Pixabay CC0 Public Domain. Mirabaud AM sigue apostando por los bonos convertibles globales, que acumulan una rentabilidad del 10%
Los mercados se enfrentan actualmente a una crisis sin precedentes, con una dinámica de fin de ciclo marcada por una gran incertidumbre y el correspondiente aumento de la volatilidad. En este contexto, la estructura híbrida de los bonos convertibles, que aúna lo mejor de la renta variable y fija, los posiciona como uno de los activos que más alegrías están proporcionando a los inversores en un año especialmente complicado.
Su capacidad para mantener el equilibrio entre riesgo y rentabilidad aporta un gran valor añadido en estos momentos, alzando a esta clase de activo como una de las más rentables del año. A ello se suma que, en el panorama actual, contamos con interesantes variables que impulsan al mercado de los bonos convertibles globales.
Las valoraciones del activo alcanzaron mínimos históricos, y en mayo contábamos con un descuento promedio del 4,9%. Adicionalmente, la sensibilidad de los convertibles globales a los movimientos de la renta variable (delta) se sitúa en el 57% (68% EE.UU., 50% Asia, 55% Europa y 39% Japón). Por otro lado, la volatilidad, otro de los factores diferenciales de estos bonos, sigue siendo muy atractiva y se sitúa este año en el 11%, frente al 33% de la renta variable global (MSCI World).*
El equipo de Mirabaud Asset Management cuenta con una larga trayectoria de inversión en bonos convertibles, siendo su buque insignia Mirabaud Sustainable Convertibles Global, con Nicolas Cremieuxal frente. El equipo apuesta por la gestión activa y de convicción. La cartera del fondo cuenta con un perfil equilibrado, con una delta de entre el 30% y el 60%. Su enfoque de alta convicción basado en los fundamentales permite identificar las oportunidades y minimizar el riesgo de default. Cuenta con un robusto track record que le ha hecho merecedor del rating de 5 estrellas de Morningstar.
Mirabaud Sustainable Convertibles Global es uno de los pocos fondos de su categoría que cuenta con el sello ESG, un hito y un reconocimiento al enfoque responsable de la entidad, que se basa en la firme creencia del equipo de que el potencial de crecimiento a largo plazo de un emisor solo es sostenible si se apoya en prácticas responsables.
La inversión responsable crea una oportunidad para comprender mejor los riesgos a largo plazo de las empresas que los enfoques más tradicionales. Existe un estrecho vínculo entre las inversiones medioambientales de una empresa y su rendimiento económico. En este clima incierto, los bonos convertibles con un enfoque sostenible ofrecen la oportunidad de contar con una exposición defensiva en renta variable para complementar las asignaciones de renta variable existentes, especialmente en mercados volátiles.
Tribuna de Elena Villalba, directora general de Mirabaud Asset Management para la Península Ibérica y Latinoamérica
*Fuente: Mirabaud Asset Management, Nomura a 29 de mayo de 2020
Pixabay CC0 Public Domain. Una recuperación progresiva
La economía mundial sigue luchando contra la pandemia del COVID-19. Aunque el número de casos en China y Europa han disminuido por lo general a niveles bastante bajos y los gobiernos luchan por contener los brotes locales, los nuevos casos a nivel mundial se están acelerando.
Este es el caso de EE.UU., donde las cifras están aumentando principalmente en los Estados que pusieron fin al confinamiento con bastante rapidez. También es cierto para Brasil y la India, donde las restricciones fueron suaves o se levantaron debido a las necesidades económicas. En EE. UU., esta situación va unida a un bronco debate político sobre la necesidad de imponer nuevas restricciones de movilidad, mientras que en las economías emergentes las necesidades económicas descartan la implantación de nuevas medidas que afecten severamente a la actividad económica.
Esto complica el panorama de forma evidente. En China y Europa, a pesar de los nuevos brotes, la economía ya debería haber tocado fondo durante el confinamiento y el tercer trimestre debería reflejar una aceleración sustancial en comparación con el trimestre anterior. El impulso debería venir de parte de la demanda doméstica, estancada durante el confinamiento.
A medio plazo, sin embargo, somos escépticos sobre la teoría de la recuperación en forma de V, incluso en países donde el confinamiento ha dado buenos resultados. El mercado laboral se está deteriorando y por lo tanto impacta negativamente en el consumo doméstico. Los balances de las empresas se han visto afectados y las inversiones también. Básicamente, la demanda podría ser el factor limitante. Los sectores que dependen del contacto cercano con el consumidor son los más propensos a sentir el impacto. Nuestras previsiones apuntan a una recuperación progresiva.
Los gobiernos y los bancos centrales de todo el mundo han respondido enérgicamente a la crisis. En general, el objetivo de la política monetaria ha sido proporcionar liquidez para que, junto con las garantías de crédito de los gobiernos, se evitara la falta de solvencia a gran escala. La política fiscal se ha activado para mitigar la pérdida de ingresos tanto para las personas como para las empresas. En varias regiones, la política monetaria amplió la garantía de calidad hasta el punto de poder absorber la emisión total de bonos de los gobiernos.
A pesar del rebrote, la política monetaria parece haber seguido en gran medida su curso. La política fiscal sigue considerando que los estímulos pueden volver a encarrilar la economía. Según el FMI, se prevé que la relación entre la deuda fiscal mundial y el PIB aumente hasta el 96,4% en 2020, lo que supone un aumento de 13,1 puntos porcentuales a partir de 2019. Por consiguiente, la consolidación será un importante desafío político para la próxima década.
Perspectivas de recuperación
En la zona euro, tras una caída del -3,6% del PIB del primer trimestre de 2020, es probable que abril y mayo marquen el período de mayor contracción, ya que la economía estaba casi totalmente bloqueada en ese momento. Con el progresivo desconfinamiento, el sentimiento ha empezado a mejorar de nuevo y los indicadores empresariales sugieren que la economía volvió a estar al borde de la expansión al comienzo del tercer trimestre.
Dicho esto, la recuperación será difícil. Esperamos que la infrautilización del capital y de la población activa se recupere lentamente a causa de los cambios estructurales en el mundo tras la pandemia de COVID-19 y las incertidumbres persistentes (por ejemplo, un posible rebrote, las tensiones comerciales, el acuerdo del Brexit, etc).
El entorno de las exportaciones mejorará más lentamente, dado que la pandemia aún no ha retrocedido en varios mercados emergentes. En general, esperamos que el PIB de la zona del euro se contraiga en un -10,0% en 2020 y se recupere en un 5,5% en 2021. Estimamos que los niveles de actividad pre-pandemia sólo se alcanzarán en 2024.
El BCE actuó rápida y contundentemente con medidas de política monetaria para amortiguar la inevitable recesión. Aparte de varias decisiones de mejora de la liquidez y el crédito, primero extendió su expansión cualitativa y más tarde con el Programa de Compras de Emergencia para la Pandemia (PEPP por sus siglas en inglés). El volumen inicial de 750.000 millones de euros para el año 2020 se amplió hasta 1,35 billones de euros y hasta mediados de 2021.
Con la continuación del confinamiento y el retroceso de la pandemia no vemos la necesidad de más medidas políticas. Los estímulos procederán principalmente de los diversos paquetes de políticas fiscales nacionales aplicados, así como del Fondo para la Recuperación que está previsto que entre en vigor en enero.
Dicho esto, en el caso del riesgo de incremento significativo de casos de COVID-19, esperamos que el BCE ponga en marcha medidas adicionales. Con una serie de rebajas de la calificación de empresas relacionadas con la COVID-19 próximamente, esperamos que el BCE amplíe aún más el PEPP, tanto en términos de volumen como de duración, y que incluya también las compras de las entidades más afectadas y que posiblemente rompa más tabúes como la suscripción estratégica de capital o el control de la curva de rendimiento.
