición
En un entorno donde la mayoría de las clases de activos se revalorizaron, el sector de los hedge funds experimentó uno de sus mejores años en una década, según la opinión de Alexis Mansuy, analista en SYZ AM, y Cédric Vuignier, director de Investigación e Inversiones alternativas en SYZ AM. Además, la mayor parte de las estrategias avanzaron, a excepción de las de los gestores sistemáticos macro, que no consiguieron interpretar los mercados con sus modelos fundamentales. “Para los fondos equity market neutral, fue un año positivo a la par que complejo, sobre todo a causa de unas rotaciones de factores más frecuentes y al estrangulamiento de las posiciones cortas”, subrayan los expertos.
Además, la decisión de la Reserva Federal de recortar los tipos de interés vuelve a catapultar los precios de los activos a cotas máximas, situando la volatilidad en niveles mínimos. Como consecuencia, se generaron importantes alzas en las asignaciones a renta variable y apalancamiento en las estrategias basadas en riesgos, como la de la paridad de riesgos. “En caso de que este aumente la volatilidad, cabe esperar un gran desapalancamiento como el que experimentamos a finales de 2018”, advierten desde SYZ AM. Ahora bien, ¿será el coronavirus el desencadenante?
“En nuestra búsqueda constante de alfa, creemos que hay tres temáticas que destacarán en los próximos doce meses”, destacan los autores. En primer lugar, el arbitraje de los bonos convertibles debería beneficiarse de una mayor volatilidad a nivel de los títulos individuales y del aumento de las emisiones nuevas en Estados Unidos. Asimismo, desde la gestora creen que hay valor por descubrir en Japón: “Gracias a las recientes reformas aplicadas por el primer ministro, Shinzo Abe, el sector empresarial japonés está experimentando profundos cambios”, destaca Mansuy.
Por último, la tercera temática de inversión que destaca SYZ AM es el aprendizaje automático. “Esta tecnología revolucionaria está alterando radicalmente nuestra experiencia del mundo a medida que los ordenadores desarrollan sus propios algoritmos”, subrayan los autores. Esto ha creado una carrera en pro de los datos y, entre los inversores, una búsqueda en el mercado. El aprendizaje automático es, según SYZ AM, actualmente una tecnología en la que se puede invertir y que trabaja para optimizar las carteras y crear inversiones y modelos de previsión.
Por otro lado, desde la gestora esperan que los mercados muestren mayor volatilidad, lo que debería favorecer a los gestores macro discrecionales y sistemáticos a corto plazo. No obstante, a los replicadores de tendencias de medio a largo plazo puede resultarles más complejo capear un mercado con más turbulencias.
Asimismo, en el periodo analizado, los mercados de renta variable se anotaron alzas de dos dígitos en la mayoría de las regiones, con dispersión entre los sectores. Las persistentes rotaciones de estilo también caracterizaron el periodo, lo que situó a los títulos financieros entre los más rentables.
Pese a los recortes de tipos a corto plazo a nivel mundial, el rendimiento estadounidense a 10 años volvió a subir del 1,5% a casi el 2%, lo que provocó una rentabilidad inferior en los sectores equivalentes a la renta fija como suministros públicos, inmobiliario y consumo básico.
En términos generales, los fondos direccionales con mayores exposiciones netas superaron a aquellos con niveles inferiores de exposición. Sin embargo, destaca la gestora, las marcadas rotaciones del estilo de crecimiento al de valor hicieron que el alfa fuera más baja para algunos gestores en este segmento. “Esto también generó preocupaciones para los gestores market neutral, que tendieron a mantener un posicionamiento largo en crecimiento y corto en valor, y que arrojaron una rentabilidad de plana a negativa desde septiembre hasta finales de año”, añade Vuignier.
Por todo ello, en estos últimos cuatro meses de repunte de renta variable, desde la gestora subrayan que “no es de extrañar que los gestores de estrategias equity hedge hayan aumentado su apalancamiento”.
“Continuamos siendo prudentes respecto de los mercados bursátiles en el año 2020, después de que en 2019 se hayan registrado rentabilidades que no veíamos desde hace más de media década”, concluyen los analistas. En este año, las tensiones políticas sobre las relaciones comerciales entre EE. UU. y China, y recientemente entre EE. UU. e Irán, así como la continua incertidumbre acerca del Brexit, justifican esta actitud prudente.
Conviene adoptar un enfoque de inversión prudente para afrontar una serie de riesgos. Entre estos se incluyen, además de las repercusiones del coronavirus, unas elevadas valoraciones, una calidad crediticia bajo presión, las tensiones geopolíticas y el entorno macroeconómico.
Si su bandeja de entrada se parece en algo a la mía, seguro que se entretuvo todo el mes de diciembre organizando las numerosas ediciones de perspectivas de inversión para 2020. Conforme las examinaba, dos ideas me vinieron al pensamiento:
El futuro es imposible de predecir; simplemente debería esperar seis semanas para redactar mis perspectivas. Esto incrementaría enormemente mis probabilidades de exactitud.
Muchos de esos correos electrónicos que ni se abrieron ni leyeron tienen algo en común: ni una sola mención al coronavirus.
Las vidas que el coronavirus se ha cobrado suponen, sin lugar a dudas, una auténtica tragedia. Como firma internacional y miembros de la comunidad mundial, el impacto en nuestros clientes y empleados representa nuestra máxima prioridad.
También nos preocupa que, detrás de los titulares y comentarios de inversión idiosincrásicos y, en ocasiones, alarmistas en todo el mundo, se esconde una importante faceta de esta crisis sanitaria: los economistas, analistas e inversores parecen haberse convertido actualmente en profesionales médicos y especulan sobre la naturaleza, la duración y las consecuencias de un riesgo mundial que no existía hace dos meses (un riesgo en el que muy pocos pueden afirmar ser expertos). La narrativa del virus pone de manifiesto la dificultad que entraña prever el futuro.
Prudencia es la palabra clave
Nos adentramos en 2020 con cautela. Nuestro posicionamiento no se basaba en ningún conocimiento premonitorio sobre el coronavirus, sino más bien en un amplio reconocimiento de los desafíos que los inversores afrontarán en el nuevo año. Estos retos parecen aún más acentuados a la luz del virus y su impacto en la economía mundial.
Las restricciones de viaje, la incertidumbre comercial y las perturbaciones en las cadenas de suministro representan claros obstáculos a corto plazo; la confianza, el gasto de capital y el consumo son ámbitos conexos que probablemente se verán sometidos a presión. La dinámica económica resulta indudablemente desfavorable en el primer trimestre de 2020, si bien se desconocen la duración y la magnitud de los efectos del virus.
Como he mencionado, nuestra evaluación del virus no fue el factor determinante de nuestra postura de prudencia de cara al nuevo año. Más bien, reflexionamos sobre lo que conocíamos y llevamos a cabo una evaluación probabilística de los elementos que podrían incidir en las rentabilidades de la inversión.
En 2019, prácticamente todos los activos líquidos cosecharon rentabilidades espectaculares. No obstante, estamos firmemente convencidos de que las semillas de la cosecha de 2019 se sembraron en 2018. Sin la volatilidad del mercado bajista en el cuarto trimestre de 2018, sobre todo en diciembre, las rentabilidades de 2019 probablemente no se habrían materializado. De igual modo, la evolución del año pasado define el entorno en el que nos hallamos hoy en día. Solo pueden lograrse unas rentabilidades impresionantes tras un periodo de caída. En ausencia de volatilidad, las expectativas de rentabilidad deberían ser más reducidas, dado que el punto de partida son unas valoraciones exigentes.
