Pixabay CC0 Public Domain. El asunto TikTok, una bomba de relojería que amenaza la competencia internacional
Generaciones enteras de directores generales y CEOs han crecido con la globalización, una tendencia que está vinculada ineludiblemente a la despiadada competencia mundial pero que, sin embargo, opera con reglas conocidas.
Tras los esfuerzos decididos por hacer de Nokia y/o Ericsson empresas estadounidenses, el asunto TikTok podría marcar el momento en que Estados Unidos nos recuerde a todos de nuevo que Washington es el lugar donde se deciden las condiciones de la competencia internacional. Cualquier evolución desfavorable para los intereses de Estados Unidos sería inaceptable. Este asunto ha hecho añicos el mito, ya ampliamente socavado por China, de la competencia basada en los méritos de las empresas dentro de sus respectivos mercados.
Hasta hoy, EE.UU. nunca había visto una competencia tan seria en las plataformas de Internet en su propio territorio. TikTok ha hecho tambalear el negocio en EE.UU y la empresa se encuentra hoy en el dilema, de si poner a la venta sus actividades en Estados Unidos, probablemente a Microsoft, o si abandonar Estados Unidos por completo.
A nivel político, Microsoft está ahora en una posición muy favorable para pujar por TikTok a un precio de remate final. El grupo había ganado previamente el contrato JEDI para modernizar los servicios de nube del gobierno de EE.UU. También se salvó de la muy publicitada campaña del Congreso contra los gigantes de Internet acusados de abusar de su posición dominante. Todo esto puso de manifiesto que la compañía Microsoft mantiene unas excelentes relaciones con Washington y que está en perfecta armonía con la actual administración.
A nivel comercial, y a pesar de todo el ruido mediático -incluido el de Estados Unidos- sobre la necesidad de regular las empresas GAFA (Google, Amazon, Facebook y Apple) permitir a Microsoft comprar TikTok estaría en flagrante contradicción con los esfuerzos por evitar que las empresas GAFA refuercen sus posiciones mediante adquisiciones. Ya se están beneficiando plenamente de un círculo virtuoso. Microsoft saldría claramente reforzada de esta maniobra ya que permitiría al grupo crear una red con sus otras divisiones como Cloud y Xbox.
Y a nivel internacional, se consideraría que Estados Unidos, al adoptar un enfoque tradicionalmente favorecido por los países emergentes y especialmente por China, ha abandonado su papel como garante del libro de reglas, autorizando así a cualquier otro país a comportarse de la misma manera. Lo que antes eran relaciones tranquilas podría convertirse en muestras de fortaleza.
El episodio, en cualquier caso, muestra el fuerte apoyo de Washington a los gigantes de Internet de EE.UU. que son percibidos como protectores de la soberanía estadounidense. También se plantea la cuestión de la capacidad de Europa para crear sus propios campeones digitales y defender los intereses de sus empresas en un mundo en el que el equilibrio de poder se inclinará inevitablemente a favor de los más fuertes.
Tribuna de Jacques-Aurélien Marcireau, gestor del fondo EdR Fund Big Data en Edmond de Rothschild Asset Management
Pixabay CC0 Public Domain. La deuda de mercados emergentes: donde paga el crédito
La pandemia del coronavirus nos ha confinado a muchos de nosotros dentro de nuestros hogares. La mayor parte de la actividad económica se ha suspendido y la eventual recesión podría ser la más grave desde la Gran Depresión de los años 30.
Los encargados de la formulación de políticas en el mundo desarrollado han respondido de forma enérgica. Los bancos centrales inundaron los mercados financieros con liquidez y los reguladores suavizaron los requisitos de capital para las instituciones financieras, mientras que las autoridades fiscales pusieron en marcha importantes planes de garantía de préstamos.
Las intervenciones de la Fed y el BCE impulsaron los precios de los bonos del Estado y redujeron su rentabilidad a niveles insignificantes. Al mismo tiempo, los diferenciales de crédito de los mercados desarrollados se estrecharon notablemente tras las compras de bonos de la Fed y el BCE.
Esto ha creado un quebradero de cabeza para los inversores en bonos. ¿Dónde encontrar inversiones que puedan generar un flujo de ingresos atractivo en medio de la caída de los rendimientos y con una perspectiva incierta? La respuesta puede encontrarse en los mercados emergentes. En concreto, en el crédito denominado en dólares, especialmente en los bonos emitidos por prestatarios asiáticos.
Ante estas extraordinarias circunstancias, merece la pena prestar atención a estas tres observaciones sobre el mercado de crédito en dólares:
El crédito emergente ofrece más valor
El crédito emergente denominado en dólares parece más atractivo que su homólogo de los mercados desarrollados. Eso se debe a que la recompensa a los inversores es mejor y además el riesgo que asumen no es tan grande. Por ejemplo, el crédito emergente en dólares se ha estado negociando con una prima creciente frente al estadounidense desde que la Fed anunció su programa de compra ilimitada de bonos a finales de marzo. Esta prima fue de 197 puntos básicos desde el 29 de mayo1.
Al mismo tiempo, se espera que los niveles de impago de los bonos corporativos emergentes se sitúen en un entorno similar al de las empresas de los países desarrollados. Todo apunta a que la tasa de impago de EE.UU. sea del 9% durante los próximos 12 meses, según un estudio de Merrill Lynch de abril de 20202. La previsión para los emergentes se sitúa muy cerca, en 9,4%.
Las rebajas de calificación crediticia y el riesgo de impago de los bonos serán más altos de lo normal en estos tiempos difíciles. Sin embargo, los diferenciales de rendimiento de los bonos emergentes -en relación con el crédito desarrollado- proporcionan una mayor protección contra nuevas turbulencias.
La gestión activa no es opcional
El término “mercados emergentes” puede ocultar grandes diferencias en la forma en que se gestionan los países y las economías individuales, y sobre la resistencia de determinados emisores de bonos.
La gestión activa busca alcanzar un conocimiento más profundo de las inversiones y de los factores que les afectan. Y esta atención a los detalles se hará aún más importante a medida que las situaciones comiencen a divergir dependiendo de circunstancias específicas.
Los grandes países exportadores de petróleo, por ejemplo, Rusia, pueden sufrir más que otros emergentes, ya que la suspensión de los viajes internacionales y de la actividad económica se han combinado para abatir los precios del petróleo. Las recientes caídas del crudo han afectado especialmente a los bonos corporativos de menor calificación B en América Latina y África. Por otra parte, las economías más grandes de los países de Europa Central y Oriental que tienen unos importantes mercados internos están mejor aisladas de la contracción del comercio internacional.
Los encargados de la formulación de políticas de las economías asiáticas más desarrolladas han venido fomentando un mayor consumo interno y desarrollando el sector de los servicios. El gasto de los hogares representa actualmente el 49,1% de la actividad económica en la región de Asia oriental y el Pacífico3.
Otro aspecto a tener en cuenta es que la gestión activa apoya la inversión responsable, o sostenible. Esto implica el análisis de las cuestiones ambientales, sociales y de gobernanza (ESG) que pueden afectar el rendimiento financiero de una inversión. La inversión responsable es ahora un factor importante para muchos inversores de crédito emergente.
Es difícil vincular de forma definitiva la adopción de los principios ESG por parte de una empresa con un mejor rendimiento corporativo. Sin embargo, las compañías que se preocupan por su impacto en el medioambiente y en la comunidad en general, es probable que también tomen más en serio sus responsabilidades con los inversores.
Crédito asiático: una clase diferente
El crédito asiático denominado en dólares ofrece los mejores rendimientos ajustados al riesgo en relación con los bonos corporativos comparables de EE.UU. y de la Unión Europea en general. A finales de mayo, el crédito asiático rindió alrededor del 3,7%, en comparación con aproximadamente el 3,2% y alrededor del 5,3%, respectivamente4.Ofrece una mayor rentabilidad que el crédito estadounidense, sin un riesgo adicional significativo, pero es menos arriesgado que invertir en los bonos corporativos del conjunto de los mercados emergentes.
La agencia de calificación crediticia Moody’s espera que esta clase de activo experimente tasas de impago más bajas que las del high yield estadounidense y los bonos corporativos de mercados emergentes5.