Tribuna de Vincent Chaigneau, responsable de análisis de Generali Investments.
Pixabay CC0 Public Domain. CaixaBank emite su primer Bono Verde para financiar proyectos de energía renovable
Según Francesco La Camera, director general de la International Renewable Energy Agency (IRENA), “las energías renovables han demostrado ser la fuente de energía más resistente en la actual crisis”. En el marco de los planes actuales de recuperación de los gobiernos, IRENA utiliza su mandato mundial sobre transición energética para la toma de decisiones informadas en este momento crítico, de forma que se mantengan los planes de transición hacia un sistema totalmente descarbonizado para 2050.
A corto plazo (2021-2023) será necesario activar un estímulo inmediato, así como medidas de recuperación a medio plazo (2030) para la próxima década. Según un informe de IRENA, la ampliación del gasto energético, público y privado, hasta los a 4.500 millones de dólares al año aumentaría un 1,3% el crecimiento de la economía mundial, creando 19 millones de empleos adicionales, relacionados con la transición energética, para 2030. Sólo en energías renovables los puestos de trabajo podrían triplicarse, alcanzado los 30 millones en 2030. Cada millón de dólares invertido en energías renovables crearía tres veces más puestos de trabajo que en combustibles fósiles.
Un futuro prometedor para un sector apoyado por la necesidad de proteger y gestionar los recursos naturales disponibles, impulsado por los gobiernos, y que por tanto muestra un gran atractivo para los inversores. De los fondos de la categoría sectorial VDOS de energía, que invierten en energías sostenibles, la clase C en euros del Guinness Sustainable Energy Fundpresenta uno de los mejores comportamientos en el año, con una revalorización del 16,39% (frente a un retroceso del 11,52% de media de la categoría).
El Guinness Sustainable Energy Fund es un fondo alineado con los nueve principios del Banco Mundial sobre inversión de impacto. Está diseñado para conseguir cuatro de los objetivos de desarrollo sostenible: Energía libre y sostenible, Innovación en la industria e infraestructuras, Ciudades y comunidades sostenibles y Acción contra el cambio climático.
La transición energética hacia un sistema sostenible se apoya en cinco factores: crecimiento de la población y PIB, economías derivadas de fuentes más baratas de energía que las tradicionales, la necesidad de reducir las emisiones para frenar el cambio climático, la contaminación y la seguridad energética que reduzca la dependencia de la importación.
El estilo de inversión es value ya que las compañías tienen menores valoraciones y balances más sólidos que el mercado (medido por su índice de referencia, el MSCI World) pero también tienen perfiles de crecimiento superior, con mayor retorno sobre capital.
La filosofía de inversión de todas las carteras de Guinness se apoya en el pilar de la convicción. Como resultado, la cartera de este fondo incluye 30 valores equiponderados (todos pesan aproximadamente un 3,33%), que son las mejores ideas en el sector. Esta configuración de la cartera exige una disciplina de compra y venta según la cual, para comprar un valor nuevo hay que vender uno de los que hay en cartera.
Las ponderaciones por sector son el resultado de un proceso top-down, de asignación a los distintos subsectores, aunque la selección de valores es un proceso de análisis bottom-up.Cada subsector (electrificación, generación, desplazamiento e instalación) es clasificado en base a sus perspectivas de crecimiento a cinco años y sus barreras de entrada, sirviendo de guía para el proceso de asignación.
El fondo existe desde el 2006 pero está gestionado por un equipo especializado en energía, que lleva invirtiendo en estrategias globales en este sector desde 1998. Los gestores son Jonathan Waghorn y Will Riley. Jonatahn Waghorn se incorporó a Guinness AM en 2013. Con anterioridad, fue cogestor del fondo Investec Global Energy Funds, codirector de análisis del sector de energía con Goldman Sachs e ingeniero de Perforación en el Mar del Norte holandés con Shell. Will Riley se incorporó a la gestora en 2007, tras haber sido experto en valoración de compañías en PricewaterhouseCoopers. Es contable colegiado y máster en Geografía por la Universidad de Cambridge.
La temática concreta de este fondo facilita la descarbonización global y proporciona a las carteras un impacto positivo en el medioambiente. Desde 2014, Guinness interactúa además con las compañías que tienen baja puntuación ESG y la política de ESG de la gestora excluye compañías de su universo de inversión basándose en esos criterios.
El proceso de inversión combina los enfoques top-down y bottom-up. El enfoque top-down parte de una base de datos interna sobre energía sostenible, para guiar la asignación por subsectores. Se analizan el crecimiento, la escasez y las barreras de entrada, junto con las economías de cada uno de esos subsectores, para distribuir la cartera entre electrificación, generación, desplazamiento e instalación.
La selección bottom-up se realiza en dos fases: una de filtrado de las 230 compañías del universo de inversión, con capitalización bursátil superior a 500 millones de dólares según su valoración relativa, calidad (alto retorno sobre capital), earnings momentum(revisiones al alza de sus beneficios) y price momentum (movimientos del valor frente a otros competidores). La otra fase consiste en el análisis detallado de cada compañía, siguiendo un modelo financiero propio creado para establecer la convicción a la hora de comprar o vender un valor. En la fase de filtrado se puntúan las compañías del 1 al 10, de acuerdo con cada uno de los cuatro criterios, para priorizar valores de cara a la fase dos de due diligence.
La cartera se construye con las 30 mejores ideas resultantes de ese proceso, sin restricciones respecto al índice de referencia. Incluye acciones de compañías como Ameresco Inc, Daqo New Energy, Nibe Industrier, Iberdrola y Tianneng Power. Los subsectores por los que apuesta este fondo son en primer lugar equipos de generación, en segundo lugar, productores de energía independiente dentro de generación, en tercer lugar vehículos eléctricos, en cuarto lugar baterías y por último, eficiencia energética.
La historia de rentabilidades del fondo lo sitúa entre los mejores de su categoría por este concepto, en el primer quintil, durante 2017, 2019 y 2020. A tres años, su controlado dato de volatilidad es del 24,66% y del 26,36% a un año, posicionándose en ambos periodos entre los mejores de su categoría por este concepto, en el quintil cinco. En este último periodo, su Sharpe es de 0,75 y su tracking error, respecto al índice de su categoría, del 11,45%. La suscripción de la clase C de acumulación en euros de Guinness Sustainable Energy Fund requiere una aportación mínima inicial de 1.000 euros, aplicando a sus partícipes una comisión fija del 1,50%.
El equipo gestor mantiene exposición a equipos solares y eólicos y a las cadenas de valor en la fabricación, como fabricación de células solares, el vidrio utilizado en los módulos de células solares y convertidores para energía solar. Vestas y Siemens Gamesa son proveedores bien posicionados de turbinas eólicas en el mundo que brindan una amplia exposición al fuerte crecimiento que esperan en los mercados eólicos terrestres y marinos, mientras que TPI Composites ofrece una exposición nicho al negocio altamente calificado de fabricación de palas de turbinas eólicas. La exposición restante del fondo a la instalación (Itron y Schneider Electric) supone invertir en empresas que proporcionan equipos y servicios para mejorar la eficiencia y la medición de la transmisión y el consumo de electricidad.