Muchos riesgos que se habían identificado previamente siguen presentes en el actual entorno: unas elevadas valoraciones, una calidad crediticia bajo presión, las tensiones geopolíticas y el entorno macroeconómico. Los elevados saldos de deuda siguen siendo una preocupación potencial en el sector empresarial. Las tasas de apalancamiento corporativo en Estados Unidos se sitúan en máximos de 40 años (1), debido al creciente volumen de deuda con calificación BBB («investment grade») que roza la condición de «bono basura». No se puede culpar a los emisores corporativos por endeudarse a tipos de interés históricamente bajos, salvo por el hecho de que gran parte de esa deuda está financiando la recompra de acciones de las propias empresas, lo que está ocurriendo ahora a un ritmo más acelerado que la compra de acciones de inversores minoristas o institucionales (2).
Inquietudes en torno al crecimiento
La calidad del crecimiento en el universo empresarial estadounidense sigue siendo motivo de preocupación. Muchas compañías se están beneficiando de unos tipos de interés más bajos y unos tipos impositivos reducidos, y han recogido los frutos de la consiguiente expansión de los márgenes. Además, como nuestro estratega de inversión, Rob Almeida, señaló en un artículo reciente (3), la actual calidad de los beneficios (a saber, los «beneficios ajustados») parece ínfima.
El carácter prudente de nuestras perspectivas se atribuye a estos factores, sobre todo si tenemos en cuenta que los diferenciales de la deuda corporativa se han estrechado hasta rozar niveles récord. El entorno macroeconómico mundial también supone un desafío. Los saldos de deuda a escala internacional siguen repuntando hasta cotas sin precedentes, mientras que a los bancos centrales les resulta casi imposible alejarse de las políticas monetarias acomodaticias sin ocasionar una ralentización económica.
Estas políticas no solo agravan los elevados niveles de endeudamiento, sino que además crean el distorsionado fenómenos de los tipos de interés negativos. No creemos que estas dinámicas vayan a alterarse de forma significativa en 2020. A principios de año, China reforzó su postura acomodaticia, la Reserva Federal estadounidense dejó entrever que mantendría una política de tipos de interés «bajos para siempre» y Christine Lagarde tomó el mando de un BCE acomodaticio que Mario Draghi había dejado en piloto automático. A nuestro parecer, este año veremos más de lo mismo, lo que justifica la continuación de un enfoque de cautela y prudencia.
No cabe duda de que los mercados de riesgo cobraron fuerza en el cuarto trimestre de 2019, al relajarse las tensiones comerciales gracias a la firma de la primera fase del acuerdo comercial entre Estados Unidos y China que parece haber puesto freno al deterioro económico. Con posterioridad, sin embargo, solo constatamos una leve mejora de las condiciones económicas o la confianza empresarial. Los mercados de riesgo descontaron rápidamente una recuperación que todavía no se ha materializado. Esa confianza se está viendo amenazada por el impacto del coronavirus. También ponemos en tela de juicio la solidez de la primera fase del acuerdo comercial, a medida que comienza la etapa preparatoria de la segunda fase de conversaciones y las negociaciones comerciales europeas cobran impulso.
Los riesgos geopolíticos persisten
En el frente geopolítico, el año comenzó con una cita electoral en Taiwán, lo que nos recordó que la presión social en el sudeste asiático y China tiene visos de prolongarse durante algún tiempo. El resurgimiento de las tensiones en Oriente Próximo podría ejercer presión sobre los mercados de energía y materias primas.
Por fin se puso término al «brexit», y el Reino Unido se halla ahora en un año de «transición» en el que tendrá que negociar nuevos acuerdos comerciales, aunque estos se enfocan a resolver asuntos que ya han sido objeto de extensos debates durante tres años sin que se haya alcanzado ninguna solución. Mientras tanto, Estados Unidos se adentra en el tramo final de unas controvertidas elecciones presidenciales, caracterizadas por unas opiniones y políticas extremadamente divergentes.
La evaluación de los fundamentales y los riesgos resulta esencial
Por último, la llegada de enero no es motivo para elaborar unas nuevas perspectivas. Puede que sea el primer mes del año, pero enero no es diferente de abril u octubre. El comienzo de un nuevo año tampoco es razón para replantearse el enfoque de inversión adoptado. En nuestra condición de gestores activos, nuestro mandato consiste en evaluar las perspectivas sobre los fundamentales con arreglo a los precios que estamos pagando por esos fundamentales. Mientras examinamos estas dinámicas en el entorno actual, deberíamos seguir actuando con prudencia.
Esta era nuestra postura en diciembre y en enero, y todavía parece (incluso más) pertinente en la actualidad. El coronavirus ha añadido una buena dosis de incertidumbre adicional. China ha reaccionado de la única forma que conoce: recortando los tipos de interés, aumentando la liquidez e incluso adoptando más medidas de relajación fiscal. Se desconoce cómo evolucionarán China y la economía mundial
El virus supone además un recordatorio de que siempre existen riesgos impredecibles acechando entre las sombras. La actual narrativa del mercado pronto podría verse amenazada por un vuelco de los indicadores económicos que, con casi total seguridad, se producirá tras el estancamiento de la actividad vinculado al virus (y, tal vez, por algunas de las otras preocupaciones identificadas). Como el Bardo afirmó, con mucho acierto, en Hamlet, «Cuando llega la desgracia, nunca viene sola, sino a batallones» (4).
Columna de William J. Adams, director de inversiones de renta fija global en MFS Investment Management.
Anotaciones:
(1) Moody’s Analytics Research, Weekly Market Outlook, 21 de noviembre de 2019.
(2) Goldman Sachs, Portfolio Strategy Research, «Flow of Funds: Outlook for US Equity Demand in 2020»
(21 de octubre de 2019).
(3) Robert Almeida, Strategist’s Corner, «Lo extraordinario se está volviendo demasiado ordinario», febrero de 2020.
(4) William Shakespeare, Hamlet, 4.º acto, escena V.
Pixabay CC0 Public DomainFoto: Matteo Fusco. Foto: Matteo Fusco
Conforme el brote del virus se propaga mucho más allá de las fronteras chinas, resulta difícil prever con exactitud qué impacto tendrá; con todo, podemos afirmar con total seguridad que el consumo y el suministro se verán significativamente afectados.
No cabe duda de que el coronavirus está conmocionando la economía mundial. La naturaleza de la enfermedad difiere en gran medida de la del SARS o la gripe porcina, ya que la tasa de transmisión es mucho más elevada y, por suerte, la tasa de mortalidad es mucho más reducida. Otra clara diferencia es que la infección ya se ha aventurado claramente fuera del continente asiático. Hasta hace unas semanas, los europeos y estadounidenses podían estar tranquilos y considerar que el nuevo virus era un problema de China, con algunos brotes en el resto de Asia. Ahora, tras unas semanas llenas de noticias sobre la evolución del coronavirus en Corea y, más importante aún, en Italia, esta sosegada visión de los mercados se ha hecho añicos, y el S&P retrocedió casi un 7% desde los máximos alcanzados a finales de febrero (1).
¿Cómo evolucionará el brote del coronavirus?
Para los que no nos dedicamos a la medicina o a asuntos de salud pública, resulta muy difícil formular previsiones. No me sorprendería en absoluto que el número de casos aumentara de manera significativa. El simple hecho de que muchas familias hayan viajado por toda Europa durante las recientes vacaciones escolares no hace sino exacerbar la situación. Así pues, la pregunta clave es cómo lograrán las autoridades contener el brote del coronavirus.
El éxito de Singapur en limitar los casos de contagio y no registrar ninguna muerte me resulta alentador. Ahora bien, cuando miramos al futuro, estamos convencidos de que el brote del coronavirus se extinguirá: el calor del verano debería aliviar las tasas de transmisión, aunque las medidas de contención deberían reducir la incidencia de la enfermedad incluso antes del periodo estival.
