Pixabay CC0 Public Domain. Oportunidades post-coronavirus y cómo posicionarnos para 2021 en renta fija
Durante el confinamiento, un gran número de compañías y sectores sufrían una presión considerable en sus cotizaciones, presión que se vio especialmente acentuada en sectores como el de las aerolíneas, compañías de cruceros, duty free, fabricantes de maletas, hoteles e industrias relacionadas con el consumo. Este año, hemos puesto el foco en esos ángeles caídos (fallen angels) y, de forma gradual, hemos ido tomando posiciones en compañías altamente golpeadas.
Muchos de estos sectores se recuperaron significativamente tras los últimos anuncios relativos a la disponibilidad de la vacuna. Sin embargo, siguen cotizando con grandes descuentos respecto a la época pre-COVID-19, y aquellas compañías sólidas y de buena calidad podrían experimentar una recuperación más continuada. Asimismo, tienen más flexibilidad para gestionar los desafíos económicos a través de, por ejemplo, la emisión de acciones o la venta de activos para levantar capital.
No obstante, reconocemos que los problemas de crédito se mantendrán durante los próximos seis meses, ya que la recuperación podría llegar demasiado tarde para algunas empresas con dificultades para encontrar financiación o reestructurarse. Esto nos lleva a continuar centrándonos en negocios sólidos, aunque podemos empezar a mirar hacia un entorno más normalizado a mediados del próximo año.
También tenemos una pequeña posición en asset-backed bonds emitidos por aerolíneas y respaldados por sus activos subyacentes -en este caso, los aviones-, cuyo valor ha caído con la pandemia. Esta situación ha generado buenas oportunidades. El motor clave a la hora de invertir en estos bonos es centrarse en la calidad de los activos subyacentes -en nuestro caso, aviones nuevos de fuselaje estrecho- que ahora tienen más demanda.
Encarando el 2021: foco en el carry
El año que viene será el año del carry, donde pondremos el foco los próximos meses. El carry es el beneficio de los bonos que poseemos. Dado que la mayor parte de la apreciación de capital ya ha tenido lugar este año, deberían ser los ingresos los que impulsen los retornos. Esto significa que buscaremos bonos con cupones atractivos en compañías sólidas donde el call de esos bonos, especialmente en high yield, se produzca en 2024/2025. En estos bonos, el rendimiento en 2021 y 2022 será el propio cupón. Esto nos dará la oportunidad de obtener cupones altos, frente a la liquidez, a medida que se produce el “roll-down” de los bonos.
Creemos que 2021 será un año de fortaleza para algunas áreas de la renta fija. Será más un año de carry, dado que gran parte de la recuperación de los precios de los bonos ya ha tenido lugar. Con los tipos de interés a cero, a los bonos soberanos y la mayoría del investment grade les costará igualar el importante rendimiento de los últimos años a medida que los tipos de interés bajan cada vez más. Si se produjera una depresión o una recaída económica significativa, entonces los bonos de mejor calidad crediticia tendrán un mejor comportamiento, especialmente si vemos un movimiento hacia tasas de interés negativas en los EE.UU.
Si los resultados de la vacuna son igualmente buenos, se debería consolidar el mercado a estos nuevos niveles. En ese caso, añadiríamos más riesgo de crédito ante cualquier retroceso.
Tribuna de Andrew Lake, director de renta fija de Mirabaud Asset Management
Andrew Lake es el gestor del fondo Mirabaud Global Strategic Bond I cap. USD. Se trata de un fondo de renta fija global que, gracias a su estrategia basada en un modelo de gestión activa y flexible, permite detectar las mejores oportunidades a lo largo del ciclo. El fondo invierte en bonos soberanos, bonos corporativos, investment grade, high yield, deuda de mercados emergentes y convertibles. Esa variedad de tipologías de activo también es una protección frente a los movimientos en los mercados. El fondo se caracteriza frente a otros de su categoría por su atractivo binomio rentabilidad/riesgo. A 30 de octubre, la cartera registraba un YTM del 2,9% y una duración de 4,41 años.
A 25 de noviembre de este año, la estrategia contaba con cerca de 600 millones de dólares bajo gestión y acumulaba una rentabilidad del 4.38%*. Ha sido merecedora de cuatro estrellas Morningstar y clasificación Citywire +.
* Clase I Cap USD. Rentabilidad 2019 +7.1%, 2018 -2.3%, 2017 +5.42%. Rentabilidades pasadas no garantizan rentabilidades futuras. Para más información sobre rentabilidades históricas y riesgos asociados a este Subfondo, consulte la Sección la web www.mirabaud.com/es
Pixabay CC0 Public DomainMariano Mantel. Mariano Mantel
Tras más de una década después de la crisis financiera mundial y la consiguiente revisión de la regulación bancaria, los perfiles de gobierno corporativo de las entidades de crédito —el mayor problema en clave ESG de los bancos antes de la citada crisis— han mejorado significativamente y, hoy por hoy, son uno de los factores positivos para los inversores en deuda bancaria europea. Según nos adentramos en una nueva década y en una nueva etapa de la regulación, avanzamos de los aspectos relacionados con el gobierno corporativo a los medioambientales, posicionándose el riesgo climático como nueva área de especial interés.
Aunque el riesgo climático es sustancial para el sector bancario europeo, la regulación seguirá haciendo a veces de catalizador positivo para los perfiles ESG de las entidades de crédito, profundizando en su historial de transformación del sector tras la crisis financiera mundial. Las iniciativas impulsadas por el sector bancario también están ganando impulso y, dada la función dominante de las entidades de crédito en la financiación de la economía europea, es probable que los bancos desempeñen una función cada vez más activa en la transición medioambiental.
La cuestión del gobierno corporativo para los bancos
El gobierno corporativo ha dominado los perfiles ESG y de crédito de los bancos desde la crisis financiera mundial. Dicha cuestión entre los bancos europeos y de todo el mundo ha llevado a una destrucción de valor excesiva en el sector, bien por las elevadas pérdidas durante la crisis financiera mundial, bien por los altos costes derivados de las malas conductas en la última década.
Antes de la crisis financiera mundial, la deficiente supervisión del riesgo, la excesiva asunción de riesgos y el hincapié en los beneficios a corto plazo, combinados con una regulación laxa, llevaron a una elevadísima vulnerabilidad del sector bancario europeo a perturbaciones externas. Al avanzar la crisis financiera mundial, las entidades de crédito no fueron capaces de absorber las abultadas pérdidas derivadas de préstamos y valores, lo cual se tradujo en quiebras y rescates de bancos de importancia sistémica. En lugar de amortiguar la crisis, los bancos exacerbaron su efecto, extremo que derivó en una de las mayores contracciones de la historia.
Tras la crisis financiera mundial, las conductas del pasado llevaron a unos significativos costes por malas conductas que han pesado durante años sobre la rentabilidad del sector. Las entidades de crédito europeas han registrado costes por malas conductas muy superiores a 100.000 millones de euros desde 2008 (1), reflejo de diversidad de problemas heredados de etapas pasadas (por ejemplo, las hipotecas subprime de Estados Unidos y la manipulación del mercado).
Regulación, el catalizador para cambios positivos en el gobierno corporativo
Puede que la tendencia del gobierno corporativo de los bancos más importante de la última década haya sido la regulación. Tras la crisis financiera mundial, los reguladores se encontraron con la ardua tarea de revisar en profundidad la regulación bancaria para velar por que no se produzca otra crisis. En particular, trabajaron para incrementar la resiliencia del sector bancario a perturbaciones externas y asegurar que las entidades de crédito puedan hacer frente a una situación de tensión, sin necesidad de recurrir a dinero público.