La demanda de energías renovables se ha mantenido mejor que la de combustibles a base de hidrocarburos, y las perspectivas de inversión para la eficiencia energética han mejorado potencialmente como resultado de los paquetes de estímulo económico posteriores al COVID. Como consecuencia, la evolución del sector de energía sostenible superó materialmente al de energía convencional (un 35,20%, en dólares, medido por el índice MSCI World Energy) durante la primera mitad del año.
La energía generada a partir de fuentes renovables actualmente representa solo el 11% del consumo total de energía global, siendo la energía hidroeléctrica la tecnología renovable de mayor tamaño (suministra el 7% de la demanda total) y la energía eólica y solar combinadas están muy por detrás (menos del 5%). Para 2050, el equipo gestor espera que las energías renovables totales puedan suponer más del 50% de la demanda total, ya que una combinación de mejores economías, conciencia sobre el cambio climático y lucha contra la contaminación perfilan una trayectoria de crecimiento de 30 años.
En la actualización más reciente de su informe de seguimiento del progreso de la energía limpia, la Agencia Internacional de la Energía (AIE) revisó 46 sectores y tecnologías de energía limpia y concluyó que sólo seis están en camino de cumplir los objetivos globales consistentes con el Acuerdo de París. Estos sectores son la energía solar fotovoltaica, bioenergía, vehículos eléctricos, ferrocarriles, iluminación, centros de datos y redes. Sobre almacenamiento de energía, la AIE ahora considera que el sector está rezagado. Todavía queda mucho trabajo por hacer en la transición hacia un futuro energético sostenible.
La rentabilidad de Guinness Sustainable Energy Fund a lo largo de su historia, respecto al riesgo incurrido medido por volatilidad, especialmente en los últimos tres años, lo hace merecedor de la calificación cinco estrellas de VDOS.
Tribuna de Paula Mercado, directora de Análisis de VDOS
Según la Sociedad Hipotecaria Federal (SHF) una “bursatilización” es “un proceso estructurado en el cual activos similares se agrupan en un fideicomiso emisor, quien, a su vez, emite títulos de deuda entre el gran público inversionista, en un mercado de valores organizado. Los activos agrupados generan flujos de efectivo que se utilizan para pagar los costos inherentes al mantenimiento de la bursatilización y el pago de rendimiento a los inversionistas”.
En este sentido, una bursatilización tiene 3 elementos clave: 1) La parte que vende el colateral (originador); 2) Un vehículo para llevar a cabo la bursatilización (generalmente es un fideicomiso); 3) La parte que le da servicio o mantenimiento a la bursatilización (administrador de los activos).
El originador vende a un fideicomiso el colateral (un activo) y derechos asociados. El fideicomiso los empaqueta en títulos de deuda, que se venden al público inversionista. El dinero resultante de la venta al público se deposita en el fideicomiso, y el fideicomiso paga al originador (Gráfica 1)
En esta estructura, el originador logra vender los activos al público inversionista, y el público inversionista tiene un vehículo sencillo para invertir en activos inaccesibles de otra forma. Activos pueden incluir: hipotecas, flujos de peajes de carreteras, cuentas por cobrar, créditos de automóviles, préstamos estudiantiles, etc.
Mercado en México
El mercado actual de Bonos respaldados por hipotecas (BORHIS) está dominado por 3 grandes emisores: Fovissste (59% del mercado, vía TFOVIS), Infonavit (17%, vía CEDEVIS y CDVITOT) y BORHIS privados (24%). Sin embargo, el mercado en México aún es muy pequeño. A finales de julio 2020, el mercado tenía un valor total de 118.000 millones de pesos en circulación (Gráfica 2).
Estructura
Un BORHI se estructura en capas con distintos niveles de subordinación (Gráfica 3). De manera general, existen 2 tranches en una bursatilización; preferente y subordinado. Ambos tranches se alimentan del flujo del mismo conjunto de hipotecas, pero el tranche preferente tiene preferencia al subordinado en la prelación de pagos. El tranche subordinado se conoce como sobreaforo, es decir, el excedente de colateral que tiene la estructura respecto al tranche preferente, medido como el valor en exceso del colateral sobre la deuda emitida.
Si en el conjunto de hipotecas llegase a haber cartera vencida o incumplimiento de pagos, el tranche subordinado es el primero en absorber pérdidas. El tranche preferente tiene de colchón todo el tranche subordinado y solo empieza a perder cuando el porcentaje de hipotecas que respalda el tranche subordinado se agota. Como el tranche subordinado es más riesgoso que el tranche preferente, paga más interés y tiene una calificación menor al tranche preferente.
¿Por qué algunas bursatilizaciones podrían ser una bomba de tiempo?
Un gran problema de los BORHIS privados durante la crisis de 2008-2009 fue que el sobreaforo era muy pequeño (4-5% del tranche preferente), y la cartera vencida lo superó por mucho, haciendo que el tranche preferente presentara pérdidas importantes. Sin embargo, los TFOVIS, CEDEVIS y CDVITOT tenían sobreaforos más altos (arriba del 25%), por lo que la cartera vencida no tuvo afectación sobre el tranche preferente. Dado eso, a partir de esa crisis las estructuras empezaron a sobreaforarse aún más, y hasta la fecha no han presentado problemas.
Entonces, ¿Por qué esta crisis podría generar problemas, si el sobreaforo en esta ocasión sigue siendo alto? La respuesta es que algunas estructuras no se sobreaforaron tan rápido, y la cartera vencida ha ido creciendo desde su originación, particularmente en el universo de los CDVITOT.
Asimismo, esta crisis tenderá a aumentar la morosidad y a convertir parte de la morosidad actual y futura en cartera vencida. Dado esto, en ¿dónde estamos parados?
Cada estructura tiene sus particularidades, incluyendo su propio colateral, por lo que hay que revisar cada una de ellas. En la Gráfica 4 se observa cada una de las emisiones vigentes en el mercado, y dos variables: eje de las X vemos el sobreaforo usando solo la cartera vencida (morosidad arriba de 180 días), y eje de las Y vemos el sobreaforo en un escenario estresado, es decir, que toda la morosidad se convierta en cartera vencida.
En la mayoría de las emisiones, hay una afectación menor entre el sobreaforo actual y el sobreaforo estresado, sin embargo, hay un subconjunto de estructuras que no es tan resistente a un deterioro considerable en la cartera vencida: los CDVITOT.
Por la forma en la que fueron estructurados, los CDVITOT no se sobreaforan de la misma forma que el resto de las estructuras, y esto, ante un evento de la naturaleza que estamos viviendo, podría traer problemas en el corto plazo.
Ahora bien, un deterioro considerable en estructuras de este tipo es baja, sin embargo, estamos ante una crisis muy particular cuyos resultados aún desconocemos en su mayoría. Por otro lado, lo que busca el inversionista en estos momentos es seguridad, por lo que estructuras relativamente más débiles que el resto (como los CDVITOT) no contribuyen a incrementar esa certeza. Sin embargo, habrá inversionistas menos adversos al riesgo a los que este tipo de activos les haga sentido, siempre y cuando la tasa sea atractiva. La pregunta es: ¿actualmente es atractiva la tasa que pagan? En la gráfica 5 se muestran las sobretasas que pagan cada emisión, así como su duración (se eliminaron algunas emisiones que creo están mal valuadas, con sobretasas negativas). En rojo, las 7 emisiones de CDVITOT.
En la mayoría de los casos, los CDVITOT traen una sobretasa por debajo del promedio, es decir, el mercado está asumiendo un nivel de riesgo menor al promedio, lo cual, si se mide por nivel de sobreaforo, ya se demostró que esto es falso.
Conclusión:
La lección aquí, como siempre ha sido, es análisis, análisis y análisis. Si bien, la probabilidad de un deterioro importante en el sobreaforo de los CDVITOT es baja, el mercado debería empezar a pedirle una mayor sobretasa que se alinee con el mayor nivel de riesgo.