Si analizamos las estadísticas procedentes de China (y asumiendo que son correctas), ya podemos detectar los resultados de la agresiva estrategia de contención. La crisis llegará a su fin en algún momento, probablemente en los próximos meses. Entonces, ¿cuál será el impacto económico? Hasta la fecha, identificamos dos claras repercusiones: el consumo perdido y el suministro perdido. Cuando examinamos los datos chinos, constamos que el consumo desciende a medida que la enfermedad se convierte en el mayor foco de preocupación de los consumidores.
En febrero, Adidas anunció que las ventas en China se habían desplomado en un 85% (2), y a ese nivel no merece la pena que los analistas traten de cuestionar los números. Se trata de una catástrofe evidente, aunque temporal. En unos cuantos meses (y, sin duda, antes de que acabe el año), volveremos probablemente a la normalidad. No obstante, intuyo que una proporción significativa de la caída en el consumo desaparecerá para siempre. Aunque todavía es posible que acabemos renovando nuestro teléfono inteligente, lo más seguro es que no compremos ese traje de la nueva temporada de primavera que teníamos en mente.
La segunda repercusión se refleja en una perturbación del suministro, donde observamos claramente que la escasez de componentes críticos está provocando una situación de «infraproducción». Apple ya lo reconoció a mediados de febrero (3), y seguiremos escuchando mucho más de lo mismo. De nuevo, si no se disponen de inventarios, la demanda de los consumidores caerá en saco roto y una parte de ese consumo acabará perdiéndose.
En los sectores donde los ciclos de inventarios son la norma, se dará comienzo a un ajuste de inventarios. La profundidad de la etapa descendente del ciclo y el carácter internacional que adquirirá este evento determinarán el periodo necesario de ajuste. Parece probable que asistamos a una nueva «recesión industrial» provocada por el coronavirus, similar a la crisis del euro de 2012, el colapso de los precios del petróleo en 2014-15 y la ralentización derivada del conflicto comercial en 2018-19. Ninguno de estos acontecimientos provocó una recesión global y, dada la naturaleza provisional del brote del coronavirus, no prevemos que esta vez será diferente (aunque podría suceder en Japón o incluso en Alemania, pero sería una recesión leve en todo caso).
Las compañías experimentarán un periodo de revisiones de beneficios a la baja, lo que continuará haciendo mella en el mercado, incluso si su capacidad de perturbación resulta limitada. Aunque no hemos efectuado estimaciones formales, es posible que las revisiones a la baja de los beneficios alcancen los dos dígitos.
Este fue el impacto de las ralentizaciones derivadas de las infecciones virales mencionadas con anterioridad, lo que bastaría para echar por tierra las previsiones de crecimiento de beneficios formuladas para este año. Podríamos plantearlo de otra manera: el entorno de lento crecimiento que la economía mundial ha experimentado desde la crisis financiera mundial se prolongará. Durante ese periodo, la compañía media ha atravesado dificultades para impulsar el crecimiento de los beneficios. En el gráfico 1, por ejemplo, se muestra la evolución de los beneficios mundiales con respecto al sector tecnológico durante el periodo en cuestión.
El coronavirus tendrá como efecto una prolongación de esta tendencia en 2020. Huelga decir que no solo las firmas tecnológicas se incluyen en esta categoría, sino también las compañías de crecimiento de elevada calidad y tecnología médica que pueden despuntar en todos los entornos económicos. A finales de febrero, Mastercard lanzó una advertencia sobre beneficios (4), al revisar a la baja sus previsiones de crecimiento de los beneficios en dos o tres puntos porcentuales. Si echamos un vistazo a la rentabilidad de la compañía durante la crisis financiera mundial, observamos que, incluso cuando la fortaleza del dólar suponía un freno, la firma mantuvo una tasa de crecimiento de los ingresos del 3% (5). Los buenos negocios registran rentabilidades superiores y consolidan sus posiciones competitivas durante los periodos más complicados.
A medio plazo, una de las repercusiones evidentes que el coronavirus trae consigo es una mayor presión para diversificar o incluso reducir las cadenas de suministro. En los 30 últimos años, el modelo de éxito de una compañía occidental ha consistido en ampliar las cadenas de suministro con el fin de acceder a unas materias más baratas en las economías de bajos salarios, de las cuales China ha sido la máxima expresión. El presidente Trump ha mostrado una resistencia política a esta tendencia, y el coronavirus refuerza el énfasis en la seguridad del suministro.
En la próxima década, conforme aumenta el uso de la inteligencia artificial, las compañías formularán, por ejemplo, sus previsiones de demanda con una mayor frecuencia, y los negocios sacarán partido de esta información a través de unas cadenas de suministro más cortas y flexibles —y la automatización ayudará a contrarrestar las presiones de costes resultantes. Por último, aunque lo expuesto con anterioridad ofrece un marco de referencia para reflexionar sobre el impacto del coronavirus, la situación cambia muy rápidamente. Saludos y salud.
Columna de Neil Robson, director de renta variable global en Columbia Threadneedle Investments.
Anotaciones:
(1) Bloomberg, 27 de febrero de 2020
(2) «Adidas says business activity in China has tanked roughly 85% due to coronavirus», CNBC, 19 de febrero de 2020
(3) «Apple warns of coronavirus causing iPhone shortages», The Guardian, 17 de febrero de 2020
(4) «Mastercard cuts revenue outlook on coronavirus impact», FT.com, 25 de febrero de 2020
(5) «Visa, MasterCard cut costs as revenue growth slows», Budapest Business Journal, 16 de febrero de 2009
Información importante.
Exclusivamente para uso interno por parte de inversores profesionales y/o cualificados (no debe entregarse a clientes particulares ni emplearse con ellos). Las rentabilidades pasadas no son indicativas de los resultados futuros. Su capital está sujeto a riesgos. El valor de las inversiones y de los ingresos no está garantizado y puede tanto aumentar como disminuir; dicho valor puede verse afectado por las fluctuaciones de los tipos de cambio.
Esto significa que un inversor podría no recuperar el importe invertido. El presente documento tiene carácter meramente informativo y no debe considerarse como una oferta o una invitación para realizar una oferta de compra o venta de cualquier título u otro instrumento financiero, ni para prestar asesoramiento o servicios de inversión.
Cuando se realicen referencias a directrices y características de la cartera, estas obedecen a la discreción del gestor de carteras, y pueden variar con el tiempo o en función de las condiciones del mercado predominantes.
Los parámetros de inversión reales serán acordados y expuestos en el folleto o contrato formal de gestión de inversión. Téngase en cuenta que es posible que no se alcancen los objetivos de rentabilidad. El análisis incluido en este documento ha sido elaborado por Columbia Threadneedle Investments para sus propias actividades de gestión de inversiones, puede haber servido de base para la toma de decisiones antes de su publicación y su disponibilidad tiene carácter accesorio.
Todas las opiniones formuladas en el presente documento son válidas en la fecha de publicación, pueden sufrir cambios sin previo aviso y no deben ser consideradas como asesoramiento de inversión. La información obtenida de fuentes externas se estima fidedigna, si bien su precisión o integridad no pueden garantizarse. Todas las opiniones vertidas se formulan en la fecha de publicación, aunque pueden sufrir cambios sin previo aviso. La información obtenida de fuentes externas se estima fidedigna, si bien su precisión o integridad no pueden garantizarse. Este documento incluye declaraciones sobre perspectivas futuras, incluidas previsiones de las condiciones financieras y económicas futuras. Ni Columbia Threadneedle Investments ni sus consejeros, directivos o empleados ofrecen garantía alguna de que dichas declaraciones sobre perspectivas futuras vayan a resultar acertadas. La referencia a acciones o bonos específicos no debe interpretarse como recomendación de negociación. Este documento y su contenido tienen un carácter exclusivo y confidencial. La información facilitada en este documento está únicamente destinada al uso de quienes lo reciban. No podrá ser reproducida en forma alguna, ni facilitada a tercero alguno, sin el consentimiento expreso por escrito de Columbia Threadneedle Investments. Este documento es propiedad de Columbia Threadneedle Investments y deberá ser devuelto cuando así se solicite.