Basilea III es el resultado de años de una regulación reforzada, implementada en la mayoría de las jurisdicciones de todo el mundo, donde se incluye Europa en 2013 a través del Reglamento y la Directiva de requisitos de capital (CRR/CRD). El foco se ha dirigido a hacer frente a las carencias fundamentales de los regímenes regulatorios previos y la incapacidad de los bancos de abordar las perturbaciones económicas. Los elementos clave incluyen el refuerzo de los requisitos de capital y liquidez, el fortalecimiento de las prácticas de gestión de riesgos y la supervisión regulatoria y, por último, la mejora de la provisión de información y la transparencia. Tanto la cuantía del capital captado como la mejora de la gestión y la supervisión de los riesgos han sido esenciales en la transformación del sector. Los bancos han tenido que reducir el riesgo en sus operaciones de préstamo y negociación para evitar tener que hacer frente a requisitos de capital más elevados previstos en la nueva regulación, abriendo así el camino a que reduzcan los activos de mayor riesgo y que las operaciones en los mercados de capitales de mayor riesgo sean de las dimensiones adecuadas. La mejora de los requisitos de información y transparencia ha permitido que los inversores conozcan mejor los posibles factores de riesgo entre bancos.
Como resultado de una regulación más exigente, los perfiles de gobierno corporativo de las entidades de crédito han mejorado significativamente. El gobierno corporativo ha pasado a ser un factor positivo de los perfiles de crédito de los bancos y ha hecho del sector uno de los más resilientes. La crisis actual del COVID-19 es prueba de esta mejora, pues el sector bancario europeo ha logrado absorber una recesión profunda, al tiempo que ha seguido respaldando a los clientes y la economía. Actualmente, en lugar de amplificar, los bancos amortiguan las perturbaciones económicas. Los costes en litigios también han descendido tras los máximos de 2013 y 2014 como resultado de la mejora de las prácticas de gobierno corporativo. Sigue habiendo algunos ámbitos donde es posible seguir mejorando, tal y como ponen de manifiesto las sanciones recientes por cuestiones relacionadas con el blanqueo de capitales. Sin embargo, la tendencia ha sido de sólida mejora y, hoy por hoy, el gobierno corporativo es un aspecto positivo para los inversores que mantienen bonos bancarios.
Del gobierno corporativo al medioambiente: ¿dónde se encuentra el riesgo climático para los bancos?
En el caso de los inversores en deuda corporativa, el foco en la última década se ha centrado en el gobierno corporativo, a fin de hacer frente a la reconstrucción del sistema bancario tras la crisis financiera mundial. Aunque la regulación continúa avanzando y sin duda llevará a un mayor fortalecimiento de los fundamentales bancarios —Basilea IV está en el horizonte—, el gobierno corporativo de los bancos se está acercando a objetivos definitivos.
Por tanto, ahora que el sector bancario se ha «arreglado», el foco regulatorio puede virar a aspectos medioambientales. Si bien las propias operaciones de los bancos entrañan un efecto limitado desde el punto de vista del riesgo climático, el efecto indirecto a través de sus carteras de préstamo plantea repercusiones mayores. El riesgo climático supone una amenaza para los bancos, pues plantea riesgos físicos —impacto de fenómenos climáticos— y riesgos de transición —riesgos vinculados a la transición hacia una economía más verde, por ejemplo, con motivo de los activos en desuso—. Un ejemplo de riesgo físico sería el derivado de las pérdidas por préstamos a un proyecto que quiebra con motivo de daños físicos causados por fenómenos meteorológicos (por ejemplo, huracanes e incendios). Un ejemplo de riesgo de transición sería el derivado de unas pérdidas por préstamos elevadas con motivo de impagos de empresas del sector del carbón en caso de un giro abrupto hacia fuentes de energía más limpias, con el consiguiente desplome de la demanda.
Hay dos áreas de posible vulnerabilidad para las carteras de préstamos de los bancos: la financiación a empresas de sectores «en riesgo» (por ejemplo, energía y transporte) y la financiación a ámbitos expuestos al cambio climático (por ejemplo, financiación hipotecaria en zonas con riesgo de inundación).
Aunque la exposición de las entidades de crédito al riesgo climático en su cartera de financiación varía de un banco a otro, en general se trata de un riesgo sustancial que debe abordarse, pues, de lo contrario, su repercusión para el sector puede ser muy negativa. Además, dado que los bancos siguen siendo la fuente principal de financiación para las empresas no financieras europeas, la función de los bancos en la transición medioambiental es clave.
El cambio se aproxima con un impulso sólido
Como se indica anteriormente, el historial de los reguladores en la reconstrucción del sector bancario europeo ha sido de gran éxito, tal y como refleja la resiliencia apuntalada por un gobierno corporativo sólido y unos fundamentales robustos. Ha llegado el momento de que el foco regulatorio pase del gobierno corporativo al medioambiente, pues el primero ya no plantea problemas (o no tantos), si bien seguirá siendo una parte clave de la agenda regulatoria, y los bancos se encuentran en disposición de hacer frente al reto climático de las próximas décadas.
Está creciendo la presión regulatoria sobre los bancos para que afronten el riesgo medioambiental. La agenda regulatoria sigue a la agenda política en cuanto a cuestiones climáticas y crecimiento sostenible, tal y como pone de manifiesto el hincapié en el medioambiente del fondo de recuperación europeo y el presupuesto de la UE más a largo plazo, en que al menos el 30 % de los recursos se destina a proyectos medioambientales. Por otra parte, Christine Lagarde, presidenta del Banco Central Europeo (BCE), ha afirmado en repetidas ocasiones que el cambio climático es una prioridad para el banco central, lo cual repercute tanto en la política monetaria como en la supervisión bancaria de las entidades de crédito europeas.
Aunque los esfuerzos regulatorios en torno al riesgo climático son amplios y abarcan una amplia variedad de cuestiones, desde el punto de vista de los titulares de bonos, las medidas clave tienen que ver con la provisión de información, los planes de actuación y la asignación de capital. En primer lugar, se han establecido diferentes flujos de trabajo para incrementar la transparencia en torno a la intensidad de carbono de las carteras de préstamos de los bancos y el riesgo climático asociado, con el fin de abordar tanto el aumento de la información que se proporciona, como la coherencia y la comparabilidad de los datos de los diferentes bancos. Con mayor información sobre los riesgos y unos indicadores coherentes, los inversores obtendrán una mejor percepción del riesgo climático de cada entidad de crédito. En segundo lugar, se ha solicitado a los bancos que presenten planes de actuación sobre cómo tienen previsto abordar el riesgo climático de sus operaciones (incluidas sus carteras de préstamos). Por ejemplo, la Autoridad de Regulación Prudencial del Reino Unido ha exigido a los bancos británicos la presentación de tales planes para finales de 2021. En último lugar, nos encontramos con la inclusión del riesgo climático en las decisiones de asignación de capital, aspecto que quizá sea el más importante. El BCE y la Autoridad de Regulación Prudencial del Reino Unido incluirán el riesgo climático en las pruebas de tensión que se lleven a cabo en el futuro, lo cual marca un punto de inflexión. Dado que las pruebas de tensión influyen directamente en la planificación del capital de los bancos, penalizar a los que presenten un riesgo climático significativo terminará por impulsar un viraje hacia sectores respetuosos con el medioambiente, en detrimento de la financiación a sectores de gran producción de carbono. Otra consecuencia que se prevé es que aumente la presión de los bancos sobre su base de clientes para que actúen y reduzcan su exposición al riesgo climático.
Esta evolución ya se refleja en la conducta de financiación de los bancos. Esto no solo se consigue con compromisos de reducir la financiación a los sectores más contaminantes, sino también orientando el nuevo flujo de crédito. Por ejemplo, han aparecido nuevos productos de financiación respetuosos con el medioambiente, con descuentos sobre los márgenes para que los prestatarios financien proyectos con efectos medioambientales positivos. Por ejemplo, diversos bancos europeos ofrecen tasas de descuento a los hipotecados que financian inmuebles de alta eficiencia energética.
También han surgido otras iniciativas en el sector: en 2018, en el marco de la Convención Marco de las Naciones Unidas sobre el Cambio Climático (COP24), diversos bancos europeos aunaron esfuerzos para crear una metodología que midiera la coordinación con los objetivos del Acuerdo del Clima de París de las carteras bancarias de financiación a empresas. La metodología PACTA de evaluación de la transición hacia un capital coordinado con los objetivos de París adopta un enfoque granular sector a sector con provisión normalizada de información y resultados. Una adopción generalizada de este tipo de iniciativas garantizará una mejor provisión de información sobre riesgos relacionados con el clima, así como una mayor capacidad para comparar los bancos frente a objetivos establecidos.