Asimismo, ante la situación actual, es importante empezar a discriminar los créditos robustos de los créditos más débiles para poder tomar decisiones de inversión más adecuadas.
Columna de Franklin Templeton México, escrita por Luis Gonzalí, CFA
La pregunta viene de lejos. La plantearon colegas, lectores, financieros, profesores y uno que otro empleado… de Afore. Quieren saber cuál es la ideal, a cuál pasarse, en la que hay que estar, considerando rendimientos y servicio. La que lo hace mejor. Todo en una ¿Se puede dar un nombre, en concreto?
La “mejor”, a decir del regulador y los expertos
Muchos consideran como idónea a la primera en la tabla del IRN. Lo sugiere el regulador, que encauza la elección con base en ese parámetro (que ya vimos no es adecuado), y vía el “Medidor de Atributos de Servicio (+MAS AFORE)”. La Consar lo expresa con su estilo enmarañado: “…brinda a los ahorradores en el SAR un criterio adicional de comparación entre las 10 AFORE y busca servir de apoyo a la hora de elegir la mejor AFORE”. Si la mejor es la primera de una y otra lista, todos los afiliados habrían de estar en ella; nadie en las otras. Ante la dificultad de saber en verdad cómo es cada una, se piden referencias (escasean las positivas). El “Medidor…” ayuda hasta que uno enfrenta la realidad. Así como en desempeño, la hipotética “mejor” puede que al tiempo ya no lo sea pues los gestores modifican, corrigen o afinan sus recursos, equipos y procesos de atención. Algunas se superan, otras se mantienen, alguna se ve rebasada.
Hay quienes pueden guiarse por criterios técnicos especializados. La firma Morningstar ha evaluado anualmente a las Afores, desde 2017, para clasificarlas en una escala de calidad. Su análisis de procesos, rendimiento, personal, administradora y precio evidencia las presuntas fortalezas y debilidades. El resultado es el tipo el tipo de medalla que cuelga a cada una: “plata”, “bronce”…
El informe es detallado y sustancioso y evidencia cuál de todas, a su juicio, ejecutó en el año previo los deberes de inversión con mayor calidad. “Mejor” es un término impreciso: no es que la ganadora obtenga el “oro” ni que repita el año siguiente. En 2019 hubo una “plata”, tres “bronces”, dos “neutrales” y cuatro “negativas”. Por lo demás, el estudio es digerible para pocos, para quien pueda entenderlo; sin exagerar, para gente del propio gremio (y aún así empleados de Afores preguntan que “cuál conviene”).
Dudas existenciales
Para dar fundamentos prácticos, es útil saber cómo es cada quién, qué quiere, prefiere o pretende evitar. El perfil del trabajador: grado de aversión al riesgo, edad, nivel laboral, conocimientos de mercado, entre otras características. Así, al plantearlo a quienes preguntaron, traté de simplificar:
¿Soportarías pérdidas fuertes con tal de aspirar a ganancias altas? o
¿Prefieres rendimientos bajos aunque otros ganen más, con tal de perder menos cuando otros pierdan mucho?
Un “jefe de familia” con 30 años de vida laboral restante definió que quiere “rentabilidad segura y no perder”. Premio con cero riesgo, pues. Otro, dubitativo, confesó: “faltan siete años para jubilarme ¿Qué conviene a mi edad, tratar de ganar u olvidar ganancias con tal de no perder?” Un típico millenial, a 40 años del retiro, fue más allá: “ganar mucho, no importa que pierda ocasionalmente, pero que siempre me recupere. Y que cuando requiera servicio, no me traten como basura”. Palabras textuales. ¿Qué Afore puede dar a cada quien lo que desea? Si hay una ¿Sería la misma a la que se pasarían los tres?
Tu Afore idónea
Primero: hay cosas que no se pueden lograr. No hay instrumentos seguros, sin riesgo; no se garantizan rendimientos ni recobrar capital, aunque lo asevere la Consar (véase “10 razones por las que no debes preocuparte por las minusvalías en el SAR”). Ya vimos que no, que tampoco la volatilidad se pudo amortiguar en el corto plazo. La recuperación es probabilidad, no certeza, ni se sabe cuánto tiempo tomaría. Habrá que asimilar que la posibilidad de perder es inevitable, incluso en carteras de riesgo bajo. La interrogante es ésa: ¿En qué grado de riesgo quiero estar?
Segundo: no hay una administradora idónea para todos. Cada quien ha de estar o pasarse a aquella cuyos parámetros de inversión estén dentro o cerca de los márgenes que considere se acoplan a su perfil. Por ejemplo:
El amigo que no quiere pérdidas y prefiere ganar poco habría de elegir entre gestoras que tienen menos renta variable, deuda de largo plazo y valores privados. En tiempos de crisis, lo vimos recién, perderá, mas no tanto como los que estén en otras. Y ganará en los tiempos buenos, pero menos que los que estén en las que suelen tomar más riesgo
El millenial que pretende ganar mucho habría de elegir entre las de más inversión en las clases de activos de gran potencial siempre que lo asesoren con planes que favorezcan su retiro más que digno. Y estar dispuesto a perder mucho.
Tercero: las proporciones invertidas en los distintos valores no son fijas. Puede que la Afore de mayor expectativa ganadora y alto riesgo se modere el próximo año. O que la más conservadora compre más renta variable y bonos. Si así fuera, tanto el reacio a riesgos como el típico millenial habrían de considerar moverse, buscar otra vez su Afore idónea.
¿Y al dubitativo qué le decimos? No es cuestión de edad. En inversiones, dudar frente a dos alternativas es habitual y, ante diez, complicado para muchos. Por eso tenemos, entre otras cosas, la elevada cantidad de los que no eligen, los “no registrados”. Pues le diremos que la decisión es suya, de nadie más; que los de su edad habrán de hacer cuentas y ver si llegan al retiro con ahorros o vivirán nada más de su pensión; que depende de su rango salarial, si es medio-alto, medio-bajo o bajo (con cifras)… Con la clarificación de esas y varias particularidades ha de definir su prioridad o intención (optar por retornos o priorizar moderación) y su elección de Afore. La “mejor” para él.
Pixabay CC0 Public Domain. ¿Cree que puede elegir hedge funds? Piénselo de nuevo
La selección de hedge funds es una labor que supone todo un desafío, por lo que para la mayoría de los inversores podría resultar apropiado un enfoque pasivo. En medio de confinamientos masivos, cuando la renta variable caía y la volatilidad se disparaba, lo más probable es que fuera su cartera de hedge funds lo que le causara una mayor ansiedad. «¿Cuánto riesgo tenía mi fondo long/short?» «¿Estaba mi CTA corto o largo en renta variable?» «¿Puede mi fondo de crédito hacer frente a la liquidez?» «¿Desaparecerá alguno de mis fondos en medio de este caos?»
Estas son preocupaciones válidas. Muchos fondos muy populares sufrieron grandes pérdidas, ya sea porque los gestores de renta variable se centraron demasiado en un sector concreto, porque los fondos macro se vieron atrapados en el lado equivocado de las operaciones de trading o porque los gestores se mostraron demasiado agresivos con la liquidez y los precios. Pero también hubo algunos que registraron rentabilidades positivas.
Sin embargo, es extraño que nos preocupemos tanto por nuestros hedge funds, que constituyen una parte muy pequeña del riesgo total de la cartera. La naturaleza diversificadora de este activo y su baja volatilidad en comparación con la renta variable hacen que sus rendimientos sean probablemente más estables y tengan un efecto de reducción del riesgo en la cartera.