Este documento no constituye asesoramiento sobre inversiones de tipo jurídico, fiscal o contable. Se recomienda a los inversores que consulten a sus propios asesores profesionales sobre cuestiones relacionadas con las inversiones o de tipo jurídico, fiscal o contable por lo que respecta a la inversión con Columbia Threadneedle Investments. Este material lo distribuye Columbia Threadneedle Investments (ME) Limited, sociedad regulada por la Autoridad de Servicios Financieros de Dubái (DFSA). Para distribuidores:
Este documento ha sido concebido para ofrecer a los distribuidores información sobre los productos y servicios del Grupo y no está destinado a su posterior divulgación. Para clientes institucionales: La información contenida en este documento no constituye asesoramiento financiero alguno, y está dirigida exclusivamente a personas con el conocimiento adecuado en materia de inversión, que satisfagan los criterios normativos para ser considerados Clientes Profesionales o Contrapartes de Mercado; ninguna otra persona deberá actuar sobre la base de esta información. Publicado por Threadneedle Asset Management Limited, sociedad registrada en Inglaterra y Gales con el n.º 573204. Domicilio social: Cannon Place, 78 Cannon Street, Londres EC4N 6AG. Autorizada y regulada en el Reino Unido por la Autoridad de Conducta Financiera (FCA). Columbia Threadneedle Investments es el nombre comercial en todo el mundo
del grupo de sociedades Columbia y Threadneedle.
Pixabay CC0 Public DomainFoto: miezekieze. miezekieze
El lemino es una criatura que instintivamente sigue a otros leminos de su entorno. Desafortunadamente, los leminos son conocidos por lanzarse de un barranco hacia su muerte por seguir a otros leminos. El comportamiento racional no está programado en su ADN, al menos cuando se trata de tomar una decisión la cual lo lleve a su muerte.
Desafortunadamente vemos este comportamiento a lo largo del panorama de inversión. El comportamiento racional debiese instruirnos a comprar a precios bajos y luego vender a precios altos. En realidad, son las emociones por lo general que dictan las decisiones de inversión. Los inversores compran después de que ver a muchos otros hacerlo, usualmente cuando los precios han subido. De la misma manera, venden cuando observan a muchos otros vendiendo, usualmente cuando hay una mala noticia económica y los precios son empujados a la baja. Comprar caro y vender barato es la gran realidad demuchos inversores, frecuentemente influenciados por emociones fuertes y la necesidad de seguir a otros para justificar las decisiones. Los inversores profesionales atribuyen este mismo comportamiento humano a la toma de decisiones emocional, similar al lemino.
La mayoría de las inversiones privadas no son distintas. El comportamiento racional dicta a los gestores de fondos que contratamos a comprar barato y luego vender caro. Esto generalmente significaría que un gestor de fondo adquiera empresas pagando razonablemente 7 veces su flujo de caja, trabaje en crear valor en esas empresas sobre un periodo de años, y después venda la inversión con una ganancia. En realidad, observamos muchos gestores comprando alto, con la esperanza de crear valor para luego vender a precios más altos; esto como resultado incrementa el riesgo de vender a una perdida – especialmente con inversiones que involucran mucha deuda (apalancamiento).
¿Entonces porque este comportamiento ocurre en inversiones privadas? La respuesta empieza con el hecho de que muchos inversores se comportan como leminos. Cuando un fondo de pensiones de reconocida reputación como CalPers anuncia (como lo hizo de nuevo en 2018) de que estarían duplicando sus inversiones privadas con la meta de incrementar el rendimiento de su portafolio, el cual les esta rindiendo en los bajos dígitos (por debajo de 10%), la mayoría de la comunidad de inversión toma nota y se comporta similar. Por otro lado, al examinar los incentivos de los empleados de inversión de la mayoría de las instituciones, los incentivos no están alineados con sus beneficiarios; lo cual presenta la posibilidad de que se tomen decisiones conflictivas. La meta primordial de muchos inversores dentro de los fondos de pensiones es mejorar su resume y no ser despedidos en el proceso. Empiezan teniendo una sensación falsa de seguridad por invertir en los gestores de fondos con grandes marcas y de nombre. Gestores quienes hacen un excelente trabajo de marketing para sus fondos loq ue los ayuda a crecer cada vez mas sus billones de activos bajo manejo (2019 fue un año récord para levantamiento de activos y de efectivo disponible para invertir).
Subsecuentemente, estos grandes fondos crecen aun mas, y a la vez su competencia. Estos fondos luchan por encontrar oportunidades e ineficiencias para poder utilizar sus billones. Ellos compiten casi por cada transacción que invierten, por lo tanto, los precios de compra incrementan a múltiplos muy altos, un rango de 11-13 veces flujo de caja o por encima de estos niveles. Después estos mega fondos aún tienen que entregar un rendimiento que justifique la tasa que cobran y la iliquidez del cual le piden a sus inversores.
La creación de valor es difícil de implementar en empresas grandes sobre periodos relativamente cortos. Frecuentemente, los gestores de mega fondos confían en el uso excesivo de apalancamiento para mejorar sus bajos rendimientos. Solo en el 2018, cerca del 15% de las adquisiciones de empresas utilizaron una palanca de 7 veces flujo de caja para artificialmente mejorar sus rendimientos. Este comportamiento esta bien en un ambiente de tasas bajas y no durante una recesión, pero las desaceleraciones económicas son impredecibles, las tasas suben y el riesgo de una bancarrota es real. En tiempos económicos normales, una bancarrota al estilo de Toys-R-Us es un llamado de atención a los inversores que adjudican recursos a gestores de fondos con este comportamiento arriesgado. A pesar de este patrón de hechos, muchos inversores continúan otorgando billones de dólares a los mega fondos, aun cuando estamos en las últimas etapas del ciclo económico.
Hay una mejor manera de invertir, aun en este ambiente. Solo hay que decir: no a convertirse en un inversor lemino. No aceptar riesgo innecesario. No seguir el comportamiento colectivo y lanzarse de un barranco. De los mas de 8.000 gestores privados, hay un buen numero que invierte apropiadamente y que mitiga riesgos. Como hemos mencionado en artículos previos, hay que trabajar, hacer preguntas, buscar alineamiento de incentivos, y hacer lo mejor que podamos para evitar riesgos innecesarios.
Foto: HolidayExtras, Professional Images
. HolidayExtras Credit: Professional Images
Las Afores mantienen inversiones en estructurados (CKDs, CERPIs y deuda estructurada) por 12.786 millones de dólares (mdd) que equivale al 5,9% de los activos en administración al cierre de enero de acuerdo con la CONSAR.
Esta cifra significa que las Afores tienen el 89% de las emisiones de CKDs y CERPIs y con el 11% restante participan otras entidades como aseguradoras y fondos de pensiones (no AFOREs), entre otros.
De un total de 10 Afores las 5 que mantienen inversiones superiores a los mil mdd concentran el 85% de los recursos (10.786 mdd). Estas 5 Aforess en orden de importancia son: AFORE XXI-Banorte (3.423 mdd), Citibanamex (2.897 mdd), Sura (1.845 mdd), Profuturo (1.498 mdd) y PensiónISSSTE (1.214 mdd). Estos montos solo corresponden al dinero llamado por lo que si se consideran el dinero comprometido los montos aumentan casi al doble al cierre de enero de 2020.