¿Por qué el crédito asiático tiene menos riesgo? En parte se debe al aumento de inversores nacionales, lo que ha reducido el riesgo de fuga de capitales en épocas de tensión. De hecho, la volatilidad histórica ha sido similar a la del crédito estadounidense equivalente, e inferior a la de los bonos comparables de la clase de activo emergente más amplia6. En la última década, el crédito asiático ha ofrecido el mejor ratio de Sharpe de todos los mercados de crédito7.
Desde una perspectiva más amplia, los emisores de la Gran China, Indonesia, Corea, India, Malasia, Tailandia y Filipinas constituyen alrededor del 98% del mercado crediticio asiático8. Todos estos países ostentan calificaciones de grado de inversión. La mejora de los fundamentales económicos y la menor volatilidad de las monedas locales hacen que los emisores operen en entornos más estables.
La calidad crediticia de esta clase de activo ha mejorado, lo que implica un menor riesgo de impago. Los bonos de alto rendimiento con más riesgo representan solo el 22% del mercado crediticio asiático y menos del 33% de los mercados emergentes en general. Hace diez años, esta situación hubiese sido al revés, ya que el mercado asiático tenía un porcentaje mayor de emisores de alto rendimiento que el conjunto de los mercados emergentes9.
Por último, la reducción de los precios del petróleo ha sido menos perjudicial para el crédito asiático. La mayoría de los emisores del sector del petróleo y gas de la región (incluyendo a CNOOC de China, PTT de Tailandia y ONGC de la India) se consideran menos arriesgados porque están respaldados por el gobierno. La mayoría de los países asiáticos, excepto Malasia, incluso se benefician de los bajos precios ya que son importadores netos de petróleo.
Paul Lukaszewski, responsable de deuda corporativa para Asia y Australia de Aberdeen Standard Investments
1 JPM Indices, May 2020
2 BofA Global Research, April 2020
3 World Bank, World Development Indicators, May 2020
4 JPM Indices, May 2020
5 Moody’s: expect default rate to rise for APAC high-yield non-financial corporates as coronavirus disruptions raise default risk, 29 April 2020
Pixabay CC0 Public Domain. ¿Cómo optar por asignaciones entre Estados Unidos y China?
Antiguamente, era Estados Unidos frente a la Unión Soviética. Hoy en día es Estados Unidos frente a China. La pandemia le ha dado otro giro a la lucha por la supremacía global. El Gobierno estadounidense está utilizando a China para desviar la atención de sus propias deficiencias en la gestión de la crisis, mientras que China, que ha desempeñado un papel clave al inicio de la pandemia, está usando la crisis para aumentar su influencia geopolítica ayudando a otros países de una manera muy publicitada.
Esto refuerza un hecho que ya se venía constatando antes de la pandemia, cuando China se convirtió en el principal financiador de África, lo que significa que ahora dirige estos países a través de una combinación de inversión entrante, reestructuración de deuda y control de recursos naturales. Por el contrario, el gobierno estadounidense ha adoptado la estrategia opuesta y ahora está poniendo en riesgo su liderazgo mundial. Por ejemplo, suspender los pagos a la Organización Mundial de la Salud puede generar simpatía entre los votantes del país, pero a nivel internacional es un indicio de que Estados Unidos no está dispuesta a solucionar los problemas del mundo. Sin embargo, esto no significa que China esté lista para asumir, a corto plazo, el liderazgo que ostenta Estados Unidos.
China está a la zaga de Estados Unidos en diversos puntos importantes, como la importancia de su propia moneda frente al dólar estadounidense en las reservas globales de los bancos centrales y la fuerza de sus empresas privadas, lo que significa que es muy probable que Pekín tarde una década, como mínimo, en suponer un serio problema para Washington en términos financieros y económicos. No obstante, algunas personas creen que China está corriendo una carrera de fondo y que, por tanto, ha centrado su liderazgo en áreas como la inteligencia artificial y la informática cuántica. Por otro lado, Estados Unidos se siente amenazada por el auge de China, y alega con frecuencia motivos de seguridad nacional. Por ejemplo, está intentando impedir la instalación de infraestructuras de telecomunicaciones 5G de Huawei no solo a escala nacional, sino también fuera.
Consideramos que las nuevas tecnologías determinarán la economía mundial a largo plazo, por lo que China y la región asiática ya están listas para una mejora estratégica que constituirá una parte importante de nuestra asignación de activos. Entrando en detalle, busque aquellas empresas y países mejor adaptados para gestionar los retos chinos y estadounidenses. O, en su defecto, busque inversiones que tengan muy buenos resultados en, al menos, un entorno.
Tribuna de Frank Häusler, estratega jefe de Vontobel AM.
Hace algunas semanas, cuando el gobierno de México declaró que iba a revisar el sistema de pensiones se generó incertidumbre sobre el futuro de las Afores. Afortunadamente las medidas que se anunciaron mantienen el modelo de cuentas individuales, las Afores continuarán administrando los recursos y los trabajadores seguirán teniendo la libertad de elegir la Afore que más les convenga.
Se decidió, correctamente, incrementar las aportaciones, las cuales pasarán de 6,5% a 15%, lo que significa aumentar el ahorro durante la vida laboral y por ende mayor será la pensión que recibirá la gente al momento de jubilarse. El gobierno modifica la forma de su contribución, asegurando una pensión mínima garantizada (entre 0,7 y 2,2 salarios mínimos) que estará en función de la edad, salario y semanas cotizadas, con mayor nivel para los salarios más bajos y mucho más pequeña para los de ingresos mayores.
Hay que reconocerle al gobierno su decisión de incrementar las aportaciones a las pensiones, sobre todo en un contexto de recesión como el que vive el país. A pesar de que el incremento de las aportaciones se va a registrar a lo largo de 5 años iniciándose a partir de 2023, finalmente representa un incremento en el costo de la mano de obra y por ende impactará negativamente la contratación de trabajadores y fomentará el mercado informal.
Aunque legalmente el incremento de la aportación le corresponde únicamente al empleador, en la realidad parte del aumento va a recaer en el trabajador vía un menor salario. Los trabajadores con menor poder de negociación salarial, es decir, los de más bajos salarios y donde exista mayor oferta de trabajadores, no podrán evitar que les traspasen parte del incremento de la aportación. Para el caso de la mano de obra calificada que sea más escasa, la proporción que tendrán que absorber del incremento de la aportación será menor, e incluso puede llegar a ser nula.
Debido a la estructura del mercado laboral mexicano, muchas personas no llegan a estar afiliados al IMSS durante toda su vida laboral. Hay personas que inician trabajando en una empresa y posteriormente se independizan o ponen un negocio, o intermitentemente trabajan afiliados o en el sector informal, por lo que no alcanzan a juntar el período de aportaciones necesario para jubilarse. La decisión de reducir el mínimo de semanas para poderse jubilar de 1.250 a 750, va a contribuir con esa población, ampliando el universo de afiliados al IMSS que tendrán derecho a una pensión.
Con estas modificaciones el aumento en el ahorro de largo plazo en el país va a incrementarse, permitiendo financiar proyectos de larga maduración. Por lo tanto, estas reformas también tendrán un impacto en el mercado financiero, donde se tendrán que generar instrumentos de largo plazo para ofrecerle a las Afores. Las reglas de inversión de las Afores tendrán que flexibilizarse para poder encontrar donde invertir los recursos y obtener rendimientos favorables a los trabajadores, a la vez, las comisiones disminuirán y estarán en función de los rendimientos que obtengan.
En conclusión, el fortalecimiento del sistema de pensiones contribuye a resolver el problema de evitar bajas pensiones de los afiliados al IMSS y amplia el universo de personas con derecho a jubilarse. Sin embargo, se mantiene el problema de las pensiones de organismos y universidades públicas y municipios, generando presiones en las finanzas públicas, y los trabajadores no afiliados continuarán desprotegidos. La autoridad no quiso entrar a solucionar estos casos.
Las tasas de interés globales, van a estar bajas por un período de tiempo muy, muy largo. Incluso, he llegado a pensar que nunca más vuelvan a subir (al menos, mientras mi generación esté viva), lo cual quiere decir que ver tasas de interés al 5%, como alguna vez las vimos antes de la crisis de 2008, va a ser imposible. Vivimos con la tasa de interés más baja de la historia (ver gráfico de la tasa de la FED), y nos tendremos que acostumbrar a vivir así.