Para concluir, es probable que, en el marco de los factores ESG de las entidades de crédito, el medioambiente centre la atención de inversores y reguladores en la próxima década. En vista de que los perfiles de crédito de los bancos son en la actualidad robustos, los reguladores pueden centrarse en velar para que el sector pase a desempeñar una función clave en la financiación de la economía verde. La presión regulatoria está virando hacia el riesgo climático en las operaciones de financiación de los bancos, con el foco en la resiliencia al clima del sector bancario. El historial de los reguladores en la reparación del sector bancario europeo tras la crisis financiera mundial apuntala nuestra visión de que el perfil medioambiental de los bancos mejorará drásticamente. Esta evolución se verá impulsada por una mejor provisión de información, reducciones paulatinas de la financiación a sectores de gran producción de carbono y orientación del capital hacia la economía verde; ya ha comenzado y la presión regulatoria lo acelerará.
Romain Miginiac es responsable de research en Atlanticomnium S.A, firma de inversión especializada en bonos corporativos que gestiona múltiples estrategias de renta fija corporativa de GAM Investments desde 1985.
Anotaciones:
(1) Atlanticomnium, información facilitada por empresas
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Los fondos de pensiones y los grandes inversores institucionales pueden ser los mejores aliados de la inversión en eficiencia energética, especialmente en momentos de mercado como el actual, con escasa rentabilidad en los productos de renta fija, la renta variable inmersa en la volatilidad y la inversión bajo criterios ESG ganando fuerza.
Se estima que las inversiones ESG ya representan casi 30.700 billones de dólares en activos en cinco de los principales mercados del mundo, un tercio de los activos globales bajo gestión, según el informe ‘Global Sustainable Investment Alliance’. En España, el año pasado alcanzaron los 210.644 millones de euros, según Spainsif.Hay un enorme apetito por proyectos de inversión “eco”, estable, sostenible y a largo plazo, y la financiación a escala de la renovación energética de edificios está llamada a convertirse en un potente activo de inversión alternativa dentro de la categoría sustainable energy assets.
El 80% de los edificios en España son energéticamente ineficientes, pero carecemos de herramientas que logren activar la llegada de este capital privado “ecológico” al sector edificado. Es necesario abrir alternativas que proporcionen oportunidades de financiación y garantías al ahorro; nuevas vías que logren canalizar el ahorro institucional privado de largo plazo hacia la financiación de proyectos de renovación energética de edificios de carácter residencial, comunitario, comercial o industrial, así como hacia proyectos innovadores en energía distribuida, almacenada y compartida.
Y es importante hacerlo ahora, porque los 27.000 millones de euros que nos llegarán de la UE con el Plan de Recuperación, Transformación y Resiliencia, aunque ayudarán a hacer realidad los objetivos del Plan Nacional Integrado de Energía y Clima (PNIEC) del gobierno para avanzar en la descarbonización mediante la rehabilitación energética de edificio, son insuficientes. Incluso con el impulso que supone la Estrategia a largo plazo para la rehabilitación energética en el sector de la edificación en España (ERESEE) elaborada por Fomento hacia el parque inmobiliario de consumo casi nulo antes de 2050.
No olvidemos que las necesidades de inversión en eficiencia energética en España solo para el periodo 2021-2030 superan los 85.000 millones de euros; más de 40.000 de ellos corresponden a proyectos de descarbonización del parque edificado. Es imposible que las cuentas públicas, incluso con el apoyo desde EU Nextgeneration, financien en solitario la inversión que se necesitará en los próximos diez años para cumplir los objetivos de eficiencia energética en edificios que exige la Unión Europea.
Una de las vías que pueden vehicular el flujo de fondos privados hacia la inversión en eficiencia energética en inmuebles, sumándolos a la inversión pública, viene de la mano de incorporar una enmienda presentada en la tramitación de la Ley de Cambio Climático y Transición Energética que permita la traslación a España del sistema de financiación a través de préstamos PACE (Programa para la Activación de Capital Ecológico en Edificios), operativo ya en numerosos países.
Se trata de un modelo de colaboración público-privada que permite encauzar el capital privado hacia la financiación de proyectos de eficiencia, sin desembolso para los propietarios o los gestores de inmuebles ni incremento de su endeudamiento -fuera de balance-, sin coste para la Administración y en condiciones muy atractivas para los inversores a largo plazo en términos de vencimiento, garantías y rentabilidad -del 5% al 7% en Estados Unidos-.
El modelo, que es intermediado desde el municipio en que se lleve a cabo la rehabilitación, es un mecanismo voluntario de financiación de reformas de eficiencia energética en inmuebles que facilita y abarata el acceso a los fondos necesarios. A través de los préstamos PACE, el 100% del coste de las mejoras de la eficiencia de los inmuebles se financia con fondos privados, contra el inmueble -financiación que se traspasa con el inmueble en caso de venta-, con un plazo de amortización de hasta 25 años (posibilitando que los ahorros energéticos sean superiores al coste de la financiación, y por tanto, generando un nuevo flujo de caja neta positiva para los propietarios), un tipo de interés fijo que suele situarse entre el 6% y el 9% y el único límite en su importe del 20% del valor del edificio. Además, no se acelera en caso de impago -los casos rondan el 1% en los países en que se ha implantado-.
Consiste en facilitar a los propietarios financiación con repayment, a efectos netos, mediante los ahorros generados por las obras de rehabilitación energética. Este repayment se canaliza a través de una contribución local especial no tributaria -una suerte de IBI- que, sin constituir un impuesto nuevo ni una subida de los existentes, goza del beneficio de una hipoteca legal tácita sobre el edificio, gira el ayuntamiento competente, y cuyo importe es equivalente a la cuota de amortización y los intereses de la financiación del proyecto de rehabilitación durante el plazo acordado de financiación.
La experiencia de este mecanismo en otros países -en Estados Unidos se ha otorgado ya financiación por un valor cercano a 7.000 millones de dólares a través del modelo y, de éstos, se han titulizado ya aproximadamente 2.000 millones- demuestra que PACE genera beneficios para todos los agentes involucrados: inversores, propietarios, entidades locales y la sociedad en su conjunto.
Los recursos públicos son limitados e insuficientes para la transición ecológica de nuestro parque edificado. Urge dinamizar la inversión privada de alto impacto hacia objetivos de lucha contra el cambio climático, abriendo nuevas vías de acceso a financiación eficiente y de alto valor añadido. Necesitamos normativas eficaces e instituciones especializadas capaces de dar soluciones innovadoras y canalizar eficientemente los ingentes recursos del ahorro privado que actualmente están infrautilizados.
Tribuna de Eduardo Brunet, fundador y CEO de Greenward
Pixabay CC0 Public DomainJuliana Kozoski. Juliana Kozoski
Los mercados de renta fija presentan un panorama incierto de cara a 2021, pero gran parte de esta incertidumbre procede de acontecimientos de riesgo cuyo desenlace debería quedar claro en los próximos meses y semanas. Estos riesgos son (por orden de mayor a menor importancia) las segundas olas de coronavirus y las correspondientes restricciones económicas, cualquier repercusión de las elecciones en Estados Unidos, el precipicio fiscal en dicho país, y el brexit. Cada uno de ellos puede tener repercusiones tanto negativas como positivas para los mercados. No obstante, el resultado de las elecciones estadounidenses ya se conoce, y es casi seguro que Joe Biden será investido presidente en 2021 a no ser que los tribunales decidan lo contrario. Considerando este último escenario muy poco probable, ya es casi seguro que uno de los principales riesgos —el de una transición caótica de la Casa Blanca de Trump a Biden— ha disminuido.
A continuación, creemos que los bancos centrales parecen dispuestos a respaldar las valoraciones los mercados de renta fija a lo largo del año y más allá. El virus ha precipitado por fin el gasto fiscal, y con las TIR de la deuda corporativa muy cerca de mínimos históricos, los mercados asumen dos posibles escenarios: que todos estos acontecimientos de riesgo redundarán positivamente en los mercados, o bien que, de no ser así, los estímulos fiscales y monetarios amortiguarán su impacto en las valoraciones.