Comparando las inversiones de las Aforess de este cuadro respecto al PREQIN Special Report: The Private Equity Top 100 de febrero de 2017 (pág. 9), se tiene que AFORE XXI-Banorte estaría en el lugar 87. Aunque hay una diferencia de tres años en la comparación ya que el reporte de PREQIN es a 2017 y las inversiones que se tienen de las AFOREs son a enero de 2020, se puede concluir que las inversiones que tienen las AFOREs más grandes en capital privado local y global las ubica en el top 100 de los inversionistas de capital privado.
Otro dato interesante es que solo 5 de los 100 fondos de capital privado más grandes (página 4 y 5) han sido emisores de CERPIs como es el caso de Blackstone Group (lugar 2 en el reporte de PREQIN), KKR (lugar 3), HarbourVest Partners (lugar 14), Lexington Partners (lugar 17) y Partners Group (lugar 21) lo cual presenta el potencial de que lleguen otros emisores internacionales a México.
En total se tienen 75 emisores de los 114 CKDs y 32 CERPIs. El emisor más importante es Infraestructura México con 1.470 mdd de recursos comprometidos orientados al sector de infraestructura; seguido de Credit Suisse con 3 CKDs del sector relacionado con la deuda mezanine y recursos comprometidos por 1.376 mdd. En la tercera posición está Mexico Infraestructure Partners con 4 CKDs y 2 CERPIs que suman 1.332 mdd de recursos comprometidos orientados al sector infraestructura.
Al revisar las inversiones en CKDs y CERPIs de los últimos 10 años se puede ver el creciente interés de las AFOREs por invertir en capital privado, como se puede observar en la gráfica. Si bien en 2016 se observa una baja en las cifras, esto obedece a que en la información que reporta CONSAR a partir de este año separó las inversiones en las Fibras respecto a los estructurados (donde se agrupan desde entonces solo los CKDs, CERPIs y la deuda estructurada).
Las inversiones en los últimos tres años en CKDs y CERPIs ha sido en promedio de 2.241 mdd por año, por lo que esperar un crecimiento de 2.000 mdd en 2020 resulta conservador dado el crecimiento promedio de años anteriores.
Pixabay CC0 Public Domain. 20º aniversario del estallido de la burbuja puntocom. ¿Burbuja 2.0?
El vigésimo aniversario de la explosión de la burbuja puntocom se cierne sobre el sector tecnológico de EE.UU. El Nasdaq cotiza ahora en niveles que que casi duplican a los que tocó durante el apogeo de la burbuja en marzo de 2000, y las empresas de alto crecimiento con bajas ganancias vuelven a ser un segmento muy popular entre los inversores.
Durante el año pasado se generó un flujo de noticias preocupante alrededor de las empresas de tecnología. Cualquiera que lea los titulares sobre los excesos de WeWork y tenga una sensación de déjà vu puede ser perdonado. Pets.com, un decano de la era de las puntocom, supuestamente pagó 73.000 dólares por segundo por un espacio publicitario durante la Super Bowl antes de que se derrumbara sin ningún tipo de ceremonias.
Pero hay muchas cosas que han cambiado en la industria en estas últimas dos décadas. El uso de Internet ha crecido exponencialmente desde el año 2000. En aquel Menos del 7% de la población mundial usaba internet en aquel momento, según el Banco Mundial. Ahora la mitad de la población mundial la usa. Internet está tan arraigada en la sociedad ahora que hay pocas compañías que no requieren software para hacer negocios. Esto proporciona un apoyo estructural al mercado que simplemente no existía hace 20 años.
La tecnología que proporcionan ahora muchas de esas grandes empresas está totalmente integrada en muchos negocios. En los últimos años, a medida que los clientes de distintas industrias trataban de mantener una ventaja tecnológica y han variado las pautas de consumo, se ha observado un incremento de la inversión en software.
Las empresas consideran cada vez más a la tecnología como una fuente de ventaja competitiva y como una forma no sólo de reducir los costes sino también de generar ingresos y mejorar la retención de clientes. No esperamos que esto cambie pronto y, de hecho, es una tendencia que puede acelerarse a medida que más compañías aprovechen el potencial de la tecnología digital. Esta demanda estructural sólo continuará debido a que cada vez más empresas están transformando su modelo de negocio tradicional a uno en línea. La inversión en la tecnología inalámbrica que aprovechará el 5G ya está en marcha, pero aún tiene un largo camino por recorrer, dado que su despliegue está aún en una etapa relativamente temprana.
Esto será una ventaja para empresas como los fabricantes de semiconductores, que se beneficiarán del Desarrollo de nuevos teléfonos móviles que puedan hacer uso de la capacidad adicional que crea el 5G. En otros lugares, el desarrollo de nuevas tecnologías que van desde vehículos autónomos hasta la realidad virtual, se basa en 5G, lo que a su vez impulsará una mayor inversión.
Los modelos de negocio de las empresas de tecnología también han cambiado significativamente desde 2000. La aparición de negocio basados en la nube y en la suscripción ha creado empresas con flujos de ingresos más estables. Las compañías basadas en la nube facilitan la actualización del software (un técnico puede actualizar los ordenadores de toda una empresa de forma centralizada en lugar de que un ejército trabaje en cada uno de ellos). Esto significa que las firmas de software pueden captar potencialmente los gastos que antes se destinaban a las empresas de hardware o a recursos como el personal de tecnologías de la información.
Es crucial que muchos de los ingresos de los programas informáticos sean recurrentes. Según el ISI, el 42% de las ventas de las 25 mayores empresas de software fueron recurrentes en 2008. Esa cifra ronda el 69% en la actualidad. Microsoft ha desarrollado una fuerte posición competitiva que ha requerido altos costes de cambio. La empresa ha realizado importantes inversiones en sus sistemas de computación en la nube que le ayudarán a dominar sus mercados. Compare esto con Pets.com que ofrecía comida para mascotas que podía comprarse con facilidad a cualquier otro competidor o, de hecho, en la tienda de mascotas local donde los propietarios ya la adquirían anteriormente.
Nada de esto significa que el sector tecnológico no tenga problemas. La solidez financiera de las compañías que salen a bolsa ha disminuido en los últimos años y más del 80% de las empresas que salen a tenían pérdidas, de acuerdo con Wolfe Research. Se trata de los mismos niveles que vimos en el 2000, lo que indica que hay burbujas en el mercado de las salidas a bolsa. Es alentador que las recientes OPV de empresas no rentables no se hayan comportado bien en bolsa o hayan sido canceladas antes de debutar, como es el caso de WeWork, pero es evidente que estos datos exigen vigilancia.
Las valoraciones de las empresas también suponen una posible preocupación. Se han situado por los niveles máximos anteriores de 2014 y si la historia sirve de guía, los múltiplos actuales podrían resultar insostenibles. El impacto tangible del coronavirus aún no se ha sentido realmente, pero sí perjudica significativamente el crecimiento económico, o si aumentan los signos de recesión, estos múltiplos podrían convertirse en un problema.
El sector de la tecnología no es inmutable y ciertamente podría producirse una corrección. Pero eso representaría una potencial oportunidad de compra para situarse en empresas con modelos de negocio fuertes que se apoyan en factores estructurales. La historia se repite a veces, pero no esta vez.
Tribuna de Timothy Skiendzielewski, director de inversiones de Aberdeen Standard Investments.
Pixabay CC0 Public Domain. Las caídas han puesto de manifiesto oportunidades en renta variable europea
El temor que rodea al contagio del coronavirus ha provocado un reciente aumento de la volatilidad en los mercados. Hemos revisado las posiciones de nuestro fondo Aberdeen Standard SICAV I – European Equity para analizar el impacto que puede tener en ellas esta situación.
