Los responsables de los principales bancos centrales se han reunido en Jackson Hole (Estados Unidos) para celebrar su encuentro anual. Este año, por primera vez en sus 40 años de historia, debido a la situación de pandemia en la que seguimos inmersos, el simposio de Política Económica se está celebrando de forma online.

El encuentro, que reúne a bancos internacionales junto con académicos y economistas de renombre internacional, se centra en el tema “Navigating the decade ahead: Implications for monetary policy” (Navegando la próxima década: Implicaciones para la política monetaria). Y de él ha salido, durante la primera sesión de este encuentro, celebrada el jueves tras la comparecencia del presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, una idea clara sobre los planes de la Fed: será más flexible en los límites inflacionistas y dejará «correr» la inflación por encima del 2%. Así, según explican desde Banca March, el banco central estadounidense, que se rige por un mandato dual, pasará a priorizar el objetivo de maximizar el empleo, frente al de controlar la la subida de precios, que hasta ahora se definía con el objetivo de mantenerse cercana pero por debajo del 2%.

“Esta nueva postura de la Fed indica una prolongación de su política monetaria expansiva y aunque la institución no la relaciona directamente con la gestión de su respuesta a la crisis del coronavirus, en el corto plazo le permitirá anunciar nuevos estímulos sin estar constreñida por las expectativas de inflación”, apuntan los analistas de la entidad de banca privada española.

Axel Botte, estratega de Ostrum Asset Management, filial de Natixis IM, considera que el presidente de la Reserva Federal logró sorprender a la audiencia revelando ese nuevo marco de referencia en políticas fuera de la serie de reuniones ordinarias del comité de la Fed o las revisiones anuales del marco de trabajo cada mes de enero. “No es de sorprender que los cambios solamente reforzaran la inclinación dovish permanente de la Fed”, apunta.

Germán García Mellado, gestor de renta fija de A&G Banca Privada, cree que al flexibilizar al objetivo de inflación a una media del 2%, la Fed podría mantener tipos de intervención más bajos durante más tiempo, en el caso de que los índices de precios se situaran en determinados momentos por encima de ese nivel. “Esto reafirma el movimiento que hemos visto en las últimas semanas de la curva de tipos de gobierno en EE.UU., con un incremento de la pendiente debido al repunte más acusado de los plazos más largos de la curva”, añade.

Anna Stupnytska, economista global en Fidelity, defiende que el nuevo marco de la Fed dará ciertamente más flexibilidad a la entidad para gestionar su política monetaria en el futuro. “Lo anterior debería verse como un cambio deseable, a la vista de la experiencia vivida tras la crisis financiera y las elevadas incertidumbres que plantea la “nueva normalidad” tras la pandemia”, apunta.

Sin embargo, cree que esa mayor flexibilidad podría traer consigo una menor previsibilidad, especialmente ahora que los elementos básicos de un régimen de objetivos de inflación (como la regla de Taylor y la curva de Phillips) parece que han quedado oficialmente obsoletos: así, las perspectivas de política monetaria en el futuro inmediato no podrían ser más predecibles. “Se han sentado las bases para que los tipos de interés se mantengan de forma efectiva en el límite inferior (cero) durante algún tiempo, puede que varios años, y el umbral para las subidas de tipos ha aumentado considerablemente en las dos patas del mandato de la Fed”, señala. Asimismo, considera que ahora todas las miradas se dirigirán hacia la reunión de septiembre de la Fed para saber cómo afecta el nuevo marco a las declaraciones sobre la evolución de los tipos y otros componentes de la comunicación de la autoridad monetaria.

¿Consecuencias negativas?

Para Philippe Waechter, economista en jefe de Ostum Asset Management, una tasa de inflación por debajo de la meta del 2% por un periodo prolongado podría venir sucedida por una tasa inflacionaria por encima del 2% por un periodo extendido. Según defiende, esto podría generar dos consecuencias: incertidumbre en torno a la función de reacción de la Fed, tal y como apuntaban desde Fidelity, y el riesgo que supone para el poder adquisitivo de los hogares si la inflación es más alta que la tasa salarial por un periodo de tiempo extendido.

“Este podría ser el caso en los próximos meses /años si el mercado laboral no tiene un buen desempeño. El balance de fortalezas no estará a favor de los asalariados. Este cambio en la meta de la Fed podría tener un sesgo inflacionario a costa de los trabajadores”, advierte.

Para Christophe Morel, economista jefe de Groupama AM, en definitiva, la Fed revela una mayor tolerancia a la inflación, una mayor aversión al subempleo y una mirada más crítica a una evolución inclusiva de la tasa de desempleo. En general, según indica, el mensaje es más reflacionista. Sin embargo, para Morel, ahora la pregunta ahora gira en torno a qué quiere decir la Fed con solo exceder «moderadamente» la inflación en la parte alta del ciclo.

«Llegados a este punto, no espero subidas de tipos durante el resto de mi carrera, pero es algo que deberemos averiguar», dice Jack P. McIntyre, gestor de la firma de inversión Brandywine Global. «Los mercados necesitarán algo de tiempo para digerir estas nuevas noticias a la vez que se plantean algunas preguntas. Aunque la Fed esté dispuesta a contemplar una mayor inflación, ¿podrá lograr que así sea? Las fuerzas desinflacionistas a largo plazo persisten, a pesar de que la globalización está decayendo», se pregunta.