En Estados Unidos se anticipa un aumento del estímulo fiscal en 2021. Como demócrata pragmático, Joe Biden ha afirmado que su objetivo principal es controlar la pandemia de coronavirus, pero es probable que el presidente electo se enfrente a un Senado republicano hostil. En Europa y el Reino Unido, un desarrollo preocupante es que las señales apuntan cada vez más hacia la reducción del respaldo fiscal en los próximos meses. No obstante, con las TIR de la deuda soberana en niveles extremadamente bajos y unos bancos centrales todavía muy activos respaldando tal escenario, las razones para elevar el estímulo fiscal en el marco de la recuperación tras la pandemia y los confinamientos parecen ser de peso.
En general, a las valoraciones actuales, no parece muy prudente añadir demasiado riesgo a las carteras de crédito globales que gestionamos en M&G Investments. Si estos acontecimientos de riesgo transcurren sin afectar excesivamente a los mercados y cabe argumentar a favor de estímulo fiscal más allá de los Estados Unidos, el punto de inflexión de cara a 2021 será una vacuna. De materializarse una vacuna altamente efectiva y de disponibilidad amplia, el panorama económico debería mejorar. Cuanto antes mejor, y la aparente protección del 90% registrada por la vacuna de Pfizer en las pruebas es sin duda un indicio positivo. Con esto en mente, nuestro escenario básico para la segunda mitad de 2021 y la primera de 2022 es de una fuerte recuperación económica cíclica. De materializarse, en algún momento de 2021 consideraríamos recortar algunas de nuestras posiciones defensivas de gran calidad y rotar hacia posiciones cíclicas en sectores y créditos que en nuestra opinión se beneficiarán en mayor medida de este entorno esperado.
¿Cómo abordar entonces el actual entorno? Identificando a las compañías de mayor calidad del mundo en base a nuestro análisis, y teniendo flexibilidad para estar expuestos a dichas empresas en las divisas o regiones que en nuestra opinión remuneran mejor el riesgo que asumimos. Para nosotros, gestionar carteras de crédito globales nos proporciona una valiosa herramienta para poder movernos hacia regiones en las que se anticipan más medidas de estímulo monetario y fiscal, y alejarnos de aquellas en las que es probable que se retiren tales medidas.
Columna de Ben Lord, gestor de renta fija en M&G Investments
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2020 ha sido un año crucial para los mercados de inversión y, cuando miramos atrás ahora que estamos en su recta final, nos parece que ha habido tres fases claras, sobre todo en lo que se refiere a la inversión en rentabilidad absoluta.
La primera fase se produjo en el primer trimestre y nos obligó a centrar todos nuestros esfuerzos en la preservación del capital. Cuando reflexiono sobre las experiencias que hemos acumulado en 15 años de gestionar las estrategias, veo que la experiencia de observar, aun a distancia, las pandemias de SARS y H1N1 nos dieron una valiosa perspectiva sobre la forma que adoptarían los confinamientos en China y Asia en un primer momento y, más tarde, cuando entendimos que muy probablemente en Europa, el Reino Unido y Estados Unidos íbamos a ver una tendencia muy similar de cierre de las economías y de toma de decisiones políticas muy difíciles.
Considerábamos que contábamos con suficiente información para tomar algunas decisiones drásticas en las estrategias. Entre ellas, tuvimos que limpiar la cartera de posiciones largas en sectores como catering, viajes y hostelería e incluir en la cartera de posiciones cortas de las estrategias posiciones que podrían beneficiarse del tipo de disrupciones y enormes caídas que se produjeron en los mercados de renta variable en esta fase.
Cuando entramos en la segunda fase, que abarcó desde finales de marzo hasta principios del verano, ya empezábamos a ser conscientes del alcance de la crisis en términos económicos y sociales. Y esa fase nos recordó, en lo que a los mercados financieros se refiere, a lo que ocurrió en la crisis financiera internacional de 2008, sobre todo en cuanto al servicio de las enormes cantidades de apalancamiento financiero que se habían acumulado.
Vimos cómo se emitía una ingente cantidad de deuda nueva y, también en los mercados de renta variable, un número elevadísimo de emisiones de derechos y colocaciones de acciones que se llevaron a cabo para taponar los agujeros causados por los efectos secundarios del cierre de las economías. También en este caso, la situación generó para la estrategia grandes oportunidades, además de riesgos. Pero, en la cartera táctica en particular, logramos adoptar primero posiciones cortas en las empresas y los sectores en los que detectamos la mayor tensión financiera y, más tarde, cuando llegó el momento, posiciones largas para sacar partido del alivio que sintieron los inversores cuando esos balances se sanearon y las empresas sobrevivieron para vivir un día más y un ciclo más.
Durante las últimas semanas y meses hemos entrado a nuestro juicio en una tercera fase de este 2020. Es ahora cuando estamos posicionándonos realmente para una posible reapertura, a pesar de que pueda sonar raro que hablemos de esto cuando en todo el mundo sigue habiendo graves problemas con el coronavirus y, en muchos casos, se están imponiendo confinamientos y restricciones locales o nacionales. Pero, como bien sabemos, los mercados financieros son un mecanismo de descuento.
A 12 meses, lo que esperamos es una recuperación sostenida y continua de algunas de las empresas que están mejor situadas para salir de los confinamientos económicos en una posición competitiva fuerte. No se trata de comprar mercados o sectores, ni siquiera de comprar valor. Tenemos que identificar las empresas que tienen un balance adecuado, ya sea porque ya lo tenían antes de la pandemia o porque han acumulado capital en los últimos meses. Las empresas que probablemente saldrán de la crisis en una posición competitiva sólida, habiéndose hecho con parte de la cuota de mercado de sus competidores. O incluso las empresas que se han visto favorecidas de alguna forma, ya sea por el aumento de la demanda como consecuencia del confinamiento (estoy pensando en algunas de las compañías tecnológicas a las que les ha ido muy, muy bien), u otros sectores que pueden estar menos de moda, como el papel y el embalaje o la automoción, en los que hemos visto cómo salía oferta del sector. Y esas características financieras nos parecen mejores ahora que nos acercamos a 2021 que quizá cuando comenzó la crisis del coronavirus.
Lo que quiero decir es que equilibramos las estrategias mucho más entre cestas de crecimiento puro y de valor, tras una serie de años en que tuvimos un sesgo hacia empresas orientadas al crecimiento compuesto. Así que nos hemos posicionado mucho más para sacar partido de la futura recuperación, aunque mantenemos la prudencia.
Por desgracia, no va a ser un camino fácil, ni para los inversores ni para ninguno de nosotros en la esfera personal. Pero estamos encontrando oportunidades y lo importante es mantener la calma, asegurarnos de que guardamos una bala en la recámara para aprovechar esas oportunidades y centrarnos no solo en preservar la rentabilidad a corto plazo de las estrategias, sino también en asegurarnos de que tenemos los pilares necesarios para generar una rentabilidad absoluta positiva, constante y uniforme con niveles bajos de volatilidad y con la capacidad de mantener un nivel de correlación bajo con los mercados de renta variable subyacentes en los próximos años.
Columna de Luke Newman, gestor de renta variable británica en Janus Henderson Investors.
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Emitido por Janus Henderson Investors. Janus Henderson Investors es la denominación con la que ofrecen productos y servicios de inversión Janus Capital International Limited (número de registro: 3594615), Henderson Global Investors Limited (número de registro: 906355), Henderson Investment Funds Limited (número de registro: 2678531), AlphaGen Capital Limited (número de registro: 962757), Henderson Equity Partners Limited (número de registro: 2606646) (registradas en Inglaterra y Gales, con domicilio social en 201 Bishopsgate, Londres EC2M 3AE y reguladas por la Autoridad de Conducta Financiera) y Henderson Management S.A. (número de registro: B22848, con domicilio social en 2 Rue de Bitbourg, L-1273, Luxemburgo y regulada por la Commission de Surveillance du Secteur Financier).