Dado nuestro enfoque en empresas de alta calidad y en modelos de negocio sostenibles, estamos menos preocupados por el impacto que un solo año pueda tener en las ganancias y los flujos de caja. No creemos que sea suficiente como para perjudicar significativamente la competitividad de nuestras posiciones o causar dudas sobre el balance, y nos ha complacido ver que el fondo ha demostrado ser resistente hasta la fecha.
Los resultados recientes de algunas de nuestras principales posiciones en cartera, como el Grupo Kerry, Novo Nordisk, RELX y Wolters Kluwer, han sido sólidos, y nos han tranquilizado sus intentos de cuantificar el nivel de impacto que prevén, así como las medidas que están adoptando para mitigar los efectos del coronavirus.
La reciente caída de los precios de muchas compañías ha puesto de manifiesto algunas oportunidades en las que tenemos más capacidad que otros participantes del mercado de usar nuestro enfoque de inversión de largo plazo. Así, podemos incrementar nuestras posiciones en aquellas empresas en las que vemos que el virus no ha cambiado sus ventajas estructurales, tal y como ya hemos hecho en anteriores episodios de volatilidad. Lo mismo ocurre con las nuevas ideas que estamos evaluando para la cartera y que aportarían exposiciones interesantes en las que podríamos aprovechar valoraciones más atractivas en las próximas semanas.
Al mismo tiempo, es importante buscar un equilibrio entre ser reactivo y proactivo, y permanecer atentos al flujo informativo. Es probable que aparezcan titulares aún peores y el impacto económico se sentirá sin duda mucho más allá de China. Sin embargo, las empresas que proporcionan bienes y servicios relativamente esenciales y que disfrutan de amplios márgenes y de balances sólidos deberían resistir mejor esta situación.
Aquí también nos sentimos cómodos con nuestro enfoque altamente selectivo, en el que nuestro análisis bottom-up y la gran diferenciación respecto al índice de referencia hacen factible una desconexión material entre el rendimiento del fondo y el crecimiento del PIB europeo o las perspectivas más amplias del mercado.
En resumen, somos optimistas sobre el potencial de nuestra cartera a largo plazo. ¿Por qué? El crecimiento futuro de nuestras posiciones está respaldado por poderosos factores estructurales, como los cambios demográficos en la población mundial, la digitalización de la industria y el valor duradero de las marcas de primera calidad. Esto permite que la rentabilidad dentro de la cartera sea significativamente mejor que el ciclo económico.
Nuestro enfoque en unos balances sólidos, en la gestión de los riesgos ASG y en los modelos de negocio sostenibles proporciona resistencia a los beneficios y protección contra las caídas, características especialmente deseables en el incierto mercado actual, y que se ponen de manifiesto en el historial de rendimientos superiores del fondo tanto en los últimos años como en 2019.
Europa es un mercado perfecto para los stock-pickers que dispongan de buenos recursos. Se trata de un mercado profundo, complejo e incomprendido que nos permite buscar oportunidades de inversión convincentes y a menudo infravaloradas.
Nuestro enfoque altamente selectivo significa que no necesitamos ser dueños de todo el mercado: solo nuestras mejores ideas (32 posiciones en la actualidad), que generan un mayor rendimiento del capital, un crecimiento más rápido de las ganancias y que tienen un menor apalancamiento que el mercado. La diferenciación con respecto al índice de referencia (87% de active share) permite una diferencia sustancial entre la rentabilidad del fondo y las perspectivas más amplias del mercado de valores.
Por lo tanto, seguimos muy centrados en nuestro enfoque de inversión de tal manera que las mayores ponderaciones del fondo estén en aquellas empresas de alta calidad con los rendimientos implícitos más atractivos, que creemos que seguirán ofreciendo el mejor resultado ajustado al riesgo a nuestros clientes. Nos beneficiamos de una plataforma de análisis propia y de un equipo europeo experimentado y excepcionalmente dotado de recursos, que genera un interesante conjunto de ideas de inversión.
Tribuna de Ben Ritchie, director de renta variable europea de Aberdeen Standard Investments
Pixabay CC0 Public Domain. El nerviosismo se apodera de los mercados de renta variable tras el “shock” del coronavirus
Desde finales de 2019, las preocupaciones comerciales se habían calmado y los flujos de capital se habían vuelto positivos. Sin embargo, un shock exógeno estropeó la fiesta. En la segunda quincena de febrero, a medida que el número diario de casos de COVID-19 comenzó a aumentar fuera de China, el pánico se apoderó de los mercados de valores, con correcciones diarias como no se habían visto desde la gran crisis financiera mundial.
Por ejemplo, el pasado 28 de febrero se negociaron más de 100.000 millones de dólares en el S&P 500 ETF, mientras que el índice de volatilidad saltó por encima de 40, eclipsando el nivel visto por última vez a finales de 2018 e indicando niveles de capitulación. Las retiradas de dinero de fondos de renta variable por encima del 15% son poco frecuentes fuera de una contracción económica prolongada. Y, hasta ahora, hay pocas razones para esperar que el coronavirus empuje la economía de los EE.UU. hacia una recesión.
Como no existe un marco de referencia histórico para el coronavirus (típico de un suceso de «cisne negro»), es difícil evaluar el impacto del brote, su duración y la eficacia de las medidas adoptadas para contenerlo en última instancia. Empresas de todo el mundo han emitido advertencias sobre el impacto del virus en sus beneficios, pero muy pocas han podido cuantificar los efectos más allá del próximo trimestre.
Sin embargo, si observamos las crisis exógenas del pasado, vemos que las disrupciones económicas pueden ser considerables, pero, normalmente, de corta duración. El PMI manufacturero de China cayó en febrero por debajo de 36 (más bajo que durante la crisis), lo que demuestra el impacto extremo del brote, pero el mercado de acciones clase A se encogió de hombros ante esta situación negativa, ya que las infecciones diarias en China han alcanzado su punto máximo y se han aplicado medidas de liquidez. En lo que va de año, ese mercado ha recuperado todas sus pérdidas.
En cuanto a los mercados de renta variable de los países desarrollados, esperamos que el nerviosismo continúe mientras las infecciones no hayan alcanzado su punto máximo, ya que la crisis podría durar más tiempo que en China porque es más difícil cerrar ciudades enteras en esos países. La continua reducción del riesgo beta de las estrategias sistemáticas también podría alimentar la alta volatilidad.
Como inversores a largo plazo, si miramos más allá de los próximos meses, estamos dispuestos a incrementar nuestras inversiones en empresas cualitativas que sean capaces de crecer a lo largo del ciclo; que tengan ventajas competitivas, un apalancamiento relativamente bajo y una baja vulnerabilidad a las fuerzas disruptivas; y que sean idealmente capaces de capitalizar los Objetivos de Desarrollo Sostenible de Naciones Unidas. Curiosamente, estas compañías se han mantenido en esta ruta reciente del mercado.
Por último, pero no por ello menos importante, nos gustaría subrayar el hecho de que la brecha de rentabilidad (rentabilidad de los dividendos mundiales – rentabilidad de EE.UU. a 10 años) se acerca al 2%, un nivel que se vio por última vez en 2009 y 2011. Históricamente, este nivel ha resultado ser un importante apoyo de valoración y ha coincidido con un punto de inflexión en los retornos de la renta variable (después de, al menos, algo más de dos meses).
Tribuna de Alexander Roose, responsable de renta variable internacional de DPAM
Una cuestión que reviste gran importancia para los inversores que se enfrentan a la volatilidad provocada por el brote de covid-19 es si sus efectos serán transitorios o si, por el contrario, marcarán un punto de inflexión para la economía mundial, tal vez incluso una recesión.