Evolución en lugar de revolución

Por su parte, Samy Chaar, economista jefe de Lombard Odier, define el cambio como una evolución más que como una revolución. “Tanto la Reserva Federal como el Banco Central Europeo han estado hablando de la simetría de la inflación durante un par de años al definir su mandato en materia de inflación. Es probable que otros bancos centrales sigan el ejemplo e introduzcan un objetivo de inflación promedio en el futuro próximo. Esto allana el camino para mantener las condiciones monetarias flexibles para que duren tanto como sea necesario”, añade.

Sin embargo, Chaar cree que un exceso de inflación sostenida puede ser algo muy optimista para esperar. “De hecho, no habrá ningún aumento significativo ni sostenido de la inflación sin la restricción del mercado laboral y la creación de crédito. Por ahora, la holgura del mercado laboral es extensa y la velocidad del dinero está en su nivel más bajo, ya que los bancos siguen endureciendo las normas de préstamo para todos los tipos de préstamos al ritmo más rápido desde la crisis financiera mundial. Si la Reserva Federal quiere alcanzar su objetivo de inflación promedio, necesita averiguar cómo hacer que los bancos presten a la economía real. Eso parece muy lejano, ya que también hay un problema de demanda en la ecuación con el bajo apetito por la deuda adicional, ya que el desempleo sigue siendo elevado”, expresa.

Así, a medida que las condiciones económicas se normalizan, cree que las políticas de apoyo tendrán que ajustarse en algún momento. “Los responsables políticos probablemente estén pensando en las consecuencias de la GFC -austeridad injustificada y un berrinche de alivio cuantitativo- así que están buscando formas de ajustar las políticas de apoyo, evitando al mismo tiempo un endurecimiento innecesario de las condiciones económicas y financieras. Este anuncio debe entenderse en el contexto de tratar de limitar la volatilidad del mercado de bonos a medio plazo, a medida que la economía se recupera lentamente”, concluye.

Los efectos en el mercado

En términos de mercado, según ha destacado Axel Botte, el rendimiento de los bonos cayó inicialmente después de que el presidente Powell emitiera su declaración, pero repuntó a cerca de 0,70% en los bonos del Tesoro a 10 años. La renta variable sigue sin cambios a niveles elevados. El dólar exhibió la misma clase de volatilidad diaria al cotizar en torno a 93 en el índice correspondiente.

Por su parte, Rikkert Scholten, estratega del equipo de macro de renta fija global de Robeco, considera que el nuevo objetivo probablemente refuerza la confianza del mercado en la intención de la Fed de aceptar un exceso de la inflación. “Los futuros de los fondos de la Fed sugieren que el mercado espera tipos a cero durante al menos tres años, y el anuncio ayudará a cimentar estas expectativas”, expresa.

Asimismo, admite que los bonos vinculados a la inflación han comenzado a reflejar algo más de optimismo sobre las perspectivas de inflación de EE.UU. “En las últimas semanas, la inflación esperada derivada de estos bonos se ha incrementado más rápido que su respuesta habitual ante un mayor precio del petróleo y mayores rendimientos nominales. El anuncio de Powell podría llevar a un mayor enriquecimiento de estos bonos, pero no esperamos cambios importantes en los precios tras los recientes movimientos que han experimentado”, añade. Sin embargo, sí espera implicaciones leves para el extremo más largo de la curva.

Para Allianz GI, la consecuencia será más inflación: «El objetivo de inflación promedio flexible anunciado por la Reserva Federal de EE.UU. permite que la inflación supere su objetivo a largo plazo del 2%, lo que le da más margen para mantener los tipos de interés más bajos por más tiempo», dice Stefan Hofrichter, economista jefe de Allianz Global Investors. «Si bien la decisión no es ninguna sorpresa, refuerza nuestra opinión sobre las perspectivas de inflación, que esperamos pueda sorprender al alza en lugar de a la baja a medio plazo. Hay varias razones para esta conclusión. El exceso de liquidez, medido como la diferencia entre la oferta monetaria y el crecimiento del PIB real, ha ido en aumento durante muchos años, y la “guerra contra el virus” lo ha elevado considerablemente. Históricamente, el aumento del exceso de liquidez es un precursor de tasas de inflación estructuralmente más altas. Con el apalancamiento público y privado global en máximos de varias décadas, se está volviendo cada vez más difícil deshacer la actual política monetaria ultraexpansiva», dice. «Los shocks del lado de la oferta relacionados con la pandemia de Covid-19, incluida la interrupción de las cadenas de suministro y los esfuerzos de muchos países para volverse más autosuficientes, son otros factores. Las tensiones comerciales en curso también sugieren que la inflación puede volver a despertar, aunque solo gradualmente, en los próximos años», añade.

Las implicaciones para la inversión, dice el experto, son sencillas: «Reiteramos nuestra preferencia estructural por una estrategia de curva de rendimiento más empinada y protección contra la inflación en los productos de renta fija. También tenemos preferencia por la renta variable sobre los bonos, siempre que las tasas de inflación aumenten solo moderadamente y no superen el 4%. Además, mantenemos una actitud constructiva con respecto al oro, que tiende a beneficiarse en un entorno de tipos de interés reales ajustados a la inflación bajos, principalmente negativos, de los bancos centrales».