Pixabay CC0 Public Domain. El optimismo de los gestores se plasma en la construcción de los planes de pensiones: aumenta la exposición a renta variable y se reduce la liquidez
Tradicionalmente, el análisis de deuda de mercados emergentes se ha centrado en variables económicas y financieras como el nivel de deuda pública, la inflación, el déficit fiscal y el saldo por cuenta corriente. Además, se sabe que el riesgo político es un factor clave que puede afectar a la solvencia de sus emisores. Por otra parte, hace ya tiempo que muchos inversores profesionales reconocen la importancia de la ESG. Sin embargo, debido a problemas de tipo conceptual y práctico, como definir y medir los criterios ESG más relevantes y la escasa disponibilidad de datos, pocos han intentado integrarlos de una manera sistemática.
A pesar de estos problemas, creemos que hay argumentos cada vez más sólidos a favor de integrar sistemáticamente estos parámetros en el análisis de la deuda soberana emergente.
Fundamentos empíricos
La evidencia empírica apoya la idea de que los factores ESG pueden proporcionarnos una visión más completa de los principales riesgos que presenta la deuda soberana emergente a largo plazo. Numerosos estudios los correlacionan con el riesgo crediticio de la deuda soberana emergente. En concreto, una puntuación ESG más elevada (con independencia del método de puntuación) se asocia con diferenciales más bajos y menores costes de empréstito.
Aunque todos pueden mostrar dicha correlación, algunos son más importantes que otros.
Gobierno corporativo: Diversos estudios académicos y nuestro propio análisis indican que el gobierno corporativo es la variable que más influye en el riesgo crediticio de la deuda soberana emergente, lo que concuerda con numerosos ejemplos históricos en los que existe un claro vínculo entre el impago de un emisor de mercados emergentes y una mala gestión económica y presupuestaria.
Sociales: Aunque no tienen la misma importancia que la gobernanza, los factores sociales también son relevantes para el riesgo crediticio. Básicamente, esto se debe a la importancia del capital humano para el crecimiento económico a largo plazo. Cuestiones como la estructura demográfica, los estándares educativos, los niveles de pobreza, la desigualdad y la calidad de la sanidad influyen en la competitividad de los países. A igualdad de condiciones, mejorar estos factores debería impulsar el crecimiento a largo plazo, respaldar una mayor capacidad de generación de impuestos y contribuir al pago de la deuda.
Medioambientales: Tradicionalmente, se ha considerado que los criterios medioambientales son los menos importantes para el riesgo de la deuda emergente. Sin embargo, la vulnerabilidad frente al cambio climático ha sido un factor de riesgo significativo en algunos casos. Por ejemplo, los países más expuestos a los desastres naturales (como inundaciones, terremotos y sequías) presentan un mayor riesgo presupuestario.
Marco ESGP: nuestro enfoque sistemático
En ASI, hace tiempo que incluimos los parámetros ESG en nuestro análisis de la deuda soberana emergente. Sin embargo, en los últimos años, los hemos integrado de una forma más estructurada y sistemática. Para ello, hemos desarrollado un marco de puntuación ESGP (medioambiental, social, de gobierno corporativo y política) que aplicamos a todo nuestro universo de 91 emisores de deuda soberana emergente.
A la hora de desarrollar nuestro marco ESGP, optamos por distinguir entre cuestiones relacionadas con el gobierno corporativo y cuestiones de carácter político, pese a que están estrechamente relacionadas, dando como resultado las cuatro categorías de evaluación que detallamos a continuación.
Para cada indicador, calculamos las puntuaciones Z, que indican dónde se sitúa cada país con respecto a la media de ese indicador en concreto. Luego promediamos las puntuaciones Z en cada uno de los cuatro factores para obtener la puntuación de cada uno. Las puntuaciones se normalizan en una escala de 0 a 100, del país con peores datos al país con mejores datos. Por último, para obtener una puntuación ESGP global, los cuatro factores se ponderan de la siguiente manera: medioambientales 15%, sociales 35%, gobierno corporativo 25% y políticos 25%. Como puede observarse, los factores políticos y de gobierno corporativo representan el 50% de la puntuación global, lo que pone de relieve su importancia para el riesgo crediticio de la deuda soberana emergente.
El objetivo del marco ESGP es invertir en bonos soberanos con fundamentales de crédito atractivos, buenas perspectivas de crecimiento y, lo más importante, un precio atractivo en relación con el riesgo. El principal beneficio de este enfoque ESG es su potencial para ofrecer una imagen del riesgo más completa y fidedigna.
Como inversores activos, nos proponemos encontrar situaciones en las que los fundamentos de crédito y los riesgos estén mal valorados. En este sentido, como se muestra en el ejemplo anterior, le damos mucha importancia a la “tendencia” de los factores y las puntuaciones ESG porque es más probable que este tipo de dinámicas generen anomalías de precios.
Otra ventaja de este enfoque orientado hacia el futuro es que se reduce el riesgo de penalizar en exceso (y, por tanto, infrainvertir) a los países menos desarrollados, cuyas puntuaciones ESG estáticas (retrospectivas) podrían ser bajas, pero que pueden presentar una tendencia claramente positiva. Del mismo modo, se reduce el riesgo de invertir demasiado en países desarrollados con puntuaciones elevadas, pero con dinámicas desfavorables.
Conclusión
Creemos que resulta adecuado invertir en deuda soberana emergente con un enfoque ESG. Como hemos visto, nuestro marco ESGP nos permite integrar los factores ESG en el proceso de análisis de una manera sistemática. Con ello, logramos complementar nuestro análisis existente y obtenemos una imagen más completa del riesgo crediticio de la deuda emergente, lo que, al final, contribuye a obtener mejores resultados de inversión.
Tribuna de Viktor Szabó, director de inversiones de renta fija emergente en Aberdeen Standard Investments
Pixabay CC0 Public Domain. La inversión en energía inteligente, con Robeco
En medio de la profunda perturbación e incertidumbre causadas por la pandemia, se necesita incrementar políticas energéticas bien diseñadas para poner al mundo en el camino de un sistema energético sostenible que pueda cumplir los objetivos climáticos.
Este año ha sido testigo de grandes cambios en el sistema energético mundial. La crisis del COVID-19 ha causado más perturbaciones que cualquier otro evento en la historia reciente, dejando cicatrices que durarán años. La cuestión es si esta perturbación servirá para acelerar la transición a energías limpias y para alcanzar los objetivos internacionales de energía y clima.
El mundo trata de combatir una serie de desafíos globales, explicitados por los Objetivos de Desarrollo Sostenible (ODS) de Naciones Unidas. Uno de los 17 Objetivos es garantizar el acceso a una energía asequible, segura, sostenible y moderna para todos, en particular la estrategia de impacto ambiental. El fondo RobecoSAM Smart Energy hace suyo este objetivo y trata de beneficiarse de esta tendencia en ascenso.
La clase D en euros del fondo RobecoSAM Smart Energyse revaloriza un 20,74% en el año, uno de los retornos más altos de la categoría sectorial VDOS de Ecología en que se encuadra el fondo. Invierte en acciones de empresas que proporcionan soluciones competitivas y sostenibles para la creciente demanda de un suministro de energía fiable, limpio y asequible.
Con un enfoque en los proveedores de soluciones, invierte en los líderes tecnológicos y en los innovadores que se perfilan como ganadores de esta revolución global. Ofrece a sus inversores la posibilidad de participar en la megatendencia de la electrificación del suministro de energía y de la transición a nuevas formas de producción, distribución y gestión de la energía. El equipo gestor utiliza una selección de valores ascendente y sistemática que combina datos y análisis ambientales, sociales y de gobernanza (ESG, por sus siglas en inglés) propios en todo el proceso de inversión.
Thiemo Lang, PHD y gestor jefe de Carteras, es el responsable de la estrategia RobecoSAM Smart Energy, así como de la estrategia RobecoSAM Smart Mobility. Además, Lang es el gestor jefe de un mandato de subasesor, el del fondo Global EV Revolution. Antes de unirse a RobecoSAM, fue gestor jefe de Carteras en Lombard Odier Darier Hentsch et Cie., aplicando su estrategia Infology (estrategia en tecnología) que se centró en empresas del ámbito tecnológico de la energía y los nuevos materiales.