La buena noticia es que, a diferencia de lo que ocurre con los desastres naturales como las inundaciones y los terremotos, la capacidad de producción debería rebotar en cuanto se recupere la normalidad: las fábricas y las oficinas no han sufrido daños y la inmensa mayoría de las personas que enferman se recuperan. Sin embargo, la otra cara de la moneda desde el punto de vista inversor es que esta situación podría provocar que los gobiernos esperasen acontecimientos hasta ver cómo evoluciona el virus antes de abrir el grifo del gasto público.
La Reserva Federal recortó los tipos en 50 puntos básicos el pasado 3 de marzo, y otros bancos centrales han dejado entrever que podrían aplicar nuevos estímulos monetarios, algo que podría aportar estabilidad a los mercados pero que, a la vista de las condiciones expansivas actuales, tiene menos impacto en la economía real.
Efecto sobre el crecimiento previsto del PIB mundial y los beneficios empresariales
Las estimaciones sobre el impacto en el crecimiento del PIB mundial varían. Un informe publicado en 2013 por el Banco Mundial calculó que una pandemia de gripe moderada reduciría el crecimiento 0,7 puntos porcentuales y una grave lo rebajaría 4,8 puntos porcentuales (1). La OCDE cree que una escalada del brote podría reducir a casi la mitad el crecimiento previsto en 2020, del 3% al 1,5%. Hasta ahora, las estimaciones de consenso sobre el crecimiento del PIB mundial parecen complacientes, incluso ahora que el virus se está extendiendo, y se han rebajado tan solo un 0,1% desde finales de 2019 (2).
Aunque resulta imposible de predecir con mayor grado de convicción, nuestra hipótesis de trabajo actual (con una probabilidad en torno al 60%) es una reducción entre 30 y 50 puntos básicos hasta un crecimiento mundial del 3% en 2020; nuestra hipótesis más optimista es una reducción entre 10 y 20 puntos básicos (con una probabilidad del 20%) y nuestra hipótesis más catastrofista es una reducción de alrededor del 1% (con una probabilidad del 15%, y una probabilidad del 5% de que dicha reducción sea aún peor).
Nuestras estimaciones de beneficios también han cambiado desde enero (gráfico 1), aunque nuestros analistas advierten de que muchos equipos directivos todavía desconocen la gravedad del impacto. Todo depende en última instancia de cuánto perdure el virus, de la contundencia de la respuesta de las autoridades y de la magnitud del efecto dominó, desde el aumento del teletrabajo y las compras en línea hasta la cancelación de los Juegos Olímpicos.
Antes de que se desatara el brote, nuestros equipos de inversión habían observado que, si bien el crecimiento estaba acelerando a comienzos de 2020, la fuerza de un posible rebote sería tenue. Las acciones de los bancos centrales en 2019 habían conseguido estabilizar el declive de la actividad económica debido a las tensiones comerciales entre EE.UU. y China, pero la recuperación prevista parecía frágil, puesto que las existencias se movían en niveles elevados. Dado que el virus ha afectado primero a China y a Asia y ahora a Europa y a EE.UU., algunas economías, no todas, podrían sumirse en la recesión. A continuación abordamos estas posibilidades.
Más allá de la economía, las implicaciones para la inversión variarán entre regiones y sectores. Los inversores a largo plazo con carteras correctamente diversificadas y flexibilidad pueden hacer variaciones tácticas para atenuar estos riesgos y aprovechar los desajustes en los precios si la volatilidad persiste.
China: recuperación en ciernes
En muchas empresas chinas, la producción se mantiene muy por debajo de los niveles habituales y un tercio de las pequeñas y medianas empresas espera que sus ingresos se reduzcan a la mitad en 2020 (3). Ante esta situación, el gobierno ha decretado una serie de medidas de estímulo y podría aplicar más. A pesar de los esfuerzos para reducir el endeudamiento en China y de las medidas aplicadas antes incluso de que la crisis hiciera mella, las autoridades parecen dispuestas a sostener la economía.
Nuestros gestores de fondos en la región refieren que fuera de la provincia de Hubei (el epicentro del brote), la actividad económica se ha recuperado hasta alrededor del 50% de los niveles normales (4) y es probable que aumente hasta el 70% durante las próximas semanas. Dentro de Hubei, la actividad se sitúa entre un 30% y un 40% por debajo de los niveles normales. El rigor con el que China está manejando esta crisis significa que, a menos que se haya instado un retorno al trabajo prematuramente, el país podría emerger primero, incluso mientras el resto del mundo lucha para contener y atenuar el impacto económico. Sectores como la atención sanitaria y los juegos en línea podrían incluso ser beneficiarios a largo plazo.
Europa: vulnerable y con menos opciones
Las economías europeas, como Italia, están más amenazadas. El crecimiento ya era débil, mientras que muchos países dependen del turismo y forman parte de complejas cadenas de suministro internacionales que se han visto alteradas por el virus. Los brotes verdes que aparecieron en Alemania en enero previsiblemente desaparezcan en el primer trimestre, dada la dependencia del país de la demanda industrial procedente de China.
Entretanto, del Banco Central Europeo se espera que responda ante cualquier cambio en las perspectivas de inflación, pero dispone de menos munición monetaria para oponer ante una desaceleración considerable. Las normas de déficit de la Unión Europea también limitan los planes para aumentar con fuerza el gasto público. Aunque las normas contienen cláusulas de emergencia que permiten infringirlas en situaciones extremas, alcanzar un acuerdo podría llevar tiempo dadas las diferencias políticas dentro de la región.
EE.UU.: desaceleración suave si se contiene el virus
A pesar del anuncio de que California está controlando a miles de personas por si tuvieran el covid-19 y de que se esperan nuevos casos en todo el país, la economía estadounidense parece estar en mejor situación para soportar las perturbaciones, lo que significa que es más probable que se produzca una desaceleración suave que una recesión si se contiene el avance del virus.
Tras el recorte de tipos en 50 puntos básicos por parte de la Fed de la semana pasada, los mercados están descontando un total de tres recortes más este año, cuando anteriormente se esperaba que la Fed mantuviera tipos hasta las elecciones estadounidenses. El brote podría desencadenar una respuesta en forma de más gasto público, pero podrían surgir obstáculos de índole política, dado que se acercan las elecciones de noviembre.
Las expectativas de intervención que alberga el mercado son elevadas
A la espera de que las tasas de contagios se estabilicen y las alteraciones económicas remitan, es demasiado pronto para saber si los recientes desplomes de los mercados constituyen un suelo o no. Los mercados esperaban un primer trimestre pobre, seguido de un rebote en el segundo, pero ahora se prevé que el punto álgido de malas noticias para el crecimiento de los beneficios y el PIB se produzca en el segundo trimestre y que la situación perdure hasta el tercer trimestre.
Las expectativas del mercado en relación con la intervención de los bancos centrales y los gobiernos son elevadas, pese a que los estímulos monetarios tienen un efecto limitado y las medidas de gasto público, que pueden ser mucho más efectivas, tardarán en materializarse. Sin embargo, las repercusiones en la economía y los mercados rara vez marchan de la mano. Por lo tanto, a medida que vayan surgiendo evidencias de que está estabilizándose la difusión del virus, los mercados probablemente reboten, incluso si los efectos económicos todavía tardan en notarse.
Tribuna de Anna Stupnytska, responsable del área de Macroeconomía Global en Fidelity International.
(1) Fuente: Pandemic Risk, Olga B. Jones, Banco Mundial, 2013.
(2) Fuente: Bloomberg, 27 de febrero de 2020.