Hay un pequeño tema, y es que muchas personas aún no son conscientes de ello: hace unos días, en una conversación con inversionistas, empecé la misma preguntando a las personas, cuál creían que iba a ser la tasa de interés promedio en USA para está próxima década (2020 – 2030), dando tres opciones a escoger: entre 0% y 1%; entre 1% y 2%; o mayor al 2%. Los resultados me sorprendieron, pues la respuesta mayoritaria fue entre 1% y 2% (aproximadamente el 45% de las respuestas), lo que muestra que los inversionistas no tienen en su cabeza que, entre 2008 y 2019, la tasa de interés promedio de la Fed fue de 0,6% (y la crisis de 2008, no es ni de cerca tan profunda como la que estamos viviendo durante los próximos años).
Varios son los motivos que me llevan a pensar por qué las tasas no van a subir. El primero, lo endeudado que está el mundo: con una deuda de cerca del 300% del valor de la economía global, cada porcentaje adicional de intereses, juega en contra de la economía. Así, sí partimos de que el endeudamiento global hoy es de 250 trillones de dólares, un 1% adicional de interés, representaría la necesidad de destinar, mal contados, cerca de 2,5 trillones de dólares solo para pagar intereses. Claro, hay un punto fundamental aquí, y esto es suponer que todo el endeudamiento se ajustaría a la nueva tasa de interés, lo cual no es cierto; sin embargo, sí todo el rollover de la deuda se haría a tasas más altas, por lo cual tarde o temprano esa tasa de interés más alta, sí conllevaría el efecto que anotamos. Para ponerlo en contexto, 2,5 trillones de dólares, es lo que vale una economía como Francia, que se puede catalogar como la 6ta o 7ma economía más grande del mundo.
Pero además, es que necesitamos una tasa de interés baja, porque la economía debe recuperarse. Y la verdad es que volver al punto inicial en el cual se encontraba la economía global antes de la pandemia. Si bien los analistas esperan que durante 2021 se va a dar un crecimiento de la economía, lo cierto es que el crecimiento va a ser muy inferior a la caída de 2020, y por ende, va a ser solo hasta finales de 2022 que llegaremos al mismo punto donde estábamos a finales de 2019.
Miremos las expectativas del FMI para las economías desarrolladas: este año caerá el 8%, y en 2021 subirá un 4,8%. Es decir, si la economía en 2019 terminó en 100, este año terminará en 92, y para finales de 2021 estará en 96,4…para llegar al mismo 100 la economía tendría que volver a crecer cerca del 4% en 2022. Es decir, terminaríamos con 3 años (2020, 2021, 2022) perdidos de crecimiento económico.
Para que se de esa recuperación económica, se necesitan tasas bajas por un período sostenido. Luego de la crisis de 2008, las tasas se mantuvieron en niveles cercanos a 0% durante casi 8 años (empezaron a subir en 2016), siendo que la crisis financiera de 2008 fue una crisis puntual del sector inmobiliario y financiero, que no afectó a la economía en general, como es la situación actual, donde se han afectado transversalmente todas las industrias y sectores. La tasa de desempleo es mucho mayor que la vivida 12 años atrás, el cierre de negocios mucho más marcado, la destrucción económica se está dando a mayor escala, por citar solo algunas diferencias.
El mundo encesta una tasa de interés baja por mucho tiempo, pues no “aguanta” un incremento. Creo que así va a darse, y que viviremos durante más de una década con tasas bajas, muy bajas. Eso tendrá muchas implicaciones, que analizaremos en otros espacios.
Pixabay CC0 Public Domain. Andbank España dona 250.000 euros a CRIS contra el cáncer a través de su fondo SIGMA Global Sustainable Impact
El sector sanitario se caracteriza desde hace tiempo por una demanda creciente a la que no le afecta la evolución general de la economía. Esta tendencia podría continuar durante las próximas décadas y acentuar el atractivo de este sector como inversión en el entorno actual.
Las bolsas cayeron más de un 30% en febrero y marzo y desde entonces han recuperado alrededor del 75% de estas pérdidas. Sin embargo, la incertidumbre sigue siendo elevada, dado que la pandemia de COVID-19 continúa propagándose. ¿Cuánto les falta a los científicos para tener a punto una vacuna? ¿Cómo pueden los inversores proteger sus inversiones en el mercado actual?
En el momento de redactar este artículo, el número total de contagios confirmados de COVID-19 en todo el mundo supera los 10 millones, casi 1.400 casos por millón de personas. Las cifras son aún más alarmantes en algunas regiones, por ejemplo, en EE.UU., donde la tasa de infección es seis veces más alta. La guerra contra el virus dista mucho de estar ganada. Grandes secciones de la economía mundial siguen cerradas. Para poder reabrirlas, es necesario contar con una vacuna o un tratamiento eficaz.
Según la OMS1, se están desarrollando actualmente alrededor de 150 vacunas. En este grupo se incluyen candidatos de empresas biotecnológicas y farmacéuticas cotizadas, como Moderna, Johnson & Johnson, AstraZeneca, Pfizer, Sanofi y GlaxoSmithKline. El desarrollo de vacunas generalmente dura varios años. Sin embargo, ante la presión de los gobiernos de todo el mundo para que las empresas desarrollen una vacuna en tiempo récord, parece que esta llegará al mercado mucho antes. Muchos científicos creen que podría ocurrir a comienzos de 2021.
Además de la carrera por la vacuna, se está investigando un número similar de fármacos antivíricos o tratamientos. A este respecto, cabe citar los nuevos métodos terapéuticos como los tratamientos con anticuerpos y el uso de plasma sanguíneo de pacientes de COVID-19 recuperados. También están siendo objeto de evaluación algunos medicamentos que ya existen en el mercado, como los fármacos contra la malaria (hidroxicloroquina), la artritis y la gripe y un fármaco fabricado por Gilead Sciences (Remdesivir) que se desarrolló inicialmente para tratar el ébola.
Hasta ahora, la mayor parte de estos ensayos no han producido resultados alentadores. Sin embargo, un estudio reciente de la Universidad de Oxford ha demostrado que un antiinflamatorio de bajo coste llamado dexametasona, muy utilizado actualmente para tratar enfermedades como el reumatismo, el asma y las alergias, ha tenido un efecto positivo en pacientes que necesitaban ventilación mecánica.
En cuando a la inmunidad de grupo, la mayoría de cálculos apunta a que queda muy lejos todavía. Según algunos investigadores, más del 60% de la población debe haberse contagiado antes de conseguir la inmunidad de grupo. En EE.UU., se ha comprobado que el 0,8% de la población se ha infectado hasta la fecha (en todo el mundo, esta cifra es apenas superior al 0,1%). Probablemente estas cifras están subestimando gravemente el fenómeno, ya que el Centro para el Control y la Prevención de Enfermedades de EE.UU. calcula que solo se detecta uno de cada diez contagios. Sin embargo, eso significa que el número de contagios hasta ahora no llega al 15 % de la tasa que marcaría la inmunidad de grupo en EE. UU.
En periodos de incertidumbre, los inversores generalmente vuelven la vista a los denominados «activos refugio», como la deuda emitida por los Estados, el oro y algunas divisas (sobre todo el dólar estadounidense). Además, invierten en sectores defensivos, como la atención sanitaria, donde se considera que el ciclo económico afecta menos a la demanda.
El sector sanitario (representado por el índice MSCI Health Care) ha batido al conjunto del mercado (representado por el índice MSCI World) en todos los periodos del último cuarto de siglo en los que el conjunto del mercado registró una rentabilidad anual negativa. Una de las razones más obvias es que la gente enferma, incluso en los malos momentos. La demanda de productos y servicios sanitarios es particularmente estable y crece.
Desde 1995, el sector ha crecido a una tasa media anual de alrededor del 11%, frente al 8% del conjunto del mercado, con una volatilidad considerablemente menor. Unas mayores rentabilidades y un menor riesgo van de la mano, ya que las rentabilidades del sector han sido sistemáticamente un 50% más altas que las del conjunto del mercado (alrededor de un 9% anual, frente a un 6% anual) durante este periodo. La razón estriba en parte en las constantes innovaciones del sector.