Mucho más preocupantes son nuestras decisiones activas sobre la selección de hedge funds: la realidad es que esta labor es extremadamente complicada. El siguiente gráfico lo muestra. En él se comparan los últimos 20 años de rendimientos mensuales del índice ponderado de fondos HFRI (un índice pasivo) con los del índice de fondos de fondos HFRI (que compila a los «mejores» hedge funds seleccionados de forma activa).
Estamos evaluando solo la habilidad de estos gestores activos de fondos de fondos, por lo que añadiremos un generoso 1,5% anual a su rendimiento, que debería cubrir con creces sus comisiones por la gestión activa.
Como pueden ver, incluso después de añadir un 1,5% anual a la rentabilidad mensual, la selección activa de hedge funds ha funcionado peor que el índice pasivo. No estamos diciendo que sea imposible añadir valor a través de la selección activa de hedge funds. Al contrario, nuestros compañeros dedicados al análisis de este tipo de fondos han hecho un excelente trabajo encontrando hedge funds de primer nivel.
Pero hacer esto bien requiere importantes recursos que pocos pueden justificar (en ASI, tenemos 50 profesionales de hedge funds centrados en esta tarea). Y ni siquiera los gestores activos con mejores recursos pueden garantizar el éxito (como lo demuestran los rendimientos de marzo de 2020 de los fondos multigestores regulados de Skybridge o Blackstone, por ejemplo).
La verdad es que, aunque dediquemos el tiempo, los recursos económicos y el equipo a seleccionar hedge funds, es una tarea difícil. Primero, el rendimiento de las estrategias de hedge funds va por ciclos. Dichos ciclos varían en duración y son sensibles a los shocks externos (como el COVID-19). En segundo lugar, y probablemente lo más importante, la rentabilidad de los hedge funds varía enormemente de un fondo a otro.
En lo que va de año, menos del 50% de los componentes del HFRI 500 Index (el índice de Hedge Fund Research de hedge funds «invertibles») han superado el índice. Con una tasa de aciertos tan baja, los selectores de fondos activos ya se están enfrentando a una batalla complicada desde el principio.
La magnitud de estas dificultades se ilustra en el segundo gráfico, en el que se compara la distribución de los rendimientos para 2019 y el primer trimestre de 2020 de los componentes líquidos alternativos del índice de referencia. Seleccionar incluso uno de los fondos de bajo rendimiento en la parte izquierda hubiera sido negativo.
Afortunadamente, hay otra forma de invertir en hedge funds. Los inversores de renta variable están familiarizados con las inversiones pasivas. De hecho, en EE.UU., la mitad de las inversiones de renta variable se hacen ahora a través de vehículos pasivos. Se han realizado intentos para sustituir la inversión directa en hedge funds por enfoques más sencillos (como son las estrategias de alternative risk premia y la replicación de hedge funds), pero ninguno ha ofrecido lo que vemos en el mundo de la renta variable.
En cambio, los inversores deberían adoptar un enfoque más sencillo para invertir en hedge funds, siendo verdaderamente pasivos al invertir en cada componente de los índices de referencia. Esto puede sonar desalentador para la mayoría de los inversores, pero, afortunadamente, existen productos de inversión que hacen el trabajo por nosotros.
Al replicar físicamente un índice de hedge funds, podemos tratar de reducir el riesgo asociado a un fondo o estrategia particular, aunque el capital siempre estará en riesgo. En lugar de ello, estamos haciendo esencialmente una asignación diversificada a la industria de hedge funds (que comprende los fondos gestionados activamente) mediante un producto sencillo. Esto permitirá liberar tiempo y recursos para centrarse en las partes más grandes de la cartera, que son las que realmente moverán el termómetro de la rentabilidad.
Tribuna de Duncan Moir, Senior Investment Manager de Aberdeen Standard Investments
Pixabay CC0 Public Domain. Liberando el potencial del hidrógeno verde
El hidrógeno, que no puede encontrarse en su forma pura en la naturaleza y necesita ser procesado, es un medio eficiente para almacenar energía. Sin embargo, su valioso potencial como vector energético no ha sido explotado hasta ahora y hoy en día su función es sólo la de una materia prima industrial con una huella de carbono deficiente (de ahí la definición de hidrógeno gris). En el futuro, al producir hidrógeno con energía renovable (hidrógeno verde) podemos cambiar su destino, utilizándolo no sólo como una materia prima libre de carbono para ayudar a las industrias química y a la de refinado de petróleo a reducir su huella de carbono, sino también en una variedad de nuevas aplicaciones, que permitirán la transición energética y la descarbonización de la economía.
Por ejemplo, las tecnologías del hidrógeno y las pilas de combustible de hidrógeno pueden mejorar la flexibilidad operacional de las energías renovables, algo que es fundamental para aumentar su contribución a la red eléctrica. Con ese fin, esas tecnologías pueden integrarse en los parques solares y eólicos para facilitar la producción, utilizando el exceso de electricidad para crear hidrógeno que alimente las pilas de combustible para generar energía cuando sea necesario. Además, el hidrógeno puede almacenarse y transportarse, lo que permite disponer de energía lejos de la fuente y conectar diferentes sectores energéticos.
Las aplicaciones del hidrógeno podrían extenderse a diversos e importantes sectores que siguen siendo difíciles de electrificar y dependientes de los combustibles fósiles, como el transporte marítimo, la fabricación de hierro y acero o la calefacción de edificios. Las pilas de combustible ya representan soluciones viables para la calefacción y la electricidad en edificios o centrales eléctricas. Además, se ha comprobado que estos dispositivos son mejores soluciones que las baterías de iones de litio en diversos medios de transporte, especialmente en el de larga distancia y de gran tonelaje.
Para que esta transición se produzca, el precio del hidrógeno verde debe de ser competitivo con las alternativas de bajo coste y bajo carbono y, en última instancia, con los combustibles fósiles. Hoy tenemos una idea más clara de lo que se necesita en términos de nueva capacidad e integración tecnológica para que se alcancen unos precios más bajos. El potencial de crecimiento del mercado del hidrógeno es muy significativo y el impulso de la industria ha ido en aumento. La cartera de inversiones para el hidrógeno verde hasta 2025 equivale a un crecimiento de 12 veces en relación con la insignificante capacidad instalada en el mercado incipiente actual y las dos próximas décadas se caracterizarán por un crecimiento significativo si las estrategias de hidrógeno que se han anunciado en todo el mundo se hacen realidad según se ha previsto. Esto requerirá un amplio compromiso de los gobiernos en la aplicación de una política clara, una financiación significativa, así como la integración de otros gases de bajo contenido de carbono, tales como el hidrógeno azul y el biometano, como soluciones complementarias en el camino hacia la descarbonización del sistema energético.
En el pasado ya se habían generado grandes esperanzas para el hidrógeno, pero se han producido acusadas decepciones, así que ¿por qué debería ser diferente esta vez? Creemos que hay varias razones muy sólidas. En primer lugar, las preocupaciones medioambientales nunca han tenido tanta importancia y ahora son reconocidas universalmente. Sabemos que será imposible alcanzar los objetivos climáticos y de seguridad energética para 2050 sin fuentes de energía alternativas que puedan complementar a la electricidad. Esa es la razón por la que el hidrógeno y otros gases renovables se están considerando seriamente una vez más, a pesar de la disminución del coste de los combustibles fósiles. En segundo lugar, ayudar a poner en marcha un ecosistema de hidrógeno es una forma sostenible de que los gobiernos recuperen y potencien los conocimientos técnicos de la industria existente en materia de electrolizadores, pilas de combustible y tecnologías relacionadas con el hidrógeno.
