Ni la inflación ni el conflicto bélico entre Rusia y Ucrania permiten que el Banco Central Europeo (BCE), que mañana celebrará su reunión sobre política monetaria de abril, se tome un respiro. Según las valoraciones previas que hacen las gestoras, es poco probable que anuncie cambios significativos, pero sí que siga mandando señales sobre su compromiso con afrontar la normalización de su política monetaria y confirme el fin de su programa de compra de activos en el tercer trimestre.

“El BCE se encuentra entre la espada y la pared. Tiene que encontrar el equilibrio para gestionar el aumento de la inflación con los riesgos a la baja para el crecimiento. Mientras, la incertidumbre económica sigue siendo alta, alimentada por la brutal invasión rusa de Ucrania y por las sanciones de la UE”, señala Pietro Baffico, economista en abrdn.

Para Franck Dixmier, director de inversiones global de Renta Fija de Allianz Global Investors, ante las condiciones actuales, parece difícil que el BCE pueda justificar su política monetaria tan acomodaticia. «Por lo tanto, en esta próxima reunión debería anunciar, como ha hecho la Reserva Federal en voz alta, una vuelta a los fundamentos de su mandato, que es garantizar la estabilidad de los precios. Sea cual sea el perfil de la inflación en los próximos meses, e incluso si lo más probable es una desaceleración, como han subrayado recientemente varios miembros del Consejo, es inconcebible que el banco central permanezca pasivo ante los niveles de los precios actuales«, afirma Dixmier.

En esta misma línea, Annalisa Piazza, analista de renta fija de MFS Investment Management, considera que a pesar de los crecientes riesgos derivados del conflicto entre Ucrania y Rusia (tanto por el aumento de los precios de la energía como por las limitaciones adicionales de la oferta), junto con la fuerte caída de la confianza de los consumidores, el BCE seguirá argumentando que el panorama de la inflación justifica el inicio de la normalización de la política. 

La principal previsión es que el BCE esperará a revisar su posición en junio tras la decisión que adoptó el pasado mes para reducir las compras netas de activos. “Sin embargo, como la inflación de marzo fue más alta de lo previsto (7,5%), es probable que la presidenta Lagarde mantenga un tono agresivo, haciendo hincapié en la posibilidad de seguir adelante y señalando futuras revisiones de las compras netas, posiblemente para que terminen antes de septiembre, con el fin de ampliar el margen para una primera subida de tipos”, matiza Baffico.

A la par, según las gestoras, Lagarde seguirá defendiendo el argumento de la “flexiblidad” para evitar la fragmentación y que el esfuerzo podría ir más allá del uso de las reinversiones del PEPP. “En la última semana se ha comentado acerca de un nuevo mecanismo que el BCE podría estudiar para utilizarlo en caso de una profunda fragmentación del mercado”, añade Piazza. 

Pendientes del calendario: compras

Para Carlos Lasure, gestor de Renta Fija de Ibercaja Gestión, la gran incertidumbre que se plantea de cara a esta reunión es qué ocurrirá con el programa de compra de activos (APP). Según su valoración de la reunión de mañana, “el BCE ha dejado muy claro que acabarán con el programa de compra de bonos antes de cualquier posible subida de los tipos de interés de referencia. Por tanto, una señal en este sentido podría ser importante para el mercado. Creemos que esta podría ser la primera reunión en la que den alguna pista sobre la finalización de dicho programa”. 

“Descartamos que el BCE vaya a fijar una fecha esta semana para poner fin al Programa de Compra de Activos, ya que continúa habiendo incertidumbre en torno al panorama económico. Dicho esto, Lagarde dejará claro que el tercer trimestre es el escenario de referencia, con cierto margen de maniobra en función de la evolución económica. Los signos de aumento de la presión inflacionista subyacente harían que los riesgos se dirigieran hacia una salida más temprana”, añade Piazza. 

En este mismo sentido, Giles Seurat, Gestor de fondos de renta fija y activos cruzados de La Française AM, explica: “El APP alcanzará los 20.000 millones de euros en el mes de junio. El Consejo de Gobierno debería proporcionar alguna información sobre su ritmo en los meses siguientes. Dado que la inflación es tan elevada -y debería mantenerse en torno a los niveles actuales hasta septiembre-, el BCE podría anunciar su intención de poner fin a las compras a finales de junio. Esto abriría la posibilidad de una subida de tipos ya en julio. Sin embargo, septiembre es una opción más creíble. El gobernador Makhlouf dijo que el BCE quería mantener la opcionalidad, por lo que el consejo de gobierno podría querer mantener todas las opciones abiertas”.