Los gestores del fondo DNB Health Care participan activamente en el análisis de las empresas y sus productos. Actualmente, ponen el foco en empresas como Johnson & Johnson, Sanofi, Abbvie, Regeneron Pharmaceuticals y Fresenius Medical. Son empresas con plataformas de negocio y posiciones de mercado sólidas, además de balances y flujos de efectivo saneados. Probablemente salgan reforzadas de la crisis actual.
Sin embargo, no todas las áreas del sistema sanitario están protegidas frente a la crisis. Los equipos médicos son un segmento que se ve afectado negativamente por el aplazamiento de algunas intervenciones quirúrgicas.
En resumen, las tendencias internacionales, como el envejecimiento de la población y el aumento de las enfermedades relacionadas con el estilo de vida, sumadas a la innovación y al aumento de la demanda de productos y servicios sanitarios en los mercados emergentes, se traducirán en un crecimiento de los mercados que atienden las empresas del sector sanitario durante las próximas décadas. Este hecho debería generar numerosas oportunidades para que DNB siga ofreciendo rentabilidades atractivas a sus inversores.
Tribuna de Mikko Ripatti, gestor sénior de carteras de clientes en DNB Asset Management
El 30 de junio entró en vigor la regulación Best Interest (Reg. BI) implementando cambios importantes en la forma en que operan los corredores/vendedores. Entre ellos se encuentra la forma en se interactúa con los clientes minoristas (retail/consumo); cómo se ofrecen valores y las cuentas de valores a clientes minoristas; cómo y qué hechos materiales se tienen que divulgar; y cómo gestionamos los conflictos de intereses que pueden surgir a raíz de las relaciones con nuestros clientes y la solicitación de productos de valores.
No debe haber ninguna duda de que esta es una regla difícil de implementar. La complicación se debe principalmente a que los estándares de Best Interest son abarcadores, de naturaleza subjetiva y específicos para el modelo de negocio del corredor, el tipo de cliente y los productos específicos ofrecidos. Por lo tanto, no hay una respuesta mágica que se adapte a todos los corredores / agentes. Hay que pensarlo de la siguiente forma: cuándo fue la última vez que entró en vigor una regla tan expansiva.
Durante gran parte del 2019 y 2020, la industria de corredores/agentes de valores de EE.UU. ha estado planeando y diseñando su Estrategia de Cumplimiento del Reg. BI. Sin embargo, actualmente, la sensación general, tanto de los participantes de la industria como de los organismos reguladores, es que hay un gran nivel de incertidumbre en distintos aspectos: ¿cómo evolucionará Reg. BI, si sus elementos se están implementando correctamente y cuál es el estándar regulatorio esperado estar en cumplimiento?
En otras palabras, con una regla tan amplia, ¿cómo funcionará la mecánica de Reg. BI en el mundo real?
Desafortunadamente, al igual que con la implementación de cualquier nuevo proceso, parte de la pregunta tendrá que ser respondida a medida que avance el tiempo, se contemplan nuevos escenarios y los organismos reguladores involucrados en la supervisión del Reg. BI proporcionan orientación adicional.
Las buenas noticias han sido que tanto FINRA como la SEC han declarado que, si bien supervisarán el cumplimiento de la industria con la regla, su enfoque inicial se centrará en los esfuerzos de la industria para implementar Reg. BI y si los corredores/agentes de valores han hecho esfuerzos de buena fe e intentos razonables para cumplir con los componentes de las reglas.
Además, la SEC y FINRA han ido un paso más allá al afirmar que durante los próximos 6 meses, sus revisiones se centrarán principalmente en garantizar que los corredores/agentes de valores hayan actualizado sus procedimientos para cumplir con Reg. BI y que hayan cumplido con los requisitos del Formulario CRS.
En base a esta declaración un corredor/agente de valores podría evitar una acción regulatoria por no cumplir con Reg. BI si ha hecho un esfuerzo razonable y de buena fe para implementar los elementos de la regla y ha actualizado sus políticas y procedimientos para incluir los elementos de la regla.
Esto nos da un aire de optimismo ya que da una oportunidad a la industria para repensar, reevaluar y actualizar su Estrategia de Cumplimiento de Reg. BI. Más aún, nos brinda la oportunidad de mejorarla, según sea necesario. Por lo tanto, es un gran momento para preguntarse ¿hemos implementado Reg. BI? ¿Qué pasa ahora?
La respuesta a esta pregunta puede ser tan simple como en un proceso de tres pasos: Calibrar, Ajustar y Aprender.
Durante los últimos meses, ha trabajado muy duro para implementar un una Estrategia de Cumplimiento con Reg BI que incluye nuevos controles, procedimientos, adiestramiento y tecnología.
Sin embargo, ahora puede ser el mejor momento para evaluar lo que se ha implementado a la luz de su día a día. Es decir, pregúntese a sí mismo o, mejor aún, a su equipo ¿cómo funcionan los procesos que hemos desarrollado? ¿son fáciles de seguir? ¿crean trabajo adicional para el equipo de ventas, las operaciones y/o el equipo de supervisión y cumplimiento? ¿Hay una mejor manera de hacer las cosas? No tenga miedo de hacer una autoevaluación o pedir a un tercero independiente que realice uno para usted (por ejemplo, ¿hemos Identificado todos los conflictos de intereses materiales?; ¿Tengo un proceso para entregar eficientemente la Forma CRS a los clientes?).
Otra idea es realizar sesión de retroalimentación con sus supervisores, personal de operaciones, oficiales de cumplimiento y más importante con su equipo de representantes registrados. Recuerde que ellos son los que están en primera línea interactuando con los clientes y puede proporcionarle comentarios valiosos sobre lo que ha funcionado y lo que no. Le ayudarán a comprender si la Estrategia de Cumplimiento con Reg. BI que ha implementado es eficaz y, lo que es más importante, si es sostenible. Una vez que haya compilado esta información, piense en maneras en que puede mejorar su cumplimiento con Reg. BI, qué cambios se deben implementar y cómo los implementará.
Sin embargo, recuerde que las alternativas e ideas en las que piensa debe estar alineada con su modelo de negocio, clientes y oferta de productos. Teniendo en cuenta esto, piense en la mejor manera de enriquecer su Estrategia de Cumplimiento con Reg. BI. Este es el proceso de calibrar su estrategia.
Una vez que haya pensado en cómo estabilizar su estrategia, es el momento de ajustar sus controles, políticas, procedimientos y tecnología, si es necesario. No tenga miedo de desafiar a su equipo a llegar a formas de ser más eficiente, mejorar sus procesos y tecnología para que se integre con el funcionamiento del día a día. Por ejemplo, piense en las divulgaciones que ha hecho a sus clientes y si de hecho está capturando todos los hechos materiales y conflictos de intereses.
Además, piense si sus supervisores/equipo de cumplimiento pueden supervisar adecuadamente la obligación de cuidado bajo el Reg. BI y si está maximizando el uso de un enfoque basado en el riesgo.
Realice el ajuste necesario y documente tanto como sea posible, ya que esto apoyará el que haya hecho esfuerzos razonables y de buena fe para cumplir con la regla, que, al final, es lo que la SEC y FINRA estarán buscando.
Por último, aprenda del proceso. Eduque a su equipo sobre nuevas orientaciones regulatorias, nuevas políticas y procedimientos y sobre lo que ha aprendido de las nuevas experiencias. Utilice la inteligencia que su equipo le ha brindado; de las evaluaciones que ha realizado y aprenda de ellas para fortalecer su cultura de cumplimiento en torno a Reg. BI.
Reg. BI entró en vigor el mes pasado y aunque se espera que la industria de corredores/agentes de valores hayan hecho esfuerzos razonables para cumplir con la regla, también existe la expectativa de que la Estrategia de Cumplimiento de la norma evolucione y mejore. Aproveche esto y calibre, ajuste y aprenda para que su organización salga más fuerte y mejor preparada para hacer frente a los desafíos planteados por Reg. BI.