Por último, la última década no ha pasado en vano: la energía renovable se ha continuado desarrollando y su coste ha seguido disminuyendo. Ahora estamos en condiciones de saber que la hoja de ruta y las inversiones necesarias para ampliar la capacidad de producción de hidrógeno y hacerla competitiva en cuanto a coste son ambiciosas, pero factibles.
Como inversores, vemos que las empresas que operan en la cadena de suministro se encuentran entre los mayores beneficiarios de las inversiones multimillonarias previstas para aumentar la producción de hidrógeno, en particular los desarrolladores de electrolizadores, cilindros y pilas de combustible. Aunque muchas de las compañías centradas puramente en hidrógeno son pequeñas, no se debe ignorar a las firmas más grandes que participan en la construcción de la infraestructura. Estos líderes del mercado son proveedores de tecnología esencial y representan formas atractivas de estar expuestos a la temática del hidrógeno junto a nombres seleccionados dentro del sector de la energía renovable. Al final, el hidrógeno es una temática de inversión prometedora a medio y largo plazo que encaja bien en una cartera diversificada.
Tribuna de Sara Cattano, analista de Edmond de Rothschild
Pixabay CC0 Public Domain. ¿Nacerá el sol para la renta variable japonesa?
Una de las cuestiones más impactantes de la situación del COVID-19 es que cuando se miran las estadísticas, fuera de Wuhan, el resto de los miles de millones de personas en China, Corea, Taiwán, Hong Kong… no ha experimentado un alto número de casos. Si hablamos de Japón, uno de los factores que podría explicar esta baja incidencia es que son muy buenos manteniendo la distancia social. La gente no se da la mano, usan una mascarilla regularmente, particularmente si están enfermos. Así que, como sociedad han sido capaces de manejar la pandemia sin un confinamiento severo. De hecho, no ha sido un gran problema para ellos.
A lo largo de los años he desarrollado un par de ideas sobre Japón. La primera es que los japoneses son muy innovadores, pero no muy creativos, no muy buenos en el pensamiento abstracto, algo que tiene un lado positivo: son muy buenos en la innovación; toman algo que ya existe y lo mejoran. Por eso aquí se encuentran las compañías más innovadoras del mundo. Lo negativo es que, al no ser muy buenos en el pensamiento abstracto, no son muy buenos en las finanzas, por lo que sus políticas económicas y financieras no son muy positivas, por ejemplo, el impuesto sobre el consumo. Con estos antecedentes, mi opinión sobre las perspectivas económicas de Japón para los próximos 10, 15 o 20 años es diferente al consenso.
En primer lugar, hay que tener en cuenta el nivel de innovación y robotización de sus fábricas; cada vez es menos necesario un alto nivel de empleo humano. Y esto es muy importante en un mundo en el que viven 7.100 millones de personas y que podría llegar a 10.000 millones en 2050. Tradicionalmente, la agricultura y la industria manufacturera proporcionaban empleo a una gran parte, pero con la automatización esto significará que muchos de estos jóvenes ya no podrán ser empleados. Por lo tanto, muchos países emergentes perderán la ventaja del gran porcentaje de población joven, que ahora podría convertirse en una carga. Paradójicamente, Japón está muy bien preparado para ese entorno. A partir de ahora, con la automatización de la industria, el no tener una creciente población en edad de trabajar puede actuar como una ventaja para el país.
Por otra parte, espero que más fábricas decidan regresar a Japón, porque ya no será necesario ir al extranjero para buscar unos costes laborales más bajos, por lo que la economía japonesa se verá muy apoyada por estos factores hasta cierto punto».
Lo que hace interesante a Japón es que está relativamente bien posicionado para enfrentar el mundo que está por venir. Se ha producido una transición de un mundo analógico a uno digital, pero la tecnología está acelerando esta tendencia en la industria, que va a cambiar en los próximos 10 años debido a la expansión de la robótica, los sensores y el impacto de la nube. Los japoneses son expertos en la fabricación de productos con precisión, debido a su atención a los detalles y a la decisión de sus trabajadores de centrarse en un área durante años o incluso décadas. Están bien posicionados para crear parte de la infraestructura necesaria para enfrentarnos al mundo más digital al que nos dirigimos.
Esto también se debe a que Japón es una isla con pocos recursos, por lo que son muy eficientes y están muy centrados en la productividad. Todas las tecnologías necesarias para mejorar la eficiencia energética van a ser importantes en un mundo que va camino de estar poblado por 10.000 millones de personas».
En cuanto a la industria de los videojuegos, los japoneses son muy buenos. Mi interpretación después de años de vivir en Japón, es que es un país muy poblado, el espacio vital es muy pequeño. En este entorno necesitas varias formas de entretenimiento, y los videojuegos son una buena manera de salir de tu pequeño espacio físico y entrar en otro mayor. Además de esto, la interacción en los juegos está mejorando. Hace unos días, hablé con una empresa coreana que dice que podrá reunir a 2.000 jugadores en un solo juego. Ahora Fornite puede reunir hasta 50 jugadores. Ahora mismo Japón tiene bastantes buenas compañías de juegos, no sólo Nintendo.
Tribuna de Christophe Braun, especialista en inversiones de Capital Group.
Foto cedidaBen Constable-Maxwell, responsable de inversión sostenible y de impacto en M&G Investments. ,,
El pasado 22 de agosto marcó un hito anual poco prometedor, ya que señala la fecha en la que el planeta ha sobrepasado sus límites ecológicos para el año. En otras palabras, actualmente estamos usando nuestros recursos naturales 1,6 veces más rápido del ritmo al que los ecosistemas pueden regenerarse.
Sin excepción, desde que se estableció el evento, la fecha ha ido avanzando en el calendario, reflejando la presión inexorable que una economía en crecimiento y el aumento de los niveles de consumo —la demanda cada vez mayor de «cosas»— ejercen sobre el planeta. Esto es, hasta el año 2020.
El año pasado, el Día de la Sobrecapacidad de la Tierra tuvo lugar el 29 de julio, la fecha más temprana de la historia. El hito de este año ocurre justo tres semanas después, el 22 de agosto.
Aunque no es del todo motivo de celebración dadas las circunstancias, ofrece esperanza al demostrar que la trayectoria que hemos seguido es reversible. Señala la oportunidad que tenemos de reconstruir la sociedad con un mayor hincapié en la sostenibilidad.
Las tres semanas de respiro que se le han dado al planeta este año han llegado, por supuesto, a expensas de la economía y mucho más. El cierre efectivo de la economía mundial, provocado por la pandemia del coronavirus, redujo la huella ecológica de la humanidad en un 9,3 por ciento, según las estimaciones de Global Footprint Network, que calcula el día cada año.
Cada vez es más común hablar del «presupuesto de carbono» al que debemos adherirnos si queremos mantener el aumento de la temperatura mundial muy por debajo del nivel de 2° centígrados, en el que el cambio climático «catastrófico e irreversible» (según Naciones Unidas) se hace inevitable. El límite estimado es de 450 ppm (partes por millón) de dióxido de carbono equivalente en la atmósfera, y actualmente estamos en el nivel récord de 417 ppm, y la cifra va en aumento.
El Día de la Sobrecapacidad de la Tierra es importante porque representa el «presupuesto de recursos» general que nos queda por gastar, que cubre todos los recursos naturales que usamos cada año. Esto incluye la disminución de las reservas de petróleo y gas, minerales como el cobre y el mineral de hierro y la tierra productiva en la que podemos cultivar.