Anteriormente Themo Lang cogestionó diversos fondos institucionales y de inversión y fue responsable de la concepción y lanzamiento de Activest Lux NanoTech, en Activest (HypoVereinsbank), en Múnich. Comenzó su carrera de inversión como analista tecnológico en Activest, antes de ser ascendido a gestor de cartera. Con anterioridad, fue ingeniero de desarrollo en Siemens (Múnich). Obtuvo el Diploma de Electrónica en la Universidad de Stuttgart, y tiene un Doctorado en Óptica/Fotónica por el Instituto Nacional Politécnico de Grenoble. Se incorporó a RobecoSAM en 2007.
La estrategia invierte en empresas que ofrecen soluciones competitivas y sostenibles para nuestras necesidades de energía en los siguientes grupos de inversión: energía renovable, gas natural, sistemas de distribución de energía y eficiencia energética. La estrategia de inversión apunta a empresas con visión que proporcionen productos y servicios que ofrezcan soluciones competitivas y sostenibles para satisfacer las necesidades energéticas en los siguientes nichos o clusters:
Energías renovables: incluye productores, e ingenierías de EERR (solar, eólica, hidráulica) así como suministradores de componentes como polisilicio, fabricantes de módulos solares, inversores, turbinas y multiplicadores para aerogeneradores.
Distribución energética: empresas que facilitan la distribución eficiente de energía, tales como suministradores de equipamiento y servicios para la red eléctrica, suministradores de redes inteligentes y soluciones para ciudades inteligentes, sistemas operativos para la transmisión y distribución, empresas de servicios de GN y empresas de ingeniería y transporte de GNL.
Gestión energética: empresas que ofrecen soluciones basadas en semiconductores para convertir la energía eléctrica eficientemente para su utilización en IT, comunicaciones, automoción y aplicaciones industriales; suministradores de almacenamiento de energía para aparatos electrónicos, EV, aplicaciones residenciales y gestión de red.
Eficiencia energética: compañías que ofrecen tecnologías de ahorro energético y productos como iluminación eficiente, aislamiento y gestión energética para aplicaciones de gestión de edificios; automatización, reducción de fricción, intercambiadores de calor, motores eficientes para procesos industriales y sistemas de eficiencia energética, materiales ligeros o alternativas eficientes para el sector transporte.
A cierre de octubre, las mayores posiciones en la cartera del fondo incluyen acciones de ON Semiconductor Corp (5%), II-VI Inc (4,59%), Lumentum Holdings Inc (3,72%) y Marvell Technology Group Ltd. (3,69%). Por sector, tecnologías de la información (57,90%), industrial (19,50%), servicios públicos (13,40%), consumo discrecional (5%) y liquidez (4,20%) representan las mayores ponderaciones en la cartera, mientras que por región corresponden a Estados Unidos (49,10%), Japón (7,50%), Canadá (6,90%), Francia (6,10%) y China (5%).
Tomando como referencia el índice MSCI World (Net), la evolución histórica del fondo por rentabilidad lo posiciona en el grupo de los mejores de su categoría, en el primer quintil, durante 2017 y 2019, batiendo al índice de su categoría en 2020. A tres años registra un dato de volatilidad del 24,63% y del 23,83% a un año, con una ratio Sharpe en este último periodo de 1,46 y un tracking error, respecto al índice de su categoría, del 10,08%. La inversión en la clase D en euros del Multipartner Sicav – RobecoSam Smart Energy requiere una aportación mínima de 10 millones de euros, aplicando a sus partícipes una comisión de depósito de hasta un 0,30%. El fondo cuenta también con una clase N que no requiere una aportación mínima y comisiones fija y de depósito del 0,75 y 0,30% respectivamente.
El equipo gestor está ya preparándose para salir a la nueva realidad que nos ha traído la crisis del COVID-19 y uno de los temas que se comentan desde el confinamiento es lo agradecida que está resultando la naturaleza ante la inacción del hombre. La imagen clara de los cielos de nuestras ciudades nos hace no olvidar la presencia de otra crisis, postergada por unos meses, pero sobre la que hay que tomar acciones urgentes: la crisis climática.
Aunque lamentablemente para el medioambiente no se trate de algo permanente, según la Agencia Internacional de la Energía (IEA) las emisiones de CO2 disminuirán a nivel global cerca del 8% este año. Para hacernos una idea, para evitar alcanzar el límite de los 1,5°C de calentamiento referidos en el Acuerdo de París, implicaría una disminución cada año en las emisiones de carbono de aquí a 2030 de aproximadamente la misma dimensión que se estima se produzca a lo largo de este año.
Para lograr este objetivo se prevé que será necesario invertir 110 billones de dólares hasta 2050, en un escenario de transformación ajustado, o 130 billones de dólares para alcanzar la cota de emisiones cero (Beyond Crisis: Renewable energy for a Low-carbon Future, IRENA). Invertir en estas soluciones permite beneficiarse de la transición a una economía sin carbono participando en la electrificación del suministro de energía o en la eficiencia energética, disfrutando con ello de un potencial de crecimiento a largo plazo.
A pesar del reto que supone la situación actual de los mercados, las perspectivas a medio-largo plazo en las principales áreas en que invierte el fondo reflejan individualmente un fuerte crecimiento estructural en varios años. Los operadores de redes inteligentes (incluyendo la integración de generadores de energía descentralizados con soluciones de almacenamiento localizadas; la movilidad inteligente (vehículos eléctricos y autónomos, incluyendo la construcción de la infraestructura necesaria para la recarga y transporte público); la eficiencia energética derivada del uso del big data (al estar convirtiéndose en cada vez más importante en los centros de datos, IoT, conducción autónoma y conexión 5G).
A raíz del Pacto Verdeeuropeo (Green Deal) están surgiendo oportunidades en este espacio. El pacto surge como la necesidad de ese crecimiento acompañado de una sostenibilidad medioambiental, es decir hacia una recuperación verde. Pocas tecnologías tienen la transversalidad y la capacidad de integrar y acoplar sectores como lo hace el hidrógeno, que puede ser producido a partir de fuentes de energías renovables, contribuyendo a una descarbonización plena y logrando la neutralidad climática que está persiguiendo Europa.
Si observamos en detalle esta tendencia de conservación de nuestro entorno, se pueden señalar las dos siguientes sub-tendencias y su evolución tras este periodo tan complejo que vivimos: el aumento considerable del papel de los gobiernos en los asuntos económicos y sociales, con un entorno tendente a una mayor regulación medioambiental y social y que las tecnologías inteligentes disfrutarán de una cierta aceleración, una vez que el mundo entienda la necesidad de reorganizar sus sistemas de producción, particularmente en las cadenas de suministro.
La devastadora llegada del COVID-19 está sirviendo de catalizador para un nuevo planteamiento de la mitigación y gestión de riesgos dentro de la operación y las cadenas de suministro. Es en estos momentos donde se observa que el despliegue de la automatización y la robótica, la electrificación de la movilidad, la logística, los edificios inteligentes y los modelos de economía circular se verán favorecidos por las nuevas políticas de recuperación.
A nivel global, se espera un gasto por parte de los fabricantes de 26.000 millones de dólares en gestión y análisis de información para 2026, comparado con los 5.000 millones de 2020. En ese mismo sentido, la relocalización de fábricas que se ha iniciado trae consigo un aumento en la automatización y la robótica, y no sólo por la reducción de costes sino también para amortiguar el efecto sufrido en la actual epidemia de cara a posibles nuevas epidemias en el futuro.
Robecosam Smart Energy es un fondo de energía inteligente, lo que nos lleva directamente a relacionarlo con energías limpias o nuevas energías (las energías renovables crecen a pesar de la crisis actual) y en el necesario almacenamiento energético y la mayor electrificación esperada a nivel mundial, que seguirá necesitando de una distribución apropiada y lo más personalizada posible (redes inteligentes). Es particularmente clave la eficiencia energética (edificios, procesos industriales y transporte), lo que convierte a este fondo en un claro representante de la preservación del planeta al promover con su inversión la energía limpia con las menores emisiones posibles y la mayor eficiencia en el empleo de los recursos renovables y no renovables.