Pixabay CC0 Public Domain. Los desafíos no han cambiado
Gran parte del énfasis que se pone en la inversión con criterios ESG y de sostenibilidad está motivado por el deseo de mirar más allá de los resultados a corto plazo que dominan nuestro día a día con frecuencia. Prestar atención a cuestiones como el PIB trimestral, las tasas de inflación mensuales o los rendimientos semanales del mercado puede ser importante, pero también nos distrae de pensar a largo plazo en los retos que serán trascendentales para nuestras sociedades.
Hemos hablado mucho desde el inicio de la pandemia sobre cuán crucial es que aprovechemos esta oportunidad para reflexionar y recalibrar nuestras prioridades, nuestros horizontes temporales y analizar el verdadero panorama subyacente de la economía mundial desde una óptica sostenible. No debemos dejarla pasar.
Los objetivos de desarrollo sostenible de las Naciones Unidas nos proporcionan un esquema óptimo para identificar las temáticas que deberían ser parte fundamental de la agenda política, social y económica a largo plazo. Centrarse en esos objetivos debería conducir a un mejor resultado para la sociedad y, en el contexto actual, la crisis del Covid-19 y sus repercusiones tienen el potencial de acelerar la toma de medidas para algunas de las cuestiones que tenemos pendientes a largo plazo, lo que a su vez repercutirá en las perspectivas de las empresas relacionadas.
Estas presiones a las que se enfrentan la sociedad y los gobiernos en la actualidad pueden afectar a tres de los objetivos en particular: el número 3 (Salud y bienestar), el número 8 (Trabajo digno y crecimiento económico) y el número 12 (Consumo y producción responsables).
ODS número 3: buena salud y bienestar
Antes de que se produjera la crisis de la pandemia, el sistema de salud de muchos países ya funcionaba casi a su plena capacidad, tanto en lo que respecta a la infraestructura como al personal. Y nos encontramos ahora ante la evidencia de que el acceso generalizado a la atención de la salud nunca ha sido más importante. El gasto público y privado deberá contribuir a reconstruir las capacidades del sistema sanitario y hacerlo más adecuado a la demografía actual. Esto podría apoyar a las empresas que operan en el sector salud, como los productores de equipo médico, de diagnóstico, de seguros de salud y otros.
ODS número 8: trabajo digno y crecimiento económico
El papel de las redes de seguridad social y de las medidas de liquidez de emergencia para las empresas han adquirido un papel crucial. El apoyo a las empresas y a los empleadores es clave para proteger el futuro crecimiento económico de nuestras sociedades. Los gobiernos y los bancos centrales han tomado cartas en el asunto, identificando las medidas más eficientes para este objetivo, incluyendo las menos convencionales. ¿Serán estas suficientes? Posiblemente sea aún pronto para saberlo.
ODS número 9: innovación e infraestructura de la industria
La pandemia ha cambiado la forma en que muchos de nosotros trabajamos, compramos y nos comunicamos. El papel de la tecnología y la infraestructura ha sido crítico en la forma en que hemos tratado con el virus.
La capacidad de trabajar desde casa, de entregar bienes y servicios esenciales y la capacidad de trasladar la actividad económica de las zonas cerradas a las que necesitan recursos adicionales, son todas ellas áreas que probablemente no hubiéramos podido gestionar de la misma manera hace diez años.
Estos acontecimientos son indicativos de un cambio muy rápido. Es probable que muchos de nosotros mantengamos algunos de esos nuevos hábitos en el futuro, impulsando el uso de Internet y la necesidad de redes rápidas y eficientes (como la 5G). Las empresas más innovadoras de telecomunicaciones y los especialistas en tecnología de la información deberían seguir beneficiándose de esta tendencia.
ODS número 15: la vida en la tierra
Aún hoy seguimos sin saber con certeza cómo el virus se transmitió de los animales a los humanos. Sin embargo, parece claro que la destrucción de los ecosistemas naturales y los desafíos relacionados con la diversidad biológica que representan hayan desempeñado un papel importante. El mantenimiento del delicado equilibrio entre los seres humanos y la naturaleza seguirá desempeñando un papel fundamental en los próximos años para proteger a la sociedad de nuevas pandemias. Esperamos que las entidades públicas y privadas impulsen los esfuerzos en este ámbito.
ODS número 16: paz, justicia e instituciones sólidas
La situación actual también nos ha recordado el importante papel de las instituciones en nuestra sociedad, desde cuidar nuestra salud hasta permitir que nuestra economía prospere. Si bien el reciente auge del populismo había puesto en tela de juicio el papel de nuestras instituciones, los niveles de intervención, coordinación y cooperación necesarios hoy en día nos recuerdan la importancia de unas instituciones fuertes.
Como en muchos otros aspectos de la vida, el aumento de la incertidumbre y la volatilidad en los mercados nos tienta a pensar a corto plazo. Sin embargo, y posiblemente hoy más que nunca, debemos prestar la atención merecida a los desafíos a los que nos enfrentamos en un horizonte más extenso. En lugar de algo que debería ponerse «en espera», considerar los desafíos actuales desde una perspectiva ESG y sostenible nos proporciona un marco para identificar futuras oportunidades de inversión, al mismo tiempo que hace que nuestra sociedad y economía más resilientes.
Tribuna de Maria Municchi, gestora del M&G (Lux) Sustainable Allocation Fund.
Pixabay CC0 Public DomainFoto: Jean Wimmerlin. Foto: Jean Wimmerlin
Los mercados de valores evolucionaron adecuadamente en junio. La renta variable registró resultados positivos, los diferenciales se estrecharon y el dólar se debilitó. Sin embargo, por primera vez en meses, las noticias sobre el virus no fueron en absoluto positivas. El aumento de las tasas de infección en Estados Unidos (y en todo el mundo) pesó sobre las buenas y homogéneas noticias económicas, ámbito en que los datos superaron las expectativas en general. De nuevo, las rentabilidades de la deuda pública siguen excepcionalmente ancladas, sin apenas variar durante el mes y el trimestre. De hecho, las rentabilidades de la deuda pública estadounidense a 10 años cerraron el trimestre básicamente sin cambios (aunque las rentabilidades han subido un 11% desde comienzos de año)1.
Aunque esta evolución no necesariamente parezca positiva, es todo un logro que las rentabilidades de la deuda pública simplemente no varíen cuando los datos económicos superan incluso las previsiones más alcistas y el high yield y las acciones se anotan rendimientos superiores al 10%. De hecho, anclar las rentabilidades de la deuda pública y la intervención en los mercados de crédito (corporativo e hipotecario) son las líneas de acción de los bancos centrales. Hasta ahora, ha sido una estrategia ganadora. Que terminen o no ganando la guerra exigirá avances en el frente sanitario; una economía no puede ser normal si las personas no pueden trabajar o sentirse seguras al gastar su dinero.
En junio, no se produjeron nuevas iniciativas de política, si bien los programas que ya se habían anunciado supusieron un efecto significativo para el mercado. Se lanzó el anunciado programa de préstamo de valores titulizados a plazo (TALF) de la Reserva Federal, si bien, dada la compresión de los diferenciales de los bonos de titulización de activos con una calificación de AAA en el segundo trimestre, no queda claro si dicho banco central efectivamente prestará cuantías importantes, ¡pues ya ha logrado sus objetivos sin gastar o prestar un centavo! Eso sí que es credibilidad. Incluso aunque los fondos del TALF no acaben invirtiendo cantidades importantes, la existencia del programa fue el factor fundamental del descenso de los diferenciales.
En Europa, se captaron 1,35 billones de euros en la tercera ronda de operaciones de financiación a plazo más largo con objetivo específico (TLTRO) del Banco Central Europeo (BCE), que permiten a los bancos tomar dinero en préstamo de dichas operaciones a un interés del -1%.2 Aunque el BCE lleva ofreciendo rondas de financiación mediante TLTRO desde 2012, lo que resulta significativo de la última es no solamente lo bajo que resulta el coste de financiación —¡a los bancos se les paga literalmente un 1% por tomar en préstamo!—, sino también la cuantía que los bancos pueden captar dadas las condiciones asociadas al programa. La elevada cuantía prestada y su bajo coste suponen un impulso para la rentabilidad de los bancos europeos, la economía y los activos financieros que los bancos podrían comprar. De cara al futuro, los bancos centrales han ganado credibilidad, de forma que parece que solo tienen que avisar con tener que hacer más para conseguir que los mercados evolucionen en la dirección deseada. Los mercados, sin duda alguna, creen en el aura de «todo lo que sea necesario» que actualmente rodea a los bancos centrales. Persiste el dominio de sus políticas.