(3) Fuente: Encuesta a 995 pymes de la Universidad de Tsinghua.
(4) Fuente: Fidelity International, 28 de febrero de 2020.
Pixabay CC0 Public Domain. Macquarie Asset Management anuncia un plan para lograr el objetivo de cero emisiones netas en 2040
Los proveedores de servicios financieros, los bancos e incluso el mismo BCE tendrán que ayudar a asegurar cuanto antes que los mercados de capitales sean socialmente responsables y respetuosos con el medioambiente. Como respuesta a estas exigencias, se creó “un grupo de expertos de alto nivel” que estableció una taxonomía que especifica qué actividades económicas pueden considerarse medioambientalmente sostenibles. Una inversión se considera sostenible si contribuye sustancialmente a al menos uno de los seis objetivos medioambientales, desde la protección del ecosistema hasta el clima, sin dañar ninguno de ellos.
Si bien los problemas reales están en los detalles, ni siquiera se ha conseguido llegar a un pacto de estado sobre qué formas de generación de energía deben considerarse sostenibles. Francia y República Checa consideran que la energía nuclear es sostenible, mientras que Polonia está a favor del uso del carbón en la producción energética. En cualquier caso, es obvio que la generación de energía tiene un efecto masivo en las emisiones de gases de efecto invernadero. Debido a los conflictos de intereses nacionales, la taxonomía sobre las formas de generación energética sostenible ha quedado silenciada. Otro punto de conflicto, por ejemplo, es el umbral para considerar si los vehículos de motor y, por lo tanto, sus fabricantes, son respetuosos o no con el medio ambiente. El umbral presentado en junio de 2019 por el «grupo de expertos técnicos» eran solo 50 gramos de CO2 por kilómetro, que es menos de la mitad del objetivo actual de consumo de la flota de la UE. El umbral disminuirá a cero en 2026, y los fabricantes de automóviles con motores de combustión (es decir, todos excepto Tesla) ya no serán clasificados como ambientalmente sostenibles.
La taxonomía ha traído consigo una nueva oportunidad de negocio para asesores, agencias de calificación, auditores, expertos en marketing y abogados basados en los criterios ambientales, sociales y de gobierno corporativo (ASG). Los abogados pueden ganar dos veces sus honorarios, primero por asesorar a bancos, compañías de fondos y gestores de activos, y luego por defenderlos de las acusaciones presentadas por inversores decepcionados.
Los asesores financieros estarán sujetos proporcionar información antes de que los hechos tengan lugar. Si los asesores financieros tienen en cuenta los factores de sostenibilidad, no solo tendrán que explicar la forma en la que se hace, sino también los efectos que causarán en los rendimientos futuros, cosa que es prácticamente imposible. Y si no toman en cuenta estos factores, deberán explicar por qué.
Entre otras cosas, los inversores tendrán que determinar el efecto de las decisiones de inversión sobre los factores de sostenibilidad y especificar el nivel de alineamiento con los objetivos del Acuerdo de París. Aquellos que no lo hagan, por ejemplo, los que se sientan incapaces de separar los efectos de comprar 1.000 acciones de BASF de los objetivos del Acuerdo de París sobre el cambio climático, deberán proporcionar razones claras sobre su decisión.
Si los clientes de un gestor de activos también consideran las preocupaciones sociales como un objetivo de inversión -que se aplica a prácticamente todos los mandatos de ESG- entonces, por ejemplo, la honestidad fiscal de las empresas en la cartera de los clientes también deberá de ser examinada. Esto es prácticamente imposible sin la cooperación de las autoridades financieras internacionales. Además, en la medida de lo posible, no se debería de adquirir valores para estos clientes de empresas expuestas a riesgos ambientales, sociales o de gobierno corporativo de sus activos netos o de su posición financiera. Todos los inversores prudentes deberían de cumplir este requisito, incluso sin una taxonomía. Sin embargo, por regla general, esto también provocaría la exclusión de las acciones y bonos de los bancos europeos debido a las repetidas reclamaciones por daños y perjuicios que han recibido y, por lo tanto, también afectaría a las instituciones que tratan de recaudar capital de los inversores para los productos ESG.
Para explicar el dilema creado por la taxonomía, podemos hacer una comparación con el arte. Además de intentar separar el arte bueno del malo, la taxonomía también trata de usar el método de «colorear por números» para ayudar a los artistas a crear pinturas más bonitas. Aunque la inversión financiera no es un arte visual, tampoco es una ciencia precisa como la física. Por lo tanto, es un error creer que existe un manual de instrucciones generales que podría medir y regular todo con precisión, desde la estrategia de inversión hasta la selección de seguridad individual. Si existiera tal cosa, también se podría exigir, a favor de la protección del consumidor, que los bancos solo recomienden acciones cuyos precios garanticen un aumento, o que los políticos solo promulguen buenas leyes.
Como prácticamente ningún gestor de activos puede realizar la verificación de sostenibilidad requerida en todas las empresas en sus carteras, las agencias especializadas en calificación ESG tendrán que realizar un trabajo detallado para trazar la fina línea que separa lo bueno de lo malo. Mientras que puede resultar relativamente fácil evaluar los efectos de las emisiones de CO2, es casi imposible aplicarlo a otros factores más imprecisos. Así que, la fina línea es, a menudo, una raya ancha dibujada según el estilo y la brocha de cada artista.
Warren Buffet invirtió cerca de 30.000 millones de dólares en sistemas de energía eólica en el estado de Iowa en Estados Unidos a través de una empresa propiedad de Berkshire Hathaway. Dijo sarcásticamente que su objetivo era convertir a Iowa en la Arabia Saudí del viento. En lugar de declarar esto como una importante contribución de Berkshire Hathaway en la batalla contra el cambio climático para recibir las mejores calificaciones ESG posibles, agregó con seriedad: «No lo haríamos sin el crédito fiscal a la producción que obtenemos». De esta manera, Buffett pone en evidencia la función de control que realizan los impuestos a la vez que da un ejemplo de comunicación honesta y de buen gobierno corporativo. Sin embargo, no fue recompensado con una alta puntuación de ESG, como lo demuestra la calificación BB de MSCI para Berkshire, que consideramos que no es apropiada.
Las inversiones de Buffet en energía eólica demuestran que la taxonomía de la UE está patas arriba. Si los políticos crean el marco adecuado, es decir, buscando el equilibrio entre el alivio y las cargas, el capital fluirá en la dirección esperada. Pero, si los objetivos políticos o ambientales intentan superar los principios económicos y metodológicos, no se logrará el efecto deseado.
La protección medioambiental, los buenos estándares sociales y el gobierno corporativo son necesarios para alcanzar un mundo mejor. Las compañías tienen que diseñar sus productos y su estrategia corporativa en su totalidad con el objetivo de conseguir el éxito a largo plazo. Sin embargo, una taxonomía que cruza los límites metodológicos con sus regulaciones y se apropia del conocimiento al que no tiene acceso, pone en peligro sus propios objetivos. El mundo mejorará cuando las normas ambientales y sociales mejoren. Esto requiere un buen marco, estructuras de incentivos y leyes. La taxonomía de la UE podría convertirse en un peligro para la protección del clima y otros objetivos ASG, ya que el poder legislativo podría usarla de forma incorrecta, como una herramienta para evitar la culpa y podría suponer un impedimento en la toma de decisiones correctas, aunque impopulares. Esto podría provocar que el capital fluya hacia donde esté la mejor puntuación de ASG en lugar de donde resulte mejor para el medioambiente y para la sociedad. Los incentivos inadecuados que condujeron a la crisis financiera deberían ser una advertencia para nosotros.
Tribuna de Bert Flossbach, cofundador de Flossbach von Storch