Su evolución por rentabilidad en los últimos tres años, respecto al resto de fondos de su categoría, y la volatilidad incurrida en el mismo periodo, hacen a la clase D en euros de Multipartner Sicav – Robecosam Smart Energy merecedor de la calificación cinco estrellas de VDOS.
Tribuna de Paula Mercado, directora de Análisis de VDOS
Con anterioridad a la llegada de pandemia, las vulnerabilidades en algunas economías de mercados emergentes habían aumentado en medio de una desaceleración del crecimiento económico. Como muestra la figura 1, los países de la parte inferior derecha (Brasil, Egipto, Ucrania, Sudáfrica) tenían un espacio fiscal limitado al entrar en la crisis de salud, ya que ya tenían una alta relación deuda pública/PIB.
Desde el inicio de la crisis actual, hemos visto un aumento en los índices de deuda a medida que golpeó la recesión. Por el momento existe una tolerancia en los mercados hacia mayores déficits fiscales y deuda pública (que monitoreamos de cerca), pero se requerirán acciones para restaurar la sostenibilidad fiscal una vez que la recuperación comience.
Seguimiento de la sostenibilidad de la deuda
Nuestro «puntaje de sostenibilidad de la deuda» patentado busca una posible deriva negativa en el endeudamiento del gobierno antes de que se vuelva irreversible, utilizando una variedad de datos probados. Nuestro modelo de «Puntuación de la deuda a corto plazo» detecta cambios de impulso a corto plazo en función de las entradas trimestrales. En la fig. 2 a continuación combinamos las últimas lecturas de ambos modelos.
Este gráfico nos muestra dos cosas. Primero, identifica países con una buena dinámica de deuda en el cuadrante verde: Taiwán en particular y Europa del Este, especialmente Bulgaria. Por el contrario, el cuadrante rojo nos muestra mercados menos favorables: principalmente Brasil (de los cuales más de nuestro equipo de deuda de mercados emergentes a continuación), Sudáfrica y Egipto.
En segundo lugar, señala a los mercados que están experimentando cambios a corto plazo que podrían indicar mejoras o deterioros en su puntaje de sostenibilidad de la deuda a más largo plazo. Al margen están Chile y Turquía.
Mientras tanto, una serie de mercados están experimentando deterioros a corto plazo con posibles consecuencias a largo plazo: principalmente Filipinas, pero también Malasia, China y Rumanía.
La visión de nuestro equipo de deuda de mercados emergentes sobre Brasil
Brasil ha sido uno de los países más afectados durante la crisis de COVID-19, con una gran cantidad de casos de virus, restricciones importantes y trastornos económicos.
La respuesta de la política fiscal y monetaria ha sido oportuna y muy contundente, con importantes transferencias sociales y una ampliación significativa de los saldos fiscales, así como la relajación de la política monetaria y la provisión de liquidez.
El gran impulso fiscal en Brasil que se presenta a continuación, durante una época de creciente deuda con respecto al PIB, ha inquietado a los participantes del mercado. Los tipos de interés muy bajos también han afectado a la divisa, agravados aún más por un entorno difícil para el mercado de divisas de los mercados emergentes a nivel mundial.
Más recientemente, sin embargo, ha quedado claro que el real brasileño (BRL) se ha convertido en una historia cada vez más doméstica / idiosincrásica, fuertemente centrada en las perspectivas de la política fiscal. Si bien esperamos que el entorno externo mejore, a través de una recuperación global gradual aunque algo desigual y la perspectiva de una vacuna en 2021, creemos que el real brasileño seguirá estando dominado por el flujo de noticias fiscales internas y la coordinación de políticas.
El camino a seguir
En particular, creemos que Brasil necesita establecer políticas claras para mantener el techo de gasto fiscal permitiendo un vencimiento gradual de las medidas fiscales temporales, identificando recortes de gasto y avanzando con una agenda de reformas más ambiciosa. Si tal escenario se materializa, probablemente en los próximos meses, creemos que la prima de riesgo específica de Brasil puede ser descontada de la moneda, permitiendo que el real brasileño se fortalezca.
El restablecimiento de la credibilidad fiscal en Brasil, junto con una mejora del panorama de crecimiento/virus, un panorama sólido de las materias primas y un panorama de saldo externo positivo, deberían traducirse en una reversión del significativo desempeño inferior de este año. Por supuesto, si hay evidencia de que no se está respetando el límite de gasto, podría significar una mayor debilidad de la moneda, ya que el tema de la sostenibilidad de la deuda se convierte en el motor dominante de los activos brasileños.
Tribuna de Sabrina Khanniche, economista del equipo de renta fija, y Mary-Therese Barton, responsable de deuda de mercados Emergentes en Pictet Asset Management.
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Pixabay CC0 Public Domain. ¿Cambiarán las relaciones entre EE.UU. y China bajo la presidencia de Biden? Beijing parece pensar que sí
Los inversores globales han estado observando de cerca al presidente electo de Estados Unidos, Joe Biden, para hallar pistas de cómo su administración pretende gestionar las relaciones con China. La opinión generalizada entre los analistas occidentales es que habrá un cambio de tono y de estilo con respecto a su predecesor, pero que la política de EE.UU. hacia el país asiático será menos complaciente que en los primeros años de la anterior administración demócrata, cuando Obama era presidente y Biden vicepresidente. ¿Qué piensa Beijing?
China ha guardado silencio respecto al resultado de los comicios, tal vez por respeto al proceso electoral, que aún no ha concluido. Entre bastidores, sin embargo, parece estar surgiendo un consenso sobre lo que puede esperar del nuevo equipo de la Casa Blanca. Este se basa no solo en los comentarios que Biden ha hecho públicamente, sino también en el conocimiento personal directo que han adquirido con él los funcionarios chinos (incluido el presidente Xi Jinping) durante las numerosas visitas oficiales de Biden, tanto en calidad de senador como de vicepresidente.
El consenso abarca siete áreas. En la mayoría, Beijing espera un cambio, no solo en tono y estilo, sino también en sustancia.
1) Una rivalidad matizada: competidores, no enemigos
Los primeros compromisos de Biden con China se caracterizaron por el optimismo sobre el potencial del país para integrarse en los sistemas comerciales y financieros mundiales, pero, a lo largo de los años, se vio atenuado por la preocupación ante las afirmaciones de soberanía de China y otras cuestiones. Durante la presidencia de Obama, esto condujo a un diálogo entre Biden y Xi sobre cómo los países podrían competir sin hostilidades.
Más recientemente, Biden ha hablado sobre la «competencia por el futuro» con el país asiático. Los responsables políticos chinos esperan que esa idea sea un principio rector para EE.UU. en sus relaciones con China: es decir, colaborarán cuando sea posible (en cuestiones como el cambio climático y la salud pública mundial) y competirán cuando sea necesario (en tecnología, por ejemplo).
2) El «reajuste global» de EE.UU. quitará algo de presión
La promesa electoral de Biden de reenfocarse en el papel de liderazgo global de EE.UU. se ve en Beijing como una ampliación de su agenda de política exterior. Hasta cierto punto, esto aliviará la intensidad del foco en China. Por ello, los responsables políticos chinos creen que el potencial de una desvinculación será menor con Biden, así como el riesgo de una guerra fría entre ambos países.
3) El multilateralismo de EE.UU. generará limitaciones para China
Al mismo tiempo, los responsables políticos chinos señalan que el objetivo de Biden de volver a centrarse en el liderazgo de EE.UU. implica una reactivación de las relaciones con aliados históricos y la búsqueda de soluciones multilaterales a problemas mundiales. Consideran que es probable que esto cree puntos de fricción en los esfuerzos de China por ampliar su influencia mundial, en particular en las zonas de cooperación entre Estados Unidos y Europa occidental y en la región asiática, especialmente el mar de la China Meridional, Taiwán e India.
4) Un enfoque más uniforme de EE.UU. contribuirá a la estabilidad
Las autoridades políticas de China se están interesando mucho en las decisiones que tomará Biden al nombrar a los funcionarios que se ocuparán de Pekín. Ellos ven importante la dinámica humana de tales interacciones y consideran fraccionada su relación con la administración Trump.