Las iniciativas fiscales también han sido claves para respaldar la incipiente recuperación económica. Los pagos de transferencias han impulsado los ingresos, potenciando el gasto según terminaban los confinamientos. Aunque existen dudas sobre algunos de los programas de Estados Unidos de ayudas vía ingresos que expiran a finales de julio, confiamos en que el Congreso de dicho país renueve o lance nuevos programas para mantener el flujo de ingresos hacia quienes hoy por hoy no tienen trabajo.
En Europa, sigue debatiéndose acerca del Fondo de recuperación, pues no todos los países están de acuerdo con aplicar mayor laxitud, si bien se avanza muy claramente hacia permitir que cada gobierno gaste más si así lo decide y hacia un mayor respaldo fiscal a escala de la UE. Auguramos que la política monetaria seguirá girando considerablemente en torno a los estímulos, contribuyendo a disipar las inquietudes de los inversores sobre las mayores necesidades de financiación de los gobiernos.
Aunque junio y el segundo trimestre generaron rentabilidades estelares, abundan los riesgos. El alarmante auge de las tasas de infección en diversos estados grandes de Estados Unidos y los brotes en países que dejan atrás el confinamiento suponen riesgos para la economía. Las presidenciales en Estados Unidos y las relaciones entre este país y China suponen otro conjunto de problemas independientes de la pandemia. Sin embargo, por otra parte, los avances de las diferentes vacunas en estudio y los posibles tratamientos podrían traducirse en sorpresas económicas y financieras positivas. Hay mucho en lo que pensar. Seguimos confiando en que, a pesar del aumento de las tasas de infección, no vuelvan a imponerse confinamientos a gran escala.
Gráfico 1: Rendimiento de los activos desde el comienzo del año
Gráfico 2: Variaciones mensuales de monedas frente al USD
Gráfico 3: Variaciones mensuales considerables de las rentabilidades a 10 años y los diferenciales
Perspectiva para la renta fija
Nuestra perspectiva para la renta fija sigue siendo entre optimista y moderadamente alcista. Sin embargo, hay algunos obstáculos. Se produjo el rebote económico en forma de V, pero es probable que se aplane. Un repunte no es una tendencia. Es posible que los datos económicos no sean tan sorprendentemente buenos de cara al futuro (podrían serlo, pero no deberíamos contar con ello). Las valoraciones no son tan favorables como el mes pasado. También es posible que veamos avances más limitados en el empleo y la producción con respecto a nuestras expectativas, ahora mejoradas.
Asimismo, incluso con las mejoras en numerosos frentes, diversos sectores importantes permanecen cerrados o funcionan muy por debajo de su potencial (viajes, ocio y entretenimiento). Este extremo ralentizará las ganancias agregadas. Fijándonos en lo positivo, las personas tienen dinero y quieren gastarlo y las compañías desean contratar y aumentar o restaurar su producción. No obstante, percibimos riesgos en la posibilidad de una reapertura torpe de las economías en un contexto de una segunda ola de infecciones peor que la primera, así como en que el recrudecimiento de las tensiones entre Estados Unidos y China (Hong Kong y cuestiones comerciales) y el ruido geopolítico en otras regiones (Rusia/India frente a China) pesen sobre la percepción de riesgo.
Los mercados se anotaron resultados excepcionales en junio y en el segundo trimestre. La razón de dicha evolución fueron en parte la mejora de los datos, el posicionamiento del mercado, las políticas adoptadas y la esperanza acerca de la evolución de la pandemia. ¿Continuará la recuperación? Creemos que puede continuar, pero a un ritmo menor. Lo más importante es que el respaldo de las políticas adoptadas sigue siendo robusto y que se fortalecerá en caso necesario. No hay duda de que los reguladores se encuentran en modo «todo lo que sea necesario». No debemos subestimar las capacidades y la disposición de los bancos centrales para ofrecer apoyo efectivamente ilimitado en los próximos meses.
Así pues, es de esperar que las rentabilidades de la deuda pública sigan siendo bajas y estables, como deben continuar. La volatilidad ha caído de forma sostenida con motivo de la mejora de los datos económicos, los pagos de transferencias fiscales, la mejora en el control del virus (al menos, más allá de Estados Unidos y Brasil) y las medidas de expansión cuantitativa. Cualquier subida de las rentabilidades más a largo plazo posiblemente se produzca por una mejora sustancial de la perspectiva económica y sobre la pandemia. Sin embargo, incluso en ese caso, la inflación estaría muy por debajo del objetivo y la Reserva Federal, por ejemplo, posiblemente adoptaría un marco de políticas basadas en resultados —a saber, no endurecería las condiciones hasta lograrse sus objetivos de política—, todo lo cual apunta que las primas de riesgo y las expectativas para los tipos quedarían oprimidas durante años. El riesgo para esta perspectiva es que se produzca un avance científico que acabe con la pandemia.
Seguimos mostrándonos moderadamente optimistas acerca de la deuda de mercados emergentes. Las actuaciones a gran escala vía política monetaria y fiscal llevadas a cabo en la esfera desarrollada ofrecen un entorno robusto para la deuda de mercados emergentes. Los países emergentes también han prestado a sus economías un apoyo monetario y fiscal sin precedentes, contribuyendo a amortiguar el embate de la pandemia. A diferencia de lo que es habitual en el caso de los mercados emergentes, los inversores no han penalizado a estos países por sus políticas expansivas (por ejemplo, debilitando la moneda o retirando fondos), ni siquiera ante fundamentales macroeconómicos subyacentes débiles.
Parece que existe un amplio consenso en que la respuesta correcta a la situación actual es acomodaticia. Las valoraciones son actualmente menos atractivas en vista del alza del segundo trimestre, si bien las rentabilidades han quedado rezagados con respecto a los mercados desarrollados, en particular, en aquellos sectores cubiertos por las políticas de los mercados desarrollados. El dinamismo por la desescalada es sólido en Asia y Europa oriental. América Latina se enfrenta a más dificultades por la lenta respuesta de política sanitaria al virus. La recuperación, significativamente sólida, de China también es positiva para los mercados emergentes. Lo más probable es que ya se hayan producido las mayores variaciones de los tipos en la esfera emergente, si bien todavía percibimos valor en determinadas deuda externa y divisas.
Los mercados de crédito también continúan evolucionando adecuadamente. Es de esperar que prosiga el respaldo vía política (por ejemplo, con las compras de la Reserva Federal y el BCE), los datos económicos están en auge y la oferta debería disminuir con respecto al ritmo récord del primer semestre del año. La mayoría de las pérdidas económicas deberían ser transitorias y, por tanto, no resultarán sustancialmente negativas para las valoraciones corporativas. De hecho, las compañías continúan implementando estrategias de reducción del riesgo mediante ventas de activos y menores dividendos e inversiones en inmovilizado.
Auguramos que, a medida que mejoren las economías, el rendimiento de las compañías avanzará sustancialmente, siendo sus pérdidas cortas en el tiempo y restándose relevancia a sus mayores niveles de apalancamiento, pero significativos, no obstante, para diferenciar a las compañías que evolucionen en positivo. Dejando a un lado posibles noticias negativas económicas y relacionadas con la pandemia, es de esperar que los diferenciales de los bonos con grado de inversión y el high yield sigan estrechándose durante el resto del año. Tras la reciente alza, no sería sorprendente cierta consolidación a la espera de mayor información sobre los brotes en Estados Unidos.