Dado la ausencia de más novedades, los expertos insisten en poner el foco en junio. “No creemos que el BCE vaya a tomar decisiones de política monetaria significativas en la reunión de abril, pero sus proyecciones macroeconómicas de junio probablemente le proporcionarán cobertura para poner fin a las compras netas de activos en julio, con una primera subida de los tipos de interés de 25 puntos básicos en septiembre como escenario plausible”, indica Konstantin Veit, gestor de carteras en PIMCO.

Algo lógico si tenemos en cuenta que en junio también expira la subvención podría dar lugar a reembolsos anticipados de TLTRO potencialmente considerables. “Pero dado que el tipo aplicado a los préstamos TLTRO después de junio de 2022 es la tasa media de facilidad de depósito durante toda la vida de la operación, los bancos siguen teniendo un incentivo para mantener su liquidez TLTRO, ya que la tasa de préstamo seguiría siendo inferior a la tasa aplicada a los depósitos de los bancos centrales en caso de subidas de tipos”, matiza Veit.

Inicio de la subida de tipos

Ahora que se espera que la Reserva Federal anuncie el inicio de su programa de reducción de balances en mayo, todos los ojos están puestos en el BCE. Según señala Andy Burgess, especialista en renta fija de Insight, parte de BNY Mellon IM, aunque las elevadas presiones inflacionarias serán claramente la prioridad para el BCE, es casi seguro que se notará la incertidumbre derivada del conflicto en Ucrania. “Creemos que esto será suficiente para impulsar la primera subida al último trimestre del año, dando al banco central más tiempo para emitir un juicio sobre la evolución de las perspectivas de crecimiento. Los principales riesgos para esta visión es que los movimientos se realicen más bien pronto que tarde”, señala.

En este sentido, los expertos de Muzinich & Co. añaden: «El hecho de que la Reserva Federal esté preparando a los mercados para una aceleración del endurecimiento de los tipos y para un inicio anticipado del cierre de su balance puede crear cierta presión sobre el BCE para que sea más explícito sobre esta opcionalidad de subir los tipos antes de que termine el año, aunque el BCE siempre ha evitado este tipo de comentarios. No obstante, observamos que el euro se ha debilitado constantemente frente al dólar estadounidense desde mediados de febrero, y esto no es algo positivo cuando los precios de la energía y de los alimentos internacionales están subiendo”.

Los expertos de las gestoras coinciden en que el BCE iniciará su ciclo de subida de tipos de interés de forma gradual, aproximadamente, de cara al último trimestre de este año. Según recuerda Veit, en la reunión de marzo el BCE abandonó el sesgo a la baja de sus orientaciones sobre los tipos de interés y señaló que cualquier ajuste de los tipos de interés tendrá lugar «algún tiempo después» de la finalización de las compras netas de activos, y que el momento exacto en que se produzca el despegue dependerá de los datos. 

“La presidenta Lagarde destacó que algún tiempo después puede ser la semana siguiente, pero puede ser meses después. Los comentarios de los miembros del Consejo de Gobierno sugieren que la primera subida de tipos de interés podría producirse hacia finales de año, y creemos que septiembre es una fecha plausible para una posible subida de tipos”, añade el experto de PIMCO. 

Eso sí, Dixmier puntualiza: «No esperamos un calendario para una subida de tipos, pero el BCE podría indicar su voluntad de hacer más si la inflación fuese más fuerte y persistente de lo esperado, lo que seguiría alimentando la corrección al alza de los tipos de la eurozona»

Por otro lado, el único freno a la previsión de los pasos que dará el BCE, lo apunta Thomas Hempell, Jefe de Análisis Macro y de Mercado en Generali Investments Partners: “Es probable que ponga fin a sus compras del QE en el tercer trimestre, pero sólo actuará en diciembre (con una subida de 25 puntos básicos), cuando la actividad vuelva a mejorar y se materialicen las expectativas de aumento de los salarios. A partir de ese momento, esperamos una normalización moderada de la política monetaria. Los riesgos se inclinan claramente hacia una primera subida más temprana, por ejemplo, debido al desanclaje de las expectativas de inflación. Por el contrario, los obstáculos para no actuar o incluso para prolongar el QE son elevados. En nuestra opinión, se necesitaría una profunda recesión para impedir que el BCE reaccionara ante el cambio sustancial del entorno de la inflación”.

Frente a este entorno, Baffico advierte de que los inversores deberían prepararse para una mayor volatilidad en los próximos meses, con nuevos ajustes de las políticas y la fijación de precios en cualquier dirección. “Si en las reuniones del BCE de junio y julio se confirman las compras netas en el tercer trimestre, los precios de los tramos cortos de las curvas podrían ser más bajos, ya que los responsables de la política monetaria podrían seguir tratando de dejar de lado la elevada inflación impulsada por la energía”, concluye el experto de abrdn.