Solo por esa razón consideran que un cambio en la administración estadounidense podría generar mejoras a corto plazo en términos de estabilidad, transparencia y previsibilidad del compromiso entre ambos países. También les tranquiliza la posibilidad de que muchos funcionarios de ambos lados ya se conozcan por sus relaciones durante la administración Obama.
5) Un enfoque menos agresivo hará la vida de las empresas tecnológicas chinas más fácil
Las acciones agresivas de Trump contra las compañías tecnológicas chinas, que volvieron extremadamente difícil para algunos hacer negocios con las empresas estadounidenses, son consideradas poco estratégicas por China. Sus responsables políticos no esperan tal actitud de Biden y creen que el riesgo de nuevas amenazas o sanciones contra esas compañías probablemente se reduzca.
6) China no será una prioridad inmediata para Biden
China espera que la administración entrante se centre primero en hacer frente a la pandemia de COVID-19, mientras que intenta restaurar el sentido de unidad en el país. Seguramente estas prioridades ocupen sus primeros 100 días en el cargo, por lo que es poco probable que la Casa Blanca dirija su atención a China antes de mayo de 2021.
7) La escalada de las tensiones comerciales parece poco probable
En opinión de los responsables políticos chinos, seguramente se mantenga el statu quo en la fraccionada relación comercial entre ambos países, a medida que el país proceda a hacer compras, según lo previsto en el acuerdo comercial de Fase 1 alcanzado con la administración Trump a principios de 2020. Esto crea las bases para cierto optimismo, ya que los aranceles estadounidenses sobre los productos chinos podrían revisarse hacia finales de 2021 y, potencialmente, reducirse.
Mayor flexibilidad en temas económicos, pero no en seguridad
El consenso al que parecen haber llegado los responsables políticos chinos sugiere que pronostican una relación más fácil con Estados Unidos en materia de comercio y economía. Pero, dadas las ambiciones de Biden de volver a centrarse en el papel de liderazgo mundial de EE.UU., también ven potencial para un diálogo más desafiante sobre cuestiones de seguridad.
En nuestra opinión, los inversores deberán tener en cuenta las esperanzas y expectativas de Beijing en la relación, además de las de Washington, para negociar con éxito el cambio en la administración estadounidense.
Tribuna de Mo Ji, economista jefe para la Gran China en AllianceBernstein
Pixabay CC0 Public Domain. Deutsche Bank abre su gama de fondos Strategic Asset Allocation a todos los clientes en España
Fundado en 1856 por A. O. Wallenberg, SEB es uno de los principales bancos del norte de Europa. La familia industrial Wallenberg es una de las más influyentes de Europa con importantes intereses en empresas como ABB, Astra Zeneca, Atlas Copco, Electrolux, Ericsson, Gambo, Husqvarna y SEB a través de su sociedad de cartera pública Investor AB.
SEB es conocido como un banco del norte de Europa con una cultura corporativa sólida que nutre valores como el compromiso a largo plazo, la continuidad y el respeto mutuo y profesionalismo. SEB ha estado activo en el mercado de capital privado desde la década de 1980 y, desde entonces, ha sido patrocinador y fundador de EQT e IK Investment Partners. Ahora la gestora ofrece la posibilidad a inversores cualificados de coinvertir con los fundadores del banco.
La división de Private Equity de SEB Asset Management lanzará un segundo fondo centrado en los países nórdicos: el SEB PE Nordic Direct II. El primero fue lanzado en 2014. Creada en 1998 y con más de 20 años de experiencia en private equity, la gestora escandinava es responsable de aproximadamente 4.000 millones de dólares en inversiones en los nórdicos y globalmente. Los 20 profesionales del equipo tienen una ventaja a la hora de identificar tendencias globales gracias a su network global de más de 70 socios de private equity y 1.100 compañías subyacentes.
¿Por qué pensamos que los países nórdicos (Dinamarca, Finlandia, Noruega y Suecia e Islandia) son de interés?
• Economías estables y fuertes: Estos países exhiben finanzas públicas saneadas y sólidas siendo de las más avanzadas del mundo en todas las categorías del Banco Mundial y la OCDE. Tienen buenas tasas de crecimiento y albergan algunas de las mejores empresas de consumo y sanitarias de Europa. Por otra parte, la forma especial que ha tenido Suecia de afrontar la crisis del coronavirus no ha repercutido en el desarrollo económico, y la economía ha evolucionado de forma similar a la del resto de países de la zona.
• Diversificación y outperformance de la zona contra homólogos europeos: El MSCI Nordic Net TR (EUR) ha registrado de manera consistente un desempeño superior al de sus homólogos internacionales. En este sentido, los mercados nórdicos, representados por dicho índice, acumulan una revalorización en los últimos 20 años del 140% frente al 41% alcanzado por el MSCI Europe Net TR (EUR).
• Buena liquidez: Incluso en las fases más críticas, como ocurrió durante la crisis del 2008 y con el estallido de la pandemia, se pudo operar en todo momento, registrándose un volumen diario de contratación de varios miles de millones de euros.
• La dimensión medioambiental y social, y la relevancia del gobierno corporativo (ESG): El claro énfasis de las empresas nórdicas en los criterios ESG y su contribución a la reducción de emisiones de CO2 también explican el mejor comportamiento relativo de estas empresas en el largo plazo. Los inversores han entendido que los factores ESG deben evaluarse como otro parámetro de riesgo y mejorar el binomio riesgo-recompensa de una inversión.
En resumen, sus características de solidez económica, diversificación, liquidez, criterios ESG y resiliencia para navegar en mercados inciertos son razones sólidas para prestarle atención a esta región que actualmente no dispone de la exposición que se merece en la asignación de activos en carteras, precisamente a causa del desconocimiento.
¿Por qué SEB?
El grupo SEB tiene una huella importante en el tejido empresarial nórdico conociendo bien la solvencia y las estrategias de dichas empresas. Los gestores de SEB Asset Management han generado de media 2.5x Gross Multiple of Invested Capital (MOIC) y un TIR medio de 28% en 41 inversiones globales directas durante 2009-2019. Se espera que el SEB Nordic Direct I, el primer fondo de compañías nórdicas (conocido también como SEB PE Opportunity III), genere 2.7x MOIC. El objetivo de MOIC de SEB PE Nordic Direct II es de 3x MOIC y un TIR de 25%.
El fondo II también tendrá un sesgo buy out y se centrará en Suecia, Noruega, Finlandia y Dinamarca. Las empresas subyacentes se valorarán en SEK, NOK, DKK y EUR y, por lo tanto, ofrecerá a los inversores algo de diversificación. El objetivo de captación es de aproximadamente 300 millones de euros y el horizonte de inversión será de 10 años. Los sectores principales serán el tecnológico y el sanitario bajo una temática importante de digitalización.
En 2019, hubo 104 transacciones buy out por un importe total de 7.800 millones de euros y transacciones medias de 75 millones de euros. Es un terreno fértil en cuanto a actividad de compraventa. Los múltiplos de EBITDA han aumentado un 50% en los últimos 6 años. SEB Private Equity ya dispone de un pipeline en el sector de automoción industrial y robótica, y busca crear uno en el ámbito de dispositivos sanitarios combinando hardware con tecnología y software.
La estrategia del fondo es invertir en posiciones de control, ya sea solo o como inversor principal. Esto significa que, en la mayoría de los casos, el equipo tendrá el control de las agendas estratégicas y operativas de sus inversiones, y de cómo y cuándo salir. Esto se logrará mediante puestos de control directo o mediante inversiones de asociación que permitan el control o el co-control efectivo (por al menos el 50% de los votos o acuerdos estrictos de accionistas). Un ejemplo de co-control a través de inversiones en asociación es la inversión en Accedo. Independientemente de la situación de inversión, SEB Private Equity siempre procurará obtener: opciones de arrastre, liderazgo en la composición de la junta, decisión a la contratación de directores ejecutivos, etc.
Tribuna de Nicholas Burdett, CFA, CAIA, responsable de productos y análisis en Capital Strategies Partners