Las recientes tendencias de la renta fija titulizada continuaron en junio con un rendimiento sólido y sostenido. Dado el estrechamiento de los diferenciales de los activos con una calificación de AAA, parece que el potencial alcista es limitado. Sin embargo, pensamos que las clases de activos con calificaciones menores, concretamente BBB y BB, todavía tienen margen sustancial para seguir estrechándose. Si bien hemos asistido a cierta recuperación de los diferenciales en los dos últimos meses, los de los activos titulizados con calificaciones menores permanecen en niveles muy superiores a los de febrero y no se han beneficiado de las mejoras experimentadas por los sectores de crédito corporativo. Los datos fundamentales siguen siendo críticos, pero, hasta ahora, el deterioro del rendimiento ha sido muy moderado para la mayoría de los sectores y mucho mejor que las expectativas. Es posible que el rendimiento de los bonos de titulización hipotecaria de agencia siga siendo moderado y continuamos infraponderados en este sector.
Tipos y monedas de mercados desarrollados
Análisis mensual
Junio marcó el final de un trimestre y un primer semestre históricos para las diferentes clases de activos y regiones, con numerosos países de mercados desarrollados avanzando en la senda de la reactivación económica. Por lo general, los datos económicos fueron mejores de lo esperado; en particular, los datos de las encuestas sorprendieron al alza. Aunque en algunas zonas se registraron repuntes de casos de coronavirus, otras regiones de economías desarrolladas siguieron asistiendo a un descenso de las infecciones. Una excepción clave es el alza de las tasas de contagios en algunos estados grandes de Estados Unidos, si bien la buena noticia al respecto es que la tasa de mortalidad es mucho menor que en brotes anteriores (puede que, principalmente, porque se hayan infectado personas más jóvenes).
Perspectiva
Seguimos previendo que la política monetaria continúe siendo acomodaticia y que los activos de riesgo cuenten con un apoyo sólido en los diferentes mercados desarrollados en los próximos meses para favorecer que siga la estabilización de la economía y los mercados financieros globales. Tras llevar a cabo una relajación agresiva de sus políticas en meses anteriores, la mayoría de los bancos centrales siguen ahora de cerca los datos económicos que se van conociendo para determinar si resulta necesario aplicar más medidas. Además, los datos que se van conociendo por lo general han sido mejores de lo esperado, pero dada la marcada debilidad de las presiones inflacionarias y el embate a las economías de una grave perturbación exógena, hay numerosas razones para creer que los bancos centrales se mostrarán dispuestos a relajar aún más sus políticas y lo más probable es que procedan con medidas de política no convencionales.
Tipos y monedas de mercados emergentes
Análisis mensual
La buena marcha de los activos de mercados emergentes se prorrogó comenzado junio, llevando a uno de los trimestres más sólidos de los que se tienen constancia. Alentaron a los inversores la persistente acomodación de las políticas monetaria y fiscal en los mercados emergentes y sus homólogos desarrollados, así como los renovados programas del Fondo Monetario Internacional (FMI) para ayudar a naciones en vías de desarrollo en su respuesta a la COVID-19.3 La deuda soberana de mercados emergentes denominada en dólares lideró el rendimiento una vez más impulsada por el segmento de alta rentabilidad y los países exportadores de energía, al encarecerse esta por las expectativas de mayores consumo y crecimiento. La deuda corporativa denominada en dólares siguió a la soberana, mientras que la deuda en moneda local quedó a la zaga al debilitarse las monedas de mercados emergentes con respecto al dólar.4
Perspectiva
Seguimos confiando con cautela en la deuda de mercados emergentes de cara al corto plazo, pues las noticias positivas derivadas de las desescaladas se ven anuladas en parte por unas valoraciones menos atractivas que hace unos meses y los reveses en la lucha contra la pandemia en determinados países. Todavía pensamos que hay valor en la deuda de mercados emergentes, principalmente en el caso de los activos de high yield denominados en monedas fuertes y divisas. No obstante, percibimos riesgos en la posibilidad de una reapertura torpe de las economías en un contexto de una segunda ola de infecciones peor que la primera, así como en que el recrudecimiento de las tensiones entre Estados Unidos y China (Hong Kong y cuestiones comerciales) y el ruido geopolítico en otras regiones (Rusia/India frente a China) pesen sobre la percepción de riesgo.
Crédito
Análisis mensual
Los diferenciales de crédito con grado de inversión se estrecharon en junio, tanto en Estados Unidos como en Europa. Los factores impulsores clave de esta evolución fueron una mejora inicial a comienzos de mes cuando las economías desarrolladas comenzaron a salir de los confinamientos por la COVID-19 y uno datos de actividad económica mejores de lo esperado. Sin embargo, se produjo un debilitamiento en la segunda mitad del mes, pues el aumento de las tasas de infección en Estados Unidos, junto con las noticias sobre la relación entre dicho país y China, hizo que la percepción se tornara negativa. Las noticias corporativas fueron limitadas en la antesala de la publicación a partir de julio de los resultados del segundo trimestre. Los emisores con una calificación de BBB superaron en rentabilidad a los valores con una calificación mayor. Frente a la deuda pública, el índice Bloomberg Barclays U.S. Investment Grade (IG) generó un excedente de rentabilidad del 1,89%. Los activos europeos con grado de inversión, medidos según el índice Bloomberg Barclays Euro-Aggregate Corporate, rindieron por debajo del mercado estadounidense en junio, cerrando en niveles 21 pb más bajos, en 148 pb.5
Perspectiva
Las compañías han respondido al coronavirus centrándose en captar efectivo, una respuesta racional dada la incertidumbre económica. Esto se ha traducido en una combinación de estrategias, entre las que se encuentran captación de capital, emisión de deuda corporativa, reducción de dividendos y menores inversiones en inmovilizado. La respuesta ha variado entre los diferentes sectores, los más cíclicos, orientados a captar más efectivo. De cara al futuro, está la cuestión de cuál es la estructura de financiación óptima para las compañías ante un posible escenario de bajos crecimiento, inflación y coste de endeudamiento.
Activos titulizados
Análisis mensual
Los mercados de crédito titulizado continuaron recuperándose en junio: los sectores de crédito al consumo, el sector inmobiliario comercial respaldado por oficinas y los ámbitos relacionados con la vivienda vieron reducidos sus diferenciales. Sin embargo, las condiciones económicas siguen siendo débiles, pues más de 30 millones de personas siguen solicitando prestaciones por desempleo, si bien existen signos de mejora, pues diversos segmentos de la economía están reanudando la actividad en diferentes fases por todo el país.
Perspectiva
Dado que los diferenciales de los activos con una calificación de AAA han cedido un 80%-90% de la ampliación que sufrieron con motivo del COVID-19, creemos que parece improbable que sigan estrechándose sustancialmente dadas las condiciones de crédito actuales. Por su parte, también es improbable que se amplíen de modo considerable dados los menores volúmenes de emisión y los 100.000 millones de dólares del TALF, dispuestos para cualquier ampliación de los diferenciales que pueda producirse. Sin embargo, las clases de activos con calificaciones menores, concretamente BBB y BB, todavía tienen buen margen para seguir estrechándose. Si bien hemos asistido a cierta recuperación de los diferenciales en los dos últimos meses, los de los activos titulizados con calificaciones menores permanecen en niveles muy superiores a los de febrero y no se han beneficiado de las mejoras experimentadas por los sectores de crédito corporativo. Los datos fundamentales siguen siendo críticos y los mercados vigilan de cerca cualquier signo de deterioro sustancial del crédito por el aumento del desempleo; sin embargo, la merma del rendimiento hasta ahora ha sido moderada para la mayoría de los sectores, la situación ha sido mucho mejor de la esperada y la economía lentamente muestra signos de volver a la vida.
Columna de Jim Caron, portfolio manager y miembro senior del equipo de Renta Fija Global de Morgan Stanley Investment Management.
Anotaciones:
1 Fuente: Bloomberg, a 30/06/2020
2 Fuente: Banco Central Europeo, a 30/06/2020
3 Fuente: Bloomberg, a 30/06/2020
4 Fuente: JP Morgan, a 30/06/2020
5 Fuente: Bloomberg Barclays, a 30/06/2020
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Las acciones subieron ligeramente en junio, ya que los inversores siguen siendo optimistas sobre los beneficios de la reapertura de la economía. Sin embargo, un número creciente de rebrotes de la COVID-19 en varios estados de Estados Unidos ha amenazado el impulso de una economía en recuperación y ha creado una preocupación por el posible resurgimiento de la pandemia en los estados en recuperación. Las acciones de tecnología de la información continuaron su éxito de los meses anteriores y las empresas de consumo discrecional se beneficiaron de los alentadores datos de los proveedores de automóviles y los constructores de viviendas.