También refleja la capacidad de la atmósfera para absorber las emisiones de gases de efecto invernadero, la capacidad del océano para evitar la peligrosa acidificación a medida que se calienta y la capacidad de las selvas tropicales —los pulmones de la tierra— para hacer frente a la tala y la explotación de los recursos naturales. Y la lista continúa.
La contaminación por plásticos es uno de los muchos síntomas de nuestro uso excesivo de los recursos naturales. Un estudio reciente patrocinado por Pew Charitable Trusts and SystemIQ[1] sugiere que el plástico presente en los océanos podría triplicarse para 2040 y recomienda cambiar a alternativas biodegradables y transformables en abono para ciertos envases de cara a contribuir a la reposición orgánica de carbono. El mundo produce alrededor de 359 millones de toneladas métricas de plásticos cada año y solo se recicla alrededor del 9%. Gran parte del resto se filtra en el medio ambiente, por lo que para 2050 habrá más plástico que peces en el océano.
Y en cuanto al cambio climático, el histórico informe del IPCC de 2019 destacó en términos contundentes que sólo tenemos diez años para transformar nuestros sistemas industriales y energéticos, de lo contrario, llegaremos al límite de nuestra capacidad para frenar el calentamiento global de manera significativa.
Entonces, ¿cuáles son las soluciones?
¿Qué podemos hacer todos los años desde ahora para #moverlafecha hastael mes de diciembre?
Como personas, hay medidas que todos podemos tomar: conducir menos, volar menos, comer menos carne, reciclar más y, lo que es más importante, usar menos cosas. También necesitamos desperdiciar menos. Tomando un ejemplo, 700 millones de personas en todo el mundo sufren inseguridad alimentaria, y sin embargo el 30% de la producción de alimentos se desperdicia en el proceso agrícola o por parte de los consumidores[2].
Si bien el comportamiento de los consumidores es crucial, las empresas y los inversores también tienen un papel que desempeñar. Como inversores, también podemos recurrir a las empresas que proporcionan las soluciones a algunos de estos desafíos.
La empresa francesa de ingeniería Schneider Electric es un ejemplo. Combina tecnologías energéticas líderes en el mundo y la automatización en tiempo real, así como software pionero en soluciones integradas para mejorar la eficiencia y la sostenibilidad de los hogares, los edificios, los centros de datos, la infraestructura y las industrias. Los cuatro mercados clave a los que Schneider presta servicio consumen el 70% de la energía mundial. Al hacer que esas áreas funcionen de manera más eficiente, utilizando sus tecnologías para edificios, procesos industriales y producción de electricidad, la empresa reconoce que puede representar una parte enorme de la solución. De hecho, la empresa es explícita sobre su estrategia para «sacar a la humanidad de la sobrecapacidad ecológica». Según su análisis de 2019, «aplicando la tecnología existente en todo el mundo solo en estos ámbitos, la adaptación energética y la descarbonización de la generación de electricidad combinadas aplazarían la fecha 21 días».
La empresa británica de papel y envases DS Smith está demostrando cómo el modelo de economía circular puede reducir la huella ecológica de los procesos industriales. La empresa utiliza materiales 100% reciclados y de origen sostenible para fabricar sus envases de cartón, y los 6 millones de toneladas de material reciclable que recogió, clasificó y reprocesó en 2019 superaron la cantidad de envases que salieron al mercado ese año[1]. La empresa colabora con la Fundación Ellen Macarthur —líder mundial en la promoción de la economía circular— y juntos han anunciado una serie de Principios de Diseño Circular, poniendo de manifiesto la importancia del diseño sostenible en la batalla por eliminar los residuos.
Motivos para el optimismo y para ser ambiciosos
Compañías como estas destacan que la Sobrecapacidad de la Tierra no es inevitable y puede acercarse a nuestros límites ecológicos sin empeorar la situación de la gente.
Si queremos adoptar con éxito un modelo económico más circular, más eficiente y menos derrochador, creo que debe haber un enfoque sistémico. El plan de acción para la Economía Circular de la Unión Europea constituye un ejemplo a seguir para otros, con políticas que apoyen la producción sostenible, la reducción de los desechos y la disociación del crecimiento de la extracción de recursos. A nivel urbano, tanto Ámsterdam como Copenhague están adoptando el modelo «Doughnut Economics» de Kate Raworth[2], que se centra en garantizar el apoyo social a las necesidades de la población sin transgredir importantes umbrales ambientales y ecológicos. Se trata de un modelo para una economía más sostenible y regenerativa, que atribuye un mayor valor al bienestar de la sociedad y a la resiliencia del medio ambiente.
La definición de sostenibilidad más citada proviene de la Comisión Mundial sobre el Medio Ambiente y el Desarrollo de Naciones Unidas: «El desarrollo sostenible es la satisfacción de las necesidades de la generación presente sin comprometer la capacidad de las generaciones futuras para satisfacer sus propias necesidades».
A pesar de que resulte alentador que el Día de la Sobrecapacidad de la Tierra puede aplazarse en el año, el hecho de que estemos solo en agosto es un recordatorio urgente de nuestro fracaso a la hora de cumplir este pacto social con las generaciones futuras y con la propia naturaleza.
Photo: Nick Hayes, Head of Total Return & Fixed Income Asset Allocation, AXA Investment Managers. Photo: Nick Hayes, Head of Total Return & Fixed Income Asset Allocation, AXA Investment Managers
En el apogeo de períodos de crisis, como el experimentado a principios de este año, es cuando los inversores esperan que la renta fija demuestre su valor al proporcionar la resiliencia necesaria para capear la tormenta. Sin embargo, eso no es todo lo que ofrece el diverso universo global de renta fija en la actualidad.
En nuestra opinión, las estrategias flexibles, sin restricciones y centradas en la rentabilidad de renta fija deberían diseñarse para utilizar su flexibilidad para navegar en el cambiante entorno macro y de mercado. Eso no quiere decir que siempre estarán en territorio positivo, pero la idea general es una estrategia que tiene el potencial de generar retornos atractivos ajustados al riesgo a través de un ciclo económico.
Lograr el equilibrio adecuado a través de diferentes factores de riesgo y de potenciales oportunidades es clave para gestionar nuestra estrategia de bonos estratégicos globales. Queremos asegurarnos de tener suficientes municiones, tanto para proporcionar un grado de resiliencia cuando sea necesario, como para participar tanto como sea posible en los mercados de recuperación que inevitablemente siguen las caídas del mercado.
Durante gran parte de 2019 y 2020, nos hemos posicionado en torno a tres temas principales: posicionarnos en duración, estar selectivamente largos en crédito y mantener posiciones de cobertura en la cartera. A medida que los mercados evolucionan ahora desde un período de crisis a uno de recuperación, el énfasis relativo que ponemos en cada uno de estos temas puede estar cambiando, pero nuestras convicciones permanecen firmes.
Rotación de resiliencia a recuperación
La base de nuestra estrategia flexible y sin restricciones es un marco simple y transparente que divide el universo de la renta fija en tres categorías: defensiva, intermedia y agresiva. La figura 1 muestra la división entre estas categorías a finales de julio de 2020, en comparación con marzo de 2020, y destaca cómo ahora está cambiando la estrategia para enfocarla en torno a la recuperación.
La figura 1 muestra que nuestra estrategia llegó a 2020 con una posición relativamente defensiva en función de nuestras observaciones que indicaban que nos estábamos acercando al final del ciclo de inversión. También muestra que para el verano habíamos rotado significativamente la cartera más hacia los activos intermedios y los agresivos que se han beneficiado de la recuperación.
El cambio en el énfasis relativo de nuestros tres temas clave se explica a continuación:
• Posicionamiento enduración de la calidad: a principios de 2020, los rendimientos de los bonos gubernamentales convencionales eran bajos, pero creíamos que podrían bajar aún más si se acerca el final del ciclo. Aunque hemos reducido bastante la exposición desde marzo, seguimos pensando que es necesario mantener siempre una parte de la cartera en el extremo más defensivo del espectro para compensar por algunos de los activos más “interesantes” que proporcionan el mejor medio para entregar el perfil potencial que los inversores esperan de su asignación básica de renta fija.
• Selectivamente largos en crédito: dicho esto, una estrategia de retorno total sin restricciones atrae a inversores que buscan utilizar la renta fija como un activo de crecimiento, por lo que, si bien la preservación del capital es clave, es igualmente vital tener exposición a un grupo diverso de activos que buscan rentabilidad. Habíamos sido cautelosos con el riesgo de propagación durante gran parte de 2019 y principios de 2020, y preferimos poseer cestas de valor más pequeñas. Después de la crisis, ahora estamos empezando a volvernos más oportunistas con valoraciones más baratas en el crédito de los mercados desarrollados y los mercados emergentes. Desde marzo también hemos participado en algunas nuevas emisiones de crédito con grado de inversión con atractivos diferenciales.
• Coberturas de cartera: creemos que tener niveles elevados de efectivo es importante en períodos de incertidumbre. Si bien no hay rendimiento, tampoco hay riesgo. Los niveles de efectivo han bajado un poco durante la recuperación a medida que rotamos la cartera hacia oportunidades beta más altas. Continuamos utilizando CDS (credit default swaps) para acotar tácticamente el riesgo al alza y la baja en la deuda high yield, que creemos seguirá siendo una característica importante ya que no esperamos que la recuperación ocurra en línea recta.
Aunque la estrategia perdió valor cuando la crisis alcanzó su punto máximo en marzo, pudimos mitigar la caída en comparación con los pares y el mercado, recuperando nuestras pérdidas con relativa rapidez. Es igualmente importante que el desempeño de la estrategia se ha vuelto sustancialmente positivo, con un rendimiento superior al 4,5% en lo que va del año (*). Vale la pena volver a enfatizar que, en términos generales, los inversores en estrategias de rentabilidad total tienen cierto apetito por los mercados a la baja, sabiendo que los activos de riesgo suelen ser los primeros en recuperarse después de una crisis y que cualquier recuperación tiene el potencial de ser altamente rentable.
Este enfoque en la rotación flexible de la cartera para posicionarla según sea apropiado para la resiliencia o la recuperación es el núcleo del enfoque de la estrategia. Es interesante destacar el desempeño de la estrategia durante los períodos turbulentos pasados durante los últimos tres años, para demostrar cómo pretendemos participar tanto como sea posible tanto en los períodos de resiliencia como de recuperación.
La figura 2 muestra el desempeño de la estrategia durante 2018 en un año turbulento para los mercados, avivado por los temores de desaceleración del crecimiento global y endurecimiento de la política monetaria, seguido por la recuperación del mercado en el primer semestre de 2019. Durante la fase de “resiliencia” (de 01/05/2019 a 31/12/2019), la estrategia generó una rentabilidad total del 0,68%, superando a su Morningstar Peer Group, que obtuvo una rentabilidad de – 1,13% durante el mismo período. En la siguiente fase de “recuperación” que tuvo lugar en el primer semestre de 2019 (de 01/01/2019 a 30/06/2019), la estrategia también logró superar a su Morningstar Peer Group, obteniendo un 6,95% y un 6,37% respectivamente.
Sin embargo, la figura 3 nos enseña que tener un desempeño superior en las fases de «resiliencia» y «recuperación» no es sencillo, ya que las estrategias que sufren mayores caídas tienen más probabilidades de recuperarse más rápido. Las consecuencias del COVID-19 que todavía perduran lo demuestran bien: durante el período real de crisis, de marzo a principios de abril (cuando intervinieron los bancos centrales con sus programas de estímulo), nuestra estrategia sufrió una caída del -6,45%, en comparación con el -11,02% para el grupo de fondos comparables, por lo tanto, superando significativamente a sus pares durante la fase de «resiliencia». Dicho esto, como se muestra en la figura 3, desde principios de abril la recuperación ha sido hasta ahora más pronunciada en el Peer Group, dado que el mínimo alcanzado en marzo fue mucho mayor, probablemente debido a la mayor concentración promedio de riesgo crediticio que tienen sus fondos comparables. Sin embargo, lo más importante es que, tomando las fases de «resiliencia» y «recuperación» (de 09/03/2020 a 23/07/2020), nuestra estrategia ha obtenido un rendimiento del 1,51% en comparación con el 0,59% del grupo de fondos comparables.
Si bien el desempeño pasado no es una guía para el desempeño futuro, es útil ver el desempeño durante el primer semestre de 2020 en este contexto, en otras palabras, considerar no solo la resiliencia relativa en el punto álgido de la crisis, sino también el potencial para participar en la recuperación durante el período venidero, a la que ahora dirigimos nuestra atención.
Mirando hacia el futuro
El COVID-19 ha sido un gran impacto para el mundo y sigue habiendo una gran cantidad de incertidumbre en torno al virus en sí y el impacto económico y de mercado en curso. Para nosotros, será tan importante como siempre mantener el posicionamiento de la cartera con el potencial de ofrecer el tipo de resultados que esperan nuestros inversores.
En términos de lo que podemos observar hoy, vemos una batalla en curso entre los fundamentos y los aspectos técnicos. Esperamos un contexto macroeconómico fundamental débil durante algún tiempo, pero hasta ahora esto se ha visto superado por fuertes datos técnicos respaldados por la política en todo el mundo. En este contexto, el sentimiento y las valoraciones son mixtos.
Partes del crédito high yield y de los mercados emergentes tienen precios atractivos, pero esperamos que aumenten los impagos. Por lo tanto, vemos oportunidades para ir a la caza de rendimientos, pero en este entorno no somos los máximos optimistas en cuanto al crédito y aún vemos el mérito de equilibrar los riesgos con los bonos gubernamentales convencionales que, incluso a niveles bajos de rendimiento, ofrecen propiedades defensivas potenciales. Especialmente considerando qué perfil debería ofrecer una estrategia como la nuestra a los inversores.
Es importante destacar que no creemos que la recuperación se produzca en línea recta y que persista la volatilidad. Tenemos la intención de jugar eso empleando la flexibilidad de nuestra estrategia para recoger activos que se cotizan para ofrecer potencialmente buenos rendimientos durante los próximos 12 meses. Sin embargo, seguiremos utilizando coberturas de efectivo y de cartera para hacerlo con cautela.
En general, creemos que un entorno de bajo rendimiento/alta volatilidad requiere estrategias flexibles y sin restricciones. Será importante mantener el enfoque en la transparencia y la gestión de riesgos, ya que la renta fija global es un espectro amplio con muchas trampas. En nuestra opinión, la clave para navegar lo que venga a continuación es una asignación de activos diversificada y gestionada activamente, combinada con una selección de valores de alta convicción, con el objetivo en última instancia de ofrecer rendimientos atractivos ajustados al riesgo.
Columna de Nick Hayes,responsable de la asignación de activos en las estrategias de retorno total y renta fija de AXA Investment Managers.
Notas:
(*) Fuente: AXA IM y Morningstar. La rentabilidad se muestra neta de comisiones para una cuenta representativa de la estrategia Global Strategic Bond (moneda base USD).
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