Las tensiones siguieron aumentando entre la relación de los Estados Unidos y China. Existe incertidumbre entre los principales diplomáticos chinos y los funcionarios estadounidenses sobre sus compromisos en materia de acuerdos comerciales. La atención de los inversores se centra cada vez más en las próximas elecciones presidenciales de Estados Unidos entre el presidente Trump y el presunto candidato demócrata, Joe Biden.
La Reserva Federal ha señalado su objetivo de seguir apoyando la recuperación económica. Tanto el Congreso como la Casa Blanca expresaron sus intenciones de otra ronda de financiación de estímulo. La posibilidad de ampliar los beneficios de desempleo, los recortes fiscales o el estímulo específico de una industria podría proporcionar ayuda directa a los hogares y ayudar a impulsar la economía.
Mientras que los inversores esperan ansiosamente más noticias sobre la aparición de una vacuna, los mercados han sido volátiles y frágiles durante esta recuperación desigual. Seguimos aprovechando esta volatilidad como una oportunidad para comprar empresas atractivas, que tengan flujos de efectivo libres positivos y balances saludables, a precios descontados, y buscamos empresas que puedan tanto soportar las continuas consecuencias económicas de la pandemia como prosperar cuando ésta termine.
En el mundo del arbitraje en fusiones y adquisiciones (merger arbitrage), los retornos en junio fueron impulsados en gran medida por los acuerdos completados, así como por el progreso continuo de los acuerdos en curso. Notablemente, hemos visto algunos márgenes revertirse a los niveles anteriores a la Covid. Estamos reteniendo algo de polvo seco, pero seguimos desplegando capital en situaciones que presentan la mayor probabilidad de éxito y certeza de valor.
Estamos viendo los primeros signos de un regreso a la creación de tratos a medida que nos movemos más allá de la bolsa de aire creada por COVID-19. La Reserva Federal y otros bancos centrales han desatado una liquidez sin precedentes que debería proporcionar un mercado acomodaticio para nuevas emisiones y fusiones y adquisiciones. Los directores generales y los consejos de administración siguen buscando formas de crear valor para los accionistas en un mercado cada vez más global, al tiempo que compiten con los perturbadores y una base de consumidores que está cambiando en línea a un ritmo cada vez mayor. Esto incluye tanto las fusiones y adquisiciones como la ingeniería financiera, que pueden estimular la actividad de las operaciones. Anteriormente mencionamos que Grubhub y Uber estaban en conversaciones para llegar a un acuerdo, lo que llevó a dos transacciones separadas en el espacio del sector de la entrega de alimentos, impulsadas por la evolución del entorno de los consumidores: Grubhub/JustEat y Uber/Postmates.
Columna de Gabelli Funds, escrita por Michael Gabelli.
Para acceder nuestra metodología de inversión y cartera de arbitraje de fusión dedicada, ofrecemos los siguientes fondos UCITS en cada disciplina:
Gamco arbitraje de fusión
GAMCO Merger Arbitrage UCITS Fund, lanzado en octubre de 2011, es un fondo abierto incorporado en Luxemburgo y que cumple con la regulación UCITS. El equipo, la estrategia dedicada y el registro datan de 1985. El objetivo del Fondo de Arbitraje de Fusión GAMCO es lograr un crecimiento de capital a largo plazo invirtiendo principalmente en transacciones anunciadas de fusiones y adquisiciones de acciones manteniendo una cartera diversificada. El Fondo utiliza un enfoque de inversión altamente especializado diseñado principalmente para beneficiarse de la finalización con éxito de las fusiones, adquisiciones, ofertas públicas, adquisiciones apalancadas y otros tipos de reorganizaciones corporativas propuestas. Analiza y supervisa continuamente cada transacción pendiente por posibles riesgos, incluidos: reglamentación, términos, financiación y aprobación de los accionistas.
Las inversiones de fusión son una alternativa altamente líquida, no correlacionada con el mercado, probada y consistente con los valores de renta fija y de renta variable tradicionales. Los retornos de fusión dependen de los diferenciales de oferta. Los diferenciales de oferta son una función del tiempo, la prima de riesgo de transacción y las tasas de interés. Por lo tanto, los rendimientos están correlacionados con los cambios en las tasas de interés a mediano plazo y no con el mercado de valores en general. La perspectiva de un aumento de las tasas implicaría un mayor rendimiento de las fusiones a medida que los diferenciales se amplíen para compensar a los arbitrajistas. A medida que disminuyen los mercados de bonos (aumentan las tasas de interés), los rendimientos de las fusiones deberían mejorar a medida que las decisiones de asignación de capital se ajustan a los cambios en los costos del capital.
La volatilidad del amplio mercado puede conducir a la ampliación de los diferenciales en las posiciones de fusión, que, junto con nuestras carteras de fusiones bien documentadas, ofrecen el potencial de TIR mejoradas. Las fluctuaciones diarias de la volatilidad de los precios junto con un capital menos propietario (la regla de Volcker) en los Estados Unidos han contribuido a mejorar los diferenciales de las fusiones y, por lo tanto, los rendimientos generales. Por lo tanto, nuestro fondo está bien posicionado como alternativa de sustitución de efectivo o renta fija.
Nuestros objetivos son acumular y preservar la riqueza a lo largo del tiempo, sin dejar de estar correlacionados con los amplios mercados globales. Creamos nuestro primer fondo de fusión dedicado hace 32 años. Desde entonces, nuestro rendimiento de fusión ha aumentado los activos de los clientes a una tasa anual de aproximadamente 10,7% bruto y 7,6% neto desde 1985. Actualmente, administramos activos en nombre de clientes institucionales y de alto patrimonio global en una variedad de estructuras de fondos y mandatos.
Gamco all cap value
El Fondo UCITS GAMCO All Cap Value, lanzado en mayo de 2015, utiliza el PMV patentado de Gabelli con una metodología de inversión Catalyst ™, que funciona desde 1977. El Fondo busca rendimientos absolutos a través de la inversión de valores impulsada por eventos. Nuestra metodología se centra en la inversión con un enfoque fundamental y bien investigado para conseguir las mejores oportunidades, con un enfoque en valores de activos, flujos de efectivo y catalizadores identificables para maximizar los rendimientos independientemente de la dirección del mercado. El fondo se basa en la experiencia de su equipo de cartera global y más de 35 analistas value.
GAMCO es un inversor activo de valores con enfoque bottom-up que busca lograr una apreciación real del capital (en relación con la inflación) a largo plazo, independientemente de los ciclos del mercado. Nuestro proceso de selección de valores orientado al valor se basa en los principios fundamentales de inversión articulados en 1934 por Graham y Dodd, los fundadores del análisis moderno, y aumentados por Mario Gabelli en 1977 con su introducción de los conceptos de Private Market Value (PMV ) con un Catalyst ™ en el análisis de la renta variable. PMV con Catalyst ™ es nuestra metodología de investigación única que se enfoca en la selección de acciones individuales identificando empresas que se venden por debajo del valor intrínseco con una probabilidad razonable de realizar sus PMV, que definimos como el precio que un comprador estratégico o financiero estaría dispuesto a pagar por la totalidad empresa.
Los factores de valoración fundamentales es utilizada para evaluar valores antes de la inclusión / exclusión en la cartera, nuestro enfoque, impulsado por la investigación, considera el análisis fundamental como un enfoque de tres frentes: flujo de efectivo libre (ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización, o EBITDA, menos los gastos de capital necesarios para crecer / mantener el negocio); tendencias de ganancias por acción; y el valor de mercado privado (PMV), que abarca los activos y pasivos dentro y fuera del balance. Nuestro equipo llega a una valoración PMV mediante una evaluación rigurosa de los fundamentales de la información disponible al público y el juicio obtenido de la gestión de reuniones, que abarca empresas de todos los tamaños a nivel mundial y nuestro amplio conocimiento acumulado de una variedad de sectores. Luego identificamos negocios para la cartera con un margen adecuado de seguridad y respaldado por nuestra investigación profunda.
